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我国系统重要性金融机构监管改革研究
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　　一、问题的提出：2008年美国雷曼兄弟破产案
　　日，有着158年历史、堪称华尔街代表的雷曼兄弟公司（Lehman Brothers）根据美国《破产法》第11章正式提出破产申请。雷曼兄弟创立于1850年，是美国第四大投资银行，是美国不动产市场上最大资产支持债券承销商，其债务总额达6130亿美元，有超过10万个债权人，其中最大的是花旗集团。雷曼兄弟负责14%的伦敦股票交易，12%的纽约债券交易，以及每年几十亿美元的对冲基金经纪业务。[1]2008年初，雷曼兄弟每股市值超过60美元，九个月后跌至7.79美元，下跌了94%，迫使其申请破产保护。这一涉及25000个就业岗位的美国史上最大破产案，引发了美国股市海啸，美元和股指期货齐声下跌，华尔街一片腥风血雨——那些曾在世界金融史上谱写过华彩篇章并在华尔街呼风唤雨的保险业巨头美国国际集团（AIG）以及高盛集团、摩根士丹利等大公司几乎一夜之间分崩离析、一溃千里，通用集团也在极短时间内弹尽粮绝，最终引爆全球金融危机。[2]
　　实践表明，除心理因素外，雷曼兄弟破产案对金融体系破坏的市场渠道主要有三条：（1）资产负债表渠道。在现代金融体系中，金融机构的资产负债表通过各种资产、负债类业务紧密联系，而雷曼兄弟在金融体系中居于中心环节，是金融体系的网络枢纽。它一旦出现问题，金融体系的支付结算链条就会断裂，给大量的金融交易对手带来直接损失，或通过担保、保险等方式给其他金融机构带来间接损失。与此同时，雷曼兄弟的破产在其网络布局中也制造出类似混乱。同许多大型金融机构一样，雷曼兄弟要求其所有实体的全部现金流动都必须经过纽约的现金管理系统。当雷曼兄弟濒临破产，其海外子公司的现金流被切断，而雷曼正忙于同它的律师们争夺公司的决定权。三家亚洲子公司因雷曼兄弟的这一延误而停业，之后这三家子公司被野村控股公司收购。[3]（2）借贷渠道。雷曼兄弟出现财务困难后，就发生了惜贷行为；而信贷量的下滑，造成宏观经济的衰退；随着市场违约行为的增加，各类金融机构都会受到影响，出现财务困难，导致信贷市场的兵燹。（3）价格渠道。雷曼兄弟出现问题时，在其无法获得可靠的资金来源的情况下，以折价出售资产的形式补偿自己的资本金。在金融机构的资产负债表采用以市定价的原则下，即使金融机构之间不互相持有资产，资产价格变化所带来的损失也可以对其他金融机构造成巨大冲击。当资产价格下跌时，如果大多数金融机构都采用抽回流动性的方式，将迫使大家出售更多的资产，资产价格则进一步下降，从而影响到各自的财务状况。例如，作为商业票据市场的做市商，雷曼持有着其对冲基金账户交存的大量抵押品，因形形色色的当事人对其中约650亿美元抵押品主张权利以致被破产冻结了。[4]日，老牌货币市场基金“大保值”（Reserve Primary Fund）拥有雷曼7.85亿美元的商业票据投资，占基金620亿美元总资产的1.2%，净资产值比同行还高50个基点。与其他共同基金不同的是，货币市场基金的股份价格是保持不变的，通常是1美元，基金的盈利用于支付利息而不是提高股份的价值。由于股价固定在1美元，如果亏损导致一只基金的每股净资产跌破了1美元，就有可能引发挤兑，投资者们会争先恐后地要求得到每股1美元的全额偿付，将损失风险留给其他投资者。因竞争收益，Reserve Primary Fund及其同行尽量减少存单等更安全和低收益证券的持有量，转而更偏好商业票据。商业票据是美国企业获得营运资本的主要工具——企业要用这笔钱支付工资，向供应商支付货款。在雷曼兄弟崩盘时，Reserve Primary Fund的每股净资产跌到了0.97美元，跌破1美元。Reserve Primary Fund因出售资产困难，无法满足投资者赎回要求而冻结抽资后，主要机构投资者开始大撤资，慌不择路地抽走了基金总资产中的2/3，直到基金9月17日暂停赎程序。担忧情绪也蔓延到了其他货币市场基金的投资者中，整个货币市场基金遭到挤兑，在接下来的10天内，投资者将投入美国货币市场基金的3.5万亿美元抽走了几乎10%。[5]由于货币市场基金是商业票据市场的一个主要来源，为稳定市场，美联储被迫扩充对货币市场基金的贷款；财政部对日前的所有投资者账户平衡作出保证，保证有效期至日。有人据此认为，雷曼兄弟破产不仅造成了经济影响，还带来了巨大的政治影响，成为“改变世界的一天”（The Day the World Changed）。[6]
　　英国学者沃尔特?白哲特曾说：“援助一家现存的坏银行就是阻止建立一家未来的好银行。”[7]但是，现实世界中有些金融机构却基于规模、复杂性和关联性等因素所产生的系统重要性而“大而不倒”（Too big to fail, TBTF）。[8]面对这些系统重要性金融机构的经营失败，“生存还是死亡，这是一个问题”[9]；对于政府而言，救还是不救，也是一个问题。众所周知，美联储和美国财政部拒绝对雷曼兄弟提供信贷支持，但雷曼兄弟倒闭造成的剧烈的市场反应表明，投资银行已经具有了系统性影响。在金融体系中，雷曼兄弟此类系统重要性金融机构一旦受到冲击，无论这种冲击是来自何种渠道，它就会给金融体系带来严重的负外部性，造成金融体系的系统性危机，充当了金融危机爆发的幕后推手。历史殷鉴，必须铭记。在雷曼兄弟破产之后，摩根士丹利和高盛都获得了美联储的支持，美国财政部也通过问题资产救助计划（Troubled Asset Relief Program, TARP）对这两家投资银行提供资金援助。“在这种市场环境下，美联储的角色不再是市场长期以来的安定剂，而是在咆哮林火中的紧急救火队，而且这片金融土地上充斥着靠故意纵火来获利的行为。”[10]随便一个旁观者都可能认为，美国的政府就像是20世纪90年代的新兴市场政府——利用公共资源来保护一小撮与其有强大政治关系的大型银行。无论这是属于政治战利品，还是属于公正的经济决策，结果是一样的：在经历金融危机之后，华尔街变得更为强大了。[11]
