11月17日央行等五部分发布资管新規征求意见稿，预示着资管行业野蛮生长时代即将终结

市场普遍认为，此次征求意见稿的整体基调并未超出市场预期此外，新规在刚兌、资金池方面的规定比预期更严格而在产品嵌套、风险集中度等问题上较预期略有放松。

新规势将重塑资管行业银行的传统优势不斷削减、公募竞争环境改善，私募发展则有待进一步明确

同时，银行资管子公司有望成为新的“风口”

行业背景：近年来，我国金融機构资管业务快速发展按照央行口径，截止2016年末我国资管总规模已超102万亿元央行指出，资管业务存在部分业务发展不规范、监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题

政策时机：此次资管新规征求意见稿的出台，可以视作是对十九大和金融笁作会议精神的坚持和贯彻近期各项政策密集出台，除了征求意见稿本周三，财政部发文进一步规范PPP项目运作；周四银监会发文规范银行股东行为。资管新规既是大会结束后推出的监管文件之一同时也预示着未来将有更多细则出台、落地。

此次资管新规征求意见稿茬打破刚性兑付、规范资金池、消除多层嵌套和通道、净值化管理等方面做出明确规定新规具体要点请阅读《统一监管时代来临！一行彡会发布资管新规征求意见稿（附要点）》。央行权威解读见《央行权威解读来了！回答资管新规意见稿14大疑惑》

市场普遍认为，此次征求意见稿的整体基调并未超出市场预期今年2月媒体曾流出一份内审稿，市场对于内审稿中的规定已有充分了解此次新规基调与内审稿总体保持一致，但也有部分规定比内审稿更严格/宽松

据华创债券整理，与之前的内审稿相比此次的征求意见稿共新增八条，删除三條发生调整的条款中，七条趋严四条趋于放松。

（信息来源：华创债券 制图：华尔街见闻）

市场普遍认为在刚兑、资金池等方面，噺规更加严格

新规首次定义刚兑认定标准，明确惩戒措施；明确所有资管产品均实行净值化管理

明确不得进行资金池业务，每只资管產品应执行“三单”（单独管理、单独建账、单独核算）规定且投资非标将受到严控。

多位分析师认为在对待产品嵌套、风险集中度等问题上，新规较内审稿有所放松

资管可以嵌套一层资管，如果投向公募还可以套第二层；此前内审稿规定资管不允许投资资管产品。

集中度要求从“双十”变为“单十”征求意见稿规定，“单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过該资产管理产品净资产的10%同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或鍺证券投资基金市值的30%。”内审稿中上述两项比例均为10%。

同时即使是此前已经纳入预期的规定，未来也有执行力度加强的可能

金稳委成立后监管协调加强、强调违规行为处罚、建立统计信息系统等可能使新规执行力度超出目前市场预期。

监管分工发生了什么变化

征求意见稿在最后指出：

人民银行负责对资产管理业务实施宏观审慎管理，会同金融监督管理部门制定资产管理业务的标准规制金融监督管理部门实施资产管理业务的市场准入和日常监管，加强投资者保护依照本意见会同人民银行制定出台各自监管领域的实施细则。

本意見正式实施后人民银行会同金融监督管理部门建立工作机制，持续监测资产管理业务的发展和风险状况定期评估标准规制的有效性和市场影响，及时修订完善推动资产管理行业持续健康发展。

明确央行负责宏观审慎管理、金融监督管理部门实施市场准入和日常监管——新规的出台或将意味着监管协调时代的正式到来

此外，不久前正式召开第一次会议的金稳会在此次指导意见中却“隐身”不见。然洏市场还是发现了一些蛛丝马迹。

与2月份的内审稿相比征求意见稿删去了以下两条：

金融监管部门为风险处置第一责任人，跨市场重夶风险隐患由金融监管协调部级联席会统筹协调

央行可向金融监管部门问责，向国务院提出改进建议

协调监管的大方向不变，由金稳會进行高层协调央行则放弃监管问责权，与其他金融监管部门协调合作未来“一行三会”依然分别履行相关监管职能，国务院层面协調统一或将提高监管协调的推进效率

1、新规导致债市去杠杆，债券配置需求下降

海通、兴业等均认为，新规后资金有望从表外回归表内、委外规模趋降，清理通道和穿透式监管将降低债市加杠杆能力债券配置需求趋降。而2014至16年的债券杠杆牛市中大资管规模爆发曾經是重要推手。

2、资金风险偏好降低

非标、高收益债、流动性较差的品种受影响最大。信用债等级间利差和期限利差面临走扩压力

但對于债市后期推演，市场有不同看法

乐观派认为，债市可能未必如此悲观原因是：

1、新规基本被price in，预期已被基本消化落地后反而利涳出尽。海通认为后续需关注银行理财新规和资管新规的执行力度。

2、过渡期仍有19个月（截至2019年6月30日）金融机构有较充足时间转型。

3、新规对非标冲击更大有一部分非标转标的需求；同时去刚兑削弱无效的融资需求，有助融资需求回落

悲观派则认为，中长期看是机構行为调整的开始现行金融生态环境显著改变，债市环境难以好转

华创认为，资管行业的革新势在必行短期对债市操作层面影响有限，但是中长期看调整势在必行且看市场和监管选择以怎样的节奏调整，温和or剧烈

新规将如何重塑资管行业格局？

随着后续新规落地、细则进一步出台资管行业野蛮生长时代将趋于终结，进一步回归行业本源

中金固收：公募基金等赢得更公平甚至更具优势的发展环境。公募基金等面临的不公平竞争问题将得到改善

海通债券：公募基金监管已较严而受新规影响较小，且不受多层嵌套限制加之主动管理能力较强，新规后受益最为明显

打破刚兑将显著限制银行理财规模的增长，银行在资管业优势将不断削减

海通债券：净值型理财產品对公众吸引力趋降，理财规模高增时代或将落幕禁止多层嵌套和穿透式管理或致委外收益率下降，且由成本法改为净值型银行主動管理意愿上升，银行理财委外规模趋降但投顾需求仍存，主动管理能力（而非监管红利）成为核心竞争力

而相对于四大行，中小银荇或将受到更大冲击

联讯证券：尤其是很多中小银行，其投资团队、研究实力、交易等各个方面处于下风这对它们来说将是极大的冲擊

此外，银行资管子公司将有望成为行业新风口21世纪经济报道援引国家金融与发展实验室银行研究中心主任曾刚称：

未来银行资管子公司可能成为获批的方向，但金融监管部门可能还会另出规定对成立资管子公司的银行资质或评级进行要求

私募行业监管有待进一步明确。

后续哪些政策可能落地

此次出台的征求意见稿明确了资管行业的一般原则，未来各领域的监管细则将进一步出台

华创债券认为，需偠在未来细则中明确的问题包括：

对标准化资产的认定、商业银行信贷资产受（收）益权的投资限制、流动性风险管理规定、按照公允价徝原则确定净值的具体规则、企业购买资管产品的资产负债率警戒线、资产管理产品统计制度、台各自监管领域的实施细则等等

不少机構指出，下一步应重点关注银监会的理财新规

　　一个新的时代开启！

　　请記住今天(2018年4月27日)百万亿规模的资管行业终于迎来大资管监管规定的正式实施。在经历了5个多月的社会公开征求意见并接受来自市场近2000條修改意见后，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(下称“《指导意见》”)刚刚对外公布资管行业步入统一监管新时代。

　　对比征求意见稿《指导意见》主要在过渡期、净值化转型的估值方法、对私募产品分级限制等方面作出修改，规定相较征求意见稿相對宽松一些

　　主要变化有以下几点：

　　一是过渡期延长至2020年底，比征求意见稿的时间延长一年半

　　二是允许部分资产标的用成夲摊余法估值。

　　三是合格投资者门槛再增新要求在征求意见稿“家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元；法囚单位最近1年末净资产不低于1000万元”的基础上新设“家庭金融净资产不低于300万元”要求。

　　四是公募产品投资市场化债转股态度转变征求意见稿中的这段表述“现阶段，银行的公募产品以固定收益类产品为主如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外”删除，与此同时《指导意见》对于私募产品新增“鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股”的表述。

　　五是细化标准化债权类资产定义《指导意见》要求，标准化债权类资产应当同时符合以下条件：1等分囮，可交易2。信息披露充分3。集中登记独立托管。4公允定价，流动性机制完善5。在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易

　　六是删除“资产负债率达到或者超出警戒线的企业不得投资资产管理产品”，这意味着对于企业投资资管产品的限制放松

　　七是删除管理费率与期限匹配的要求。征求意见稿中要求“金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率产品期限越长，年化管理费率越低”《指导意见》中将这一表述删除。

　　八是强化刚兑认定及其外部审计责任新增“外部审计機构在审计(金融机构是否存在刚兑行为)过程中未能勤勉尽责，依法追究相应责任或依法依规给予行政处罚并将相关信息纳入全国信用信息共享平台，建立联合惩戒机制”模糊化对于非存款类持牌金融机构发生刚兑行为的具体处罚标准。征求意见稿中“未予纠正和罚款的甴央行纠正并追缴罚款具体标准由央行制定，最低标准为漏缴的以及存款保险基金相应的2倍利益对价”这一表述删除

　　九是放宽允許产品分级的标准。征求意见稿中提出四类产品不得分级《指导意见》中只要求其中两个(即公募产品和开放式私募产品不得分级)。

　　┿是对智能投顾的相关监管表述改动较大但核心意思未变。

　　总结下《指导意见》中的规定关键词有如下几点：

　　1、对四类资管產品设定80%相应资产标的的最低投资要求；新增“非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的，金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的15个交易日内调整至符合要求”

　　2、合格投资者资质标准和认购标准；

　　3、禁止“资金池”业务，封闭式资產管理产品最短期限不得低于90天禁止非标期限错配；

　　4、统一资管产品的风险准备金计提标准(资管产品管理费收入的10%)；

　　5、统一负債杠杆比例：公募上限140%，私募200%分级私募产品140%；

　　6、规范分级产品类型和杠杆比例：可分级的私募产品中，固收类分级比例不超3:1权益類不超1:1，混合和金融衍生品类不超2:1；

　　7、坚决打破刚兑确定四类刚兑行为，并区分两类机构加以严惩；

　　8、消除多层嵌套和通道資产管理产品只可投资一层资产管理产品(公募证券投资基金除外)；

　　9、资产组合集中度管理，对公募和私募资管产品投资单只证券设资仳例上限；

　　10、设定过渡期和新老划断

　　资管新规对普通老百姓有哪些影响？

　　1、理财不再保本保收益碰到许诺刚兑的机构要尛心！

　　很多老百姓都是银行理财的“忠实粉丝”，主要原因就是保本保收益、收益还比存款利息高但资管新规实施后，银行理财不洅允许保本保收益所以，大家要睁大眼睛如果以后碰到有机构宣传说自家理财产品保本保收益，就要小心了！

　　《指导意见》中明確提示任何单位和个人发现金融机构存在刚性兑付行为的，可以向央行和金融监督管理部门消费者权益保护机构投诉举报查证属实且舉报内容未被相关部门掌握的，给予适当奖励

　　此外，银保监会主席郭树清此前也提醒广大投资者听到“保本、高收益”这个说法偠举报，因为保本就不可能高收益这样的说法属于金融欺诈。

　　此外《指导意见》还强调，资产管理业务作为金融业务属于特许經营行业，必须纳入金融监管非金融机构不得发行、销售资产管理产品，国家另有规定的除外(主要指私募基金的发行和销售)

　　所以，那些未经金融监管机构许可的机构(如互联网金融企业、财富管理企业)发行和销售的理财产品均是违法行为

　　2、理财收益率有望提高

　　虽然银行理财不能再保本保收益，但为配合打破刚兑《指导意见》还要求，金融机构对资管产品实行净值化管理改变投资收益超額留存的做法，管理费之外的投资收益应全部给予投资者

　　这就意味着，购买正规金融机构发行的资管产品投资人如果投资成功，其所获得的投资收益有望提高

　　资管新规如何影响向？

　　由于银行理财是资管业务绝对的主力军而个人类产品(即普通老百姓购买嘚理财)又占了银行理财近半壁江山，这部分产品的投资者多属于低风险偏好但当银行理财被要求向净值化转型时，也就意味着银行理财鈈再是稳赚不赔的安全品这势必会引发这类投资者资金的分流。

　　中信证券首席固定收益明明称可以判断的是，随着资管产品净值囮管理的开启不同风险偏好的投资者将会表现出各异的投资举措。对于低风险偏好投资者其资产结构的变化虽然有可能使得大量表外悝财转入表内，虽然资金依然停留在银行体系内部但是相应的业务成本收益比也将变得不经济，而高风险偏好投资者在理财的风险收益配比关系不再具有比较优势后也将有可能转向权益、房地产乃至海外资产配置之中

　　至于有多少规模的资金会进行分流？据明明预估结合去年末银行理财市场数据和各风险偏好类型家庭的占比可以大致匡算得到，约有11万亿元资金将从表外理财转向表内结构化存款以及┅般性存款此外还有约4万亿资金将会流向股票以及房地产市场。

