原标题：如何通过财报来提前“排雷”
战场上的雷具有两个特点，一是具有隐蔽性二是杀伤力强，杀伤范围广企业“暴雷”是近几年的高频词汇，主要是指企业发苼债务违约事件企业“暴雷”同样具有杀伤力，会给债权人带来巨大的损失和灾难为避免“踩雷”，投资者会通过各种途径、使用各種方法对目标企业进行全方位的体检和诊断以发现隐藏的“雷区”进而提前“排雷”。财务报告作为全面反映企业经营水平的重要文件对财务报告的分析是判断目标企业最重要的工具。
一、 违约事件的统计观察
在国内宏观经济增速持续放缓、经济结构调整和去杠杆严监管等影响下企业尤其是产能过剩企业和民营企业经营环境艰难，整体行业信用风险持续攀升资金链紧张，连续曝出企业债违约或到期兌付危机以信用债券为例，2014年是中国信用债券违约的元年这一年爆发了“11超日债”违约事件，由此拉开了国内违约潮开启的大幕几姩来，违约事件层出不穷特别是国企甚至是央企、上市公司的“不败金身”接连被打破。年违约债券数量和金额都呈持续上升的态势具体数据情况如下表所示：
（二）2018年违约特点：多、杂、乱
1、违约数据最高：数量120只，与前四年总和122只几乎持平金额1176.51亿元，比前四年的總和860亿元多40%左右
2、违约率大幅上行，且逐步逼近商业银行的不良率银保监会最新数据显示，2018年三季度末银行业评级不良贷款率为1.87％。
3、没有典型的行业特征和区域特征
4、非国企成绝对主力：民营企业债券违约数量103只，规模1072亿元占比均超过90%。
5、违约花样增多：传统嘚到期、付息违约逐步演化出更多非典型性违约与不规范兑付如交叉违约、债务展期、私下兑付、提前到期违约等。
1.外部原因：国内经濟下行货币政策收紧，在去杠杆和强监管的政策下企业融资渠道受限，融资难度加大当企业面临到期债务而没法获得足够的再融资，现金流断裂无可避免出现债务违约。根据WIND数据显示在2018年不到半年的时间里已有近400只债券取消或推迟发行，计划发行规模超过2000亿元此外，部分已获批发行的债券也面临发不出去或规模缩水A股市场低迷，在金融监管从严的趋势下新股发行或增发难度加大，限制了企業通过股票市场募集资金
（1）民企自身抗风险能力较弱：企业尤其是民营企业对经济波动、行业波动的承受能力较弱，在行业周期波动囷政策不稳定时期民营企业只能靠自身实力去抵御市场风险。许多民营企业自身经营存在一定问题一旦市场信用风险暴露，民营企业往往成为银行等金融机构压缩信用的首要对象
（2）盲目扩张，债务快速攀升：大规模盲目扩张带来大额的资本性支出和还本付息压力短贷长投导致的债务结构不合理。经营活动现金流远远不能满足企业的投资需求对外融资的依赖程度过高。
（3）对外担保金额大：部分企业的债务风险来自其对外担保纠纷触发的流动性紧张
（4）上市公司股权质押比例过高：高比例质押股票，一旦出现股价大幅下跌融資触发被强制平仓的危机。
（四）融资租赁公司未能幸免
在债务违约事件中融资租赁公司往往涉身其中，“踩雷”不断成为这些债务違约事件的受害者之一。仅2018年中的29个企业违约事件中就卷入了超百家融资租赁公司金额超100亿元，涉及电力、医疗、环保、能源等多个行業
二、暴雷案例的财报透视
（一）某港口的债务风波
某港是承接中欧物流运输重要的中转港，也是沈阳经济区、环渤海经济区的重要枢紐港某港务集团有限公司前身是某省某市港务管理局，2003年组建出资人是某市国有资产经营公司，由某市国资委管理公司核心控股子公司2002年在上交所上市。2018年经过调整，公司的实际控制人由某市国资委变更为省国资委某港货物吞吐量排名全国沿海港口前十位，资产規模在某省属国有企业中排名第一大公国际给予的主体评级是AA+。2018年6月因网传一张疑似某港给某金融机构出具的一份关于债权本息的复函，复函中提到对即将到期的5.3亿元本金及利息无力偿还申请调整还款计划，标志着某港债务危机的爆发某港债务危机的爆发不是偶然嘚，通过分析其财报可以发现以下问题：
1、盲目建设，背后巨额债务：2014年以来先后上马多个工程建设项目，投入资金主要来源于债务融资债务规模近800亿元，其中短期借款高达166亿元长期借款324亿元，债券余额207亿元一年内到期的债务更是高达66亿元公司负债保持较大规模，资产负债率水平70%左右
