近日A股市场在经历了前期较大幅度的下跌后呈现出一定的涨幅，但对于未来股市尤其是今年第四季度的趋势，大多市场人士仍认为，在短期内股市还将维持震荡格局。在当前的市场行情下，混合基金的配置优势逐渐突显。那么怎样选择更具优势的混合基金进行配置？
　　近日A股市场在经历了前期较大幅度的后呈现出一定的涨幅，但对于未来股市尤其是今年第四季度的趋势，大多市场人士仍认为，在短期内股市还将维持震荡格局。在当前的市场行情下，混合基金的配置优势逐渐突显。那么怎样选择更具优势的混合基金进行配置？就此，记者于近日采访了建信恒稳价值混合基金拟任基金经理李涛。该基金目前正在发行，相比其它混合基金，该基金引入了CPPI投资策略，使其在面对持续震荡的股市时能有效降低投资风险，并有望获取股市整体性带来的收益。　　建信恒稳价值混合基金拟任基金李涛表示，今年以来A股市场总体呈震荡下跌走势，未来国内外多方面因素仍然对A股市场造成较大的压力，投资者需要对市场风险保持高度的警惕。在这样的市场背景下，混合型基金股债混合，灵活操作的性能有利于较好的抵御市场风险，尤其是像建信恒稳价值这类引进CPPI策略的混合基金，其控制投资风险的能力更强，有望取得更为稳健的收益。　　基金引进CPPI策略，就意味着又多了一套“盔甲”。普通偏股型基金的投资目的通常是为了追求相对收益，在股市转好的时候往往会很快的加大投资仓位，如果市场遭遇突发事件并出现急跌时，往往会产生...查看原文：
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7日年化收益率保本基金践行CPPI策略亦求超额回报
作者：杨永光
　　□博时保泰保本混合基金拟任基金经理 杨永光
　　在经历了两年的牛市之后，目前债券市场收益率已处于历史低位。中长期信用债风险较大，与债券市场强烈做多的风险收益不成正比。作为保本基金经理，从债券投资的操作策略角度，债券这部分投资未来操作主要以稳健为主，以赚取安全可靠的收益，高等级、短久期、高杠杆成为操作的主要原则。只有在宏观面出现较明显信号的时候，才会少量投资于较长久期的债券，而且只会是快进快出的操作。
　　年初以来A股市场的剧烈波动使投资者避险情绪居高不下，而随着保本产品的申报、发行监管趋严至步伐暂缓，“进可攻退可守”、“兼顾股债”的保本基金渐成市场稀缺资源。保本基金作为市场中承诺保本的基金品种，是风险偏好较低的稳健投资者配置首选，投资者在认购期购买并持有到期能够享受基金公司的保本承诺。
　　保本基金何以保本
　　从保本基金的产品设计角度看，通常会引入多重保障机制以实现保本。以博时旗下新发行的保泰保本基金为例，其主要有以下几个特点：第一，按照CPPI策略对各类金融工具的投资比例进行动态调整。其中，股票、权证等风险资产占基金资产的比例不高于40%；债券、银行存款等安全资产占基金资产的比例不低于60%，基金持有现金或到期日在一年以内的政府债券的比例合计不低于基金资产净值的5%。第二，基金引入AAA级担保人担保。第三，引入触发式条款，当基金收益率超过18%，则提前结束保本周期，及时锁定前期收益。第四，约定保本期内可赎回，以实现适度流动性。基金保本周期为2年，但保本期内开放申购赎回业务，急需资金的投资者可申请提前赎回本金。但投资者需要留意，由于保本基金在保本期内有可能出现本金浮亏，因此在“保本期”内提前赎回，基金将不承诺保本。
　　保本基金的投资策略通常分为两个层次：一层为基金在安全资产和风险资产之间的大类资产配置策略；另一层为安全资产的投资策略和风险资产的投资策略。
　　对风险资产和保本资产的配置主要按照CPPI策略。CPPI策略即固定比例投资组合策略，在保本周期中，资产管理人对保本资产和风险资产的配置严格按照保本模型进行优化动态调整，确保投资者投资本金的安全和收益的锁定。同时，资产管理人在严格的风险控制基础上，通过积极稳健的投资策略，力争为投资人取得超额回报。
