试析股利折现模型定价与市盈率模型定价
我们在关于市场预测的分析中发现，寻找价值被低估的证券十分困难，以人们不寻找这样的证券为前提的有效市场理论有许多漏洞.而正是由于对错估证券的持续不断的寻找，才使市场保持了高效率。甚至，正是这些偶然的发现，才证明了股票分析家的价值。通常而言，我们所提及的发现错估证券的方法主要分为基础分析定价法和技术分析定价法。前者为基础分析家所运用，他们利用当前和预期盈利能力的信息，来评估公司真实的市场价值。而技术分析家则不同，他们墓本上是使用趋势分析和对市场状况的侧试来寻求交易机会。我们在本篇论文中主要阐述基础分析定价法中的股利折现模型定价与市盈率模型定价及二者的联系和区别.一、股利折现桩型(OOMI毕生、长三下十，孕台.十尸U十r)一叹.十尸) +L(一).(1)式为股利折现模型(nividend Discount Model，DDM)的表达式，它阐述了股票价格应当等于所有预期红利的贴现值。它的主要思想来自于永续年金。仅有红利出现在式(工)中井...&
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我们在关于市场预测的分析中发现,寻找价值被低估的证券十分困难,以人们不寻找这样的证券为前提的有效市场理论有许多漏洞。而正是由于对错估证券的持续不断的寻找,才使市场保持了高效率.甚至,正是这些偶然的发现,才证明了股票分析家的价值.通常而言,我们所提及的发现错估证券的方法主要分为基础分析定价法和技术分析定价法。前者为基础分析家所运用,他们利用当前和预期盈利能力的信息,来评估公司真实的市场价值。而技术分析家则不同,他们基本上是使用趋势分析和对市场状况的测试来寻求交易机会。我们在本篇论文中主要阐述基础分析定价法中的股利折现模型定价与市盈率模型定价及二者的联系和区别. 一、股利折现摸型旧OM)屹一典十 性十r二华;+几l+I)(,+r)3+l·(1)。(1)式为股利折现模型(D ividendDiseount、Iodel,DD功)的表达式,它阐述T股票价格应当等于所有预期红利的贴现值。它的主要思想来自于永续年金.仅有红利出现在式(1)中并...&
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为了完善我国的金融市场,创业板市场作为新的市场板块被隆重推出,与主板和中小板组成了我国新金融市场板块。因此,对于如何对创业板上市公司进行合理的估值成为被学术界和实务界广泛议论的话题。创业板市场与主板市场、中小板市场相比有着不同的特点,它更注重于公司的发展前景与增长潜力,具有高技术含量、高风险和高成长性的特征,同时其上市标准要远低于成熟的主板市场,因此创业板公司具有独特的估值特征。创业板公司具有很强的成长性、较高的风险性,传统的估值模型对创业板的估值的效果不同于主板,因此本文在充分分析创业板区别于主板的特点以及在价值评估中创业板独有的评估特点的基础上,通过实证分析,将每一种价值评估方法中影响评估结果的主要参数与股价建立线性模型。通过考察每一种模型对于股价的解释力,即调整后的R2,根据其大小,判断哪一种价值评估模型最适合创业板企业的价值评估。本文首先介绍了我国创业板市场产生的原因,提出需要完善我国创业板市场企业的估值和定价方法,以及...&
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论文从价值评估的角度，研究了首次公开发行(“initial publicoffering”，简称IPO)股票定价。IPO是股份公司从少数人持股向公众公司转变的首要步骤，是二级市场的源头活水，发行定价是IPO的关键环节，国内很少有学者对IPO定价作深入的理论探讨。我国IPO市场上136％——235％的上市首日回报率，远远超过国外成熟市场上10％的平均水平，较低的定价能力给股市带来了大量泡沫，加剧了股市振荡。从某种意义上说，IPO定价是平衡一、二级市场利润的杠杆，作为一只看得见的手，调节着市场各参与主体间利益的分配。论文以1990年——2001年8月间采用IPO方式增量发行的全部股票为样本，概述了我国IPO定价的历史与现状，对产生该项现象的原因进行了的分析，结果显示：IPO低定价国内外市场普遍存在，与价值投资理念并行不悖。论文从发行人和市场两方面定性分析了影响IPO定价的各种因素，初步建立了发行人质量评价体系指标，其中非对称信息下I...&
