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一张图读懂国内股权众筹平台背后的商业逻辑
2013 年的时候，丁辰灵老师写过一篇和本文前半句标题相同的文章，其中丁辰灵老师将天使汇、大家投、创投圈三家老牌股权众筹平台的模式做了一张对比表。2 年过去了，现在创业这么热，政策也在明显的对股权众筹进行鼓励，除了股权众筹平台数量的增加之外，股权众筹平台的模式也发生了变化，最起码丁辰灵那张表里的三个平台的模式，都已经和现在的实际情况对不上了。但是前两天看到 6 月份还有财经记者写稿的时候引用那张表里的内容，本着帮大家做 Homework 的态度，选了几个我比较知道内幕或有投资人身份的平台做了这张表，顺便给打算做股权众筹的创业者、想要参与股权众筹的投资人和散户做下科普和解释，总之先上表：（图大，缓存慢多等会儿，看不清可以保存到本地）下面是针对这个表格的一些解释。什么是股权众筹？不说废话和空话，股权众筹其实是把原本的私募投资放到了线上来做的一种形式。就像你在淘宝购物，你买到的是一家公司的股权，而不是这家公司的商品。股权可以分红，可以转卖，上市后可以直接在二级市场上抛售，当然这些退出方式在每一单购买时都会有协议约定，不是每一笔投资都能用同样的方式退出。因为目前国家还没有放开公司法针对股东的限制，所以不可能实现真正意义上像你买个智能硬件一样几万个人购买一家公司股权的情况。虽然有些平台放开了公众认购，但最终落实到股东层面还是有数量限制的。一个基本的股权众筹流程是：上传项目信息到平台；配合平台对项目进行包装，在指定的圈子（专业投资人或公众）里对信息进行宣传，吸引投资人来认购；根据自己的喜好和下一步的发展战略反选投资人，拒绝掉超额认购的部分，与最终确定的投资人进行进一步的沟通；股权变更（将股权交付给投资人），现金交割（将投资人的钱拿到手里），融资完成；进行投后管理，维系与投资人之间的关系，持续向股东披露信息。股权众筹对于创业者来说最大的好处在于：能够提升融资过程中的地位，能反选投资人而不是被投资人像挑白菜一样的扒拉。而股权众筹对于投资人来说最大的好处是：能够更充分的分散风险，参投到好项目。投资人资格认证意味着什么？首先就是关于投资人认证的这部分，我将投资人认证分为了 6 个类，1、2、3 三个策略等级和 A、B 两个执行等级。关于每一个等级意味着什么，我已经在表里说的很清楚了。总体投资人质量从高到低是 A&B，1&2&3。在这里稍稍解释一下这么分级的原因和对创业者的理解。按照去年和今年公布的两版《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》中的规定，参与股权众筹是必须要有资产门槛的：参与股权众筹的投资人（个人）金融资产方面不低于 100 万元，或最近 3 年个人年均收入不低于 30 万元。然并卵的是目前这只是个征求意见稿，在正式实施之前没有真正的法律效力，可以说有的平台做资产认证是一种自律行为，那么为什么要自律呢？原因有三点：天使投资是一种风险非常高的投资行为，投资的失败率在 95% 以上，如果没有庞大的资金进行充分的风险分散，对于普通人来说就是稳赔不赚的投资行为，所以投资人认证门槛是一种对投资人的保护。为了防止没有天使投资经验的人，在参与天使投资后因为无法退出而干扰经营，所以这也是一种对创业者的保护。防止在股权众筹的过程中将项目的商业信息暴露给更多不相关的人，避免项目信息泄露。关于第三点我们可以看到最奇葩的是筹道的平台，虽然该平台有投资人的实名认证，但是在认证之前就允许注册用户下载项目的 BP，基本上没有对项目产生任何保护作用。除了信息泄露之外，选择有过往创业经历和投资经历的投资人，也能够在投资之外给你一些资源帮助，主要是人脉方面的。投资人质量越高，这部分带来的资源就越丰富。举个简单的例子来说：如果你是一个做互联网金融的，在出让同样股权的基础上，你是愿意让你的一个与创投不相关的朋友投资你 100 万，还是愿意让马云投你 100 万。你是否应该选择公募？和投资人认证门槛相关的就是，是否允许散户参与，或者说是否是公募了，其实由于我国证券法的限制，现在没有任何平台能够实际意义上的做公募股权众筹。这里判断公募的标准有两个：是否对项目进行非常细致的包装，并在公开渠道进行大范围宣传；是否将项目的单轮融资总额切成过于细的小块（比如天使轮项目切成 1/15 甚至 1/20）。从表格来看坚守私募规则的只有老牌股权众筹平台天使汇和创投圈，但是实际执行过程中，原始会也并没有让过多股东参与到单一项目的融资中。