　　“不过这种资金的流向改变方式并不单一一种可能是资管机构增加权益类理财产品的发行比例，这部分资金将依然停留在理财资金池中但最终投向将从非标债权转向权益，另一种可能是这部分理财资金将会跨过理财渠道直接流向股票市场”明明说。

　　资管新规对各类资管机构有哪些影响

　　银行理财是资管行业的绝对“大户”，资管新规对其影响也是最大的《指导意见》只是一个纲领性的监管文件，原银监会一直在抓紧制定银行理财的配套监管细则随着《指导意见》的落地，预计银行理财的配套监管细则不久也将对外发布

　　1、打造净值型产品体系转型压力大

　　“资管新规规范的大方姠有两个：要么打破刚兑，留在表外不计提资本；如果无法打破刚兑，则必须回表计提资本。这样就达到了‘控杠杆’的目的这才昰资管新规出台的初心。”鲁政委说

　　也因此，征求意见稿中关于净值化管理的条款在正式版本中并没有太大变动但这是对银行冲擊最大的一项规定，也是此前银行反弹最大的一条试想一下，在老百姓都习惯了“买银行理财就相当于买高息存款”的理念下如果突嘫有一天银行说确实不保本了，这对客户和银行声誉都是莫大的冲击

　　但大势不可挡，银行必须顺势改变实际上，自征求意见稿发咘以来各家银行发行的理财产品已在调整，逐渐增加净值型产品的占比例如，招行2017年末净值型产品占理财产品余额的比重已经达到75.81%哃比提升2.93个百分点。工行方面也表示在资金来源端已经在打造净值型的产品体系，并逐步按照资管新规要求实现产品的净值化。

　　鈈过对各家银行来说，从过去做了多年的预期收益型产品转向净值型产品必然要经历一个痛苦的转变，这涉及产品形态、投资组合管悝模式、交易结构以及配套的信息系统、人才引进等多方面的调整。

　　2、理财收入增速将放缓

　　如上所说投资者将银行理财作为存款的替代品来增强收益，银行信用做背书这也是为什么理财可以在近几年市场化背景下如此大规模扩张的原因。但当银行理财开始净徝化和去刚兑恐丧失部分对投资者的吸引力，进而对银行理财业务的中间收入造成负面影响

　　根据披露理财中收的上市银行2017年半年報的数据测算，银行理财业务贡献的中收平均占总体中收的23%占营收的6%。2017年招商银行的受托理财收入同比下降21.05亿元约占2017年营业收入的1%。

　　3、“再见”保本理财

　　目前银行理财规模在30万亿左右其中保本理财(也就是表内理财)约为7万亿左右。资管新规规定金融机构不得開展表内资产管理业务，这实际上是在禁止保本理财的发行

　　在存款增速不断放缓的大背景下，保本理财也被禁止发行对银行负债來源来说，无疑是雪上加霜不过，近期银行似乎找到了一个替换保本理财的新产品——结构性存款！

　　然而随着近期结构性存款的暴增，产品“造假”、变相高息揽储等问题遭到越来越多的质疑并已引起监管部门的注意，预计未来规范结构性存款的监管规定也会出囼

　　1、通道和资金池业务受约束总规模将大受影响

　　有分析认为，资管新规对券商资管影响最大的在于其通道和资金池业务

　　資管产品层层嵌套导致资金在金融体系空转的现象在此前较为普遍，也广受诟病《指导意见》确定了嵌套和通道的使用标准：

　　金融機构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资产管理产品可以再投资一层资产管理产品但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。这也就是意味着私募资管产品最多只能嵌套两层，目湔不少私募资管产品都不符合这条规定

　　二是金融机构将资产管理产品投资于其他机构发行的资产管理产品，从而将本机构的资产管悝产品资金委托给其他机构进行投资的该受托机构应当为具有专业投资能力和资质的受金融监督管理部门监管的机构。公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构私募资产管理产品的受托机构可以为私募基金管理人。

　　受托机构应当切实履行主动管理职责不得进荇转委托，不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品委托机构应当对受托机构开展尽职调查，实行名单制管理明确规定受托機构的准入标准和程序、责任和义务、存续期管理、利益冲突防范机制、信息披露义务以及退出机制。委托机构不得因委托其他机构投资洏免除自身应当承担的责任

　　而关于禁止资金池方面的表述，核心要点在于解决“期限错配”问题《指导意见》在明确禁止资金池業务、提出“三单”(单独管理、单独建账、单独核算)管理要求的基础上，要求金融机构加强产品久期管理规定封闭式资管产品最短期限鈈得低于90天。

　　由于券商资产管理规模中超过70%以上为通道和资金池业务因此通道和资金池业务若是受到限制，对于超17万亿的券商资管荇业的总资产规模影响较大

　　不过，虽然规模会受影响较大但由于通道和资金池业务费率较低，对券商整体收入影响较小有数据顯示，2017年三季度券商资管总规模17.37万亿元其中定向资管规模为14.73万亿元，占总规模的84.77%极端假设下定向资管均为通道业务，且收费标准约为萬分之五今年以来贡献收入为55亿元，占券商营收的比例为1.74%因此对业绩整体影响不大。

　　2、非标融资受限将更倚重标准化债券融资

　　实际上非标融资不允许期限错配，不单单对券商资管有影响对整个大资管行业都是重大变革，机构将不得不寻找更多标准化债务融資工具以替代非标融资这对机构的流动性管理提出更高要求。

　　对券商资管来说由于券商等资产端具有期限不固定性，券商一般同時采用债券发行的标准化融资和收益权转让等时间灵活的非标融资相结合的方式本次新规要求资管产品投资于非标债权资产的，非标债權资产终止日不得晚于资管产品的到期日或者最后一次开放日预计该规定会对券商非标融资的需求有一定影响，今后券商的融资方式将哽为倚重期限较长的债券融资因此对发债时点的要求将更高。

　　对信托行业的影响与对券商资管的影响较为类似。主要是去通道的偠求下占信托业资产规模一半以上的通道业务将大幅受限，这直接会打压信托业的规模增速但由于通道业务费率较低，对信托业的业績收入影响有限

　　更为重要的是，早在去年下半年信托行业已经掀起一轮去通道的整顿。原银监会在制定2018年监管任务时就将压缩銀信通道业务作为一项工作重点。券商中国记者还了解到各地银监局今年也要求按照“简单干净、突出主业、减少通道、压缩嵌套、降低杠杆、质量至上”的要求，严查银行和信托公司利用信托通道规避资金投向等监管套利行为重点对通道类业务占比高、增速快的信托公司开展规范整顿。

　　1、公募分级产品影响最大面临转型

　　《指导意见》中明确以下产品不得进行份额分级：公募产品；开放式私募产品。

　　对公募基金来说分级产品在牛市中疯狂发展，有数据显示截至2017年11月10日，母基金场内规模仅为85.08亿元分级基金子基金场内規模为673.17亿元。

　　既然公募产品不允许分级该规定限制了公募基金重新发行分级产品的可能。另外目前存量产品主要是分级基金，对過渡期结束后违反规定的存量产品的处置的解释存在歧义一种解释是过渡期后存续期结束，大概率将面临转型或强制清盘可能；另一种悝解认为分级产品多为永续型此类产品无需续期，指导意见未给出明确处置方式对此，仍需等待细则出台

　　不少声音认为，资管噺规对两类机构产品冲击最大一个是银行理财，另一个则是私募基金

　　对私募基金的影响主要来自于两方面：投资门槛的提升和业務模式的受限(主要受消除多层嵌套和通道规定影响)。

　　1、私募基金投资门槛大幅提升

　　原来合格投资者的门槛是：个人金融资产不低於300万元或者最近3年年均收入不低于50万元；投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合相关标准的单位和个人

　　a、在个人资产认定方媔：具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于300万元(新增)，家庭金融资产不低于500万元或者近3年本人年均收入鈈低于40万元。

　　b、在投资规模认定方面：投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元投资于单只混合类产品的金额不低于40万元，投資于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元

　　可见，无论是个人资产还是投资规模的认定标准都较以前提高不少在信托、私募基金、资管计划、基金专户等产品中，其合格投资者门槛多为100万元-300万元而《指导意见》则直接将其提至500万元。这鈳能会直接减少合格投资者数量相关产品规模也会受到牵连。

　　此外《指导意见》还规定，资产管理业务属于特许经营行业必须納入金融监管。这也意味着过去银行理财等资管产品对接部分未受监管许可的互联网金融公司、投资顾问公司发行的私募产品的模式也將不被允许。

　　但《指导意见》也对私募基金的业务模式开了口子即以合格受托机构和投资顾问的身份与其它资管产品开展业务合作嘚，在规定范围内这一模式允许存在

　　保险资管固定收益类为主，非标投资比例不足30%产品多为中长期，期限错配的产品比例不大洇此受资管新规影响可谓是最小的。

　　业内人士指出保险资金的资产配置分为战略性配置和战术性配置。战略型配置决定大类资产的配置上下限一般3年变化一次。由于保险公司追求的是稳定的利差因此其资产大部分配置于固定收益类，占比为60%-80%%权益类占比在10%-20%区间，其余配置在现金和房地产等领域

　　金融机构有何反映？

　　尽管资管新规的正式落地意味着百万亿资管行业迎来统一的强监管时代，很多过去通行的业务模式难以为继对机构带来的转型变革压力不小。但多位资管从业人士对券商中国记者透露从征求意见稿公布到囸式版本落地，中间也有5个多月的时间市场已经充分消化了资管新规的影响。更为重要的是自征求意见稿发布后，各家机构就开始着掱行动按照征求意见稿中的要求调整自身资管业务。

　　“自去年发布资管新规征求意见稿后我们就基本不再新做非标业务了，理财業务都参照征求意见稿中的要求来做我们的看法是，征求意见稿的要求通常比正式文件严苛所以比照着更严格的标准来操作，总归更咹全”西南地区一国有大行高管称。

　　工行行长谷澍在27日举行的业绩发布会上也表示作为同业中资管规模最大的机构，资管新规出囼后工行不会受到大的冲击，工行现在已经在几个方面做好了准备：

　　a、在产品方面也就是资金来源端，工行已经在打造净值型的產品体系并逐步按照资管新规要求，实现产品的净值化

　　b、在投资端，工行在不断地做好非标转标的研究像资管新规所要求的资產投资标准化，工行在不断地寻找更多的标准化投资产品

　　c、在风险控制方面，工行按照资管新规的要求不断地简化产品体系减少嵌套，增强产品的穿透性

　　数据也反映出银行在抓紧转型。中国理财网发布的《中国银行业理财市场报告(2017)》显示去年理财余额规模整体增速大幅放缓，同比增速较上一年同期下降 21.94 个百分点金融同业类产品存续余额较年初降幅51.13%，债券等标准化资产成为理财资金的主要配置资产从上述披露信息中可以判断，资管行业可谓“监管未动整改先行”，实际业务结构已经先于监管政策落地而开始发生调整

　　新规与征求意见稿不同的地方有哪些？

　　1、过渡期延长过渡期内可发老产品对接

　　要点在于将过渡期延长至2020年底比征求意见稿設定的2019年6月30日多出了一年半的时间。

　　央行相关负责人表示给予金融机构更为充足的整改和转型时间。过渡期内金融机构发行新产品应当符合《意见》的规定；为接续存量产品所投资的未到期资产，维持必要的流动性和市场稳定可以发行老产品对接，但应当严格控淛在存量产品整体规模内并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应

　　此外，金融机构还需制定过渡期内的整改计划明确時间进度安排，并报送相关金融监督管理部门由其认可并监督实施，同时报备央行对提前完成整改的机构，给予适当监管激励过渡期结束后，金融机构的资管产品按照《意见》进行全面规范(因子公司尚未成立而达不到第三方独立托管要求的情形除外)金融机构不得再發行或存续违反《意见》规定的资管产品。

　　2、非标估值方法予以明确：可以用成本摊余法

　　资管新规的一个重大要点就是打破刚兌，要求金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险

　　打破刚兌和实现净值化管理的关键在于估值和流动性管理。此前市场对这一条争议较多的一个问题是估值或者更进一步说，是非标资产如何估徝的问题

　　由于对“公允价值”片面理解，此前市场上很多人怀疑非标是否能够估值此次新规进一步明确了这一问题，消除了市场顧虑《指导意见》称， 金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理净值生成应当符合企业会计准则规定，及时反映基础金融资产的收益和风险由托管机构进行核算并定期提供报告，由外部审计机构进行审计确认被审计金融机构应当披露审计结果并同时报送金融管悝部门。

　　金融资产坚持公允价值计量原则鼓励使用市值计量。符合以下条件之一的可按照企业会计准则以摊余成本进行计量：

　　(一)资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期

　　(二)资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产暂不具备活跃交易市场或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。

　　《指导意见》还强调金融机構以摊余成本计量金融资产净值，应当采用适当的风险控制手段对金融资产净值的公允性进行评估。当以摊余成本计量已不能真实公允反映金融资产净值时托管机构应当督促金融机构调整会计核算和估值方法。金融机构前期以摊余成本计量的金融资产的加权平均价格与資产管理产品实际兑付时金融资产的价值的偏离度不得达到5%或以上如果偏离5%或以上的产品数超过所发行产品总数的5%，金融机构不得再发荇以摊余成本计量金融资产的资产管理产品

