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&私募股权投资基金募集设立操作流程实务解析
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&&&& &本文所述为设立私募股权投资基金是所要考虑的一系列问题，这些问题将是GP和LP谈判的要点。
&&&& &当一支基金要在市场上募资时，普通合伙人通常要准备一份汇集基金结构的条款清单。这份条款清单通常会先由1-2个潜在主导的有限合伙人审查，一旦这些条款在谈判之后让他们满意了，GP就会准备一份包含这些条款的募资备忘录，然后他们就开始一个更加漫长的销售过程，以获得其他潜在LP的投资。
&&&&& 通常，条款清单中至少包含一下10大要点：
&&&&1. GP的出资比例
&&&&& LP愿意看到GP们拿出有意义的出资比例，为的是寻求LP与GP之间利益一致性的保障。通常，GP的出资比例范围通常是1%，这通常取决于GP的财务状况和LP的意愿。GP也可选择采用非现金方式出资，主要方式包括：放弃部分管理费用或收益分成以抵销GP的出资额。
&&&&& 2. 收益分成
&&&&&GP 通常可以获得基金回报的一部分。通过基金收益分成的方式给GP报酬，看起来有助于确保GP的目标与LP的目标是一致的，即争取基金投资回报的最大化。收益分成计算的基础是基金的回报，GP要先偿还LP全部的出资额，以及约定的回报率（如果有的话，通常是每年6%~10%）。之后，才能参与剩余部分的分成。分成比例通常是20%，但有些非常成功地连续管理了几支基金的GP可能获得更高的分成比例。近年来，为了奖励GP，使其利益与LP更趋一致，国际上越来越多采用25%或30%的分成比例，尤其是对超过约定回报率的部分。
&&&& &3. 管理费
一般来说，每年的管理费为基金承诺资金的2%，在承诺期结束后（通常4-5年），降至兑现承诺的2%；或者在投资期，为承诺资金的2%，投资期结束后（通常是4-5年），到基金清盘，逐步降至承诺资金的1%。管理费通常是作为GP基金运营和管理的费用（包括工资、办公费用、项目开发、交通、接待、等），并不是GP主要的报酬方式。对于非常大的基金，GP会面临降低管理费的压力，以便保持GP的利益与LP的投资回报目标一致。管理费还有一些创造性的做法：降低管理费比例换取收益分成比例的提高；随着基金的投资进行逐步降低管理费比例；收取主导LP较低比例的管理费。第一次设立基金时，有些GP甚至会根据费用预算申请管理费。
&&&& &4. 收益钩回
因为收益的分配是以投资项目的退出为基础，大部分合伙协议里会有收益钩回条款或者质押条款，以保证GP的收益分配不会超过收益分成约定的标准。收益钩回或者质押条款要求GP返还一部分已收取的收益分成，以防止后续投资项目表现不佳的情况下，GP获得的总收益超过约定比例。因为基金的封闭期通常是8-10年，等到基金清算之后才分配收益对GP来说是难以接受的，所以，通常每年会有一次收益修正，或者每个项目都有收益修正。
&&& & 5. 基金规模
&&&&&& 尽管大部分GP可能会想最好能募集尽可能多的资金，但对他们来说，很重要的一点是要考虑在基金的投资期内，他们能够合理有效地投资多少资金。因为基金的表现将会决定GP募集后续基金的能力和成功可能性，GP在投资的时候，不能因为压力就投资过快或者单个项目投资过大。在基金募资文件中确定最小和最大规模，能够确保募资过程的灵活性。同时要记住，因为要预留一部分资金对已投资项目的追加投资，以及其他一些原因，基金通常不会筹到100%的承诺资金。基金通常对每个LP有一个最低投资额要求，但GP可能因为战略或其他原因，希望通过降低这个最低投资额门槛引入“特殊投资人”。
&&&& &6. 联合投资机会