目前主推公募的是在公众中影响力较大的京东，和此前成功操作 WIFI 万能钥匙 72 亿认购额的筹道，从创业者的角度上来说，选择公募会有更大的议价能力，对于与终端消费者更加贴近的项目，也能更快的完成融资。但正如上面所说的，公募所带来的是双向的未知风险，大多数公募平台并没有给散户（跟投人）线下约谈创业者留下空间，不方便创业者反选投资人，容易被竞品、不理性投资人投资，给后续的投后管理和经营带来麻烦。再简单一点来说，公募获得的投资人就像是公开发行股票带来的散户，正如现在有很多不知道股票运行逻辑的投资者，在遭受股票损失后要求政府或经营者赔偿一样，引入散户跟投人也有可能带来这样的麻烦。当然，不允许散户进入的私募也有缺点，对于创业者来说，私募面向的主要为专业投资人或投资机构，如项目素质一般很难促成羊群效应迅速完成融资。你的项目比较早期、门槛较低或团队并不忠诚，容易被人抄袭或竞争对手瓦解团度；你的项目距离公众比较远，比如一个亚文化社区、一个垂直领域 O2O、一个光学识别算法等；本轮融资除现金之外还希望引入投资人的其它资源；不想被复杂的投后管理困扰。当然，也有比较适合做公募的项目：已经有大量用户，并且预计用户可有效转化为投资人（WIFI 万能钥匙是个典型的例子）；你的项目从专业风险投资人的眼光来看是“烫手山芋”——这一般指实体店这种经营风险高，成长性低但有稳定回报，或豆瓣社区这种人气高但以 10 年计无法变现的项目。虽然京东在公募上是做的比较好的一个，但是真正让我感到惊讶的是聚募这个平台，对投资人的门槛低的像淘宝购物一样，打款和合同签署也在线上完成，风险大的惊人。平台盈利模式对创业者和投资人有什么影响？这个影响很直观了，从表里看大多数股权众筹平台是以收取佣金的形式进行盈利的，这也是几乎所有人第一反应能够想到的模式。但这种模式其实弊病很大，所以老牌的原始会和天使汇都不用这种模式了。先说收佣金：业界惯例 5% 的佣金听起来不多，但是你算下你要融 500 万就是要拿出 25 万，这个融资成本并不低。而且对于大多数天使轮的初创公司来说，发展最缺的就是钱。无论平台是对创业者还是对投资人收取佣金，投资人作为买方都会把这个成本转移到创业者身上，所以收佣金并不是一个最好的模式，只是一个最简单、最无脑的模式。而且在实际操作中，收取佣金的模式很容易被投资人和创业者私下达成交易后跳单，这也是起步较早的平台都不用这种模式的原因。然后是跟投模式：跟投模式主要是创投圈和天使汇在做，京东那一栏虽然没有写，是因为我在所有公开的资料中没有看到京东说会跟投，但是其实京东应该是会跟投一些好项目的。跟投模式其实就是把平台自身的盈利模式和创业者、投资人的立场绑在一起——因为平台本身也成为了项目的投资人之一，只有项目好好继续发展下去，最终上市或变现，平台才有可能在后续中盈利。天使汇那个收 1% 股权的盈利模式和跟投模式是一样的，也是以股权代佣金的形式，对于早期项目是非常实惠的。再之后就是奇葩的：人人投的资金站岗模式我真是惊呆了，生生的造出了一个投资界的支付宝盈利模式。简单来说，就是散户在投了一家人人投的实体店铺之后，现金不会直接交割到店铺的手里，而是按照事前的约定，由人人投代为监管资金，分批次划拨给创业者。这意味着整个人人投平台上有多少成功项目，人人投平台就会手握多少站岗资金，然后人人投会拿这些站岗资金来做一些稳健型货币理财用于支撑平台。表面看上去这种模式对投资人和创业者都不错，其实对创业者非常不公平。因为有些创业项目会在很短的时间内估值上涨很快，有些项目天使轮后 3 个月就启动 Pre-A 轮融资，所以分期给款什么的根本是耍流氓。不过，人人投主要以实体店铺众筹为主，这样高速增长的可能性不大，所以这种模式也不太可能被复制到其他平台。嗯，再然后就是自己融了特别多钱的筹道，在新闻稿里宣称自己从 2015 年到 2016 年一年时间不收任何费用和股权，这个可以视为正在打市场不暴露盈利模式。投资退出方式意味着什么？虽然大多数人看起来，T1 不承诺任何收益的股权投资是最不靠谱的，但这是最传统、最成熟，也是目前最没有法律争议的退出方式。既不会导致投资人因为没有获得预期收益而过分干扰企业经营，投资人也可以在没有直观现金兑现承诺的情况下，理性的判断项目本身，而不是简单的将任何创业项目理解成自己买了一款理财产品。T2 承诺企业在 x 年内 IPO 的模式会有两种问题：企业通过协议代持方式，将众筹股东的股权放在一个自然人手里，在上市后按照当年的协议价格将上市后股份割让给股东。