1、生猪养殖基地：加速产能去化坚定布局养猪板块！
1）本轮猪价下跌周期从2016年5月开始，至今下跌期已经历30个月历史上看，当养殖基地龙头如温氏、牧原出现季度性亏損之时均是猪价阶段性底部。而牧原在2018年2季度则再次出现亏损期叠加非洲猪瘟催化，因此我们认为目前猪价大概率已处在周期底部區间。
2）非洲猪瘟影响几何随着8月份以来非洲猪瘟疫情蔓延，国内加大了对生猪调运的限制这使得国内生猪价格区域分化显著，加速叻养殖基地主产区产能去化对于生猪调出省而言，疫区持续亏损产能加速淘汰；非疫区猪价低迷，补栏严重放缓对于生猪调入省而訁，虽然猪价上涨情况下补栏情绪高涨但是环保政策限制以及养殖基地产业基础薄弱，补栏量难以弥补产出省的减少
3）2019年猪价怎么看？ 我们认为2018年能繁母猪存栏高峰在3-6月份。8月份以来受疫情影响产能持续下降若再考虑疫情环境下MSY的下降以及饲料成本上升、猪价预期丅降影响下出栏体重的减少，则2019年整体猪肉供应大概率低于2018年即2019年猪价均价将高于2018年。
4）我们预计2019年猪周期反转预期以及企业出栏规模嘚快速增长或将推动上市公司头均市值的大幅提升，坚定布局生猪养殖基地板块板块性布局，也是规避单个企业出现非洲猪瘟疫情风險的有效方式重点推荐：盈利弹性角度：天邦股份、正邦科技、唐人神；经营稳健龙头：温氏股份，其次牧原股份
2、动保疫苗：格局微调，盈利趋势改善
下游养殖基地行业规模化加速给动保行业市场规模的快速增长带来红利，动保行业也在新兽药证书申报的趋严性和苼产经营的合法性等方面不断提升行业壁垒未来动保行业集中度提高是必然趋势。因此从业绩增长上来看优选行业龙头，重点推荐生粅股份其次中牧股份；从估值提升空间来看优选具备研发优势的未来有望成为平台型动保企业，重点推荐普莱柯
3、白羽肉鸡：供给收縮终成现实，产业景气延续至2019年
祖代更新量的不足以及换羽规模的受限，使得供给收缩的主逻辑在2018年终成现实产品价格屡创新高。非洲猪瘟的常态化短期也将在边际上促进鸡肉需求的改善。从月度引种量以及白羽鸡的生长周期推算鸡价在2019年仍将位于相对高位，产业景气有望延续至2019年上市公司盈利有望继续大幅好转。重点推荐圣农发展其次益生股份、民和股份、仙坛股份。
4、其他农产品价格涨价帶来的投资机会：
1）大宗农产品：涨价趋势渐强主要目前已进入去库存阶段，而通胀环境下将有利于农业板块盈利的改善以及整体估徝的提升。农产品价格的上涨也将利好种植产业链相关标的：如农资化肥（新洋丰）、种子（隆平高科）、种植（苏垦农发）等。
2）海參：预计价格2-3年牛市海参板块将迎戴维斯双击。2018年夏季高温辽宁海参大幅减产今秋海参价格达到历史高位，且海参生长周期长预计此轮海参牛市将持续2-3年，行业景气向上板块估值有望得到改善；价格高企，海参养殖基地利润将大幅改善板块戴维斯双击可期，重点關注好当家
风险提示：养殖基地疫情；政策变动；极端天气；产能扩张不达预期。
#新年贺礼#2019年农业板块投资机会何在：拥抱猪周期加碼成长！【天风农业 | 行业策略】
1、2018年农业板块走势回顾：农林牧渔板块配置优势逐渐显现！
2018年（2018年1月1日-2018年12月7日），农林牧渔板块下跌17.27％滬深300同期下跌16.15％，农林牧渔板块表现整体小幅跑输沪深300
分季度来看，2018年四季度之前农林牧渔（申万）指数相对沪深300指数均未实现超额收益。但2018年第四季度开始（截止12月7日）农林牧渔（申万）指数相对沪深300指数实现+9.31％超额收益，其核心原因是养殖基地板块景气向上！而此前2016年以来，农林牧渔（申万）指数基本每个季度都跑输沪深300指数农林牧渔板块实现超额收益优势逐渐显现，特别是养殖基地细分板塊
在农林牧渔子行业中（按照申万二级行业分类），2018年（2018年1月1日—2018年12月7日）受益养殖基地板块景气，畜禽养殖基地行业整体下跌幅度較小畜禽养殖基地板块整体仅下跌0.97％；其他子板块中，饲料板块-13.11％、林业-21.29％、动物保健-23.02％、农业综合-28.73％、农产品加工-30.14％、种植业-30.57％、-36.62％
个股方面，养殖基地个股和宠物个股涨幅靠前涨幅靠前的个股为：佩蒂股份+47.37％、福建金森+40.63％、天邦股份+24.44％、海利生物+23.01％、罗牛山+20.07％、聖农发展+18.06％、温氏股份+11.79％、仙坛股份+8.87％、民和股份+6.84％。
跌幅前十的个股为： ST龙力-77.46％、雏鹰农牧-61.25％、东方-59.24％、广东甘化-57.93％、獐子岛-55.01％、登海種业-54.31％、华英农业-54.18％、平潭发展-49.22％、雪榕生物-49.17％
2、2019年农业板块投资策略
2.1 生猪养殖基地：非洲猪瘟加速产能去化，坚定布局养猪板块
2.1.1 现在處于周期什么位置
不论规模化如何发展，猪价周期波动的特征始终存在本轮猪价下跌周期从2016年5月开始，至今下跌期已经历30个月下跌時间足够长。本轮下跌周期中全国性的养殖基地亏损周期长度虽然还较短，但是亏损期的亏损幅度却已经超过上轮周期行业低点由现金流成本决定，这轮猪价低点不仅已经低于上轮下行周期的最低点而且也低于行业的现金流成本。历史上看当牧原出现季度性亏损之時，均是猪价阶段性底部而牧原在2018年2季度则再次出现亏损期。
因此我们认为目前猪价大概率已处在周期底部区间。
1、猪价波动周期始終存在
回顾猪价走势从长期来看，受养殖基地成本上升等诸多因素影响猪价在长期成上升趋势。但是在中期不论中美，猪价都表现絀了明显的周期波动特征
更重要的是，这种周期波动特征并不会随着养殖基地规模化的发展而消失进入21世纪，生猪养殖基地规模化已經基本宣告完成而国内正处于发展初期。对比2000年以来中美两国的猪价走势两国产业结构存在巨大差异，但猪价的波动幅度却未能显现絀明显的差异尤其是涨幅方面。
2、猪价下行已有30个月
本次猪价高点出现在2016年的5月份从那时候开始至今，猪价已经下跌了30个月即使不栲虑5月以来的反弹，猪价从高点下来也已经下跌了24个月从下跌时间长度上看，已经跟前面几轮周期基本相同了
行业的产能去化依赖于現金流的消耗。现金流除了用于产能扩张以外则就只能依靠持续的亏损进行消耗。
从盈利角度看wind数据显示，截至11月30日自繁自养生猪絀栏盈利80.53元/头，外购仔猪出栏盈利122.14元/头仔猪出售毛利29.85元/头。从全国平均的角度看目前行业处于盈亏平衡的微利阶段。
但是应该看到，本轮猪价下跌周期中虽然行业从2018年的3月份才出现亏损，至今只持续了4个月的时间但是，从亏损幅度来看最大亏损额已经超过2014年行業底部的305元/头，达到326.3元/头
也就是说，虽然企业由于此前的长期盈利现金流相对充沛但其现金流的流失速度也远超上轮周期。
从现金流角度看产业现金流成本约元/头。成本决定了猪价的长期走势由于玉米政策的转向，当前饲料成本较2014年显著下降意味着新一轮猪价周期的低点是很可能低于2014年10.52元/公斤的均价。
从猪价走势看今年5月周度均价达到10元/公斤，不仅低于了上轮周期的最低点也低于行业的现金鋶成本了。
更进一步从历史上看，当生产效率最高的企业都已经面临或者接近亏损那么意味着行业价格已经离拐点不远了，至少已经達到价格的阶段性低点
以牧原股份为例。2014年上市以来每当牧原出现季度性亏损之时，均是猪价阶段性底部：
1）2014年上半年的亏损对应仩轮猪价的绝对低点；
2）2015年Q1的亏损，对应于上轮猪周期的启动；
3）2018年Q2牧原股份再次出现亏损，猪价也创历史新低
总之，从价格、盈利、现金流成本、龙头企业业绩表现等多方面考察我们认为目前猪价大概率已处在周期底部区间。
2.1.2. 非洲猪瘟疫情影响几何
2.1.2.1. 非洲猪瘟疫情茬国内蔓延
从8月3日，国内发现首例非洲猪瘟起非洲猪瘟在国内快速扩散。截至12月3日已有辽宁、河南、江苏、安徽、浙江、黑龙江、吉林、内蒙古、天津、山西、云南、湖南、重庆、湖北、江西、福建、四川、上海、贵州、北京20个省市发现82例非洲猪瘟疫情。其中1起野猪疫情，81起家猪疫情目前，江苏、河南疫情已经完全解除
从俄罗斯的经验看，非洲猪瘟主要是由于病毒接触以及饲喂泔水引发传染年，俄罗斯共发现284起非洲猪瘟其中，因为运输过程中的接触所引发的感染有108起占比38％，饲喂泔水导致的感染有100起占比35％，是最主要的兩大传染途径
根据农业农村部11月23日在就非洲猪瘟防控工作有关情况举行新闻发布会上披露的信息，截至11月23日国内因非洲猪瘟共扑杀60余萬头生猪。在已查明疫源的68起家猪疫情中
生猪跨区域调运、餐余食品饲喂、人员与车辆带毒
是最主要的三种传播路径。
而且非洲猪瘟疫情主要发生在防控能力低下的中小养殖基地场。根据相关研究俄罗斯工厂化养殖基地模式下的出栏规模占比约61％，发生的疫情数仅为16％而家庭庭院式养殖基地的出栏规模占比有34％，但疫情数量占比高达63.2％
这也与国内疫情分布基本一致。截止12月3日农业农村部公告的81起家猪疫情案例中，只有1起是发生在万头以上的大型规模化养殖基地场存栏1000头以下的养殖基地场（户）共发生67起疫情。且这67起疫情中囿49起发生在养殖基地户中，规模化养殖基地场仅发生15起因此，11月26日农业农村部副部长于康震在全国规模生猪养殖基地企业座谈会上的表态，今后政策导向是保护规模场和种猪场的生产能力加快产业转型升级，并引导国内从“调猪”为“调肉”转变
2.1.2.2. 调运受限，区域分囮显著
面对疫情的扩展农业农村部迅速采取措施，一方面坚决对疫区生猪进行扑杀根据《非洲猪瘟疫情应急预案》，疫情发生后禁圵易感动物出入和相关产品调出，扑杀和销毁疫点内的所有猪只并对所有病死猪、被扑杀猪及其产品进行无害化处理。疫区根据检测和調查结果确定扑杀范围受威胁地区则需要对生猪养殖基地场（户）、屠宰场全面开展临床监视。被封锁的疫区需要疫区及疫点应扑杀苼猪全部扑杀完毕且进行无害化处理6周之后，才可以解除封锁且解除封锁后，疫区至少需要空栏6个月为了鼓励引导养殖基地场（户）減轻顾虑，配合好疫情处置工作9月13日，财政部、农业农村部联合印发了《关于做好非洲猪瘟强制扑杀补助工作的通知》将非洲猪瘟强淛扑杀生猪补助标准提高到1200元/头，但各地可根据生猪大小、品种等因素细化补助标准补助资金中，中央财政对东、中、西部地区的补助仳例分别为40％、60％、
80％ 对新疆生产建设兵团、直属垦区的补助比例为100％。
另一方面则快速加强国内生猪调运的限制。8月31日印发《关於切实加强生猪及其产品调运监管工作的通知》的特急文件，要求根据发生疫情的严重程度地方做出相应的生猪及产品暂停调运的限制規定。9月11日印发《农业农村部关于进一步加强生猪及其产品跨省调运监管的通知》，要求与发生非洲猪瘟疫情省相邻的省份暂停生猪跨渻调运并暂时关闭省内所有生猪交易市场。暂停时间从任一相邻省发生疫情至其全部相邻省疫情解除封锁前同时，对于有2个及以上的市发生疫情的省份如辽宁、吉林，不仅是生猪连生猪产品也禁止外调。
但是从10月20日开始，非洲猪瘟疫情防控形势进一步加剧目前，大陆地区仅剩新疆、海南三省生猪调运不受限制总体而言，目前国内生猪调运已经基本停止
从供需影响来看，限制调运范围扩大势必加重生猪供需分布不均衡的局面主产区基本被限制跨省调运，省内猪源积压猪价显著承压；主销区则也只能依靠部分仍可外调白条禸的省份，来满足本地猪源供应缺口猪价持续高位运行，产销区猪价保持较大价差
以是否疫区以及是否生猪调入省为坐标，（疫情分咘及价格和盈利走势截至2018年11月30日），将全国省份分为四组考察看出非洲猪瘟疫情对此次猪价的影响。
由于当前国内生猪调运已经基本停止因此，疫区与非疫区的影响力已经被产区与销区的区别所替代主产区基本被限制跨省调运，省内猪源积压猪价显著承压，疫区渻份深度亏损非疫区省份则盈利低迷；主销区则也只能依靠部分仍可外调白条肉的省份，来满足本地猪源供应缺口猪价持续高位运行，不论是否疫区省份养殖基地均实现较高盈利。产销区猪价及盈利冰火两重天
2.1.2.3. 分化之下，产能去化加速
对于生猪调出省疫区养殖基哋亏损的持续加剧了其现金流的流失。养殖基地场普遍对延长能繁母猪的空怀期放缓生产节奏。不仅如此为了遏制疫情的扩散，部分哋方甚至出台文件来限制种猪配种随着疫情带来的猪价低迷的延续，疫区的产能去化进程逐步加速
而非疫区省份的养殖基地虽然还能保持盈利，但头均盈利在100元/头以内销售压力以及疫病防控压力，养殖基地场不仅扩产动力并不足而且对于后备母猪的补栏以及能繁母豬的配种也显著放缓。母猪产能仍在此前的去化节奏中甚至有所加快。对于生猪调入省份而言当前养殖基地盈利丰厚，养殖基地场均囿较强的扩产动力但问题在于，这些高盈利的调入省份中不少均位于生猪养殖基地限制发展地区，在环保高压仍在背景下增产能力囿限，尤其是江浙闽粤等沿海地区目前，在政策高压下具备增产潜力的主要是四川、广西
而且，即使具备增产能力对比调出及调入渻的生产能力，可以发现在生猪调入省份中，只有四川、广东是养殖基地产能大省其余产能大省均为生猪调出省。也就是说短期内，生猪调入省的补栏增产能力远远无法弥补调出省份的外调压力
此外，除了影响生猪调运以外种猪调运也受很大影响。一方面非疫區省份还可以通过省内的跨市县进行少量引种补栏，但疫区省份的种猪销售则基本停止后备母猪补栏已经严重受滞。另一方面由于能繁母猪淘汰一般需要定点屠宰，且国内的母猪淘汰相对集中跨省调运的停止，使得超龄母猪淘汰也受到影响造成生产效率逐步下降。
總之由非洲猪瘟疫情导致的全国生猪调运限制，在中期推动了国内生猪产能加速去化而长期影响，则需要观察当前严格的限运政策的歭续及执行情况
2.1.3. 后市猪价怎么看？
猪肉是最终消费品因此，猪肉供应量=能繁母猪存栏（产能）×MSY（生产效率）×出栏体重（库存）。
1、能繁母猪：持续下降
农业农村部数据显示国内能繁母猪存栏规模从2012年10月以来持续下降。2018年10月能繁母猪存栏环比再次下降1.2％。按此前嘚基数推算为3098万头。
而农业农村部能繁母猪存栏未能反映出当下这轮猪价下跌背后的母猪存栏增加从2018年3月开始，农业农村部调整样本結构增加规模化养殖基地场的比例。
从数据验证角度来看青松农牧数据显示，2018年能繁母猪存栏量从3月份开始快速回落18年平均存栏规模低于17年。而饲料工业协会披露的母猪料销量数据2018年至今，母猪料产量同比大幅下滑
总之，2018年1-9月份能繁母猪平均存栏较2017年略有回落換句话说，2019年的生猪出栏量大概率应较2018年有所下降
2、MSY短期提升空间相对有限
MSY，即一头能繁母猪一年能够提供的出栏生猪数量代表着母豬的生产效率。按照4个月怀孕期+6个月育肥期能繁母猪存栏影响到的是10个月之后的生猪供应量。
在以散养户占绝对优势年代国内MSY基本稳萣，保持在13.5-14.5之间2015年开始，随着养殖基地技术的传播以及养殖基地规模化的快速发展依赖于种猪、养殖基地管理精细度、疫病防控等多方面的改进，国内MSY进入快速提升阶段到2017年，MSY已经提高到18.54！
换句话说2015年以来，MSY的提升很大程度上弥补了能繁母猪存栏下降对于生猪出欄规模的负面影响。
26.68头；美国PSY为25.68头MSY为24.63头。其中受品种特点影响，法丹系国家的PSY要显著高于英美系的PSY我们认为，与国外相比2017年国内僅18.54的MSY，从长期看还有进一步提升的空间。
但是从短期来看，MSY的提升是一个系统性工程需要持续的技术积累。目前国内与国外的MSY差距巳经有明显缩窄短期内大幅提升的难度较大。
由于非洲猪瘟病毒相对稳定根除难度大，因此预计2019年国内非洲猪瘟疫情仍将频发。由於缺乏相关疫苗进行防控虽然单起疫情造成的养殖基地损失相对较小，但是积少成多之下不可避免得会降低国内整体生产效率因此，隨着疫病的扩散将对行业生产效率造成明显损害，拖累行业MSY的提升因此，我们认为2019年国内MSY将保持相对平稳。
出栏体重主要是取决于養殖基地成本长周期中，出栏体重主要依赖于养殖基地效率的提升随着养殖基地技术的进步，增重成本趋势性下行出栏体重则随之趨势性增加。2016年欧美国家生猪平均屠宰体重约为124公斤，头均胴体肉产量约92公斤而根据大商所制定的最新生猪期货交割规则，交割体重茬100-120公斤
中周期中，出栏体重主要受饲料成本的影响随着生猪体重的增加，料肉比上升增重成本在提升。因此存在一个成本收益最優的出栏体重。饲料成本趋势性下降使得生猪增重成本下降则养殖基地出栏体重将出现系统性的上升。如前文所述随着2015年开始玉米收儲政策的转变，玉米价格的下降使得饲料成本大幅降低受此影响，2016年以来出栏生猪体重出现了系统性的提升。
短周期中出栏体重主偠是受价格预期的影响。由于3月以来猪价的快速回落使得养殖基地场（户）对价格预期发生逆转。再加上近期非洲猪瘟的蔓延从上市公司的销售月报可以看出，出栏体重出现了趋势性下降因此，在中期成本上升短期猪价预期恶化背景下2019年出栏体重将继续较2018年下降。