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市盈率是被投资者广泛采用的一类价值分析指标。这种相对估值指标有效地将市场评价和企业的综合表现相结合,比单纯地分析公司的财务绩效或者市场表现更为有效。市盈率指标可以更有效地判断股票价值是否被高估或者低估。市盈率指标的变化的过程,是市场对股票相对估值的变化过程,也是市场预期的变化过程。那么市场预期是否正确是一个需要重点讨论和关注的问题?这直接决定了市盈率指标在帮助投资者进行决策的过程中是否有效。本文的出发点就是要探讨基于中国股市的背景下,市盈率指标能否正确地反映未来的信息。特别是与股票价值有关的未来盈利的信息。如果市场能够对未来有价值的信息做出预测,那么这就意味着市盈率指标具有一定的决策价值,关于未来的信息就已经反映在现在的市盈率之中了。如果市盈率指标与未来的价值信息之间缺乏一定的关联性,那么市盈率指标的使用价值就会大大折扣。为了研究市盈率指标是否能够对于未来产生正确的预测,本文一共分为六章。第一章是本文的绪论。主要目的是介绍本文的...&
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近年以来,由于世界范围内的资源短缺造成了有色金属价格的快速攀升。众多有色金属生产企业成了首当其冲的受益者。另外,中国的证券市场经过几年的熊市,2006年也开始进入牛市。有色金属行业上市公司的股票成了众多投资者追捧的目标,股价大幅上涨。在此背景下,笔者希望能利用两年来在MBA学习期间所学到的财务知识,选择有色金属行业典型上市公司对其进行投资价值分析,为投资者的投资决策提供参考。本文以有色金属锌行业锌业股份等三家上市公司为例,从宏观经济、行业状况、公司经营状况和财务状况等多个层面对其进行剖析,并应用现金流折现模型、股利折现模型和市盈率模型分别进行估值。本文共分为五章:第一章是研究综述。提出本文研究的背景、研究的主要问题和意义以及研究框架。第二章是有色金属行业分析和宏观经济环境分析。分析当前宏观经济发展现状和特点、有色金属行业发展同宏观经济发展的关系、当前国内有色金属行业发展现状以及有色金属行业的前景。第三章是公司分析。对三家公司进行...&
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硕士学位论文
经济增加值修正市盈率模型的构建及应用研究
姓名：栾元杰
申请学位级别：硕士
专业：会计学
指导教师：曹德芳
东北大擘硕士擘位论文
经济增加值修正市盈率模型的构建及应用研究
本文在国内外研究的基础上，运用理论分析与实例研究相结合的方法，以经济增加
值修正市盈率模型的构建为主线，重点研究将这一价值评估模型用于我国上市公司进行
价值评估。
首先，对国内外的企业价值评估研究成果进行综述。国外的研究主要集中于现金流
量折现法、剩余收益估价法，期权定价法、EVA价值评估法、市盈率法：国内的研究
主要是在借鉴西方国家的研究成果，到目前为止尚未形成比较系统的理论。通过对国内
外文献的研究分析，引出本文的研究方法和内容，即采用理论分析与实例研究相结合的
方法，用经济增加值修正市盈率模型对我国上市公司进行价值评估。
其次，介绍企业价值评估和市盈率的相关理论。在对市盈率相关理论及影响因素进
行研究的基础上，把EVA引入市盈率价值评估模型，并构建出EVA修正市盈率模型。