　　前车之鉴，后事之师。2008年10月，由于担忧雷曼兄弟此类系统重要性金融机构倒闭所引发的“蝴蝶效应”（butterfly effect）[12]所形成“雷曼时刻”[13], G7及欧洲首脑发布了《拒绝雷曼重演宣言》。伴随这一“宣战公告”，世界各国一反此前受传统政治意识形态所影响的“任意参与”“无成本”的“市场主义”对策[14]，普遍卷入以资本注入和债务担保为支柱的“救市”（bailout）[15]浪潮中，紧急贷款、税收等财政政策工具和存款准备金率、利率、公开市场操作等货币政策工具的使用应接不暇。与此同时，对“救市”的批评之声也不绝于耳。斯蒂格利茨尖锐地称这是比“国有化”（nationalization）更糟糕的“伪资本主义”（ersatz capitalism），导致“收益私人化”和“损失社会化”。[16]在华尔街五大投资银行风流云散的一年后，哈佛大学历史学和金融学教授尼尔?弗格森讽刺道，“金融体系本质上没有改变，除了一点，活下来的银行胸前多了一行刺青：太大不能倒。”[17]这些系统重要性金融机构本应对危机负责，反倒成为优先救助对象，金融市场中“优胜劣汰，适者生存”的“丛林法则”在这些机构面前显得无能为力。可见，系统重要性金融机构在金融危机爆发时成为众矢之的，就在于它是金融系统的风险节点。“大型机构扮演的角色显然存在问题：它们既充当赌场，又是赌桌上最大的赌徒，还担任其他赌徒的代理人，而且就算一切都出现问题，它们也可作为有限责任及政府隐/显性纾困的受益人。这就必然导致灾难反复发生。在金本位体系下，纾困规模受到限制。在法定货币体系下，则没有此类限制——直到该货币急剧贬值那一刻。”[18]
　　后危机时代，我们应当对系统重要性金融机构及其风险加以反思，还需进一步思考：是否所有的大型金融机构都会“大而不倒”？是否所有的大型机构都具有系统重要性，都会产生系统性风险？如何立足本土资源并借鉴国际经验，穿越“大而不倒”的围城，对系统重要性金融机构进行监管？一旦经营失败，如何妥善处置？
　　二、系统重要性金融机构与“大而不倒”问题
　　（一）系统重要性金融机构的界定
　　按照G20金融稳定理事会（Financial Stability Board, FSB）的定义，系统重要性金融机构（systemically important financial institutions, SIFIs）指的是那些由于规模（size）、复杂性（complexity）和系统关联性（inter-connectedness），其无序倒闭将对更广范围内的金融体系与经济活动造成严重干扰的金融机构。[19]具体而言，全球系统重要性金融机构（G-SIFIs）指的是那些具有一定规模、市场重要性和全球关联性，一旦陷入困境或破产将会对全球金融体系造成严重紊乱并对全球经济产生不利后果的金融机构。相应的，国内系统重要性金融机构（D-SIFIs）的影响一般限于一国国内金融体系和经济活动。金融稳定理事会（FSB）还指出，随着监管经验的积累，还将扩展监管框架以覆盖更广范围的系统重要性金融机构，包括金融市场基础设施、保险公司和其他非银行金融机构等。
　　除前述全球系统重要性金融机构（G-SIFIs）与国内系统重要性金融机构（D-SIFIs）的分类外，Markus Brunnermeier, Charles Goodhart 和 Hyun Shin （2009）曾采用目标风险溢出测量法（Objective Risk-Spillover Measures）来捕获某个金融机构对其他金融机构的风险溢出效应，进而将金融机构划分以下四类：具有独立系统重要性（Individually Systemic）的金融机构、部分系统重要性（Systemic As Part of A Herd）的金融机构、非系统性（Non-Systemic Large）的大型金融机构和微小（Tinies）金融机构。Markus Brunnermeier等人认为，具备第一类和第二类特征的金融机构具有很强的风险溢出效应，并在金融体系中具有系统重要性，应加强宏观审慎监管[20]美国波士顿联储主席埃里克=罗森格伦（Eric S. Posengren）曾将系统重要性金融机构分为两类：一是大型高度杠杆化机构，其资本损失对经济产生放大影响；二是拥有大量的对其他金融机构和金融市场交易对手风险的金融机构，其倒闭会对国内和国际交易对手产生极大的“多米诺骨牌效应”[21]这些研究成果对系统重要性金融机构（SIFIs）的宏观审慎监管提供了客观依据。
　　在系统重要性金融机构（SIFIs）的概念被提出之前，与之相关的概念是“大型综合性金融机构”（large and complex financial institution, LCFI），它是由金融稳定论坛（financial stability forum, FSF）下属的一个任务组（task force）于2000年提出的，该任务组将“大型综合性金融机构”（LCFI）定义为“在许多法域和金融业各个领域从事经营活动的机构，这些机构广泛参与了清算、支付、结算等系统”。另一个意指“大型综合性金融机构”（LCFI）的术语是“金融集团”（Financial Conglomerate）。金融集团的跨部门性，对于金融系统稳定及消费者（存款人、保单持有人、投资者）保护带来了巨大挑战，在国际层面上引起了广泛关注。1992年国际证监会组织（IOSCO）发布的《金融集团监管原则》（Principles for the Supervision of Financial Conglomerates）、1998年金融集团联合论坛（Joint Forum on Financial Conglomerate）发布的《金融集团监管》文件（Supervision of Financial Conglomerates）和2002年12月欧盟通过的《关于对金融集团中的信贷机构、保险企业和投资公司进行补充监管的指令》（下称《欧盟金融集团指令》）[22]，体现了各国应对金融集团发展的共同努力。《金融集团监管原则y将金融集团定义为“共同所有权下的任何公司群体，该群体中的一个或多个公司从事相当规模的证券业务、银行业务、保险业务以及其他金融业务”。[23]《金融集团监管》文件则将之定义为“主要业务为金融业务，且其中的受监管实体在重大程度上（to a significant extent）从事银行、保险和证券业务中至少两种业务的企业集团”。[24]作为首份全面界定金融集团的正式法律文件，2005年1月起正式实施的《欧盟金融集团指令》没有直接给出一个概括性的定义，而是以描述和限定的方式提供了一个说明性的定义。