&&&&&& LP 通常会要求当项目的额超过基金对单一项目投资规模限制时，能够联合投资的机会。GP在给予LP联合投资权利时，可以采取严格规定的方式，也可以采取灵活掌握的方式。GP或者GP内部的个人也可以获得联合投资的权利，但对所有项目投允许联合投资是不恰当的，这就让联合投资者可以假借联合投资之名，参与最好项目的投资，摘走最好的果子。通常，联合投资时，LP不会支付这部分的收益分成和管理费，但有时也不一定，他们可能需要支付交易费。
&&& & 7. 有限合伙人的职责
&&&&& 为了维持其有限责任，有限合伙人通常不允许参与有限合伙基金的业务，当然不同的地方有不同的法律规定，有些地方允许有限合伙人参与基金的业务，但他们对此持谨慎态度，以防影响其有限责任的身份。因此，大部分的有限合伙人对基金的业务参与非常有限。但基金通常有顾问委员会，委员由LP代表组成，他们的角色是对某些事情提出看法（有些情况下是认可），比如对拟投资项目的评价、估值、利益冲突问题及违约补救，他们不会参与到项目投资和处置等决策事物上。
&&&&& 8. 投资限制
&&&&& 有些基金会选择只关注某些特定行业或领域的项目。通常，投资限制是比较宽容而不是强制的，以避免GP发掘到非常好的项目、却在预定的投资约束条件之外时，GP还要去执行一个非常繁琐的流程，获得LP的认可。可以约定，在合适的情况下，顾问委员会有权同意GP豁免投资限制。投资限制可能包括：投资限制主要是指根据基金的性质及规模，规定基金不能或不应从事的投资项目或行为，例如：避免使用银行贷款参与投资、避免从事不相关业务而产生应纳税收入、不从事房地产投资、避免投资于其他基金、对上市公司的投资限制、投资回报再投资的限制（如最高不得超过总出资承诺的120%）、对项目投资的股权比例要求、单一项目的投资额占基金总额的比例限制、项目的地域限制、后续基金对前期基金所投项目的追加投资的限制，等。
&&& & 9. LP的违约责任
&&&&& 大部分的基金有资金出资请求条款，某次出资请求会要求LP在收到出资请求后的某个时间期限内提供一个较小比例的承诺资金，直到完成全部出资。通常很多LP会关注，如果承诺出资，但收到出资请求之后不履行会怎么样。这个问题通常可以要求LP提供托管资金的方式解决，尤其是那些承诺投资额较小的LP。某些情况下，也可能需要担保和其他信用支持手段。通常还有一些比较严厉的条款处置违约的LP，比如没收其在基金中的部分或全部权益、强制他们将其基金权益以某个折扣价格转让给替他履行出资义务的其他LP、没收部分或全部合伙收益、等等。
&&&&& 10. 关键人条款及继承问题
GP 的能力和经验通常是LP决定是否投资一支基金最核心重要的因素。因此，LP通常要求与管理者变动或关键人离职相关联的中止条款。这些条款轻则要求在多数或绝大多数LP认可的新管理者到位之前，GP禁止提出新的出资请求；重则要求在多数或绝大多数LP要求的情况下，中止基金。关键人中止条款通常是基于其他中止条款（如果有的话）已经谈妥。募集后续基金的时间也通常需要谈判，因为GP希望能够在当前基金投完之后很快能募集新的基金，而LP希望确保GP能把足够多的时间和精力继续用在当前基金上。一般来说，在募集一支新的基金之前，GP必须已经投资了当前基金一定比例的承诺资金（75%或更多），同时，还要约定，在后续基金募集和运营之后，GP用于当前基金的时间标准。另外，同一GP管理两支基金，在对相同公司、相同领域投资时，存在利益冲突、机会分配等问题，这些问题的解决可能需要得到顾问委员会的批准。
名词英文对应：
合伙人：General Partner, GP
有限合伙人：Limited Partner, LP
条款清单：Term Sheet）
募资备忘录：Offering Memorandum
出资额：Distribution
收益分成：Carried Interest
管理费：Management Fees
收益钩回：Clawback
承诺资金：Committed Capital
兑现承诺：Funded Commitments
追加投资：Follow-on Investment