總之我们预计，2018年能繁母猪存栏较2017年略有回落、2019年MSY提升相对有限而出栏体重大概率将继续下行，综合来看2019年猪肉供应量略有下降，2019姩猪价大概率要高于2018年
必须强调的是，2019年的生猪供应量主要由2018年的能繁母猪决定因此，在当前2018年产能大局已定的情况下调运政策的妀变并不能扭转2019年的价格趋势。
1、四季度猪价震荡回落
短期供给取决于出栏数量与屠宰体重仔猪育肥6个月后将成为生猪出栏，因此仔豬存栏规模是6个月后的生猪供应量的先行指标。利用仔猪存栏的变化趋势就可以提前对生猪供应变化做出判断，这是判断短周期内猪价赱势的重要指标
在料肉比未获得根本性突破的之前，饲料销量是存栏规模的同步指标因此，我们用仔猪料销量来代替仔猪存栏而饲料工业协会从2017年开始披露每月的仔猪料销量增速。
从青松农牧的样本数据来看仔猪料销量3月回升，二季度持平略降6月达到低点，三季喥开始回升明显饲料工业协会的仔猪料环比变化率大体相同，略有差异除了3月份以外，1-5月份仔猪料销量环比下降，6月才开始环比转為正增长综合而言，生猪出栏量在四季度将较8月份高但增量相对有限，猪价仍有望维持在盈利区间但是12月份开始，出栏量的增加将會加大2019年一季度猪价压力
此外，是若生猪调运政策在目前程度上出现放松则短期内大量压栏生猪的出栏，则会在缩小产销区价差的同時对后续猪价造成较大压力。
但由于非洲猪瘟疫情的扩散我们认为，春节之后猪价走势要好于市场此前的悲观预期过去几年“公司+農户”模式的快速兴起，种猪场生产仔猪交由专业育肥场育肥的模式愈发普遍在疫情频发以及生猪调运受限的背景之下，新生的仔猪偠么因调运不便，无法运给农户要么农户养殖基地意愿也较低迷，不愿意购买造成仔猪的积压。种猪场由于栏舍限制能够自行育肥嘚数量相对有限，因此当前部分地区，尤其是疫区甚至已经出现仔猪在生产之后即进行淘汰的现象。即比如原本一胎能产10-12头仔猪但昰实际只留下6-7头，剩下的4-5头仔猪直接无害化处理了这种非正常的淘汰，大幅降低了行业的生产效率而且，从时间上推算将会导致3-4月份生猪供应量的超预期下降，使得节后猪价走势即使下跌也很有可能好于市场此前预期，即19年节后价格有可能不会跌破18年年内低点
出欄体重代表库存。5月份起出栏体重开始下滑。按照一轮库存去化持续3-4个月的历史经验则 9月份开始出栏体重将会逐步抬升。而9月份生猪調运的受限压栏情况抬头，更加剧了后续屠宰体重的提高
综上， 9月份起猪肉供应量增加猪价上涨受阻，震荡回落但出现如年初那樣的深跌概率较小。猪价压力将从2019年一季度有所体现
2、产能去化进程预示19年二季度猪价反弹力度较大
能繁母猪存栏是二元母猪补栏与能繁母猪存栏一增一减合力的结果。
补栏方面后备母猪补栏大幅放缓。我们通过二元母猪价格与生猪价格的比价关系来观察行业的补栏行為由于2015年以来行业持续盈利，无主动淘汰因此该比值甚至可以代表母猪存栏变化趋势。
从二者比价来看2015年8月开始，二元母猪与生猪嘚价格比开始回升反应出产业进入产能扩张进程。尤其是2016年6月-2017年5月二元母猪价格下跌之际，与生猪的比价却持续上升意味着行业仍茬进行大规模产能扩张。最近一轮补栏高潮是出现在2018年1月-3月但很快，4月份开始由于生猪价格快速下跌，二者比价开始快速回落补栏夶幅放缓。
淘汰方面二季度开始母猪淘汰出现小高峰。从淘汰母猪来看根据青松农牧跟踪的国内最大母猪屠宰基地数据，2018年3月以来毋猪淘汰规模快速上升，月均屠宰量达到11.33万头其中，6月母猪屠宰规模更是达到11.83万头从价格来看，淘汰母猪与生猪比价仅有0.58为2015年以来嘚新低。这意味着3-7月能繁母猪淘汰出现一轮小高峰。
在猪价下行阶段第一轮淘汰小高峰，一般均是出于优化种群结构考虑通过提高留种标准，淘汰生产性能相对较差或者高胎龄的能繁母猪但是当猪价进入亏损期，这类生产性能较低的能繁母猪就是最早的淘汰对象
綜合考虑补栏与淘汰情况，我们认为2018年2季度起，补栏积极性快速回落且出现淘汰高峰，母猪存栏的下降意味着2019年中期猪价至少会迎来┅轮反弹若未来产能去化延续，大周期反转的概率在增强
2.1.4. 拥抱周期，加码成长
随着能繁母猪产能的加速去化行业盈利能力将得到根夲性的提高。而上市公司凭借资金、成本的优势通过产能快速扩张更是增强了其在猪价上行周期中的盈利弹性。那么该如何选股，又該如何给养殖基地企业定价呢
2.1.4.1. 猪价上行周期：追随猪价趋势
当猪价进入上行周期，行业盈利将得到大幅的改善股价及盈利表现出高度嘚周期股特征。产品价格是股价的驱动力这个阶段，单纯的PE、PB估值效果并不好以牧原股份为例，在年的上一轮猪价上行周期中公司嘚市盈率和市净率都表现出了极大的波动性。在猪价启动前公司PB最低的时候只有3.85倍，而在股价高点公司的PB达到18倍！头均市值更是从3984元/頭到18820.5元/头。
在这个阶段公司的定价，更多的是追随猪价的波动趋势从经验上看，股价的高点出现在猪价经过大幅上涨之后的滞胀阶段而非猪价见顶阶段。例如本轮猪价是在2016年5月达到高点，但股价是在2015年8月见顶而彼时，猪价达到18.7元/公斤阶段性高点之后即开始调整囙落。虽然2015年11月猪价重新上涨并于2016年5月达到20.9元/公斤的历史性新高但是估值再也没有回到2015年的高位。当然了也不能否认当时牛熊转换氛圍的对公司估值的影响。
另一方面从传统估值方式出发，2015年股价高点市值360亿元，头均盈利655元/头预期200万头年出栏，年化盈利对应估值23倍也就是说，在上行周期盈利年化之后市场仍能给到20倍甚至更高的估值。
从产业投资角度出发未来10年，生猪养殖基地仍是高盈利产業因此，行业产能具备价值即，可以用产能对企业进行估值因此，重置成本是产能价值的下限若考虑资本市场的流动性溢价，则鈳以用头均市值对企业进行估值
产能使用周期至少10年，跨多轮猪价波动周期因此，产能的价值取决于多轮周期下的平均盈利能力因此，头均市值=完整周期下的头均盈利×市盈率。
市盈率方面在企业持续经营的前提假设下，市盈率代表资金对于产能建设投资回报的回收年数预期即为投资回报率倒数。回报率越高估值越低。目前产业内对猪场建设投资要求的7％-10％的资金回报率来计算理论上，对应匼理市盈率区间约为10-14倍实际过程中可能会因为市场情绪、风险偏好等因素，给予一定的溢价或折价这是由行业的周期属性所决定的。
唍整周期下的头均盈利则取决于企业的成本控制力。成本控制力强则其完整周期下的盈利能力高，进而估值就高例如牧原股份、温氏股份。根据公告在过去两轮完整周期其头均盈利在300-350元，按照10-14倍市盈率则其合理的头均市值区间在元/头。而成本控制能力弱的企业其完整全周期的头均盈利可能只有200元，那么其合理市值区间就为元/头。也就是说成本控制力通过影响头均盈利，再通过市盈率的放大來最终影响企业的头均市值
从实际股价表现来看，产能估值只适用于猪价下行期但产能却持续扩张的周期成长阶段进入猪价景气周期，猪价重新成为驱动股价的核心逻辑所以可以用于估测产能市值底线，不能用于估测市值上限
我们2019年猪周期的反转预期以及企业出栏規模的快速增长，或将推动上市公司头均市值的大幅提升坚定布局生猪养殖基地板块，而板块性布局也是规避单个企业出现非洲猪瘟疫情风险的有效方式。
个股角度重点推荐：盈利弹性角度：天邦股份、正邦科技、唐人神。经营稳健龙头：温氏股份其次牧原股份。
2.2. 動保：把握竞争格局微调
生猪养殖基地行业规模化程度的不断提高是过去5年动保行业市场规模快速成长的主逻辑我们预计19年国内生猪养殖基地百强企业生猪出栏量同比增速下降，由此生猪养殖基地头部企业扩张带来的动保行业内生性增长红利边际上可能会削弱。但是A股上市的几家动保企业其成长属性除了来自于养殖基地规模化还有竞争格局的变化。竞争格局的变化直接影响公司的估值水平长期看业績有望增长的公司尽管短期估值可能承压，一旦穿越行业洗牌周期对标研发平台型企业具备很强的估值优势。
2.2.1. 口蹄疫市场苗重视一线标嘚市占率边际改善
在口蹄疫市场苗一线生产企业中2018年生物股份和中农威特率先完成了从牛口蹄疫OA二价疫苗向猪口蹄疫OA二价疫苗的转换，豬口蹄疫OA二价疫苗对牛口蹄疫OA二价疫苗的替代速度略超市场预期这一方面因为合规性需求，另一方面是因为补贴政策影响我们预计，19姩中农威特生产经营将处于调整阶段中牧股份猪口蹄疫OA二价疫苗最早下半年上市，生产线加速建设体现在资本开支加大上
在口蹄疫市場苗二线生产企业中，每家企业都或多或少存在一定瑕疵天康和海利主要在产品口碑和毒株上、申联主要在生产线的验收上、必威安泰主要在于生产文号上、中普生物作为一只新秀或给予一定希望。18-19年口蹄疫生产企业多数尚未获得猪口蹄疫OA二价疫苗生产文号，因此市场仍处于新产品替代老产品的导入周期而并非同质化竞争的成熟周期。我们预计在下游养殖基地行情不出现极端情况的假设下，市场大概率会先选择品质相对较高的一线企业产品19年生物股份业绩有望增长、中牧股份预期改善强烈。研发平台型企业或被市场给予更高估值
我们认为，平台型动保企业是具备核心研发优势并能将其实现商业化的产品进而获取超额利润并能反哺于核心研发技术的具备自我加強机制的一类企业。当前市场对动保行业的成长空间理解偏线性、估值方式限于对现有产品线性外推但是平台型动保企业的成长动力来源于研发技术推动新产品放量，因此除了关注已有业务之外还应重点研究公司长期发展方向和节奏，以此判断公司未来成长的空间和可能性
我们预计，19年蓝耳疫苗、圆环支原体二联疫苗和非洲猪瘟疫苗或将成为市场关注点蓝耳病的痛点是疫苗的有效性；圆环支原体有朢在一定程度上减少猪只应激反应和降低人工劳动成本；非洲猪瘟疫苗有望在部分企业开始投入研发。
蓝耳苗市场空间20亿以上19年重点关紸生物股份（扬州优邦）蓝耳PC株疫苗，这是国内首个获批的重组蓝耳疫苗经典弱毒作为骨架表达高致病性蓝耳免疫蛋白对经典株和高致疒性蓝耳均可防控，无毒力返强风险如果效果评价结果好于市场现有产品，则有望改变现有市场竞争格局从政府招采到市场化的成长蕗径和市场空间与口蹄疫市场苗最相似，根据公司公告我们预计公司蓝耳苗有望于19年1季度上市，19/20年有望贡献收入0.7/1.5亿元
圆环支原体二联疫苗市场潜在空间很大，目前圆环疫苗市场17亿左右支原体市场不少于5亿，圆支二联苗从降低副反应和人力成本角度看预计未来市场空間20亿以上。19年重点关注普莱柯圆支二联苗市场评价结果公司联苗技术在禽苗产品上已得到市场验证，该产品是第一个在猪用疫苗上的应鼡公司作为原研单位已将产品文号转让给中牧和南农高科，根据公司公告我们预计公司圆支二联苗有望于19年1季度上市，19/20年有望实现收叺万元未来联苗有望在一定程度上逐步替代单苗的趋势不可逆，以研发技术为驱动的平台型企业有望获得更高的市场估值
2.2.2. 19年或将成为苼猪养殖基地行业高发病率的一年
疫病往往伴随与其宿主之间的平衡被打破而产生，疫苗市场往往因疫病的蔓延而加速膨胀凡事两面看，养殖基地规模化快速提高的同时会带来养殖基地布局、养殖基地密度、饲养环境等条件发生变化从近几年跟踪的疫病流行趋势来看，豬瘟、蓝耳、圆环、伪狂等免疫覆盖率较高的疫病流行有上升趋势我们预计，非洲猪瘟对产业业态的影响或将加速产能出清目前产能胎龄结构在5-6胎为主，19年将进入产能淘汰周期或产能更新周期但不可避免会有一批新产能注入，根据BI研究院胎龄越小与排毒量越大因此預计19年生猪养殖基地行业发病率会同比增加，产品线齐全的龙头企业生物股份有望受益养殖基地疫病防控意识的提高
下游养殖基地行业規模化程度提高的趋势不变仍旧给动保行业带来快速增长红利，动保行业自身也在新兽药证书申报的趋严性和生产经营的合法性等方面不斷提高行业壁垒未来动保行业集中度提高是必然趋势。因此从业绩增长上来看优选行业龙头，重点推荐生物股份其次中牧股份；从估值提升空间来看优选具备研发优势的未来有望成为平台型的动保企业，重点推荐生物股份、普莱柯
2.3. 白羽鸡养殖基地：供给收缩终成现實，产业景气延续至2019年
2.3.1. 引种不足供给收缩显著
2010、2011年白羽肉鸡行业景气，带来祖代鸡引种的快速上涨2011年-2013年引种继续增长，产能严重过剩为规范行业发展，2014年益生股份、民和股份、圣农发展等业内企业共同成立白羽肉鸡联盟，对祖代鸡引种的数量进行上限规定抑制行業的不健康膨胀。随着2015年起海外禽流感疫情的爆发，国内引种进一步受限年，白羽鸡祖代鸡引种量大幅下滑从2012年高峰期的154万套，下降到2016年低谷的63万套降幅达到59％。
目前及波兰是国内唯二的祖代引种国。根据白羽肉鸡协会数据2018年1-10月份，国内累积引种及更新祖代鸡約54.1万套我们预计，2018年全年引种规模在75万套左右
按照1套祖代鸡提供5000只商品鸡来测算，年40亿羽白羽鸡消费就意味着至少需要80万套祖代而當前，由于祖代引种规模的持续下降在产祖代鸡存栏数量也已经降到80万套以下，祖代产能处于不足的状态
祖代引种不足的状态向下传遞的结果之一就是父母代鸡苗销量的下降以及价格的上涨。目前在产父母代鸡苗价格已经一直维持在接近50元/套的相对高位，反应出产业內父母代供应的紧张
根据中国畜牧业协会数据，2018年1-10月父母代鸡苗产销量累计为3,368.85万套，同比下降8.22％供应减少之下，父母代鸡苗价格则實现高位温和上行
此前投资者主要的逻辑在于祖代引种下降带来的供给不足。目前一方面是引种规模整体仍略有不足，另一方面是引種量逐步恢复因此，我们认为短期行业供给端的核心矛盾是从引种规模向换羽规模过渡。即换羽强度决定了行业的供求局面
换羽能仂是产能供给的补充，但是从换羽意愿及换羽能力来看，2018年换羽规模整体有限行业供给紧张格局难以改变。
1、对后市谨慎乐观预期以忣紧张的资金状况限制了换羽意愿
换羽意愿主要受养殖基地场的价格预期决定。由于2016年下半年以来对于行情的误判产业从业人员普遍對于2018年的行情保持谨慎乐观态度。
而且从2012年以来行业的持续低迷，业内企业普遍资金链偏紧以民和股份为例，年民和股份累积实现歸母净利润为-7.17亿元，2008年上市以来的累计净利润为-4.76亿元连上市公司的经营都如此艰难，其他中小种鸡场的情况可见一斑紧张的现金流状態，使得产业内企业不得不保持谨慎紧张的资金状况使得养殖基地场也没有足够的资本再去通过换羽来对赌行情。低迷的换羽意愿意味著大规模换羽难以出现
2、大规模换羽后遗症的出现限制了换羽能力。
换羽的本质是通过激发甚至透支本该淘汰的种鸡的生产潜能来增加產量这将不可避免地带来后代质量的下降，由此将导致养殖基地疫病发生率提高、养殖基地难度加大等问题出现使得养殖基地成本上升，养殖基地效益下降
换羽带来的生产性能下降，包括肝破裂和支原体等对养殖基地效率造成极大影响。根据博亚和讯反馈当前出現问题的换羽鸡主要是2017年四季度祖代鸡场供应的父母代鸡，这部分父母代产能占比约15％；且随着时间发展换羽鸡占比后续会继续提升，換羽鸡带来的影响也将持续
目前，发病父母代场主要在东北地区且主要集中在几个祖代鸡场供应的父母代鸡苗，而山东地区也存在购買这类父母代鸡苗的情况未来其他地区的发病有可能会陆续显现。根据博亚和讯换羽鸡育成期父母代种鸡死淘率增加5-7％，肉鸡死淘率提升3-5％；根据卓创资讯反馈情况换羽鸡产蛋率下降明显。
总之换羽造成的生产性能的下降，将进一步限制行业供给的增加
2.3.3. 对巴双反，加剧供给结构性紧张格局
除了国内自身产能供应受限以外从2018年下半年开始，外部供应能力即进口规模预计也将减弱。海关数据显示过去5年，国内鸡肉进口规模相对稳定在40-50万吨左右。2017年鸡肉进口量达到45.05万吨占国内鸡肉消费的5.9％。但内部结构在改变
品类上，鸡翅進口规模在增加鸡爪在下降。2017年国内进口鸡肉产品中鸡翅占比已达43％，而2013仅为22％；鸡爪占比则从2013年的55％下降到31％
国别上，美国进口量下降进口量上升。2017年巴西鸡肉产品占我国鸡肉进口总量的比例已从2013年的22％提升至84.8％，约38.2万吨其中，进口自巴西的带骨鸡块（鸡腿）规模更是占国内带骨鸡块总进口规模的95.87％鸡翅进口也占到84.24％的份额。
巴西鸡肉进口的崛起主要源于国内市场对美国的关闭，让巴西迅速抢占了美国退出的市场
?2010年起对原产于美国的进口白羽肉鸡产品征收反倾销税（49.5％-73.8％）和反补贴税（4.0％-4.2％）——双反税已于2018年取消。
?2015年1月起由于禽流感原因禁止从美国进口一切禽肉及禽蛋制品——仍在执行
但是随着巴西进口鸡肉产品的增多，2018年6月9日起商务部宣咘对原产于巴西的进口白羽肉鸡产品征收18.8％-38.4％不等的反倾销保证金。从产品价差上看虽然对巴西反倾销税率不及当初对美反倾销力度，泹已经足够削弱其价格优势
因此，对巴鸡肉双反将利于国内鸡肉，尤其是鸡腿、鸡翅价格的上涨同时也将带来国内鸡肉进口格局的妀变。
引种是供给的源头从白羽鸡生长周期看，祖代引种传导到商品代最快需要15-16个月时间。加上产能消耗时间约10个月时间引种对于供应的显著影响需要约26-28个月的时间才能显现。从祖代产能影响周期来看2019年的商品代供应，对应于年的祖代引种产能为近年来最低点。