但，实际情况是我国证监会有明确规定，这种协议在 IPO 过程中是无效的，企业方可随意撕毁代持协议无需承担法律责任。企业通过成立有限合伙公司的形式，让所有众筹股东成为一个独立有限合伙企业股东，然后再用这个有限合伙企业的钱收购自己实际公司的股份，让实际公司的股东中仅出现一个企业法人，也就是一般股权众筹的模式。但，在我国 A 股上市的过程中，会对企业股东进行穿透审查，即统计上市企业的每一个企业法人的自然人股东之和来计算其是否违反 200 人股东限制。WIFI 万能钥匙走的是第二种，其 IPO 承诺很可能无法如实兑现，所以在 WIFI 万能钥匙的案例中众筹方给出的另一条路是：若交割 5 年届满项目未能上市，投资人可按实际投资额年复利 5% 的回报方式退出——也就是 C1 的退出方式。但是其实 C1、C2 和 P1 的回报方式都涉嫌非法集资，只不过现在股权众筹正式的法律法规还没有下来，有关部门对这些方式都睁一只眼闭一只眼。风险自辩吧，但只有一点是可以确定的：不论创业企业在众筹过程中承诺投资人什么，只要企业倒闭了是没有人为这个承诺买单的，股权众筹平台是绝对不会负责的。而创业企业的倒闭成本真的特别低，千万别以为投了 C1、C2 型回报的股权众筹就像买了货币基金一样稳定。总结股权众筹是一种全新的融资方式和融资渠道，它很大程度上降低了创业企业的融资成本，提高了融资效率。尤其是私募股权众筹、公募股权众筹、新五板和二级市场之间会形成一个完整的融资链条，未来股权众筹可能会是早期初创企业融资的主要渠道。但是在国家还没有正式规范这个市场之前，很多平台的玩法都是在一步一步的摸着走，所以并没有一个定性的结论哪家平台好哪家平台不好。你要问什么项目不适合股权众筹，或者什么人不适合参投股权众筹的话，我觉得只能这么说：看不懂这篇文章的，不要众筹，也不要参投。本文作者@评论尸 首发于新媒体：@赤潮AKASHIO（微信号：AKASHIO）-此言此思若潮水，不沾红粉自风流。转载请保留本信息，未包含本信息的微信公众号转载将受到侵权投诉。
*文章为作者独立观点，不代表虎嗅网立场
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面向宏观决策者的互联网分析作者何为股权众筹？商业模式又是什么？
继日国务院常务会议提出开展股权众筹试点、日中国证券业协会发布《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）后，日，国务院办公厅印发《关于发展众创空间推进大众创新创业的指导意见》指出，鼓励开展互联网股权众筹融资试点，日，在修改后的政府工作报告中专门增添了“鼓励开展股权众筹试点”内容，紧接着京东高调推出股权众筹平台，注定了2015年股权众筹迎来了一个新的爆发期。然穹顶之下，股权众筹仍面临层层迷雾，笔者试着从什么是股权众筹、股权众筹是如何运作的以及开展股权众筹应当注意的问题三个方面一一为您解析。
什么是股权众筹？
1?股权众筹的概念
股权众筹是指融资者借助互联网上的众筹平台，将其准备创办或已经创办的企业或项目信息向投资者展示，吸引投资者加入，并以股权的形式回馈投资者的融资模式。
简而言之，股权众筹是当下新兴起的一种融资模式，投资者通过互联网众筹平台挑选项目，并通过该平台进行投资，进而获得被投资企业或项目的股权。区分股权众筹与其他形式众筹的核心问题是，看融资人向投资人提供的回报是否主要是股权形式，即便不是百分之百以股权形式体现，但至少绝大多数回报形式应该体现在股权回报上。
2?股权众筹的分类
按照不同的标准，可对股权众筹具体作如下分类：
（1）私募股权众筹和公募股权众筹
这是按对众筹行为的性质来划分的，前者指把众筹行为仍界定为私募行为的股权众筹，可以说我国目前股权众筹平台都是私募性质；与之相反，像美国、英国等股权众筹发展较快国家，都是将众筹行为界定为公募性质，众筹平台可向公众进行募集。
（2）有担保的股权众筹和无担保的股权众筹
这是按有无担保进行划分的。有担保的股权众筹主要是指在股权众筹业务中加入了担保元素，典型如贷帮网，其规定由推荐项目并对项目进行担保的众筹投资人或机构作为保荐人，当众筹的项目一年之内失败，保荐人赔付全额投资款，保荐人即为担保人；无担保的股权众筹则指不含担保元素的股权众筹，我国目前绝大多数股权众筹平台都是后者。
（3）线上股权众筹和线下股权众筹
这是按股权众筹业务开展的渠道进行划分的。线上股权众筹主要是指融资人、投资人以及股权众筹平台之间所有的信息展示、交易往来都是通过互联网来完成的，包括当下许多股权众筹平台绝大多数流程通过在线完成；线下股权众筹又称圈子众筹，主要是指在线下基于同学、朋友等熟人圈子而开展的一些小型众筹活动。