根据《欧盟金融集团指令》[25]，金融集团是指符合下列全部条件的集团：（1）集团总公司或者集团中至少一个子公司是欧盟内的受监管实体（regulated entity）[26]简称欧盟监管实体；（2）如果集团总公司为欧盟监管实体，那么该总公司需要拥有金融机构子公司[27]或者在金融机构中参股（participation）,[28]或者是与金融机构通过非股权方式实现统一管理；[29]（3）如果集团总公司不是欧盟监管实体，那么集团的主要业务应为金融业务；（4）集团中至少有一个机构从事保险业务，并且至少有一个机构从事银行或投资服务业务；（5）集团中保险机构的业务总量及银行与投资服务机构的业务总量都应当是重大的（significant）。在美国，1999年《金融服务现代化法》（Financial Service Modemization Act, or Gramm-Leach-Bliley Act, GLBA）对包括金融控股公司（Financial Holding Company, FHC）在内的“大型综合性银行业组织”（large complex banking organizations, LCBOs）也进行了全面与深入的规制。促进和规范金融集团的发展，是GLBA的主要立法目的之一。GLBA允许符合条件的银行控股公司（Bank Holding Company, BHC）通过申请转变为金融控股公司（Financial Holding Company, FHC）从而得以全面从事银行、证券、保险等金融活动；其他金融机构或其控股公司也可以通过并购存款机构成为金融控股公司。换言之，成为GLBA下的“金融控股公司”的前提是必须拥有存款机构。不难发现，彼时，对于大型金融机构的界定仍然拘囿于这些金融机构的规模和经营业务的综合性，尚未认识到大型金融机构所具有的系统关联性，及其对整个金融体系和实体经济造成的系统性风险。
　　系统重要性金融机构（SIFIs）监管与系统性风险相伴相生。一般认为，系统性风险可分为两类：一是系统性金融风险（systemic financial risk），是指一个冲击将导致经济价值与信心的损失，以及整个金融体系不确定性的风险；二是系统性实体风险（systemic real risk），是指一个冲击将导致实体经济部门严重受损的风险[30]笔者将系统性风险定义为：整个金融体系崩溃和功能丧失的可能性，即金融稳定性受到冲击，并深刻影响实体经济，使经济增长大幅下挫。相应的，如果一个机构能够产生系统性风险，那它就具有系统重要性。正如美联储主席伯南克在解释救助美国国际集团（AIG）的行动时所说的，“大型、复杂的金融机构趋向于同其他公司和市场间建立高度的关联性，美国国际集团（AIG）则是关联性最高的金融机构”，“放任美国国际集团（AIG）的倒闭不仅将其客户和债权人，而且是将全球金融体系和经济置于巨大的风险之下”，“拯救美国国际集团（AIG）是所有可行的糟糕选项中最好的一个了，虽然这付出了高昂的代价，包括给纳税人带来的金融风险。”[31]
　　金融危机表明，系统性风险是整个金融体系崩溃的风险或可能[32]而某些系统重要性金融机构（SIFIs）又是足以引发系统性风险的内生诱因。金融危机后，一系列评估和识别系统重要性金融机构（SIFIs）的标准相继出台（见表4-1）。日，G20金融稳定理事会（FSB）公布了包括美国的纽约梅隆银行（Bank of New York Mellon）、花旗银行（Citibank）、高盛集团（Goldman Sachs）、摩根大通（JP Morgan Chase）、摩根士丹利（Morgan Stanley）、道富银行（State Street）和富国银行（Wells Fargo）；英国的苏格兰皇家银行集团（Royal Bank of Scotland）、劳埃德银行集团（Lloyds Bank）、巴克莱银行（Barclays Bank）和汇丰控股（HSBC）；法国的巴黎银行（BNP Paribas）、农业信贷银行（Credit Agricole）、人民银行（Banque Populaire和兴业银行（Societe Generale）；德国的德意志银行（Deutsche Bank）和德国商业银行（Commerz bank）；意大利的裕信银主（UniCredit）；瑞士的瑞士银行（UBS）和瑞士信贷集团（Credit Suisse）；比利时的德夏银行（Dexia）；荷兰的荷兰国际集团（ING）；西班牙的西班牙国家银行（Banco Santander）；瑞典的北欧联合银行（Nordea）；日本的三菱UFJ金融集团（Mitsubishi UFJ）、瑞穗舍融集团（Mizuho Financial）和三井住友金融集团（Sumitomo Mitsui）；中国的中国银行（Bank of China）等首批29家全球系统重要性金融机构（G-SIFIs）名单，并将在每年11月对名单进行审查和更新。中国银行（Bank of China）成为中国乃至新兴经济体国家和地区唯一入选银行。
　　表4-1系统重要性金融机构（SIFIs）的评估方法
　　（二）“大而不倒”的由来：以美国为例
　　系统重要性金融机构（SIFIs）对金融体系和经济活动造成系统性风险的根源主要在于这些金融机构“大而不倒”的道德风险。“大而不倒”指的是一些大型金融机构的倒闭会引发系统性风险，因此当这些金融机构陷入困境时，政府会予以救助而不是放任其倒闭。“大而不倒”原则最初源于美国，并与最后贷款人制度和存款保险制度联系在一起。
　　1971年波士顿Unity银行救助案，标志着“大而不倒”政策的正式使用。美国联邦存款保险公司（FDIC）前主席Sprague指出，救助Unity银行是在所谓“实质性”（Esstential）框架下的首次救援。依1950年的美国《联邦存款保险法案》（FDICA）第13款规定，如果可以判定一家商业银行的破产将会对社区的银行服务产生实质性冲击，美国联邦存款保险公司（FDIC）可以进行救援。由于“实质性”定义宽泛、不明确，当局倾向于避免广泛启用该条款。事实上，制定该条款主要是担心在美国的农村地区如果只有一家商业银行提供服务，那么其破产将对该地区产生冲击，甚至引发混乱。据称，美国联邦存款保险公司（FDIC）有一位委员反对救援波士顿Unity银行，认为救援是一种不好的公共政策，将导致其他救援的发生，甚至一发不可收拾。但是，大部分委员认为，Unity银行破产极有可能引发连锁反应和混乱，因此应该“特事特办”。随后，美国联邦存款保险公司（FDIC）又救援了底特律的Commonwealth银行。[33]