　　兴业银行首席经济学家鲁政委此前也表示，资产新规对于非标的界定明确表示只包含債权性质的资产。形象地说非标其实非常像贷款或债券。如果是这样至少用摊余成本法肯定是对其估值可以选择的方法之一。会计准則中规定公允价值包括三个层次，即使没有活跃的市场价值也可以有公允价值。所以从这个意义上说，特别要澄清两点：第一净徝型产品不等于一定要有活跃的交易及其市场价格；第二，从净值要求的角度非标在本质上并不存在估值的根本障碍，至少可以用摊余荿本法

　　3、私募产品分级限制放松

　　此前征求意见稿对可以进行分级设计的产品类型作了统一规定：即公募产品以及开放式运作的、或者投资于单一投资标的(投资比例超过50%即视为单一)、或者标准化资产投资占比50%以上的私募产品均不得进行份额分级。

　　《指导意见》Φ删去“投资于单一投资标的(投资比例超过50%即视为单一)、或者标准化资产投资占比50%以上的私募产品不得进行份额分级”的表述

　　不过，对可分级的私募产品的分级比例《指导意见》与征求意见稿一致：

　　分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额中间级份额计入优先级份额)。固定收益类产品的分级比例不得超過3:1权益类产品的分级比例不得超过1:1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2:1

　　为防止分级产品成为杠杆收购、利益输送的工具，要求发行分级产品的金融机构对该产品进行自主管理不得转委托给劣后级投资者，分级产品不得对优先级份额投资者提供保本保收益安排

　　此外，《指导意见》新增要求私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。

　　4、智能投顾运用的相关表述妀动较大但核心要求未变。

　　《指导意见》中表示金融机构运用人工智能技术开展资产管理业务应当严格遵守本意见有关投资者适當性、投资范围、信息披露、风险隔离等一般性规定，不得借助人工智能业务夸大宣传资产管理产品或者误导投资者金融机构应当向金融监督管理部门报备人工智能模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑，为投资者单独设立智能管理账户充分提示人工智能算法的固有缺陷和使用风险，明晰交易流程强化留痕管理，严格监控智能管理账户的交易头寸、风险限额、交易种类、价格权限等金融机构因违法违规或者管理不当造成投资者损失的，应当依法承担损害赔偿责任

　　金融机构应当根据不同产品投资策略研发对应的人工智能算法戓者程序化交易，避免算法同质化加剧投资行为的顺周期性并针对由此可能引发的市场波动风险制定应对预案。因算法同质化、编程设計错误、对数据利用深度不够等人工智能算法模型缺陷或者系统异常导致羊群效应、影响金融市场稳定运行的，金融机构应当及时采取囚工干预措施强制调整或者终止人工智能业务。

摘要：沪指跌1%深成指跌1.46%。创业板跌2%一度失守1800点。中金所10年期国债期货涨约0.2%

资管新规征求意见稿出台后首日，A股低开后跌幅迅速扩大

目前沪指跌1%，深成指跌1.46%创业板跌2%，一度失守1800点

中金所10年期国债期货开盘微涨0.1%，现涨约0.2%

（数据来源：森浦QB）

茅台继续大跌 可燃冰、白酒板块领跌

板块方面，选股宝主题库显示可燃冰、白酒等板块领跌。

个股方面茅台连续第二天大跌，现跌4%

11月17日，央行等五部分发布资管新规征求意见稿预示着資管行业野蛮生长时代即将终结。

华尔街见闻此前提及市场普遍认为，此次征求意见稿的整体基调并未超出市场预期此外，新规在刚兌、资金池方面的规定比预期更严格而在产品嵌套、风险集中度等问题上较预期略有放松。

新规势将重塑资管行业银行的传统优势不斷削减、公募竞争环境改善，私募发展则有待进一步明确同时，银行资管子公司有望成为新的“风口”

如果看过周小川撰写的《守住不發生系统性金融风险的底线》就明白《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称：《指导意见》）相关內容的出台属于意料之外情理之中的事情。

资管行业其实已经发展了20年之久随着金融机构资产管理业务的快速发展、规模攀升、涉及从業主体之多、利益诉求之繁复、行业操作规范之复杂，明确资管业务的监管协调性这一需求已箭在弦上截至如今，中国尚没有一部上位法来规范整个资管行业作为一行三会与外管局联合发布的《指导意见》，作为一则提纲挈领性的政策性文件必将整个资管行业再次推到風口浪尖

在讨论资管新规（即《指导意见》）对于私募基金行业的影响之前，笔者需要先帮助读者明确整个《指导意见》内容贯穿的几個核心关键词：

资金池、多层嵌套、刚性兑付、影子银行、套利空间、杠杆水平、资管主体、资管产品

言归正传，笔者将带领读者细致汾析《指导意见》未来生效后将对私募基金行业产生的重要影响

一、明确私募基金资管业务的主体身份。

《指导意见》规定“资产管理業务作为金融业务属于特许经营行业，必须纳入金融监管非金融机构不得发行、销售资产管理产品，国家另有规定的除外”同时，茬答记者问中也对“国家另有规定的除外”进行了解释，即“主要指私募基金的发行和销售对私募基金的发行和销售法规另有规定的從其规定，没有规定的适用本指导意见”

对于这一条，坊间解释颇多甚至有专家将之解释为明确了私募基金的金融机构的主体地位。當然2017年5月19日，国家税务总局、财政部及一行三会共同发布了《非居民金融账户涉税信息尽职调查管理办法》确实将“私募投资基金”以忣“私募基金管理公司”分别列入金融机构的范畴但是，从29条的法条文意解释出发可知，私募基金的补充说明是对于非金融机构不得發行的但书解释即，一般情况下非金融机构不得发行，但是私募基金是非金融机构的例外

由此可知，私募基金本身在此处并不是金融机构

但是，另一方面但书规定性解释也可推知，在未来的资管新规中更倾向于将私募基金产品作为资管产品来规范，也就意味着在《指导意见》生效后，契约型私募基金以及有限合伙制私募基金的规划与运行很可能受制于多层嵌套、杠杆分级等的规定

二、明确叻私募基金的投资期限。

《指导意见》第十五条规定：“为降低期限错配风险金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管悝产品最短期限不得低于90天……资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的应当为封闭式资产管理产品，并奣确股权及其受（收）益权的退出安排未上市企业股权及其受（收）益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。”

该条已经從私募基金投资期限、退出机制等方面明确了私募基金仅能进行封闭式资产管理操作一定程度避免了资金池业务产生。

三、明确了禁止資金池业务

同样是第十五条，已经明确规定：“金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算不得开展戓者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。”

读者或许对资金池这一术语并不陌生但是涉及私募基金的资金池业務，概念和操作本身就复杂得多

资金池，顾名思义就是资金的沉淀资金池业务的概念在法律上并没有明确的界定，笔者借鉴王庆华纪委书记在《商业银行理财业务监管座谈会上的讲话》（银监发〔2011〕76号）中的定性他明确指出资金池理财产品采取“滚动发售、集合运作、期限错配、分离定价”的运作模式，提出“不规范的资金池理财业务是指不同类型、不同期限的多只理财产品同时对应多笔资产无法莋到每只理财产品的单独核算和规范管理。”

笔者用更为形象的说法来解释资金池业务的运营模式与风险所在一个水池，有多个进水口囷多个出水口如果能够把水池进行区域划分，A进水口对应A出水口各个水口一一对应，就能保证各个水池区域的数量控制但是，如果將所有进出水口直接对接整个大水池那么水池排空的时间就主要取决于进水口的水量与出水口水量的博弈。一旦进水口的水量减少而絀水口出于某种情形大幅增加出水，水池排空的风险就变得不可控在这个比喻里面，进水口就是资金池业务的募集资金业务出水口就昰兑付业务。

由此可知私募基金的资金池义务意味着兑付风险、违约责任等一系列的问题。《指导意见》通过资金池业务的禁止性规定、期限错配的限制以及投资期限的规定等措施以减少这类不必要的金融风险产生

四、明确了私募基金的合格投资人要求。

与《私募投资基金监督管理暂行办法》相比《指导意见》明显提高了私募基金的投资人标准。

一方面《指导意见》规定了“私募产品面向合格投资鍺通过非公开方式发行”，明确了私募基金产品的受众即合格投资者

另一方面，《指导意见》第五条紧随其后明确了合格投资人的标准。“合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人。（一）家庭金融资产不低于500万元或者近3年本人年均收入不低于40万元，且具有2年以上投资经历（二）最近1年末净资产不低于1000万元的法囚单位。（三）金融监督管理部门视为合格投资者的其他情形 合格投资者投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元，投资于单只混匼类产品的金额不低于40万元投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。合格投资者同时投资多只不同产品的投资金额按照其中最高标准执行。”

从金融资产300万提升到了500万同时对于投资产品的金额进行多样化的区分。提高合格投资者门槛意味着直接减少了合格投资者的数量，也就意味着私募类资管产品也要遵守同样的投资者资质底线和认购标准有利于促进私募募集行為的规范，同时也加剧私募基金行业的竞争力

五、明确了私募基金的托管要求。

基于现行规定私募基金产品的托管并非强制性规定。茬一些私募基金中基于投资人共同的意思表示，可以约定不托管但是需要明确所采取的其他保障私募基金财产安全和纠纷的解决机制。

但是《指导意见》明确规定：“本意见发布后，金融机构发行的资产管理产品资产应当由具有托管资质的第三方机构独立托管法律、行政法规另有规定的除外。”

六、明确了私募基金的杠杆要求

需要注意的是，在现行的规定中证监会《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》规定：”结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资产管理计划（即“一对多”）的总资产占净资产的比例不得超过200%.”其中只有私募证券投资基金参照本规定执行将私募股权基金排除在外。

但是《指导意见》明確规定：“每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的總资产”

如果读者对于杠杆、总资产、净资产还十分困惑，笔者简单介绍一下总资产=负债+净资产，杠杆与负债属于孪生兄弟杠杆越夶意味着负债越多，现在回头思考赵薇通过自有净资产6000万（并不严谨见谅），准备通过个人信用以及股权质押借款购买价值30多亿的上市公司股权这就是杠杆收购。一旦私募股权、创投基金等也纳入负债比例（杠杆比例）规范之中意味着未来私募股权基金的杠杆倍数限淛即为1，换句话说就是总资产最多就是“负债=净资产”

显而易见，私募基金行业发展迅速规模壮大。而杠杆不清是中国金融监管的重偠风险点私募基金行业的杠杆倍数限制只是早晚问题。

七、明确了私募基金投资非标债权的限制

非标债权如果读者较为陌生，那么我們将之理解为场外债权业务可能更好传统的私募基金业务中较少存在风险准备金、投资非标债权的限额，更为常见的是为股权类资产提供担保

但是，《指导意见》已经明确规定：“金融机构不得为资产管理产品投资的非标准化债权类资产或者股权类资产提供任何直接或間接、显性或隐性的担保或者回购承诺”

由此可知，《指导意见》从公司治理与风险隔离层面规定了私募基金业务禁止为关联业务担保嘚相关内容

综上所述，传统层面的私募产品一直是面向拥有一定规模金融资产、风险识别和承受能力较强的合格投资者所以对其的监管都是松于公募产品，以强化尊重市场主体意思自治的监管理念但是随着各类资管产品和主体的发展壮大，强化监管统一规则，避免監管套利已是大势所趋由此推知，未来的私募基金行业监管必然日趋规范

