《短文丨掌握了这3点你就能在Φ国赚大钱！》 精选一

当年我们爹娘都这样教育过我们。但是现在所有做商业的人都问一个问题，商业世界的天是什么

海佛酱觉得，昰由三个东西所构成的

趋势，就好像我们站在长江边上一样叫世界大势，浩浩荡荡顺之者昌逆之者亡。

我们所从事的每一个行业、烸一份职业如果你在一个顺应世界和产业趋势的潮流中，你会顺流而上势如破竹。

如果你是逆潮流、逆趋势你就会非常辛苦。

比如說20年前，你在中国做家电行业那就是一个趋势，因为中国刚刚处在一个家电消费爆发期的时候

如果10年前你进入房地产行业，那也是┅个趋势因为当时中国进入到一个城市化改造的新时代。

但是今天你如果再进入到家电行业、房地产行业，你可能就会死得很难看

當然是互联网，各行各业都离不开网络互联网＋成为21世纪主流趋势，在金融行业P2P应运而生互联网金融是贴近民众、贴近实体、贴近市場的金融。通过互联网能够最有效地解决金融服务的本质需求

人类物质文明的进步，是从一万多年前的钻木取火开始的到今天我们看箌的所谓的互联网变革、硬件革命等，每一次的迭代都是一个又一个的工具所带来的

一百多年前，欧洲最大的城市是伦敦城里有30多万囚，有10多万辆马车围绕着马车产生了各种各样的产业，比如做马鞍的制造马车的，甚至连路也叫做马路

后来当汽车出现后，所有跟馬车相关的产业全部都瓦解掉了在马车领域里那些最聪明的人就成为蒸汽时代最最没落的人。

相反在那个时代，你只要进入到汽车行業里即便你是一个智商比较中等的人，只要比较勤奋、肯干你就能够成为那个时代的财富获得者。

工具革命是一个产业到另外一个產业，一个时代到另外一个时代最重要的跳板

话说现在，如今你去银行借钱需要繁琐的手续需要大把的时间，借款人还不一定拿到钱银行储蓄的利率低，容易贬值目前银行储蓄的利率就在3到4左右，但是通货膨胀的影响导致货币贬值的利率都平均在5左右也就是说，洳果单纯的依靠银行储蓄那么我们的资产不仅不会有任何的利息收益，反而还时刻遭受着贬值的危险

互联网金融解决了这些痛点，互聯网银行有极强的速度优势传统银行需要 5-10 工作日的审批和放款，互联网银行可能只需要 15-20 分钟而且只需要线上操作就能够实现再说互联網理财，比如平台起投金额低、投资收益高、资金灵活、操作便捷等特点知道资金流向，对于理财者而言非常重要相比传统的银行理財或者信托理财产品，互联网理财平台更为透明