（4）种子类平台、天使类平台和成长类平台
这是按融资项目所处阶段来划分，最早由中国人民银行金融研究所副所长姚余栋提出，他主张按融资项目所处的种子、天使和成长三类不同阶段，进而设置不同的股权众筹平台，最终实现股权众筹平台的“递进式”发展。
（5）综合型股权众筹平台和垂直型股权众筹平台
这是按众筹平台的经营范围所进行的划分。综合型股权众筹平台，其经营范围较广，基本很少涉及具体行业的划分，目前我国发展的较大的股权众筹平台基本都是综合性平台；垂直型股权股权平台，其经营范围则有了明确的行业划分，如近期国内知名投资公司三江资本发起设立的股权众筹平台——“联投汇”，即是国内首家专注于医疗和生物健康的股权众筹平台。
3?股权众筹、天使、VC之比较
三者之间的共同点：都是创业者融资的主要来源。
但三者之间的不同点，也是显而易见的，笔者试着从以下不同方面进行分析：
（1）从行业偏好上看，天使和VC相对更侧重于科技行业，特别是当下对互联网、TMT、新能源、新材料等行业很是垂青；众筹则适用的行业更广泛，并不仅限于科技行业，还包括许多传统行业、典型如连锁店、实体店等。
（2）从投资阶段上看，天使投资往往发生在创业企业或项目的早期阶段，VC投资则多数发生在创业企业的成长阶段，通过众筹融资的项目绝大多数都是处于早期，这是因为一旦创业企业发展过程中引进了其他机构投资，受制于复杂的股权结构和公司治理结构，一般很难再通过众筹进行融资。
（3）从对企业的控制程度上看，天使投资一般很少对企业进行控制，大多只是参加一年一度的股东会；VC则不然，对企业的控制比例较大，往往会要求在公司董事会中拥有重大事项的一票否决权；通过众筹方式融资，对企业的控制权基本不受影响，参与众筹的投资人并不实际参与被投企业或项目的实际管理，创始人仍然对企业享有更大的自主权。
（4）从带给企业的附加值看，天使投资带给企业的主要是资本，基本没什么附加值；VC带给企业的附加值最大，除了资金外，他们往往还会为企业提供战略、营销、团队等一系列增值服务；众筹则不同，创业者在获得一定资金的同时，主要是获得了一大批投资者的支持，这些支持者可能会变成企业产品的顾客，也可能享有更多的资源为企业所用。
4?股权众筹的商业模式
股权众筹平台具体如何盈利？经仔细分析国内外不同股权众筹平台，其商业模式无非是通过如下三种模式进行获利：
（1）交易手续费
又称撮合费用，即只要项目在众筹平台上融资成功，平台则按成功融资额的一定比例收取交易费用，项目融资不成功则不收费。这是当下诸多股权众筹平台的主要盈利点。
（2）增值服务费
这一块主要是指股权众筹平台在为项目融资的同时，提供合同、文书、法律、财务等方面的指导和服务工作，针对这部分付出，平台可酌情收取一定的增值服务费用。
（3）代管收益
这一部分主要是针对投后管理而言的。实践中，有的股权众筹平台往往代替投资人对被投项目实施投后管理，通常是投资人收益的一定比例。但这种模式目前在国内还较少。
5?国内外著名股权众筹平台介绍
单就不同国别股权众筹发展情况看，英国和美国是走在了前列，中国隐有后来居上之势。
Crowdcube是全球首个股权众筹平台，2011年2月在英国正式上线，其主要面向初始期公司，创业者最低融资目标为10000英镑，没有最高限制；投资人最小投资金额为10英镑，无最大限制。平台不进行融后管理，相应的股东权利由投资人直接行使；实行All or Nothing 机制，如果融资未达到目标金额，所筹资金会全部返还给众筹投资人，并且平台不收取任何费用。
Seedrs是定位于“管家式”的股权众筹平台，2012年7月在英国上线，主要瞄准高科技领域，面向种子期公司（处于想法阶段或者成立不足一年、融资需求少于15万英镑、没有接受过重大投资）。与Crowdcube 不同的是，Seedrs同时以代理人的名义帮助众筹投资人进行融后项目的管理工作，获得现金收益。这种“管家式”服务开创了股权众筹的先河。
Wefunder 是定位于类新型基金的股权众筹平台，2012年创立于美国，其主要运作模式是：用户可以先把钱投给Wefunder，然后在Wefunder的网站上浏览在融资中的公司（这些公司都由Wefunder筛选过，有一定质量上的保证）。当用户有了足够的了解并准备投资时，直接点击“Invest”按钮并且输入具体金额。公司在线融资完成后，Wefunder 会将所有确定投资的用户的投资款项集合起来，成立一个新的独立的小基金，然后来持股这家创业公司。这一模式后来为国内的诸多众筹平台所借鉴。