在实例研究中，将构建出的模型应用于我国上市公司――天士力集团的价值评估，通过
市盈率和EVA修正市盈率两种模型的对比评估，揭示了EVA修正市盈率模型是一个崭
新的估算企业价值方法，它能比较准确地评估企业价值。
最后，指出了本文的研
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正道吴：比你想的要复杂的市盈率和市净率
用市盈率和市净率估值，叫市盈率法和市净率法。两种方法都属于相对价值法。 相对价值法是指将目标企业与可比企业对比，用可比企业的价值衡量目标企业的价值。 翻开随便一本《财务成本管理》教科书，你都会找到相对价值法的正确的使用方法：首先，寻找一个影响企业价值的关键变量(净利还是净资产)；其次，确定一组可以比较的类似企业(一般是同行业)，计算可比企业的市价/关键变量(即市盈率或市净率)的平均值；最后，用目标企业的关键变量乘以平均值，得出目标企业的估值。 由此，我们可以得出以下结论： 一、市盈率法和市净率法本身都不能评估企业内在价值 由定义可以看出，相对价值法的使用需要两个前提：其一，目标企业与可比企业之间的价值是否真的可比；其二，可比企业的市价是否真的反映了其价值。 且不论目标企业与可比企业之间的价值是否可比，单就第二个条件来说，可比企业的市价是不可能真实反映其价值的。因此，相对价值法本身并不能评估企业的内在价值，它只能在当前市道下，找出同类企业的估值洼地。 二、市盈率与市净率其实是一回事 一般来说，市盈率法最适合连续盈利，并且ss值接近于1的企业，特别不适合周期性企业；市净率法最适合拥有大量资产并且净资产为正值的企业，特别不适合固定资产很少的服务性企业和高科技企业，也不适合会计标准或会计政策不同的企业。 以上是教科书的结论，但笔者稍加揣摸，却发现市盈率和市净率其实是一回事： 把股利折现模型P0=股利1/(股权成本-增长率)分别代入市盈率和市净率模型得： 市盈率=P0/每股净利0 =［股利1/(股权成本-增长率)］/每股净利0 =［每股净利0×(1+增长率)×股利支付率］ /［(股权成本-增长率)×每股净利0］ =［股利支付率×(1+增长率)］ /［(股权成本-增长率)］ 市净率= P0/股东权益0 =［股利1/(股权成本-增长率)］/股东权益0 =［每股净利0×(1+增长率)×股利支付率］/(股权成本-增长率) /( 每股净利0/股东权益收益率0) =股东权益收益率0 ×［股利支付率×(1+增长率)］ /［(股权成本-增长率)］ =股东权益收益率0×市盈率 我们知道，股东权益收益率在一定时期内(比如一年内)是一个固定的常数，因此，市盈率与市净率的关系，简化成代数，就是y=ax的关系。稍有数学概念的人都知道，在这个公式中，x确定了，y也跟着确定，反之亦然。这意味着你肯定了x,也就肯定了y；你质疑了x，也就质疑了y。所以，认为市盈率适合某些企业，市净率适合另一些企业，这种论断是不符合数学逻辑的。 三、市盈率法的应用思考 (一)用市盈率法即可替代其他相对价值法 目前比较常用的相对价值法就是市盈率、市净率和市销率(市价与销售收入的比率)。上面已经证明，市净率是以市盈率为基础，再乘以一个股东权益收益率；而同样很容易证明，市销率也是以市盈率为基础，再乘以一个销售净利率。因此，正确使用市盈率法，即可代替其他的相对价值法，用不着根据不同类型的企业使用不同的方法。 (二)注意用好修正市盈率 根据上面的公式推导可知，市盈率取决于增长潜力、风险(股权资本成本)、股利支付率，而其中最重要的驱动因素是增长率。同一行业里不同的市盈率定位，其主要依据便是增长率不同。为了将更多的企业纳入可比企业范围(可比企业越多结论越可靠)，必须注意用好修正市盈率。