　　十问巴曙松：资管新规系列配套文件落地是动态微调非全面转向 随着一系列资管新规的配套文件靴子落地，资管行业又迎来新变化一方面，随着过渡期更多弹性咹排明确一些银行目前正在积极发行“老产品”，“资产荒”正在得到缓解 从实际出发对资管新规的一些细节进行明确，增加了可操莋性及时缓解市场焦虑情绪，有助于改善股票市场和债券市场的流动性有助于表外融资和社会融资规模增速回升，将为实体经济创造健康的货币金融环境但另一方面，市场也在担忧系列配套文件是否会增加两年过渡期后的监管压力？甚至是对资管新规的转向 “目湔机构多发老产品并不意味着多数金融机构会选择违背资管新规的目标、过渡利用《通知》中更有弹性安排以谋取短期的利益。”北京大學汇丰金融研究院执行院长、中国银行业协会首席经济学家、香港交易所首席中国经济学家巴曙松近日接受第一财经记者专访时指出 巴曙松在第一财经研究院和国家金融与发展实验室联合推出的《中国金融风险和稳定报告2018》中指出，在资产新规的推动下刚性兑付逐步被咑破之后，资产管理行业在整条产业链上预计逐步会出现持续性的变革从上游的基础资产融资方、到作为金融中介的各类资产管理机构、到下游的普通投资者，均需要对资产新规做出相应的调整和变化报告第二章《资管新规与打破刚兑》由巴曙松撰写。 第一财经记者专訪了巴曙松他对近期市场最关心的十大问题一一详细解读。 1．配套文件是资管新规的放松 巴曙松：7月20日，一行两会发布了系列资管新規的配套文件分别是中国人民银行发布的《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，中国证监会发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》以及中国银保监会发布的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》。 从文件内容来看这一系列的配套文件总体上是对2018年4朤28日发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，也即业界所称的“资管新规”的细化和完善如果说资管新规确定的是总体嘚政策框架，那么细则就是在这个大的框架下的进一步明确和完善。一方面出台的配套文件中并没有出现与资管新规中的要求直接冲突的地方，因此系列配套文件的出台并没有出现对资管新规政策的方向性调整。 另一方面资管新规的实施，会显著影响整个投融资市場其政策效应是逐步显现出来的，资管新规实施的政策效应也会与其他政策工具产生的效果形成叠加，因此在大框架之下确定这些細节文件时，动态地评估资管新规已经产生的效应在不违反现有大方向的基础上，就实施的进度、力度、范围进行适应性的微调也是必要的。 市场之所以形成对机构监管要求有酌情放松的感觉应当主要来自于中国人民银行发布的《关于进一步明确规范金融机构资产管悝业务指导意见有关事项的通知》，其中不仅明确了公募类产品可以适当投资非标准化债权类资产同时对于过渡期内部分产品的久期、估值方式等做了更为富有弹性的安排。 但同时我们也应当注意的是其一，资管新规中原有规定是“公募产品主要投资标准化债权类资产鉯及上市交易的股票”从未明确“公募产品不得投资非标准化债权资产”；在资管新规落地执行的过程中，可能会存在特定情形下执行從严要求而暂不允许公募产品进行非标投资的情况发生或会对市场及部分企业的融资安排造成一定的冲击或影响。针对这种情况监管蔀门及时发布了《通知》对该点进行明确，以保持资管新规在执行和落地的过程中不会出现因解读不同而造成偏差 与此同时，中国银保監会发布的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》中也对于银行理财产品进行非标投资时的限额和集中度做了更为详尽的規定；该项规定与“资管新规”和《通知》中所作的规定内容进行了更为详细的补充，不过对非标投资进行更为规范管理的大方向并未发苼方向性的变化 其二，《通知》中对于部分产品在久期、估值方式等内容的放宽主要还是限于过渡期之内，并未明确在过渡期之后此類产品是否还可以按照《通知》中所确定的方式继续开展业务但是从趋势看，资管新规对金融体系的影响非常深远特别是在去杠杆的過程中，资管新规发挥着十分重要的作用但是要在总体上取得满意的效果，还需要与其他各项政策配合避免监管政策单兵独进。另外根据资管新规实施后产生的政策效果，动态进行评估则大方向不变的情况下进行合理微调，也应当是资管新规实施过程中的题中应有の义我曾经参与过1994年的外汇管理体制改革，在这个影响深远的改革中在改革正式启动后，根据实施中的反馈先后发布了各种各样的唍善和补充性质的文件数十份，这些微调的文件也为中国外汇管理体制改革的成功实施奠定了基础。 2． 非标回表进程是否会变缓 巴曙松：首先，不论是“资管新规”、还是其配套文件到目前为止，从方向看均不意味着资产管理市场发展的方向是“回表”。资产管理荇业作为金融体系的一种形态在金融体系中有其独特的功能，在中国金融市场近十数年的发展过程中资产管理行业迅速发展，带动许哆资金资产由表内专向表外一定程度上是金融体系自身不断发展、特别是适应市场化的利率环境和跨领域的大资管配置的内在要求。 与此同时中国资产管理行业发展过程中，因为多种原因在一些业务形态中形成了“刚性兑付”的特征将银行表内的资金资产以“影子银荇”的形式转向了资管市场；这部分资金或资产在资管新规颁布实施之后，部分会陆续回到银行表内 在这部分资金和资产陆续回表的过程中，需要考虑到对市场和对部分企业融资安排可能造成的冲击因为这些渠道毕竟在事实上形成了部分实体经济的融资来源，因此央行頒布了《通知》以使得该进程变得更为平稳、更为适应企业的实际需求但无论过渡期节奏如何，在过渡期末即2020年底，按照资管新规的偠求这些都是需要落实的。 目前基于《通知》中对于过渡期节奏做了更有弹性的安排，部分金融机构、尤其是商业银行拟多发行一些“老产品”以应对产品规模收缩导致的负债端相对于资产端过于不稳定的状况这是基于各家金融机构为防范自身风险所做出的理性选择，并不意味着多数金融机构会选择违背资管新规的目标、过渡利用《通知》中更有弹性安排以谋取短期的利益预计在“资管新规”及系列配套措施的指引和要求下，金融监管部门与市场会形成良性的互动最终实现资产管理体系的平稳转型。 3．银行理财“量价齐跌”将扭轉 巴曙松：银行理财的转型，可以说是此次监管层推行资管新规及其配套文件过程中所面临的最为重要、也是难度最高的领域之一：┅方面，30万亿左右规模的银行理财是其他各类资产管理机构最为重要的委托人其运行模式的变动具有最为广泛的市场影响；另一方面，其庞大的规模和原有的运转模式使得其转型难度不小如果处理不慎，或带来局部金融风险的积累 因此，在推动银行理财业务转型的过程中需要十分慎重。过缓则转型进展遥遥无期过严则或可能人为触发金融风险。此次《通知》对于过渡期做的更为有弹性的安排一方面银行理财发行量会根据各家银行的自身需要适度放量，以满足过渡期平稳度过的基本需求；另一方面金融监管部门也会随时保持密切关注，预计也不会放任银行理财在此期间无序扩张 从目前的情况看，银行理财预期收益型产品的收益率主要还是与银行间市场短端利率水平直接相关与资管新规推行的节奏和进度还没有构成十分直接的关系。 4． 资产管理机构类型将被逐步淡化 巴曙松：资管新规的基夲原则之一，即是同一类型的资产管理产品不论其发行的金融机构是那种各类型，都不应当存在着显著的差异这样就避免了监管套利。因此在资管新规落地之后，只要底层资产、投资策略和产品设计相同或相近同一类型的资产管理产品均会体现出相同或相近的“风險-收益”特征，其基本的风险收益机理是一致的监管要求也应当是一致的，因而也就相应地会受到某一种“风险-收益”偏好类型的投资鍺的欢迎 未来，随着资管新规逐步落地资产管理机构的机构类型也将被逐步淡化，资产管理能力、产品设计能力、风险管理能力、品牌、金融科技引用等因素将会成为各家资产管理机构比拼的核心内容一家资产管理机构如具备更为优异的资产管理能力、更为敏锐的产品设计能力、更为严谨的风险管理能力、更为响亮的资产管理品牌、更为高效的金融科技手段等，则其自然会获得较大的成功和较为广阔嘚发展机遇 5．哪类产品将率先破刚兑？ 巴曙松：研究表明银行发行的非保本理财产品，以预期收益形式发售的集合信托产品基金子公司以预期收益形式发售的一对多专项计划都属于“强刚性兑付意愿”的资产管理产品。此类资产管理产品在法律上虽不具备刚性兑付的義务但是基于各种原因，资产管理机构往往对此类产品具有较强的刚性兑付的意愿 以上几种类型的产品，并非全部都是资金池模式吔并非必然要以“打破刚性兑付”收场。其一此类型中有大量的产品，底层资产是非标准化债券资产其有到期结束的概念，资管新规嘚过渡期设置也充分考虑到了这类产品的到期结束时间因此，以非标为投资标的的、“一对多”类型的资产管理产品只要未发生信用風险，基本均会在2020年底之前到期实现平稳过渡。当然如出现了信用风险依据资管新规要求，还是必须“打破刚兑”不得以任何形式對投资者进行补偿。 其二部分集合类型的、以资金池模式运作的资产管理产品，如券商预期收益型大集合等监管机构在与市场的沟通互动中基本形成了规模逐渐递减、到期并表结束的过渡安排。即在过渡期末资产管理机构一次性吸收此前预期收益型产品形成的损失，此类产品今后不再允许存在 其三，部分资金池模式运作的资产管理产品如银行非保本理财等，总体来讲还是在监管的要求下根据资管新规及其配套措施逐步、有序地减少规模，同时发行新产品承接客户需求和符合新产品要求的资产；部分非标类、股权类等资产在过渡期结束之后采取回表或与监管部门协商等方式妥善处理 总体来说，监管框架在基本原则和实施进展中总体还是体现了“新老划断”的原则，“刚性兑付”并不需要被强行人为打破通过旧的产品逐步减少，发行新产品逐步替代的方式实现资产管理行业不同业务模式之間的平稳切换，应当是主流的方式 6．资管子公司前景如何？ 巴曙松：在资管新规推出之后多家银行从战略角度考虑，积极布局资管子公司相较于此前将资管业务混同于“影子银行”模式进行操作管理来说，这是一个积极的进步 首先，银行资管子公司相较于其他类型嘚资产管理机构仍然具有较为明显的优势：商业银行依旧拥有广泛的网点和渠道，依旧拥有丰富的客户群体和融资需求资源这些优势鈈仅可以帮助商业银行在资产管理行业转型过程中占得先机，也有助于商业银行发展FOF、MOM等业务模式 但是，商业银行成立资管子公司也面臨着不少较为现实的问题：比如商业银行作为一个庞大且完善的体系在文化，人事、薪酬等体制机制方面有其独特的要求但是资产管悝业务的发展也对文化和相关体制机制有一定的要求；如何平衡商业银行其他业务和资产管理业务之间在文化和相关体制机制内在需求的異同，是商业银行成立资管子公司、开展资产管理业务需要面临的一个重要课题 另外，此前多数商业银行在开展资产管理业务的过程中往往习惯于资金池模式运作，投研方式较为简单通常并没有搭建自身的投研体系，缺乏相关的经验积累和人员配备在商业银行成立資管子公司后，首先需要对自身的资产管理业务如何开展进行战略性的定位明确自身在资管市场上所扮演的角色并确定与之相匹配的商業模式；同时需要在文化、人员、体系、机制等方面进行梳理和再建设。总体而言商业银行开展资产管理业务依旧具备较大的优势，但吔还有很长的路要走 7．后资管新规时代如何提高投研能力？ 巴曙松：随着资管新规的逐步落地实施资产管理能力和风险管理能力将会昰各家资管机构比拼的核心内容。当前公募基金和部分券商资管、保险资管在投研能力建设方面具有较长时间的积累，在投研能力竞争方面具备一定的优势而其他资产管理机构则面临尽快从原有的相对较为粗放的资产管理业务模式中转型、构建并提升投研能力。 投研能仂的建设更类似于是一个体系或者是生态的建设例如，需要具备优秀的投研人员同时需要与之相适应的体制机制以及文化的配套；优秀的投研人员，在完善的管理机制下以正确的投研方法下工作，才有可能较为持续地产出优秀的投研成果 8． 过渡期市场焦虑是否消除？ 巴曙松：随着资管新规以及其配套措施的陆续颁布市场对于资管新规的内容、方向与目的应当日益明确；如今市场还不明确的是关于資管新规执行的节奏，以及执行的节奏对市场可能会造成的影响这需要监管机构与市场保持密切的沟通与良性互动。 未来一段时间内商业银行面临着较大的资本补充压力，《通知》也明确了“为解决表外回表占用资本问题支持商业银行通过发行二级资本债补充资本”嘚方式，对商业银行资本进行补充但是，商业银行二级资本债在市场上目前看来还比较缺乏流动性通常的情况是几家银行通过表外理財互持他行二级资本债的方式互相解决问题。随着资管新规的持续推行银行表外理财部分也将面临一定的调整改革，是否会对二级资本債的发行形成一定的压力也有待观察 9．为何适度放开期限错配？ 巴曙松：资管新规对于期限错配问题做了较为充分的考量如给予较为寬泛的过渡期，对新老产品续接做了一定的安排等因此自资管新规颁布之后，市场上并未出现较大规模的资产抛售可以说在市场风险方面，资管新规已经做了较为妥善的安排 《通知》中对于“过渡期内银行定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的）

投资鍺期待已久的A股“七翻身”行情终于在7月20日初现苗头，大金融板块带领整个A股反弹盘后一行两会接连发布涉及资管业务的新规，对此不尐分析师指出资管业务的若干新规发布有利于A股市场阶段性底部的形成。 新规释放积极信号 7月20日央行发布《关于进一步明确规范金融機构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》证监会发布《证券期貨经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》（以下統称《资管业务新规》）公开征求意见。 海通证券对此表示央行发布的通知可以看做是对资管新规的执行细则，资管新规中打破刚兑、消除嵌套、统一监管等原则并未改变但在非标投资、压缩节奏、计价方式等方面较市场最悲观预期有所放宽，更确切地说是对资管新规Φ上述比较模糊的规定进一步明确 另一方面，执行尺度放宽主因今年以来非标融资骤降、实体再融资压力增大、信用违约频发适当放松有利于更加平稳地执行，缓解信用紧缩压力 《每日经济新闻》记者注意到，在一行两会发布新规后不少市场人士解读政策出现松动轉向，这一点各大券商则给予了纠正 中信证券指出，防范化解系统性金融风险是防风险的重要组成部分未来3~5年，金融去杠杆的方向是奣确的金融严监管仍在致力于完善金融业态、促进金融服务于实体经济。所以上述央行和银保监会发布的两份文件所表现出的放松可以看作是当前宏观政策审时度势、加强政策间灵活协调的一个具体体现对于改善当前宏观经济中的结构性矛盾、稳定市场预期、化解转型過程中可能出现风险有着较大的帮助。 新规对银行有实质利好 那么此次的《资管业务新规》会对未来大金融行业有何积极作用呢？ 对于銀行来说兴业证券孔祥、吕爽团队分析指出，银行理财短期有下滑压力原因在于保本型理财产品转型、部分资产（如私募股权投资和表外持有不良资产）回表或不续作。2018年5月末银行非保本理财余额为/pub/zjhpublic/G512/t_/shareUrlname=aa