AngelList 是以关系网络起步的股权众筹平台，创建于2010年，最初只是为创业者和投资人牵线搭桥，后来成为专门的股权众筹平台。该平台推出的两大功能值得关注：
① Syndicate 功能，即“合纵投资”，国内更多称“领头 + 跟投”，下文作进一步解释；
② Backers 功能，即在项目未确定前，跟投人基于对领投方投资眼光的信任，愿意先行设立资金池，再由领投方去选择具体项目进行投资，平台方面则会收取一定比例的服务费用。
相比之下，国内股权众筹发展较晚，但发展势头迅猛，从国内十多家较大的股权众筹平台看，北方的“天使汇”和南方的“大家投”各有千秋，均体现出了强大的生命力。
天使汇，在业内号称互联网金融的精英聚集地，成立于2011年11月，目前投资人来自知名投资机构的占70%，合伙人及独立投资人占80%。平台选择的大部分是高科技项目，覆盖从种子期到上市前期的所有企业和各个阶段的融资，允许更灵活的投资方式，拥有丰富的投前、投中、投后管理工具，可提供更加完善的增值服务体系。基本投资模式主推“快速合投”功能，与“领投 + 跟投”模式并无本质不同。
大家投，定位于中国草根众筹平台，模式与Wefunder 类似，一般要求融资项目具备高新技术、创新商业模式、市场高成长性特征，同时尚未引入A轮VC投资，融资金额在20万—1000万元人民币之间，投资人单次跟投额度可以最低到项目融资额的2.5%。如果投资人认购额度达到融资企业要求，那么多位投资人会在线下专门成立一家有限合伙企业，由领投人担任普通合伙人，负责具体项目投资及融后管理。
股权众筹是如何运作的？
1?股权众筹投资的一般流程
最近微信平台上一则介绍股权众筹投资流程甚火，如图所示：
应当说上述流程，是绝大多数股权众筹平台运作的标准模式，但该流程中还是有两个瑕疵值得注意：一是对项目的尽职调查应该谁来做，具体在哪个环节做，上述流程不明。一般而言，是领投人负责对项目实施尽职调查和对项目实施估值，跟投人是出于对领投人的信任而进行投资；二是签订Termsheet的主体是谁，是由领投人来签，还是由后成立的有限合伙企业来签？按理说，尽职调查环节应放在签订Termsheet之后。如果是由领投人来签，存在一个跟投人认可的问题；如果是由后成立的有限合伙企业来签，显然大大降低了效率。
2?股权众筹运作流程中可能存在的风险
（1）项目审核阶段
对于发起人项目信息的真实性与专业性，众筹平台在审核过程并没有专业评估机构的证实，项目发起人和众筹平台间具有的利益关系很可能使其审核不具有显著的公正性。众筹平台在其服务协议中常设定了审核的免责条款,即不对项目的信息真实性、可靠性负责。平台项目审核这一环节实质上并没有降低投资人的风险,投资人由于事前审査，很可能需要花费大量的成本以降低合同欺诈的风险。
（2）项目宣传与展示阶段
项目发起人为获得投资者的支持，需在平台上充分展示项目创意及可行性。但这些项目大都未申请专利权，故不受知识产权相关法律保护。同时在众筹平台上几个月的项目展示期也增加了项目方案被山寨的风险。
（3）项目评估阶段
项目的直接发起者掌握有关项目充分的信息以及项目可能的风险，为了能顺利进行筹资，其可能会提供不实信息或隐瞒部分风险，向投资者展示“完美”信息，误导投资者的评估与决策。项目发起者与投资者信息不对称导致投资者对项目的评估不准确。
（4）项目执行阶段
众筹平台归集投资人资金形成资金池后，可能在投资人不知情的情况下转移资金池中的资金或挪作他用，导致投资者资金损失；另外，项目在执行过程中也可能因为技术方面原因（新技术瑕疵多或新技术代替原有技术）或经营方面原因（项目发起人经营不善）导致创业企业或项目经营失败，当然这是一种正常的商业风险，但仍需要值得投资者注意。
3?股权众筹投资流程中需完善的几个地方
（1）项目展示环节
项目展示环节，对于融资企业和众筹平台来说非常重要，直接决定了投资人是否产生认购意向。现行许多众筹平台对项目展示环节重视度不够，但Crowdcube则不同，它专门特别设置了问答环节，比如项目发起人在项目展示时会专门指定特定时间段同潜在投资人进行在线问答，有利于双方直接沟通。另外，Crowdcube与Facebook、Twitter、Linkedin合作，投资人和公司可以通过这些社交网络进行交流，创业者也可以充分利用自己的社交圈。这些都值得国内诸多平台进行学习。
（2）融后管理环节