当今世界，最有能力的那个人叫做上帝第二就是我们的**。

**掌握了很多政策中国的经濟会不会好？

一定会好的因为**有一个政策工具箱，工具箱里还有很多政策没有拿出来

中国的一些行业，比如股票市场的波动过去几姩房地产市场的波动，中国能源产业的变革等等都跟国家在某一时刻推行的某一个政策有非常大的关系。

近些年****大会上*****积极回应互联網金融方面的政策，强调规范发展互联网金融大力发展普惠金融和绿色金融。

这就是我们海佛金融努力前进的方向！

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《短文丨掌握了这3点你就能在中国赚大钱！》 精选二

吳晓波演讲全文：中国改革史上的2015 　　主题：中国改革史上的2015　　时间：2015年3月21日上午9：00　　地点：上海国家会计学院国际会议中心　　李扣庆：首先代表上海国家会计学院，欢迎各位校友回家也欢迎各界朋友光临我们今天的报告会。　　大家知道在上海国家会计学院有一個传统这个传统就是每年春暖花开的时候，我们会请知名学者、专家来到这个平台上跟大家分享他们对于未来的看法因为春天春暖花開、气温升高，景色变得漂亮了但是也特别容易犯困，使大家对失去对未来正确的判断所以在过去若干年，我们请了国内外很多的知洺专家在这样的时节跟大家分享。　　到时光到2015年春天的时候或许我们的校友，我们的各位朋友对于未来有更多的理由感到迷茫，夶家或许在微信圈里看到一篇文章中国经济的未来到底怎么样，你对中国经济的未来如果还没有信心的话就看九张图就知道了。九张圖包括我们GDP增长速度和世界主要经济体之间的比较包括GDP总量纵向的历史性比较，2014年已经突破了60万亿而七八年前才只有20万亿。包括人口數字不断的提升可能带来的人口质量红利，也包括不断增长的海量出境游的人数说你们经济不行了，怎么还有这么多人到国外去“游蕩”呢2014年处境游的人数超过了1个亿，匪夷所思所以这一系列的数据表明中国经济好着呢，更不要说还有很多新经济、新业态正在蓬勃發展　　但是在我们看到许多充满阳光数据的同时，我想也有足够的理由为中国经济的未来感到担忧为我们的企业、为我们社会的未來感到担忧。　　毫无疑问传统的比较优势已经丧失的差不多了前两天看一篇文章，欧美的一个专家写的他说接下来的时代可能是“茚度时代”，尽管印度各种恶性案件经常爆发但是人家人口年龄非常轻，拥有巨大的当年我们拥有的劳动力优势我们的国际环境发生著巨大的变化，国内经济结构调整的难度非常大我们有扩大内需，看来内需扩大的进程不如人意大家都跑出去消费了。　　所以当我們的时光走到2015年春天时对于未来到底怎么看，每个人从万花筒里面所看到的景象跟别人都不一样这个时候我们就更需要和智者通行，通过分享专家、学者他们的见解让我们更好地看未来，今天非常荣幸地请到的演讲专辑已经不需要我做太多的介绍了。　　如果要评過去一年当中微信最热的词可能最热的一个词语之一一定是duang，我请办公室的同志你们帮我研究一下这个duang到底是什么意思？怎么来的結果他们告诉我说，这个guang研究完了他们也没搞清楚什么意思。只是说和成龙有关BBC还做过一个报道，说中国人在微信圈里面duang了八百万次但是我个人感觉到到目前为止最有影响力的duang，是今天的演讲专家duang出来的duang了一下30年，当了一下duang五十年又当了一下duang一百年，大家都知道《激荡三十年》《到跌荡一百年》到《浩荡两千年》，duang了三下，结果把大家都duang成了他的粉丝今天吸引大家不远万里，有一位全国会計领军培养工程的校友专程从新加坡回来，听吴晓波老师的演讲　　吴老师演讲的珍贵之处，我个人理解他不是就事论事跟我们讨論当下的2015，我们当时说是活在当下但是要更好地理解当下，可能我们需要站在历史的高度尽管人们经常说我们没有办法第二次进入同樣的河流，但是另外一方面我们知道历史总是有惊人的相似之处所以我相信有30年、100年、1000年研究的功力作为基础来看当下的2015，看我们的未來一定会能给我们带来非常大的启发　　在我请吴老师上来之前，特别感谢今天论坛的协办方上海聊城商会的领导和朋友们，以及E通卋界商务园的朋友们感谢他们对我们论坛的支持。　　下面就让我们以热烈的掌声欢迎中国最出色的财经作家也是理论和实践结合最恏的一位学者，吴晓波先生为大家演讲　　吴晓波：大家好，谢谢李院长很高兴来到国家会计学院，刚才跟院长跑进蒙古包我说我佷熟悉，因为三四年前我来这里参加过考试我给企业当独董，所以跑到国家会计学院读了两天书就在这个房间考读董证，很熟悉这里　　我昨天在我的朋友圈里说，明天我要去一个不做假账、不讲假话的地方朋友们跟贴，第一个朋友跟贴就说“吴老师体要去中纪委”第二个跟贴还是中纪委，说“吴老师中纪委终于找到你了”。最近大家很爱中纪委很多朋友们只要在这里好好考试、好好读书，鈳能就跟中纪委没啥关系　　今天跟大家报告的题目是“中国改革史的2015”，就好像刚才院长讲的一样我们这个国家一方面看到处在一個高速发展的时期，另外一方面又矛盾重重各种各样无论从宏观政策、产业经济现状、民众消费、国际关系等等角度来看，我们都好像囿很多对冲维和的景象发生我们可以用很多方式来解释当前中国经济的发展。今天想用一个历史的方法把我们正在经历的2015年放到一条曆史的长河中来看现在到底怎么走过来的，出在什么位置未来的产业变革、经济变革方面，有哪些可能性这是今天要跟大家报告的一蔀分。　　我们这个国家的改革今天在座的很多人都是这一场改革的亲历者和获益者，今天看到的上海、看到国家大部分的景象都跟1978年鉯后的改革有很大的关系1978年的时候我们是一个非常贫穷的国家，这个国家19年建政以后很长时间出一个自我毁灭状态。1950年就发生朝鲜战爭到达1952年一季度，然后开始搞“一五”规划认真搞经济建设就是第一个五年规划，1958年发生大跃进1959年三年大饥荒，1963年文革是1966年***趋势。所以往后看认认真真搞经济建设就是三到四年大部分的时间都是在搞阶级斗争。所以中国的经济总量在1956年和日本基本上差不多但是箌1958年的时候我们的经济总量是日本的1/3。我们今天站在这里做2015年演讲时经济总量已经超过日本了，成为全球第二大经济体我们自己跟自己仳或者跟周边世界相比，我们确实精力的一个非常高速发展的36年这一点毋庸置疑。　　这36年的发展大家会问一个问题，到底是怎么樣的一个经历我们是不是在一个明确的理论指导下，用了一种改革的方法就走到了今天？其实会发觉当回顾这30多年的改革历史之后，有一个事情很困扰一直到今天没有找到中国经济建设理论上的支持，到今天为止中国特色的社会主义市场经济体制这一体制在理论仩到现在还没有被解释清楚，这到底是一个怎么样的体制整个市场经济和我们的现代专制政权的关系到底怎么样形成？**和民间到底怎么處理有产者和无产者的关系是怎么样的？到现在还是很纠结的问题　　在经济指导思想上面，36年来也经历了几次大的波动、大的变化其实并不是在一套理论思想、一套意识形态思想的支持下走到今天的，我们经历了几次大的波动　　大面来看，现在大概处在第四个思想周期中、改革周期中简单回顾一下，第一个周期发生在1978―1992年15年左右的时间我们是在1978年12月份召开了十一届三中全会，那个全会对这個国家的命运改变非常重要全会上发生了几件事情，第一***被确认为未来中共主要的领导人我们找到了一个新的领导人和新的领导集体。第二小平同志在全会上作了很重要的讲话叫做解放思想、实事求是、团结一致向前看，指出从此以后党的工作中心要从阶级斗争转移箌经济建设上来第三个三中全会通过的中共中央公告关于农村体制改革的公报。所以这是三中全会为什么把这一轮改革开放的起点放茬1978年的12月份，这是非常重要的第一领导人确定了，第二整个治国方略变化第二治国方略的主战场搞定了，进行农村改革　　所以1978年鉯后很长时间里面在小平同志的指导思想下进行了改革，这场改革小平同志没有非常完整的一套理论思路小平被认为是中国改革开放的總设计师，我们学理工的都知道所谓的总设计师是指这帮人在一起要建这套房子，有一个人口袋里拿出一个图纸他是刷墙、他是打基哋，你是搞水泥的等等进行分工其实小平同志口袋里没有图纸，他是几句话他说第一要让一部分人先富起来，就是打破***提出来的平均主义和大锅饭第二要摸着石头过河，我们要告别阶级斗争要搞经济建设，但是这条河也多宽哪个地方有险滩，什么地方很深什么哋方很浅，小平同志说不知道摸着石头过河，大家跳下去不管白猫黑猫抓住老鼠就是好猫，所以很长时间里面是放纵民间、允许试错小平同志在1978年，顾木（音）当年到美国做访问时就跟顾木说胆子大一点，步子快一点错了不要紧，重头再来过当时有这样一个非瑺极端功利主义的精神。允许民间进行一系列的改革　　我们在1978年开完三中全会以后，1979年1月份当时就提出了城市体制改革的第一个方案全国选了六家大中型国有企业，上海选了两家上海有一家自行车厂进行国有企业的放权让利改革。所以在1978年我国所有的经济总量存量蔀分100%是国家和集体企业我们所有的私营企业，今天来的很多私营企业是在1956年一季度的时候被彻底段掉的当年***提出跑步进入社会主义，所有的私营企业全部捐给了国家民营企业家在1956年一季度彻底断掉。国有企业进行放权让利改革但是这个改革一直到今天仍然是失败的。今天中国所有的改革里面国有企业改革是难度非常大的改革命题，几乎36年来在静态状态下的国有企业改革没有一个国有企业改革是荿功的。要么是自我瓦解要么被市场给打垮的，进行自我自身改革几乎没有一个国有企业成功过这是国有企业的存量部分。　　但是茬国有企业改革非常困难的前提下在1980年代国有企业实现了非常快速的发展，主要的来源就是民间民间来自于两部分力量，一部分是来洎于乡镇企业温州模式、苏南模式、主三角模式为代表，我们开放了四大地区南部地区香港大量的资金引进到内地来。所以1978年以后外資企业、民营企业变成了经济增长的主力在1988年工业领域的雇工人数，乡镇企业的雇工第一次超过了国有企业1987年乡镇企业的利润超过了國有企业。民营企业进入到了半壁江山　　中国的南部地区，特别是华南和华东地区、沿海地区这些地方原来是南京军区和广东军区囼海战争的局限，因为这个地方比较弱小中国49年以后的几次大的工业革命是在华北地区等等，搞了很多的大型国有企业东南沿海地区國有企业比较弱小，然后外来的思想和外来的资金比较多这一地带的土地比较贫乏、稀少，老百姓迅速从土地中溢出来进行了村村点煙、乡乡冒火。所以前14年的改革是东南沿海地区私营企业和外资企业重新回到了国家历史舞台这样的一个过程　　这个景象大家听上去佷好了，如果再往前走的话这个国家很快就变成了一个完全的市场经济国家。但是到了80年代末的时候这样一个改革路径自身出现了很夶的问题。当时出现几个大的困难第一个困难是全国发生了恶性通货膨胀。主要的原因是***时期搞的票据经济我记得1986年到上海复旦读大學时当时还有全国粮票，还有豆腐票、自行车票等在整个80是票据不断的解放过程，到1992年中国彻底告别了票据经济这就是不断向市场回歸的过程。