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机器取代人工大势所趋 智能投顾在中国发展前景如何
2016年的智能投顾市场高开低走，在上半年各种概念热炒之后，智能投顾在下半年一下子陷入泥潭。法律怎么监管?用户如何培养?如何化解中美市场巨大的投资差异?智能投顾并没有顺着科技金融大潮牛气冲天，而是在一堆问题的狂轰滥炸下显得有些无所适从。
　　原标题：智能投顾在中国 丰满的理想还是骨感的现实?
　　回看今年互联网金融的发展，Fintech是个避不开的话题。在金融圈，大都是社会相对精英的阶层，也避免不了羊群效应。只要有一只领头羊提出一个新的概念，互联网金融公司全然不顾，一哄而上。而继P2P、金融科技消费金融、大数据风控等，概念之后，&智能金融&成为互联网金融圈的&新贵&。
　　截至目前，市场中已经形成了弥财、爱理不理、京东智投、钱景私人理财等多家机构争相布局。正如其他互联网金融产品的成长路径，资本涌入引发智能投顾行业的迅速扩张，挂羊头卖狗肉、同质化竞争等现象层出不穷，让本不成熟的市场愈发混乱。
　　去伪存真，在讨论的开始，有必要为智能投顾做一个准确的定义。如何识别智能投顾?在这一问题上，理财魔方合伙人周维给出了很完善的总结。
　　通过大数据获得用户个性化的风险偏好及其变化规律
　　根据用户个性化的风险偏好结合算法模型定制个性化的资产配置方案
　　利用互联网对用户个性化的资产配置方案进行实时跟踪调整
　　不追求不顾风险的高收益，在用户可以承受的风险范围内实现收益最大化
　　与中国市场的踌躇不同，近几年，以美国为代表的海外市场涌现出不少知名的智能投顾平台，如Wealthfront、Betterment、Motif、Personal Capital、Schwab Intelligent Portfolio等。花旗预计在未来十年内，智能投顾的市场总额将达到5万亿美元。
　　新事物的产生和繁荣必尤其根源。了解一个行业，需要了解一个行业在不同环境下发展的驱动力。与其不断争论智能投顾的优缺点，想明白其为何能在美国一路乘风破浪,再以此为标准反观自己，或许会是个更有意义的命题。
　　美国：从技术的成熟度到市场的接受度，智能投顾行业万事俱备
　　(一)ETF市场发展成熟，为智能投顾定制化服务提供支持
　　在美国，被动投资被广泛接受。获得超越市场表现得阿尔法收益越来越难，以etf\fof为代表的被动性产品迅速崛起，成为资产管理行业的发展趋势。投资管理公司贝莱德(BlackRock)1月3日最新发布的报告指出，在 2016 年，投资者注入了近 3750 亿美元的资金进入 ETF 基金，创下新纪录。
　　而被动性产品的意义，在于只要通过调节投资组合中的现金和股票指数基金(或者股指期货)的比率，就可以实现对基金的有效管理，这为使用机器对被动指数进行有效跟踪提供可能。
　　(二)大数据为智能投顾发展奠定基础
　　智能投顾所涉及的大数据主要包括客户行为大数据和金融交易大数据两大类。一方面，资产配置决策都是建立在用户行为数据的基础上，以实现个性化、精准化匹配用户风险偏好的目的;另一方面，投资组合的构建以及再平衡的过程都依靠对金融交易大数据进行分析处理。
　　一般来说，拥有金融交易大数据积累的公司主要以传统金融机构为数，拥有客户行为大数据积累的公司主要以2C的互联网公司为主。而在美国，法律保障个人授权使用任何跟自己有关的金融数据的权利，这在最大程度上打通了数据间的流通壁垒，让智能投顾的运转成为可能。
　　(三)分散管理的养老金模式催生托管需求
　　当我们不厌其烦地讨论智能投顾的各种优势时，必须认识到，在美国，资产管理行业发展迅速，有其特殊的社会性根源&&分散管理的养老金模式。
　　出于赋税、社会保障等原因，在美国每个工作的人(多指全日工)必须把至少收入的3%放进退休帐户，并且不能提现，不能转移，被&逼&着存养老金。虽然不能直接用来消费，但政府鼓励个人根据自身的风险收益喜好，自主、灵活地配置账户资产，催生了账户管理需求。