　　未来超额收益将主要来自权益投资
　　按照基金合同的约定，保本基金会按照恒定比例组合保险机制将资产配置于固定收益类资产与风险资产。其中，固定收益类资产主要包括国债、金融债、央行票据、企业债、公司债、可转换债券（含分离交易可转债）、次级债、短期融资券、中期票据、资产支持证券、债券回购、银行存款等固定收益品种，风险资产则主要包括股票、权证、等权益类品种。
　　博时旗下所有的保本基金，都采用“权益+固收”双基金经理共同管理机制。在已经成立的招财一号、博时境源保本、保泽保本、保丰保本和正在发行的保泰保本基金当中，我本人负责的就是其中固定收益投资部分。我们认为，由于目前蓝筹股价值明显领先于市场其它品种，当然也包括债券在内，因此其价值在未来肯定会被挖掘，未来保本基金的超额收益更依靠于权益市场投资时机与投资品种的把握能力。
（责任编辑：张功成 HN092）
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　　【免责声明】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。投资策略种类：OBPI策略&&VS&&CPPI策略
&1.OBPI策略型保本基金
　　香港保本基金基本采用价值底线
+欧式买权的OBPI策略。这类基金执行静态投资策略，即资产按照一定规则配置好后，在到期日前就不再调整其投资策略。其基金份额的绝大多数用于购买低风险资产，以避免本金在到期日的亏损，剩余资金通常是用于购买买权，用来获取潜在的股票市场收益。以一个投资期限为3年，并实行100%保本承诺的基金为例，可以将资金的91.5%(即价值底线)投资于当前收益率为3%的债券；以期到期后获得100%的现金流(本金+利息)，并将剩余的8.5%的现金用于购买钉住某一市场指数的买权。标准的价值底线资产构成一般为同保本期限的零息债券或者零息大额存单等，借以锁定再投资风险，以期获取到期日的固定现金流。
　　海外采取
OBPI策略的保本基金，其买权挂钩标的相对多样化。不过通常的两种形式是一篮子指数或者是一篮子股票，尤其是蓝筹股票。
　　期权挂钩标的为一篮子指数组合是多数采取
OBPI策略的保本基金的首选，这在目前的亚洲地区相当流行。通常选择的指数基本包括了全球主要指数，有恒生指数、KOSPl200指数、MSCI台湾指数、ASX200指数等等。一篮子股票组合通常是全球范围内的蓝筹股。比如汇丰环球科技保本基金用20%的比例以全球20家科技领先股为投资目标。
　　除了一篮子指数期权和股票期权作为挂钩标的外，海外保本基金还投资于其他类型期权。比如东方汇理推出的两只消费物价指数保本基金，其分别与美国和澳大利亚的消费物价指数升幅挂钩，基金回报与美国及澳洲的消费物价指数挂钩，利润主要取决于通胀率。这两只基金运作上完全相同，只是在交易货币和保证回报上有所分别。
2.CPPI策略型保本基金
CPPI策略型保本基金通常需要不断调整风险性资产比例，确定风险性资产和保留资产比例和种类。需要特别指出的是，CPPI策略并不是保本基金的特有策略，某些平衡型基金大都采取该种策略来动态管理其投资组合。在某种意义上，保本基金在投资策略上同一些平衡型基金非常相似，不同之处在于保本基金有保本承诺。比如底线基金(Floor
Fund)，其投资策略及运作机制基本上等同于保本基金，惟一的不同之处就是其不提供底线保本承诺。
　　由于海外金融衍生产品种类较多，因此，各类基金的投资范围也相对较为广泛。在这些保本基金中，通常的资产配置有股票、债券、以及期权等衍生产品，当然还包括某些基金产品，比如对冲基金、货币市场基金等等。以