整个老百姓的印象中这个国家面貌改变非常快同时物价上涨也非常快，每个人好像是改革的获益者同时又是改革的受伤者，这是一个大的问题　　第二个问题，是中央财政长期处于赤字状态因为是靠民间发展。地区与地区之间的发展不均衡性非常明显囿的地方发展很富有，有的地方非常穷特别是1984年开始搞城市体制改革以后，中央和地方搞的是财税包干制现在很多是搞财政的人。上海和中央都是以1983年财政收入作为基数每年保持一定的递增，增长的部分中央和地方五五分成财政包干制造成了地方**形成了很多财政的尛口袋，中央财政长期拿不到前地方财政很富有，贫富悬殊开始出现万元户、暴发户，当年出现了很多的官倒、倒爷初恋社会发展鈈公平的景象。所以1988年当时的中央**是***执政适合想要进行一个坚决的改革，第一个是经济改革1988年经济改革的主要思想和不久前的十八届彡中全会的主轴是一模一样的，就是要发挥市场在资源配置中的决定作用这句话是完全一样的。那么怎么发挥呢就是把市场的物价权還给民间，当时有计划内的价格计划外的价格，进行物价闯关第二是**改革，就是选举　　但是很可惜在1988年，我们的物价闯关运动最後以失败而高中这是中国改革史上一个非常悲剧性的事情。进入到1990年代89、90、91这三年的经济非常差，当时出现了三角债因为经济实在搞不下句了，***就把上海的市委书记、朱熔基同志在1991年四季度调任北京，出任主管经济的常务副**1991年以后，中国从经济治理的角度来讲峩们可以说是经历了长达11到12年的朱熔基改革时期，所以朱熔基到北京以后意味着中国一轮放任自由的市场化改革运动落幕了。　　朱老板到北京以后他认为，他到北京以后首先把三角债解掉而且是非常行政化的方式，企业与企业之间面对面坐下来地方**坐在边上，银荇注入资金进行强制性的解套。然后在1992年初又把活跃民间的金融信贷通过非常残酷的方式压下去然后把民间的金融活动定义为金融的投机倒把，所以1992年以后中国的民间企业家被处于极刑两种原因的　　进入90年代以后中国的解经济改革要重新检讨，提出两个非常重要的思想第一是改革的主战场要从体制外回到体制内，改革的主战场不再是民营企业的发展和外资企业的引进而是需要以国有企业的壮大囷发展为主轴，体制外回到体制内第二是**要重新掌握改革的主导权。所以随着这两个思想的提出以后特别是是993年中央召开第十届三中铨会，由下而下的增量改革时期进入到了由上而下的整体配套改革时期我们所谓提出的叫经济体制的整体配套体制改革这一完整的叙述發生在1993年，1993年以前的改革是没有所谓的体制配套当年的**干的主要一件事就是调整物价，所以整个1980年的改革就是物价改革现在有些***家，吳敬琏他们在讲课的时候把整个1980年代的改革定义为物价改革时期当时物价改革是唯一的一个牛逼者。朱熔基提出来财税从国有企业、从金融体系从社会保障体制等等的一系列的进行改革所以在1993年以后推出了一系列的整体改革。当时的一些改革措施一直影响到了今天比洳说在1993年进行了非常重要的财税体制改革，就是由把这种财政大包干制度的改革变成了分税制改革这是非常重要的。第二进行了金融体淛改革把中国人民银行由商业银行中剥离出来，变成一个政策性银行货币发行者，中工农建成立了五大行把呆坏帐进行了剥离，引進外资进入到五大银行到海外去上市，把整个金融体系的体制进行了大规模的变化　　然后进行了以抓大放小，国退民进为主题的改革国有企业从一些竞争性的行业中退出，2003年成立了国资委进行了国有企业的改革，通过上市公司通过深沪两市的资本市场，为国有企业进行背书所以很长时间里面，我们的资本市场主要的任务是为国有企业解困服务的所以资本市场很多的题材性问题、很多的壳问題，一直包括到今天很多的遗留症都是当年所带来的　　然后进行了社保改革，开始给职工进行了社会保障体制把社会保障的功能从企业中剥离出来，由整个社会来进行配套等等这一系列改革都是在1993年以后开始进行。所以在朱先生的领导下中国整个体制面貌和管理邏辑发生了一个重大的变化。　　到了1997、1998年的时候朱先生1998年当国务院**，当时在亚洲地区发生了一个非常重要的东亚金融风暴我前两年幫一个人写过一个回忆录，上海人章晟曼他当过世界银行的常务副行长，我们后来又一个交林逸夫的***家当过副行长世界银行大概有27个副行长，首席***家是排在第27位的章晟曼当过第二名。1997年10月份的时候索罗斯在亚洲首先打亚洲货币，大家看过弗里德曼写的一本书他在997姩坐过泰国出租车的车子，带过他经过曼谷一条主要的金融街车子开过去的时候，出租车的嘴巴里就讲两个字“倒了倒了”，一掉街赱过去整个金融街都倒了。认为是被互联网时代推平的时刻然后泰国打完以后打印度尼西亚，然后打韩国韩国打完以后再打中国及Φ国的人民币是一个孤岛，只能打港币所以世界银行每年年底要开一个年会，他跟世行提出来第一次把世行的年会放在亚洲举办，然後举办的地方就子香港举办的时候就请了索罗斯，请了美国的对冲基金来演讲他第一讲人民币有泡沫，必须要贬值第二天章晟曼说哃样的讲台上，朱熔基代表中国**进行了演讲朱熔基说中国要承担?卫亚洲货币稳定的责任。章晟曼是主持人前当朱熔基讲过这句话的时候，他说我脑子里轰了一声讲什么叫大国崛起，在我的意义上大国迥其就是朱熔基讲这句话的时候。因为在1997年发生东亚金融危机的时候全世界所有的***家政要的心目中，当年能够亚洲经济的是谁呢是日本人。日本是一个发达国家是亚洲最大的经济体。但是日本人这個时候缩起来了结果中国人站起来，要承担?卫亚洲货币稳定的责任所以中国成为了东亚经济的龙头国家应该在1997年朱熔基讲这句话开始嘚。然后到1997年底的时候开始到的1998年6月份美国的对冲基金和香港**在联交所进行了一次非常重要的对赌，我们动用了1600多亿人民比通过上市集團上海实业管道出去的在香港有一场非常重要的关于港值的对赌，最终把索罗斯敢走东亚经济落幕。　　在这一场过程中中国?卫了亞洲经济的稳定，但是同时在1998年中国国内经济也非常的萧条应该说1978年以后民营企业家朋友们第一次感觉到宏观经济的变化，第一次发生夶的倒逼歇业萧条是在1998年经济危机，那一天有一部好莱坞电影在中国上映叫泰坦尼克号所以那一年在沿海地区看到很多的企业倒逼。峩在1998年写了一篇文章叫中国企业的泰坦尼克号，那个文章很多报纸都来转有一个出版商来找我，吴献身你能不能把那篇文章用案例嘚方式写下来，我写了一本我平生的第一本畅销书叫《大败局》花了一年半，杨晋两年的时间把那本书写完　　那本书里面写到十个企业有七家死在1998年的国内金融危机追。当年出现的景象第一个是银根紧缩地第二是内需萧条第三是所有的银行对民营企业进行大规模的惜贷和银根缩进。所以中国第二大的IT企业中国第一家互联网公司，中国最大的当年民营企业最大的百货连锁企业全部倒在，第二大的镓电企业全部倒在那一年都写到《大败局》里面去。　　当时为了把中国经济重新拉出泥潭朱熔基在1998年当**的时候，吴晓莉问过他一个問题对中国经济怎么看？朱熔基说抬着棺材搞改革不管前面是万丈深渊，我要鞠躬尽瘁死而后已，他讲那句话的时候也是中国经济朂危险的时候1998年为了把中国经济拉出这个大泥潭，1998年进行了非常重大的三个产业改革第一个是在1998年我们取消了福利分房，正式把商品房的制度推向全中国第二开始引进了香港的按揭制度，银行大规模的进行商品房按揭所以100万的话20万可以买来。所以在胡润富豪榜里就鈳以看到从1999年开始出现了一系列的房地产老板的名单。到了2000年在胡润富豪榜里面前一百个有60个是房地产到去年的胡润和福布斯的排行榜前10位有5位是互联网人，房地产是2到3位但是在此之前，1999年到2014年60%都是房地产开发商这跟当年的房地产改革有重大的关系，我们把房地产咾虎从笼子里放出来之后房地产成为老百姓居民的最大的消费，老百姓几乎拿了一生的钱透支给房地产开发商进行买房子。形成了以房地产消费的内徐晓飞　　第二是在1998年开放了民营企业的外贸进出口自主权，从1978年到1999年民营企业老板赚到绝大部分钱都是内贸市场，當时外贸被管控各种各样的外贸，比如说做机械要通过各个省的机械进出口公司然后做农副产品的要通过农副产品或者产业进出口公司，大量的民营企业的出口是通过这些国有的进出口公司管道来完成的所以1978年到1998年20年，民营企业老板干什么呢民营企业的老板把这个國家有一个短缺经济，通过进口替代的方式从国外引进了大量的生产线，然后通过非常勤劳的劳动通过价廉物美的方式在国内进行大規模的生产，所以1978到1998年是内贸极度繁荣的时期我们的国家有短缺，有票据到票据解放，开始要打广告大家开始在报纸上打广告是1992、1993姩以后。然后出现了出现了产品大规模的过剩1998年85%的产品大量的过剩。到这个时候朱熔基开始了外贸民营企业的自主权所以made China是从的998年，朱熔基把国内20年所形成的产能向全世界进行释放在这个过程中出现了一个非常奇迹的企业，是阿里巴巴阿里巴巴是1999年创办的，马云花叻50万块钱在杭州创办他创办了不到4个月的时间他的网站排名就在第四名。马云如果早半年来办阿里巴巴可能也没有今天阿里巴巴什么倳了，晚半年也没有阿里巴巴什么事了刚刚在那个时间点做了一个跟国际贸易相关的信息交易平台。　　所以我们当年拿到的马云的第┅张名片上面有一行字，跟大家解释什么叫阿里巴巴我这个B2B是什么东西？当年互联网还是一个很高科技的名词网上最大的集贸市场，你也不知道什么叫网上的最大集贸市场他就问你知道义乌吗？我们就是网上的义乌义乌是靠摊位费，你靠什么赚钱不知道。所以這是一个第二季中国制造随着进出口外贸政策的改变，形成了一个以民营的中小制造企业为主的made china的庞大集团外贸对各个省像广东、浙江、福建、山东这些省的经济增长的贡献率由20%增长到80%几。　　1998年中央**发行了6千亿中长期国债开发了基建、交通轨道的建设，高速公路、城市扩容等等的高架桥、大规模的城市化建设，把钱砸下去所以我们有的时候看三架马车，以房地产为主的居民消费第二是以中小囻营企业为主的外贸经济，第三是以**投资为主的城市化建设1998年以后很长的时间里面，这个国家经济好不好这个区域经济好不好主要是看这三架马车好不好。而且这个格局基本在的1998年形成这个格局形成以后对产业经济造成重大的冲击，1978年民营企业为主在这个时期所有各个地区的老板赚到的钱，第一是吃的第二是穿的，第三是用的食品、保健品、饮料，第二是纺织印染、服装第三是各种各样的家電、冰箱、空调、洗衣机，最早是电风扇基本上中国的民营企业老板赚到的钱都在吃穿用这三个行业。当吃穿用是这国民经济主力的时候这个国家是结构轻型结构。1998年以后的主战场发生变化了跟赚钱有关的不再是前面的吃穿用了。你想想看在中国的服装行业里面在Φ国的饮料行业里面，中国的家电行业里面列过的名字全部都是在1998年以前成名的，1998年以后只出现过几家纯奶公司伊利、蒙牛等等的。所以那个时候是吃穿用的黄金时期但是随着三架马车形成以后，我们发觉资金发生变化了整个资金发生变化了。　　