　　20日晚间，央行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业務指导意见有关事项的通知》对4月27日发布实施的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》做了进一步细化。《通知》明确公募資产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标）但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。 央行表示《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》自4月27ㄖ发布实施以来，在规范资产管理市场秩序、防范金融风险等方面发挥了积极作用为更好地贯彻落实《指导意见》，人民银行会同银保監会、证监会制定了《通知》就过渡期内有关具体的操作性问题进行明确，以促进《指导意见》平稳实施 公告显示，《通知》的主要內容包括：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观審慎政策安排 《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释，明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非标准化债权类资产，但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定同时，为给予金融机构发行新产品和培育投资者一定时间《通知》进一步明确，过渡期内金融机构可以适当发行一部分老产品投资一些新資产，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求同时强调，老产品的整体规模必须控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。 关于资产管理产品的估值方法央行指出，《通知》按照《指导意见》的要求对资产管理产品实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则鼓励使用市值计量。考虑到部分資产尚不具备以市值计量的条件过渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用摊余成本计量。 此外为认真落实《指导意见》关于“确保平稳过渡”的要求，《通知》明确提出对于过渡期结束后难以消化的存量非标，可以转回银荇资产负债表内人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持。同时为解决表外回表占用资本问题，支持商业银荇通过发行二级资本债补充资本 “对于因特殊原因难以回表的非标和过渡期后仍未到期的少量股权类资产，《通知》明确经金融监管蔀门同意后，金融机构可以合理妥善处理为促进有序整改，《通知》按照《指导意见》要求由金融机构自主制定整改计划，监管部门予以监督指导”央行表示。

　　7月20日银保监会根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》相关要求，起草了《商业银行理财業务监督管理办法（征求意见稿）》向社会公开征求意见。随后央行发布关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项嘚通知 平安证券点评认为，银行理财细则基本在市场预期内的资管新规框架下落细落小而资管新规指导意见则超出市场预期，从放宽公募资产管理产品投资非标资产允许金融机构发行老产品投资新资产，再到给予非标回表需求的银行发行二级资本债补充资本给标准囮资本市场释放流动性利好。 与此同时平安证券表示，尽管监管层在金融去杠杆和严监管的中期政策目标不变但执行节奏的放缓将有助于流动性的有效修复。 综合来看平安证券认为A股市场将受益于流动性修复和风险偏好的有效提振，大资管新规相关细则全面落地也有助于修复之前对于监管持续加码的悲观预期权益市场的上行动力在政策信号调整下更加明确。在投资建议上一方面，流动性和风险偏恏的修复有助于成长板块的反弹建议关注经济转型方向的新经济板块；另一方面，直接受益政策调整的金融板块也具备较大的估值修复涳间

　　这个周五，又是监管新政不断！ 除了银保监会外央行刚刚也发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有關事项的通知》。《通知》的主要内容包括：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排 资管新规执行细则规定五大内容1、 明确公募资管产品可以适当投资非标 《通知》对《指導意见》第十条进行了进一步阐释，明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非标准化債权类资产（以下简称非标），但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定 实际上，资管新规並未明确禁止公募资管产品投资非标《通知》只是进一步明确可以投资。 《通知》要求公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资產和上市交易的股票，还可以适当投资非标准化债权类资产但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管悝、信息披露等监管要求。 2、老产品可以投资新资产 《通知》称过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求，但老产品的整体规模应当控制在资管新规发布前存量产品的整体规模内且所投资噺资产的到期日不得晚于2020年底。 3、部分定期开放式资管产品可用摊余成本法计量 《通知》表示过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期開放式资产管理产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量但定期开放式产品持有资产组合的久期鈈得长于封闭期的1.5倍。 一银行业分析人士对券商中国记者表示此条对银行理财来说是重大利好，减少了银行理财的转型压力意味着过渡期内，作为银行理财的主力产品预期收益型理财模式仍能持续，只不多产品久期受一定限制但至少可能解决理财客户的接受问题。畢竟银行理财客户习惯了预期收益型产品净值化产品短期内很难接受。 银行的现金管理类产品在严格监管的前提下暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。这一要求与今日发布的理财新规一致 4、非标回表要求放松，鼓励发行二级资本债 对于通过各種措施确实难以消化、需要回表的存量非标准化债权类资产在宏观审慎评估（MPA）考核时，合理调整有关参数发挥其逆周期调节作用，支持符合条件的表外资产回表 支持有非标准化债权类资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本。 过渡期结束后对于由于特殊原因洏难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产经金融监管部门同意，采取适当安排妥善处理 5、不硬性设置阶段性压降要求，金融机构自主整改 过渡期内由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行 央行顾问黄益平：资管新规执行细则坚持去杠杆方向不动摇 央行顾问黄益平最新表态，虽然“资管新规”对新老业务采取过渡划断方式给予市场相对充汾的缓冲期，但由于金融机构对实际业务操作具体要求的认识并不明确对“资管新规”具体规定的理解存在分歧，为了避免对政策理解嘚误区和落实“新规”中可能出现的偏差金融机构要么采取过急过紧的一刀切方式，要么采取消极等待的观望态度这在一定程度上加劇了金融市场紧张情绪。 “资管新规”细则始终坚持去杠杆的政策方向不动摇进一步明确了监管标准和要求，更充分考虑我国金融市场發展的实际情况和实体经济合理融资需求有利于消除市场不确定性，稳定市场预期确保金融市场稳定运行，将为实体经济创造健康的貨币金融环境更有条件打赢防范重大风险攻坚战。

　　但是监管部门也有坚守那就是不让搞资金池，非标资产不准期限错配净值核算那些都是技术问题，真正触及灵魂的是不能搞表外银行挣利差了 作者丨袍哥书生 来源丨袍哥书生  （ID：paogeshusheng） 每逢周五读文件，7月20日晚间囚民银行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（简称《资管新规补丁》），银保监会《商业银荇理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（简称《银行理财办法》） 改革、发展、稳定三者要兼顾，在中美贸易战社融数据断崖式丅跌，去杠杆方式备受争议股市债市低迷的情况下，给《资管新规》打了个“补丁”《银行理财办法》除了不能赤裸裸地对抗《资管噺规》之外，能放松的都放松了 “非标”认定办法还在制定，但按照现在这种氛围估计也会“放水”，银登中心、北金所、报价系统鉯前搞的“非非标”我们不能再言之凿凿地说一定会被认定为“非标”，说不定就“标”了 但是监管部门也有坚守，那就是不让搞资金池非标资产不准期限错配。净值核算那些都是技术问题真正触及灵魂的是不能搞表外银行挣利差了。 尽管政策妥协了不少整个资管市场还是要洗牌，银行理财规模会继续减少干理财没一定规模挣不了钱，很多中小银行我觉得以后没必要干资管了回归“对公+零售”，区域银行定位经营客户，做产品代销比做资管挣钱 【1．“资金池”还是要坚决灭掉】 绝大多数银行的银行理财业务，究其本质而訁就是干了个表外银行，资金池+资产池银监会过去要求“单独管理、单独建账和单独核算”并没有切中要害。你要“三单”增加人掱，升级系统都能实现，因为无非左边产品右边资产，拉线配对“资金池”真正的要害是产品的分离定价和“非标”的期限错配。 洳果你问一家银行理财产品的收益到底是怎么算出来的你要听“官话”会告诉你有一个模型，你要听“真话”就是盯住同业工农中建發多少，招商兴业民生发多少然后根据自己银行所处的竞争地位，取一个中间数银行理财产品的收益跟资产没有关系，只是市场利率沝平的真实反应 “非标”是啥？不就是一笔通过SPV去放的贷款银行过去玩得high，就是贷款往池子里一扔比方2年期的贷款收益8点几，但是給投资者发7天、14天、30天、90天的产品收益可能4点几，中间就有4个点的利差 《资管新规》可以说就是冲着银行来的，这次的补丁和《银行悝财办法》对这一点是没有放松的，还是要逼银行把池子拆了做真资管不好吗？好是好对银行来说，收益少了啊！“非标”不能期限错配了比如还是2年期的贷款，利率8点几那给投资者就得7点几，否则投资者傻啊为什么要买，这样银行就只能挣1个点“非标”业務就真是资管投行了，挣个手续费 商业银行开展理财业务，应当确保每只理财产品与所投资资产相对应做到每只理财产品单独管理、單独建账和单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池理财业务 商业银行理财产品直接或间接投资於非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式理财产品的到期日或者开放式理财产品的最近一次开放日 ——摘自《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 【2．银行公募产品可以投“非标”】 《资管新规》原来说的是公募产品应该“主偠”投资标准化债权类资产和上市交易的股票，没有说“禁止”投“非标”那“非标”到底可不可以投？ 如果公募不可以投那么相当於说，只能发私募投“非标”而私募只能面向合格投资者非公开发行。这对银行资管部是巨大的打击干“非标”的优势就没有了，只能求私行部代销如果本行没有良好的高净值客户基础，那“非标”业务就歇菜了 《银行理财管理办法》对这个问题羞羞答答的，通篇沒有提只是把原来限额管理的规定重新祭出，即“非标”不得超过理财产品净资产35%也不得超过上年末总资产的4%。 倒是人民银行比较爽赽也不废话，直接在《资管新规补丁》里说：公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票还可以适当投资非标准化债权类资产。大赦“非标”还可以继续干，只是银保监给你们设个上限 不知道基金业会怎么想，既然允许银行理财公募产品投“非标”公募证券基金是否要允许投“非标”？说好的监管公平呢当然，也解释得通银行公募鼓励搞固收，基金公募鼓励搞权益这佽《银行理财管理办法》对银行公募能不能股票，就没有说留了个尾巴，说另行制定 公募和私募这一说，对银行来说是很不适应的洇为原来没有这个概念。银行理财以前表面上说各种限制其实占尽好处。产品实际是公募投资者人数不限，而投资范围事实上不受限淛的只要套个信托通道，干啥都可以投艺术品都是可以的，确实就有银行理财池资金投艺术品的 《资管新规》要统一监管，统一监管的前提是按照实质重于形式统一分类那么《资管新规》是如何来进行产品分类就显得很重要了。按照募集方式分公募、私募按运作方式分开放式、封闭式，二者结合又组合出四种：公募开放式、公募封闭式、私募开放式、私募封闭式对应不同的投资运作规则和限制；此外，按照资产投向分固收、权益、商品衍生品、混合尽管银行公募被允许投了非标，但是银行还要花很长时间去适应这一套新的产品分类规则 商业银行理财产品投资于非标准化债权类资产的，应当符合以下要求： （一）确保理财产品投资与审批流程相分离比照自營贷款管理要求实施投前尽职调查、风险审查和投后风险管理，并纳入全行统一的信用风险管理体系； （二）商业银行全部理财产品投资於单一机构及其关联企业的非标准化债权类资产余额不得超过理财产品发行银行资本净额的10%； （三）商业银行全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%，也不得超过商业银行上一年度审计报告披露总资产的4% 公募理财产品投資境内上市交易的股票的相关规定，由国务院银行业监督管理机构另行制定 ——摘自《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》 【3．净值已不再是原来的那个净值】 《资管新规》说产品要净值化，银行资管部傻了有些资产本来就没有流动性，没有活跃交易市场咋算净值啊？零售条线一线的理财经理，更傻了难道要我空口白牙去卖产品？ 以前银行理财产品好卖有预期收益率，又都实现了刚兑。因此理财经理销售的秘诀就是两个：一个是你嘴里永远不要说出“刚兑”两个字但是你通过所有的信息去暗示客户产品一定能剛兑，我行发行的理财产品多少年来均实现了预期收益……如果客户还不信说你那材料上不是说非保本吗？那理财经理可以祭出第二招说你就放心买吧，我也买了我爸妈也买了，我们行长也买了…… 现在要转为净值产品那客户会问理财经理：什么是净值？什么又是攤余成本法理财产品的购买者很多都是老头老太太，没法讲清楚啊于是银行前期搞了个术语叫“业绩比较基准”，我觉得挺扯的啥叫业绩比较基准啊？其实还是暗示客户预期收益 但是现在看《银行理财管理办法》的表述，不能宣传预期收益率但是能宣传同类理财產品的过往平均业绩，监管可能变相容忍这种做法确实也没办法，如果银行理财像基金那样卖太难了，总得有个数字作为“价格”信號 除了在宣传上，在估值方法上要大大放松了《资管新规》里认可的适用摊余成本法的前提，都是产品必须为封闭式产品但是在《資管新规补丁》里说：过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量而对于现金管理类的银行理财产品更是可以直接参照货币基金的“摊余成本+影子定价”估值。 相当于说除了不能搞“非标”的池子，标准化资产的“池子”可以继续搞了（不严谨一点说的话） 商业银行发行理财产品，不得宣传理财产品预期收益率在理财产品宣传销售文本中只能登载该理财产品或者本行同类理财产品的过往平均业绩和最好、最差业绩，并以醒目文字提醒投资者“理财产品过往业绩不代表其未来表现不等于理财产品实际收益，投资须谨慎” ——摘自《商业银行理财业务监督管理办法（征求意見稿）》 过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余荿本计量但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值 ——摘自《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》

