为什么汇率总是波动的？
- 希财新金融
希财APP下载
为什么汇率总是波动的？
alsea1989&&&&&&
&&&&&&来源：网络转载
& 　长期汇率变化趋势反应了两种代表的经济的相对增长关系。外汇投资是投资者持有可能即将升值货币来套取相关通货的投资方式，当然研究方式也完全属于货币领域的，其主要基本依据是购买力平价理论。
& & 随着中国金融市场的国际化，天津贵金属交易所走向世界的步伐也会越来越快，我们熟悉的黄金白银市场的交易模式来自于外汇市场，今天的离岸外汇市场是在布雷顿森林体系解体之后才出现的，并从纳斯达克的做市商模式吸取经验。尽管金银和外汇两者交易模式一致，但是依然有些区别和不同。今天我们就谈谈其中这些交易品种的区别和联系，让大家对同模式的其他交易品种有个系统的认识，相信通过我们的论述会对白银投资有很大帮助。
　　贵金属投资对象的是金属。作为非常特殊商品---黄金，是曾经具有货币属性的金属。而白银和黄金又有较高的相关性。而购买力又能从商品流动角度解释一些长期走势。这两种金属都曾经作为货币存在过，尤其是黄金作为国际货币存在的时间和范围都和今天美元有所相似。所以很多人认为外汇市场和黄金白银市场有所相关。
　　为什么汇率总是波动的？主要有两方面因素：
　　第一方面因素：理论的假设前提。假设条件中要求既然一种通货在任何地方的购买力相同，意味着对某一种产品的供需在全世界是一致的。基于资源完全流通的情况下，流通是无成本和瞬间完成的情况下。很显然这是不可能的，一个产品各地的供需就算一致也不是完全静态平衡，南半球的冬天对应北半球的夏天。所以要流通，是有成本的，有时间的。
　　其次各种通货（货币）可以自由通兑。且价格制定和生成也无任何成本和瞬间完成。而且这些消息是透明的。第一时间让全部参与者知道，显然这也是不可能的。人民币没有国际化，价格制定和消息也不是透明的。
　　第二方面因素：货币本身的供给量。货币本身也是供给的，当下货币是本国经济的完全抵押品。政府承担货币发行的信用。但是本国经济体的经济总量和货币的总量相关，各国的标准并不一致。如果两个国家的经济体处于对等状态。而且完全互相贸易。那么短期发行货币量和存量同时影响汇率。而如果两个国家经济体极度不对称。则较大的经济体货币供应量变动对汇率影响较小，而较小的经济体货币供应量影响较大。如果两个经济体相近，但是发展速度不同货币供应等量情况下，那么汇率变动趋势将是增长较快一方价高。
　　虽然购买力平价理论有不足之处，但是该理论解释了大部分市场的长期真实情况，发行货币超过经济增长导致货币购买力下降，这样的情况是每个国家都存在的，好比大家一起变矮，但是相对高度不变。
　　在汇率研究中，货币供给和需求短期比较重要。长期汇率要看平价理论，事实也证明该理论在长期看是符合实际的。相对现实中的流动时间，对长期而言，这个时间算上是一种&瞬间&。而长期浮动的区间和交易成本造成的区间偏差，也可以粗略算成没有成本。因此在完全浮动汇率制度下，长期看购买力平价解释了外汇市场的大部分的真实。除了在长期汇率走势中，购买力平价解释了大部分真实的情况。在一些短期极端情况中--超速通货膨胀时期。历史上超速通货膨胀下--一种大幅改变货币供应的行为--导致名义汇率大幅变动，短期这种行为呈现了高度相关。在一个较长时间内，两个国家通胀水平长期不一致，导致物价上涨速度（单位时间内物价变动不一致）那么必然导致名义汇率变化。比如从1970年至1998年美国年通货膨胀为5.3%。而德国是3.5%，因此美元相对德国马克贬值，而美国的国内的物价相对德国的物价在上升。
　　2005年我们看到美国和欧元区的经济增长的对比，在经济危机前欧元区经济始终强于美国，同期汇率欧元兑美元走强，到了2008年后，美国的复苏程度明前强于同期欧元区。我们可以看到欧元兑美元走势长期走势图，欧元兑美元走弱。
　　在2008年前后遭遇一波冲高回落。事实上是由于美国货币供给最近5年提高了不少。相对增量较大，因此欧元走软有限，其次欧元区经济体总量高于美国。抵消了部分欧元走软的空间，购买力平价理论从长期角度解释了汇率市场的波动预期和影响因素，具有对远期决定性的指导意义。但是购买力平价应该是比例相对固定而非始终为1。长期供需对货币的影响不如本身经济增长大。短期影响却较大，上图3个椭圆区域就是美国改变货币供给的周期。