　　以美国的401(K)为例来说，401(K)计划赋予个人投资选择权，并提供丰富的投资选择。对于大部分工薪阶层来说，缺乏理财经验，且外部理财服务费用高昂，而智能投顾低门槛、低收费的特征很好地解决了上述问题。
　　(四)投顾平台资产配置和再调整的高效性
　　如前文所说，目前美国智能投顾平台的大量业务是个人客户委托的养老金账户投资。从美国开设个人退休账户以来，随着金融市场结构的变化、资本市场的成熟、投资者教育的普及，个人退休账户资产呈现专业化管理趋势。
　　美国的个人退休账户一般在美国金融机构开设并托管，客户一旦将其个人账户交予金融投顾机构进行全权管理后，投顾平台可以很便利地代替客户操作，使高效率的账户实时调整成为可能。
　　中国：并不存在引爆智能金融行业的能力，强行复制恐沦为邯郸学步
　　摸清楚了老师傅的&套路&，我们再回来审视一下中国本土市场。一一对照后会发现，中国这个多变且不成熟的资本市场，并不存在引爆智能投顾行业的能力。
　　(一)缺乏成熟的投资品种
　　定投标的很关键，但在中国这个变化很快的市场上，你很难找到成熟的投资品种。中国缺乏被动投资金融工具，几乎是所有智能投顾分析文都会提到的&硬伤&。据wind的不完全统计，截至3月初大约有120只ETF，规模不到2000亿元，而且主要是传统的指数型ETF，债券型ETF、商品型ETF等较少。
　　在中国，能够经常买入赎回，又具备多样性收益特征的品种，主要是各类公募基金。然而，即使如此，你也很难找到一种公募基金，让你能够长期投资。我国的基金行业还处于产品营销竞争阶段，并未能根据投资者偏好和自身资源能力开发出独具特色的产品。同时，激烈的竞争逼迫基金管理公司和基金经理专注于短期业绩指标而忽视长远的发展和创新，产品同质化严重。
　　另外，中国市场的波动巨大，长期来看，在美国都很难跑赢市场平均收益率的主动投资，在中国更是难有持续良好的表现。
　　(二)未完成多维度+高频度的数据积累
　　一篇文章中曾经提到，国内理财市场，包括智能投顾的前身&&量化投资，一直做得不温不火，产品单一，参与人数不多、且集中在高净值客户中。这意味着，国内智能投顾市场，没有完备的用户数据沉淀，谈何&千人千时千面&的个性化管理?
　　同时，不成熟的数据管理体制在数据共享方面也造成了很大障碍。目前国内各个银行，各个平台各自为营，为了自身利益不会轻易共享客户数据，数据流转不起来，也就难以打通智能投顾的仍督二脉。
　　(三)低门槛、低收费的优势并不足以吸引国内投资者
　　美国有养老金账户管理的&刚需&，而中国投资者并没有这样的需求。那么，智能投顾平台何以吸引投资者呢?这里就出现了一个悖论。
　　智能投顾的核心，在于根据用户个性化的风险偏好结合算法模型定制&最优&的资产配置方案。那么何为&最优&?金融产品除了考虑收益率，回撤是非常重要的考量标准。对于理性投资人来说，回撤峰值波动大意味着较高风险，在这种情况下，即使产品拥有极高的绝对收益，也并不是最优选择。所以，&最优&组合意味着平衡风险，在此基础上取得稍微超额的收益。这意味着，无论你采用多么智能、多么好的算法，得出的提升都是特别有限的。
　　既不是刚需，又没法用智能算法建立竞争优势，凭什么说服投资者改变其已有的投资习惯?这样一来智能投顾的位置就很尴尬了。
　　(四)投顾平台资产配置和再调整的高效性有待商榷
　　咨询和资产管理的无缝连接可以突显智能投顾高效率低成本的特点，这就涉及到投顾平台在决策之后如何进入资金管理环节的问题。而在国内，投资顾问与资产管理两块业务是分开管理的，这导致个人账户的全权托管存在障碍，未做到智能的高效配置及调整。
　　智能理财的现实与未来
　　总体而言，2016年的智能投顾市场高开低走，在上半年各种概念热炒之后，智能投顾在下半年一下子陷入泥潭。法律怎么监管?用户如何培养?如何化解中美市场巨大的投资差异?智能投顾并没有顺着科技金融大潮牛气冲天，而是在一堆问题的狂轰滥炸下显得有些无所适从。
　　陈天桥有句话，&其实世界上没有做错的事情，永远是时间不恰当。&面临困境，谁也不知道下一块巧克力是什么滋味，但是探讨是有意义的。