基金规模：Fund Size
联合投资：Co-Investment
投资限制：Investment Restrictions
违约：Defaulting
出资请求：Capital Call
基金权益：Interest in Fund
关键人：Key Person
顾问委员会：Advisory Committee
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京ICP备号.乘着私募的翅膀――私募股权投资基金生存法律问题分析-上海温州商会
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乘着私募的翅膀――私募股权投资基金生存法律问题分析
编辑：上海温州商会
　来源：上海温州商会 　日期:
&&& 私募股权投资为已经进入或者即将进入资本市场的“闲钱”提供了一条颇具吸引力的生长线，也为资本运作高手提供了一方极具魅力的空间。&日，我国第一支经国家批准设立的契约性中资产业投资基金――渤海产业投资基金由全体投资人以契约方式发起设立，总规模200亿元人民币，成为本土私募股权投资基金发展进程中一个里程碑。&日，修订后的《中华人民共和国合伙企业法》正式实施，我国的私募股权投资行业进入一个大发展、大飞跃的新时期。&据金融街PE研究院报告统计，2008年第二季度，中国私募股权投资基金募资保持了强劲增长势头。共有47支面向中国大陆地区的私募股权投资基金完成募集，环比增长了113.6%；募资金额达146.32亿美元，环比增长了180.1%。&本文主要关注的是拟投资于境内上市前公司的私募股权投资基金（下称“私募基金”）在我国现行法律法规体系下生存的法律问题。&&&一、私募基金设立过程相关法律问题&&（一）基金类型选择&在我国现行法律法规体系之下，基金组织形式可以选择为合伙、有限责任公司、股份有限公司等类型。&就操作的简便性而言，合伙型基金最为有利，其次是有限责任公司。&就税务负担而言，合伙型基金在企业层面无需对其投资收益缴纳所得税；但公司制基金除依法能够享受部分税收优惠之外，需要对其投资收益缴纳企业所得税。&合伙包括普通合伙和有限合伙，为降低投资风险，理性的投资者一般选择有限合伙作为合伙型基金的组织形式。&值得关注的一个问题是，目前合伙企业无法开立证券账户，从而导致被投资公司上市后投资人的退出渠道存在一定的法律障碍。这也是我国新的合伙企业法在具体实施过程中尚未厘清的障碍之一，还有待于立法机关及相关行政机关在制度及实际操作层面的积极变革。&&（二）基金投资人资格&设立有限合伙型基金，国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人，但该等主体可以成为有限合伙人；需要有2个以上50个以下的合伙人，其中至少有一个普通合伙人；普通合伙人与有限合伙人在合伙基金中的出资比例没有明确限制，普通合伙人可以劳务出资，但有限合伙人不得以劳务出资；因相关操作细节规范的缺失，外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业暂时没有可操作性，有待于国务院相关规定的出台。&以公司制为组织形式的基金，除一般的合格的自然人及法人投资者外，履行集体经济管理职能的农村集体经济组织及村民委员会、具有投资能力的城市居民委员会可以作为投资主体，但是会计师事务所、审计事务所、律师事务所和资产评估机构不能作为投资主体。&以有限责任公司作为组织形式的基金，股东不得超过50人；以股份有限公司作为组织形式的基金，股东人数必须在2人以上200人以下。&&（三）备案、享受政策扶持&私募股权基金依其设立的目的，一般均为创业投资企业（下称“创投企业”），依据创业投资企业管理暂行办法，经依法向政府管理机关备案的，可享受政府相关政策扶持。