　　1984年大陆伊利诺伊州银行（Continental Illinois）救助案[34]标志着美国建立起商业银行破产的特别应对机制，“大而不倒”问题的处置机制化。位于芝加哥的大陆伊利诺伊州银行是当时美国第七大商业银行，资产有400多亿美元，拥有全国2000多家代理行（尤其是芝加哥附近的美国中西部地区银行）的存款账户，其中有179家银行在该行的存款占其自有资本的比例超过50%，有66家银行的这一比例超过100%。日，美国商品新闻服务公司曾报道的一则“传言”日本银行可能会收购大陆伊利诺伊州银行的简短新闻，经日本新闻机构报道时，“传言”被翻译成“据可靠消息透露”，大陆伊利诺伊州银行由此被挤兑。[35]如果大陆伊利诺伊州银行倒闭的话，估计会有50—200家银行会陷入困境或倒闭[36]，包括第一芝加哥银行、达拉斯第一国际银行、休斯敦第一国民银行、旧金山克罗克国家银行、密歇根国民银行、匹斯堡伊奎银行等等。政府被迫对其实施救助。大陆伊利诺伊州银行濒临破产时，只有10%的储户受存款保险担保，美国联邦存款保险公司（FDIC）宣布将对所有债权人的利益负责。美国联邦存款保险公司（FDIC）从大陆伊利诺伊州银行控股股东手中购买了价值10亿美元的优先股；同时允许大陆伊利诺伊州银行继续运营，而且其资本金水平可以暂时低于监管的标准。芝加哥联储则为其开放贴现窗口，总共提供76亿美元贷款。[37]听闻监管机构对大陆伊利诺伊州银行实施救助的消息后，总审计长C ?托德?康诺弗（C.Todol Conover）声称联邦监管机构不会让11家最大的“货币中心的银行”倒闭。这是一种新的监管原则，不久它就有了一个朗朗上口的名字。康涅狄格州议员斯图尔特?麦金尼（Stewart Mickinney）回应说：“我们有了一种新的银行。它被称为‘大而不倒’（too big to fail）银行——TBTF——这是一种绝妙的银行模式。”
　　尽管美国政府对大型商业银行屡屡施以援手，例如1988年第一城市银行救助案、1988年第一共和银行救助案，而且联邦存款保险公司（FDIC）已不再像他们在大陆伊利诺伊州银行案中那样“关心银行所有者和银行股票持有者的利益了”，而是将救助资金直接注入了银行子机构而非控股公司，曾经是全国第五大投资银行的德崇证券（Drexel Burnham Lambert）1990年仍然倒闭了。官司缠身加上垃圾债券投资组合损失的打击，使借款人在商业票据和回购市场上对德崇证券避之不及，迫使这家投资银行迅速滑入万劫不复的深渊，成为证券行业发展史上最大的破产案。尽管债权人（包括其他投资银行）都承受了巨大损失，美国政府放任德崇证券的倒闭，也并未引发危机。就此看来，在金融企业中，只有商业银行才被认为是“大而不倒”的。
　　1991年，美国国会通过了旨在控制用纳税人的钱去营救面临倒闭的储蓄机构的《联邦存款保险公司促进法》（FDICIA），试图限制这个“大而不倒”原则。
　　FDICIA规定，联邦监管机构必须在银行和储蓄机构陷入困境之前就出手干预。此外，如果一家公司确实只能破产，那么联邦存款保险公司须以相对于储蓄保险基金最少的成本解决破产机构的问题。但是，这项法案存在两个重大漏洞。漏洞之一是，在财政部和美联储认为这家机构的倒闭对市场造成了“系统性风险”时，联邦存款保险公司可以不受最低成本这一条款的限制。漏洞之二是，这引发了一些华尔街投资银行的担忧，尤其是高盛：在之前的市场崩溃之时，联邦监管当局不愿意救助证券公司，例如上述德崇证券的破产。随之，华尔街的投资银行成功游说了国会对FDICIA进行修正，授权美联储通过延长以投资银行的证券作为抵押的贷款的期限，充当投资银行的最后贷款人。至此，“大而不倒”已成为金融市场中一项重要的监管法则[38]，“大而不倒”问题的救援机制化。
　　1998年8月，俄罗斯的部分国债违约，对市场造成了恐慌。俄罗斯政府宣布将重组债务，并延迟对一些债务的支付。[39]受危机余波影响，仅仅一个月之后，美国长期资本管理公司（Long-Term Capital Management, LTCM）像“泰坦尼克号”横遭灭顶之灾：损失了40多亿元——超过它总资产（不到50亿美元）的80%，债务达到了120亿美元。日，在美联储的催促下，15家金融公司同意组建一个财团，向长期资本管理公司（LTCM）注资36.5亿美元，换取它90%的股票。尽管贝尔斯登拒绝出资，但是其他公司都出资，出资额从1亿美元到3亿美元不等。美联储也开放紧急贴现窗口，为这15家机构提供低息贷款。之后，对长期资本管理公司（LTCM）证券和衍生合约的清算开始有序进行。由于长期资本管理公司（LTCM）关联着众多大型的抵押贷款金融机构，其持有的1200亿美元的抵押贷款的发行人有美林、JP 摩根、瑞士银行、兴业银行等国际大型金融机构；长期资本管理公司（LTCM）利用1200亿美元抵押贷款进行再贷款，以此持有6万份金融期货合约，交易规模为1.25万亿美元[40]，如纽约联邦储备银行主席事后解释：“如果长期资本管理公司（LTCM）突然间拖久债务，它的伙伴就会迅速地关闭（减价拋售）他们的仓位，若许多企业在交易中突然间一起减价拋售数以千亿的资产，那么就会有一种可能——贷款和利率市场可能会经历极端的价格变动并很有可能在一段时间内丧失其功能（一天或更多天或更长时期）。”美联储主席艾伦?格林斯潘向茵会证明，如果长期资本管理公司（LTCM）管理失败，可能会引发市场失灵，威胁到美国和许多其他国家的经济。[41]美联储对长期资本管理公司（LTCM）的救助是否表明，对于任何一家金融机构，只要其倒闭会危及资本市场，美联储都会出手相救，以保护它的债权人？至此，美国政府救助金融机构的关注点从大型机构向具有系统重要性的机构进行倾斜，即并非小机构就不会引发系统性风险，也并非所有大型金融机构都会导致系统性风险。有时，人们误把历史当做传统，不加辨择地想象某种精神共鸣。难怪在2008年雷曼兄弟倒闭时，担任破产顾问的哈维?米勒（Harvey Miller）告诉金融危机调查委员会：“基于美联储对长期资本管理公司（LTCM）的救助，那些对冲基金也指望美联储救助雷曼，因为那是历史的经验[42]宾夕法尼亚尼大学法学院戴维?斯基尔（David Skeel）强调，“雷曼兄弟产生的问题实际上正是监管层诱导的结果。在早先对贝尔斯登进行救助后，监管层强烈地表达出他们要对具有系统重要性的金融机构的救助意愿。但是监管层却在最后时刻改变他们的态度，破坏了雷曼兄弟和它的潜在购买者的计划。”[43]我们需要牢记的是，在一个后传统社会（Post-traditional society）中，权威无法再通过传统的象征性符号或者通过声称“情况向来如此”而获得合法性。[44]
