“五分钟全知道”15年6月第2期:不必“妖魔化”外延式收购_策略研究_股票频道_全景网
<meta name="description" content="　　“五分钟全知道”15年6月第2期:不必“妖魔化”外延式收购　　报告摘要:　　一、本周小结:　　本周的主要变化有:　　1、30个城市地产销售年初以来累计同比上升16.3%,地产市场仍在复苏趋势中;2、国内工业品价" />
“五分钟全知道”15年6月第2期:不必“妖魔化”外延式收购
　　“五分钟全知道”15年6月第2期:不必“妖魔化”外延式收购
　　报告摘要:
　　一、本周小结:
　　本周的主要变化有:
　　1、30个城市地产销售年初以来累计同比上升16.3%,地产市场仍在复苏趋势中;2、国内工业品价格继续“旺季不旺”,本周水泥、钢铁、化工品价格仍在下跌,只有煤炭价格保持平稳;3、A股融资融券余额继续环比上升;4、次新股在上周大幅回调后,本周再次出现反弹。
　　就市场情绪方面,投资者本周对政策面的变化依然非常关注(两融新规、规范场外配资等),但就此问题我们由于缺乏充分的信息支持,暂时还无法给出明确的结论。因此本周我们更愿意从逻辑推理的角度回答另一个投资者很关注的问题,即如何剔除外延式并购对创业板业绩的影响?――目前创业板的业绩增速明显高于主板,我们也在两周前的周报中得出创业板“泡沫”比主板小的结论(详见报告《如果真复苏了,是大盘股先跌还是小盘股先跌?》,)。但很多投资者对其提出了质疑,他们认为我们的计算过程中并未剔除外延式收购对创业板业绩的影响,而如果只看创业板内生增长的话,业绩很可能比主板还差,因此他们希望我们计算一下创业板剔除外延式收购之后的“真实业绩”究竟如何?就此问题,我们的回答如下:
　　1、若要将创业板业绩增长中剔除外延式收购的影响,计算难度将非常大,几乎是不可能完成的任务。由于近期不断接到客户类似的委托课题,我们也尝试着去剔除外延式收购的影响,但发现计算难度太大了――首先,创业板公司在做外延式并购后,收购资产并表的时间以及收购资产贡献的利润没办法批量导出,只能一家一家公司去查财务报表,工作量巨大;其次,有投资者提出看每股EPS增长或者直接看ROE,但如果计算每股EPS增长,将无法剔除送股或配股对盈利的稀释作用,而如果计算ROE,又无法观察那些通过现金收购资产对盈利的影响。
　　2、但反过来想一下,真有必要来做这个计算吗?――不同时代背景下,成长性行业的共同特征是“需求和供给同时扩张”。而对轻资产行业来说,“外延式收购”是其扩张供给的最重要方式。我们在5月初的一季报深度分析中提出:“成长股是股市投资永恒的主题,但在不同的时代背景下,成长股所属的行业是不一样的,他们只有一个共同特征,那就是需求和供给同时扩张”(详见报告《大时代战胜小周期》,)。很多人就此提出疑问:“最好的不应该是那些需求扩张而供给收缩的行业吗?因为这样产品的价格可能会暴涨。”但我们认为:首先,要找到需求扩张而供给收缩的行业很困难,因为作为企业个体来说,一旦看到需求增长,一般都会选择扩张产能;其次,在需求扩张的环境下,只有通过供给放量才能拿实现“规模经济”。因为产品产销的放量能够极大摊薄固定成本(如折旧、摊销等),这样产销量越大,边际利润率也就越高。近几年来,当中国经济从“增量经济模式”转向“存量经济模式”以后,中国的成长性行业已从重资产的周期性行业(如资源、机械、钢铁水泥等)转向了轻资产的科技互联网行业(如软件、传媒等),这些行业扩张供给的方式是完全不一样的――重资产行业供给扩张的方式主要是新建生产线,并购买大量的固定资产;而对轻资产行业来说,他们的供给扩张方式主要是产品技术升级或者渠道的拓展,因此要实现供给的快速扩张,外延式收购是一条必行之路。从海外经验来看,美国的科技巨头几乎都是依靠外延式收购实现称霸之路的――亚马逊成立以来进行了80余次收购、微软2000年以来进行了200余次收购、谷歌2001年以来进行了230余次收购。