Mashreq Alternative
100%保本基金为例。在发行初期将65%的初始资金投资于SGAM替代多元化基金(SGAM
Alternative Diversified
Fund)，剩余35%投资于货币市场基金和其他金融工具，其中SGAM替代多元化基金为一个多管理者基金。
海外保本基金的特征分析
　　 1.期限不同的保本周期
　　保本周期的保本期间长短不一，短至
1—2年，甚至6个月，长则10年以上。不过一些保本周期较长的基金一般都设有触发机制，可以提前中止，比如任何半年度票息日，一篮子指数内表现最逊色的两只指数的平均表现等于或者高于最初水平15%的触发水平，基金即会到期。对于一些采取OBPI策略的保本基金而言，其保本周期的确定，一般同其投资的固定收益证券的到期期限相一致。大多数保本基金的保本周期则在3—5年之间，尤其是对于采取CPPI策略的保本基金而言，其保本周期一般会选择3年或者5年的整数年。
　　 2.灵活的派息机制
　　海外保本基金在派息机制上较为灵活，纷纷在派息机制上引入各种创新元素，比如锁定机制、递增机制或者条件派发机制等等，大大增强了投资者对保本基金的信任度，提高了保本基金的吸引力。
　　锁定机制是指每年的派息金额将不少于任何较早的派息金额；而递增机制是指每年的额外派息金额将不少于上一年的额外派息金额。即使股市下跌，上述条件也适用。实施条件派发机制的保本基金将派息同风险性资产的表现相联系，达到预设条件后，则可以获得相应红利。比如汇丰的亚洲星辉保证基金，其从第一年结束后开始，若表现最逊色的两只指数的平均表现等于或者高于下限水平
(比如-10%)，投资者将于每6个月收取发行价4%的潜在票息。
　　实质上，上述派息机制是在本金保障的基础上，附加了分红保障。当然，并不是所有的保本基金都提供派息保证。一些保本基金，尤其是一些实施
CPPI策略的保本基金在保本周期内不派息，而是将利息用于再投资。
　　 3.并非都是100%的保本比例
　　海外保本基金的保本比例并不都是
100%，既存在90%保本比例，也存在110%、120%甚至更高的保本比例。比如汇丰环球科技保本基金保证到期90%的本金回报；汇丰亚洲缤纷保本基金提供108.5%的保本比例保证；汇丰大中华保本基金提供113.8%的保本比例保证；荷银红利保本基金提供110%的保本比例保证等等。
摘录目的仅供学习参考，并非用于商业行为，特此声明。
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本帖最后由 greenwind 于
08:59 编辑
关于CPPI策略，其实在实际的基金投资中非常有用，你从一些发售基金合同和募集说明书中都可以看到（比如下面的图片就是海富通基金即将于发售的稳固收益基金，关键的投资策略就是CPPI，或者链接)。下面这篇文章是CPPI策略任何一篇论文都会引用到的文章，基本上是portfolio insurance的鼻祖了。
论坛上实际上已经有一个坛子发的这篇文章，但是卖20币，太狠了。
于是我也提交一个，但只要2个币（给下载者一点成本感，而非下载就丢到一边）。大家有要即可下载。请版主不要删帖，如有不妥，可以站内信我，我会修改。
15:15:03 上传
(316.4 KB, 售价: 2 个论坛币)
14:59:56 上传
基金投资CPPI策略的论文鼻祖
售价: 2 个论坛币
载入中......
相对不错！
总评分:&热心指数 + 1&
谢谢分享，下载学习。。。
本文来自: 人大经济论坛 金融上传下载专区 版，详细出处参考：
many thanks~
bloody good！thanks for sharing！
thanks a lot !