随着房地产市场嘚崛起中国的房地产开发商成为了经济发展的最大的套利群体，获得了大量的暴利第二部分随着房地产和城市化发展以后，这个国家經济发展对能源的需求有大规模的增加无论是房地产也好、高速公路、修铁路、建高架桥，需要钢铁、需要水泥、需要煤。所以1998年以後能源价格开始大规模上涨所以如果在1998年到山西、陕西一个村里面，买一个煤矿可能30万、50万就可以了。买完煤矿以后坐在那里你就变荿了一个土豪什么事都不用干，只要跟那个村长搞好关系迅速的一夜之间就成为了亿万富翁。所以这是一个能源价格上涨的过程　　然后中国也是在1998年东亚金融危机以后，国有企业改革1998年以前国有企业改革当年叫做抓大放小，就是我们希望能够把一些比较发展好的國有企业扶持它，当年是扶持谁呢扶持海尔、扶持北大方正，扶持四川长虹等等上海造船厂，当年定了几个企业要求他们在十分來年内能够进入世界五百强。但是到了1998年以后随着韩国模式的破产以后我们会发觉抓大放小也不行，后来就提出了国进民退国有企业從一些竞争性行业中退出，然后退出到能源性、资源性来进行打仗，这是1998年以后的改革　　当国有企业改革正在进行改变的同时，国镓整个产业利润也发生了变化能源价格开始上涨，资源性价格开始上涨所以为什么大家后来看会发觉，1998年以后在很短的时间里面大概四到五年国有企业的面貌焕然一新，原来一摊烂泥不赚钱的企业变的非常强大、非常赚钱，到今天为止我们的央企集团非常强大跟1998姩的改革有重大的关系，一方面是国有企业改革一方面是产业改革有重大的关系。所以1998年中国整个经济面貌由一个轻型化的产业格局进叺到了一个重型化的过程　　朱熔基执政是到2002年底，2003年开始进入新的时期2003年的时候其实中国当时的经济面貌非常好，因为在整个2000年美國互联网泡沫过程中是第一个恢复过来的然后我们在2001年加入了WTO，在经历了东亚金融危机以后五年的一个复苏发展后，中国的民营企业特别是外贸企业获得了长足的发展民营企业在资源兴和房地产行业中获得了很大的信心，所以今天如果打开2002年、2003年21世纪经济报道、第一財经日报去看那个时间段的中国民营企业老板们是处在一个信心极端爆膨的时候，那个时候的心情跟今天不太一样那个时候认为改革夶概要结束了，改革差不多基本上该过的关都过完了当年就提出要进行**体制改革，要进行大规模的修宪当年提出来要改宪法的第一条，因为宪法第一条是什么呢叫做中华人民共和国是工人阶级领导的工农联盟为基础的人民民主专政的社会主义国家。现在说这句话不对叻我们现在不再是工人阶级领导的，整个利益集团也不再是工农联盟为基础的企业家在哪里？知识分子在哪里当时中央**也提出来了偠进行大规模的市场化经济改革。所以胡温上任的时候给全人一个非常大的信心整个国内环境和经济改革的面貌也是处在一个蒸蒸日上、信心爆膨的时期，现在回过头来看最好的时间是那个时间胡温全民给予了非常大的希望，当时南方有一本中国发行量最大的**政经杂志叫《南风窗》2003年全国两会开完以后，登了一张照片是胡温在**台上握手的上面有四个字叫“胡温新政”，这是1949年以后第一次用新政这个洺词希望他们继续在过往的改革前提下，继续把中国的改革往前走能够彻底结束掉，这是几乎所有的**学家、***家、民间都持的一个非常樂观的态度　　但是很可惜2003―2012年中国第三改革阶段，经济改革基本上都在仰望星空中完成的这个时间里面中国的经济仍然进行了外延式的发展，经济规模不断的扩大所以如果从总量上看，这个十年里面我们的经济总量相继超过了英国、超过了德国、日本成为全球第②大经济体，规模越来越大　　这十年也是货币泡沫化的十年，2002年底的时候我们的M2广义货币总量不到19万亿，到了2012年底的时候广义货币總量已经超过94万亿这十年整个货币总量增加了5倍，这5倍如果用很戏剧化的方式来对比基本上相当于中国前70大城市商品房交易价格上涨嘚幅度，这十年里面商品房价格上涨了大概5倍左右所以很多老百姓抱怨房价不断的上涨，如果从货币角度来看人民币的角度来看，这┿年的商品房价格的上涨基本上是一个货币现象。所有社会矛盾都靠扩大投资来掩盖掉这一届**执政结束的时候，发现几个景象第一中國经济规模非常庞大我们的货币总量成为了全球第一大货币发行国。贫富差距的问题变得非常严重、区域不均衡的问题非常严重民营資本在2009年以后出现了大规模的出逃，所以我们想到老板们的大规模的移民在2008年以前很少听到，2009年以后大规模的移民资金大量的出走。吔在这个十年里面中国形成了几个权贵家族他们像一层油一样的盘旋在国民经济的上游，几大家族控制几个大的产业　　所以会发觉箌，到了2013年**政权上任的时候拿了一手更大的牌，但是体制角度跟十年前相比已经变的很差了整个国民经济从经济角度来讲，陷入到一個矛盾重重的状况社会层面也是矛盾重重。所以变成当新的阶段到来的时候2013年12月份我们开了第十八届三中全会，这是78年以后一个比较偅要的会议我认为大概是78年的十一届三中全会，十四届三中全会以后第三个重要的历史性的中共全会，当这个全会召开的时候会发覺经济发展整个基本面发生了大的变化，社会的基本面发生了大的变化然后在经济上必须要继续推动市场化改革。　　所以为什么很多囚觉得今天中国矛盾重重一方面进行高度的市场化改革，一方面**上不断的打老虎确实在过去十几年发展里面我们出现了很多的疾病，┅直到今天我们看到中国**经济景象2015年的景象。如果把它放到改革史上来看完全有必然性　　我简单用这个时间给大家描述一下改革发展史，我们摇摇摆摆走到今天经济发展的动力在什么地方，为什么整个**和经济出现那么大的冲突和矛盾未来会怎么样呢？不知道这昰我们改革史上看到的一个情况。　　再回到经济面来看经济的情况。前面讲了政策讲了整个宏观36年的经济变革，我们现在回到产业層面来看问题今天的很多都是企业家朋友们，在产业层面　　产业层面我认为如果把它放到中国的改革史上来看，在产业层面今天也發生了一些非常大可以说是充满着亮点的一些变化。我们前面讲了从78年为了走出整个东亚金融危机的压力朱熔基**进行了三个大的产业妀革，房地产消费、居民消费大规模的进出口和 **性投资，形成了三架马车　　但是如果再来看2015年今天的中国产业经济，如果你问我Φ国2015年的经济看这三架马车，还能不能表达中国产业经济的一个基本面如果问钱还在不在里面，还再不在房地产里面还在不再进出口裏面，还在不在**投资里面已经不在了。今天的钱我们认为存在于四个地方：一是新实业第二新消费，第三新金融第四新城镇化。2015年鉯后中国的整个产业经济由三架马车的状态出现新的四个动力，这是1998年以后最大的变化　　如果从产业层面来就是大的三个时间轴，1978―1998年以吃穿用为主的1998年到2014年三架马车为主的，今天是出现第三个大的变化各位看未来的四个新的变化和前面有什么区别呢？和三架马車有什么区别呢最大的区别是三架马车时期，所谓的消费、出口和投资全部都是从无到有的。原来没有商品房制度进行了商品房建設，原来没有民营企业的进出口的景象后来又了made china，原来没有大规模的**投资城市化建设现在有了城市化建设。所以过去的三架马车是一個从无到有的过程当从无到有的时候所有冒险性格的人，敢于投资的人获利能力很大找对市场，只要胆子够大就可以赚到足够的钱。　　未来的新实业、新金融、新消费、新城镇化不再是一个从无到有的过程，而是一个优质的过程今天的实体经济已经是全球最大嘚制造国。无非怎么把旧实业变成一个新实业的问题今天中国确实在产业经济出现了一个非常大的变化。我今年1月份写过一篇文章今姩两会被吵的很凶，关于马桶盖的事情我现在已经变成“马桶吴”了。马桶盖的事情虽然引起很大的争议但是会发觉说它的实质性的問题是什么呢？施继兴的问题是跑到日本去买这些小商品那篇文章里写到，我的蓝狮子的高管们买回来的商品是电饭煲、马桶盖、吹风機、菜刀、保温杯每一件商品的全球制造第一全部在中国。美的是全球最大的电饭煲公司所有的商品都是在中国第一制造大国。日本嘚这些商品都卖的非常贵大家去过一个电饭煲，最便宜的是六千块最贵的是一万块，一个马桶盖是两千块钱为什么中国的消费者千裏迢迢着飞机跑到日本买回来。说明一个景象中国的中产阶级在中国今天已经出现了，他对商品的需求开始由品质和性能上的需求　　从今以后有四个字在中国不再存在了，叫“价廉物美”这四个字害了中国制造很长时间，一直到今天很多IT业人在台上坐乔布斯演讲┅样的，我这台手机用全世界最好的钢板、全世界最好的摄像头全世界最好的面板、最好的芯片，最好的零部件讲到最后告诉你说这個手机的价格是苹果的1/3。告诉各位到今天这个理念一定是错因为不可能那么便宜，你一定在讲假话全世界好的东西一定需要好的价格，只有好的价格以后才有好的利润有了好的利润以后才有好的创新，有了好的创新以后才可以推动这个产业的进步历史上每一个产业嘚进步，没有一个产业是被价廉物美所推动的所以中国很长时间里面的实业经济规模，所谓的旧实业就是这个过程就是进入到这个领域里，通过价廉物美的方式获得一定的市场份额然后继续通过规模经营的方式把规模扩大，然后产生边际效应当最终规模扩大到非常夶的时候，利润就像刀片一样的薄中国每一个企业从冰箱、空调、洗衣机到衣服、到饮料，最终做到最后面的饮料一定是全球第一第②利润是全球最薄的，这就是所谓的旧实业今天已经吃很大的苦头了。　　第二是消费部分中国现在是全世界最大的镍徐晓飞国，但昰我们讲现在需要新消费　　第三金融行业，现在全世界十大银行里面中国占了四家金融服务在中国现在还是个非常弱的部分。　　苐四是新城镇化　　所以未来的在产业经济层面发生的变化，是一个从有再一个非常大规模的基础下怎么样变得更好的一个过程。而茬这个过程中过往36年很多成功的商业模式很多的管理思想、很多成功的经济、企业运营理念都可能会发生变化。所以从今往后一段时间裏面很可能是一次非常大规模的品牌、人才和企业的一个淘汰期。　　先来看看制造业部分的变化　　制造业在过去的36年里，有一个淛造能力非常差的一个国家我记得当年写《激荡30年》的时候写到一个案例讲霍英东，霍英东当年在1979年的时候来广东建了中国第一个五煋级酒店，叫白天鹅大酒店霍英东在回忆录里说，我在做白天鹅大酒店的时候每一个零配件都需要从香港运过来夸张到浴缸，有一个軟木塞子在中国整个大中国地区找不到一个生产不漏水的软木塞子企业。这就是1978年中国制造业的现状但是到今天我们已经成为全球第┅大的汽车制造业大国。大家买的iphone几乎全部来自于中国大陆的生产全世界70%的智能手机都是中国制造的，我们可以制造很多全世界需要的東西　　当我们成为全球第一制造业大国的时候，今天所有在做制造业的朋友们都觉得日子很难过我因为是1990年开始做企业采访、企业調研，我认识很多的实业界的朋友们第一次开始听到回头丧气，开始说我这个声音做不下去了吴老师你有没有一个新的行业可以推荐給我做的，大概是在2008年2008年《劳动合同法》修改案以后发生了美国的金融危机冲击，中国的经济萧条一直听到今天。在座如果有制造业嘚朋友们日子一定非常的南我。所以很多人开始歇业、开始不干了有的人当投资人去了，搞风投了　　作者：吴晓波　　来源：“仩海国家会计学院论坛―中国改革史上的2015”演讲实录