创投企业备案条件需重点关注以下几点：&1、实收资本不低于3000万元人民币，或者首期实收资本不低于1000万元人民币且全体投资者承诺在注册后的5年内补足不低于3000万元人民币实收资本。&2、单个投资者对创投企业的投资不得低于100万元人民币。所有投资者应当以货币形式出资。&3、有至少3名具备2年以上创业投资或相关业务经验的高级管理人员承担投资管理责任。委托其他创投企业、创业投资管理顾问企业作为管理顾问机构负责其投资管理业务的，管理顾问机构必须有至少3名具备2年以上创业投资或相关业务经验的高级管理人员对其承担投资管理责任。&我们理解，以上仅为创投企业备案的部分主要条件；我国目前并未要求强制备案，由此，私募基金如无享受相关政策扶持意愿或需求或无法满足上述条件时，可以不受上述条件限制，且不受创投企业管理部门的监管。&&（四）备案私募基金的税收优惠&经依法向政府管理机关备案的私募基金，投资于职工人数不超过500人、年销售额不超过2亿元、资产总额不超过2亿元的未上市中小高新技术企业2年以上(含2年)，且该被投资企业当年用于高新技术及其产品研究开发经费占本企业销售额的5％以上(含5％)、技术性收入与高新技术产品销售收入合计占本企业当年总收入的60％以上(含60％)者，可以享受专项税收优惠。&&私募基金享受专项税收优惠，需向其所在地的主管税务机关报送以下资料：&1、经备案管理部门核实的私募基金投资运作情况等证明材料；&2、中小高新技术企业投资合同的复印件及实投资金验资证明等相关材料；&3、中小高新技术企业基本情况，以及省级科技部门出具的高新技术企业认定证书和高新技术项目认定证书的复印件。&&具体税收抵扣方式如下：&1、可按私募基金对中小高新技术企业投资额的70％抵扣该私募基金的应纳税所得额。&2、累计抵扣：私募基金按上述规定计算的应纳税所得额抵扣额，符合抵扣条件并在当年不足抵扣的，可在以后纳税年度逐年延续抵扣。&&&二、私募基金运作过程相关法律问题&&（一）私募基金对外投资限制：&1、可以以全额资产对外投资。其对企业的投资，仅限于未上市企业，但所投资的未上市企业上市后，私募基金所持股份的未转让部分及其配售部分不在此限。私募基金其他资金只能存放银行、购买国债或其他固定收益类的证券，不得投资二级市场。&2、经与被投资企业签订投资协议，私募基金可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。&3、私募基金对单个企业的投资不得超过该私募基金总资产的20％。&&我们理解，上述对外投资的限制仅适用于经管理部门备案的私募基金及其管理顾问机构；对于未经备案的私募基金则并未明确要求遵守上述限制，由私募基金自主决策即可。&&（二）私募基金运作过程中的其他紧密合作主体&1、投资管理公司&投资管理公司，是指凭借专门的知识与经验，运用所管理基金的资产，根据法律、法规及基金章程或基金契约的规定，按照科学的投资组合原理进行投资决策，谋求所管理的基金资产不断增值，并使基金持有人获取尽可能多收益的机构。是负责基金的具体投资操作和日常管理的机构。&2、基金托管银行&基金托管银行是基金投资者权益的代表，是基金资产的名义持有人或管理机构。为了保证基金资产的安全，基金应按照资产管理和保管分开的原则进行运作，并由专门的基金托管人保管基金资产。&&上述两个主体是一般私募基金均有的合作伙伴，但并非强制合作伙伴，私募基金依然可以在法律法规规定的范围内自主决定是否聘请投资管理公司及是否委托银行对投资资产进行监管。&&（三）私募基金对外投资程序&实践中，私募基金对外投资一般采取股权投资的方式，以持有投资对象的股份并以此享有收益。股权投资一般操作流程如下：&1、私募基金与潜在投资对象初步访谈，并签订保密协议。&2、达成初步投资意向，并签订投资框架协议。&3、私募基金委托律师等中介机构对投资对象进行法律、财务尽职调查。&4、根据尽职调查报告及中间谈判由私募基金作出是否投资的决定。&5、私募基金决定投资，经过谈判与投资对象及其股东签订投资协议。