修正市盈率是指“排除预期增长率影响的市盈率”，其计算公式如下： 修正市盈率=实际市盈率/(预期增长率×100) 目标企业价值=修正平均市盈率×目标企业每股净利 ×目标企业增长率×100 (三)对“五年定点市盈率法估值”进行改进 笔者自己总结的这个“五年定点市盈率法估值”，其核心就是用频数颁布法，对目标企业过去的市盈率资料进行统计，找出其“近似实质价值市盈率”，并把该“近似实质价值市率”作为五年后的市盈率倍数。通过对市盈率进行了上面的考察，笔者觉得可以做以下改进： 一是在对过去市盈率进行统计时，用“修正市盈率”代替“实际市盈率”。这样就避免了预期增长率造成的不同时期不可比的问题，也考虑了五年后由于企业扩张引起的增长率下降而引起的市盈率定位下降的问题。 二是要把可比企业的“平均近似实质市盈率”作为一个重要指标来参考。 三是用净资产增长和净资产收益率来间接计算五年后的净利润，因为这意味着用“可持续增长率”代替“实际增长率”进行估值。 成为一个稳健的投资者：PE、PB、ROE作者：紫蝶 文/郭永清 稳健的投资是一种思维方式，其特征是习惯性地将股票的价格与背后的公司业务的价值联系起来，是一项支付的价格低于价值的深思熟虑的决定，为了最小化判断的风险，稳健的投资提倡安全边际原则-------这是投资的核心原则。巴菲特说，“我们在买入价格上坚持留有一个安全边际。如果我们计算出一只普通股的价值仅仅略高于它的价格，那么我们不会对买入产生兴趣。我们相信这种安全边际原则------格雷厄姆尤其强调这一点是投资成功的基石。” 作为稳健的投资者，应该如何判断自己支付的价格是否低于公司的价值呢？在财报真实的基础上，我们可以用市盈率、市净率、净资产收益率和自由现金流来做参考。 一、市盈率 市盈率是用一个公司股票的市场价格除以每股收益计算得出。市盈率对个股、类股及大盘都是很重要的参考指标。任何股票，若市盈率大大超出同类股票或是大盘，都需要有充分的理由支持，而这往往意味着该公司未来盈利将快速增长。一家公司市盈率非常高，说明投资者普遍相信该公司未来每股盈余将快速成长，以至数年后市盈率可降至合理水平。一旦盈利增长不理想，支持高市盈率的力量无以为继，股价往往会大幅回落。作为稳健的投资者，我们先要剔除净利润中不可持续的一次性收益计算调整后的市盈率，在此基础上不建议大家购买市盈率20倍以上的公司-----很难对公司未来是否真的能快速成长作出非常准确的判断。市盈率的倒数，其实就是我们用现在的股票价格进行投资，可以获得的年度收益率，现在的20倍的市盈率就是目前5%的年收益率-------这个要求其实并不高。遵循这个原则，可以防止我们以过高的价格买入一个公司的股票。这么做主要有两大作用：一是弥补我们评估价值时估算错误的风险；二是弥补运气不好股市下跌得比正常情况更惨的风险。事实上，公司可能比我们估计的盈利情况更差一些，股市可能比我们预计的涨跌情况更惨一些，但是由于我们购买的价格大大低于评估价值，较大的安全边际保障使得我们照样可以赚到钱，尽管赚的钱没有预料的那么多。巴菲特如此认为：“当然即便是对于最好的公司，你也有可能买价过高。买价过高的风险经常出现，而且我认为实际上现在对于所有股票，包括那些竞争优势必定长期持续的公司股票，这种买价过高的风险已经相当大了。投资者需要清醒地认识到，在一个过热的市场中买入股票，即使是一家特别优秀的公司股票，他可能也要等待更长的一段时间后，公司所能实现的价值才能增长到与投资者支付股价相当的水平。” 二、市净率 市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。一般来说，市净率较低的股票，投资价值较高，相反，则投资价值较低。在判断投资价值时，需要考虑当时的市场环境以及公司经营情况、盈利能力等因素。 每股净资产是股票的账面价值，它是用成本计量的，而每股市价是这些资产的现在价值，它是证券市场上交易的结果。市价高于账面价值时企业资产的质量较好，有发展潜力；反之，则资产质量差，没有发展前景。优质股票的市价都超出每股净资产许多。