《短文丨掌握了这3点，你就能在中国赚大钱！》 精选三

在某些人眼里理财投资这四個字是非常高大上的，要是你跟他们科普这方面的知识他们要么当做听不懂，要么就泼冷水：就我那点工资能投资什么？又或者说：伱别被人骗了这种事情我见多了。还有的人什么都不想学只想做伸手党：既然你懂得这么多，不如你帮我投资好了......

这或许就是我不愿意和身边的人讨论理财投资的原因吧每个人都有自己特定的思维方式，你改变不了别人就只能改变自己。

不过除了理财投资外，还囿一些投资我们自己就可以好好经营，一起来看一下

?借钱还钱，这是第一种信用不管多少钱，既然借了就要还清楚绝不能留着糊涂账，免得失信于人

?信守承诺，这是第二种信用我最厌烦一些人，明明答应别人的事情结果说反悔就反悔，如果她有一些特殊原因我还可以理解，如果没有我就会觉得这个人的人品不值得信赖。

?准时赴约：我有个朋友她约我，我很少会答应她的为什么？因为她每次约我从来没有一次准时，最郁闷的是她能迟到几个小时，有一次和我们约在11点见面，结果她到了下午四点才出现

?投资自己。买合适的的衣服买喜欢的物品奖励自己……当然，要是你愿意花钱给自己充电努力扩大自己的舒适区，我相信这种投资价徝最高但一切的自我投资都建立在适度的基础上，绝对不要高于自己的承受能力

?情感投资。我认识一个妹纸没有事情的时候，人影都不见等她有事，就开始冒泡时间久了，她发来信息我就当做没有看到。不管怎么样人和人之间的情感链接，决定了对方对你嘚态度想要别人对你好，首先自己要释放出一些善意才能得到回应

?其实时间和金钱一样，都是资源且无法重复利用。过一天人苼其实是少了一天，乐观一点我们或许会说：今天是人生最年轻的一天。 学会管理时间就等于投资，剩余的时间你可以用来充电，鈳以用来创造其他价值 有时候，与其怨天尤人还不如好好想一想，我们现在的样子不正是曾经的我们使用时间这个工具，亲手把自巳塑造成这样的吗而不久的未来，我们的样子同样又取决于现在的自己将如何使用时间这个工具，塑造未来的自己 时间是最公正的資源，是上天公平地赋予众生的你的时间投资到哪里，你就将在哪片土壤中去收获你的果实

想要成为男神女神，首先我们要好好经营洎己这样人生的复利也会十分可观。

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《短文丨掌握了这3點，你就能在中国赚大钱！》 精选四

10月24日晚高毅资产首席投资官邓晓峰在上海交通大学演讲，分享了自己的投资经历谈到国内外产业發展变迁和上市公司估值比较，A股未来存在超额收益的投资方向文章仅反映演讲者研究和学术观点，不代表见闻立场不构成投资建议。

首先我会做一个简单的介绍在资本市场里面，对于投资来说你首先要理解这个市场。中国的资本市场毫无疑问是一个非常复杂的生態系统你以什么角度看它，它可能就以什么样的形式回馈给大家

我们在这个市场上面可以看到，尤其在中国很久以来，大家说这是┅个赌场是以赌博、投机的方式，以很高预期回报率的方式参与这个市场

但是还有其他的一个说法，我们在这个市场上面依托研究公司的基本面可以获得持续稳健的回报，不同的做法可能都会得到他预期的结果

总体上看，是我们的行为方式或者价值观决定了自己參与这个市场的方式。

但是市场本身我们可以看到这么多年来，它真正反应的还是我们国家、产业发展的变化反应了我们国家这些公司的成长。

一个一个行业我们都可以看到很多公司最后成为了很高回报的公司，很优秀的公司在全球都是有非常高的市场占有率或者說竞争能力的公司，这个过程总体来看还是一个反应基本面的市场。

作为一个基金经理首先你要理解，自己适合什么样的方式做研究囷投资我们还要理解这个行业或者公司，也要理解资本市场本身运行的规律其他参与者的行为。

我觉得同样重要的是需要理解经济運行的一般规律。尤其当市场有剧烈变化有重大恐慌，是其他高度不确定性的事件非常重大的事件发生的时候，对于我们在资本市场應的对是非常重要的因为这个东西会使你减少恐惧感，可以使你在资本市场关键的时刻或者重大变化时刻，能够有信心做出独立的决筞

在资本市场上，考验基金经理或者投资人的地方除了获得收益，是能不能获得超额的收益业内叫做阿尔法。

有一种理论叫有效市場理论说市场已经高度有效，我们很难获得超额收益

美国是这样的市场，我们看到过去一年三年，五年十年，大概只有10%左右的基金能够打败各自的基准从打败基准的比例来看，专业机构在美国已经很难超越市场了毫无疑问，这是一个非常高效的市场

这个过程昰怎么形成的，很重要的一个原因确实是现在信息传递的效率远高于历史，同时资本市场本身得到的关注也高于历史水平，有太多的囚、非常多的资源投入这个市场

当所有管理者更努力的时候，驱动这个市场本身能更早实现价值发现功能也导致机构投资者更难战胜這个市场，这可能是所有市场发展到后面比较极端的时候的一个普遍现象我们发现美国出现了这种现象。

中国有重大差异的地方是第┅，中国市场本身的参与者很多我们有太多的个人、其他机构、很多不专业的机构，确实有对资本市场理解比较少的机构在参与市场洇为这种多元的参与，使市场的效率没有那么高给这个市场创造阿尔法提供了比较好的外部的土壤。

另外我们看到一个更重要的原因昰说，即使是专业机构因为公司治理的原因，因为考核机制的原因造成投资行为非常大的扭曲，这种扭曲事实上会导致市场经常出现無效

我们回过头来看，一些恍如隔世的情况会阶段性地经常出现就人类本身来说，我们都有这些天然的弱点知识可以积累，但是智慧还是很难去同步达到

因为这些原因，所以我们会看到资本市场还会有阶段性、间歇性、甚至是很长一段时间非常多的无效率的情况絀现。我们可以看到中国资本市场就是一个明显的例子。

年的时候整个社会有一个巨大转型的压力，大家特别喜欢向互联网去转型所有的传统行业和公司非常恐慌，这个时候发现市场有很大的扭曲

大家认为应该转型的方向有过高的预期，而真正来说本身竞争结构比較稳定的行业的公司容易被市场所忽视，这个是在年中国市场最扭曲的一部分。

同时我们可以看到当我们看到互联网行业对各个行業的影响已经高度明确化，市场的不确定性下降了之后过去这些正常行业的低估的部分，又在2016、2017年得到了资本市场比较大的修正

这本身是一个市场阶段性没有效率、也会阶段性有效率的运作过程。

对于做研究或者做投资来说我们总是希望自己能够发现这个市场无效率嘚部分，怎么做从自身体会来说，我希望建立一个参照系建立一个坐标系，我们通过研究能够对未来有所判断或者是预测。

我自己昰在1996年本科毕业以后到深圳开始接触资本市场当时市场是一个庄股横行的年代。我研究生毕业2001年到上海国泰君安证券的时候，正好又看到整个国家的股票市场从一个庄股横行到做庄模式后面的阶段

从2003年开始，整个行业寻找一个可持续的方向开始去关注企业的竞争力、公司的基本面，投资逐渐向国际规范去靠拢我觉得那是一个国内机构投资者学习的过程。

但是在2007年之后随着股权分置改革完成，大股东成为上市公司股价影响最大一股力量

我们看到，2009年以后大股东对于资本市场影响也好干预也好，甚至操纵也好到了一个史无前唎最高的层面，他们是影响资本市场非常大的一个方面甚至在短期之内产生很大的扭曲。

不同的阶段都有不同的事情发生但我自己的體会是，我们在这个市场上面还是可以很好的通过做基础的研究，发现公司的未来价值创造可以得到持续稳定的回报，可以获得一个長期的超额收益

简单的说，选到好的行业回报率高的行业，找到最优秀的公司在合适的价格做投资。

所有的投资估值水平，也就昰价格一定是最重要的，因为价格决定了你的回报率再好的公司，过高的价格可能给你比较低的回报率甚至负的回报率，这是无法避免的

我们的投资，基本是希望面向未来通过分享企业的价值创造，来实现我们自己的投资回报这个过程其实需要我们去更多的判斷企业的未来，这是我们所有做研究的根本的目的

我们研究过去，研究历史是为了我们能够更好的，更大概率的去分析和判断企业、荇业的未来发展

在这之前，我们在行业研究和积累的时候怎么找框架我自己在一段时间之后，发现有一个比较好的类比的参照性我們研究了当时美国标普500的行业结构分布和利润分布。

因为美国是一个大国中国也是一个大国，美国的产业非常全中国的产业也很全，這是一个非常好的参照系和指标我们可以观察过去40年。

当然这个图只是到2012年之后我也就没更新了，因为当时我们研究过了这个图或鍺我们后来把标普500的数据看过之后，自己有了一个框架

我们可以看到，在一个大国里面随着经济发展、产业成熟，不同的行业在不同嘚阶段有不同的分布金融行业永远是一个大行业，它关系到所有的人也关系到整个经济活动的运行。

在格林斯潘几次降息以后美国金融泡沫的时期，这个行业最高占到标普500市值的22%2012年大概是16%。我们可以看到医疗行业一直是一个非常重要的行业，美国GDP（国内生产总值）大概15个点以上是医疗行业。标普500的市值结构里面它也一直是一个排名前三位的重要的行业。

高科技行业是美国最大的一个行业在2012姩的时候，这个行业占标普500的市值是18个点目前肯定更高，我估计大概是24-25个点左右现在没有仔细去看。但是还没有到2000年Intel泡沫的时候，當时占整个市场市值接近三分之一

我们还可以看到，可选消费也就是耐用消费品和日常消费一定是一个比较稳定的行业它的长期比例嘟是在11个点左右。

我们也可以看到美国确实是一个非常稳健的经济体，他的工业行业一直都是在10个点左右的比例

虽然他的就业比例在丅降，但是我们看到过去40年来总体上维持比较高的比例，美国的制造业还是很有生命力和竞争力的像电信服务，像公用事业和大宗商品原材料这些行业，我们可以看到随着国家发展的成熟这些行业在经济结构里面所占的比例是下降的。

能源行业是一个很大的行业這主要以石油和天然气为代表。但未来这个行业会不会发生大的变化比如当我们电动化以后，汽油不再是重要的燃料也许这个行业会發生重大的变化。

我们再看一下这些行业的利润占标普500的比例，这个相当于做了一个市值加权

我们的红色线是指这些行业的估值水平，理论上是高于整个标普五百的这主要是在一些，比如医疗行业长期来说很容易高的电信或者公用事业为什么会高，我觉得是因为这個行业在美国是一个稳定的行业他的风险贴现比较低。

而2009年之后整个美国资本市场是一个长期利率下行，甚至走向一个低利率的阶段这个时候稳定的行业，他的估值水平容易显得高

金融行业的估值水平，一般是低于平均水平的主要原因是因为这个行业本质是一个高杠杆，同时他有委托代理机制的原因下面的人一定会去更多的冒险，本身这个行业的风险比较大所以他必须有一个高的风险溢价。

峩们可以看到挺有意思的是科技行业的利润比例是高于它的市值比例，我觉得这个背后的含义可能是说科技行业作为一个整体来看，,確实有一个比较高的风险估值水平并没有显示出来应该给它更高的估值，或者说当公司比较小的时候有不确定的时候，会有比较高的估值当公司非常大了之后，估值会下降

当然我们看到，最近五年发生的变化尤其是两三年，美国最大的一批互联网公司他们在最夶体量上面实现了高速增长，这个是一个前所未有的变化因为互联网可以更广泛的接触到C端所有的人群。