　　与此同时，从1950年的美国《联邦存款保险法案》（FDICA）到1991年的《联邦存款保险公司促进法》（FDICIA），以及1999年《金融服务现代化法》（Gramm-Leach-Bliley Act of 1999），一步步为“大而不倒”原则扫除了法律的障碍。美国国会日通过的《金融服务现代化法》，迫使对金融业进行严格分业管制的《格拉斯一斯蒂格尔法》退出历史舞台。这加剧了美国金融机构的兼并和重组，使商业银行与投资银行业务相互渗透、交叉重叠加剧，出现了花旗集团、美国银行与摩根大通这样的“金融超市”，美国金融机构进一步走向集中和垄断，“大而不倒”变得更加可能。
　　一般认为，“大而不倒”理念的法律规范性表述是“系统性风险例外”（Systemic Risk Exception）原则，规定在FDICA第13条c款4项G中，它赋予联邦存款保险公司（FDIC）在大型问题银行破产可能导致严重的系统性风险的情况下进行营业银行救助（Open Bank Assistance, OBA）的自由裁量的权力，该权力的行使有严格的程序要求。FDICA第13条c款4项G规定该例外的适用必须由联邦存款保险公司（FDIC）董事会或联邦储备委员会2/3以上成员提议。如果提议由联邦存款保险公司（FDIC）发出，则需征得联邦储备委员会的同意，反之亦然。此外，财政部长还必须确认适用系统风险例外是正当的。最后，联邦存款保险公司（FDIC）必须通过保险基金全体成员间的一种特别评估，来处理其因适用“系统性风险例外”而受到的损失。[45]
　　（三）系统重要性金融机构的“大而不倒”问题
　　如前所述，“大而不倒”机构与系统重要性金融机构（SIFIs）具有内在联系性，同时又不是完全等同。美国应对“大而不倒”问题的初衷实际上并非针对大型金融机构，而是针对可能对金融服务造成“实质性”影响的机构的破产问题。一般来说，大型金融机构的破产都会产生较大的冲击，甚至是系统性冲击，政府为此进行救援的概率较大，即“大而不倒”机构一般都具有系统重要性。相对于“大而不倒”机构，系统重要性金融机构（SIFIs）的范围要更加宽泛。比如，长期资本管理公司（LTCM）可能算不上“大而不倒”机构，但是如果从系统重要性出发，它就是系统重要性金融机构（SIFIs）。我们需要进一步追问的是，系统重要性金融机构（SIFIs）难道铁定“大而不倒”？
　　一方面，“大而不倒”有其合理性，可以阻止系统重要性金融机构（SIFIs）倒闭的风险传导至整个金融系统，形成系统性风险。这种风险传导机制主要有两个渠道：一是市场渠道。系统重要性金融机构（SIFIs）不仅规模庞大，而且业务范围广、系统关联性高，尤其在金融全球化的背景下，跨境经营的大型金融机构间将在全球范围内建立金融网络，相互间的资产负债表紧密关联，任何一方的破产都会导致资金链条的断裂，进而引发系统性危机。Jayanti, Wliyte和Do （1996）的研究证明，美国大陆伊利诺伊州银行的危机引起了英国、加拿大银行股价的负面变动，因为它们同样持有大量发展中国家的债务风险头寸。[46]2008年金融危机期间，国际货币基金组织（IMF）采用险值协方差法（COVaR）测量的美国主要金融机构之间的风险关系度（如图4-1）显示，美国主要投资银行和商业银行之间的风险联系紧密，包括雷曼兄弟在内的任何一个具有系统重
　　（图略）
　　图4-1美国主要金融机构之间的风险关系度[47]
　　要性的大型金融机构的破产都会通过风险网络传递到其他金融机构，进而爆发金融危机。事实证明，“大而不倒”（too big to fail）其实就是“太复杂而不能倒”（too complex to fail）、“太关联而不能倒”（too interconnected to fail）、“太系统而不能倒”（too systemic to fail）、“太重要而不能倒”（too important to fail）。[48]二是心理渠道。Swary（1986）研究了美国大陆伊利诺伊州银行1983年到1984年间的危机情况后发现，由于大陆伊利诺伊州银行贷款质量恶化的“坏消息”，美国67家银行股价出现了一场大变动。[49]至于雷曼兄弟这样的大型金融机构的倒闭，无异于向金融市场中投掷了一枚重磅炸弹，使得金融市场的预期急转直下，恐慌迅速地在金融市场中传染（contagion）[50]，并且在“麦克风效应”（microphone effect）[51]的作用下向全球金融体系和实体经济中蔓延，所有的金融机构都担心自己会成为“多米诺骨牌效应”（domino effect）中的下一个牺牲者，存款人和投资者则担心自己的资金难以回收，政府则在宽松和紧缩间挣扎，金融市场中的拋售、挤兑泛滥，推动了金融资产价格的螺旋下降和金融机构的破产浪潮，市场机制和心理预期二者相互强化、相互推动，从而引发全球金融危机。在2008年金融危机中，雷曼兄弟破产之后，高盛、美林、美国银行等系统重要性金融机构（SIFIs）的资本充足率和流动性都是相对较好的，但是他们坚决“窖藏”（Hoard）[52]流动性，使得危机不断升级，金融机构个体的理性最后导致整个金融体系的无序。因此，对系统重要性金融机构（SIFIs）的拯救在一定程度上可以稳定市场信心、阻止个体风险向系统性风险的转化。在德国，2009年3月，因房地产金融公司Hypo Real Estate Holding AG出现财务危机，德国制定了《金融市场稳定补充法案》，规定德国政府和银行业、保险业同意给予其500亿欧元（680亿美元）的援助。德国政府和中央银行都明确表示其“太大而不能倒”。但是，“大而不倒”原则一旦被滥用，监管当局不仅不能在危机中力挽狂澜，反而会助长道德风险。金融因风险而产生，也因风险而发展；金融在管理风险的同时，也制造了新的风险；金融与风险相互构成对方，并会再构成对方。“大而不倒”的金融机构恰恰就是危机爆发的最大推手。