&6、交割股权，私募基金正式成为投资对象股东。&7、运作被投资企业公开发行股票并上市。&8、退出。&&&三、有限合伙型私募基金需要重点关注的其他问题&&在我国的法律法规体系下，有限合伙是一个新生事物，值得我们重点关注，在此，我们认为对于有限合伙型私募基金，以下几点需要特别关注：&&（一）禁止及除外&1、私募基金清算前禁止分割财产，但合伙人依法退伙时除外。&2、私募基金不得将全部利润分配给部分合伙人；但是，合伙协议另有约定的除外。&3、私募基金的有限合伙人可以同本私募基金进行交易；但是，合伙协议另有约定的除外。&4、私募基金的有限合伙人可以自营或者同他人合作经营与本私募基金相竞争的业务；但是，合伙协议另有约定的除外。&5、私募基金的有限合伙人可以将其在私募基金中的财产份额出质；但是，合伙协议另有约定的除外。&&（二）需私募基金合伙人一致同意的事项&1、修改或补充合伙协议，合伙协议另有约定的除外。&2、合伙人向合伙人以外的人转让财产份额，合伙协议另有约定的除外。&3、合伙人以其在合伙企业中的财产份额出质的（有限合伙人例外，参见“禁止及除外”）。&4、改变合伙企业的名称，改变合伙企业的经营范围、主要经营场所的地点，处分合伙企业的不动产，转让或者处分合伙企业的知识产权和其他财产权利，以合伙企业名义为他人提供担保，聘任合伙人以外的人担任合伙企业的经营管理人员，合伙协议另有约定的除外。&&&四、私募基金设立过程中法律文件制作&&（一）需要制作的文件&1、基金策划方案：对于基金以后总体的发展做一个前瞻性的规划。&2、盈利模式：具体说明基金为盈利目的而计划采取的投资组合方式。&3、基金管理章程：整个基金管理的核心文件，对于基金管理所涉及的问题做出总体性规范的文件。&4、基金募集说明书：供潜在投资者了解将要设立的私募基金的情况，说明基金募集的有关事宜，指导潜在投资者参与基金的规范性文件。&5、法律说明书：对基金组建和运行过程中的相关法律问题做出说明的规范性文件。&6、托管合同：私募基金、基金管理人和基金托管人签订的关于基金托管的合同。&7、管理公司内部文件 ：基金管理公司进行内部管理的日常性文件。&8、分配与清算说明。&&（二）专业文件制作要点&1、合法性：须符合法律法规的相关规定。&2、真实性：须真实的反应实际的情况，不得弄虚作假。&3、可行性：须具有实际的可操作性，适合具体的实践。&4、独特性：须具有符合自身企业的独特之处。&&&五、私募基金退出渠道&&私募基金进入股权投资领域的目的就是为了带着高回报退出，私募基金可以事先确定有限的存续期限；但是经管理部门备案的私募基金，最短存续期限不得短于7年。私募基金退出渠道主要有以下三种：&&（一）被投资企业公开发行并上市后转让股份&这是最为理想的退出渠道，也是众多私募基金投资者奋斗的直接目标，其往往可以获得数倍甚至数十倍的投资收益；该项退出需依法满足一定的锁定期的要求和承诺。对于具体的锁定期问题，我们将会在有关IPO(首次公开发行)的论述中总结。&&（二）被投资企业公开发行并上市前转让股份&由于部分潜在的原因，可能导致被投资企业暂时无法公开发行并上市，私募基金如有必要，可以依法转让其所持有的该等企业股权，退出对该等企业的投资。当然，这种退出方式存在投资亏损的风险。&&（三）被投资企业清算&与投资收益相伴的是投资风险，如果对目标企业选择不慎，或者未能良好的运作被投资企业，很可能导致其无法公开发行甚至无法持续经营的后果；由此被投资企业清算也就成为了私募基金退出的一个渠道，而与之相伴的很可能是私募基金投资的亏损。&&&六、艾帝尔提供的法律服务&&艾帝尔律师事务所拥有专业的私募及上市法律服务团队，致力于私募基金设立、运作直至退出的全程专业法律服务，已经与境内外数家私募基金开展了良好的业务合作。
&&&&& 作者：吴飞霞 周志军
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