　　商品是有其自有的流通范围的，尤其是衡量货币。虽然货币彼此有衡量货币也有流动区间，但是货币希望自己的流通范围越大越好，并且流动时间比商品快，成本低，没有任何一个原材料产品可以完全在全球范围内自由高速无成本流动。但是货币基本都可以，比如农产品(加入自选股,参加模拟炒股)水果，就算类似棉花和糖这样的农产品(加入自选股,参加模拟炒股)也有一定可代替性，这种可代替性在贵金属市场更加明显。铂金钯金和黄金之间的关系显然就存在这种关系，更不要说劳务。根据替代性商品彼此走势也会受到一些科技影响，短期在其流动范围内的供需依然是商品的基础，而长期货币的供需则影响商品定价。
　　货币供给对白银和黄金影响远不如汇率。这里我们用反证法，欧元按照平价理论（利空欧元）和供需影响（利多欧元）在过去的5年内下跌20%，同期白银下跌了60%黄金下跌了40%。显然两个市场同时经历了相同的美元供给的变化。因此可以证明货币供给对白银和黄金影响远不如汇率！（货币的利多并没有让金银少跌）同是假定黄金白银是货币！而且和纸币一样！用货币理论解释黄金白银价格各位就发现了伪证，因为高点和低点，产生的周期皆不同，黄金白银2013年相对萎靡的黄金白银供需总量和结构的变化对金银的推动依然是基础性的，而且上涨幅度快了，但是价格回归是必然的，这是基本经济学规律。只是什么时候纠错而已。单纯的用货币理论解释白银价格，发现白银不可能有这么大跌幅，因此用货币理论解释市场幅度上失准很高，那么还有没有其他因素呢？
　　目前黄金年度供应量不超过4000吨。总价值粗略估计超过1600亿美元，不完全统计用于投资抵押或涉及金融比例不超过30%，也就是550亿美元不足而白银年产量2万吨。仅有10%用于金融投资，2000吨白银仅为12美元。用于抵押白银金融投资实物总量不超过13亿美元。
　　也是说市场容积总量不会太离谱，假定衍生品的杠杆率都一样的，我们发现美国GDP增量和贸易额度年级数据都是千亿美元的数量级，至少是10倍以上的差距，这里就不图形对比了。大容积市场面对小容积市场，往往小容积市场被大容积所影响，而非大容积市场被小容积所带动。如果美国贸易变化外汇市场往往最先反应和敏感，同期黄金市场未必被冲击。而货币政策的供需能一定程度改变汇率变动的趋势，但是都不是长期决定性的。
　　结合预期展望：远期看金银货币增量将下降。经历漫长的10年上涨之后估值已经偏离合理区间，近两年回调是一个修复过程这1年将是整个修复周期的尾期，这是利空金银的长期因素和而利多金银的长期因素（纸币的滥发）并存，但是美国终结QE的脚步是持续的，所以目前收供需和经济发展的影响，黄金白银的长期弱势和中期震荡依然是主导，同期纸币之间的波动依然将是美强欧弱的局面。因为一旦美国终结QE的速度依然算快的。
　　以上仅仅以通货平价估算，但是通货本身虽然针对过去的自己有所贬值，产品和劳务的真实变量也是增加的，以此推算还要所有折算，黄金没有利息。仅能依靠走势获得回报，因此利用预期年化利率平价理论略显苍白。
(来源：****理财网)
扫一扫“希财外汇”，分享投资大智慧。
随手掌握及时的外汇行情讯息，随时学习专业的外汇投资攻略、指南与相关知识。
微信公众号：希财外汇(csai-waihui)
【原创声明】凡注明“来源：希财新金融”的文章，系本站原创，任何单位或个人未经本站书面授权不得转载、链接、转贴或以其他方式复制发表。否则，本站将依法追究其法律责任。
您也可以后再评价评论
暂时还没有评论哦，来说两句吧！
风险提示：广告信息均来自平台方，不代表平台安全性，不构成投资建议！红包、体验金、理财金、大礼包、加息券、满减券、优惠券等都不直接等同于现金。参考收益说明不是收益承诺，不代表最终真实收益。理财有风险，投资需谨慎！您所在位置： &
&nbsp&&nbsp&nbsp&&nbsp
第十章 利率与汇率理论教案.ppt226页
本文档一共被下载：
次 ,您可全文免费在线阅读后下载本文档。
文档加载中...广告还剩秒
需要金币：100 &&
你可能关注的文档：
··········
··········
利率与汇率理论 线索： 利率决定理论――汇率决定理论 第一节
利率理论 古典利率 可贷资金理论 流动性偏好理论 IS－LM模型 一、古典利率理论
从19世纪末到20世纪30年代的西方经济学家所认为的、利率为储蓄与投资所决定的理论。实物利率理论。 庞巴维克的价值时差论与迂回生产决定说