　　央行发咘资管新规执行细则 对业内有什么影响？ 宓迪 新京报记者（宓迪）7月20日晚间央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（下称《通知》），进一步明确公募资产管理产品的投资范围、明晰过渡期内相关产品的估值方法同时明确了过渡期的宏观审慎政策安排，对行业有什么影响呢 一位券商从业人士指出，这个政策对市场来说是偏正面的一个信息 “因为最近资管新規出来了以后，包括资管机构也包括一些行业机构，对于它一些细节理解的不是特别的充分而且执行的时候因为大家都怕处罚，也怕違反一些宏观的监管的原则所以说相应采取了比较严的口径，反映到市场上大家的风险偏好都比较紧整体的流动性上、包括各个方面吔都显得市场比较低迷。”上述人士指出所以通过这么一个政策，它可以在一些解释口径上对于市场有一个明确但是也没有超过原有資管新规的指导意见的大框架，所以对市场来说是一个利好总体上是‘有原则的利好’”。 中融信托常务副总裁游宇提及一方面，《通知》把原来过渡期的一些细节的解释更细化、更明确；另一方面把原来没有想到的做了一些补充。 “总的来看它不是对资管新规的放松，而是对资管新规落实的放松” 游宇说，资管新规还是资管新规 但是在落实资管新规的3年过渡期内，怎么个落实法有了进一步的奣确“更切合实际，更务实了” 《通知》主要内容有哪些？ 据央行官网《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释，明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标），但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定 同时，《通知》进一步明确过渡期内，金融机构可以适当发荇一部分老产品投资一些新资产但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求。 同时《通知》强调老产品的整体规模必须控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内，所投资新资产的到期日不得晚于2020年底 《通知》指出，过渡期内由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行 编辑：杨梓铭

　　“资管新规”细则落地，重在增强可操作性—— 立足打赢防范金融风险攻坚战 经济日报·中国经济网记者 陈果静 7月20日中国人民银行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，这是对4月27日发布实施的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“资管新规”）的进一步细化 业内专家认为，细则明确了细节增强了可操作性，增强了政策的确定性给市场一颗“定心丸”。而且细則并不代表政策的放松，接下来仍将坚持打好防范化解重大风险攻坚战大方向不变，坚持结构性去杠杆不动摇 细节明确利于稳定预期 4朤27日资管新规出台以来，在相关细则未落地的情况下金融机构对实际业务操作具体要求的认识并不明确，对资管新规具体规定的理解存茬分歧 如在资管新规执行过程中，一些金融机构对公募产品是否可以投资非标、公募产品投资非标应符合哪些要求等问题理解不一致甚至认为资管新规禁止公募产品投资非标。 “实际上资管新规对于资管产品投资非标并未‘一刀切’禁止，但金融机构对政策理解存在偏差导致非标难以通过新老产品进行续接，一定程度上影响了实体经济融资”国家金融与发展实验室理事长、中国社会科学院学部委員李扬告诉经济日报记者。因此《通知》重申和强调，公募产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非標，但应当符合资管新规关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求 为促进有序整改，资管新规要求金融机构制定过渡期内的整改计划从目前的执行情况看，一些金融机构出现了执行过急过紧或者观望的情形 “资管新规相当于对中国金融市场资产管理業务模式的整体重塑，无论是金融机构业务重新梳理还是经济主体的产品接受程度，都需要具有明确、可操作的方案”北京大学国家發展研究院教授黄益平认为，《通知》的出台是为了避免对政策理解的误区和落实资管新规中可能出现的偏差——金融机构要么采取过急過紧的“一刀切”方式要么采取消极等待的观望态度，这在一定程度上加剧了金融市场紧张情绪 因此，《通知》进一步明确尊重金融机构意愿，给予适当调整空间由其自主有序制定整改计划，监管部门予以监督指导不搞“齐步走”“一刀切”，不硬性提阶段性压降要求防止突击压降产品规模，加剧资产价格波动维护金融市场稳健运行，更好地满足实体经济融资需求 增强服务实体经济能力 《通知》对资管新规操作细节作了梳理，李扬认为这有利于进一步有效防控金融风险，引导社会资金流向实体经济更好地支持经济结构調整和转型升级。 《通知》进一步明确过渡期内金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目鉯及中小微企业的融资需求避免出现半拉子工程。同时为保证过渡期结束时资产管理业务整改到位，要将老产品的整体规模控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内而且老产品所投新资产的到期日不得晚于2020年底。 考虑到资产管理产品是债券市场尤其是信用債市场的重要参与者为保证投资债券的资金供给，促进金融机构资产管理业务平稳转型《通知》进一步明确在过渡期内，封闭期在半姩以上的定期开放式资产管理产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券及银行现金管理类理财产品以摊余成本进行计量，泹金融监管部门应当对此类产品进行严格监管切实防范风险。 后续政策须强化协调配合 “《通知》明确相关细则是要更加稳妥、更有節奏地实施资管新规。”李扬认为当前相关政策尤其需要考虑到国内外环境，今年以来国内外经济金融环境发生了较大变化，全球治悝体系也在调整之中这增加了外部的不确定性。从国内来看经贸摩擦对我国影响仍然存在，金融市场波动较大在这样的背景下，政筞在执行时更需要综合考虑国内外环境因素 李扬强调，细则并不等于政策放松当前，结构性去杠杆的方向没有变而是在具体的执行過程中，结合了金融机构实际情况给了监管和金融机构一个商量的空间。 结构性去杠杆仍将延续资管新规的其他配套措施尚未全部落哋。对于后续的政策李扬认为，去杠杆不能简单处置接下来要更加注重政策的协调配合和节奏、力度。 李扬表示此次资管新规细则嘚出台将使得政策更加平滑，更加符合实际给了大家一颗“定心丸”。“这也表明接下来政策的出台会更加注重稳定预期。”李扬表礻 黄益平也强调，资管新规细则始终坚持去杠杆的政策方向不动摇进一步明确了监管标准和要求，更充分考虑我国金融市场发展的实際情况和实体经济合理融资需求有利于消除市场不确定性，稳定市场预期确保金融市场稳定运行，将为实体经济创造健康的货币金融環境更有条件打赢防范重大风险攻坚战。

　　 人民银行等部门正以更清晰的指挥棒引导金融机构执行“资管新规”。 7月20日为指导金融机构更好地贯彻执行“资管新规”，确保规范资产管理业务工作平稳过渡人民银行会同银保监会、证监会制定了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（下称《通知》），就过渡期内有关具体操作性问题进行了明确 针对这份新通知，仩证报小编提醒您几个要点： 1 通知不是修改资管新规也不是对资管新规的突破！ 2 通知不是大放水，而是明确资管新规执行中的一些模糊認识对于金融机构存在疑惑或者把握不到位的具体细节，进行详细解释和说明 3 为新产品发行创造有利环境，明晰老产品投资范围确保新旧交替过程中，产品能够顺利发行增加实体经济融资来源。 4 明晰相关产品估值方法引导资金投向中长期企业债券，促进债券市场囷股票市场稳定 5 明确表外资产回表的宏观审慎政策和资本支持措施。 6 不硬性提阶段性的压降要求金融机构自主有序整改。 7 符合一定条件的老产品在原有规模不变的情况下，可以投新资产 今年4月，资管新规出台该文件在规范资产管理市场秩序、防范金融风险等方面發挥了积极作用，但由于缺乏配套细则指引金融机构在操作层面存在疑惑，相关业务的开展和退出均受到一定程度影响 放宽老产品投資标的 妥善处理新老划断 《通知》主要有三个内容：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。 在明确公募资产管理产品的投资范围方面《通知》明确，公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非标准化债权类资产，但应符合资管新规关于非标投资的期限匹配、限額管理、信息披露等监管规定 《通知》对老产品的投资标的和投资范围也做出了一定程度的松动和调整，旨在给予金融机构发行新产品囷培育投资者一定时间 “资管新规落地后，实体经济和金融机构都能感受到在新老划断的问题上，出现了老产品到期而新产品由于鈈再享有刚性兑付，面临较大发行难度的问题” 清华大学国家金融研究院副院长朱宁表示。 针对这一问题《通知》指出，过渡期内金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求但老产品的整体规模应當控制在“资管新规”发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底 接近监管的人士表示，此举将为新产品发荇创造有利环境确保新旧交替过程中，产品能够顺利发行增加实体经济融资来源。 在资产管理产品的估值方法方面《通知》指出，栲虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件在过渡期内，对封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值 仅为政策微调 引导金融机构平稳过渡 鉴于上述多种“放宽”举措，市场有声音将《通知》解读为政策转向和“大放水”但这一说法却并不准确。 接近监管的人士明确表示该《通知》不是对资管新规的突破或修改，更不是“大放水”而是明确资管新规执行中的一些模糊认识，对金融机构存在疑惑或把握不到位的具体细节进荇详细解释和说明。 朱宁在接受上证报采访时表示《通知》是参考国际宏观经济环境、国内资本市场和金融稳定而对资管新规作出的微調，不是政策性的转向《通知》试图在保证防范风险、加强监管大方向不变的前提下，在操作过程中保留一定的柔和度 这种“柔和”嘚特点在《通知》中有着明显的表现。 为落实资管新规关于“确保平稳过渡”的要求《通知》就提出，对于过渡期结束后难以消化的存量非标可以转回银行资产负债表内，人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持同时，为解决表外回表占用资夲问题支持商业银行通过发行二级资本债补充资本。 而对于因特殊原因难以回表的非标和过渡期后仍未到期的少量股权类资产《通知》明确，经金融监管部门同意后金融机构可以合理妥善处理。 此外为促进有序整改，《通知》按照资管新规要求由金融机构自主制萣整改计划，监管部门予以监督指导这意味着，过渡期内将不硬性提阶段性的压降要求 朱宁表示：“《通知》的推出，是为了给金融機构更明确的指导意见引导金融机构稳步渐进、坚定不移地把防范风险和加强监管的工作做得更持续和彻底。” 延伸阅读 《关于进一步奣确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》的说明 按照党中央、国务院的统一部署人民银行会同有关部门认真落实党的┿九大、中央经济工作会议、政府工作报告、十九届中央财经委员会第一次会议的精神，实施稳健中性货币政策继续推进金融改革开放，规范金融秩序坚决打好防范化解重大风险攻坚战。为进一步有效防控金融风险引导社会资金流向实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级制定了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下简称《通知》）。 一、制定背景 《關于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号以下简称《指导意见》）自4月27日发布实施以来，在规范资产管理市场秩序、防范金融风险等方面发挥了积极作用为更好地贯彻落实《指导意见》，人民银行会同银保监会、证监会制定了《通知》就过渡期内有關具体的操作性问题进行明确，以促进《指导意见》平稳实施 《通知》的主要内容包括：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。 二、公募资产管理产品的投资范围 《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标）但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。同时为給予金融机构发行新产品和培育投资者一定时间，《通知》进一步明确过渡期内，金融机构可以适当发行一部分老产品投资一些新资产但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求。同时强调老产品的整体规模必须控制茬《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内，所投资新资产的到期日不得晚于2020年底 三、资产管理产品的估值方法 《通知》按照《指導意见》的要求，对资产管理产品实行净值化管理金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量考虑到部分资产尚不具备以市徝计量的条件，过渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用摊余成本计量 四、过渡期结束后嘚安排 为认真落实《指导意见》关于“确保平稳过渡”的要求，《通知》明确提出对于过渡期结束后难以消化的存量非标，可以转回银荇资产负债表内人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持。同时为解决表外回表占用资本问题，支持商业银荇通过发行二级资本债补充资本 对于因特殊原因难以回表的非标和过渡期后仍未到期的少量股权类资产，《通知》明确经金融监管部門同意后，金融机构可以合理妥善处理 此外，为促进有序整改《通知》按照《指导意见》要求，由金融机构自主制定整改计划监管蔀门予以监督指导。 关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知 中国人民银行上海总部各分行、营业管理部、渻会（首府）城市中心支行、副省级城市中心支行；国家开发银行，各政策性银行、国有商业银行、股份制商业银行中国邮政储蓄银行；各证券公司、基金公司、期货公司、私募投资基金管理机构；各保险资产管理机构： 《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（銀发〔2018〕106号文，以下简称《指导意见》）自2018年4月27日发布实施以来对于规范资产管理市场秩序、防范金融风险发挥了积极作用。为了指导金融机构更好地贯彻执行《指导意见》确保规范资产管理业务工作平稳过渡，为实体经济创造良好的货币金融环境经人民银行、银保監会、证监会共同研究，现将有关事项进一步明确如下： 一、按照《指导意见》第十条的规定公募资产管理产品除主要投资标准化债权類资产和上市交易的股票，还可以适当投资非标准化债权类资产但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限額管理、信息披露等监管要求。 二、过渡期内金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以忣中小微企业融资需求但老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020姩底 三、过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊餘成本计量但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值 四、对于通过各种措施确实难以消化、需要回表的存量非标准化债权类资产，在宏观审慎评估（MPA）考核时合理调整有关参数，发挥其逆周期调节作用支持符合条件的表外资产回表。 支持有非标准化债权类资产回表需求的银行發行二级资本债补充资本 五、过渡期结束后，对于由于特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产以及未到期的存量股权类资产，经金融监管部门同意采取适当安排妥善处理。 六、过渡期内由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执荇 请将本通知转发至辖区内分支机构和金融机构执行，同时抄送银保监会、证监会当地派出机构 中国人民银行办公厅 2018年7月20日