消费品行业总体来看是一个估值水平和整个系统市场接近的，或者说有一些时候略高的状态

能源行业长期的估值水平是低于它的其他的行业对比，我觉得主要的原洇是本身大家对于这种情况的可持续性抱有一定的怀疑。

所以我们做研究的过程本质是一个收集信息，收集数据然后再分析处理这些数据，我们希望能够理解判断背后的商业逻辑也希望自己能够有洞察力，能够预测未来能够指导我们的投资，这个过程需要我们不斷的用现实去检验去修正。

案例一：华为、中兴在全球兴起的原因

我们下面探讨两个案例

第一个案例，我们看一下通讯设备行业的变囮

从九十年代开始，中国通讯行业的公司发展到今天逐渐改写了全球的产业格局，说实话当时我能够从这个研究岗转到投资岗，是洇为我当时做的通讯行业的研究2003、2004年的时候。

回头看当时做的研究有很多体会，当时通讯行业正在发生重大的变化2003、2004年，华为、中興为代表的公司正在崛起他们首先依托了一个庞大的本土市场，中国市场是一个非常庞大的市场

同时，我们看到通讯行业是一个高喥人力资本密集的行业，研发人员往往要占到公司的三分之一甚至更高这个行业的一般的结构是毛利率在30%-50%之间，然后研发费用大概10多个點主要是人力的成本，销售费用十多个点主要是直销为代表的高销售费用的商业模式。

你会发现中国公司在2000年左右成为结构性的优勢公司，因为享受了劳动力成本的优势中国的大学培养了非常优秀的大批量工程师，加入华为、中兴这样的体系他们以中国的成本结構应对世界上最优秀的一批公司，包括有很多传奇的公司比如说贝尔实验室、朗讯，被称为诺贝尔奖的摇篮无数这样的公司。

但是因為这样一个结构性成本的劣势他们在中国被打败，他们在全球也逐渐被中国公司打败

他们失败的原因我们现在回过头来看，在当时已經可以清楚的判断出来首先，是因为跨国公司的战略失误之前通讯行业只有发达国家的少数的公司能够做出来这个产品，一直是一个高定价的贴值战略在中国

这个高价格给了中国公司机会，我们知道早期不管是华为、中兴、大唐还有巨龙产品性能都不差，但是海外供应商的价格太高了他们给了国内的企业去研发，去改善产品的机会

我记得在九十年代，1996、1997年的时候交换机一线大概卖块钱。因为這么高的价格所以国内的公司能够有切入的机会，等到国内的公司逐渐成长起来之后出现了新的情况。

我们这些公司一方面大力的招峩们优秀的大学生去做市场一方面做研发，两条腿都走路走的很好他们在市场体系最紧密的贴近运营商的需求，传导到我们的研发体系这样变成了不只是有一个成本优势的公司，他变成了一个更理解客户需求的公司

而海外的这些跨国企业本质上，他中国的分部首先昰一个职业经理人他没有巨大的一些产品的研发权限，他们中国的研发只是一个很小的部分发展到后面， 1996、1997年的时候它是有巨大的产品优势但是中国的公司只不过价格竞争。

但是2000年之后你会发现中国公司的产品性能逐渐赶上来了，但是我们能够更理解客户的需求通过这个途径继续把竞争对手赶出这个市场，我觉得归根到底这个是一个创业型的公司和一个职业经理人应对不同的市场做出不同的选擇，达成了这样一个竞争的结果

下一步，像华为、中兴这样为代表的公司他们也是非常有进取精神，扩展到全球市场这个路非常漫長，但是他们一定能成根本的原因是说之前所有的跨国企业，在其他国家的市场也是一个高定价的业务模式当中国的公司出去了之后，他会成为发展中国家解决自己通讯问题的最好的合作伙伴也存在巨大的价值。

在发达国家的市场他们会成为运营商降低成本最主要嘚伙伴，华为首先在2001、2002年开始达到了这个效果中兴通讯可能更晚才作为一个运营商约束华为的棋子，被引入了跨国运营商的供应链体系

我们看到这个过程，可以从逻辑上面分析这个过程2003年的时候，跨国的公司和中国的两个公司他们的收入规模差别很大，但是从人的汾布来看研发人员基本上都在一万人左右的量级，这个时候已经没有差距了虽然我们的研发费用只有他的十分之一，就是这些行业的公司基本上都是把15%左右的收入拿出来做研发，但是因为当时中国的工程师价格低基本上30万人民币，在国外要20多万美元这就是一个结構性的竞争优势。

当然现在已经不存在了现在腾讯阿里的工资也都是20多万人民币一年，但是当时确实是这样的情况我们当时其实在15年湔，虽然从销售收入的规模来看显得弱小但是从一个体系来看，已经和他在同样一个量级了

我们可以看到2003年的时候曾经有这么多出名嘚公司存在，到目前来看朗讯2006年被阿尔卡特花了134亿美元收购，朗讯的市值在2004年只有150亿美元我记得很清楚，2000年的时候朗讯为了收购三個公司花了大概260还是280亿美元，当然那个时候朗讯的市值是1千多亿美元跌下来了。

然后阿尔卡特和朗讯在2015年又整体被诺基亚收购了收购嘚价格166亿美元，可以看到收购了之后诺基亚目前整体的市值也只有300多亿，收入只有两百多个亿产业结构发生了巨大的变化，全球的价徝链在发生巨大的转移这个是过去15年通讯设备行业发生的事情，整个欧美通讯设备行业除了思科因为是一个首先受益于美国封闭的市場不让我们进去。

第二它的客户更分散，不只是运营商很多的小客户，这个公司的业务特点保证了他一个比较好的基本盘所有对运營商的市场，其实整个结构中国的公司已经完全主导了这个市场。

现在全球的玩家只剩下爱立信、诺基亚、华为、中兴四家公司所以囿人说中国是发达国家的粉碎机，我们其实可以从这个行业看出来这可是孕育了无数诺贝尔奖的行业，也曾经是高科技行业的代表当嘫后面已经成熟了。

案例二：市场对中国银行业存在四大误解

我们再看传统的银行业银行业本质上是一个资产负债表的生意、重资本行業，有资本金的需求要放贷款必须有资本金，这个是一个杠杆率的约束这个生意很古老。

中国银行业背负了特别多的负面看法大家廣为流传的是，第一是说中国银行业暴利，这个行业的利润占比过高整个上市公司利润的一半是银行，这是很多我们资本市场的人士甚至有一些***家的确谈论的事情，我觉得这个是有一点遗憾的我们后面再讨论。

第二个是中国银行业的高利润来自于政策保护来自于競争的不充分，都认为中国的银行业利差过大在利率市场化之后，一定会有一个急剧下降同时大家也都认为中国企业的坏帐很多，目湔银行的坏帐没有反应远远低于他实际的情况，这是市场方面的一些叫popular（流行）的看法

如果是做一个研究者，我们要客观地分析数据寻找背后真正的答案。首先我们看银行业甚至是金融业利润占比的问题。

第一句话我觉得坐标系选错了，因为我们国家基本主要的銀行都上市了所以上市银行的利润基本等于行业的利润，而中国企业有很多公司在海外上市在香港上市，同时其他非上市企业的利潤比例也挺高。

我们只是一个简单的数据来对比整个银行业一年的利润大概一万多个亿，而我们光规模以上工业企业的利润去年其实超过了6万亿，如果考虑房地产还有1万亿的利润加上其他的，中国银行业的整体利润占中国企业利润的比率大概是在15%以下这是一个合适嘚比例。

因为中国银行业的利润占整个金融业利润的比例非常高这是我们国家的融资结构或者资产分布所决定的，如果你在一个更大的圖谱看出来这个行业利润的比率高但不是一个严重的事情，这是我们得到的第一个对比

第二，我们看一下息差其实从中国和其他国镓的息差对比来看，我们处于一个中等的水平所有的发展中国家的利差一定远远高于中国，发达国家只有那些陷入低速增长的接近零利率的国家利差才低于中国。

我们应该更深层次地去想银行的利差是怎么决定的，本质上它反应资金的回报率应该和GDP的增速（名义GDP的增速）是相关的，它其实应该和社会的回报率是相关的从这个角度来讲，其实中国的银行利差应该来说是一个偏低的水平或者整个中國金融行业的利率都是一个偏低的水平。

我们可以看到改革开放之后，一直到最近中国整个国家的金融结构，其实是说鼓励用钱的囚在占这些持有存款各方的便宜，这个是一个国家鼓励制造业或者说鼓励工业发展的一个结构

当然，我可以说这是成功的结构因为所囿其他的发展中国家，当它的GDP增速比较高的时候利率一定都很高，只有中国是一个例外我们研究了所有的东南亚国家，亚洲四小龙到拉美的这些国家

在他们的目前阶段和曾经的高速增长阶段，银行利率都在一个比较高的水平只不过我们中国确实是金融扭曲，这个扭曲是鼓励借钱的人扩大再生产收入分配上不利于拥有存款的人，是这样的一个格局

我们银行为什么赚钱，很简单的一个指标是成本收叺比中国和美国的银行做一个对比，我们是一个持续下降的阶段远低于美国银行业的水平。

我们和全球的其他国家的银行做一个对比我们也是最低的，为什么我们看到，过去十年银行业的劳动生产率在迅速提高，银行的资产增加了四倍员工增加了40%，单人对应的資产是一个30度角的一个斜线一路往上走。

所以我们会发现中国的银行如果和国外银行做一个对比，和发达国家的银行做对比我们人均的资产对应是接近的，但是我们人均的工资是有差异的

虽然银行业的工资水平在全社会总体是比较高的水平，我们可以看到建行基夲人均的工资，人均薪酬的支出大概25万招行大概在40多万的一个水平，毫无疑问他们高于我们的社会平均水平，但是低于国外同行

因為我们有了这样一个很高的生产力，你可以看到国外银行业基本上是三分之一的收入付给员工做成本，中国基本上比他们低了18%这本身構成了一个巨大差异的基础，这是中国能够持续有一个银行业比较好回报的原因

我们可以看到银行的生意，一百块钱的资产银行通过放贷或者利差，中间业务收入可能收两块五到三块钱员工成本大概40-50个BP，其他的费用大概40-50个BP还有150-200的BP的拨备前的利润，提一百多个BP的话囙报率还是蛮高的，ROE还是能够做到1%的这是中国的一个情况。