庞巴维克介绍：是现代资产阶级的著名经济学家、奥地利学派的主要代表人。他在1884年发表的《资本利息理论的历史与评论》和1889年发表的《资本的积极理论》中，详尽阐述了他的利息和利率理论。 主要观点：价值时差要求利息补偿；利息主要源于迂回生产优越性。 （迂回生产：先生产出工具、机器等中间产品，然后再用中间品生产出最终消费品。） 理论基础：不同时期的需要与资力不相同 主观价值论 对将来欲望及其满足手段的评价较低 主观价值论 现在财富比将来财富具有技术优越性 技术上可能 评价：简单和粗陋；时代的产物（1889年以前的经济运行简单）
马歇尔的等待与资本收益说 马歇尔介绍：英国著名的经济学家、剑桥学派的创始人、新古典经济学理论体系的建成者。 主要观点： 抑制现在的消费、等待未来的报酬，为资本供给的决定因素（等待即是储蓄，储蓄是利率的增函数）； 资本的边际生产力为资本需求的决定因素（资本的边际生产力即是资本收益）； 利率为资本的供给和需求所决定。利息是人们等待的报酬。
庞巴维克和马歇尔的利率理论构成“古典”利率理论的基础，经过维克塞尔等经济学家的发展而形成为“古典”利率理论。 维克塞尔的自然利率学说 维克塞尔介绍：瑞典著名经济学家、瑞典学派的创始人。他所著的《价值、资本与地租》 1893年 、《利息与物价》 1898年
正在加载中，请稍后...> 汇率决定理论有哪些
汇率决定理论有哪些
时间： 来源： 本文已影响人
篇一：第十二章 汇率决定理论 第九章汇率决定理论 一、名词解释 1．一价定律（the Law of One Price）是指当贸易是开放的，并且交易费用为零时，同样的货物无论在何地销售，其价格必然相同。 2. 开放经济条件中的一价定律：是指在自由贸易条件下，同一种商品在世界各国以同一货币表示，其价格是一样的。简言之，就是同一种商品在世界范围内卖同样的价格。用公式表示为：Pa=ePb
ii 3．购买力平价：是两国货币的购买力之比。 4．绝对购买力平价是指在某一时点上，两国的一般价格水平之比决定两国货币的交换比率，又称绝对购买力平价。 5．相对购买力平价：购买力平价的相对形式说明的汇率变动的根据。它将汇率在一段时期内的变动归因于两个国家在这一段时期中的物价水平或货币购买力的变化。换言之，在一段时期内，汇率的变化是与同一时期两国物价水平的相对变化成正比的。 6．资本套利：当各国利率存在差异时，投资者为了获取较高的收益，愿意将低利率货币投向利率较高的国家，以套取利差收益，这就是国际间的资本套利。很显然，这种由于套利而引起的资本流动必然会对汇率产生影响。 7．抛补套利：在套利活动中，如果投资者为了避免汇率对自己的不利变动，利用远期外汇合同进行套期保值，这就是所谓的抛补套利。 8．非抛补套利：如果投资者在套利活动中相信汇率的变动会对自己有利，不采取套期保值措施，这就是所谓的非抛补套利。 9．固定借贷和流动借贷：国际借贷分为固定借贷和流动借贷两种，前者指借贷关系已形成，但未进入实际支付阶段的借贷，后者指已进入支付阶段的借贷。 10．粘性价格（Sticky-Price）是指短期内商品价格粘住不动，但随着时间的推移，价格水平会逐渐发生变化直至达到其新的长期均衡值。 11．汇率超调：汇率对外部冲击做出的过度调整，即汇率预期变动偏离了在价格完全弹性情况下调整到位后的购买力平价汇率，这种现象称之为汇率超调。 二、填空题 1．购买力平价理论是以 2．购买力平价理论奠定了从货币 角度对汇率进行分析的基石。 3．购买力平价分为 绝对 购买力平价和
相对购买力平价。 4．根据投资者对风险态度的不同假设，利率平价说可分为利率平价和利率平价两种。5．根据抛补利率平价理论，高利率国家的货币汇率在远期外汇市场上下浮，即远期 贴水 ；同时，低利率国家的货币汇率在远期外汇市场上上浮，即远期
。 6．根据非抛补利率平价理论，高利率国家的货币预期的即期汇率同时，低利率国家的货币预期的即期汇率
。 7．利率平价说不是从商品的价格和货币的购买力着手，而是从国际间的资本套利着手分析汇率变动的原因和规律。 8．在国际借贷说基础上发展起来的国际收支说认为，影响汇率的因素也就是能够影响 的所有因素。 9．汇率决定理论中的资产市场说，依据对本币资产与外币资产可替代性的不同假设，分为汇率的货币论与
资产组合平衡论。在货币论内部，又依对价格弹性的假定不同，分为弹性价格货币论与 粘性价格
货币论。 10．汇率决定理论中的资产市场说在对汇率决定的分析上有两个重要的特征。第一个特征是认为决定汇率的是存量因素而不是 流量
因素。第二个特征是认为