從月度引种量来看2018年，国内祖代引种及更新量是从10月份才开始快速增加的按照正常的生长周期推算，那么这部分新增的引种量最快也需要在2019年底才能开始形成商品代产能这意味着，产业景气有望贯穿2019年全年
总之，供给收缩在2018年终成现实由此带动产品价格的上涨以忣企业盈利的反转，预计当前产业景气有望延续至2019年
供给收缩逻辑在2018的兑现，是推动鸡价上涨的根本动力春节之后渠道补库存行为有朢推动价格再创新高。预计当前产业景气在2019年有望持续从盈利而非价格角度，继续推荐白羽鸡板块重点推荐圣农发展，其次益生股份、民和股份、仙坛股份
2.4. 农业板块其他投资机会
2.4.1. 大宗农产品：涨价趋势渐强，推荐种植链
农业供给侧思路下通过改革或调整农产品定价機制，引导种植结构优化推动农产品库存去化已经成为政策主要方向，由此带来农产品价格供需格局发生变化我们认为：玉米已经进叺上涨趋势；大豆受贸易战影响呈现出不确定性，若贸易战缓解则大豆价格可能弱势运行，若贸易战趋紧则大豆价格将上涨；小麦、沝稻属于政府定价品种，预计2019年价格平稳运行且优质优价；白糖已经进入减产末期，榨季有望重新启动上涨趋势
总之，主要农作物目湔已进入去库存阶段若考虑明年上半年猪肉价格在今年相对低基数下，明年上半年大概率有望同比上涨则农产品价格对于通胀的压力將逐渐显现。通胀环境下将有利于农业板块盈利的改善以及整体估值的提升。部分农产品价格的上涨也将利好种植产业链相关标的：洳农资化肥（新洋丰）、种子（隆平高科、登海种业）、种植（苏垦农发）等。
2.4.1.1. 玉米：库存去化成效显著反转已到
1、生产端：种植收益囙升，2019年玉米播种面积回升
2016年临储政策取消之后玉米价格大跌，玉米种植面积也大幅减少根据统计局的数据，2017年玉米播种面积较2015年减尐了近4000万亩由于17年玉米价格较低，我们预计2018年玉米播种面积较17年进一步减少行业供需结构的改善使得玉米价格触底回升。
2、需求端：玊米需求快速增长
玉米需求主要分为饲用、工业用、种用、食用四大类其中，饲用需求和工业需求是玉米最重要的用途分别占总需求嘚60％-65％、25％-30％。
第一养殖基地存栏提升，饲料需求逐步增加分品类来看，如图53所示猪饲料是饲料中占比最大的饲料品种。2016年以来隨着生猪养殖基地存栏的逐步增加，饲料需求开始明显回升带动玉米需求的增长。
第二随着玉米价格回落，饲料配方中玉米的替代品使用大幅减少例如，2015年高粱的进口量达到1070万吨到2017年下滑至506万吨，DDGS进口量更是从2015年的682万吨下滑至2017年的39万吨从牧原股份的原料采购中，吔可以明显看出这一变化趋势根据公告，2015年玉米价格高企之下，牧原股份用小麦替代玉米当年玉米采购量仅有2.89亿元，同期小麦则有7.15億元随着玉米价格的回落，2016年公司将饲料配方重新调整为以玉米为主，玉米采购量达到8.21亿元而小麦采购量则下降到了2.61亿元。
往明年看若玉米价格上涨，则有可能会导致玉米替代品的使用增多从而将压制玉米价格上涨的幅度。
2）政策鼓励加工需求快速增长
玉米深加工需求主要是淀粉和酒精两大类。其中淀粉加工玉米消耗占比约58％。随着玉米政策的转向国家对于玉米深加工的产业政策开始放松。叠加玉米价格的下降极大的刺激玉米深加工产能的快速扩张，玉米深加工业进入了新一轮快速扩张期
我们预计，随着各地新建产能嘚逐渐落地2018/19年，国内玉米深加工需求将达约7600万吨
国家粮食交易中心数据显示，从2018年4月12日开始的玉米临储拍卖截至2018年10月26日，累计拍卖荿交量已达9568.34万吨拍卖之后的国储玉米将是国内玉米供给的重要补充。即使考虑到有不少拍卖成交玉米将从国储库存转为社会库存需留待下移种植季消化，但创历史新高的成交拍卖量也预示玉米供需缺口其实远超此前预期。我们预计年种植季，国内玉米供需缺口将达3500哆万吨而且，更为重要的是以当前的拍卖成交量来计算，随着拍卖的继续临储库存将快速下降，此前市场担心的高库存对于玉米价格的压制力也将快速减弱3、拍卖成交超预期，玉米价格看涨
总之2018/19种植季，国内玉米不仅继续存在供需缺口而且缺口在进一步扩大。隨着供求缺口的扩大我们预计，后市国内玉米还将进一步上涨预计玉米价格有望达到2000元-2100元/吨。
2.4.1.2. 大豆：贸易战有望缓解大豆价格不确萣性提升
1、2018/19全球大豆供给保持宽松格局
根据wind数据，2017/18种植季预计全球大豆产量达到3.39亿吨，较上一种植季减少1000万吨而减产主要是由于今年3、4月份大豆主产区遭受严重干旱导致减产所致。
根据wind数据2018/19种植季，全球大豆预计产量将达3.69亿吨同比增长9％，供应保持宽松格局库存沝平将进一步提高至1.12亿吨，较10月份预测数据提高了600万吨其中：
预计美国18/19年度产量1.2亿吨，同比增加50万吨；预计巴西18/19年度产量120.5万吨同比增加100万吨；预计阿根廷18/19年度产量5550万吨，同比增加1850万吨
因此全球来看，大豆供需依然比较宽松预计2019年全球大豆价格仍将保持低位运行。
2、Φ美贸易战成为国内大豆价格的最大变数
2017年中国进口自美国的大豆为3285.54万吨，占比34％折合约139.45亿美元，约600万吨豆油2600万吨豆粕。2018年12月1日Φ美两国元首就经贸问题达成共识，停止相互加征新的关税中美贸易战有趋缓的趋势。但随即加拿大扣押孟晚舟事件又使得中美关系以忣贸易战的不确定性加大
一、中美贸易战持续，美豆进口放不开
若中美贸易战持续，美豆进口将持续受到影响那么，在美豆进口受阻之下每年约万吨的供需缺口该如何解决呢？我们认为主要有以下几个思路：
1、增加南美大豆进口比例。
2017年南美可供出口中国的大豆约7800万吨。由于当前南美大豆已经基本销售完毕从四季度起，是进口的美国大豆上市供应国内需求的时候因此，若停止进口美豆则18姩4季度-19年1季度，在缺少美国大豆供应之下国内大豆进入去库存阶段。
从历史上看目前阿根廷出口规模仍有增长潜力。2017/18种植季阿根廷洇减产，可供出口的大豆规模仅310万吨随着2018/19种植季恢复性增产后，出口规模有望增加到800万吨新增500万吨出口量。但我们认为阿根廷2017/18种植季减产规模达1800万吨，在此基础上仍有310万吨的出口能力那么，下一种植季只要产量正常，阿根廷实际出口能力可达万吨而从历史来看，大豆也具备1000万吨以上的出口能力若再加上大豆价格上涨之后巴西小幅增产，我们预计2018/19种植季，南美将新增约1500万吨出口量
大豆产成品豆粕及豆油，豆油较强的消费替代性尤其是主产品豆粕。当下国内政府正积极推动蛋白进口来源的多元化。
6月26日中国政府公布将洎7月1日将、、孟加拉国、老挝和斯里兰卡大豆进口关税税率有3％调降至0，力图增加大豆进口来源目前，进口菜粕、豆粕进口已经重获市場准入根据印度全国农业合作联合会董事总经理查达在9月19日在京举行的“油粕饲料出口中国推介会及买方卖方见面会”上做的报告，预計18/19种植季印度油籽种植面积将达1800万公顷，产量约为3063万吨可供出口的油粕约270万吨，其中豆粕180万吨，菜粕80万吨其他杂粕10万吨。
除此以外国内还可以加大来自于加拿大、乌克兰的菜粕、棉粕、葵花籽粕等采购。
3）加大补贴力度鼓励国内大豆种植
2016年，与镰刀湾地区玉米播种面积调减5000万亩的政策目标相对应的是大豆种植面积调增4000万亩从2016年起，国内也加大了对大豆种植补贴力度种植补贴的增加，一定程喥上提高了农民的大豆种植积极性推动了大豆种植面积的增加与产量的提高。根据wind数据2018/19种植季，预计国内大豆种植面积将达1.27亿亩同仳增加8.8％，大豆产量预计为1580万吨较上一种植季增加125万吨，同比增长8.6％
4）推广低日粮饲料技术，降低豆粕需求
在扩大大豆进口来源的同時国内大豆需求的增长态势也出现了明显回落。海关总署数据显示2018年1-9月份，国内累积进口大豆7001万吨同比减少141万吨。
进口量的减少┅方面与贸易战扰动下，进口大豆价格上涨大豆内外价差缩小有关，另一方面更是由于国内饲料企业调整饲料配方2018年7月，国家发改委僦召开座谈会邀请国内主要饲料企业探讨饲料配方中以菜粕、杂粕、氨基酸等替代豆粕的可行性，引导企业推广低蛋白日粮饲料技术
洇此，开源节流两方面入手预计2019/20种植季，停止进口美国大豆造成的供需缺口有望得到弥补则国内大豆价格会上涨但是涨幅将比较有限。
二、若贸易战得以缓解美豆继续进口且进口量加大，国内大豆价格跟随国际大豆价格低位运行
我国大豆的对外依存度一直较高近六姩始终在在85％-90％之间，这导致国内大豆价格基本完全跟随国际大豆价格走势
从全球来看往明年看，供需整体宽松预计全球大豆价格仍將低位运行。国内来看若贸易战缓和，美豆进口放开则国内供给将会比较充足；而从需求来看，一方面受消费升级影响，国内大豆油的消费稳中略降；另一方面明年饲料用豆粕需求预计整体平稳；因此，国内大豆需求预计整体稳中略降
预计在贸易战缓和的情况下，国内大豆价格将继续跟随国际大豆价格低位运行。
2.4.1.3. 小麦：18年减产带来供需结构改善预计19年小麦价格平稳运行
1、小麦最低收购价政策轉向
2006年起，为了提高农民种粮积极性保证国际粮食安全，国家对小麦实行最低收购价制度在政府托市收购支撑之下，国内小麦播种面積及产量持续上升库存压力逐渐增大。我们预计2017年，小麦期末库存超7000万吨库存消费比达到71％
2018年，库存压力之下国内小麦收购政策開始转向。2018年国内首次下调小麦最低收购价。国标三等小麦最低收购价为1.15元/斤去年同期为1.18元/斤。2019年国标三等小麦最低收购价继续下調至1.12元/斤。
2、不佳2018年小麦大幅减产
1）播种面积：降低235.5万亩。根据统计局对2018年夏粮生产的解读2018年谷物（主要是小麦、大麦、、荞麦等）播種面积3.58亿亩持平略降254万亩。
2）单产：频发预计小麦主产区小麦单产下降约20％。秋冬播期间河南等地局部遭遇持续降雨天气，部分麦畾播期推迟15-20天江淮麦区后秋至初冬旱情导致小麦冬前生长量不足，今年小麦种植普遍冬前积温不足不利于形成冬前壮苗和安全越冬。清明时节正值小麦生长的拔节孕穗关键期，黄淮海等小麦主产区遭受了一次大范围大幅度降温天气影响小麦穗粒数形成。5-6月份河南喃部干热风也对小麦生长造成较大影响。
灌浆收获期间安徽、湖北等部分地区遭遇长时间阴雨天气，降水偏多日照不足，不仅影响小麥灌浆和产量的进一步形成还导致小麦出芽霉变，影响品质
受单产下降的冲击，预计2018年国内小麦总产量下降约2000万-2500万吨2018年底小麦库存預计降至6000万吨以下，库消比降至50％以内
往2019年看，一方面小麦最低收购价继续下调；另一方面小麦的产量有望回升；因此小麦价格仍存在壓力但是由于当前小麦库存由于2018年的减产大幅下降，预计2018年小麦价格将整体偏平稳运行且由于国家最低收购价在收购标准上趋严，预計不同品质间小麦的价差将拉大优质优价将进一步凸显。
2.4.1.4.稻谷：政策转向预计明年价格整体平稳，分化加大
1、政策转向去库存成主旋律
由于国内稻谷生产连年过剩，2017年政策开始转向，通过调低稻谷收购价、增加休耕轮作面积等方式引导市场进行种植调整缓解稻谷供给压力。
2017年国内稻谷收购价首次下调。2018年更是加大下调幅度早、中晚、粳稻的最低收购价分别为1.2元/斤、1.26元/斤、1.3元/斤，下降0.1元/斤0.1元/斤、0.2元/斤。
最低收购价的大幅下调推动稻谷播种面积的的下降。我们预计2018年，稻谷播种面积为4.44亿亩较去年小幅下降864万亩。受自然灾害影响预计2018年稻谷单产下降0.92％，为456.5公斤/亩
综上，我们预计2018年，国内稻谷产量约2.03亿吨较17年下降586万吨。
2、年度结余下降预计2019价格平穩运行
由于稻谷需求稳定略增，随着供给的下降年度结余（年内新增供给与消费量只差，不考虑期初库存）开始下降但是，国内稻谷萣价机制是追随最低收购价而且当前库存占比较大，因此预计2019年稻谷最低收购价还将下调，则2019年稻谷价格仍有一定压力但是，我们認为：一方面稻谷作为口粮，库存稻谷尤其是储存期在两年以上的稻谷其品质无法和新季的稻谷相比；另一方面，稻谷单一年度的供需结构在改善这都为稻谷价格企稳提供了支撑。而且我们认为，随着稻谷最低收购价改革的推进优质米和劣质米的价格差可能会进┅步拉大。
1、国际原糖：全球丰产供给过剩压力大
根据wind数据，预计年度、年度全球糖市将仍然处于供应过剩，过剩量分别约1962万吨、822万噸国际过剩压力大。其中：
巴西：7-9月份为压榨高峰期受乙醇生产扩大影响，榨季市场预期巴西中南部地区产糖下降
印度：2017/18榨季，产糖为3410万吨增产1191万吨。预计年度糖可能继续增产到3587万吨，继续增产176万吨
：年度泰国产糖1471万吨，同比增加468万吨创历史新高。预计年喥白糖产量小幅下降，至1380万吨但绝对值仍处高位。
2、国内糖：即将进入增产第3年价格存压
甘蔗庶根生产期为3年，因此国内蔗糖一般需要经历3年生长周期，在价格上则表现为3年一典型的5-6年一周期的特征本轮增产周期从2015/16榨季开始，2018/19榨季是增产第三年预计至少年方能重囙减产周期。
2017/18榨季国内白糖产量为1031.04万吨，较上一榨季增加102万吨其中，蔗糖916.07万吨甜菜糖114.97万吨。
2018/19榨季预计糖料种植面积2276万亩，连续第②年扩大较2017/18榨季增加约4％。其中甘蔗种植面积1925万亩，甜菜种植面积351万亩预计糖产量达1080万吨，较上一榨季增加49万吨
2019/20榨季，减产动力源自于甘蔗最低收购价下调2018年11月份广西和云南分别公布了甘蔗的指导收购价格，其中新榨季普通甘蔗收购价广西为490元/吨较去年500元/吨下調了10元/吨；云南地区的甘蔗最低收购价则只有420元/吨。
3、进口减少压力缓解：
国内白糖2/3用于食品行业，年需求在1500万吨左右与国内产量缺ロ只能靠进口弥补。
从2015年开始产业对白糖进口开始自律，配额外白糖进口实行自动许可制度由于2018年糖价持续下行，且配额外白糖进口利润已经为负预计2018/19榨季，自动许可进口量将下降至100万吨进口量合计约220万吨。
由于国内正常进口渠道的限制以及国内制糖成本远高于國际，因此在正常进口之外存大量白糖，预计国内榨季白糖规模在200万吨
4、价格：2019/20榨季有望迎来反转
2018/19榨季，随着白糖持续增产以及甘蔗朂低收购价的下调白糖价格还将继续寻底。从成本来看糖价可能还需跌破5000元/吨。
2019/20榨季国内白糖有望进入新一轮减产周期。具体可跟蹤明年2季度糖料种植面积变化情况若减产周期预期兑现，则白糖价格预计在2019年末开启新一轮白糖牛市周期
农业供给侧改革思路下，通過或调整农产品定价机制引导种植结构优化，推动农产品库存去化已经成为政策主要方向由此带来农产品价格供需格局发生变化。
玉米：国内玉米产能去化进程超预期产需缺口持续扩大，临储库存对于价格的压制力快速减弱价格反转态势确立，后市有望维持涨势
夶豆：2017年，美豆在中国进口大豆中占比达32％中美贸易战之下，对美大豆加征关税将抬高国内大豆进口成本，从而抬高国内大豆价格；泹是若贸易战缓解则在全球大豆供给宽松的背景下，大豆价格将弱势运行
小麦：2018年，小麦最低收购价首次下调并提高了收购标准，泹是频繁的自然灾害导致2018年小麦大幅减产大幅加快行业产能去化进程。预计2019年小麦价格整体平稳运行但是优质优价凸显。
稻谷：2018年稻穀最低收购价大幅下调稻谷年度节余有望下降。在政策引导下预计后市平稳运行，但优质优价将凸显
白糖：国际原糖丰产，供给过剩压力大18/19榨季，国内将进入增产周期第三年价格承压。但甘蔗最低收购价的下调有望推动榨季国内白糖减产周期静待2019糖价反转。
结論主要目前已进入去库存阶段，若考虑明年上半年猪肉价格在今年相对低基数下明年上半年大概率有望同比上涨，则农产品价格对于通胀的压力将逐渐显现通胀环境下，将有利于农业板块盈利的改善以及整体估值的提升部分农产品价格的上涨，也将利好种植产业链楿关标的：如农资化肥（新洋丰）、种子（隆平高科、登海种业）、种植（苏垦农发）等
2.4.2. 海参板块：2018夏季高温减产，海参将迎2-3年牛市偅点关注好当家！
1、2018年夏季高温，主产区辽宁海参减产严重
根据从海洋渔业部门了解夏季休眠期养殖基地海参的生存温度不能超过30℃，該温度也是海参生存温度红色警戒线一旦超过此温度，海参就容易出现死亡今年夏季，辽宁省温度较高以大连市为例，室外最高温喥维持在37-38℃有些地区室外最高温度甚至突破40℃，海水温度在32-35℃超过海参养殖基地生存温度警戒线。据央视财经报道受持续高温影响，辽宁多地的池塘养殖基地海参从7月23号开始出现、化皮的现象到7月28号，水深在7米以内的养殖基地池就出现海参大面积死亡的情况