　　可以肯定的是，机器越来越多地取代人工是大势所趋，投顾行业亦然。《FOF管理手册》作者马永谙提到，投资顾问存在的意义，是了解客户应该要什么，他的心理底线是什么，并确保投资组合在心理底线之上运行，不要击穿心理底线。而要把风险精确地控制在某个客户某时刻的心理底线之上，除却人工智能别无他途。
　　一如《为什么说智能投顾没有光明的未来》此文所说，虽然智能投顾过往的发展有特殊的市场条件，但它有足够的创新空间，并且切中了传统金融机构存在转型需求这一痛点。
　　怎么做?个人认为，既然算法的优劣很难做出直观比较，且无法保证能为用户带来更多超额收益，若想从众多同类公司中脱颖而出，智能投顾平台只能在用户体验上多下功夫。
　　比如，在合规范围内进行创新，改变原本应长期持有的投资规则，增加产品的流动性，扩大可投资标的。或者在智能投顾的基础上提供人工投顾服务，将传统投顾和智能投顾相结合。另外，也可以通过简化流程等方式降低管理费，采取灵活化的分层收费模式。
责任编辑：赵新燕
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来源：中国基金报
作者：林雪
　　国外智能投顾发展情况
　　事实上，在国内智能投顾这几年发展很快，截至2017年2月，Vanguard所管理的金额规模达到了470亿美元，而第二名的Schwab Intelligent Portfolio只有102亿美元，就目前来看，国外智能投顾领域存在较为明显的三个梯队。
　　Vanguard私人顾问服务（Vanguard Personal Advisor Services）
　　2015年5月正式成立，至2017年2月已经掌管了约470亿美元的资产。Vanguard采用“机器+人工”兼顾的投顾方法，机器部分主要用于两个方面：
　　1、客户风险偏好判断：Vanguard制作出了详细的客户的风险偏好评价系统，数据包括年龄、收入、预期等数十个方面，在评分的同时对于客户打分的过程也进行图像识别，进而了解到客户犹豫迟疑之处，之后交给进行进一步地交流；
　　2、大类资产配置：通过大数据及时跟踪Vanguard旗下表现优质的资产，并自动结合客户的风险偏好，进行细致的配置，并随着客户的风险偏好评分的改变自动进行调仓。
　　此外，这一服务不仅仅纯粹由程序提供，同时还会有人的参与协助，这可能也是Vanguard取得巨大成功的原因。这一服务更像是“科技协助”的金融服务公司而不是一个纯粹的智能投顾公司，因为其同样也会提供人工服务来协助程序管理客户的资产组合。
　　更重要的是，人工服务会提出财务计划的建议，而非仅仅对客户的资产组合进行管理，这样会给客户带来更多的安全感。目前，这一服务的最低存款为5万美元，管理费为所管理资产（AUM）的0.3%/年。由于Vanguard集团长年来所积累的口碑、其庞大管理资产的支撑、以及其低价简单高效的获客方式，加之人工对程序所做出的决策进行进一步的监督和控制，在可预见的未来，其依旧能够继续引领这一市场。
　　Charles Schwab嘉信理财（NYSE:SCHW）
　　2015年推出了全自动的投资顾问:Schwab Intelligent Portfolio，主要利用AI技术帮助设置及跟踪目标、实时进行调整及资产再平衡。
　　在设计资产配置方面，该平台采用机器学习的方法，对分析师的最先进（state-of-the-art）的研究成果持续地更新算法，优化资产配置的方法：首先，平台结合了行为金融学的相关理论，将市场情绪纳入到配置比例设置当中，例如参考VIX恐慌指数、等衍生品，做到对国内与国际、发达国家、新兴市场的股票、债券、大宗产品等标的全面覆盖。
　　其次，资产选择方面，该平台通过一系列准则和算法，例如低运营支出（Operating nse Ratio）、规模等条件，对于市场上存在的1800多支ETF挑选出50余支，并在这50余支ETF中依照客户目标的不同为客户进行自动选择和配资。
　　需要注意的是，平台会每个季度都追踪这些ETF的表现，并且会每年进行调整。最后，在客户的风险测评中，平台利用算法将客户分为三种不同特性，并针对不同特性应用不同的方式：传统分散型（Trtional diversifiion）、风险分散型（Risk budgeting）和目标驱动型（Goal driven）。目前，该平台的最低存款金额为5000美元。