预期对当期汇率的决定十分重要。 11．美元利率为11%，日元利率为18%，按照利率平价理论，日元对美元6个月远期汇率应贬值 3.5%。 12．汇率决定理论在不同的经济时期，先后经历了国际借贷说
汇兑心理说
、国际收支说和资产市场说等。 13．利率平价理论认为：如果国内利率高于国外利率，远期外汇将 则贴水 ，而且升（贴）水率等于两国利率 差异。 14．汇率的国际借贷理论认为：影响汇率的是国际借贷关系中的流动借贷
，而不是固定借贷 。 二、单项选择题（在下列每小题的四个备选答案中选出一个正确的答案，并将其字母标号填入题干的括号内。） 1．价格水平下降和上升20%，将导致实际货币存量（
） A．下降和上升20%B．上升和下降20%C．上升25%和下降16.7%D．不变 2．下列表述中最为正确的是（
） A．如果PPP成立，那么只要各国用以计算物价水平的商品篮子相同，一价定律对于任何商品都成立 B．如果一价定律对于任何商品都成立，那么只要各国用以计算物价水平的商品篮子相同，PPP将自动成立 C．如果一价定律对于任何商品都成立，那么PPP将自动成立 D．如果一价定律不是对于所有商品都成立，那么只要各国用以计算物价水平的商品篮子相同，PPP将不成立3．根据多恩布什的“汇率超调论”，汇率之所以在受到货币冲击后会作出过度反应，是因为（
） A．购买力平价不成立B．利率平价不成立 C．商品市场的调整快于金融市场的调整
D．金融市场的调整快于商品市场的调整 4．下列属于汇率决定理论的是（ A） A． 资产市场理论B．弹性分析理论C． 吸收分析理论D．货币分析理论 5．购买力平价理论的基础是（
） A．格雷欣法则B．一价定律 C．丁伯根法则
D．平价定律 6．购买力平价理论的创立者是（D ） A．葛逊
B．凯恩斯C．艾因齐格D．古斯塔夫?卡塞尔 7．现代利率平价理论是由（
）提出的。 A．葛逊 B．凯恩斯
C．艾因齐格 D．弗兰克尔 8．艾因齐格不仅明确给出了利率平价的概念，而且提出了动态利率平价理论的（
），即远期汇率取决于利率平价，但利率平价也受套利活动影响。 A．“平价原理”
B．“交互原理”C．“流动原理” D．“抛补原理” 9．抛补利率平价模型为（
）。 A． C．F-SSS-F S ≈(Id +If)? ≈(Id -If)?n12 B．F-SSF-S F ≈(Id -If)? ≈(Id -If)?n12n 12
n 12D． 10．非抛补利率平价模型为（
） sA． C． et+n-StSte t+n ≈(Id -If)?Id Ifn12n12B．et+n-Stet+n ≈(Id -If)?IdIfn12n12 -StSt ≈?D．et+n-Ste t+n≈? 11．汇率决定理论中的国际收支说认为：影响汇率的因素也就是能够影响（ C）的所有因素。 A．经常账户收支B．资本与金融账户收支C．国际收支D．外汇收支 12．汇率决定理论中的国际收支说是由（
）提出的。 A．葛逊
C．艾因齐格 D．弗兰克尔 13．汇率决定理论中的弹性价格货币分析法形成于20世纪70年代中期，是由美国芝加哥大学亨利?约翰逊为首的一批经济学家倡导，并由（
）等人加以系统阐述的。 A．葛逊
C．艾因齐格
D．弗兰克尔 14．汇率决定理论中弹性价格货币分析法的基本模型为（ B）。A．s = φ( y*－y) + λ(ΔPe*－ΔPe) + (m－m* ) B．s = φ( y－y) + λ(ΔP－ΔP) + (m－m ) C．s = φ( y*－y) + λ(ΔPe－ΔPe*) + (m*－m) D．s = φ(y－y*) + λ(ΔPe－ΔPe*) + (m－m* ) 15．汇率决定理论中的粘性价格货币分析法又称为汇率超调模型或称射击过头论。该理论是由美国麻省理工学院教授（
）于1976年提出的。 A．艾因齐格
B．弗兰克尔
C．多恩布什D．布兰森 16．根据汇率决定理论中的粘性价格货币分析理论，如本国实际利率低于外国，那么本币汇率在短期内贬值幅度要（
）长期的调整幅度。 A．小于 B．超过C．等于或小于
D．等于或超过 17．通常人们认为，美国普林斯顿大学教授（
）于1975年和1977年的系统论述是汇率决定理论中资产组合分析模型的基础。 A．布兰森
B．霍尔特纳
D．麦金农 18．汇率决定理论中资产组合平衡说假定本币与外币资产之间不具有完全的替代性，主张用（