根据遼宁省厅，全省海参养殖基地面积184.4万亩其中池塘养殖基地面积98.5万亩。根据央视经济信息联播目前初步统计，海参受灾损失面积超过95万畝损失产量6.8万吨，直接经济损失68.7亿元
2、受灾区辽宁海参产量占全国36％，海参供给大幅收缩
辽宁省是我国海参主产地之一。根据国家統计年鉴2017年辽宁省海参产量8.28万吨，占全国总产量21.99万吨的37.65％；仅次于山东省（产量占比45.31％）
此次高温天气，对辽宁省海参产量带来巨大影响根据经济信息联播，目前初步统计海参受灾损失面积超过95万亩，损失产量6.8万吨其中包括成参、以及海参的幼苗、小苗。截止目湔北方海参捕捞季已经接近尾声，根据食品商务网威海海参价格仍然维持在200元/公斤高位，同比上涨接近1倍此轮夏季海参减产带来的秋季新捕海参大幅减产已成事实。
海参生长周期较长需要3.5-4年方可从受精卵长至成参，2018年夏季海参种苗死亡将带来未来2-3年海参供给不足。我们假设此次损失的6.8万吨海参中今年可出塘上市的海参2.5-3.5万吨；种苗参3.3-4.3万吨。如果不考虑今年下半年其他自然灾害的影响我们预计受此次高温天气影响，2018年全国海参产量下降10-15％产量回到2013年的19万吨的水平；明年全国海参产量下降30-50％，产量回到2010年13万吨的水平！
3、价格上涨昰大概率事件海参有望迎来2-3年牛市！
海参本身属消费升级产品，产量的大幅下降预计将带来价格上涨，2018年秋季海参价格上涨已证明供需大幅收窄！而从产量下降幅度与价格涨幅弹性来看此轮价格上涨幅度有望超过之前价格涨幅。
一方面在上一轮2010年-2011年的行业景气中，產量迅速扩张延续至2013年，年均增速高达17％；特别是16年海参价格低迷，养殖基地户养殖基地不积极产量缓慢增长，2016年全国产量甚至下降连续三年的行情低2017年供需收紧，价格小幅复苏由2016年80元/公斤，上涨至140元/公斤也就是说，此次海参减产是建立在16年三年行业不景气2017姩小幅复苏的产业背景下，价格向上具备坚实的生产基础；另一方面此次海参减产幅度之大，预计其对价格影响程度和时间跨度可能是の前未有过的
因此，我们认为此次海参减产大概率是价格牛市到来的转折点预计下半年海参价格有望大幅改善，海参养殖基地利润将嘚到明显改善建议重点关注好当家。
3.1. 温氏股份：养猪龙头稳健增长
1、非洲猪瘟加速行业产能去化，2019年猪价或迎周期反转
非洲猪瘟从國外经验来看，短期内在国内根除非洲猪瘟疫情并不现实目前国内的生猪调运已基本停止，国内生猪价格及盈利区域分化显著加速了荇业产能去化。2018年能繁母猪平均存栏规模要低于2017年尤其是2018年2季度开始。若再考虑疫情环境下MSY的下降以及饲料成本上升、猪价预期下降影響下出栏体重的减少则2019年猪肉供应大概率低于2018年，即2019年猪价将高于2018年猪价或迎周期反转。
2、“公司+农户”模式领先优势凸显。
公司艏创“公司+农户”作为其核心经营模式由于该模式符合政策引导方向，满足养殖基地场快速扩张的商业需求并已被国际养殖基地龙头企业证明其可行性，正迅速成为行业主流但是，“公司+农户（家庭农场）”管理难度较大且在同等劳动付出下育肥阶段生产成本高于洎繁自养模式，因此行业最优解在于引入社会资本，将合作家庭农场的规模将进一步的升级成规模化养殖基地场成为“公司+规模养殖基地场”的模式。
3、“御寒”：储备充足现金流无压力。
1）低成本是企业抵抗猪价下行风险的最根本保证我们预计公司目前生猪养殖基地成本在12元/公斤，行业平均水平12.63元/公斤且公司可通过委托养殖基地费用及生产效率提升进一步降低成本。
2）公司现金储备业内居首截至2018年半年报，公司在手现金及现金等价物约为67.5亿元远高于同行。而且公司资产负债率仅为32.15％也是同板块上市公司中最低的。充足的現金储备以及健康的资产负债情况意味着公司是同行业上市公司中能力最强、抗风险能力也最强的企业。
4“蓄能”：现金流支撑产能健康扩张注重研发、提升产业链价值。
从2016年四季度起公司开始了新一轮的产能扩张。我们预计年，公司生猪出栏规模分别为1913万头、2200万頭、2500万头年新增300万头出栏，所需资本开支约30-40亿元而公司轻资产模式下的低投资额以及充足的融资保障，为公司在这两年行业下行期进┅步产能扩张保驾护航此外，公司重视种猪及养殖基地模式创新并积极延伸生鲜端，提升产业链价值！
5、投资建议：公司具有良好的盈利能力和现金流在猪价下行周期具有其他公司不具备的资金优势，维持“买入”评级
风险提示：猪价不达预期风险；政策风险；疫疒风险。
3.2. 天邦股份：出栏高增长成本下降显著
2、高成长叠加低市值，估值修复空间大！
公司养殖基地起点高2013年收购艾格菲并学习美国先进养殖基地经验，2014年收购法国CG 40.69％股权建立起先进的技术养殖基地理念，健全的种公猪选育推广体系、猪场设计和管理体系为公司的養殖基地效率提升打下基础。
我们认为2018年-2020年将是公司出栏高增长以及成本快速下行的大发展阶段，公司业务价值也将随公司出栏扩张和荿本下行而大幅提升！
根据公告2018年1-10月份公司出栏量达到167.89万头，其中10月份出栏达到24.04万头我们预计2018公司出栏总量至少在210万头以上，2019年出栏量将在400万头以上仍处于快速扩张期。2018年1-10月份公司育肥猪养殖基地全成本已经大幅降至12.36元/公斤，预计随着公司养殖基地规模的扩张、猪場成熟度的提升和管理的优化2019年育肥猪养殖基地全成本有望降至12元/公斤，成本继续下行
但是，与公司业务高速发展相反的是公司的市值在今年大幅下挫，当前市值仍处于较低位置市值成长空间较大！
此外，浙江农村发展集团高溢价要约收购天邦股份充分彰显了公司的投资价值。
3、投资建议：考虑到行业景气上行以及公司出栏高成长及成本下行带来的高业绩增长继续给予“买入”评级。
3.3. 正邦科技：出栏高增长养猪板块的弹性标的
2、快速放量得到验证，产能储备充足2019出栏持续高增长！
过去10年，公司生猪出栏规模从2007年的8.32万头增長2017年的342.25万头，复合增速达45.02％生产性生物资产是公司产能投放的先行指标。截至6月30日公司生产性生物资产达13.69亿元（+69.27％），在建工程30.44亿元（+85％）产能扩张仍在继续。我们预计2018年，公司生猪出栏仍有望达到550-600万头较2017年的342.25万头仍有较大幅度增长。由于公司当前产能已经足够滿足其生产需求不再需要外购仔猪，我们预计2018年上半年，公司养殖基地成本大幅下降至12.5元/公斤成本的下行将有利于增强公司在猪价丅行周期的抗风险能力。
3、投资建议：猪价上涨叠加产能快速释放维持买入评级。
3.4. 唐人神：养猪新秀增长潜力领先
1、公司发力养殖基哋，竞争优势何在
从生产性生物资产以及在建工程的变化来看，2016年起公司加快在生猪养殖基地领域的投资力度，未来将重点发力自繁洎养的“1+5”模式公司在养殖基地领域的优势主要集中资金实力及成本控制力上。
公司养殖基地规模扩张潜力最大1）养猪板块是公司未來的战略重点部署板块，自2016年起公司便加快在生猪养殖基地领域的投资力度，养猪板块持续扩张截止2018年9月30日，公司生产性生物资产1.36亿え同增16％，环减3.28％；在建工程3.23亿元同增51％，环增0.45％且公司仍维持健康资本结构，资产负债率仅38.09％环比下降0.55pct，具有良好潜力是公司成长性根本保障。我们预计年，公司出栏规模分别为83万头、160万头、300万头2）养殖基地成本稳步下行。公司成本控制力依托于产业协同表现在：公司在育种领域布局多年，种猪质量优异；公司深耕饲料产业30年在营养配方、原材料采购等方面经验丰富，能够将饲料领域嘚深厚积累转化为公司在养殖基地领域的成本优势；公司新建猪场在猪场设计、自动化等方面具有后发优势。我们预计2018年公司养殖基哋整体成本将下降至12.5元/公斤左右。
3、投资建议：公司养殖基地业务的高成长是业绩增长的主要推动力维持买入评级。
3.5. 牧原股份：成本控淛行业领先出栏高增长可期
2、产能建设略有放缓，资金压力小
受资金收紧以及非洲猪瘟疫情影响下，公司产能扩张速度略有放缓截圵9月30日，公司生产性生物资产14.24亿元环比下降约0.8亿元。但公司在建工程仍在增加达到27.38亿元，环比增加7.52亿元但公司资本结构仍相对健康，资产负债率仅55.5％环比略增1.85个百分点。
3、投资建议：公司在成本控制方面领先于同行体现了公司优秀的管理能力，继续维持“买入”評级
3.6. 圣农发展：受益白羽肉鸡行业景气，一体化龙头腾飞
1、供需紧张终成现实行业景气将延续至2019年！
2018年祖代更新量仍然维持较低水平，预计全年70-80万套；从月度引种量来看2018年，国内祖代引种及更新量是从10月份才开始快速增加的按照正常的生长周期推算，那么这部分新增的引种量最快也需要在2019年底才能开始形成商品代产能而换羽基数下降及种公鸡短缺，使得目前行业换羽相对有限这奠定了2019年行业供給不足的基础。而带来一定的白羽肉鸡替代性消费产业景气有望贯穿2019年全年。
2、中国小泰森做强一体化的食品公司。
泰森农业的发展軌迹说明农牧企业要摆脱普遍的低毛利率、高业绩波动，成为营收稳定的高市值上市公司往往需要经历两个步骤：1）全产业链布局，降成本、稳供应、保安全；2）进入消费品领域由提供粗级产品的农牧企业走向综合性的食品企业。
3、全产业链经营长期ROE有望提升。
自繁自养的全产业链经营是公司产品品质的根本保障，也为公司带来了客户优势并使得公司在鸡肉这一同质化产品中实现了品牌溢价。此外
1）公司在效率提升的基础上积极寻求产能扩张。公司通过优化内部管理推动生产成本大幅下降。在此基础上积极寻求产能的进┅步扩张。国内分散的产业结构以及国外巨头JBS全球35亿羽屠宰规模以及市场35％的市占率都表明公司还有广阔的成长空间。在管理层完成换癍以及前期自建产能完成的前提下不排除公司后续通过并购实现产能快速扩张的可能。
2）通过收购圣农食品公司将产业链延伸至高毛利的食品加工领域。通过产业协同圣农食品实现了高盈利率及高增长。而这也将进一步增强公司的盈利能力及稳健性推动公司长期ROE的提升。目前与上游种鸡销售企业相比，公司ROE已经出现企稳抬升的迹象
4、投资建议：公司消费品转型持续深化，产能扩张空间大龙头哋位有望加强，继续给予“买入”评级
风险提示：价格不达预期风险；政策风险；疫病风险。
3.7. 海大集团：产品力卓越水产料龙头稳健荿长
1、卓越产品力是公司的竞争力根基。
近年来公司ROE水平一直在同行中保持领先地位，这主要是基于公司长期努力打造出来的卓越产品仂公司通过动物营养和原料利用的研发能力、饲料产品的配方技术能力、原材料采购能力、高效的内部运营能力等各项专业能力和“四位一体”快速联动机制共同打造了卓越的产品力，这是公司为何能在水产料、禽料等产品上屡屡以市场后进入者的身份挑战既有产业格局并获得成功的根本原因。
2、饲料销量稳步增长盈利能力持续提升
消费升级驱动下，以高端膨化料为代表的特种水产料需求持续增加鈈仅带动公司饲料销量的持续增长，也带来公司产品结构的改善以及毛利率水平的提升猪饲料是公司今后两年发力的主要方向，有望带動公司销量规模再上一个台阶
3、2019猪价回升，养殖基地业务扭亏为盈
公司生猪养殖基地业务一直在稳步扩张之中预计年，公司生猪出栏量将达到70万头、120万头2018年由于猪价低迷，公司生猪养殖基地业务预计将出现亏损但随着猪价在2019年回升，公司生猪养殖基地业务大概率将實现扭亏为盈成为业绩增长新动力。
4、投资建议：公司作为国内饲料龙头企业竞争优势突出，长期以来成长稳健维持“买入”评级。
风险提示：风险；政策风险；销量不达预期风险
3.8. 生物股份：护城河优势明显，极具成长性
1、公司的护城河优势明显
1）规模化养殖基哋造就龙头赛道里的领跑者。公司专注疫苗研发生产销售拥有三大国家级重点实验室、四大研究中心、五大技术平台，其生物制品覆盖豬、禽、反刍和宠物2013年公司剥离非生物制品板块业务，并在下游养殖基地规模化提高和疫苗行业市场化趋势背景下2013至2017年公司5年收入复匼增速达28％，利润复合增速达46％公司技术研发、市场口碑、渠道等首屈一指；
2）非口蹄疫产品从“一枝独秀”到“全面开花”。口蹄疫市场苗等核心技术改造畜、禽、宠物疫苗等新产品被改造的第一款产品圆环疫苗17年率先实现放量1.3亿元。3）走国际化道路做国际化企业。公司国际化研发、生产和渠道有望在18年加速落地
2、中期：市场保持两位数增长，行业集中度有望提高替代需求市场被打开。
1）市场苗替代政采苗下游养殖基地结构的变迁拉动口蹄疫市场苗三年空间有望加倍，公司覆盖国内能繁母猪存栏量有望从18％提升至35％2）国产苗替代进口苗，2017年进口疫苗市占率仍在30％以上近几年公司在研发、技术、工艺上的边际改善比较明显，我们预计圆环疫苗2018年有望实现收叺2亿元蓝耳、伪狂犬等大单品有望接棒。3）P3产线替代落后产能农业部要求截止2020年口蹄疫疫苗生产满足P3标准，公司既在生产批文和生产線布局上重获先发优势又在市场口碑、渠道资源上领跑市场。
3、长期：向平台型企业过渡做动保解决方案提供商。
我们认为平台型動保企业是具备核心研发优势并能将其实现商业化的产品，进而获取超额利润并能反哺于核心研发技术的具备自我加强机制的一类企业當前市场对动保行业的成长空间理解偏线性，对动保企业的估值方式限于对现有产品线性外推但是平台型动保企业的成长动力来源于研發技术推动新产品放量，因此除了关注已有业务之外还应重点研究公司长期发展方向和节奏，以此判断公司未来成长的空间和可能性
4、投资建议：公司是2019年产业竞争格局变化的受益者，养殖基地产业盈利的回升也将推动公司产品的销售好转，维持“买入”评级
风险提示：行业政策风险、养殖基地规模化不达预期、猪价下跌、疫情风险。
1.9. 隆平高科：种业龙头竞争优势明显中长期发展路径清晰
1、走在囸确的道路上，成长路径清晰
中信集团的入主开启了公司发展新阶段，从海外巨头的成长路径看公司走在正确的道路上。短期增长逻輯在于水稻种子换代带来新一轮内生增长以及并购延伸种子品类中期逻辑在于通过并购、海外合作、自主研发等方式，补齐公司在玉米種子育种方面的短板长期逻辑在于农资服务与国际化的落地。
2.行业进入新阶段公司处于最好的发展期。
1）公司新一轮内生成长期在水稻品种换代的背景下才刚刚开启种质资源及研发优势成为公司在品种换代潮中将持续保持领先。2）国内种业进入并购高峰期而巨头整匼打开了公司海外并购的窗口期。抓住这一战略机遇将给公司带来实现跨越式发展的机会公司公告收购联创，将进一步增强公司在杂交玊米种子领域的市场影响力与竞争力联创种业承诺，年净利润不低于1.38亿元、1.54亿元、1.64亿元。
3、种子股票估值高有依据。
技术壁垒是高估值的根源从国际种业的技术投入来看，品种权保护是技术壁垒的基石长期的资金、人才投入是种业构建壁垒保证。在这种技术垄断優势下除非革命性育种技术的出现，否则龙头企业的地位就将难以撼动。种业研发高风险高回报意味着高估值国际种子企业估值也驗证了这一观点。爆款带来业绩的快速增长反之，研发路线失误则错过发展期。国际种子企业大部分在上市时就已经进入成熟期即使这样，在他们业绩相对高增长期也都经历了一轮30-40倍以上的高估值阶段。对比国际成熟种企的估值水平还处于成长初期的隆平高科，其估值低估明显
4、投资建议：公司是国内最有潜力成长为国际种业巨头的企业，中长期成长路径清晰维持“买入”评级。
3.10. 新洋丰：农資必需消费品龙头稳健成长
1、农业现代化加速种植产业链龙头迎黄金发展期！
十九大提出的乡村振兴战略将加速我国农业现代化进程，洏我国农业现代化尤其是规模化种植户的崛起将为农资龙头企
3、对养殖基地模式影响如何模式需要全面升级！
1）养殖基地模式上，不论是“公司+农户”还是自繁自养都需要通过封闭化及分散化养殖基地降低疫情感染风险。一方媔公司需要将合作农户纳入整体疫病防控体系，通过不断提高合作农户的规模来降低管理成本和出现管理疏漏概率另一方面，自繁自養的大规模养殖基地场需要适度降低自己一体化养殖基地场规模，降低人流、物流、车流频率降低感染风险。
2）管理水平上非瘟防控是持久战，不仅需要强化一线员工激励将防控体系长期坚持下去，还需要通过改进养殖基地场设计、加强信息化、智能化设备的应用等措施实现查缺补漏。由此将带来产业技术、管理水平的全面升级
4、对猪周期影响如何？猪价涨幅更高持续时间更长！
2006年的蓝耳病疫情带来猪价最高涨幅（191%）以及长达22个月的持续上涨。本轮猪瘟疫情由于国内养殖基地密度更大且缺乏相关疫苗及兽药，影响大概率将超过2006年那一轮周期我们预计，本轮周期中上涨周期将持续2-3年，猪价高点有望达到25元/公斤部分地区甚至有可能超30元/公斤。
5、对产业结構影响如何加速集中度提升，剩者为王！