市价低于每股净资产的股票，就像售价低于成本的商品一样，属于“处理品”。当然，“处理品”也不是没有购买价值，问题在于该公司今后是否有转机，或者购入后经过资产重组能否提高获利能力。从稳健投资者的角度，一般说来市净率应该低于4倍.因为如前所述，公司未来的成长或者是转机存在着不确定性，我们不应该为此冒太多的风险。 三、净资产收益率 一个好的投资对象应该具有比较稳定的、较高的净资产收益率-------可以以5年为一个周期来考察，连续多年的净资产收益率最好能保持在20%以上。20%的净资产收益率，意味着现在1元的净资产在3.6年以后可以达到2元，再经过3.6年可以达到4元。结合前面的当前市净率为4，也就是说经过7.2年以后，如果股票市价没有变化，则市净率为1；如果7.2年以后市净率不变仍旧为4，则股票的市场价格为16元。 我们在综合分析中，提出如何判断公司的盈利能力和增长能力--------我们要牢记，是盈利和增长为股东创造了真实的财富。彼得.林奇在谈论如何选择成长股时，提到了PEG这个指标，其中，PE即市盈率，G指可持续增长率。他认为PEG最好不要大于1。按照20倍的市盈率和20%的净资产收益率，则PEG刚好等于1-------在这里我们用净资产收益率代替可持续增长率（按：可持续增长率=净资产收益率×（1-分红率）），因为我认为公司的净利润不管是留在公司还是分配给投资者，都可以继续用于投资以创造利润。 巴菲特在其每年致股东的信中，都会列出他心目中理想的收购对象的标准。让我们看一下《巴菲特致股东的信---2011》的标准： 1、被收购的公司规模要大（税前盈利至少有7500万美元，除非该公司恰好身处我们已有的行业）； 2、表现出持续盈利能力（我们对未来业绩预测不感兴趣，对扭亏为盈的情况也不感兴趣）； 3、负债很少，或基本没有负债，但公司仍能创造较好的净资产收益率； 4、良好的经营团队（我们不提供管理层）； 5、业务简单（如果涉及到太多高科技，我们无法理解）； 6、明确的要价（如果收购价格未知，我们不想浪费买卖双方的时间，哪怕是进行初步商谈）。 股神是投资界的常青树，我们最好的做法就是按照他的这些标准来选择投资对象。在买某个公司的股票之前，我们要多问几遍自己------这是否符合我们选择的标准。在中国股票市场上，符合这些标准的公司其实是非常少的。当没有符合标准的公司时，我们最好什麽都不做，而是静等机会的出现。当我们手中握有现金而没有投资的时候，不要感觉因为有现金自己应该投资，而是应该等到价格远低于价值、有合适机会的时候再去投资。 四、自由现金流 一般来说，自由现金流是指经营活动的现金流净额减去投资活动的现金流净额以后的金额。通俗地说，也就是一家公司通过经营活动获取的现金净流入，在满足一家企业的投资以后，可以用于自由用途的现金，比如，向股东支付股利、用于有巨大盈利潜力的项目投资等。自由现金流为正的公司，是源源不断为股东带来现金产出的公司，是一头现金奶牛；而如果自由现金流为负，则意味着公司需要外部融资。因此，自由现金流当然是连续多年为正并且越多越好，但具体多少为好并没有绝对的数量标准。 从理论上来说，一个公司的价值是其未来每年的自由现金流按照我们预期的折现率（取决于自己对于投资回报的要求，比如我自己的要求就是不低于15%）折现到现在的价值，这就是证券分析师通常采用的现金流折现模型。由于自由现金流折现模型从理论上来说很精美，但现实当中使用起来却问题多多，甚至有时候从事后的实际结果反过来看当初的预测，可能会觉得荒谬可笑。 但是，作为一个稳健的投资者，在选择投资对象时，在满足上述三个条件的公司中，最好公司的自由现金流在过去五年中都为正，或者至少合计总额为正，否则，说明这家公司自己创造的现金流不能满足公司的要求，需要不断地举债或者股东不断追加投入，而这样的公司显然不是一家理想的投资对象。
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