当下国内诸多众筹平台，都采用的类似“大家投”的运作模式，在线下成立有限合伙企业，由领投人担任普通合伙人并负责融后管理工作。不是说这种模式不好，只是说后期领投人投资企业过多，要对每家企业进行融后管理，可能精力上难以顾及。适时考虑众筹平台代管以及专业第三方股权托管很是必要，一方面众筹平台可以建立专门的融后管理团队，赚取部分收益，另一方面如果有专业第三方股权托管公司代行相关职责，也能更好地保障诸多众筹投资人的利益。
（3）领投人制度
因为国内股权众筹目前的主流模式是“领投 + 跟投”制度，所以领投人资质评估就显得尤为重要。当下各大股权众筹平台都纷纷出台了自己的领投人资格审核要求，大多是从履职经历、投资经历上进行区分，更多的是对个人的一些要求。未来在领投人制度建设方面，一是要尽可能引进机构投资人身份，促使平台与天使、VC产生更紧密的联系，二是要强化领投人的专业水平和道德品质，尽可能防止领投人欺诈的风险。
（4）投资者风险提示
任何投资都是有风险的，股权众筹同样也不例外，但股权众筹平台对投资者的风险提示做的明显不到位，这主要是基于国内法律、法规缺失。从未来发展趋势看，这一块一定会加强。股权众筹平台应当在投资之前对众筹投资人做出风险提示，其主要风险包括：损失投资额、流动性风险、低概率分红和股权稀释等。
（5）中途退出机制
股权众筹本质上是股权投资，而股权的流动性对投资者而言又至关重要。在后期可以通过并购或者IPO退出，但在投资中途如何退出是个问题，特别是在投资1年至3年间，投资者因为各种原因拟退出项目投资的。因为是通过有限合伙企业间接持有融资项目的股权，所以投资者中途退出变成了有限合伙份额的转让，这里需要确定的是中途转让的企业估值问题和具体的受让方如何确定的问题，一个良好的机制至少应该形成进退皆有序的循环体系，这样也更有利于投资人放心大胆积极的认购。
4?“领投 + 跟投”的常用方式
尽管“领投 + 跟投”是国内股权众筹平台采用的主流模式，但在具体的实践中，较为常用的是以下三种方式：
（1）设立有限合伙企业。由领投人担任普通合伙人，其他跟投人担任有限合伙人，共同发起设立有限合伙企业，由有限合伙企业对被投企业或项目进行持股。这一模式仍然在国内占据多数，产生原因主要是为了规避相关法律、法规的限制。
（2）签订代持协议。由每一位跟投人分别与领投人签订代持协议，领投人代表所有投资人对被投企业或项目直接持股，这样以来规避了有限合伙企业要进行工商登记的麻烦，但领投人在参与被投企业或项目的重大决定时，往往需要征得或听取被代持方即跟投人的意见。另外，实践中也有融资企业的大股东或实际控制人，直接与投资人签订代持股权协议的情形，这类情形大股东或实际控制人往往都会变相约定提供固定回报。
（3）签订合作协议。这一类模式实践中并不是很多，主要用于实体店项目，通常是项目发起人与不同投资人分别签订合作协议，约定投资人的股权比例和相关权利义务，并不进行相应的工商登记，公司内部承认投资人的股权份额并据此进行相应的盈利分红。因为投资者参与众筹这类实体店项目，往往看重的是其稳定的现金流和盈利能力。
5?《意见稿》争议问题分析
在介绍股权众筹的域内外法律规制方面，美国的《JOBs法案》和英国的《众筹监管规则》相关内容之前已有介绍，在此，仅就中国证券业协会发布的《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》（下称意见稿）部分争议问题作以分析：
（1）投资人准入门槛高
意见稿对投资人的门槛设定标准：一是投资单个融资项目的最低金额不低于100万元人民币，二是金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人。
应当说，这一标准完全照搬了《私募基金管理暂行办法》中对“合格投资者”的资格界定，虽说是基于监管部门对股权众筹的“私募”定性而为，但显然与互联网崇尚的“草根”、“屌丝”等原则相违背。近期，有消息传出这一标准可能要进行相应调低，但“私募”性质的界定以及《证券法》短时期难以修订，这种高标准严要求很可能还会持续。
（2）平台缺乏资质要求
意见稿对股权众筹平台的核心要求，即净资产不低于500万元人民币，其他的如人员要求相比之下都是软性条款。这些要求都比较容易达到，会造成股权众筹平台一窝蜂上，势必产生良莠不齐、大量损害投资者的利益行为出现。鉴于此，业内人士提出应当对平台设立资质要求，前文提到的“递进式”众筹即是明显例证。
（3）股东人数无法突破
意见稿规定，融资完成后，融资者或者融资者发起设立的融资企业的股东人数累计不得超过200人。