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论坛法律顾问：王进律师保本基金：制约瓶颈破解 新一年或迎来发展契机
来源:搜狐理财
　　基本结论
　　2010年底，证监会颁布《关于保本基金指导意见》对保本型基金进行规范和松绑，保本型基金的发行得到鼓励和支持，今年初成立的保本基金即有建信保本和汇添富保本两只基金，此外，目前正在审批中的保本型基金共有11只，2011年，保本型基金的发展或将迎来新契机。
　　金融衍生品的缺乏以及担保机构难觅是曾经制约保本基金发展的重要因素，从新的《关于保本基金指导意见》，对保本基金的松绑使得制约瓶颈得到破解。首先，对担保人的门槛进行了放松，解决担保人稀缺性问题。其次，进一步明确了保本基金可以投资股指期货及其金融衍生品，对保本基金提供重要保本工具以及投资策略的补充增强有积极意义。最后，规定了保本基金的基金管理人要充分揭示基金保本保障机制、风险及到期处理方式，有利于投资者对保本型基金的认识以及决策。
　　就2011年新成立的两只保本基金产品设计来看，在揭示基金保本保障机制、风险及到期处理方式上相对老基金更加完整充分，但在投资策略上仍以CPPI策略为主，其中汇添富保本基金在CPPI策略基础之上构建了价值线。当然，随着股指期货等金融衍生品的发展，保本基金的灵活创新或进一步增强。
　　从国内保本基金七年来的运作可以看到，保本基金表现出低风险特征，在弱市下退可安心保本、牛市下进可适当分享股市收益。且从保本基金完整保本周期内的业绩可以看到，各基金均取得不同程度的正收益。
　　就不同的保本基金来看，投资策略的不同也使得基金呈现出的风格分化，且处于不同保本周期阶段的基金也有不同的表现。因此，投资者在保本基金的选择上也需结合不同产品的特点。本文也从国内保本基金普遍运用的CPPI投资策略角度，提供保本基金分析角度以及产品间风格差异。
　　在CPPI投资策略中，风险乘数M的确定是操作中的关键。风险放大乘数的设定水平也就反映了基金管理人的投资能力。一般来讲，当基金前期收益越多，净值水平越高时，下跌至保障本金水平的余地越大，即基金承受风险的能力越大，此时风险乘数M的选择余地更大，基金可选取较大的M博取高收益，当然，也可以选取较小的M以落袋为安。反之，当基金前期收益越少，下跌至保障本金水平的余地越小，即基金承受风险的能力越小，此时基金的操作也会更加保守。
　　我们估算了六只保本基金08年以来九个季度的风险放大乘数M，同时比照其股票仓位、累计净值增长率和业绩标准差，可以看到，随着基金安全垫的增厚，可选取的风险放大乘数M的余地也越大，在M放大的同时，基金业绩波动也相对其它保本基金更高。与此同时，由于各个基金的保本周期起止各不相同，处于不同保本周期阶段的基金操作策略也不尽相同，因此即使在同一时间点上，保本基金的表现并不具有可比性。对于保本基金的考察需要从完整的周期出发。
　　一、国内保本基金发展尚处起步阶段，2011年将迎来新的发展契机
　　1.1 国内保本基金发展尚处起步阶段
　　保本基金作为一种特殊策略基金，其特点在于承诺在一定期限内为投资者提供一定比例的本金保障。保本基金于20世纪80年代中期起源于美国，并在这一时期得到蓬勃发展。有关资料显示，至1987年6月，全球保本基金资产已达500亿美元。
　　除了美国，保本基金在欧洲、香港、日本等地区都到了较好的发展，根据欧洲投资基金联合会（EFAMA）公布的资料，保本基金近年来在欧洲发展较快，并且对个人投资者具有较强的吸引力。截至日，在除爱尔兰和荷兰地区外的UCITS（Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities，可转让证券集合投资计划）市场中，3603只保本基金的资产规模已达到 1990亿欧元，数量占到全部基金数量的11%，资产规模占到4%。在我国香港地区，截止到日，61只保本基金占到全部基金数量的3.38%，资产规模合计16.16亿美元。