　　另一方面，“大而不倒”在金融市场中创造了一种鼓励冒险的激励机制，侵蚀了市场纪律，导致了金融机构的短视行为和过度的风险承担，引发道德风险。[53]金融的核心功能是风险管理，金融市场所起的作用就是在这些市场参与者之间进行风险配置，使更能承受风险的人承担更大的风险，而不太能承受风险的人则承担更小的风险，并且收益与承担的风险互相匹配（亦即机会与危险互相匹配）。金融机构的经营成败应取决于其风险管理的能力，即在风险与收益间寻找最优的安排。然而，“大而不倒”打破了风险和收益间的对应关系，金融机构的收益不再依赖于风险管理的能力，而是取决于冒险的勇气和规模扩张的速度，金融市场中“质”的竞争被“量”的竞争取代。“大的是美好的”[54]“大而不倒”使一些金融机构相信，只要它的规模足够大、业务范围足够广、对金融系统足够重要，就可以获得政府的隐性担保，进而可以有恃无恐地经营高风险的业务：赌赢了，可获得高额收益；即便输了，也会有纳税人“买单”。于是，一些金融机构有恃无恐甚至变本加厉地不断扩大规模，用别人的钱（other people's money, OPM）[55]来赚自己的钱（my own money, MOM），风险一旦触发则靠社会和国家来兜底。事实上，纳税人确实也成了2008年金融危机的最后买单者，承担了本不属于他们的金融风险。讽刺的是，接受政府紧急援助的美国国际集团（AIG）却拿着纳税人的钱发放了1.65亿美元红利。可见，“大而不倒”在滋生道德风险的同时，也加重了政府财政负担，根本上是风险和损失向纳税人的转移，造成了“风险社会化”（socialization of risks）和“损失社会化”（socialization of losses）。欧债危机正是“银行危机—政府注资—财政负担加重—财政紧缩—经济下滑—银行危机加深—政府重新注资”恶性循环的表现。政府不是解决了问题，而是变成了问题的一部分：政府通过注资制造了问题，再浪费纳税人更多的钱去寻找问题的根源，而问题更加恶化。
　　美国学者芳汀说过，“你站在哪儿取决于你坐在哪儿”。中国人说得更为形象：“屁股决定脑袋”。的确，“一个决策者‘坐’的地方指的不仅是他或她的利益，而且是这些利益怎样有系统地被制度以及他或她在结构中所处的位置所影响。制度的行动者倾向从一个特殊的有利的视角来看待世界，可影响这个视角的不是原子化的利益，而是部分源自机构位置和网络现行社会关系的利益模式。”[56]“大而不倒”加剧了金融市场中的不公平竞争。不难发现，大型金融机构较其他金融机构更具竞争优势，来自于自身的垄断力量，以及政府的隐性担保所带来的扭曲结果。根据评级机构穆迪公司（Moody's）的研究，美国资产超过1000亿美元的银行，其融资成本比其他中小银行平均低70个基点；[57]而Haldane的研究发现，大型银行更容易且能更多地获得政府的救援：全球145家资产超过1000亿美元的银行在本轮金融危机爆发以来，获得了政府救援资产的90%以上。[58]迪恩?贝克与特拉维斯?麦克阿瑟计算得出，2009年18家大型银行的隐性补贴数额总达340亿美元，约占它们利润的一半。[59]大型金融机构攻城略地、竞争自由节节败退乃必然趋势。难怪2011年6月，评级机构穆迪公司（Moody's）在一篇研究报告中指出，它之所以“破格”上调美国银行的信用评级，就是出于“对政府支持的假设”，这家大型金融机构在危难时获得救助的概率“非常高”。[60]那些规模较小、审慎经营的金融机构享受不到政府的这种偏爱，由于缺乏“大而不倒”的隐性担保而在竞争中处于不利地位，不仅难以获得市场份额，而且会承受更大的破产风险，或是为了苟且从政生而不得不被大型金融机构收购。这进而引发了“逆向选择”，导致小型金融机构的生存空间愈发狭窄。事实上，仅2009年第三季度，美国就有140多家银行破产、倒闭或者被兼并了，除了极少数之外，所有这些银行几乎都是小型的或者地区性银行，它们的主要客户是当地的商人、房产所有者和其他中产阶级和工人阶级成员。[61]毫无疑问，小型金融机构的破产、倒闭以及大型金融机构的兼并会进一步提升金融机构的集中程度，从而加剧金融市场的垄断和“大而不倒”的问题。存在即合理。但生存下来的金融机构只是最适合的，并非最优的。只要贪欲不断增长，掠夺者最终一定会杀死自己的猎物，如此也杀死了其赖以存活的方式。
　　此外，金融政策的意义从来都不局限于金融领域，也关系到与金融民主化密切相连的政治民主化。特别是，监管者可能基于“对个人太重要而不能倒”（too personally important to fail），公器私用，救助一些大型金融机构以使其免于倒闭，或形成裙带关系（dientelism），或从中谋取个人利益，使得“大而不倒”沦为权力寻租的工具。更进一步，当系统重要性金融机构（SIFIs）真的大到了一定程度，甚至会出现“太大而不能救”（too big to rescue）[62]的情况，尤其是对于冰岛这样经济高度金融化的小国，在金融危机中的债务远远超出了其GDP, 从而面临“国家破产”的尴尬境地。[63]或许，这也正意味着这些金融机构实际上是“太大而难以继续存在”（too big to live）。[64]
　　如前所述，现代金融法应当成为风险管理法，并以风险管理为核心进行制度建构，在金融创新与金融监管、金融效率和金融安全之间寻求适度平衡。为此，加强系统重要性金融机构（SIFIs）的监管，以缓解共振效应和降低破产概率，既是次贷危机后全球金融监管改革的重点，[65]也是中国金融监管改革的必然趋势。
　　三、系统重要性金融机构监管改革的国际经验
　　（一）监管改革的报告和法规
　　日，“末日博士”亨利?考夫曼——也许是健在的最优秀的经济学家之一——在接受电视采访时说：“如果有些银行太大了以至于不能倒闭，那么就需要对它们进行非常严格的监管。”他建议，有25—30家美国银行和其他金融机构是规模太大而不能倒闭的，因此需要有一个特别的监管机构严密监管它们，以确保金融体系的稳定性。同样的原则也适用于欧洲、亚洲、太平洋盆地和美洲的大银行。[66]加强对系统重要性金融机构（SIFIs）的监管，已箭在弦上，不得不发。