该规定同样是延续了《公司法》和《证券法》的相关规定而来，在现实中各众筹平台为了符合这一法律要求，往往都是事先规定融资人数和每个投资人认购的最低份额。长期来看，发展公募性质的股权众筹是大势所趋，这种一味进行人数限制可能会阻碍股权众筹这类新生事物的发展。
（4）项目宣传方式有待改进
意见稿规定，股权众筹平台不可以向非实名注册用户宣传或推荐融资项目，融资者不能同时在股权众筹平台以外的公开场所发布融资信息。
应当说，众筹平台上的项目宣传，对项目能否成功融资至为重要。因此，项目的宣传不应拘泥于特定的范围，凡是有助于项目融资的不同方式都可采用，特别是利用特定优质项目来进一步增加和扩大平台的流量和交易量，就显得很有必要。另外，融资者同时也可以通过自己的社交网络和不同圈子，与潜在投资者进行沟通交流。
（5）分业监管
意见稿规定：股权众筹平台不可以兼营网络小额贷款业务。
这一规定，主要是基于政府监管层面，高层已经基本确定网络小额贷款业务（又称P2P业务）归银监会监管，而股权众筹则确定为证监会监管。中国证券业协会作为证监会领导的下属单位，自然不愿其所辖平台公司再去开展P2P业务。
这一规定是否有其合理性，业内说法不一。实践中有部分众筹平台早先都是做P2P业务的，后来业务逐渐延伸到股权众筹。即便有意见稿的上述规定，无非是再多成立一家公司而已，并不能起到实质上的隔离作用。再比如，证券公司可以做经纪、自营业务，也可以做资管类投行业务，何以众筹平台只能做股权一项业务？
（6）券商参与
意见稿规定，证券经营机构开展私募股权众筹融资业务的，应当在业务开展后5个工作日内向证券业协会报备。
该规定视为证监会/证券业协会对其所辖证券经营机构的一种变相照顾，且不说当下诸多证券经营机构压根瞧不上股权众筹这块蛋糕，单就平台准入而言，证券经营机构直接享受这种便利，是对其他类金融机构的一种变相歧视。证监会作为规则的制定者，最起码应当做到一视同仁。
（7）投资者保护
统观整个意见稿，针对投资者而言，大多是义务性规定，要求投资者可以做什么，不可以做什么，但对投资者权益保护明显不够，缺乏相应的条款。应当说，这是该意见稿的一大败笔。
开展股权众筹应当注意的问题
1?股权众筹的局限性
首先，股权众筹的融资额度普遍较低，多在10万美元到100万美元之间。这个融资额度可满足部分小型初创企业的实际需求，但对于许多初期投入较高的科技类、制造类企业来说，显得力不从心。此外，许多国家对股权众筹的融资上限有规定，例如美国就硬性规定不得超过100万美元。
第二，股权众筹只适合从未进行过融资、或者只进行过少量对外融资的企业。股权众筹模式决定了企业在众筹之前必须建立清晰的股权结构，如果初创公司在此之前已经接受过风险投资，股权结构相对复杂，往往会对后续股权扩充和转让附加一定的约束，因此很多平台明确规定不接受已有风险投资的公司进行股权筹资。
基于以上两点，股权众筹的应用范围局限于处于种子期、尚未拿到投资的企业，或者已经拿到天使投资，但还需要进一步融资的创业企业。事实上，很多公司都是通过天使投资获得启动资金（通常这部分资金也不会很多）后，再去众筹网站进行新一轮的宣传和融资。（公众号legalrisk）
2?股权众筹的发展趋势判断
未来股权众筹如何发展、具体会发展到何种态势不好说，但在近期国家高调鼓励股权众筹融资试点的大背景下，笔者大胆对2015年的股权众筹发展趋势作如下判断：
（1）监管制度明确化
早在去年底，证券业协会已出台《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》，经过各方面人士的大讨论，以及今年两会期间对股权众筹的高调提及，配合《证券法》等相关法律的修订，股权众筹的监管制度肯定会在2015年明确化。尽管一开始不可能直接到公募的股权众筹，但针对私募的股权众筹监管制度一定会落地。（公众号：legalrisk）
（2）官方背景股权众筹平台开始出现
早在2014年，湖南省股权交易所即联合建行湖南分行推出股权众筹平台——“湘众投”，被称之为业内首家官方背景股权众筹平台。两会结束后，已有甘肃省股权交易所、浙江股权交易中心、广东省股权交易所等，已纷纷提出了发展股权众筹平台的计划。这些官方背景平台的出现，好似给迷雾中的股权众筹打了一阵强心剂。
（3）平台获得产业基金、地方政府投资基金投资几率大增
尽管股权众筹平台现在已经开始从投资机构进行融资，但纵观国内上下对创业的重视程度，以及政府原有补贴方式的改变，各地众创空间的纷纷设立，各地产业基金或政府引导基金一定会对股权众筹平台重视起来，相应地这些平台获得政府投资的几率大增。