　　3、不可否认创业板最近一年其业绩的加速和外延式收购有直接关系,很多投资者就此认为创业板没有内生成长性,所以“泡沫”太大。但反过来想一下,这至少意味着创业板公司现在收购的资产还是有业绩的。从下图可以看出,创业板的外延式收购从2013年开始明显加速,创业板整体的业绩也是从2013年开始向上回升并明显超越主板的,因此可以说创业板业绩的改善和外延式收购肯定有密切的关系,但这也意味着:至少创业板公司现在收购的资产还是有点业绩的嘛:)4、而在美国“科网泡沫”后期,即使外延式收购的资产全面亏损,也没有阻止股价上涨的步伐。如果再看看美国“科网泡沫”的历史,也许你就会更加释然一些――在1999年以后,美国有业绩的科网公司几乎都已在纳斯达克上市或被收购,但IPO和并购案例却在进一步加速。这意味着当时纳斯达克新上市或者并购的资产全都是亏损公司了,但这完全不妨碍他们股价的进一步上涨。而随着“泡沫”破灭之后,上市公司市值大幅缩水,再也没有实力进行更多的外延式并购,这时又会进一步加速股价下跌的步伐,可见从“泡沫”加速到“泡沫”破灭,业绩始终都是虚无缥缈的。
　　5、在当今的美国股市,仍然可以找到类似的案例――亚马逊。近十年来,亚马逊不断通过外延式收购来快速布局多层次、宽领域的业务条线,使市场份额快速扩张。不过其所收购的资产大部分都还没有开始贡献业绩,因此亚马逊近几年都是大幅亏损的,但这完全不妨碍其股价不断创新高――目前纳斯达克许多公司股价仍远低于“科网泡沫”时期,但亚马逊的股价已是其在“科网泡沫”最高峰时期的四倍!(股价的上涨完全是估值贡献,因为市场对其商业模式以及外延式收购的未来前景极为看好)。
　　6、结论:不必“妖魔化”外延式收购,应主动适应“泡沫的玩法”,现在可能还没到“最后的疯狂”。看完本篇周报,可能又会有投资者说我们在“忽悠”创业板公司有多好,但其实我们并不是在鼓吹外延式收购对创业板公司经营层面的好处,而是从交易和博弈的角度,认为外延式收购是吹大股市“泡沫”的重要形式。既然“泡沫”已是既成事实,那我们就应该主动去适应这种新的玩法,而不是因为未来的“一地鸡毛”而在现在就冷眼旁观(详见报告《既不要"卑微的理性",也不要有"神圣的使命感”》,》)。因此,最后我们再重申下策略观点:在经济明确企稳回升或通胀和房价明显上行之前,继续对市场保持乐观,短期对大盘股和小盘股均看好,而当下半年大盘股估值修复结束后,小盘股可能出现“最后的疯狂”。在大盘股中我们尤其建议关注那些估值还未充分修复的行业(银行、煤炭、有色、化工),并新增推荐受益于互联网改造传统产业的机场板块;在小盘股中我们尤其建议关注那些需求和供给同时扩张、最符合产业转型方向的行业(医疗服务、互联网传媒、软件、电子、环保)。
主办方欢迎投资者的广泛意见，但为了共同营造和谐的交流气氛，需提醒投资者的是，投资者提出的问题内容不得含有中伤他人的、辱骂性的、攻击性的、缺乏事实依据的和违反当前法律的语言信息，相关重复问题不再提交。
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