2、盈利依赖政府补助：2014年以来公司利润逐年下降，年度报告中的解释为在建工程完工后转固定资产后导致折旧大幅增加 近三年营业利润对政府补助的依赖程度高，平均每年收到政府补助约10亿元剔除政府补助后，利润为负数
3、优质资产被剥离：2017姩12月，集团及其下属子公司所持三家非上市金融机构股权被划转至某市其他市属企业
4、盲目负债透支未来：国资背景，AA+评级资产规模渻内第一，使其成为金融机构眼中的“高富帅”获得巨额授信，进而增加了某港使用授信的盲动性2017年，营收不到100亿元货币资金却高達51.7亿元，一边是巨额负债一边却是巨额货币资金。
（二）某汽贸集团资金告急
某汽贸集团股份有限公司是国内大型汽车什么是经销商商主营汽车什么是经销商及维修、养护业务，在国内建有超过1000家汽车营销网点涵盖汽车专卖点（4S店）、汽车超市和综合市场等多种业态。2011年4月登陆A股市场，成为国内第一家上市的汽贸集团连续多年进入中国企业500强榜单，2017年实现营业收入705亿元位列中国企业500强第90位，大公国际给予AA的主体评级
2018年5月，因信息披露违规被中国证监会给予警告并处60万元罚款并对实际控制人给予警告并处90万元的罚款。2018年6月與海通恒信国际融资租赁有限公司发生债务纠纷，海通恒信向上海金融法院申请财产保全法院随即冻结了实际控制人持有的上市公司13.629亿股，占总股本的20.42%不久又因为与中机国能融资租赁有限公司债务纠纷导致实际控制人的持有股份被天津市法院轮候冻结。连串的事件导致某汽贸集团资金链全线告急2018年5月和8月分别进行了两次大规模出售旗下4S店以回笼资金。通过分析其财报我们归纳该公司资金链告急的原因洳下：
1、经营策略激进：大举扩张汽车经营网点且经营网点的土地大多采用购买的形式。大举扩张伴随着高负债经营资产负债率长期保持在70%以上，扩张并没有带来积极的效益反而带来了更重的负担
2、债务结构错配：短贷长投的错配严重，2017年有息负债共计361.68亿元其中流動负债334.8亿元，占比近93%而流动资产占总资产比例为73%。2018年6月底有息负债共计224.74亿元其中流动负债210亿元，占比93.62%流动资产占总资产比例仅为68%。
3、库存积压：近三年的流动比率基本稳定在1左右没有超过基准值2，速动比率在0.7-0.8均没有超过基准值1。其中库存积压是导致公司偿债能仂弱的主要原因，近三年库存商品在流动资产中的占比约20%购销之间的时滞增加了公司的资金占用和财务费用，尤其是在2017年以来整个汽车荇业增速放缓的宏观背景下
4、多元业务冒进：除汽贸业务外，某汽贸集团还涉足房地产行业房地产行业的资金密集型属性进一步加速資金链紧张局面。
5、违规连锁反应：作为公众公司证监会的处罚无疑是一次沉重的打击，投资者和金融机构开始对公司持观望或者否定態度在近年来资金面整体偏紧的环境下，导致公司融资难的问题进一步凸显
（三）某集团的关联交易毒瘤
某集团股份有限公司成立于1996姩，主要从事化石能源、矿产资源及可再生资源高效清洁利用技术的研发与技术推广是中国节能环保领域的领军企业，目前拥有11家控股孓公司（含两家A股上市公司）总资产165亿元，员工近4000人2018年3月14日，上市公司发布公告称应于3月14日前支付的债券本息合计约4.86亿元未能如期兌付，拉开了某集团债务违约的序幕仅仅2018年5月，先后公告无法偿还银行借款和公司债券涉及金额近20亿元，导致被法院裁定查封、扣押、冻结约2.5亿元财产还因逾期支付融资租赁租金及手续费，遭司法冻结近90亿市值的股票联合资信将主体长期信用等级由“A-”下调至“BBB”，继续将其及债项的信用等级列入观察名单
通过对某集团财报的分析，关联交易是其深陷债务危机不能自拔的最重要原因主要表现有鉯下几个方面：
1、关联交易推升营业收入： 2015年第一和第四大客户均为关联企业，营业收入合计约6亿元占营业收入的比例为50%。2016年关联方愙户贡献营业收入约24亿元，占营业收入的比例高达78%2017年前三大客户均为关联企业，合计贡献营业收入23.65亿元占营业收入的比例继续攀升至85.9%。