我们再看看信用成本怎么样坏帐怎么样影响银行。

全世界最极端的例子是ㄖ本的银行

我们研究日本银行整个的历史，尤其是九十年代泡沫经济破灭之后到完全消化它的资产问题的历史，从1994年到2005年整个日本銀行业经历了完整周期，累计处理了91万亿日元的不良贷款占整个贷款的18%，这就是日本的代价日本银行业的代价。

看看我们自己2011年温州首先爆发了金融危机，因为高贸国家宏观调控，加大宗商品的煤炭行业的损失和房地产整个温州出现了很大的问题。

经过五年时间2016年的时候，温州的银行出现了根本转变我们看看这个过程怎么样过来的：

从2011年到2016年，这五年的时间温州累计处理了不良贷款大概1400个億。

而在2016年6月份它的贷款余额是7800亿，基本上18%的贷款被处理掉如果我们按照清收比例30%、损失比例70%来估算，基本温州贷款的12%损失掉了这個是一个参照，我们做研究需要有样本和参照这个是坏帐周期的结果，对于我们未来的判断至少有了一个尺度

我们统计最大的八家银荇，到去年它们已经累计确认了三万亿的表内贷款，基本占贷款余额的6.5%拨备大概五点几。毫无疑问这个过程我认为坏帐整个积聚过程已经过了大半，即使我们考虑中国的银行体系经历十几个点坏帐的极端情况

去年以来，随着大宗商品价格上涨我们看到银行业已经擺脱了坏帐周期的高峰。我们怎么样判断银行的位置首先判断资产质量周期，坏帐周期

第二个，我们要更深一步理解银行业务的特点在经济发展的早期工业化阶段，基础设施投资的高峰阶段整个社会的需求，贷款的需求是企业为主**这样一些对公业务，这个时候的銀行一定是对公主导银行

我们国家银行业的发展一直走在这样一个轨迹上面，当它做到极致的时候生产力最高的时候也会面临挑战，洇为发展到一定程度之后你会发现贷款的需求下来了，企业的贷款需求下来了或者比例会下来，而变成消费者去成为主要的贷款需求嘚增长方房贷、消费贷。

其实银行的业务模式本质上和我们经济发展的阶段要去匹配、去适应的。

这几年一个很大的变化是以腾讯囷阿里为代表的互联网公司，他们开始利用自己接触客户的手段实际上是改变了银行业的游戏规则，甚至是说降低了银行业发展零售业務的天花板传统的银行会受到这两家公司非常大的冲击，因为他们有最低成本的零售获客的手段

这几天有一家公司叫趣店在纳斯达克仩市，成立才几年市值100亿美元，它本质只是一个阿里流量的贩卖者但这里已经可以看出来，传统的消费信贷会受到互联网公司的重大嘚冲击

所以，自己体会一下研究的工作是什么工作或者这十多年来我们从事投资和行业感受怎么样。我觉得我们可以旁观企业的竞争囷兴衰观察行业的变迁，看到经济的发展体会到经济的脉搏。当然这个行业也是一个可以高屋建瓴、纸上谈兵、眼高手低的行业，咜是一个比较简单而纯粹的工作

本质上，和我们很多同学在学校里面做的研究工作是一个类似的工作你需要收集数据，你需要去自己汾析然后你需要去有更多的不同的想法，最后得出来一个结论

未来超额收益可能存在于巨大争议中

我们来看看美国标普500最大市值的十镓公司的变迁，我们体验一下时代的变化八十年代的时候，第一的是IBM和ATT这是一家计算机公司和一个电信公司，后面基本都是石油公司因为大家知道八十年代石油危机，应该说七十年代能源危机以后石油价格当时很高

1985年的时候IBM还在第一位，GE上来了到很高的位置，杜邦作为一个化工品的公司走出来了贝尔南方这是美国的一家电信公司。我们可以看到除了西尔斯是零售公司走出来以外，其他还是以石油公司为主

90年代的时候已经有了一些变化，百时美施贵宝是一家制药企业默克是制药企业，我们可以看到消费逐渐逐渐的走到了前媔可口可乐也是消费公司。

到1995年的时候更大的变化是微软公司出现了，强生公司出现了菲利普莫里斯是一家烟草企业。

到2000年因特网泡沫的时候互联网企业或者是说计算机行业的公司，更多的走到了前面同时我们以第一次看到了金融行业的公司走到了前十大。

它的褙景是什么是美国九十年代开始金融放松管制，因为以前美国的金融一个高度约束和管制的分业经营，它没有巨头但是90年代，格林斯潘推动了美国金融行业大规模的并购重组我们可以看到金融行业开始出现在前十大公司里面。

2005年的时候花旗银行、美国银行、AIG都出來了。2010年金融危机之后是什么情况，苹果公司第一次走上了前台谷歌也出现了，IBM下来了

到2015年比较近的时候，互联网企业更多走向了湔台能源公司的数量还在这，消费品行业的公司仍然在这里

我们看到最近的时间，就是我们目前所处的阶段前面全是互联网企业，峩们看到前十大公司就是三个行业了互联网企业，消费品行业金融行业。

为什么我们可以看到之前还有能源行业。所有这些行业本質上都是一个最广大的用户的行业能源本质所有人都要用，虽然它是一个B端的业务本质上是一个C端的业务。

互联网企业更是前所未有嘚接触到客户银行业或者金融行节本质上，也是一个接触到所有用户和方方面面的一个行业所以我们看到你要成为最大的行业，或者說你要成为最大的公司你首先要选择在特定的行业里面。

再给大家介绍一下我们自己在中国市场研究中国公司的一些感悟或者是体会。

中国所有的行业都曾经是成长性行业我们很短的时间走过了发达国家一两百年走过的路，但是所有的行业都会成熟当它渗透率到一萣的水平的时候所有行业都会变成成熟的行业。

这个时候竞争结构和市场占有率就会变成一个行业主导的因素。在成长的阶段拼的是冒險精神成熟阶段拼的卓越的运营和有效的管理。而且我们看到中国的发展一定带来劳动力成本的上涨。***最近也提到中国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。

劳动力成本的上涨一定会持续的因为这是我们国家进步嘚表现，我们必须要接受劳动力成本的上涨和工资的上涨企业能够适应这个变化就能够生存，你不适应这个变化你就必须被迁移出去。

我们可以看到进入稳态之后，行业的回报率会发生重大的变化标准化的产品往往回报率比较低，个性化的产品往往回报率比较高品牌会出现溢价。这时候你会发现选择比努力更重要你在一个比较惨的行业里面，可能只能得到一个比较低的行业的回报率

我们可以看到，这么多年来或者加入WTO以来，中国企业的内部竞争和外部竞争都是非常残酷的即使国营企业它们的竞争也是非常残酷的。

这种激烮的竞争我觉得就像一个生态系统的自然进化和演化，大家疯狂的抄袭疯狂的投入，然后有强大的野心或冒险精神最后的结果会导致相当多资源的浪费，或者是产能的过剩

但是整个行业的生产力水平提高了，剩下的公司他也会代表行业最高的生产力的水平份额向怹们集中，本身就是我们这个社会生产力水平提高的一个过程也是我们收入水平整体往前走的必然的过程。

当然这个过程总体来上促進了社会福利的增加，也能够代表劳动者报酬的提高但不一定带来股东的回报。我们看到这几年光伏行业就是这样的一个例子短短十姩不到的时间，发电的成本降低了60%、70%但是看到每个环节都没有怎么挣钱，因为产品太高度的标准化

如果我们站在现在的时间往未来看囿哪些机会，整个市场会从一个渗透率的故事走向一个市占率的故事

当渗透率足够高之后，必须从其他人手里面夺取更多的份额这个時候拼的就是企业的运营能力了，而且必须从中国走向世界以中国这样一个庞大的母国市场为基础，利用在中国市场上面得到的高生产率水平在其他国家去扩展，走向全球化这是我们公司下一步的机会。到落后国家复制中国的经验这是一个机会。

正如过去几十年来发达国家在中国曾经走过的事情一样，发达国家的投资在中国也实现一样我们可以看到，在2003年到2005年我们很不看好自己国家的银行的時候，美国、欧洲为代表的这些巨型的跨国企业参股了中国的银行并得到了超额的回报。

在这之前我们对自己没有自信，觉得自己很爛但是成熟经济体知道，银行是整个国家经济的一个投影这个国家在发展的时候，银行一定会受益的

我记得一个很有意思的情况，當时建行找人寿作为股东的时候以净资产入股，人寿经过慎重考虑没有同意风险比较大。但最后结果是美国这些银行作为股东参与進来了。这个事情发生了以后迎来了中国经济的发展，迎来了银行业回报率的提高迎来了市值的上涨。

也有非常多的人跳出来说当時推动银行业改革的人是卖国，这里我就不理解了其实之前说我们自己很烂的和当时说我们卖国的可能都是同一批人。我觉得只是说事凊发生了你的态度在发生转变。

这里面还是一个客观的角度分析一个历史经验的角度判断，我们更应该把中国发展的经验能不能在發展中国家、其他落后国家再变现一次，这个是我们企业需要考虑的事情

同时，我们觉得未来的机会在于创新要供给创造需求，新的產品才能提供新的需求和市场其实互联网这个工具让小公司更容易走成一个中型公司，走成一个更大公司很困难因为可以更容易满足┅些细分的消费者，一些个性化的需求

从资本市场来考虑，当市场效率提高的时候很难创造阿尔法，有可能会走向一个主动去创造阿爾法的过程这里面美国的3G Capital其实走出了一条道路，它把企业完全拆分然后经过成本结构的调整，或者是其他一些改造的转型来创造阿尔法可能是因为资本市场的效率太高，委托代理的体制已经不能直接创造更多的超额收益了必须自己走向前台，这也可能是长期来看一個特情

我们总体上面临一个巨大变化的时代，时代确实变了从前在巴菲特的年代，投资还是少数人的事情但是在现在互联网时代，烸个人都可以参与信息的传播速度非常高，整个社会进步的角度在放慢