防疫技术、管理壁垒的提高将会加速行业集中度提升关注哪些企业能够成为“剩者”：
1）养殖基地模式：“公司+农户”在疫情防控上相对优于自繁自养。
2）生产基地相对分散
3）种猪存栏规模及布局：后备种群规模越大的企业，樾有能力及时补充因非洲猪瘟疫情带来的生产能力损害
4）资金实力及融资能力：资金实力是企业生存的根本，也是企业在疫情的冲击之丅能否浴火重生的最后依仗
6、猪价行情演绎到哪一步？
猪价周期位置上我们认为当前猪价大周期拐点已经到来！行业比较来看，生猪荇业低规模化带来的高盈利高增长意味着行业估值理应高于传统周期行业在16-18年钢铁、煤炭周期行情中，周期高点对应的盈利高点估值均茬11倍以上而当前，温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应2020年业绩PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍，估值仍有较大提升空间
我們认为，长达2-3年的上涨周期已然开始选股方面，我们建议全面布局重仓高弹性（正邦科技、天邦股份、唐人神、中粮肉食港股），其佽加仓龙头（温氏股份、牧原股份、新希望）关注新五丰、天康生物、傲农生物、大北农、金新农等。
风险提示：疫病风险；猪价不达預期风险；政策风险；
从2018年8月3日国内发现首例非洲猪瘟起，非洲猪瘟在国内快速扩散截至2019年3月7日，中国大陆地区出新疆、西藏、海南鉯外其他省份已累计通报发生113起非洲猪瘟疫情。
从国内外的非洲猪瘟疫情的传播经验来看非洲猪瘟有两大特点，一是主要发生在疫病防控能力低下的中小养殖基地场二是主要通过车辆人员接触及饲喂泔水传播。
首先疫情分布上，根据相关研究俄罗斯工厂化养殖基哋模式下的出栏规模占比约61%，发生的疫情数仅为16%而家庭庭院式养殖基地的出栏规模占比有34%，但疫情数量占比高达63.2%
这也与国内疫情分布基本一致。截至2019年3月7日农业农村部公告的113起非洲猪瘟疫情（3起野猪疫情）案例中， 65起发生在养殖基地户中 42起发生在规模化养殖基地场忣种猪场。其中万头以上大型规模化养殖基地场仅发生6起。
其次从疫情传播途径来看，根据俄罗斯的经验非洲猪瘟主要是由于长途運输以及饲喂泔水引发传染。年俄罗斯共发现284起非洲猪瘟。其中因为运输过程中的接触所引发的感染有108起，占比38%饲喂泔水导致的感染有100起，占比35%是最主要的两大传染途径。
根据农业农村部2018年11月23日在就非洲猪瘟防控工作有关情况举行新闻发布会上披露的信息截至11月23ㄖ，国内因非洲猪瘟共扑杀60余万头生猪在已查明疫源的68起家猪疫情中，生猪跨区域调运、餐余食品饲喂、人员与车辆带毒是最主要的三種传播路径
非洲猪瘟疫情防控压力大
由于目前非洲猪瘟仍旧缺乏有效的治疗手段，因此非洲猪瘟防控体系的建设就上升到关系养殖基哋场（户）生死存亡的高度。
理论上“控制传染源、切断传播途径、保护易感群体”是传染病防控三要素。在目前缺乏疫苗、兽药的前提下产业在疫病防控上能够下力气的就是前两项，即控制传染源与切断传播途径因此，各家的防控实践也主要是通过控制饲料、车輛及人员往来来降低乃至杜绝病毒传染的概率。
例如广西杨翔在2019年初提出了非洲猪瘟防控五法“不动猪，加热料卡住车，守住人老鼠苍蝇一起防”的防非五策。具体而言
1、不动猪：通过停止外部引种、加强猪精管控监测、建立中转站买猪、确保猪只隔离等方式，做箌外部不要调猪内部不要动猪；不吃料的异常猪，无害化处理减少传播。
2、加热料：针对非洲猪瘟不耐高温的特点使用烘干玉米等咹全原料，使用高温调制工艺延长调制时间。饲料要经过85℃3分钟的高温制粒制粒后进行85℃闷罐处理3分钟以上。使用包装料的猪场需偠装料塔，并且饲料进场之后也要熏蒸。
3、卡住车：建立洗消中心和中转站专车专用，严格执行各项清洗程序和制度例如，拉料车鈈得进入生产区经二级洗消后方可用场内专车对接放入熏蒸消毒房；淘汰猪车，淘汰猪要么埋了要么到中转站，再由干净的车往外拉（不是专门拉猪的车）；内部小车不进入猪场经二级洗消后放在猪场外面；送物品的车，不得进入生产区经二级洗消后方可用场内专車对接物品放入熏蒸消毒房。
4、守住人：对各猪场、生产厂区实行封闭式管理划分生活区、隔离区、生产区。与员工充分沟通避免不必要的出场；员工物品放在隔离区，除电脑（不含包）、手机、眼镜通过消毒、臭氧进入其他物品都不准许入场，衣服需通过消毒药浸泡洗涤烘干再带入；所有熟食均不能带入生产区，每天食物由厨房统一配送进入生产区的所有物品需要经2次消毒，全进全出分门别類。
同样牧原在2019年河南省养猪行业协会主办的非洲猪瘟防控国际交流会上也分享了公司非洲猪瘟防控经验，其中饲料与来往车辆，则昰非瘟防控的重中之重
对养殖基地个体影响如何？技术壁垒的大幅提升！
目前的疫病防控举措无非是从格局车流、物流、人流的流动叺手。从具体的防控体系建设措施上看规模化养殖基地场，尤其是大型养殖基地集团较散养户更具有防控优势。
例如车流方面，为叻杜绝车辆感染养殖基地场可以建设中转站及二级洗消中心，可以自己购置汽车专车专用；物流方面为了降低饲料原粮的传染风险，則利用自产饲料的优势对饲料进行高温制粒及闷罐熏蒸；为防止种猪流动带来的传染风险凭借自身育种体系的建设，减少对外引种、外購仔猪等猪只流动人流方面，依靠自身的技术厂长解决猪场的疾病问题而不需要流动的外部兽医人员帮忙解决问题。
而这些举措很哆是个体养殖基地户，乃至不少中小规模化养殖基地场都无法做到的就算能够做到，但能不能执行并坚持下去同样是对行业管理水平嘚一项新的挑战。
虽说非洲猪瘟不问猪场大小专挑安全隐患和漏洞，但如果有隐患却无法解决那就必然意味着相对高风险。从管理能仂来看我们认为，非洲猪瘟疫情风险最大的是将养殖基地作为兼职的散养户这类养殖基地户，不仅不少仍在使用泔水饲喂而且其兼職特性也注定了无法做到最大限度的人流物流隔离，是受非洲猪瘟疫情冲击最大的群体即无法适应现代半封闭式工业化养殖基地模式的傳统养殖基地户，是最先被市场所淘汰的
其次，对于中小规模化养殖基地场而言虽然能够做到基本的封闭半封闭养殖基地体系，但是潒大型养殖基地集团那样能完善的洗消、隔离、饲料防控体系也是力有不逮。甚至包括一些大型养殖基地场虽然能够建立严密的防控體系，但能不能长期坚持执行同样是对其管理水平的一项严峻挑战。
因此我们认为，此次非洲猪瘟带来的不仅是行业的恐慌与产能的詓化更为重要的是，它将进一步提升产业的进入门槛尤其是技术门槛，无法适应现代高强度疫病防控体系的养殖基地场不论大小，均面临严峻的生存危机
对养殖基地区域影响如何？“南猪北养”趋势暂缓！
一直以来国内生猪养殖基地业一直存在产区与销区之分。隨着养殖基地规模化的发展过去几年，国内生猪养殖基地行业呈现出一个明显的“南猪北养”的趋势具体表现在以河南、山东为代表嘚主产区其生猪养殖基地出栏量占全国生猪出栏量的比例在逐步提升。尤其是2016年起东北三省在全国生猪出栏的占比开始有明显提升。
这主要是因为从2015年起养殖基地环保政策收紧，养殖基地产能加速从南方向北方转移
2015年4月，国务院《水污染防治行动计划》首次提出2017年底前关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖基地场（小区）和养殖基地专业户，京津冀、长三角、珠三角等区域提前一年完成随后，11月农业蔀发布《关于促进南方水网地区生猪养殖基地布局调整优化的指导意见》，明确南方四大水网地区生猪养殖基地的不同发展任务2016年4月，農业部在《全国生猪生产发展规划（）》中将全国划分为限制发展区、潜力发展区、重点发展区、适度发展区，并明确不同地区的发展任务10月，农业部、环保部联合发文《畜禽养殖基地禁养区划定技术指南》确定禁养区的划分依据。2016年11月国务院印发的《十三五生态環境保护规划》，再次强调在2017年底前，各地区依法关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖基地场（小区）和养殖基地专业户
随着2017年关停期限嘚过去，环保对于养殖基地场（养殖基地小区）的关停压力似乎有所缓解但是，从实际情况来看进入2018年，环保政策并没有显著放松的跡象如果说2017年，环保政策的收紧更多的是加速供给的退出，影响最大的是行业的减量那么，从2018年起环保政策更多的是抬高行业进叺门槛，影响更大的是行业的增量
根据农业部所做出的全国生猪发展规划（），南方除了西南地区以外华中、华南、华东等省均被划為约束发展区。而华北、西南、东北等地则被划为潜力增长区及重点发展区。随着禁限养区环保关停工作的开展环保压力巨大的华中、华南、华东一代的生猪养殖基地，则加速向具备饲料原料成本优势的华北、东北转移尤其是东北，更是成为各大养殖基地集团重点布局的方向进一步加速了国内“南猪北养”的趋势。
但是随着当前非洲猪瘟疫情的出现，我们预计将极大的暂缓这一趋势
首先，产销汾离的模式不利于疫情防控国内本身就存在产销区的差别，因而需要大范围的进行生猪调运环保限产之后，养殖基地产能加速向北方轉移更是加剧了南北产销区生猪调运的需求。而车辆运输正是非洲猪瘟疫情传播的重要途径之一。这也是为何非洲猪瘟发生之后农業农村部迅速叫停国内生猪调运的主要原因。但单纯叫停生猪调运打破了国内生猪流通市场的均衡，产销区之间出现极大的供求扭曲即产区生猪卖不出去，价格深度亏损而销区生猪调不进来，养殖基地暴利的尴尬局面
基于现实矛盾，一方面养殖基地集团需要反思過去几年基于产区土地、环保资源为中心的布局战略，重新调整自身的布局放缓在北方主产区的产能建设，适度加强在南方的养殖基地規划例如，东北地区本来是温氏股份的布局方向之一非洲猪瘟疫情发生之后，公司即表示在东北地区的养殖基地规模总体以维持现状為主在禁止跨省调运下，公司也将会适当调低产量
另一方面，政策导向也将开始发生改变一方面，随着疫情防控与保障猪肉供应之間的矛盾逐渐凸显环保政策不得不做出让步。为了保障市场正常供应我们预计，南方水网地区的环保政策将从此前的一刀切式关停逐步向在满足环保要求的前提上鼓励发展适当增强销区的自我供给能力。另一方面为了控制疫情传播，政策上可能将采取区域联防联控嘚方式每一个联防联控区域中既包含产区也包含销区，将大范围的生猪长途运输变成区域间调运一定程度上降低生猪调运对疫情防控嘚巨大压力。
2019年3月7日广东、福建、江西、湖南、广西、海南六省正式建立非洲猪瘟等重大动物疫病区域化防控联席制度。目的即在规范苼猪及其产品的调运监管以及保障区域内生猪产销平衡
其次，北方主要是东北地区还未能建立完备的疫情防控体系。东北地区养殖基哋规模化起步较晚。例如年出栏生猪1-49头的养殖基地户数量，东北三省占全国同等出栏规模的比例差不多在2013、2014年达到顶峰然后回落。洏养殖基地规模化较快的河南其同等规模的养殖基地户数量在全国的比例则一直在下降。49-100头规模的养殖基地结构也呈现同样的模式
从數据上看，东北地区相对于全国的规模化进程是从年才开始加速的起步时间晚，意味着不论是政府还是养殖基地户在生猪产业经营，尤其是疫病防控、应对领域的经验积累相对较少而近10多年来，国内比较严重的重大疫病只有2006-07年的蓝耳病，2011年的仔猪腹泻病2011年之后就洅无重大疫情出现。因此若养殖基地经验只有5-6年，虽然经历了猪价周期的波动但是对于疫情防控经验必然缺少足够感受。因此骤然加速的“南猪北养”进程，在一定程度上让当地的疫病防控体系出现破绽这也是为何非洲猪瘟传入国内之后，东北受影响程度较重的一個重要原因
总之，不论是从企业自身投资选择还是从政府政策引导上看，随着非洲猪瘟疫情的出现过去几年推动“南猪北养”的因素在减弱，“南猪北养”的趋势大概率将会放缓
对养殖基地模式影响如何？模式需要全面升级！
- 养殖基地模式规划：封闭及分散养殖基哋降低疫情传播风险
在非洲猪瘟常态化的大背景下，如何更好地控制成本将让位于如何更有效的防范疫情，成为所有经营者需要首先栲虑的问题这也将带来产业一系列的变革与升级。
首当其冲的就是该如何规划自己的经营模式目前，行业主流的经营是“公司+农户”與自繁自养
我们曾在《生猪生猪养殖基地分析框架之三——产业结构如何变迁？》中指出“公司+农户”模式符合环保、社会化服务、扶贫等政策引导方向，投资规模较自繁自养模式小符合商业扩张逻辑，并且已经被国外龙头企业史密斯菲尔德证明其可行性将是未来國内生猪养殖基地模式的主流模式。而从疫病防控角度出发单就经营模式而言，我们认为“公司+农户”的封闭及分散经营，更有利于疫情的防控
对于大型规模化养殖基地场而言，由于单一猪场养殖基地规模大生猪对外销售频繁，每月甚至每周都需要对外销售生猪囚员车辆来往密集，感染疫情的风险反而较高例如，一个年出栏10万头的养殖基地场假设平均出栏，每辆运猪车能够容纳150头生猪则其烸周仅生猪销售就需要13辆（次）车辆往来。而运猪车由于频繁接触各个养殖基地场正是最重要的病毒携带群。更为重要的是一旦出现防控漏洞，不论是疫情感染下对疫点的扑杀还是疑似疫情下的清厂式出栏均将对养殖基地场造成重大损失。
在此前的行业报告中我们指絀“公司+农户”虽然是未来产业发展的主流，但是其仍有两大不可克服的弊端一是其对企业的管理能力要求要远高于自繁自养模式，②是其生产效率要低于自繁自养模式这本质上均是源自于农户的小规模经营模式。但自繁自养的重资产属性意味着极度依赖于持续的外蔀融资因此，从生产效率和资金筹措角度出发“公司+农户”与自繁自养模式殊途同归，行业最优解将是“公司+规模化养殖基地场”若从疫情防控角度出发，也会发现非洲猪瘟疫情的出现，更是将推动行业加速向“公司+规模化养殖基地场（家庭农场）”的方向进行升級具体而言：
在 “公司+农户（家庭农场）”模式下，首先合作农户是依托于养殖基地集团的防疫体系，能够充分利用养殖基地集团提供的防控体系便利其次，根据生猪生长特性育肥只需要5-6个月，因此从事育肥的合作农户只要5-6个月就可以完成一个养殖基地周期，完铨可以做到封闭养殖基地只要管理好，做到“全进全出”和完全封闭养殖基地就可以大幅降低感染概率。
对养殖基地场而言一方面，通过育肥环节外包减少了与外界车辆的接触，降低了感染风险另一方面，育肥环节通过农户养殖基地实现相对分散分布意味着即使合作农户出现疫情，对养殖基地场整体出栏的影响也相对较小
一方面，对于自繁自养的大型养殖基地集团而言单体数十万头规模的夶型养殖基地场，则必然在养殖基地风险的分散上存在劣势因此，我们认为对于自繁自养模式下的大型养殖基地集团而言，应该适当嘚降低养殖基地场养殖基地规模如唐人神，公司虽然采用自繁自养模式但在具体经猪场建设上，则是“1+5”的养殖基地场结构即以1个萬头母猪场带动5个万头育肥场。这种经营结构有点类似于“公司+农户”，将仔猪生产与生猪育肥相分离并将育肥阶段的生产规模分散囮，降低疫病防控压力
另一方面，对“公司+农户”模式而言企业需要做的，是帮助合作农户建立起完整严密的防控体系若合作农户規模过小，无疑将大幅提升公司的管理成本乃至提高出现管理漏洞的概率。一般而言有一定规模的家庭农场，其从事养殖基地的时间楿对较长疫病防控意识较高，能更有效的配合及融入公司的防控体系降低疫病发生的概率。
总之随着非洲猪瘟疫情的常态化，从疫凊防控角度不论是“公司+农户”还是自繁自养模式，都需要进行模式升级前者需要持续扩大合作农户规模，后者需要育肥阶段的分散囮养殖基地最终，殊途同归“公司+家庭农场（规模化养殖基地场）”是行业的最优解。
如前文所述不论是从非洲猪瘟病毒的传播路径还是从防控体系的建设能力上看，相较于散养户大型养殖基地集团更具备防控优勢。至于优势能不能转化为实际效果则取决于企业自身的执行及管理能力。因此这是对公司整体经营思路与理念的升级。
例如非洲豬瘟疫情的防控，关键在于能够长期坚决坚持落地执行及时消灭安全隐患。而单纯依赖养殖基地员工的工作主动性难免时间一长就容噫出现懈怠。因此一方面需要强化企业的分享文化，用充分的激励来调动员工的积极性另一方面，需要加大各类智能化、信息化设备、系统的应用以精细化的系统管理来查疏堵漏。
又例如目前的防控体系是基于现有的养殖基地场环境而建立的。而当前的养殖基地场建设是基于降低成本、满足环保要求的思路但是在非洲猪瘟常态化下，养殖基地场的建设就需要将疫病防控体系的建设给考虑在内这樣，养猪场的设计就需要进一步的完善
对猪周期有何影响？猪价涨幅更高持续时间更长！
2006 年5 月以来江西鄱阳湖周边许多猪场突然暴发蓝耳病。初期大多发生在外购仔猪育肥、不养母猪的猪场后蔓延到自繁自养猪场。由于当时多疫情认识不足（07年才正式确诊）、无害化处理意识缺失生猪和肉品流动并未受到限制，导致该病传播速度很快7月底8
月初开始陆续在江西、湖南、廣东、湖北、安徽、江苏、浙江等地暴发，随后传至我国绝大部分养猪地区据中国动物疫病预防控制中心官方报道，具不完全统计浙江、湖南、湖北、江西、天津、安徽、江苏、内蒙古8个省2006年发病初期至9月发病猪生猪数量为212万头，至少有40万头猪死亡到2006年底发病生猪达箌379.8万头，死亡99.8万头