　　国内第一只保本基金南方避险成立于日，2004年是我国保本型基金发行的阶段高峰时期，当年共有4只保本型基金成立，保本基金总数达到了5只，规模为110.29亿元，占到全部基金管理规模的6.88%，随着2005年股市转暖，保本型基金的发行基本陷入了停滞状态。到2007年以后，保本基金仅以每年一只的速度发行，动力、南方恒元、交银保本（不包含进入下一保本周期基金）3只保本型基金相继设立。
　　在2010年，多通道审核制度背景下使得国内各类型基金均得到较快的发展，但保本型基金的发展再度陷入停滞，全年成立的将近150只基金中没有一只是保本型基金。截至2010年底，国内共有南方避险、银华保本、金鹿保本2、南方恒元和交银保本五只保本型基金，合计管理规模228.47亿元，仅占到全部基金管理规模的0.9%。
　　1.2 保本基金将迎来新的发展契机
　　 2010年底，证监会颁布《关于保本基金指导意见》对保本型基金进行规范和松绑，保本型基金的发行得到鼓励和支持，今年初成立的保本基金即有建信保本和汇添富保本两只基金，此外，从基金募集申请核准进度公示情况来看，目前正在审批中的保本型基金共有11只，2011年，保本型基金的发展或将迎来新契机，数量和规模有望得到扩容。
　　金融衍生品的缺乏以及担保机构难觅是曾经制约保本基金发展的重要因素，从新的《关于保本基金指导意见》，对保本基金的松绑使得制约瓶颈得到破解。
　　首先，对担保人的门槛进行了放松，明确了不同担保人的条件，有利于解决目前保本型基金担保担保人稀缺性问题。
　　对于非金融机构担保人的条件，应满足“成立并经营满3年，最近3年连续盈利，注册资本不低于10亿元，上一年度经审计的净资产不低于20亿元，已担保的保本基金资产规模不超过其净资产总额的10倍”；同时证券公司等金融机构也可担任保本基金的担保人。对比老规定保本基金担保人50亿元的净资产的下限，条件明显放宽，且与老的规定中担保人“已担保的保本基金资产规模不超过其净资产总额的2倍”的规定相比，原有担保机构所能担保的保本基金规模有望大幅增加。
　　将保本基金担保方式扩充为连带责任担保和风险买断担保，并明确禁止反担保协议。其中连带责任担保为基金管理人和担保人签订连带责任保证合同，由基金管理人与担保人承担连带保证责任，这种做法延续了目前我国市场上的做法；风险买断担保是指基金管理人和担保人签订担保合同，约定由基金管理人向担保人支付担保费用，担保人在保本基金出现亏损时，负责向基金份额持有人赔偿相应损失，担保人赔付后也不得向基金管理人索赔，这种方法主要参考了境外成熟市场的做法。
　　其次，《关于保本基金指导意见》进一步明确了保本基金可以投资股指期货及其金融衍生品，这也将给保本基金的运作管理和发展带来新的突破。
　　一方面，股指期货的推出为保本基金提供了一个重要的保本工具，在市场波动期间，为保本基金的风险控制多一重保障。当前我国内地保本基金的风险资产一般投资于股票，通过卖空股指期货可以抵御大盘下跌风险或是对冲投资组合下行风险，赚取个股的绝对收益。
　　另一方面，股指期货可以从两种方式对CPPI策略进行增强。其一，通过期货头寸的调整代替对股票仓位的调整，降低操作成本。国内保本基金采取的CPPI策略核心即在于动态调整保本资产和收益资产的比例。通过做空或做多股指期货，可以完成对原有股票资产的调整，且交易成本更低。其二，用股指期货代替股票作为风险资产，利用股指期货的杠杆可以很好地增强整个组合的收益状况，但相应的，以期货作为风险资产的CPPI策略的整个组合波动更大。
　　最后，《关于保本基金指导意见》规定了保本基金的基金管理人要充分揭示基金保本保障机制、风险及到期处理方式，有利于投资者对保本型基金的认识以及决策。
　　强调基金管理人要充分揭示保本基金的风险，说明投资者投资于保本基金并不等于将资金作为存款存放在银行或存款类金融机构，并说明保本基金在极端情况下仍然存在本金损失的风险。