　　Wealthfront
　　成立于2014年，期望借助全自动化的方式为客户提供资产管理和投资建议服务。公司智能投顾过程主要分为四步：
　　1、在线问卷测评，计算用户风险等级:通过10个问题，包括年龄，收入水平，资产规模，最大损失承受意愿等，了解客户客观的风险承受能力和主观风险偏好水平，从而计算出客户的风险等级；
　　2、基于算法推荐投资组合：以现代投资组合理论为基础，根据用户风险偏好、账户类型等信息，向用户提供从11种资产大类投资标的选取的投资组合（投资标的是跟踪各大类资产的ETFs）；
　　3、用户资金转入第三方券商，实现代理投资：Wealthfront将用户资金转入第三方证券经纪公司ApexClearing，并代理客户向客户发出交易指令，买卖ETFs。目前和Wealthfront和合作的公司有先锋集团、黑石、嘉信等；
　　4、实时智能跟踪，定时调仓：Wealthfront对投资情况实时跟踪，根据用户需求变化更新投资组合，同时采用阈值法（设定上下限）定时调仓。目前，该平台的最低存款金额为500美元，前10000美元不收取费用，超过部分每年收取管理金额的0.25%。
　　Betterment
　　成立于2008年，被称为“金融界的苹果”（the Apple of Finance）。Betterment没有设计关于用户的风险偏好的问卷，只需要了解用户的年龄、投资目标和投资期限，通过丰富的算法和金融理论的结合，就可以直接地为用户输出优化的投资组合，大幅简化了用户的操作过程。相较于其他平台，Betterment在投资理念方面更为侧重于目标导向型，而且不断开发新的API以便于更好服务这一理念。
　　比如近期，公司发布一款新项目智能存款（Smart Deposit），通过转移其在银行多余资金用于投资以获得更多投资收益。此外，公司还有退休指导计划（Retire Guide Calculator）、税收协调资产组合（Tax-Coordinated Portfolio）等其他特色产品。与其他平台最大的不同在于，其可以自动进行充值（Auto-deposits），并且其可以购买零星股（fractional shares），这就意味着可以充分利用每一分钱。
　　目前，该平台没有最低存款金额限制，费用为每年收取管理金额的0.25%。Betterment的投资标的由股票ETFs和债券ETFs组成，包括6种股票ETF和7种债券ETF。所有的Betterment用户都可以以低成本和高流动性的ETF投资方式配置全球化资产。
　　智能投顾存在的问题及未来
　　最后，理财君来讲讲智能投顾这几年虽然听起来很美，但是受到非议的地方在哪里？
　　第一，智能投顾缺乏行业标准和规则，有些投资人打着智能投顾的名号，销售基金产品、理财产品、非法荐股等，背后进行分成，并非真正帮客户做资产配置。
　　第二，智能投顾所谓按照投资者风险偏好、资产情况、投资期限需求等量身定制，但事实上在投资者适当性方面的做法简单粗暴，很多平台都只有一份问卷，真实性有待考证，另外对投资者各种信息的记录也不够，无法进行细化分析，真实反映客户需求。
　　第三，资产配置能力非常不够，很多仅仅是为了迎合客户的需求推荐产品，对市场本身缺乏判断，不能帮投资者回避风险，抓住上涨趋势赚钱。市场很复杂，有些智能投顾跟不上市场趋势，而且发出了相反的信号，踏空行情。不少智能投顾都无法对市场风格转换、（,,）行情等做大数据分析，在量化模型方面能力远远不够，在市场变化时灵活度很差，缺乏调整能力，跟不上市场节奏，只会推荐产品。
　　第四，有些智能投顾平台打行业擦边球，自己没有基金销售牌照，但有流量，就和持牌销售机构合作，把销售业务外包接下来，进行引流，申购费、管理费、赎回费这些都互相分成。
　　当然，前景依旧是光明的，因为在金融领域机器人代替人工完成一些工作是一种趋势，目前只是初级阶段，未来需要在各种细节上进行完善，比如数据收集客户信息、资产配置模型的完善、跟踪调整等方面。