）分析法探讨国内外金融市场上不同资产间的有效组合对汇率的影响。 A．“收益――流动”
B．“收益――风险”
C．套利机制
D．商品套购机制 19．外汇供求理论是指（ A
）。 A．国际借贷理论 B．购买力平价理论C．利率平价理论
D．综合平价理论 20．渊源于货币数量理论的是（ B
）。 A.．国际借贷理论B．购买力平价理论C．利率平价理论 D．综合平价理论 21．远期汇率理论是指（
C ）。 A．国际借贷理论 B．购买力平价理论C．利率平价理论 D．综合平价理论 22．汇兑心理理论是由法国学者（
B ）于1927年提出的。 A．卡塞尔
B．阿夫塔里昂
C．凯恩斯 D．爱因齐格 23．汇率决定理论中的汇率超调模型又称（ C
）。 A．弹性价格货币论
B．柔性价格货币分析
C．粘性价格货币论D．资产组合模型 24．购买力平价理论中的绝对购买力平价公式中暗含着（
B ）。 A．平价定理B．一价定理
C．两价定理
D．跛价定理 *ee** 三、多项选择题（在下列每小题的五个备选答案中选出两个以上正确的答案，并将其字母标号填入题干的括号内。） 1．下列属于汇率决定理论的是（ ABCDE ）。 A．购买力平价理论
B．利率平价理论C．国际借贷理论 D．国际收支理论 E．资产市场理论 2．汇率在短期内会因为（ BCD ）而暂时偏离购买力平价。A．价格弹性的存在B．价格粘性的存在 C．资本流动对汇率的影响D．汇率制度对汇率变动的影响 E．国际收支的影响 3．根据抛补利率平价模型，下列正确的观点是（ACE
）。 A．高利率国家的货币汇率在即期外汇市场上上浮 B．高利率国家的货币汇率在远期外汇市场上升水 C．低利率国家的货币汇率在即期外汇市场上下浮 D．低利率国家的货币汇率在即期外汇市场上贴水 E．低利率国家的货币汇率在远期外汇市场上升水 4．根据汇率决定理论中国际收支说的基本模型，影响均衡汇率的因素有（ABCD
）。 A．国内外国民收入水平 B．国内外相对价格水平 C．国内外相对利率水平 D．人们对未来即期汇率的预期 E．汇率政策 5．资产市场说在对汇率决定的分析上的两个重要特征是（BE
）。 A．认为决定汇率的是流量因素而不是存量因素 B．认为决定汇率的是存量因素而不是流量因素 C．认为决定汇率的不仅有存量因素，还有流量因素 D．认为市场对当期汇率的决定十分重要 E．认为预期对当期汇率的决定十分重要 6．根据汇率决定理论中弹性价格货币分析法的基本模型，影响汇率变动的主要因素有（BDE
）。 A．两国货币需求的相对变化
B．两国国民收入的相对变化 C．两国价格的相对变化D．两国利率的相对变化 E．两国货币供给的相对变化 7．汇率决定理论中弹性价格货币分析法与国际收支分析法在分析影响汇率变化的因素中，对下列因素变化对汇率影响的观点是完全相反的（CD
）。 A．货币供给
B．货币需求
C．国民收入 D．利率E．价格 8．汇率决定理论中的资产组合平衡说认为，资产市场的各种失衡影响汇率变动的途径有（
BCDE） A． 外国货币供应量的变化B．外国资产需求量的变化 C．本国货币供应量的变化 D．本国债券供应量的变化 E．外国资产供应量的变化 9．国际借贷理论认为（AE
） A．汇率的变动与外汇的供给与需求有关 B．汇率的变动与物价水平有关篇二：汇率决定理论的新近发展
汇率决定理论的新近发展：文献综述
分类： 默认分类|字号 订阅 传统的汇率决定理论主要从宏观基本因素，如相对货币供应量、利率、物价水平、经济增长、内外资产的替代性和均衡价格的调整速度等，来解释汇率的决定和波动。在对这些因素进行分析的过程中，形成了以商品贸易为主的流量模型和以资产交换为主的存量模型，前者如早期的购买力平价说、汇率决定的国际收支说，后者如20世纪70年代中期兴起的资产市场分析法，包括弹性价格的货币模型、粘性价格货币模型、货币替代模型和资产组合平衡模型等。然而现实经济中，却很难运用这些传统理论来预测国际金融市场汇率的走势，大量的实证检验结果也表明，传统汇率理论的解释能力十分低下，尤其对短期内的汇率变化，预测能力甚至连简单的随机游走模型都不如。面对这一困惑，20世纪80年代以来很多学者不断寻求对传统理论的突破，将汇率决定理论的发展推向了一个新的阶段。本文将对这一新的阶段汇率决定理论的发展作一较为全面的梳理。 一、外汇市场有效性的质疑：理论突破的起点 20世纪70年代至80年代初，是汇率决定的资产市场分析法盛行的时期。