　　保本型基金在保本期间开放申购的，基金管理人应当在相关业务公告以及宣传推介材料中说明开放申购期间，投资者的申购金额是否保本。
　　明确保本周期到期后的处理方式应在合同中约定，并规定保本基金到期后，符合保本条件并转入下一个保本周期的，基金面值应重新调整至1.00 元。这一措施也简化了基金公司在对保本基金展期或转型时的操作程序和难度。
　　二、目前保本基金以CPPI策略为主，灵活创新或逐步增强
　　保本基金通常具有保本周期、保障比例、投资策略、资产配置调整和担保人几个主要要素，与海外成熟市场相比，目前国内保本基金的投资策略还较为单一，产品设计较缺乏灵活创新。
　　一般来说投资者只有全程参与保本期，本金才能得到保证，在保本期满以前赎回的基金份额本金不受任何保障。因此，对于投资者而言，“保本”是以牺牲一定期限（即保本期）的流动性为代价。国内保本基金的保本期通常为2年或3年。目前国内有7只基金已经完成了一个或两个完整的保本周期，其中银华保本、南方避险、金鹿保本3只基金进入到下一保本周期；万家保本、金象保本、嘉实保本、宝石动力4只基金已经分别转型为万家债券、国泰300、嘉实优质、宝石动力混合基金。
　　保本基金的保障比例通常为投资本金的100%，也有的低于或略高于100%。国内除了已经完成保本周期转型的金元比联宝石动力提供1.01元/份额的保本，其他基金均仅对本金安全进行保证。
　　从投资策略上来看，基于期权的组合保险（OBPI）策略和恒定比例组合保险（CPPI）策略在目前海外保本基金的运作机制都被广泛采用。由于金融衍生品种的匮乏，我国保本基金都采用了CPPI策略或以CPPI策略为主。
　　 OBPI策略在运用中需要借助于到期日与保本周期相同或相近的空头看跌期权组合通过BS模型构造的动态调整股票与无风险资产组合复制期权，对所构建的组合进行套期保值。由于金融衍生品种的匮乏，我国尚无单独采用此策略的保本基金。
　　就CPPI策略来看，该策略基本原理是用债券投资的收益作为可以损失的风险资本，去股票市场赚取更高的收益。比如一个基金的初始资产为10亿，如果用9.5 亿元购买债券，可以获得0.5 亿元的到期收益，那么就可以用剩余0.5 亿元购买股票，即使股票完全亏损，基金整体也不会亏损。由于实际中，股票资产不可能亏损100%，因此保本基金可以对债券收益进行一定比例放大后再投资于股票市场，在市场不发生短期内突然巨幅下跌且流动性极度丧失等极端情况下，严格执行CPPI策略基本可以实现“本金安全”保证。
　　由于金融衍生品种的匮乏，我国保本基金都采用了CPPI策略或以CPPI策略为主。已经结束保本期的万家保本采用了CPPI策略与时间不变性组合保险（TIPP）策略，而TIPP也是建立在CPPI策略上的一种更为保守的保本策略。金象保本和金鹿保本（金鹿保本2）虽同时采用了 CPPI策略与OBPI策略，但主体保本策略仍为CPPI策略，OBPI 技术主要运用于可转换债券的投资。
　　在保本期内，保本基金投资组合中投资于股票资产的比例区间随着基金前期收益情况和基金净值水平进行动态调整，从而达到防御下跌、参与增值的目的。在资产配置比例上限的限制上，目前市场上六只保本基金中除了金鹿保本2规定股票资产不超过30％，其它保本基金则均按照恒定比例投资组合动态调整。
　　为了进一步实现“本金安全”保证，保本基金运作中引入担保人，担保人对于符合条件的投资者到期后可赎回金额低于承诺保证金额部分，承担担保。国内目前正在运作的保本基金的担保人为一些大的金融集团与投资集团，担保人的实力和信誉均毋庸置疑。
　　就2011年新成立的两只保本基金产品设计来看，在揭示基金保本保障机制、风险及到期处理方式上相对老基金更加完整充分，但在投资策略上仍以CPPI策略为主，其中汇添富保本基金在CPPI策略基础之上构建价值线，即位于保本底线之上且随时间推移呈非负增长态势的安全收益增长轨迹，力争使基金单位资产净值高于价值线水平。当然，正如上文所讲，随着股指期货等金融衍生品的发展，保本基金的灵活创新或进一步增强。
图表1：我国保本基金基本情况