关键词阅读：
责任编辑：仇霞&RF10075
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2017-智能投顾发展趋势
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PINTEC郑毓栋：资管新规下智能投顾的发展趋势与国际经验
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原标题：PINTEC郑毓栋：资管新规下智能投顾的发展趋势与国际经验 2018年3月末，中央全面深化改
原标题：PINTEC郑毓栋：资管新规下智能投顾的发展趋势与国际经验
2018年3月末，中央全面深化改革委员会审议通过《关于规范金融机构资产管理业务的 指导意见》，伴随资管新规的通过，财富管理行业会迎来飞速发展，刚性兑付的打破将助推智能投顾市场发展。本文结合国际经验，介绍资管新规对智能投顾市场的影响。本文认为，“顾问型的智能投顾”能很好地规避同质化交易，智能投顾服务将逐渐成为金融机构财富管理业务的“标配”。
智能投顾作为新兴财富管理方式，自落地国内，就一直处于舆论与监管重要关注点。2018年 3月末，中央全面深化改革委员会审议通过《关 于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，这被市场认为是“史上最严的监管资管新规”。随着监管愈加成熟，智能投顾行业的发展路径也愈加明朗。本文结合国际经验，介绍资管新规对智能投顾市场的影响。
打破刚兑助推智能投顾市场发展
笔者认为资管新规的推出在大方向上有利于智能投顾的发展。主要是两方面考虑:
第一， 新规要求“消除多层嵌套和通道”，这本质上是防止监管套利。监管套利是指，利用不同监管主 体对金融行为的“容忍尺度”不同，将某体系下监管禁止的A行为换上在另一体系下监管允许的B 行为的外衣，继续开展业务的情况。举例来说，如果某机构的银行贷款不容易获得，可以走一个 “券商资管”的通道，通过通道获得贷款，这样该行为的监管主体就从银监会变成了证监会。
以前监管套利最多的还是非标类的资产，非 标类资产也因为其可能带来的高收益成为一些追求较高收益的理财产品的底层资产，这些理财产品往往会对投资者声称是“保本保息”的。现在的资管新规做的一项重要工作，就是将所有的资管产品在一个大资管的环境下统一起来，这样客观上也导致一些“类保本保息”的理财产品更难寻找匹配的资产。
第二，新规明确规定，要求金融机构对资产管理产品实行净值化管理，净值生成应及时反映基础资产的收益和风险，要从根本上打破银行理财刚性兑付。
刚性兑付一直被认为是阻碍智能投顾发展的 一个因素。目前国内的财富管理市场因为有保本 保息的理财产品的存在，还没有形成“所有投资收益要用风险来换”的意识。一旦从监管层面打破了刚性兑付，投资者会发现之前习以为常的 “保本收益”的概念将不复存在。
而智能投顾的基本原理是，根据投资者的风 险偏好进行大类资产配置，通过模型算法追求相同风险下的最大收益，或同等收益下的最低风险。在刚兑被逐渐打破的过程中，这样将风险与收益进行匹配的标准化资产配置服务也会逐渐被投资者所接受，智能投顾会迎来更多市场机会， 这是笔者对行业的一个基本判断。
智投技术避免同质化交易
《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》已审议通过。此前2017年11月公布的征求意见稿中，第22条规定(下称“第22条”):“金融机构运用人工智能技术、采用机器人投资顾问开展资产管理业务应当经金融监督管理部门许可。”笔者认为，“第22条”主要是针对资管类产品。目前，市场上很多银行提供的智投服务， 从法律上来说，不是资产管理业务，其本质不过是销售业务的再创新。
资产管理业务是指，向客户公开募集资金， 然后代替客户做出投资决策。也就是说，客户都把钱给到资产管理人，管理人调仓不需要客户同 意。目前市场上的很多投顾产品，其每一步调仓最终都需要用户的许可。这一类“投顾”服务，我们可以理解为是“非资管类投顾”或“顾问型投顾”。