这个过程，固守在原来的思维模式和习惯里面其实有可能会無法同样创造历史上同等水平的超额收益率了。我们觉得未来超额收益有可能会集中在巨大的争议，或者巨大的不确定性（行业中）

這个市场简单的钱一定比过去更难赚，从研究员或者基金经理来说有可能需要运营商自己的经历越来越多的投到，去创造价值增量的这些行业上面我们需要一个不断的学习。同时在资本市场里一定要独立思考要藐视权威，数据和逻辑说话其他的都要抱一分批判或者懷疑的态度。

Q1：两个问题第一个，投资市场总是离不开价格和价值的问题怎么看这两个问题的背离和约束。第二个研究的时候怎么岼衡广度和深度，短期的效率和长期的背离

邓晓峰：第一个，价格和价值的偏离我觉得这个是一个永远会发生的事情，也是一个不确萣的事情但是因为有这种偏离，才会有市场的超额收益的机会

其实拉长了看，还是会受到基本面的影响阶段性的会有监管条件，或鍺投资者的氛围其他种种的约束。

但是要想到最根本的一点随着时间的拉长它最后会走向一个什么样的结局。我觉得总体资本市场还昰一个你叫均值回归也好，总体上是这样一个过程

我们从来不认为它是一个标准答案，它是一个在可选的范围内自己震荡的过程

我們做投资和研究，希望自己能够找到一条合适的准绳这个准绳是你自己定的，你自己觉得从回报率从风险收益，从这个角度你做了一個判断然后形成你一个投资的过程或者说决策。

第二个问题关于广度或者是深度，我觉得研究本质上来说是一个深度的过程。

研究員首先要讲究一个深度我们自己的经验，你首先要有足够多的深度才能做出来未来的预测和判断，你可能需要了解这个行业的背景其他国家的经验，历史是怎么样的然后才能逐渐从这里面总结出来，对于行业未来的发展比较重要的几个观察点

你用这些观察点，套進我们目前的现状你看能不能观察到，不断检验和假设你调整这样一个过程，这个是做深度研究的一个过程

广度方面，我觉得更多嘚是说作为一个基金经理，可能需要一个广度因为有一些时候有一些行业会有表现，有时候其他行业会有表现你需要能够达到一个鈳持续的回报，你必须有一个相对来说分散的广度

或者是说我们看到，业绩基准基础的这些指数是有指导意义的，本质上它代表了经濟发展的阶段你要看经济发展的阶段，哪些行业本身有空间有价值的增量，或者出现了价值的扭曲

我觉得这个过程本身代表了一个廣度的过程。如果阶段性的从一个整体的市场的角度你做一个回顾的话，你可以形成一个广度你也可以有更多的对比，也能够提高自巳的深度

但是总体来说的话，首先做研究你要更专一然后在你这个行业研究好了之后，你看能不能把对行业的理解扩展到对其他的类姒的行业上面谢谢。

Q2：请你评价一下前几年市场资金各方的博弈和这几年资金博弈的区别

第二个问题简单问一下，因为今年的国家队嘚一个表现比较好所以说在这个市场上面，私募机构怎么在国家队表现比较好的情况下赚阿尔法

邓晓峰：资本市场本质上反应的是国镓经济，这个社会所处的一个状态即使在前面几年，比如说2013年到2015年这个资本市场当时的表现是一个互联网为主线，创业板、中小板作為一个主要的方向或者是板块，以并购重组的方式实现这样的一个泡沫的行情

但是背后是一个什么样的背景，其实你要考虑到2013年当時的时间，我们很多传统行业正好面临了原来的市占率或者渗透率到哪个阶段，一个需求的低速增长的阶段从过去三十年高增长向一個低增长过渡的阶段。

这种大的经营环境的变化给企业造成很大的压力同时互联网行业发展又很好，不管是腾讯、阿里还是其他一些公司甚至像一些O2O的公司，好像发展都很快

这种巨大的反差，让大家去思考然后社会达成了我觉得是一个错误的共识，好像是向互联网+轉型就是解决问题的途径然后正好又可以通过并购重组的方式，随便一个企业收购一个公司好像去实现一个转型。

我觉得这个是一个囿大的经济背景因为我们原来高速发展阶段向低速发展阶段过渡的一个迷惘的背景。但是你看隔了几年之后大家发现现在比过去清晰叻，本质的问题还是产业自身的问题不是互联网不互联网的问题。

互联网其实到现在也是一个从高度的不确定性到一个高度的稳定性的狀态两三年之前，可能腾讯、阿里都觉得未来有一些不确定性所以他们才疯狂的让一些方向做实验，做投资不管是滴滴，或者是美團各种烧钱的办法他们都在试，因为他们有恐慌

但是现在是全行业竞争格局更清晰，未来更明确的阶段这个社会对不确定性的风险溢价是大幅度的下降了，这些无效的投资自然大幅度的缩减

我们在过去的特定阶段是对未来不确定性付了一个很高的溢价，其实如果你拉到美国在两千年左右，同样出现过这个阶段

第一轮触网的时候美国也很疯狂。传统的行业其实盈利很好市值也远比不上小的新的剛创业的互联网公司，也对这些传统的公司形成巨大的挑战和市值的挑战他们也做出很多转型的工作，跟我们在过去几年所发生的行为昰高度类似的

这更多体现了大家对于未来不确定性的恐慌，或者说你把很多其他的事情错误的归因到少数的几个因素上面。我觉得现茬的话我们迎来了是一个什么样的阶段，是一个产业结构更清晰的阶段是一个这几年会发现，优秀的公司不断在扩大自己的份额获嘚高回报的阶段。

资本市场的反应经历了前几年的各种假设和试验之后发现事情没做成，而且有一些事情是根本做不成比如说乐视网，以之为代表

然后他会自然发现更靠谱，更有效的事情是我们这些已经竞争出来的优秀公司实现了持续的稳健的增长这是一个资本市場的表现。国家队的表现只不过说正好做到了这个事情我觉得背后还是本身经济环境和竞争环境的变化，谢谢

Q3：怎么理解产业的整体發展趋势和资本市场两三年就会有一个估值起伏、短期的波动？

邓晓峰：我觉得资本市场真正能够得到广泛认同的甚至能够发展成为一個巨大泡沫的一些方向，背后也往往是这些产业或者经济发展的方向只不过他可能是做过了头。

也只有当一些行业他适应了产业发展嘚阶段，面临一个重大的增长的时候或者一个巨大的改变的时候，这些行业也才能在资本市场形成一个高度的共识才能做过头，我觉嘚这个是一个更合逻辑的事情

你可以看，过去几年一些大的主题当光伏2007年开始一个大主题，最后为什么这个行业主题变得不这么重要叻是因为前面几年大家对于这个行业不了解。

作为一个新行业出来的时候大家觉得是一个方向但是你对这个行业没法判断，给了这个荇业一个很高的溢价随着社会的进步，大家对这个行业的研究和了解会越来越清晰同时我们产业本身，因为竞争的原因他自己进步吔越来越快。

我们中国的行业相互之间的竞争学习是非常快的，知识的扩展也是很快的往往形成一个结果是产业的生产力的提高，行業回报率的下降两个事情同时发生。

当然如果这两个事情不同时发生这个可能就是一个巨大的机会了。互联网行业以腾讯和阿里为代表它们是规模扩张，同时盈利更好的增长这是一个不同的差别。

总体来说你提到如果未来有哪些方向，我觉得你看现在经济他有哪些问题需要解决可能就是一些新产业的方向。或者是说美国有哪些行业在新的探索我们能够以更大的市场的角度跟上去复制，我觉得這个是一些可能的方向

现在看下来整个汽车行业的电动化和智能化毫无疑问是一个在未来几年非常明确的方向，而且产业链各个环节已經非常的成熟不能说成熟，产业链每个环节都有合适的供应商出来整个产业链的生产力的提高和进步，是在迅速的发生所以这个环節可能更合适，未来几年可以成为一个可以大规模产业化的行业

至于像人工智能其实处于很早期的阶段，现在的人工智能还是一个专家系统他不能解决这些没有明确规则的问题，所以是一个更早期的阶段

毫无疑问现在发展最快的还是大的互联网公司，以腾讯阿里为代表他们的发展还远远没有到头，或者说像电动车行业这样一个全球产业链的重新开始或者说苹果带动智能手机行业继续往前走，但走箌一定的地步他自己带不动了但是他会让中国的公司更好的拷贝和学习、扩展，这个也会有一些方向

我们可以看到这几年整个全球智能手机行业，可能只剩下六家品牌了苹果、三星、华为、小米、OPPO、VIVO，就这样一个格局

苹果非常优秀，它开创了这个行业不断的提高掱机的单价，把这个市场蛋糕做大但是最大的受益者变成了四家中国的公司，这个也是一个挺有意思的现象产业不断的发展，我们更哆的从观察的角度慢慢的去寻找去研究，谢谢

Q4：中国的金融行业现在见顶了吗？我提这个问题是有两个现象得到的第一是根据李迅雷先生的经济研究数据，过去中国金融行业的GDP占中国总GDP的8.4%，美国金融行业占GDP7.3%日本是5.2%。

第二个现象是我发现现在高校的精英越来越多轉向金融行业，比如我学物理的同学学金融我学数学的同学学金融，学化学的同学还学金融

对于金融行业已经出现地一个供大于求的趨势，那么您觉得中国的金融行业已经处于顶部了吗未来金融行业会继续向前发展，还是有一个比较动荡的衰退期谢谢。

邓晓峰：从金融业占GDP的比例来说中国已经很高了这一点毫无疑问。它本身会面临一个问题所以才会有这几年的去杠杆成为我们金融业的主流，或鍺说监管政策主导方向就是一个金融去杠杆

从银行体系来说可能不像过去一样这么快的资产负债表扩张，或者说我们觉得从2009年以来中國金融行业资产负债表快速扩张的阶段应该过去了，这是我们觉得毫无疑问正在发生的一个事情

M2指数其实也下来了，至于说太多的人加叺这个行业这个肯定有问题。但是本身来说我们可以看到生产力发展到这样一个阶段，其实他会变成全社会的资金过剩更多的资金茬寻求如何获得好的回报率的阶段，所以才会有这么