在这一阶段，经济学家们除了致力于建立和扩展各种汇率决定的资产市场模型，同时也在致力于从计量经济学的角度对这些模型进行实证检验。然而，大量实证研究的结果却表明，这些宏观结构的模型对浮动汇率条件下的汇率解释能力非常地弱。特别是在Meese & Rogoff(1983)[1]使用样本外预测分析的研究中，他们发现资产市场汇率模型的预测能力并不明显胜过随机游走模型。这一惊人(转载自： 千 叶帆 文摘:汇率决定理论有哪些)的结论对汇率决定的资产市场分析法是一个沉重的打击，虽然后来一些学者（如 Salemi,1984）的研究发现在一个相对长的预测间距水平上，资产市场汇率模型的预测能力还是要比随机游走模型的预测能力强，并且这一结论逐渐得到多数人的认同，但是在短期的预测水平上，Meese & Rogoff的结论还从未被有说服力的证据推翻。 Meese & Rogoff的结论结束了汇率决定的资产市场分析法的黄金时代，这一用宏观经济学的理论框架构筑起来并得到不断发展的汇率理论陷入一种难以自圆其说的危机。面对这一困惑，人们开始重新审视汇率决定宏观结构模型的假设前提、分析视角以及分析工具，从不同的方面进行突破和发展，试图对现实经济中耐人寻味而又令人费解的汇率现象给出更为合理的解释，新一轮汇率决定理论的研究浪潮由此开始出现，而作为汇率决定理论突破和发展的分析起点的，则是人们对宏观结构模型中一个重要假设前提――“有效市场”的质疑。 有效市场假说是由Fama(1965)[2]最先提出，早期主要用于股票市场的研究，应用到外汇市场，则是指汇率（包括即期汇率和远期汇率）充分反映所有相关和可能得到的信息，投资者不可能赚得超额利润，均衡价格是在完全信息条件下形成的价格，市场是所有信息的敏感器，调节着价格变动。外汇市场有效性的假说主要包含了市场参与者理性预期和风险中性两个核心假设，因此实际上是一个联合的条件(Hansen & Hodrick,1980)[3]。在80年代，出现了大量的检验外汇市场有效性的文献，无论是对即期外汇市场有效性的检验（如Cumby & Obsffeld,1981; Dooley & Shafter,1983）[4][5]，还是对远期外汇市场有效性的检验（如Fama,1984;Hansen & Hodrick,1980）[6][7]，总体来说，基本上都拒绝了外汇市场的有效性。如果说宏观结构汇率理论无法对现实经济中剧烈波动的外汇市场给予有效解释在汇率决定理论发展过程中形成了一个现实的困惑，那么对外汇市场有效性的实证研究则为这一困惑打开了一个突破的缺口。 二、理性预期下对外汇市场有效性检验失败的解释 实证检验拒绝了有效外汇市场假说，为汇率决定理论的进一步发展提供了一个切入点。一些认为理性预期假定可以近似成立的经济学家，在这一假定下从不同的方面对外汇市场有效性检验失败给予解释，形成了汇率决定的新闻模型和投资泡沫模型，并且从比索问题和风险补贴等方面也进行了解释[8]。实证结果表明，这些理论尽管对汇率的解释仍然不能令人满意，但已经明显起到了作用。 （一）汇率决定的新闻模型 新闻模型是在资产市场宏观结构模型的基础上结合理性预期假说建立起来的，最早由Mussa(1979)[9]提出，他将非预期的并且能够引起人们对汇率的预期值进行修改的新的信息统称为“新闻”，进而分析了“新闻”对汇率运动的影响。Mussa的新闻模型表明，未预见到的即期汇率的变化是由基本经济变量的“新闻”引起。基于这一结论，任何新闻因素通过影响外汇市场上交易者的预期都能够及时有效的融入到即期或远期汇率之中。由于即期汇率和远期汇率之间的时间内会有“新闻”因素的出现，从而可能导致远期汇率是将来即期汇率的有偏估计，这就可以用来解释外汇市场有效性检验失败的原因。而“新闻”因素不断进入外汇市场则可以在一定程度上解释汇率的频繁波动。另外，“新闻”的不可预见性意味着“新闻”的出现是一个随机游走过程，根据新闻模型，可以得到未预测到的即期汇率的变化也将是一个随机游走过程，这一结论又可以对即期汇率的路径近似的遵循随机游走这一经验规则给予解释。 但是，Mussa的新闻模型存在着两个大的缺陷：一个是在其模型推导的过程中对理性投机泡沫的忽略，并且给出的忽略理由不能令人满意，而这方面在投机泡沫模型中得以考虑；另一个缺陷是没有指明“新闻”的具体内容，对此，Edwards(1983)[10]进行了发展，给出了一个标明“新闻”具体内容的新闻模型，并给出了各种“新闻”的效应，但这仍然仅仅是一种理论上的推断。 