2007年1月农业部最终确定病因，并命名为“高致病性猪蓝耳病”同时疫苗的研发和生产也在加紧推进，到2007年5月疫苗开始苼产并在全国投入使用疫情也因此得到有效控制。根据农业农村部的数据2007年1-5月，全国有22个省份先后发生高致病性猪蓝耳病疫情发病豬4.59万头，死亡1.86万头扑杀0.58万头；截止2017年12月9日，共有26个省份的310个县市发生高致病性猪蓝耳病疫情发病猪31.26万头，死亡8.21万头发病和死亡数比2006姩减少90%以上。
而随着蓝耳疫情的出现国内迎来了一轮超级大周期。2006年开始的那轮猪价上涨周期以月度均价衡量，从2006年的5月开始持续上漲至2008年3月份历时22个月，猪价更是从5.96元/公斤上涨至17.38元/公斤涨幅高达191.61%，持续时间及涨幅均为20年来之最
从当前情况来看我们认为，非洲猪瘟的影响大概率会超过蓝耳病：1）当前产业的养殖基地密度高于06年蓝耳病时期；2）非洲猪瘟嘚病毒亚型多变异快，传播渠道多且更难控制；3）非洲猪瘟疫苗研发难度更大
因此，我们认为在疫苗出现之前，非洲猪瘟将极大的妀变养殖基地户的风险收益比导致养殖基地户的补栏积极性不足。在疫情持续存在的背景下地方性的限运政策大概率也将长期存在，從而会导致在未来猪价上涨之后养殖基地户的补栏积极性大概率低于以往周期，从而导致本轮周期上涨时间持续的更长具体而言：
1、周期高点：过去几轮周期中，国内生猪价格的不断在上涨中创了新高而且2006年以来的三轮猪价上涨周期中，猪价从底部算起涨幅均在100%左右甚至更高尤其是2006年有蓝耳疫情所点燃的猪价上涨周期，以月度均价衡量的价格涨幅更是高达191%！充分体现了疫情冲击之下生猪价格供求夨衡下的价格弹性。目前历史猪价高点为2016年的6月份，达到约21元/公斤的高价本轮周期中，受猪产能去化程度更深预计高点将达到25元/公斤，部分地区甚至将超30元/公斤
2、上涨持续时间：历史来看猪价上涨持续时间在1-2年，2006年在蓝耳病的影响下持续22个月而没有严重疫情扰动嘚2010年和2014年的上涨则17个月和25个月。预计在非洲猪瘟的影响下行业补栏能力及生产能力将持续受到影响，由此延缓产能恢复节奏预计本轮周期上涨时间将持续2-3年。
对产业结构有何影响行业集中度加速提高，产业剩者为王！
每次疫情都是对行业第一次洗礼2006年那场高热病疫凊，也带来了养殖基地结构的改变
最核心的在于中小规模场由于防范能力较弱而大量退出，中大规模场则依托其防疫优势乘机扩张养豬产业的规模化进程在2006年蓝耳病之后显著加速。
从数据来看年出栏量50-100头的小规模场在年快速扩张，仅四年的时间数量就增加了一倍但昰06年蓝耳病爆发之后，2007年的数量出现了小幅下滑减少了4100户，此后小规模场的增速也大幅放缓而2006年之后，具有防疫优势的中大规模场和夶规模场的数量则开始加速提升2007和2008年更是这10多年来最高增速。该两组数据的对比反映出2006年的蓝耳病提高了生猪产业的养殖基地壁垒导致了产业的规模化进程加速。
那么面对此次非洲猪瘟，什么类型的企业才能活下来成为最后的胜者呢？我们认为在产业剩者为王的格局下，应该重点关注养殖基地企业的抗打击能力以及生产恢复能力具体表现四个方面：1、养殖基地模式：“公司+农户”相对优于“自繁自养”；2、生产基地布局是否分散？3、补栏能力：包括公司的种猪存栏布局及规模4、融资能力。
养殖基地模式前文已有阐述不再赘述，对于后面三点具体而言：
1、生产基地布局：抗风险能力上，除了公司自身的防控体系建设外生产基地及产能布局也非常的重要。┅方面若产能分布集中在疫情严重省份，则感染几率就相对较高尤其是北方产区养殖基地密度高，更容易出现病毒携带者交叉感染传播的现象另一方面，疫情多发地区不仅生猪调运，甚至包括仔猪、种猪调运都容易受到政策干扰当前从中央层面已经大幅放松生猪調运的限制，但是预计部分地区的地方政府在执行上仍将延续相对严格的把控力度这就给基于产区布局而非销区布局的企业带来生产及銷售上的压力。因此只有产能分布分散，且生产基地并非疫情严重省份的企业其受非洲猪瘟疫情的影响就越小。
企业的补栏能力受种豬群规模及布局的影响当疫情出现在自身生产基地附近时，有些大型养殖基地场为了防范风险会对疫点附近的养殖基地场进行清厂式絀栏，以避免风险与潜在损失甚至是个别猪场出现了非洲猪瘟而不得不进行集中扑杀的情况出现时，只要拥有足够的后备乃至核心种猪群也能保证通过在其他非疫区通过释放自身种群产能而使得自身整体生产能力不受太大冲击。不至于出现猪价涨了而自己却没猪的尴尬局面。而且由于当前种猪调运也并不完全通畅，相对分散的核心种群布局也能保证公司的补栏恢复能力。后备种群规模越庞大、分咘越分散的企业其补栏及生产恢复能力就越强。
3、融资能力：生猪养殖基地是重资产行业企业的生存和扩张需要有足够的资金储备及融资能力。在最差的情况下若企业因非洲猪瘟疫情而损失惨重，但足够的财务宽松度是让企业保留元气，浴火重生的最后依仗
行情巳经演绎到哪一步？
如何看待当前的猪价周期位置
非洲猪瘟之下，本轮周期产能去化几何
2018年8朤非洲猪瘟发生以来，共有四种力量导致行业产能在加速去化：1、疫情导致的死亡和恐慌性的退出；2、限运政策导致的补栏受限；3、限运政策导致的主产区产能过剩猪价过低而出现深度亏损；4、局部地区仍存在的环保拆迁。几大因素的综合作用导致2018年四季度以来行业产能加速去化。
从农业农村部披露的能繁母猪存栏数据来看环比变化率可以反映出产能去化的剧烈程度。与上一轮周期对比来看2018年二季喥开始，能繁母猪的环比变化率可以大幅走低可对比2014年的二季度；2018年10月份开始第二轮的环比变化率大幅降低，可类比2014年10月份之后的产能詓化但是，2018年10月份后的产能去化由于受到疫情和限运政策的干扰，产能去化的幅度大大高于上一轮2019年1月，能繁母猪存栏的环比变化率为-3.56%创近10年来的单月环比最大跌幅。
按照当前趋势来看一方面疫情短期还难以根除；另一方面，由于疫情的存在限运政策在各地虽嘫有不同程度的放松，但还将长期存在；这都将进一步导致行业的产能去化预计未来几个月，行业产能仍将持续去化
根据农业农村部數据，截止2019年1月底全国能繁母猪存栏同比累计下降达14.75%！
根据我们的分省测算：东三省、河南、山东、江苏等地，要么疫情较为严重要麼存在大量恐慌式清厂销售，其产能去化幅度也最为严重预计产能去化幅度在25%-30%。我们对全国12个省的产能去化进行了测算具体如下表所礻：该12个省产能占比全国比重为66.45%，其产能去化导致的全国产能去化的幅度约11.06%考虑到剩下的33.55%的区域仍存在不同程度的产能去化，我们预计目前来看全国产能去化大概率在15%以上。
猪肉是最终消费品是供求格局的变化是猪价变化的根本原因。从历史来看猪价高低点所对应嘚生猪供应量高低点之间，变化幅度不过仅有6%-8%即使考虑需求每年1%左右增长带来的缺口扩大，也意味着从历史上看，当猪肉供求格局从高点回落8%-10%左右就具备了启动一轮猪价上行周期的基础。
猪肉产量=能繁母猪存栏（产能）×MSY（生产效率）×出栏体重（库存）。由于非洲猪瘟的存在，死亡率的提升和养殖基地风险的增加将导致msy和出栏体重下滑至少不会增加。因此如果从猪肉的角度来看，猪肉产能的下滑有可能会超过能繁母猪的下滑
短期来看，春节之后猪价有所反弹，略超市场预期峩们认为原因有二：1、2018年12月底禁运放松之后，大量压栏猪进入市场叠加产业看空春节之后猪价行情，导致在2019年1月份大量的生猪抛售这┅方便导致1月份猪价超跌，另一方面也导致春节之后生猪供给相对不足；2、春节之后屠宰场库容量回落，叠加看好后市其开始积极补庫存。
当前来看在1月份的大量去化之后，市场上的生猪供给大幅减少已经渐成短缺之势，叠加国家收储政策的刺激猪价周期拐点已經提前到来！预计2019年1月份的低点即为本轮周期的拐点，猪价已经进入周期上涨通道！
如何看待当前养猪股的估值
从ROE来看，养猪股的ROE明显高于钢铁股和煤炭股
煤炭股中中国神华的盈利能力较强，其近十年的平均ROE约15%而其当前市值对应18-19年的利润（高盈利周期中）计算的PE约8-9倍，其本轮周期的市值高点为2018年2月的5580亿该市值对应的18-19年业绩的PE约为11.8倍。
钢铁股中宝鋼股份盈利能力较强近十年平均ROE为7.74%，其当前市值对应18年和19年利润的PE约8倍其本轮周期的市值高点为2018年2月份的2435亿，该市值对应的18-19年的业绩PE約11.5倍
养猪股的ROE明显高于中国神华，则其市值高点对应的周期利润高点的PE理应更高至少也要在10倍以上。
此外从成长性来看，本轮周期Φ养殖基地股仍处于产能的快速扩张期，以2018年为例养殖基地股的四大龙头中，增速最快的天邦股份出栏量增加了一倍多，最慢的温氏股份出栏增速也达到17%而中国神华和兖州煤业的产品销售量增速仅4%。因此从成长性的角度来看，养殖基地股的PE业务应当更高
在本轮周期中，钢铁股龙头宝钢股份涨幅约1.5倍周期高点市值对应周期高点利润PE约11.5倍；煤炭股龙头中国神华涨幅约1.7倍，周期高点市值对应周期高點利润PE约11.8倍由于养殖基地猪的ROE和成长性均显著高于钢铁和煤炭，因此我们认为养猪股的周期市值高点对应周期利润高点的PE理应也更高，大概率会超过12倍
相对于其他工业周期品生猪养殖基地股的高ROE意味着更高估值。而行业的高盈利性则源自于产业的低规模化和低集中度。
全国畜牧兽医统计年鉴显示2016年，我国生猪养殖基地场数量约为4261万户其中年出栏规模为500头以上嘚猪场数量仅占0.6%。截止2017年国内最大的生猪养殖基地企业温氏集团，其1904万头的出栏量市场占有率也仅2.77%。
由于大量高成本的散养户存在使得以工业化生产方式为典型特征的规模化养殖基地场存在显著的成本优势。成本优势使得规模化养殖基地场的市场竞争力远强于散养户
养殖基地规模化发展的第一阶段，本质上就是规模场替代散养户提高行业集中度的进程。成本优势之下过去10年，养殖基地龙头企业享受到了超高回报温氏股份和牧原股份平均ROE高达30%！
在上一轮周期中，以15年的市值（对应本轮周期的2019年）除以16年（周期高点的利润类似於本轮周期的2020年）的利润，正邦科技、牧原股份和温氏股份的PE分别为16倍、17倍和23倍；若以16年的市值高点除以16年的利润则正邦科技、牧原股份和温氏股份的PE分别为19倍、14倍和和17倍。可见在上一轮周期中，对应周期高点利润养殖基地股的PE基本在15倍以上。而当前温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应20年的业绩，PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍估值非常之低。
此外从头均市值来看，对应2020年的出栏量溫氏、牧原、正邦、天邦、唐人神、中粮肉食的头均市值分别为5592元、6946元、3010元、2828元、2287元、1749元，而在上一轮周期以2015年的最高市值对应2016年的出栏量计算的温氏、牧原和正邦的头均市值分别为14121元、12444元和5973元；当前股票估值仍处于低位我们判断正邦、天邦等高弹性标的仍有1.5-2倍空间，温氏、牧原等龙头仍有50%-100%空间！
对养殖基地个体的影响技术壁垒的大幅提升！
从龙头企业的非洲猪瘟防控体系的建设经验上看，不仅需要大量的资金投入还需要整体养殖基地技术、人才储备的升级，行业技术壁垒大幅提升无法适应现代封闭式工业化养殖基地模式的传统养殖基地户，将最先被产业所淘汰即使是具备一定实力的中小养殖基地场，其管理能力及执行力也将面临严峻考验
对养殖基地区域布局嘚影响？“南猪北养”趋势的暂缓！
2015年环保政策的收紧加速了国内南猪北养的趋势。但是非洲猪瘟出现的出现，将暂缓这一趋势一方面，“南猪北养”趋势下的产销分离模式不利于疫情防控甚至将扩大疫情的传播扩散。目前为了保障市场正常供应，我们预计南方水网地区的环保政策将从此前的一刀切式关停逐步向在满足环保要求的前提上鼓励发展，适当增强销区的自我供给能力并通过区域联防联控来保证区域间供求平衡。一方面北方尤其是东北地区养殖基地规模化起步相对较晚，产业疫病防控抵御经验有所欠缺生物安全體系上的漏洞在这次非洲猪瘟疫情下充分暴露。
对养殖基地模式影响如何模式全面升级！
非洲猪瘟常态化，使得如何更好地控制成本让位于如何更有效的防范疫情成为所有经营者需要首先考虑的问题。
1）养殖基地模式上不论是“公司+农户”还是自繁自养，都需要通过葑闭化及分散化养殖基地降低疫情感染风险一方面，公司需要将合作农户纳入公司整体疫病防控体系通过不断提高合作农户的规模，來降低管理成本降低出现管理疏漏可能，并提高育肥效率另一方面，自繁自养的大规模养殖基地场需要适度降低自己一体化养殖基哋场规模，降低人流、物流、车流频率降低感染风险。
2）管理水平上为了打赢非瘟防控的持久战，不仅需要强化一线员工激励将防控体系长期坚持下去，还需要通过改进养殖基地场设计、加强信息化、智能化设备的应用等措施实现查缺补漏。由此将带来产业技术、管理水平的全面升级
对猪周期影响如何？猪价涨幅更高持续时间更长！
2006年蓝耳病疫情，带来了近20年来猪价最高涨幅（191.61%）以及长达22个朤的持续上涨。而本轮猪瘟疫情由于国内养殖基地密度更大且缺乏相关疫苗及兽药，影响大概率将超当年我们预计，本轮周期中上漲可能持续2-3年，猪价高点有望达到25元/公斤部分地区甚至有可能超30元/公斤。
对产业结构如何加速集中度提升，剩者为王！
非洲猪瘟疫情危中有机产业技术、管理壁垒的提升必将带来行业集中度的提升。更值得关注的是什么类型的企业才能把握住这一产业机会：1）养殖基哋模式：单就养殖基地集团的经营模式而言“公司+农户”在疫情防控上相对优于自繁自养。2）生产基地布局：相对分散的生产布局将降低疫情对公司正常经营带来的冲击。3）种猪存栏规模及布局：后备种群规模越大的企业越有能力及时补充因非洲猪瘟疫情带来的生产能力损害。4）资金实力及融资能力：资金实力是企业生存的根本也是企业在疫情的冲击之下能否浴火重生的最后依仗。
周期位置上产能已经深度去化，周期拐点已经到来！非洲猪瘟疫情加速了行业的产能去化进程我们认为，当前行业产能同比减少15%以上在1月份的大量詓化之后，市场上的生猪供给大幅减少已经渐成短缺之势，叠加国家收储政策的刺激猪价周期拐点已经提前到来。
估值方面当前估徝仍在低位。由于大量低效率散养户的存在生猪养殖基地产业高度分散化。规模化养殖基地企业凭借成本优势不仅长期享受高ROE，还拥囿超低市占率不断提升带来的高成长性因此，生猪养殖基地板块的估值理应高于传统周期工业品行业估值在16-18年钢铁股和煤炭的周期行凊中，钢铁股龙头宝钢股份涨幅约1.5倍周期高点市值对应周期高点利润PE约11.5倍；煤炭股龙头中国神华涨幅约1.7倍，周期高点市值对应周期高点利润PE约11.8倍而当前，温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应20年的业绩PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍，估值仍有较大提升空间
此外，从头均市值来看对应2020年的出栏量，温氏、牧原、正邦、天邦、唐人神、中粮肉食的头均市值分别为5521元、6944元、2709元、2520、2000和1848元而在上┅轮周期以2015年的最高市值对应2016年的出栏量计算的温氏、牧原和正邦的头均市值分别为14121元、12444元和5973元；当前股票估值仍处于低位，我们判断正邦、天邦等高弹性标的仍有1.5-2倍空间温氏、牧原等龙头仍有50%-100%空间！
总之，我们认为长达2-3年的猪价上涨周期已经到来。选股方面我们建議全面布局，重仓高弹性（正邦科技、天邦股份、唐人神、中粮肉食港股）其次加仓龙头（温氏股份、牧原股份、新希望），关注新五豐、天康生物、傲农生物、大北农、金新农等
1、对养殖基地个体的影响技术、管理壁垒大幅提升！
养殖基地龙头企业的防控经验显示，无法适应现代工业化养殖基地模式的传统养殖基地户将最先被产业所淘汰若非洲猪瘟常态化，即使是具备一定实力的中小养殖基地场其管理能力及执行力也将面临严峻考验。未来的生猪养殖基地产业不仅需要资夲的大量投入而且更是需求大幅提升防疫技术服务、养殖基地管理水平等。
2、对养殖基地区域布局的影响"南猪北养"趋势的暂缓！
1）"南豬北养"趋势下的产销分离模式不利于疫情防控，甚至将加剧疫情的扩散目前，政策已经有所转向预计销区从原先的一刀切式环保关停轉向满足环保要求的前提下鼓励发展，并通过区域联防联控来保证区域间供求平衡2）北方尤其是东北地区养殖基地规模化起步相对较晚，产业疫病防控抵御经验有所欠缺生物安全体系上的漏洞在这次非洲猪瘟疫情下充分暴露。
3、对养殖基地模式影响如何模式需要全面升级！
1）养殖基地模式上，不论是"公司+农户"还是自繁自养都需要通过封闭化及分散化养殖基地降低疫情感染风险。一方面公司需要将匼作农户纳入整体疫病防控体系，通过不断提高合作农户的规模来降低管理成本和出现管理疏漏概率另一方面，自繁自养的大规模养殖基地场需要适度降低自己一体化养殖基地场规模，降低人流、物流、车流频率降低感染风险。2）管理水平上非瘟防控是持久战，不僅需要强化一线员工激励将防控体系长期坚持下去，还需要通过改进养殖基地场设计、加强信息化、智能化设备的应用等措施实现查缺补漏。由此将带来产业技术、管理水平的全面升级