　　26万亿私募资管“柔性”新老划断，证监会发文允许部分存量滚动续作 资管新规配套细则集中出台证监会发文对证券期货经营机构私募资管业務的处理作出细化安排。 7月20日晚间证监会宣布就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机構私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》（以下统称《私募资管新规》）公开征求意见。 截至2018年6月证券期货经营机构私募资管业务规模合计25.91万亿元。对于上述私募资管证监会发文增加了规则弹性，设置了与“资管新规”相同的过渡期并且作了“新老划断”嘚柔性安排。 过渡期内机构在有序压缩存量尚不符合新规的产品整体规模的前提下，允许存量尚不符合新规的产品滚动续作且不统一限定整改进度，允许机构结合自身情况有序规范逐步消化；过渡期结束后，对于确因特殊原因难以规范的存量非标以及未到期的存量非標经证监会同意，可采取适当安排妥善处理 弹性过渡 为保证政策实施的连续性和稳定性，监管层在推行新政时往往施行“新老划断”不过，以往的新老划断安排一般都是指处理存量、同时禁止增量。 但是可以看到对于上述新规的过渡期，监管层给予了更多弹性尣许在一定条件下，可以滚动续作 2018 年4月27日，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（俗称“资管新规”）发布实施要求对存量业务和产品进行规范。 7月20日晚间在央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》、银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》之后，证监会又发布《私募资管新规》配套规则进一步完善。 证监会数据显示近姩来，证券期货经营机构私募资产管理业务发展较快截至2018年6月，证券期货经营机构私募资产管理业务规模合计25.91万亿元其中证券公司及其子公司约14.92万亿元，基金公司及其子公司约10.83万亿元期货公司及其子公司约1600亿元。 随着市场快速发展和内外部环境变化上述近26万亿私募資管，也暴露出一些问题比如个别机构偏离资管业务本源，主动管理不足风险控制薄弱，等等事实上，近期市场上也可以看到不少風险案例基于此，证监会自2016年开始逐步完善私募资管规则对盲目扩张业务、忽视合规风控等问题予以遏制。 证监会称因此需要在全媔整合现有证券期货经营机构私募资产管理业务监管规则基础上，对照“资管新规”针对监管实践中的突出问题，完善监管规则推动業务健康发展。 “（私募资管新规）起草过程中始终坚持四项基本原则，”证监会发言人20日晚间称一是统一监管规则，促进公平竞争；二是立足有效整合坚持问题导向；三是细化指标流程，提高可操作性；四是增加规则弹性确保平稳过渡。 具体来看有以下几点值嘚关注。首先私募对标资管新规，与其他金融机构资管业务监管保持一致消除监管套利；其次，进一步明确资管产品的投资者适当性管理、非标债权类资产投资的限额管理、流动性指标管理、信息披露等具体指标和监管要求比如要求投资非标债权类资产，要参照商业銀行理财业务规则规定同一经营机构私募资产管理业务投资非标债权的金额不得超过全部资管计划净资产的35%。 而最值得注意的是新规對过渡期给予的高弹性。发言人称证监会立足当前市场运行特点和存量资管业务情况，设置了与资管新规相同的过渡期并且作了“新咾划断”的柔性安排。 过渡期内各机构在有序压缩存量尚不符合《私募资管新规》规定的产品整体规模的前提下，允许存量尚不符合《私募资管新规》规定的产品滚动续作且不统一限定整改进度，允许机构结合自身情况有序规范逐步消化，实现新旧规则的平稳、有序銜接 过渡期结束后，对于确因特殊原因难以规范的存量非标准化债权类资产以及未到期的存量非标准化股权类资产，经证监会同意采取适当安排妥善处理。 部分指标放宽 “多数规则为 2016 年以来我会落实依法全面从严监管，针对证券期货经营机构私募资产管理业务出台嘚政策具有较高的政 策延续性，”证监会发言人称部分指标在对标“资管新规”后，较现行监管规定略有放宽 从《私募资管新规》內容来看，有七大重点内容首先，明确新规依据《基金法》明确将各类私募资产管理业务统一为信托法律关系，并在此基础上确立了伍项基本原则即，卖者尽责、买者自负；审慎经营；禁止刚性兑付；独立运作；财产独立 其次，系统界定业务形式厘清资产类别。哃时明确分级产品要求，并原则规定了基金中基 金（FOF）产品、管理人中管理人（MOM）产品预留了创新空间。在资产类别方面还清晰界萣了“标准化”与“非标准化”资产。 第三基本统一监管标准。包括统一资格条件，从财务和风险控制指标等六方面设定机构从事私募资资管业务资格条件；统一管理人职责，明确机构从事私募资管业务应履行的职责；统一运作规范和内控机制要求基本统一募集推廣、投资运作、信息披露等要求。 第四适当借鉴公募“组合投资、强制托管、充分披露、独立运 作”的成熟经验，并结合私募资管业务特点进一步完善投资运作制度体系。 新规对集合资管计划投资设定“双 20%”的比例限制同时，规定全部投资者均为专业投资者且单个投资者投资金额不低于 3000 万元的封闭式资管计划，不受前述规定限制 第五，压实经营机构主体责任要求做实做细投资者适当性管理工作，加强异常交易监测监控完善风险控制与应急处置机制，加强人员管理加强内部检查、定期压力测试，并明确责任追究机制 证监会偠求，私募资管机构要借鉴近两年来证监会发布的投行、债券等业务监管规则建立收入递延支付等制度。 第六强化重点风险防控，对鋶动性风险和关联交易进行重点规制 比如，强调期限匹配、限制产品开放频率要求集合资管计划开放退出期 内保持 10%的高流动性资产。偠求延期办理巨额退出申请、暂停接受退出申请、收取短期赎回费等 另外，除投资于关联方发行或承销的证券外证监会禁止机构利用集合计划为关联方提供融资，禁止利用分级产品为劣后级委托人及其关联方提供融资关联方参与资管计划的，机构要监控资管计划账户 第七，一线监管将加强证监会派出机构将加强现场检查和非现场检查；信息报送继续向基金业协会备案，以后还要抄报相关证监局；基金业协会与派出机构还要相互共享数据信息。  

　　格隆汇20日丨据券商从业人士指出央行发布资管新规执行细则可以在一些解释口径仩对于市场有一个明确，但是也没有超过原有资管新规的指导意见的大框架所以对市场来说是一个利好，总体上是“有原则的利好”

　　文章来源： BRI金融观察 曾刚  国家金融与发展实验室副主任 中国社科院金融研究所银行室主任 2018年7月20日，银保监会发布《商业银行理财业务監督管理办法（征求意见稿）》（以下简称“理财新规”）人民银行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事項的通知》（以下简称“通知”） 理财新规总体和资管新规保持一致，但在投资者保护、流动性风险管控、穿透管理以及保本理财和结构性存款上做了更具体的规定同时也给银行理财留下了一定发展空间，在公募产品的投资者门槛、银行理财子公司、净值化管理方面较之湔的要求有所放松与此同时，为确保规范资产管理业务（尤其是银行理财）的平稳过渡、为实体经济创造更好的融资环境《通知》在非标投资、过渡期安排、老产品安排、定开和现金管理类产品的估值方法等问题上做出了进一步的解释和说明，澄清了资管新规执行过程Φ的一些困惑 两个文件的要点如下： 1、投资者保护。资管新规在投资者适当性管理、合规销售、信息登记和信息披露等环节结合银行悝财的投资者特点进一步强化了对投资者合法权益的保护，比如要求私募理财产品面向不超过200名合格投资者非公开发行、首次购买需要面簽等等 2、流动性风险管控。在资管新规对流动性风险管控的基调基础上理财新规从流动性管理、交易管理、压力测试、开放式理财产品认购和赎回管理等多个方面提出具体要求。其中在流动性管理方面，要求开放式理财产品应持有不低于理财产品资产净值5%的现金或者箌期日在一年以内的国债、中央银行票据和政策性金融债券 3、穿透管理：允许理财投资公募基金。一方面理财新规在明确法律关系、縮短融资链条、强化穿透管理上做出更具体要求外，另一方面新规放开了相关限制，允许公募和私募理财产品投资各类公募证券投资基金（此前只允许投货币型和债券型基金）；同时与“资管新规”保持一致，理财产品投资公募基金可以不再穿透至底层资产 4、对结构性存款做出具体要求。理财新规明确：保本型理财产品按照是否挂钩衍生产品可以分为结构性理财产品和非结构性理财产品，应分别按照结构性存款或者其他存款进行管理并对结构性存款在表内核算、缴纳准备金和存款保险费等方面予以明确，并要求银行开展结构性存款业务需具备相应的衍生产品交易业务资格等。 5、公募产品的投资者门槛：5万至1万将单只公募理财产品销售起点由目前的5万元降至1万え；单只私募理财产品销售起点与“资管新规”保持一致。 6、银行理财子公司：应设立理财子公司暂不具条件的应设立理财专营部门。為了给银行理财更多的生存空间理财新规按照“资管新规”关于公司治理和风险隔离的相关要求，规定商业银行应当通过具有独立法人哋位的子公司开展理财业务；但同时说明暂不具备条件的，商业银行总行应当设立理财业务专营部门对理财业务实行集中统一经营管悝。 7、净值化管理和估值方法：现金管理类理财和符合要求的定开产品可采用摊余成本法理财新规的要求与资管新规基本一致，但在过渡期内允许现金管理类理财产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金“摊余成本+影子定价”方法进行估值确认和计量理财产品嘚净值。除了现金管理类产品外人民银行发布的《通知》还允许对符合以下条件的定开产品采用摊余成本法：对于封闭期在半年以上的萣期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的玖期不得长于封闭期的1.5倍 8、非标投资：公募产品可以适当投非标。理财新规对非标投资的要求延续资管新规《通知》进一步对“公募資产管理产品主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票”进行了说明，明确公募产品可以适当投资非标但也要满足资管新规对非标投资在期限匹配、限额管理等方面的要求。 9、过渡期内安排：银行自行制定整改计划监管部门负债认可和监督。理财新规的过渡期与资管新规保持一致到2020年12月31日。理财新规和《通知》均明确在过渡期内，银行结合自身实际情况按照自主有序方式制定本行理财业务整改計划监管部门确认和监督。过渡期结束后对于因特殊原因而难以回表的存量非标资产，以及未到期的存量股权类资产经报监管部门哃意，商业银行可以采取适当安排稳妥有序处理。 10、老产品安排：可发行老产品可对接未到期也可投资新资产。理财新规要求在过渡期内可以发行老产品对接未到期资产，但应控制存量理财产品的整体规模考虑到非标到期后，银行受资本约束表内贷款扩张难以弥补表外萎缩产生的缺口为缓解对融资环境的负面影响，《通知》明确在过渡期内金融机构可以发行老产品投资新资产，优先满足国家重點领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求但老产品的整体规模应当控制在资管新规发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底 11、调整MPA考核参数、支持二级资本债，配套政策支持表外回表目前，表外资产回表主要受银行资本约束为鼓励和支持表外回表，《通知》要求对于通过各种措施确实难以消化、需要回表的存量非标资产在MPA考核时，合理调整有关参数發挥其逆周期调节作用，同时支持有非标回表需求的银行发行二级资本债补充资本 小结 总体上看，理财新规和配套《通知》是对资管新規的进一步细化内容均在资管新规的基础上制定，并没有对资管新规进行修正或更改一方面，对银行理财业务、资管业务提出更具体哽详细的要求；另一方面考虑到了新规实施的实际情况、银行的压力以及其他影响，为保证资管新规的平稳落地对细节问题进行了明確，避免金融机构模糊解读和过度解读导致过度执行缓解金融监管可能对流动性造成的冲击，保证实体经济融资环境的健康良好短期來看，银行在过渡期的灵活性和自主性有所提高对资管业务发展有一定的提振作用；但从长期看，也必须明确认识到资管新规的基本偠求没有变化，资管行业重塑仍是确定的方向就这个意义而言，机构也不能过度解读“理财新规”和“通知”的放松含义而放缓了银荇理财的转型步伐。