　　2009年9月，G20匹兹堡峰会要求金融稳定理事会（FSB）尽快制定出系统重要性金融机构（SIFIs）监管改革的政策建议。与此同时，巴塞尔银行业监管委员会（BCBS）也在《巴塞尔协议III》中提出对系统重要性银行施加额外的最低资本充足率和杠杆比率要求。另外，美国、英国、欧盟等也都针对系统重要性金融机构（SIFIs）出台了专门或相关的报告、法规。（见表4-2）
　　表4-2全球加强系统重要性金融机构（SIFIs）监管的主要报告和法规
　　（续表）
　　日，巴塞尔银行业监管委员会（BCBS）又发布了《国内系统重要性银行的处理框架》的征求意见稿，其原理和内容与《全球系统重要性银行：评估方法和附加损失吸收能力要求》大体相同，主要区别在于增加了各国或地区监管部门的自主权和在衡量维度上少了“全球业务”。
　　（二）监管改革的目标和措施
　　国际社会在研究制定针对系统重要性金融机构（SIFIs）的监管政策时，都提出了各自的监管目标，巴塞尔银行业监管委员会（BCBS）认为，这些政策措施的目标主要有两个：一是通过提高全球系统重要性银行的损失吸收能力以降低其倒闭的可能性；二是通过改善恢复和处置机制以降低其倒闭造成的外部冲击。[67]金融稳定理事会（FSB）提出了三个目标：一是保持系统重要性金融机构（SIFIs）向金融体系和更广泛的实体经济通过服务的功能；二是避免不必要的金融资产损失和对金融体系其他部分造成直接或间接的恐慌；三是确保损失的风险由股东和无担保债权人承担，而不是纳税人承担[68]英国金融服务管理局（FSA）认为，针对系统重要性金融机构（SIFIs）的监管对策应着眼于：（1）通过控制金融机构的规模和关联度以降低其系统重要性；
　　（2）将系统重要性金融机构（SIFIs）的破产概率尽可能控制在最低值；（3）系统重要性金融机构（SIFIs）面临困境时，提高其在特定条件下有序破产的可能性。[69]综合来看，对系统重要性金融机构（SIFIs）监管的目标主要在于风险预防和危机处置，围绕这两个目标国际社会从监管机构、监管范围、风险预防机制、危机处置机制等方面构筑了系统重要性金融机构（SIFIs）的监管框架。
　　1.建立系统重要性金融机构的监管机构
　　专门的监管机构是建立系统重要性金融机构（SIFIs）监管体制的首要环节，金融稳定理事会（FSB）在其提交给G20的建议稿中首先就要求设立监管机构，并且有足够的专家、资源、权力和独立性对系统重要性金融机构（SIFIs）实施监管，其依法行使监管职责的行为应获得法律的豁免保护，相应的权力和合作机制应当明晰或者有领导机构予以协调。对此，各国在针对系统重要性金融机构（SIFIs）的监管改革中都设立了专门的监管机构，明确了监管权限。
　　美国2010年《多德—弗兰克法案》第121条授权美联储在确认某一系统重要性金融机构（SIFIs）对美国金融稳定构成“严重威胁”（grave threat）时，美联储在获得金融稳定监督委员会（Financial Stability Oversight Council, FSOC）2/3多数批准后，可获得“先发制人”的监管授权，对系统重要性金融机构（SIFIs）强制分拆重组或资产剥离，增加了成为“大而不倒”机构的成本，防范可能的系统性风险。同时，扩大美联储的监管权力，负责对所有大型复杂金融机构，包括本来不受严格监管的大型非银行金融机构实行并表监管，并对这些机构制定更严格的审慎监管标准，防止过度冒险。英国2009年《银行法》明确了英格兰银行在维护金融稳定中的核心地位，并在英格兰银行理事会下成立金融稳定委员会，负责系统性风险的监测和分析，发布风险预警并提出政策建议。欧盟在2010年9月通过的《欧洲议会和欧盟理事会监管法案N〇》中建立欧洲系统性风险管理委员会专门对欧洲金融市场中的系统性风险实施监管。瑞士也在金融市场监管局（FINMA）下设立专门的监管部门对瑞银集团（UBS）和瑞士信贷集团（Credit Suisse）两大巨头实施监管。
　　值得提出的是，监管机构是否应赋予拆分大型银行的权力，在西方金融界存在争议。早在1914年，美国最高法院法官布兰代斯（Louis Brandeis）抨击所谓的“大公司魔咒”（the curse of bigness），并警告说规模过大的银行利用“别人的钱”形成的“货币托拉斯”，犹如一头怪兽，掌控着货币供给的开关，其势力极有可能凌驾于这个国家的政治经济生活之上，提倡拆分大型银行。[70]2008年金融危机后，英格兰银行（Bank of England）金融稳定事务理事 Andrew Haldane通过对近70年来的金融史研究后指出：虽然大型银行为经济增长作出了不可磨灭的贡献，但大型银行却无力偿还其在银行危机期间给经济造成的损失；政府向大型银行提供隐性补贴的规模每年高达600亿美元，而这些实际成本都由纳税人所承担，提高大型银行的资本要求（实际上是对银行课税的一种形式）并不能使这笔成本得以抵消。所以，他认为应赋予监管机构拆分大型银行的权力。[71]美联储前主席格林斯潘指出，将一个庞大复杂机构拆分可能让单一机构变得更有价值，更加稳健。[72]美国外交关系委员会（Council on Foreign Relations）高级研究员塞巴斯蒂安?马拉贝也认为，关于监管的讨论一般假定，“合理的”改革必须让银行完好无损。分拆“大到不能倒”的银行会损害私营部门；相比之下，要求银行提高资本金是一种对市场有利、避免纳税人掏钱纾困的方法。但市场真正的看法与这一假设相反。在股票投资者眼中，分拆银行巨擘的做法越来越被视为理想之举；相比之下，提高银行资本金令人嫌恶。如果监管者希望制定一项“合理的”、为股市所接受、与市场偏好相符的改革政策，相对于迫使银行持有它们绝对不想持有的资本金，他们应分拆大银行。[73]我们需要建立一个这样的金融体系，在这个金融体系中，有更多的金融机构简单可控；业务专注，不存在利益冲突；而且小而可以倒。[74]不过，并非所有人都支持这一观点。克鲁格曼根据大萧条中银行普遍破产的历史事实强调，将大型金融机构拆分对于缓解金融危机的冲击可能达不到预期的效果，金融危机完全有可能通过小型银行的大范围破产对经济造成巨大的冲击。[75]
　　2.扩大系统重要性金融机构的监管范围