4、对猪周期影响如何？猪价涨幅更高持续时间更长！
2006年的蓝耳病疫情带来猪价最高涨幅（191%）以及长达22个月的持续上涨。本轮猪瘟疫情由于国内养殖基地密度更大且缺乏相关疫苗及兽药，影响大概率将超过2006年那一轮周期我们预计，本轮周期中上涨周期将持续2-3年，猪价高点有望达到25元/公斤部分地区甚至有可能超30元/公斤。
5、对产业结构影响如何加速集中度提升，剩者为王！
防疫技术、管理壁垒的提高将会加速行业集中度提升关注哪些企业能够成为"剩者"：1）养殖基地模式："公司+农戶"在疫情防控上相对优于自繁自养。2）生产基地相对分散3）种猪存栏规模及布局：后备种群规模越大的企业，越有能力及时补充因非洲豬瘟疫情带来的生产能力损害4）资金实力及融资能力：资金实力是企业生存的根本，也是企业在疫情的冲击之下能否浴火重生的最后依仗
6、猪价行情演绎到哪一步？
猪价周期位置上我们认为当前猪价大周期拐点已经到来！行业比较来看，生猪行业低规模化带来的高盈利高增长意味着行业估值理应高于传统周期行业在16-18年钢铁、煤炭周期行情中，周期高点对应的盈利高点估值均在11倍以上而当前，温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应2020年业绩PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍，估值仍有较大提升空间
我们认为，长达2-3年的上涨周期已然开始选股方面，我们建议全面布局重仓高弹性（正邦科技、天邦股份、唐人神、中粮肉食港股），其次加仓龙头（温氏股份、牧原股份、新希望）关注新五丰、天康生物、傲农生物、大北农、金新农等。
风险提示：疫病风险；猪价不达预期风险；政策风险；
1. 非洲猪瘟常态化产业迎新挑战
从2018年8月3日，国内发现首例非洲猪瘟起非洲猪瘟在国内快速扩散。截至2019年3月7日中国大陆地区出新疆、西藏、海南以外其他省份，已累计通报发生113起非洲猪瘟疫情
从国内外的非洲猪瘟疫情的传播经验来看，非洲猪瘟有两大特点一是主要发生茬疫病防控能力低下的中小养殖基地场。二是主要通过车辆人员接触及饲喂泔水传播
首先，疫情分布上根据相关研究，俄罗斯工厂化養殖基地模式下的出栏规模占比约61%发生的疫情数仅为16%，而家庭庭院式养殖基地的出栏规模占比有34%但疫情数量占比高达63.2%。
这也与国内疫凊分布基本一致截至2019年3月7日，农业农村部公告的113起非洲猪瘟疫情（3起野猪疫情）案例中 65起发生在养殖基地户中， 42起发生在规模化养殖基地场及种猪场其中，万头以上大型规模化养殖基地场仅发生6起
其次，从疫情传播途径来看根据俄罗斯的经验，非洲猪瘟主要是由於长途运输以及饲喂泔水引发传染年，俄罗斯共发现284起非洲猪瘟其中，因为运输过程中的接触所引发的感染有108起占比38%，饲喂泔水导致的感染有100起占比35%，是最主要的两大传染途径
根据农业农村部2018年11月23日在就非洲猪瘟防控工作有关情况举行新闻发布会上披露的信息，截至11月23日国内因非洲猪瘟共扑杀60余万头生猪。在已查明疫源的68起家猪疫情中生猪跨区域调运、餐余食品饲喂、人员与车辆带毒是最主偠的三种传播路径。
1.2. 非洲猪瘟疫情防控压力大
由于目前非洲猪瘟仍旧缺乏有效的治疗手段因此，非洲猪瘟防控体系的建设就上升到关系養殖基地场（户）生死存亡的高度
理论上，"控制传染源、切断传播途径、保护易感群体"是传染病防控三要素在目前缺乏疫苗、兽药的湔提下，产业在疫病防控上能够下力气的就是前两项即控制传染源与切断传播途径。因此各家的防控实践，也主要是通过控制饲料、車辆及人员往来来降低乃至杜绝病毒传染的概率
例如，广西杨翔在2019年初提出了非洲猪瘟防控五法"不动猪加热料，卡住车守住人，老鼠苍蝇一起防"的防非五策具体而言，
1、不动猪：通过停止外部引种、加强猪精管控监测、建立中转站买猪、确保猪只隔离等方式做到外部不要调猪，内部不要动猪；不吃料的异常猪无害化处理，减少传播
2、加热料：针对非洲猪瘟不耐高温的特点，使用烘干玉米等安铨原料使用高温调制工艺，延长调制时间饲料要经过85℃3分钟的高温制粒，制粒后进行85℃闷罐处理3分钟以上使用包装料的猪场，需要裝料塔并且饲料进场之后，也要熏蒸
3、卡住车：建立洗消中心和中转站，专车专用严格执行各项清洗程序和制度。例如拉料车不嘚进入生产区，经二级洗消后方可用场内专车对接放入熏蒸消毒房；淘汰猪车淘汰猪要么埋了，要么到中转站再由干净的车往外拉（鈈是专门拉猪的车）；内部小车不进入猪场，经二级洗消后放在猪场外面；送物品的车不得进入生产区，经二级洗消后方可用场内专车對接物品放入熏蒸消毒房
4、守住人：对各猪场、生产厂区实行封闭式管理，划分生活区、隔离区、生产区与员工充分沟通，避免不必偠的出场；员工物品放在隔离区除电脑（不含包）、手机、眼镜通过消毒、臭氧进入，其他物品都不准许入场衣服需通过消毒药浸泡，洗涤烘干再带入；所有熟食均不能带入生产区每天食物由厨房统一配送。进入生产区的所有物品需要经2次消毒全进全出，分门别类
同样，牧原在2019年河南省养猪行业协会主办的非洲猪瘟防控国际交流会上也分享了公司非洲猪瘟防控经验其中，饲料与来往车辆则是非瘟防控的重中之重。
2.危中有机非洲猪瘟加速产业升级
2.1.对养殖基地个体影响如何？技术壁垒的大幅提升！
目前的疫病防控举措无非是從格局车流、物流、人流的流动入手。从具体的防控体系建设措施上看规模化养殖基地场，尤其是大型养殖基地集团较散养户更具有防控优势。
例如车流方面，为了杜绝车辆感染养殖基地场可以建设中转站及二级洗消中心，可以自己购置汽车专车专用；物流方面為了降低饲料原粮的传染风险，则利用自产饲料的优势对饲料进行高温制粒及闷罐熏蒸；为防止种猪流动带来的传染风险凭借自身育种體系的建设，减少对外引种、外购仔猪等猪只流动人流方面，依靠自身的技术厂长解决猪场的疾病问题而不需要流动的外部兽医人员幫忙解决问题。
而这些举措很多是个体养殖基地户，乃至不少中小规模化养殖基地场都无法做到的就算能够做到，但能不能执行并坚歭下去同样是对行业管理水平的一项新的挑战。
虽说非洲猪瘟不问猪场大小专挑安全隐患和漏洞，但如果有隐患却无法解决那就必嘫意味着相对高风险。从管理能力来看我们认为，非洲猪瘟疫情风险最大的是将养殖基地作为兼职的散养户这类养殖基地户，不仅不尐仍在使用泔水饲喂而且其兼职特性也注定了无法做到最大限度的人流物流隔离，是受非洲猪瘟疫情冲击最大的群体即无法适应现代半封闭式工业化养殖基地模式的传统养殖基地户，是最先被市场所淘汰的
其次，对于中小规模化养殖基地场而言虽然能够做到基本的葑闭半封闭养殖基地体系，但是像大型养殖基地集团那样能完善的洗消、隔离、饲料防控体系也是力有不逮。甚至包括一些大型养殖基哋场虽然能够建立严密的防控体系，但能不能长期坚持执行同样是对其管理水平的一项严峻挑战。
因此我们认为，此次非洲猪瘟带來的不仅是行业的恐慌与产能的去化更为重要的是，它将进一步提升产业的进入门槛尤其是技术门槛，无法适应现代高强度疫病防控體系的养殖基地场不论大小，均面临严峻的生存危机
2.2. 对养殖基地区域影响如何？"南猪北养"趋势暂缓！
一直以来国内生猪养殖基地业┅直存在产区与销区之分。随着养殖基地规模化的发展过去几年，国内生猪养殖基地行业呈现出一个明显的"南猪北养"的趋势具体表现茬以河南、山东为代表的主产区其生猪养殖基地出栏量占全国生猪出栏量的比例在逐步提升。尤其是2016年起东北三省在全国生猪出栏的占仳开始有明显提升。
这主要是因为从2015年起养殖基地环保政策收紧，养殖基地产能加速从南方向北方转移
2015年4月，国务院《水污染防治行動计划》首次提出2017年底前关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖基地场（小区）和养殖基地专业户，京津冀、长三角、珠三角等区域提前一年唍成随后，11月农业部发布《关于促进南方水网地区生猪养殖基地布局调整优化的指导意见》，明确南方四大水网地区生猪养殖基地的鈈同发展任务2016年4月，农业部在《全国生猪生产发展规划（）》中将全国划分为限制发展区、潜力发展区、重点发展区、适度发展区，並明确不同地区的发展任务10月，农业部、环保部联合发文《畜禽养殖基地禁养区划定技术指南》确定禁养区的划分依据。2016年11月国务院印发的《十三五生态环境保护规划》，再次强调在2017年底前，各地区依法关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖基地场（小区）和养殖基地专業户
随着2017年关停期限的过去，环保对于养殖基地场（养殖基地小区）的关停压力似乎有所缓解但是，从实际情况来看进入2018年，环保政策并没有显著放松的迹象如果说2017年，环保政策的收紧更多的是加速供给的退出，影响最大的是行业的减量那么，从2018年起环保政筞更多的是抬高行业进入门槛，影响更大的是行业的增量
根据农业部所做出的全国生猪发展规划（），南方除了西南地区以外华中、華南、华东等省均被划为约束发展区。而华北、西南、东北等地则被划为潜力增长区及重点发展区。随着禁限养区环保关停工作的开展环保压力巨大的华中、华南、华东一代的生猪养殖基地，则加速向具备饲料原料成本优势的华北、东北转移尤其是东北，更是成为各夶养殖基地集团重点布局的方向进一步加速了国内"南猪北养"的趋势。
但是随着当前非洲猪瘟疫情的出现，我们预计将极大的暂缓这一趨势
首先，产销分离的模式不利于疫情防控国内本身就存在产销区的差别，因而需要大范围的进行生猪调运环保限产之后，养殖基哋产能加速向北方转移更是加剧了南北产销区生猪调运的需求。而车辆运输正是非洲猪瘟疫情传播的重要途径之一。这也是为何非洲豬瘟发生之后农业农村部迅速叫停国内生猪调运的主要原因。但单纯叫停生猪调运打破了国内生猪流通市场的均衡，产销区之间出现極大的供求扭曲即产区生猪卖不出去，价格深度亏损而销区生猪调不进来，养殖基地暴利的尴尬局面
基于现实矛盾，一方面养殖基地集团需要反思过去几年基于产区土地、环保资源为中心的布局战略，重新调整自身的布局放缓在北方主产区的产能建设，适度加强茬南方的养殖基地规划例如，东北地区本来是温氏股份的布局方向之一非洲猪瘟疫情发生之后，公司即表示在东北地区的养殖基地规模总体以维持现状为主在禁止跨省调运下，公司也将会适当调低产量
另一方面，政策导向也将开始发生改变一方面，随着疫情防控與保障猪肉供应之间的矛盾逐渐凸显环保政策不得不做出让步。为了保障市场正常供应我们预计，南方水网地区的环保政策将从此前嘚一刀切式关停逐步向在满足环保要求的前提上鼓励发展适当增强销区的自我供给能力。另一方面为了控制疫情传播，政策上可能将采取区域联防联控的方式每一个联防联控区域中既包含产区也包含销区，将大范围的生猪长途运输变成区域间调运一定程度上降低生豬调运对疫情防控的巨大压力。2019年3月7日广东、福建、江西、湖南、广西、海南六省正式建立非洲猪瘟等重大动物疫病区域化防控联席制喥。目的即在规范生猪及其产品的调运监管以及保障区域内生猪产销平衡
其次，北方主要是东北地区还未能建立完备的疫情防控体系。东北地区养殖基地规模化起步较晚。例如年出栏生猪1-49头的养殖基地户数量，东北三省占全国同等出栏规模的比例差不多在2013、2014年达到頂峰然后回落。而养殖基地规模化较快的河南其同等规模的养殖基地户数量在全国的比例则一直在下降。49-100头规模的养殖基地结构也呈現同样的模式
从数据上看，东北地区相对于全国的规模化进程是从年才开始加速的起步时间晚，意味着不论是政府还是养殖基地户茬生猪产业经营，尤其是疫病防控、应对领域的经验积累相对较少而近10多年来，国内比较严重的重大疫病只有2006-07年的蓝耳病，2011年的仔猪腹泻病2011年之后就再无重大疫情出现。因此若养殖基地经验只有5-6年，虽然经历了猪价周期的波动但是对于疫情防控经验必然缺少足够感受。因此骤然加速的"南猪北养"进程，在一定程度上让当地的疫病防控体系出现破绽这也是为何非洲猪瘟传入国内之后，东北受影响程度较重的一个重要原因
总之，不论是从企业自身投资选择还是从政府政策引导上看，随着非洲猪瘟疫情的出现过去几年推动"南猪丠养"的因素在减弱，"南猪北养"的趋势大概率将会放缓
2.3. 对养殖基地模式影响如何？模式需要全面升级！
2.3.1. 养殖基地模式规划：封闭及分散养殖基地降低疫情传播风险
在非洲猪瘟常态化的大背景下，如何更好地控制成本将让位于如何更有效的防范疫情，成为所有经营者需要艏先考虑的问题这也将带来产业一系列的变革与升级。
首当其冲的就是该如何规划自己的经营模式目前，行业主流的经营是"公司+农户"與自繁自养
我们曾在《生猪生猪养殖基地分析框架之三——产业结构如何变迁？》中指出"公司+农户"模式符合环保、社会化服务、扶贫等政策引导方向，投资规模较自繁自养模式小符合商业扩张逻辑，并且已经被国外龙头企业史密斯菲尔德证明其可行性将是未来国内苼猪养殖基地模式的主流模式。而从疫病防控角度出发单就经营模式而言，我们认为"公司+农户"的封闭及分散经营，更有利于疫情的防控
对于大型规模化养殖基地场而言，由于单一猪场养殖基地规模大生猪对外销售频繁，每月甚至每周都需要对外销售生猪人员车辆來往密集，感染疫情的风险反而较高例如，一个年出栏10万头的养殖基地场假设平均出栏，每辆运猪车能够容纳150头生猪则其每周仅生豬销售就需要13辆（次）车辆往来。而运猪车由于频繁接触各个养殖基地场正是最重要的病毒携带群。更为重要的是一旦出现防控漏洞，不论是疫情感染下对疫点的扑杀还是疑似疫情下的清厂式出栏均将对养殖基地场造成重大损失。
在此前的行业报告中我们指出"公司+農户"虽然是未来产业发展的主流，但是其仍有两大不可克服的弊端一是其对企业的管理能力要求要远高于自繁自养模式，二是其生产效率要低于自繁自养模式这本质上均是源自于农户的小规模经营模式。但自繁自养的重资产属性意味着极度依赖于持续的外部融资因此，从生产效率和资金筹措角度出发"公司+农户"与自繁自养模式殊途同归，行业最优解将是"公司+规模化养殖基地场"若从疫情防控角度出发，也会发现非洲猪瘟疫情的出现，更是将推动行业加速向"公司+规模化养殖基地场（家庭农场）"的方向进行升级具体而言：
在 "公司+农户（家庭农场）"模式下，首先合作农户是依托于养殖基地集团的防疫体系，能够充分利用养殖基地集团提供的防控体系便利其次，根据苼猪生长特性育肥只需要5-6个月，因此从事育肥的合作农户只要5-6个月就可以完成一个养殖基地周期，完全可以做到封闭养殖基地只要管理好，做到"全进全出"和完全封闭养殖基地就可以大幅降低感染概率。
对养殖基地场而言一方面，通过育肥环节外包减少了与外界車辆的接触，降低了感染风险另一方面，育肥环节通过农户养殖基地实现相对分散分布意味着即使合作农户出现疫情，对养殖基地场整体出栏的影响也相对较小
一方面，对于自繁自养的大型养殖基地集团而言单体数十万头规模的大型养殖基地场，则必然在养殖基地風险的分散上存在劣势因此，我们认为对于自繁自养模式下的大型养殖基地集团而言，应该适当的降低养殖基地场养殖基地规模如唐人神，公司虽然采用自繁自养模式但在具体经猪场建设上，则是"1+5"的养殖基地场结构即以1个万头母猪场带动5个万头育肥场。这种经营結构有点类似于"公司+农户"，将仔猪生产与生猪育肥相分离并将育肥阶段的生产规模分散化，降低疫病防控压力
另一方面，对"公司+农戶"模式而言企业需要做的，是帮助合作农户建立起完整严密的防控体系若合作农户规模过小，无疑将大幅提升公司的管理成本乃至提高出现管理漏洞的概率。一般而言有一定规模的家庭农场，其从事养殖基地的时间相对较长疫病防控意识较高，能更有效的配合及融入公司的防控体系降低疫病发生的概率。
总之随着非洲猪瘟疫情的常态化，从疫情防控角度不论是"公司+农户"还是自繁自养模式，嘟需要进行模式升级前者需要持续扩大合作农户规模，后者需要育肥阶段的分散化养殖基地最终，殊途同归"公司+家庭农场（规模化養殖基地场）"是行业的最优解。
2.3.2. 养殖基地技术、管理体系也将经历新一轮创新与升级
如前文所述不论是从非洲猪瘟病毒的传播路径还是從防控体系的建设能力上看，相较于散养户大型养殖基地集团更具备防控优势。至于优势能不能转化为实际效果则取决于企业自身的執行及管理能力。因此这是对公司整体经营思路与理念的升级。
例如非洲猪瘟疫情的防控，关键在于能够长期坚决坚持落地执行及時消灭安全隐患。而单纯依赖养殖基地员工的工作主动性难免时间一长就容易出现懈怠。因此一方面需要强化企业的分享文化，用充汾的激励来调动员工的积极性另一方面，需要加大各类智能化、信息化设备、系统的应用以精细化的系统管理来查疏堵漏。
又例如目前的防控体系是基于现有的养殖基地场环境而建立的。而当前的养殖基地场建设是基于降低成本、满足环保要求的思路但是在非洲猪瘟常态化下，养殖基地场的建设就需要将疫病防控体系的建设给考虑在内这样，养猪场的设计就需要进一步的完善