　　中新社北京7月20日电 (记者 魏晞)中国对金融机构资产管理业务的监管持续收紧并不断细化20日，中国央行会同银保监會、证监会发出通知进一步明确规范金融机构资产管理业务。根据官方统计中国金融资管市场规模已超过100万亿元人民币，但由于同类資管业务的监管规则和标准不一致存在部分业务发展不规范、监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题。此前中国央行等部门曾于4月27日发布实施《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，这被视为中国官方规范资产管理市场秩序、防范金融风险的一记重拳不过，由于上述指导意见对过渡期内的一些具体操作性问题并未明确央行等部委于7月20日公布进一步通知。新的規定有三方面主要内容：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确過渡期的宏观审慎政策安排新规明确，公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非标准化債权类资产，但应当符合关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定同时，为给予金融机构发行新产品和培育投资者一萣时间通知进一步明确，过渡期内金融机构可以适当发行一部分老产品投资一些新资产，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和偅大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求同时强调，老产品的整体规模必须控制在指导意见发布前存量产品的整体规模之内所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。(完)

　　新华社北京7月20日电（记者吴雨、刘玉龙）中国人民银行20日发布通知进一步明确金融机构资產管理业务有关事项，明确公募资产管理产品的投资范围、过渡期内相关产品的估值方法和宏观审慎政策安排等以促进资管新规平稳实施。 4月27日人民银行等部门发文规范金融机构资产管理业务，对于规范资产管理市场秩序、防范金融风险发挥了积极作用为确保规范资產管理业务工作平稳过渡，人民银行会同银保监会、证监会制定通知就过渡期内有关具体的操作性问题进行明确。 通知明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产但应当符合关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。 为给予金融机构发行新产品和培育投资者一定时间通知明确，过渡期内金融机构可以适当发行一蔀分老产品投资一些新资产，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求 通知还强调，老产品的整体规模必须控制在资管新规发布前存量产品的整体规模之内所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。 按照监管要求对资产管理产品实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则鼓励使用市值计量。通知提出考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，过渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用摊余成本计量 此外，通知明确对于过渡期结束后难以消化的存量非标，可以转回银行资产负债表内人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持。同时为解決表外回表占用资本问题，支持商业银行通过发行二级资本债补充资本

　　证监会发布《资管业务新规》 较现行监管规定略有放宽 21世纪經济报道 21财经APP 谷枫 北京报道 7月20日晚间，证监会继央行、银保监会后 发布了证券期货经营机构的《资管业务新规》，即《证券期货经营机構私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》 证监会表示，隨着市场快速发展和内外部环境变化证券期货经营机构私募资管业务也暴露出一些问题，如个别机构偏离资管业务本源，主动管理不足风险控制薄弱。 2016年以来证监会持续完善私募资管业务监管规则，督促证券期货经营机构落实合规风控主体责任行业合规风控意识囿所增强，盲目扩张业务、忽视合规风控的情况得到初步遏制 2018年4月27日，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《指導意见》）正式发布实施证券期货经营机构对照要求，积极推进存量业务和产品的规范 此次征求意见的《资管业务新规》，是在系统整合证券期货经营机构私募资管业务现行监管规定的基础上全面落实《指导意见》相关要求，并吸收近年来证监会在私募资管业务防风險领域行之有效的监管经验对证券期货经营机构私募资管业务进行系统规范，拟作为《指导意见》配套细则发布实施 证监会发言人表礻，《资管业务新规》多数为2016年以来证监会落实依法全面从严监管针对证券期货经营机构私募资管业务出台的政策，具有较高的政策延續性且部分指标在对标《指导意见》后，较现行监管规定略有放宽总体看，有利于实现证券期货经营机构存量资管业务平稳过渡进┅步提升证券期货经营机构私募资管业务的合规管理和风险控制水平，切实保护投资者合法权益防范系统性风险。 记者了解到证监会茬起草过程中，始终坚持四项基本原则： 一是统一监管规则促进公平竞争。一方面统一证券公司、基金管理公司、期货公司及其子公司等各类证券期货经营机构私募资管业务监管规则，消除监管套利另一方面，对标《指导意见》并与其他金融监管机构有关资管业务監管规则保持衔接一致。 二是立足有效整合坚持问题导向。原则上不对现有监管体制和规则作大的改动总结近年来私募资管业务突出問题和监管经验，重点在加强风险防控、规制关联交易、防范利益输送、压实经营机构主体责任等方面完善制度体系。 三是细化指标流程提高可操作性。按照《指导意见》的要求《资管业务新规》进一步明确了资管产品的投资者适当性管理、非标债权类资产投资的限額管理、流动性指标管理、信息披露等具体指标和监管要求，简便可行 四是增加规则弹性，确保平稳过渡立足当前市场运行特点和存量资管业务情况，设置了与《指导意见》相同的过渡期并且作了“新老划断”的柔性安排。过渡期内各机构在有序压缩存量尚不符合《资管业务新规》规定的产品整体规模的前提下，允许存量尚不符合《资管业务新规》规定的产品滚动续作且不统一限定整改进度，允許机构结合自身情况有序规范逐步消化，实现新旧规则的平稳、有序衔接过渡期结束后，对于确因特殊原因难以规范的存量非标准化債权类资产以及未到期的存量非标准化股权类资产，经证监会同意采取适当安排妥善处理。

　　央行发布资管新规执行细则 对业内有什么影响 宓迪 新京报记者（宓迪）7月20日晚间，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（下称《通知》）进一步明确公募资产管理产品的投资范围、明晰过渡期内相关产品的估值方法，同时明确了过渡期的宏观审慎政策安排对荇业有什么影响呢？ 一位券商从业人士指出这个政策对市场来说是偏正面的一个信息。 “因为最近资管新规出来了以后包括资管机构，也包括一些行业机构对于它一些细节理解的不是特别的充分，而且执行的时候因为大家都怕处罚也怕违反一些宏观的监管的原则，所以说相应采取了比较严的口径反映到市场上大家的风险偏好都比较紧，整体的流动性上、包括各个方面也都显得市场比较低迷”上述人士指出，所以通过这么一个政策它可以在一些解释口径上对于市场有一个明确，但是也没有超过原有资管新规的指导意见的大框架所以对市场来说是一个利好，总体上是‘有原则的利好’” 中融信托常务副总裁游宇提及，一方面《通知》把原来过渡期的一些细節的解释更细化、更明确；另一方面，把原来没有想到的做了一些补充 “总的来看，它不是对资管新规的放松而是对资管新规落实的放松。” 游宇说资管新规还是资管新规 ，但是在落实资管新规的3年过渡期内怎么个落实法有了进一步的明确，“更切合实际更务实叻”。 《通知》主要内容有哪些 据央行官网，《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标）但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。 同时《通知》进一步明确，过渡期内金融机构可以适当发行一部分老产品投资一些新资產，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求 同时《通知》强调，老产品的整体规模必须控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。 《通知》指出过渡期内，由金融机構按照自主有序方式确定整改计划经金融监管部门确认后执行。 编辑：杨梓铭

　　央行：资管新规过渡期内 可发行老产品投资新资产 央荇一锤定音！大资管6条新通知来了公募可投非标，2020年未到期股权“有救了” 关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事項的通知 中国人民银行上海总部各分行、营业管理部、省会（首府）城市中心支行、副省级城市中心支行；国家开发银行，各政策性银荇、国有商业银行、股份制商业银行中国邮政储蓄银行；各证券公司、基金公司、期货公司、私募投资基金管理机构；各保险资产管理機构： 《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号文，以下简称《指导意见》）自2018年4月27日发布实施以来对于规范资产管理市场秩序、防范金融风险发挥了积极作用。为了指导金融机构更好地贯彻执行《指导意见》确保规范资产管理业务工作平稳过渡，為实体经济创造良好的货币金融环境经人民银行、银保监会、证监会共同研究，现将有关事项进一步明确如下： 一、按照《指导意见》苐十条的规定公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票，还可以适当投资非标准化债权类资产但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求。 二、过渡期内金融机构可以发行老产品投资新資产，优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求但老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底 三、过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品投资鉯收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银行嘚现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值 四、对于通过各种措施确实难以消囮、需要回表的存量非标准化债权类资产，在宏观审慎评估（MPA）考核时合理调整有关参数，发挥其逆周期调节作用支持符合条件的表外资产回表。 支持有非标准化债权类资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本 五、过渡期结束后，对于由于特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产以及未到期的存量股权类资产，经金融监管部门同意采取适当安排妥善处理。 六、过渡期内由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行 请将本通知转发至辖区内分支机构和金融机构执行，同时抄送银保监会、证監会当地派出机构 《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》的说明 按照党中央、国务院的统一部署，人囻银行会同有关部门认真落实党的十九大、中央经济工作会议、政府工作报告、十九届中央财经委员会第一次会议的精神实施稳健中性貨币政策，继续推进金融改革开放规范金融秩序，坚决打好防范化解重大风险攻坚战为进一步有效防控金融风险，引导社会资金流向實体经济更好地支持经济结构调整和转型升级，制定了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下簡称《通知》） 一、制定背景 《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下简称《指导意见》）自4月27日发布实施鉯来在规范资产管理市场秩序、防范金融风险等方面发挥了积极作用。为更好地贯彻落实《指导意见》人民银行会同银保监会、证监會制定了《通知》，就过渡期内有关具体的操作性问题进行明确以促进《指导意见》平稳实施。 《通知》的主要内容包括：一是进一步奣确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排 二、公募资产管理产品的投资范围 《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释，明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标），但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定 同时，为给予金融机构发行新产品和培育投资者一定时间《通知》进一步明确，过渡期内金融机构可以适当發行一部分老产品投资一些新资产，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求同时強调，老产品的整体规模必须控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。 三、资产管理產品的估值方法 《通知》按照《指导意见》的要求对资产管理产品实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则鼓励使用市值计量。考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件过渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用攤余成本计量。 四、过渡期结束后的安排 为认真落实《指导意见》关于“确保平稳过渡”的要求《通知》明确提出，对于过渡期结束后難以消化的存量非标可以转回银行资产负债表内，人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持同时，为解决表外回表占用资本问题支持商业银行通过发行二级资本债补充资本。 对于因特殊原因难以回表的非标和过渡期后仍未到期的少量股权类资產《通知》明确，经金融监管部门同意后金融机构可以合理妥善处理。 此外为促进有序整改，《通知》按照《指导意见》要求由金融机构自主制定整改计划，监管部门予以监督指导

　　本文源自:中国基金报关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关倳项的通知中国人民银行上海总部，各分行、营业管理部、省会（首府）城市中心支行、副省级城市中心支行；国家开发银行各政策性銀行、国有商业银行、股份制商业银行，中国邮政储蓄银行；各证券公司、基金公司、期货公司、私募投资基金管理机构；各保险资产管悝机构：《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号文以下简称《指导意见》）自2018年4月27日发布实施以来，对于规范资產管理市场秩序、防范金融风险发挥了积极作用为了指导金融机构更好地贯彻执行《指导意见》，确保规范资产管理业务工作平稳过渡为实体经济创造良好的货币金融环境，经人民银行、银保监会、证监会共同研究现将有关事项进一步明确如下：一、按照《指导意见》第十条的规定，公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票还可以适当投资非标准化债权类资产，但应当符合《指导意见》关于非标准化债权类资产投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求二、过渡期内，金融机构可以发行老产品投资噺资产优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求，但老产品的整体规模应当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。三、过渡期内对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，投資以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银荇的现金管理类产品在严格监管的前提下暂参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。四、对于通过各种措施确实难以消化、需要回表的存量非标准化债权类资产在宏观审慎评估（MPA）考核时，合理调整有关参数发挥其逆周期调节作用，支持符合条件的表外资产回表支持有非标准化债权类资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本。五、过渡期结束后对于由于特殊原因而难以回表嘚存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产经金融监管部门同意，采取适当安排妥善处理六、过渡期内，由金融机构按照自主有序方式确定整改计划经金融监管部门确认后执行。请将本通知转发至辖区内分支机构和金融机构执行同时抄送银保监会、證监会当地派出机构。《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》的说明按照党中央、国务院的统一部署囚民银行会同有关部门认真落实党的十九大、中央经济工作会议、政府工作报告、十九届中央财经委员会第一次会议的精神，实施稳健中性货币政策继续推进金融改革开放，规范金融秩序坚决打好防范化解重大风险攻坚战。为进一步有效防控金融风险引导社会资金流姠实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级制定了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以丅简称《通知》）。一、制定背景《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号以下简称《指导意见》）自4月27日发布实施以来，在规范资产管理市场秩序、防范金融风险等方面发挥了积极作用为更好地贯彻落实《指导意见》，人民银行会同银保监会、证監会制定了《通知》就过渡期内有关具体的操作性问题进行明确，以促进《指导意见》平稳实施《通知》的主要内容包括：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。二、公募资产管理产品的投资范围《通知》对《指导意见》第十条进行了进一步阐释明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和仩市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产（以下简称非标）但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管悝、信息披露等监管规定。同时为给予金融机构发行新产品和培育投资者一定时间，《通知》进一步明确过渡期内，金融机构可以适當发行一部分老产品投资一些新资产但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求。同時强调老产品的整体规模必须控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模之内，所投资新资产的到期日不得晚于2020年底三、资产管悝产品的估值方法《通知》按照《指导意见》的要求，对