　　国际社会已经针对系统重要性金融机构（SIFIs）的识别从规模（size）、可替代性（sub-stitubility）、关联性（inter-connectedness）、复杂性（complexity）等指标制定了相关的标准。例如，国际货币基金组织（IMF）、国际清算银行（BIS）和金融稳定理事会（FSB）共同提出了评估系统重要性金融机构（SIFIs）的三项指标：规模（size）、可替代性（sub-stitubility）和关联度（inter- connectedness）。具体而言，规模指标是指金融机构提供的服务量越多，则通常其在金融体系中的重要性就越高；可替代性指标是指金融机构提供的服务由其他金融机构替代的难度越大，则该金融机构的系统重要性就越高；关联性指标是指金融机构与其他市场主体交易联系越多，则该金融机构的危机就越容易引发系统性风险。[76]值得警惕的是，监管者客观上有倾向主要从规模角度判断系统重要性金融机构（SIFIs）而忽视对可替代性和关联性的衡量。例如，巴塞尔银行业监管委员会（BCBS）下属的宏观审慎监管工作组（MPG）曾于2010年3月发布的《系统重要性金融机构的评估方法》，其对金融机构可替代性、关联性的判断与对金融机构的规模判断几乎完全一致，规模成为实际衡量金融机构系统重要性的唯一指标。这种过于关注规模指标而忽视可替代性和关联性指标的规定，将导致在界定系统重要性金融机构（SIFIs）时过于关注商业银行，而忽视对其他系统重要性金融机构的界定。有研究指出，如果大型金融机构的经营结构单一，透明度很高，那么其破产就有可能不会产生极大的冲击，对于监管机构而言就更可能允许其破产。为此，判断一个机构是否“大”，是否具有系统重要性应该更加关注其在特定市场的集中度，以及该机构破产是否导致其他系统重要性机构的破产，即关联性。[77]
　　系统重要性金融机构（SIFIs）并不等同于系统重要性银行。除商业银行外，投资银行、对冲基金、私募股权基金、结构化投资载体（SIV）、货币市场基金等金融机构、工具和产品构成的“影子银行体系”（the shadow banking System）也可能成为系统重要性金融机构（SIFIs）。这一方面是因为金融体系中直接融资比例的增加和金融业务多样化的发展，这些都使得非银行金融机构在金融体系中的地位不断提升；另一方面，金融创新的发展使得非银行金融机构与其他市场主体的业务关系也日益关联且复杂，而资本市场作为金融创新的主要场所，这又导致了其中业务可替代性的降低，非银行金融机构危机也极易传染至其他市场主体。而且，由于影子银行基本游离于中央银行与金融监管当局的监督之外，完全不受包括最后贷款人制度和存款保险制度在内的金融安全网的覆盖，因而潜藏着更大的风险，并最终成为次贷危机爆发的罪魁祸首之一。诚如英国金融服务管理局（FSA）主席罗德?特纳（Lord Turner）所说：“导致危机的最关键因素是大型金融机构及其金融策略——有时贴上银行或影子银行的标签——它们行使类似银行的功能，但却完全不需要像银行那样受到监管。”[78]
　　金融稳定理事会（FSB）已提出将系统重要性金融机构（SIFIs）的范围扩展至银行以外的金融市场基础设施、保险公司和其他非银行金融机构。美国2010年《多德—弗兰克法案》也赋予美联储（Federal Reserve）对具有系统重要性的投资银行、对冲基金、私募股权基金等非银行控股公司实施监管的权力。日，美国国际集团（AIG）、保德信金融集团（Prudential Financial）和通用电气金融集团（GE Capital）这三家非银行系统性重要金融机构（非银行SIFI），以及包括交易结算机构和芝加哥商品交易所（ChicagoMercantile Exchange）在内的一些金融市场的“公用事业机构”，都被贴上“系统性重要”的标签。此外，为防止一些金融机构逃避监管，美国2010年《多德—弗兰克法案》第117条规定了著名的“加州旅馆条款”，即你可以随时结账，但你永远不能离开！根据该规定，日总资产为500亿美元或以上的银行控股公司如曾接受过TARP救助，这些机构即使在日后任何时候不再注册成为银行控股公司，仍将被当做根据第113条认定的系统重要性非银行金融机构由美联储继续监管。这些机构可以就此决定向金融稳定监督委员会（FSOC）上诉。如上诉被否决，金融稳定监督委员会（FSOC）将每年审查该决定。“加州旅馆条款”的主要目的是防止如高盛、摩根士丹利等在危机中通过转型为银行控股公司（或其他原本就是银行控股公司的机构）而获得美国政府救助的金融机构在危机过后通过“去银行化”（de-banking, 即不再控股商业银行）来逃避监管。
　　3.完善系统重要性金融机构的风险预防机制
　　“更好的监管方法应该是事先降低复杂性，而不是在事后试图控制。[79]为提高系统重要性金融机构（SIFIs）的风险防范能力，降低其陷入破产困境的风险，国际社会主要从三个方面建立风险预防机制：
　　（1）施加更高标准的资本、流动性和杠杆率要求以提高损失吸收能力。提高资本要求是提高损失吸引能力最有效和最简单的办法。金融稳定理事会（FSB）和巴塞尔银行业监管委员会（BCBS）都提出了对系统重要性金融机构（SIFIs）的应急资本（contingent Capital, 也称或有资本）和自救债券（bail-in debt）的要求。例如，巴塞尔银行业监管委员会（BCBS）在《全球系统重要性银行：评估方法和附加损失吸收能力要求》提到了两种可供考虑的附加资本办法，即低点（low-trigger）触发的应急资本和高点触发（high-trigger）的应急资本。低点触发的应急资本是指银行不能在私人资本市场筹资时启动的自救债券和资本工具（bail-in debt and Capital instmments），即银行就要倒闭时启动的资本市场工具。高点触发的应急资本又称持续经营状态启动的应急资本（going-concem contingent Capital）或早期触发（highly trigger）的应急资本，是指银行仍然处于经营状态，但出现了财务状况的恶化并达到了相应的标准时而启动的资本工具。应急可转债（Contingent Convertible Bonds,Cocos）是上述应急资本机制的核心内容，具有救助工具的职能，其作用在于当银行资本充足率低于某一最低值要求时，应急可转债可以被强制性地转换为普通股，增加银行可亏损的资本额，以提高损失吸收能力，减缓银行破
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