保本期满后
资产比例限制
国家开发投资公司
风险资产不超过20%
上海国有资产
股票不超过30%
股票不限，风险放大倍数≤3
宝石动力混合基金
按照恒定比例投资组合动态调整
中投信用担保
下一保本期
按照恒定比例投资组合动态调整
首都创业集团
下一保本期
按照恒定比例投资组合动态调整
金鹿保本（2）
上海国有资产
下一保本期
股票资产不超过30%
中国投资担保
转入下一保本期或转型为指数基金
按照恒定比例投资组合动态调整
中国投资担保
转入下一保本期或转型为混合型基金
按照恒定比例投资组合动态调整
中国投资担保
转入下一保本期或转型为混合型基金
风险资产占基金资产的0%-40%，安全资产占基金资产的60%-100%
注：黄色表格表示已转型，绿色表示进入下一保本周期；金鹿保本的第二个保本期，名称为金鹿保本2，目前第二个保本期已经结束，处于第三个保本期；银华保本目前正处于第三个保本期。
来源：国金证券研究所
　　三、历史业绩具有退可安心保本、进可分享收益的特征
　　从国内保本基金的历史运作来看，在过去的几年中保本基金较好的实现了风险可控前提下收益稳健提升，显示出退可安心保本、进可分享收益的特征。同时，从各个保本基金的完整保本周期来看，均实现了不同程度的正收益。
　　低风险：从各年度保本基金的总体收益与同期股票市场比较看到，保本基金表现出明显的低风险特征。2005年5只保本基金在上证指数下跌8.33%的环境下整体净值增长6.35%，在2008年来的市场风险集中释放过程中，保本基金的净值缩水幅度也相对较小。2010年，保本基金又表现出相对低风险的特征，整体业绩小幅上涨4.37%，与同期上证指数、开放式股票型和混合型基金相比优势突出。
　　分享股市收益：相对震荡或者弱市环境下的低风险，在、2009年的牛市行情下，保本基金整体亦取得52.08%、58.79%和10.58%的收益，高于债券型开放式基金。其中南方避险在06和07两年净值增长率均超过80％，即使不考虑南方避险，其他保本型基金的平均业绩相对于债券型基金亦具备优势，在保证本金安全的同时也没有放弃在股市上涨阶段分享收益。
图表2：保本基金历年业绩表现比较
国泰金象保本
嘉实浦安保本
国泰金鹿保本（金鹿保本2）
金元比联宝石动力
保本基金加权平均
债券开放式基金加权平均
开放式股票型+混合型基金加权平均
注：表中基金数据为净值增长率，股指数据为指数涨跌幅。
　　来源：研究所
　　保本周期下本金安全：我们统计了以下7只保本基金在完整保本周期内的业绩，可以看到，7只基金均取得不同程度的正收益（本金安全自然得到保证，由于各阶段股票市场走势不同，不同基金保本周期内的绝对收益不具有可比性）。
图表3：国内保本基金保本周期内业绩表现比较
期间净值增长率
同期上证指数涨跌幅
国泰金象保本
嘉实浦安保本
国泰金鹿保本（一期）
国泰金鹿保本（二期）
　　来源：国金证券研究所
　　四、灵活调整保证本金安全，从风险资产乘数区分操作风格
　　从上文国内保本基金七年来的运作可以看到，保本基金整体表现出低风险特征，在弱市下退可安心保本、牛市下进可适当分享股市收益。但就不同的保本基金来看，投资策略的不同也使得基金呈现出的风格分化，且处于不同保本周期阶段的基金也有不同的表现。因此，投资者在保本基金的选择上也需结合不同产品的特点。
　　以下即从国内保本基金普遍采取的恒定比例投资组合保险（CPPI）策略角度出发，提供保本基金分析角度以及产品间风格差异。前已叙及，CPPI策略的基本原理就是用债券投资的收益作为可以损失的风险资本，去股票市场赚取更高的收益。可以用如下公式表述：
　　Rt ＝MCt＝M（Vt－Ft）
　　其中，Rt表示风险资产t时价值，M表示风险放大乘数，Ct表示安全垫t时价值，Vt表示投资组合t时价值，Ft表示t时最低保险额度。