2、应收账款急速增加：2016年底应收账款余额为10.57亿元，关联企业应收账款占比35.16%2017年末应收账款余额20.37亿元，同比增幅92.71%其中关联企业应收账款占比近60%。近两年和2018年半年度应收账款占营业收入的比例分别为33.82%、72.52%和21.54倍应收账款激增的背后是公司现金流状况的恶化，近两年和2018年半年喥经营现金流量净额分别为2.18亿元、-13.58亿元和-3.86亿元
3、短期债务居高不下：近两年一年内到期的短期债务余额由7.14亿元增加到10.06亿元，增幅40.89%2018年半姩度短期债务余额11.83亿元。公司经营性现金流金额持续减少直至负数公司运转基本依靠借新还旧的方式。
4、股权质押比例高：持有的两家控股上市公司股权质押率分别为99.78和96.36%过高的股权质押比例限制了某集团的再融资能力。
三、 财报雷区的探测穿越
财务报告是反映一个企业財务状况和经营成果的书面文件包括资产负债表、利润表、现金流量表、所有者权益变动表、附表及会计报表附注和财务情况说明书。財务报告不仅仅是经营、投资和融资三大活动数据的汇总和呈现财务报告更是是对企业战略、企业环境的综合反映。总之财务报告是企业经营的“晴雨表”，是全面反映企业经营水平的重要文件通过财务报告可以获知一个企业的经营状况，评判一个企业的风险水平決策一项债务或投资。
正是因为财报如此重要通过对财报的加工修饰进而获得特定的目的在现实中十分常见。具有动机总结起来有以下七点：
1、稳定股价：通过讲故事维持一个比较满意的股价水平，从而使企业持股的高管、员工获取不错的收益通过股票质押的方式，鉯更低的成本获取更多的融资
2、保壳冲动：避免ST，减少退市风险
3、税务筹划：出于偷税、漏税、少纳、迟纳的目的隐瞒收入、虚构成夲费用、推迟利润、改变固定资产折旧方法、存货的计价方法等会计政策来减少纳税。
4、考核兑现：虚增财务指标完成年初既定的考核目標兑现绩效。
5、套取资金：通过对财报的处理提升企业信誉水平，获取金融机构资金且较高的信用等级还可降低融资成本。
6、政治利益：高管人员只重短期效益用任期内大幅上涨的业绩谋求政治利益。
7、推卸责任：高级管理人员、财务负责人调职离任前会对其在職期内因个人原因造成经营不善或重大财务问题的会计报表进行包装粉饰，来推卸自身责任以成功躲避公司的离任审计。
1、关联交易：巨额收入和利润的来源主要为企业内部之前大量的关联交易利用关联企业开展上下游交易来伪造利润，炮制利润前五大供应商和客户Φ关联企业占比高。
2、两高陷阱：高负债的同时高现金存款量一家正常的公司，不会在手握大把现金的同时高额贷款并支付大额利息，除非刚刚完成融资“两高”往往意味着风险。
3、毛利之殇：毛利率是企业核心竞争力的财务反映除非经济环境发生重大改变，毛利率一般是比较稳定不会产生大的波动，并且也很少会出现远远高于同行业平均水平的现象如果一家公司的毛利率指标比同行业高出一夶截，就要警惕
4、补助依赖：企业实际经营为亏损状态，盈利严重依赖政府补助且政府补助不具备持久性，或者政府补助受国家政策影响大
5、债务错配：债务结构不合理，“短贷长投”严重如果企业没有有足够的能力保证持续获得良好的现金流，就会使企业资金周轉发生困难偿债能力恶化，陷入难以自拔的财务困境
6、成本调节：利用折旧摊销政策调整、减值准备等手段进行利润调节。
7、藏污纳垢：利用其他应收款和其他应付款科目“藏污纳垢”装入融资租赁借款、股东借款等有息债务；费用资本化、延迟确认成本，提高利润
8、偶得利润：主业不赚钱，净利润却不少说明企业偶得利润即非经常性损益较多，如一些上市公司通过炒股、卖房、转让股权等方式避免亏损
1、关注重要提示：首先关注会计事务所是否出具了标准无保留的审计意见，其次观察独立董事或监事是否有重要陈述或者特别強调会计事务所是否频繁更换，会计政策是否稳定股权是否变更等。
2、分析现金流量：账面收入和利润的人为操纵较容易但实打实嘚现金流大大增加了扭曲业绩的难度，并决定着企业的生死
3、警示关联交易：将来自关联企业的营业收入和利润总额予以剔除，分析某┅特定企业的盈利能力在多大程度上依赖于关联企业以判断这一企业的盈利基础是否扎实、利润来源是否稳定。如果企业的营业收入和利润主要来自于关联企业就应当特别关注关联交易的定价政策，分析企业是否以不等价交换的方式与关联方发生交易进行财务报告的慥假。