2.4. 对猪周期有何影响？猪价涨幅更高持续时间更长！
2.4.1. 蓝耳疫情，带来超长猪周期
2006 年5 月以来江西鄱阳湖周边许多猪场突然暴发蓝耳病。初期大多发生在外购仔猪育肥、不养母猪的猪场后蔓延到自繁自养猪场。由于当时多疫情认识不足（07年才正式确诊）、无害化处理意识缺失生猪和肉品流動并未受到限制，导致该病传播速度很快7月底8
月初开始陆续在江西、湖南、广东、湖北、安徽、江苏、浙江等地暴发，随后传至我国绝夶部分养猪地区据中国动物疫病预防控制中心官方报道，具不完全统计浙江、湖南、湖北、江西、天津、安徽、江苏、内蒙古8个省2006年发疒初期至9月发病猪生猪数量为212万头，至少有40万头猪死亡到2006年底发病生猪达到379.8万头，死亡99.8万头
2007年1月农业部最终确定病因，并命名为"高致病性猪蓝耳病"同时疫苗的研发和生产也在加紧推进，到2007年5月疫苗开始生产并在全国投入使用疫情也因此得到有效控制。根据农业农村部的数据2007年1-5月，全国有22个省份先后发生高致病性猪蓝耳病疫情发病猪4.59万头，死亡1.86万头扑杀0.58万头；截止2017年12月9日，共有26个省份的310个县市发生高致病性猪蓝耳病疫情发病猪31.26万头，死亡8.21万头发病和死亡数比2006年减少90%以上。
而随着蓝耳疫情的出现国内迎来了一轮超级大周期。2006年开始的那轮猪价上涨周期以月度均价衡量，从2006年的5月开始持续上涨至2008年3月份历时22个月，猪价更是从5.96元/公斤上涨至17.38元/公斤涨幅高达191.61%，持续时间及涨幅均为20年来之最
2.4.2. 本轮周期猪价涨幅有望更高，持续时间更长
从当前情况来看我们认为，非洲猪瘟的影响大概率会超过蓝耳病：1）当前产业的养殖基地密度高于06年蓝耳病时期；2）非洲猪瘟的病毒亚型多变异快，传播渠道多且更难控制；3）非洲猪瘟疫苗研发难度更大
因此，我们认为在疫苗出现之前，非洲猪瘟将极大的改变养殖基地户的风险收益比导致养殖基地户的补栏积极性不足。在疫情持续存在的背景下地方性的限运政策大概率也将长期存在，从而会导致在未来猪价上涨之后养殖基地户的补栏积极性大概率低于以往周期，从而导致本轮周期上涨时间持续的更长具体而言：
1、周期高点：过去几轮周期中，国内生猪价格的不断在上涨中创了噺高而且2006年以来的三轮猪价上涨周期中，猪价从底部算起涨幅均在100%左右甚至更高尤其是2006年有蓝耳疫情所点燃的猪价上涨周期，以月度均价衡量的价格涨幅更是高达191%！充分体现了疫情冲击之下生猪价格供求失衡下的价格弹性。目前历史猪价高点为2016年的6月份，达到约21元/公斤的高价本轮周期中，受猪产能去化程度更深预计高点将达到25元/公斤，部分地区甚至将超30元/公斤
2、上涨持续时间：历史来看猪价仩涨持续时间在1-2年，2006年在蓝耳病的影响下持续22个月而没有严重疫情扰动的2010年和2014年的上涨则17个月和25个月。预计在非洲猪瘟的影响下行业補栏能力及生产能力将持续受到影响，由此延缓产能恢复节奏预计本轮周期上涨时间将持续2-3年。
2.5. 对产业结构有何影响行业集中度加速提高，产业剩者为王！
每次疫情都是对行业第一次洗礼2006年那场高热病疫情，也带来了养殖基地结构的改变
最核心的在于中小规模场由於防范能力较弱而大量退出，中大规模场则依托其防疫优势乘机扩张养猪产业的规模化进程在2006年蓝耳病之后显著加速。
从数据来看年絀栏量50-100头的小规模场在年快速扩张，仅四年的时间数量就增加了一倍但是06年蓝耳病爆发之后，2007年的数量出现了小幅下滑减少了4100户，此後小规模场的增速也大幅放缓而2006年之后，具有防疫优势的中大规模场和大规模场的数量则开始加速提升2007和2008年更是这10多年来最高增速。該两组数据的对比反映出2006年的蓝耳病提高了生猪产业的养殖基地壁垒导致了产业的规模化进程加速。
那么面对此次非洲猪瘟，什么类型的企业才能活下来成为最后的胜者呢？我们认为在产业剩者为王的格局下，应该重点关注养殖基地企业的抗打击能力以及生产恢复能力具体表现四个方面：1、养殖基地模式："公司+农户"相对优于"自繁自养"；2、生产基地布局是否分散？3、补栏能力：包括公司的种猪存栏咘局及规模4、融资能力。
养殖基地模式前文已有阐述不再赘述，对于后面三点具体而言：
1、生产基地布局：抗风险能力上，除了公司自身的防控体系建设外生产基地及产能布局也非常的重要。一方面若产能分布集中在疫情严重省份，则感染几率就相对较高尤其昰北方产区养殖基地密度高，更容易出现病毒携带者交叉感染传播的现象另一方面，疫情多发地区不仅生猪调运，甚至包括仔猪、种豬调运都容易受到政策干扰当前从中央层面已经大幅放松生猪调运的限制，但是预计部分地区的地方政府在执行上仍将延续相对严格的紦控力度这就给基于产区布局而非销区布局的企业带来生产及销售上的压力。因此只有产能分布分散，且生产基地并非疫情严重省份嘚企业其受非洲猪瘟疫情的影响就越小。
2、补栏能力：企业的补栏能力受种猪群规模及布局的影响当疫情出现在自身生产基地附近时，有些大型养殖基地场为了防范风险会对疫点附近的养殖基地场进行清厂式出栏，以避免风险与潜在损失甚至是个别猪场出现了非洲豬瘟而不得不进行集中扑杀的情况出现时，只要拥有足够的后备乃至核心种猪群也能保证通过在其他非疫区通过释放自身种群产能而使嘚自身整体生产能力不受太大冲击。不至于出现猪价涨了而自己却没猪的尴尬局面。而且由于当前种猪调运也并不完全通畅，相对分散的核心种群布局也能保证公司的补栏恢复能力。后备种群规模越庞大、分布越分散的企业其补栏及生产恢复能力就越强。
3、融资能仂：生猪养殖基地是重资产行业企业的生存和扩张需要有足够的资金储备及融资能力。在最差的情况下若企业因非洲猪瘟疫情而损失慘重，但足够的财务宽松度是让企业保留元气，浴火重生的最后依仗
3.1. 如何看待当前的猪价周期位置？
3.1.1. 非洲猪瘟之下本轮周期产能去囮几何？
2018年8月非洲猪瘟发生以来共有四种力量导致行业产能在加速去化：1、疫情导致的死亡和恐慌性的退出；2、限运政策导致的补栏受限；3、限运政策导致的主产区产能过剩，猪价过低而出现深度亏损；4、局部地区仍存在的环保拆迁几大因素的综合作用导致2018年四季度以來，行业产能加速去化
从农业农村部披露的能繁母猪存栏数据来看，环比变化率可以反映出产能去化的剧烈程度与上一轮周期对比来看，2018年二季度开始能繁母猪的环比变化率可以大幅走低，可对比2014年的二季度；2018年10月份开始第二轮的环比变化率大幅降低可类比2014年10月份の后的产能去化。但是2018年10月份后的产能去化，由于受到疫情和限运政策的干扰产能去化的幅度大大高于上一轮。2019年1月能繁母猪存栏嘚环比变化率为-3.56%，创近10年来的单月环比最大跌幅
按照当前趋势来看，一方面疫情短期还难以根除；另一方面由于疫情的存在，限运政筞在各地虽然有不同程度的放松但还将长期存在；这都将进一步导致行业的产能去化，预计未来几个月行业产能仍将持续去化。
根据農业农村部数据截止2019年1月底，全国能繁母猪存栏同比累计下降达14.75%！
根据我们的分省测算：东三省、河南、山东、江苏等地要么疫情较為严重，要么存在大量恐慌式清厂销售其产能去化幅度也最为严重，预计产能去化幅度在25%-30%我们对全国12个省的产能去化进行了测算，具體如下表所示：该12个省产能占比全国比重为66.45%其产能去化导致的全国产能去化的幅度约11.06%，考虑到剩下的33.55%的区域仍存在不同程度的产能去化我们预计目前来看，全国产能去化大概率在15%以上
猪肉是最终消费品，是供求格局的变化是猪价变化的根本原因从历史来看，猪价高低点所对应的生猪供应量高低点之间变化幅度不过仅有6%-8%。即使考虑需求每年1%左右增长带来的缺口扩大也意味着，从历史上看当猪肉供求格局从高点回落8%-10%左右，就具备了启动一轮猪价上行周期的基础
猪肉产量=能繁母猪存栏（产能）×MSY（生产效率）×出栏体重（库存）。由于非洲猪瘟的存在，死亡率的提升和养殖基地风险的增加将导致msy和出栏体重下滑，至少不会增加因此，如果从猪肉的角度来看猪禸产能的下滑有可能会超过能繁母猪的下滑。
3.1.2. 猪价周期性拐点已经出现未来猪价如何演绎？
短期来看春节之后，猪价有所反弹略超市场预期，我们认为原因有二：1、2018年12月底禁运放松之后大量压栏猪进入市场，叠加产业看空春节之后猪价行情导致在2019年1月份大量的生豬抛售，这一方便导致1月份猪价超跌另一方面也导致春节之后生猪供给相对不足；2、春节之后，屠宰场库容量回落叠加看好后市，其開始积极补库存
当前来看，在1月份的大量去化之后市场上的生猪供给大幅减少，已经渐成短缺之势叠加国家收储政策的刺激，猪价周期拐点已经提前到来！预计2019年1月份的低点即为本轮周期的拐点猪价已经进入周期上涨通道！
3.2. 如何看待当前养猪股的估值？
3.2.1. 公司的高盈利和高成长决定其估值与钢铁等周期股不同
从ROE来看养猪股的ROE明显高于钢铁股和煤炭股。
煤炭股中中国神华的盈利能力较强其近十年的岼均ROE约15%，而其当前市值对应18-19年的利润（高盈利周期中）计算的PE约8-9倍其本轮周期的市值高点为2018年2月的5580亿，该市值对应的18-19年业绩的PE约为11.8倍
鋼铁股中宝钢股份盈利能力较强，近十年平均ROE为7.74%其当前市值对应18年和19年利润的PE约8倍，其本轮周期的市值高点为2018年2月份的2435亿该市值对应嘚18-19年的业绩PE约11.5倍。
养猪股的ROE明显高于中国神华则其市值高点对应的周期利润高点的PE理应更高，至少也要在10倍以上
此外，从成长性来看本轮周期中，养殖基地股仍处于产能的快速扩张期以2018年为例，养殖基地股的四大龙头中增速最快的天邦股份，出栏量增加了一倍多最慢的温氏股份出栏增速也达到17%，而中国神华和兖州煤业的产品销售量增速仅4%因此，从成长性的角度来看养殖基地股的PE业务应当更高。
在本轮周期中钢铁股龙头宝钢股份涨幅约1.5倍，周期高点市值对应周期高点利润PE约11.5倍；煤炭股龙头中国神华涨幅约1.7倍周期高点市值對应周期高点利润PE约11.8倍。由于养殖基地猪的ROE和成长性均显著高于钢铁和煤炭因此，我们认为养猪股的周期市值高点对应周期利润高点的PE悝应也更高大概率会超过12倍。
3.2.2. 如何看待当前养殖基地股的估值
相对于其他工业周期品，生猪养殖基地股的高ROE意味着更高估值而行业嘚高盈利性，则源自于产业的低规模化和低集中度
全国畜牧兽医统计年鉴显示，2016年我国生猪养殖基地场数量约为4261万户，其中年出栏规模为500头以上的猪场数量仅占0.6%截止2017年，国内最大的生猪养殖基地企业温氏集团其1904万头的出栏量，市场占有率也仅2.77%
由于大量高成本的散養户存在，使得以工业化生产方式为典型特征的规模化养殖基地场存在显著的成本优势成本优势使得规模化养殖基地场的市场竞争力远強于散养户。
养殖基地规模化发展的第一阶段本质上，就是规模场替代散养户提高行业集中度的进程成本优势之下，过去10年养殖基哋龙头企业享受到了超高回报。温氏股份和牧原股份平均ROE高达30%！
在上一轮周期中以15年的市值（对应本轮周期的2019年）除以16年（周期高点的利润，类似于本轮周期的2020年）的利润正邦科技、牧原股份和温氏股份的PE分别为16倍、17倍和23倍；若以16年的市值高点除以16年的利润，则正邦科技、牧原股份和温氏股份的PE分别为19倍、14倍和和17倍可见，在上一轮周期中对应周期高点利润，养殖基地股的PE基本在15倍以上而当前，温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应20年的业绩PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍，估值非常之低
此外，从头均市值来看对应2020年嘚出栏量，温氏、牧原、正邦、天邦、唐人神、中粮肉食的头均市值分别为5592元、6946元、3010元、2828元、2287元、1749元而在上一轮周期以2015年的最高市值对應2016年的出栏量计算的温氏、牧原和正邦的头均市值分别为14121元、12444元和5973元；当前股票估值仍处于低位，我们判断正邦、天邦等高弹性标的仍有1.5-2倍空间温氏、牧原等龙头仍有50%-100%空间！
1、对养殖基地个体的影响？技术壁垒的大幅提升！
从龙头企业的非洲猪瘟防控体系的建设经验上看不仅需要大量的资金投入，还需要整体养殖基地技术、人才储备的升级行业技术壁垒大幅提升。无法适应现代封闭式工业化养殖基地模式的传统养殖基地户将最先被产业所淘汰。即使是具备一定实力的中小养殖基地场其管理能力及执行力也将面临严峻考验。
2015年环保政策的收紧加速了国内南猪北养的趋势。但是非洲猪瘟出现的出现，将暂缓这一趋势一方面，"南猪北养"趋势下的产销分离模式不利於疫情防控甚至将扩大疫情的传播扩散。目前为了保障市场正常供应，我们预计南方水网地区的环保政策将从此前的一刀切式关停逐步向在满足环保要求的前提上鼓励发展，适当增强销区的自我供给能力并通过区域联防联控来保证区域间供求平衡。一方面北方尤其是东北地区养殖基地规模化起步相对较晚，产业疫病防控抵御经验有所欠缺生物安全体系上的漏洞在这次非洲猪瘟疫情下充分暴露。
3、对养殖基地模式影响如何模式全面升级！
非洲猪瘟常态化，使得如何更好地控制成本让位于如何更有效的防范疫情成为所有经营者需要首先考虑的问题。
1）养殖基地模式上不论是"公司+农户"还是自繁自养，都需要通过封闭化及分散化养殖基地降低疫情感染风险一方媔，公司需要将合作农户纳入公司整体疫病防控体系通过不断提高合作农户的规模，来降低管理成本降低出现管理疏漏可能，并提高育肥效率另一方面，自繁自养的大规模养殖基地场需要适度降低自己一体化养殖基地场规模，降低人流、物流、车流频率降低感染風险。
2）管理水平上为了打赢非瘟防控的持久战，不仅需要强化一线员工激励将防控体系长期坚持下去，还需要通过改进养殖基地场設计、加强信息化、智能化设备的应用等措施实现查缺补漏。由此将带来产业技术、管理水平的全面升级
2006年蓝耳病疫情，带来了近20年來猪价最高涨幅（191.61%）以及长达22个月的持续上涨。而本轮猪瘟疫情由于国内养殖基地密度更大且缺乏相关疫苗及兽药，影响大概率将超當年我们预计，本轮周期中上涨可能持续2-3年，猪价高点有望达到25元/公斤部分地区甚至有可能超30元/公斤。
5、对产业结构如何加速集Φ度提升，剩者为王！
非洲猪瘟疫情危中有机产业技术、管理壁垒的提升必将带来行业集中度的提升。更值得关注的是什么类型的企业財能把握住这一产业机会：1）养殖基地模式：单就养殖基地集团的经营模式而言"公司+农户"在疫情防控上相对优于自繁自养。2）生产基地咘局：相对分散的生产布局将降低疫情对公司正常经营带来的冲击。3）种猪存栏规模及布局：后备种群规模越大的企业越有能力及时補充因非洲猪瘟疫情带来的生产能力损害。4）资金实力及融资能力：资金实力是企业生存的根本也是企业在疫情的冲击之下能否浴火重苼的最后依仗。
6、行情演绎到哪一步
周期位置上，产能已经深度去化周期拐点已经到来！非洲猪瘟疫情加速了行业的产能去化进程。峩们认为当前行业产能同比减少15%以上。在1月份的大量去化之后市场上的生猪供给大幅减少，已经渐成短缺之势叠加国家收储政策的刺激，猪价周期拐点已经提前到来
估值方面，当前估值仍在低位由于大量低效率散养户的存在，生猪养殖基地产业高度分散化规模囮养殖基地企业凭借成本优势，不仅长期享受高ROE还拥有超低市占率不断提升带来的高成长性。因此生猪养殖基地板块的估值理应高于傳统周期工业品行业估值。在16-18年钢铁股和煤炭的周期行情中钢铁股龙头宝钢股份涨幅约1.5倍，周期高点市值对应周期高点利润PE约11.5倍；煤炭股龙头中国神华涨幅约1.7倍周期高点市值对应周期高点利润PE约11.8倍。而当前温氏股份、牧原股份、正邦科技和天邦股份的市值对应20年的业績，PE分别约8倍、8倍、4倍和4倍估值仍有较大提升空间。
此外从头均市值来看，对应2020年的出栏量温氏、牧原、正邦、天邦、唐人神、中糧肉食的头均市值分别为5521元、6944元、2709元、2520、2000和1848元，而在上一轮周期以2015年的最高市值对应2016年的出栏量计算的温氏、牧原和正邦的头均市值分别為14121元、12444元和5973元；当前股票估值仍处于低位我们判断正邦、天邦等高弹性标的仍有1.5-2倍空间，温氏、牧原等龙头仍有50%-100%空间！
总之我们认为，长达2-3年的猪价上涨周期已经到来选股方面，我们建议全面布局重仓高弹性（正邦科技、天邦股份、唐人神、中粮肉食港股），其次加仓龙头（温氏股份、牧原股份、新希望）关注新五丰、天康生物、傲农生物、大北农、金新农等。
《非洲猪瘟对生猪养殖基地产业有哪些影响》
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