　　简单讲就是将超过最低保险额度后的剩余资金（即安全垫）进行放大后投资于股票市场，获取风险收益。同时，由于风险资产和无风险资产的市值也在不断变化，需要不断调整股票资产和债券资产的投资比例，并结合市场变化适当调整放大乘数。基金保本的关键就在于保证股票在完全平仓后, 其损失不超过安全垫。
　　举例说明CPPI策略的运作模式，假设期初投资100元，最低保险额度为期初资产的95%，也就是95元，风险乘数为2，则投资于风险资产的金额=2×(100-95) =10元，投资于无风险资产的金额=100-10=90元。假设风险资产的价值从10元涨至20元，则总资产价值为90+20=110元。重新计算投资于风险性资产的金额= 2×(110-95) =30元，投资于无风险资产的金额=110-30=80元。假设风险资产的价值又从20元下跌至15元，则总资产价值=80+15=95元。但因其已触及最低保险额度95元，故投资于风险资产的金额为0，95元的资产全部投资于无风险资产之上。
　　从上述公式可以看出，在CPPI投资策略中，风险乘数M的确定是操作中的关键。风险资产乘数M如选取过高，则风险资产投资比例越大，若风险资产在短时间内急剧缩水，投资组合价值很容易击穿安全垫，难达到保本目的。但如果风险资产乘数设置过低，则收益性资产不足，基金收益性差。因此，风险放大乘数的设定水平也就反映了基金管理人的投资能力。
　　一般来讲，当基金前期收益越多，净值水平越高时，下跌至保障本金水平的余地越大，即基金承受风险的能力越大，此时风险乘数M的选择余地更大，基金可选取较大的M博取高收益，当然，也可以选取较小的M以落袋为安。反之，当基金前期收益越少，下跌至保障本金水平的余地越小，即基金承受风险的能力越小，此时基金的操作也会更加保守。
　　下表4估算了六只保本基金08年4季度以来九个季度的风险放大乘数M，同时比照其股票仓位、累计净值增长率和业绩标准差，可以看到，随着基金安全垫的增厚，可选取的风险放大乘数M的余地也越大，在M放大的同时，基金业绩波动也相对更高。与此同时，由于各个基金的保本周期起止各不相同，处于不同保本周期阶段的基金操作策略也不尽相同，因此即使在同一时间点上，保本基金的表现并不具有可比性。对于保本基金的考察需要从完整的周期出发。此外，从各个年度的比较来看，基金对M的灵活调整也有效保证了其在弱市下安心保本、牛市下适当分享股市收益。
　　横向比较六只保本基金的M值，南方避险、南方恒元的操作策略明显更为积极，这种策略加之良好的管理能力（当然操作积极的余地同样源于良好的投资管理能力）也使得基金累计收益较为丰厚，而银华保本的操作更为保守、谨慎。但随着M值的放大，基金业绩波动也相对其它保本基金更高。值得注意的是，由于各个基金的保本周期起止各不相同，处于不同保本周期阶段的基金操作策略也不尽相同，因此即使在同一时间点上，保本基金的表现或者业绩波动水平并不具有可比性，对于保本基金的考察需要从完整的周期出发。
　　保本周期行将结束阶段，更倾向于落袋为安。以宝石动力为例，该基金07年底成立后恰逢市场转向，到08年累计收益率已经为负值，在此背景下基金投资策略明显趋于保守，M值下降至0.15左右，到了09年一季度，随着基金净值回升值至面值以上、市场转暖，其M值也随之不断放大、收益率得到明显提升，到了10年一季度末，随着市场震荡以及年内即将完成保本周期，安全垫优势并不突出的宝石动力将M值降至0.75，以落袋为安。从银华保本09年四季度的操作也可以看到这一特点。
　　从各个年度的比较来看，保本基金在09年四个季度牛市中的M值显著高于08年熊市四个季度，灵活的调整也有效保证了其在弱市下安心保本、牛市下适当分享股市收益。
图表4：六只保本基金M值估算
净值增长率
净值增长率
净值增长率
净值增长率
净值增长率
净值增长率
注：净值增长率为以基金保本周期起始，至各个季度末的累计净值增长率。黄色底色的净值增长率为下一个新保本周期的数据。
来源：国金证券研究所&
　　来源：国金证券研究所 (责任编辑：姜隆)
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