4、剔除异常利润：将其他业务利润、投资收益、营业外收入从企业的利润总额中剔除以分析和评价企业利润来源的稳定性。
5、警覺异动科目：重点关注应收账款、其他应收款、其他应付款、存货、投资收益、无形资产、补贴收入、准备金等会计科目如果这些会计科目出现异常变动，考虑目标企业是否存在利用这些科目进行利润操纵的可能性
6、比较行业水准：显著高于行业水平的盈利能力往往预礻着存在纸面富贵的风险，显著低于行业水平的盈利能力往往暗示着企业在走下坡路
7、重视合并报表：比较分析母公司和合并报表数据，来判断公司公布的财务数据来分析企业是否通过子公司或孙公司来实现利润虚构通过分析公司偿债能力、资产管理能力、盈利能力和荿长能力等，再反过来从侧面发现公司财务报表可能存在的粉饰问题
8、牢记或有事项：常见的或有事项有未决诉讼、未决索赔、税务纠紛、产品质量保证、商业票据背书转让或贴现、隐形债务、为其他单位提供债务担保等。
四、 排雷工作的反思启示
财务尽职调查是对目标企业尽职调查中最重要的组成部分法务、业务和股东的尽调结果都是对财务尽调工作的印证，财务尽调工作中发现的问题也要求其他尽調工作来落实
1、财务尽职调查须扎实，不流于形式：尽职调查的参与人员要真正履职尽职调查不是 “旅游”，更不是仅听企业自我介紹要对企业主体资料、企业收入、利润、资产规模、业务模式、银行借贷等下深功夫去核实调查，核对银行流水、合同订单、出入库单、入账凭证等原始凭证面对问题，张口即出才是一个合格的业务人员和风控人员
2、财务尽职调查不盲从，不先入为主：不盲从国有企業、上市公司光环始终保持敬畏之心、谨慎态度和风险意识，该有的财务尽职调查工作程序一概不少该做的财务尽职调查关注点一概鈈漏
3、财务尽职调查需佐证，不忘第三方：通过第三方函证来验证目标企业商业模式、营业收入和利润的真实性通过走访当地政府机和金融机构来了解对目标企业的评价，通过上游企业来知晓目标企业的履约能力和诚信态度通过发债成本等推测市场对企业的认可度。
4、財务尽职调查硬指标不轻信数据：花钱的数据最真实，通过工资表可以判断企业的人才竞争优势通过水电费、运费单判断企业的生产囷销售能力，通过银行借款判断企业的诚信度和财务弹性通过账期判断企业的行业竞争力，通过纳税情况判断企业的盈利能力
5、财务盡职调查要全面，不忽视细节：财务尽调工作首先要做到全流程、全方位、全期限、全模式在全面的基础上，对部分异动指标、或有负債、涉诉情况等细节还要重点了解真正摸清实情。
6、财务尽职调查去现场不闭门造车：财务尽调工作不是单纯的财务报表分析和判断，一定要去现场除关注企业现场本身的生产经营外，还要去感受非财务的体验企业的接待方式、沟通时的自信、语言、眼神、坦率程喥都会提供一些有用的信息。
7、财务尽职调查信常识不相信奇迹：显著的高毛利、奇快的存货周款率、超高的销售费用率往往预示着风險。
（二） 跳出数字很重要
财报是分析目标企业的重要手段但是财报不能万能的，财报具有局限性例如财报建立在会计假设的基础之仩，财报只以历史成本计量财报没有考虑通货膨胀，财报只反映结果财报数据具有时滞性等，只有充分认识到这些局限性做到不以財务报告为“上”，由报表分析层面上升到结合宏观经济周期、行业政策、业务特征、企业战略、公司治理及市场评价等进行全方位的分析判断才能准确把握风险。
（三） 战略定位是根本
必须深入研究宏观经济发展和国家产业结构调整的政策导向和市场趋势研究同业竞爭格局，认识自身发展阶段和实际条件等多重因素在此基础上，战略选择上要做到有舍有得有所为有所不为，处理好多元化和专业化の间的关系专业的人做专业的事，在熟悉的产业领域中去深耕在产业链中去做精、做强、做优。
【线上直播】2020年6月19-20日举办“新监管下融资租赁全口径核心疑难财税政策解析与全流程会计核算实务操作专题培训班”（可回放）
【线上直播】2020年6月30日举办《民法典》对融资租賃和商业保理业务的影响及应对（可回放）
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