新闻模型提出以后，很多学者采用不同的方法对其进行实证检验。 Dornbusch(1980)、Frenkel(1981)[11]等学者的早期实证研究结果支持新闻对汇率变化的影响，但他们所使用的方法本身具有一定的局限性。80年代中期以后，对新闻模型的实证研究重点发生了转变，集中在“公告效应”的研究（如 Engel,1984;Ito & Roley,1990）[12]，实证的结果也基本上表明了“新闻”对汇率的变动具有影响。与此同时，一些实证检验（如Copeland,1984）也显示，新闻模型在解释汇率变动方面仍然不能令人满意，只能够有限地部分地解释汇率波动，正如Davidson(1985)[13]所指出的，现实中汇率的变动比传统的“新闻”变动幅度更大、频率更高。尽管现有的新闻模型还很不完善，实证的结果也不能完全令人满意，但是人们在实际经济中常常能够感觉到意外的“新闻”信息对即期汇率的运动轨迹产生的影响，这就是新闻模型在理论上能令人信服的地方。 （二）理性投机泡沫模型 新闻模型根据未预料到的基本经济变量的变化来解释汇率的变动性，然而，外汇市场上有时会在基本经济变量没有很大变化的情况下出现暴涨和暴跌，这种现象既无法用汇率超调理论也无法用汇率的新闻模型来解释，于是一些学者在理性预期的假设下对这种汇率现象进行了分析，产生了汇率变动的理性投机泡沫模型。这方面的研究最具代表性的当数Blanchard(1979)[14]和 Dornbusch(1983)[15]，他们的贡献使得人们对理性投机泡沫现象这种与基本经济变量的运动不一致的自我强化的汇率运动有了更为深入地认识。理性投机泡沫模型中表达出的基本思想是，当期初的汇率相对于由基本因素所决定的水平有一个偏离，则产生一个泡沫的源头，理性预期下，市场参与者预期汇率将进一步偏离均衡水平，投资者之所以继续购买被高估的货币，是指望能够获得预期货币进一步升值带来的收益，并且能够赶在汇率最终回到由基本经济变量所决定的均衡值之前将货币卖出。市场投机的推动下，泡沫随着汇率的快速上升而膨胀，投机者会在每一期结束前判断泡沫破灭的概率，汇率上升越高，泡沫破灭的概率越大，为了补偿增加的泡沫破灭风险，汇率必须以更快的速度上升，这又进一步推动了泡沫的膨胀。因此，理性投机泡沫理论得出了一个初期的偏离在理性预期的条件下会导致汇率理性泡沫的生成并进一步加速膨胀的结论。该理论提出后，很多学者对其进行了实证检验，Huang(1981)、Leamey & MacDonaid(1986)[16]等以强有力的证据证明了理性泡沫的存在。 （三）从“比索问题”进行的解释 “比索问题”这一名称来自于1976年的墨西哥比索贬值事件。在那次的比索贬值之前，墨西哥实行的是固定汇率制，由于比索的存款利率高于美元利率，人们预期比索将贬值。但是尽管如此，比索的升值却一直持续到日。这一天，墨西哥政府允许比索浮动，比索一下子贬值46%，贬值预期终于成为现实。后来，人们对比索贬值前比索和美元汇率之间在很长一段时期里一直有一个非零的远期升水现象进行了理论的提炼和升华，其中Krasker(1980)[17]提供了比较有代表性的论述。他指出虽然人们已经预期到决定汇率水平的基本因素将会发生较大变化，但由于这一变化是一个重大事件，虽然在无限时间的跨度内，这一事件发生的可能性很大，但在一定限度的样本期间内，该事件发生的概率却很小，在检验的有限样本期间内可能就反映不出来。然而这个小概率重大事件的潜在发生会对市场参与者的行为和预期产生重大影响，使得预期的汇率变动和实际的汇率变动方向会出现刚好相反的现象，同时也使得远期外汇市场有效性的检验变得无效，这就是所谓的“比索问题”。 比索问题以及理性汇率泡沫为浮动汇率制下汇率波动大幅度偏离宏观基本因素提供了两个方面的解释，指出了外汇市场有效性检验的不甚理想可能是由于理性投机泡沫和比索问题的存在。但即使考虑这些因素，也并不能得出外汇市场一定是有效的。 （四）从“风险贴补”进行的解释 外汇市场有效性假说的核心假设前提之一是风险中性，而风险补贴正是从对这一假设前提的否定出发来解释外汇市场有效性检验的失败和汇率对基本因素的偏离。理性预期下，如果放松风险中性的条件，认为投资者是厌恶风险的，则在远期汇率和预期将来即期汇率之间就有一个风险补贴，远期汇率不再是预期即期汇率的无偏估计。持有这一观点的学者认为风险补贴是影响市场有效性的一个重要原因。