“第22条”载明:“因算法同质化、编程设计错误、对数据利用深度不够等智能投顾算法模型缺陷或者系统异常，导致羊群效应、影响金融市场稳定运行的，金融机构应当采取人工干预措施，强制调整或者终止智能投顾业务。”
当资管类产品调仓不需要用户同意的时候，所 有的用户都享受的是同一服务，因此算法同质化会导致市场的过度集中行为，会对市场造成巨大的冲击。一个“顾问型的智能投顾”却能很好地规避这一点，这主要是用到两个技术：千人千面 和千时千面。
千人千面，指每个用户的调仓动作和方向都因人而异。例如，同样是在A股波动型上涨的行情下，一个保守型的用户可能需要减持A股，而激进型的用户需要买进A股——这两个方向的交易就对冲掉了。而他们的行为对于他们本人的需求来说，也都是正确的：一位要降低风险，一位要增加风险来追求收益。
每个人都有不同的风险和收益偏好，其资产需求也不一样。千人千面技术，可以针对这些，对交易集中性做一个分散。
千时千面，是指同一风险偏好用户进入市场的时间不一样，其仓位也有所不同。比如同样是激进型的用户，一周前和一周后进入市场的仓位可能就 完全不同。很可能这一周内市场发生了重大变化， 前一周激进型用户还是重仓A股，过了一周该用户就不重仓A股了。所以不同时间点都有当下时间的最优策略，不会同质化。
智能投顾将逐渐成机构“标配”
伴随新规出台，整个财富管理行业会迎来一个 飞速发展。在此过程中，智能投顾作为一个技术实现的方案，未来会有重要的用武之地。
个人投资者层面，智能投顾对于长尾用户的订 制化服务能满足其个性化的财富管理需求。对用户 提供一个符合他自己需求且风险可控、增长稳健的投资方案，也有很大的提升和帮助。 金融机构层面，目前包括银行、券商、独立的基金销售公司都面临转型的瓶颈:银行面临的问 题是，客户不断把钱从账面上取走，银行却束手无策;券商也在从纯经纪型业务向财富管理业务转型;独立的基金销售公司，其基金销售出路始终是 一个需要攻克的难关。
在招商银行等试水“智能投顾”后，多家金融 机构也接二连三布局市场，抢占先机，吸引一些较为优质的客户。另一边，拥有新兴智能投顾科技的公司的技术、品牌、用户体验越来越成熟，第三方技术公司自然而然成为了银行落地智能投顾业务的科技帮手。智能投顾服务逐渐成为金融机构财富管 理业务的“标配”。
发达国家的一些经验
智能投顾的概念始于美国的Wealthfront、 Betterment等创新公司，并在近几年内在英国、日 本、印度等多个国家开始落地。国内智能投顾仅有两 三年的历史，可以从一些发达资本市场借鉴经验。
笔者认为，不管是金融稳定委员会(Financial Stability Board)，还是美国证监会，它们最关注的是算法框架的合适性。监管评价的是算法框架是否公平地对待了客户，是否遵循了一个人工投顾需要遵循的投资适应性原则、谨慎原则等一套法规，而非评价一个框架的好坏，因为框架的好坏是专业的事，应该交给投资人去选择。所以，如果我国智能投顾的监管想参照国际的相关监管经验，可以往这个方向去做考虑。
此外，从发达国家的居民财富管理经验来看， 居民的理财最终会走向资本市场，其中基金业占据主流地位——无论个人投资领域还是养老金投资领域均如此。基金类产品的一个重要特征是，它的市场风险并不由金融机构来承担，而是由投资者自 己来承担。投资者根据自己的需求来选择相应的基金产品或者投资服务，得到所有的市场回报，承担相应的市场损失，并向资管业者交纳一定的管理费用。笔者相信，这也将是未来中国财富管理市场的一个趋势。
(郑毓栋为品钛财富管理业务CEO)
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凤凰点评：业绩长期领先，投资尖端行业。
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凤凰点评：震荡市场首选，防御性能极佳且收益喜人，老总私人追加百万。
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