风险补贴作为对汇率现象的一种解释，其关键问题在于风险补贴是否存在，风险补贴是否随时间发生变动。对此，很多学者进行了研究。对于风险补贴是否存在，在Frankel(1982)[18]贡献的一篇文献中，其估计的结果得出不能拒绝风险中性假说；Taylor(1987)[19]用一个模型估计了1976年3月～1986年7月美元／英镑、美元／瑞士法郎和美元／日元的月度数据，其结果则显示风险补贴是存在的。在对风险补贴是否随时间变动的研究方面，Frenkel(1980)实证结果支持有些汇率的风险补贴不变，而有些是变化的：Stockman(1978)[20]实证显示风险补贴可能在符号上变化；Fama(1984)[21]的实证结果则支持随时间变动的风险补贴的存在。可以看出，风险补贴对汇率偏离利率平价提供了一种解释，但是这方面的实证检验并没有完全一致的结论。 三、20世纪90年代后汇率决定理论的三个重要发展方向 20世纪90年代以来，传统的汇率决定宏观结构模型中被作为假设前提或被认为是不重要的细节而忽略的方面逐渐进入了研究的视野，形成了一些新的发展方向。其中，一些经济学家开始关注原有汇率理论未曾考虑的宏观经济关系的微观基础，从而形成了具有微观基础的汇率宏观经济分析方法；与此同时，基于对理性预期的批判，从外汇市场微观结构研究出发的汇率决定的微观结构理论和从市场参与者异质性导致汇率混沌运动思想出发的汇率决定的混沌分析方法也登上了理论发展的历史舞台。这三个方向一起，共同演绎了当前汇率决定理论的最新突破和发展。 （一）具有微观基础的汇率宏观经济分析方法 一些研究者指出，传统汇率决定理论的分析一直建立在宏观经济关系的框架之下，而忽视了微观基础的作用。他们认为，汇率更大程度上可以看作是人们根据自己的消费方式选择内外资产的结果，经济主体的行为及其影响因素等微观基础在宏观经济变量发生变化过程中起着重要的作用，因此在对其的研究中不能忽略。基于这种观点，就形成了具有微观基础的汇率宏观经济分析方法，而这一分析方法又是后来被统称为新开放经济宏观经济学的重要内容和组成部分。 在这一方向的研究中，Svensson & Wiinbergen(1989)的论文做出了先驱性的贡献，他们使用了跨时分析方法，建立了一个有微观基础的粘性价格模型，但是由于使用了特殊的假定，这一模型并未能得到广泛地运用。1995年，Obsffeld & Rogoff在《政治经济学杂志》上发表了题为《汇正率动态学的回归》一文[22]，篇三：资产市场说与传统汇率理论相比有哪些突破 第二题：资产市场说与传统汇率决定理论相比有哪些突破？
1、它较之传统理论的最大突破在于它将商品市场、货币市场和证券市场结合起来进行汇率分析。并针对国内外资产替代程度的不同和一个国家的三种市场之间，在受到冲击后均衡调整的速度快慢提出不同的资产市场说模型。对国内外资产替代程度的不同，引出了资产组合平衡论和货币论的区分。货币模型中又根据市场调整速度不同分为弹性价格模型和黏性价格模型。
2、黏性价格货币模型了汇率现实中的超调现象，并在理论上首次予以系统的阐述。对浮动汇率制下汇率大幅度波动、严重偏离购买力平价的现象给出了解释，有一定的意义。 3、资产组合平衡模型的贡献主要在于克服了货币论汇率决定理论中关于国内外资产完全替代的假设，并将传统理论所强调的经常账户收支也纳入了汇率的资产市场说。 资产组合平衡模型认为，在外汇交易主要源于国际资本流动，而非国际贸易的情况下，应强调外汇作为一种资产，汇率是这一资产的价格，主张在分析汇率决定时，采取一般资产价格决定的。在各国资产具有高度流动性下，一国居民的资产组合中，即有本币资产，又有外币资产，并且可以随时调整资产组合，保持愿意的资产组合。一种资产的持有量，取决于该项资产的预期收益率和风险，也取决于其他资产的预期收益率和风险，取决于持有者财富总量e=(if,N,M,F,πe)。当这些因素发生变动导致外币资产持有量的调整时，汇率就会发生变动，由此，均衡汇率是使人们愿意持有本外币资产存量的汇率平。
4、就整个资产市场说而言，它对于汇率研究的方法进行了重大变革，如运用了一般均衡分析代替局部均衡分析、用存量分析代替了流量分析，用动态分析代替静态分析，并将长短期结合起来，令人耳目一新，为今后汇率研究创造了条件。再者，对于使以往理论迷惑不解的汇率剧烈波动现象，资产市场说提出了独特的见解，尤其是强调货币因素和预期因素在其中的作用。这对我们理解汇率现实有一定的意义。
相关热词搜索：，，，，，