（4）与VC/PE合作越来越紧密
其实一开始，VC/PE们是瞧不上股权众筹的，但随着股权众筹的进一步发展，VC/PE们逐渐感受到一定了压力，进而它们开始选择与股权众筹平台进行合作，有一些VC/PE甚至直接在众筹平台上当起了领投人的角色。更有甚者，部分VC/PE开始自建或收购现有的股权众筹平台，前文提到的三江资本设立的“联投汇”即是一明显例证。
（5）股权众筹新业态
这里主要是做两方面的判断：一是基于搭建平台获取管理费收入、为场外产品提供营销渠道和提前挖掘优质企业等目的，少部分券商会开始试水股权众筹；二是股权众筹会和不同的行业进行密切结合，典型如与房地产行业、艺术品行业和农业的密切结合，成为不同行业创新的一种新业态。
3?股权众筹项目的具体设计
一般而言，股权众筹项目在平台上融资，需要从以下几个方面事先做好具体设计：
（1）融资额及出让股权比例
股权众筹因其面向大众，所以融资额可能高或者低。因此项目方应当合理确定其融资额及拟出让的股权比例，并根据企业发展要求确定融资成功目标，一般多为目标资金的80%；同样，也应对融资的上限作以规定，超出部分不再接受，因为涉及股权稀释问题。（公众号legalrisk）
（2）众筹时间
实践中，众筹期限一般为项目商业计划书正式对外公布后2个月内，如果提前完成融资目标则及时终止；如果时间到期而融资额未完成时，是否支持延长众筹时间，延长多久，最好都要有明确说明。
（3）领投人和跟投人的要求
一般项目通过众筹融资，往往很少会对领投人和跟投人提出要求，但考虑到项目所处阶段以及项目发起人众筹融资的综合想法，有时项目发起人也会对领投人的行业经验、相关职务、产业链关系等提出要求，另外发起人还会根据实际情况对领投人和跟投人各自的认购范围作出专门约定。
（4）投资人特定权益
投资人投资股权众筹项目，往往也是该项目的忠实粉丝，有浓厚的兴趣参与到项目中来，有志于成为前期种子客户或者VIP会员客户，或者提供特别的资源对接与帮助，这是股权众筹的另外一大主要功能。因此，对于投资人的特定权益安排，也是项目众筹设计时的一个关键部分，既要打动投资人的投资心理，又能巧妙利用不同投资人的资源，很是值得思考。
4?股权众筹平台运营需要解决的难题
不是说有了众筹平台运营就会一帆风顺，实践中很多众筹平台都出现了难以为继的现象，经分析是不同众筹平台运营中先后暴露出如下问题：（公众号legalrisk）
（1）定位不清
同任何企业一样，股权众筹平台设立之初，也需要准确的定位。是做综合型平台，还是做垂直型平台，当然这与平台的发起者所掌握或能整合的资源有关，也不是一成不变的。很多平台设立时担心定位过窄会影响营收状况，其实这很不利平台的长远发展。
（2）项目来源少、优质项目少
这是很多新设股权众筹平台面临的主要问题。首先，是项目从哪里来？这个在实践中一方面是基于对平台本身的推广，另一方面则是平台和诸多孵化器、科技园区等的合作；其次，是优质项目少的问题，这无形中对平台的业务管理团队提出了更高的素质要求，要求业务人员在众多的项目众能够慧眼识珠。
（3）项目定价难
这也是很多股权众筹平台流程中遇到的难题。大家投在这方面作了有益尝试，它把融资项目分为初始期和成长期，前者指融资额在100万元人民币以下，后者指融资额在100万元人民币以上。对于初始期的项目估值，原则上由领投人直接判断；而对于成长期项目的估值，采用“荷兰式定价”法则，以项目发起人屡次接受的最低估值作为项目估值。当然，这不是唯一办法，未来还可以有更多的尝试。
（4）信息披露不规范
因为目前的无法可依，所以很多股权众筹平台在对投资者的信息披露上做得不到位，有相当一部分的信息披露工作完全是由领投人来完成的。从平台所扮演的角色看，如其不负有融后管理职责，前期的信息披露则直接归结为对整个融资过程的实时透明化。未来这一块肯定会越来越严格，众筹平台发起人一定要重视和完善这部分。
（5）退出机制和维权
前文已经提及，众筹平台建立中途退出机制的重要性，尽管当下有部分众筹平台尝试建立自己的股权交易系统，也有部分众筹平台尝试和“私募股权报价系统”对接，没有那一种模式最好，只有更好，平台需要不断地探究投资人心理并科学合理地设计推出机制。同时，在那些众筹项目因各种原因最终失败时，平台协助投资人做好相应的资产处置和维权工作，对平台来说，也是至关重要的。
面朝大海，春暖花开。股权众筹发展的无限空间，即是大海；当下国务院对股权众筹的重视和鼓励，即是春暖花开。风已起，股权众筹正处在风口上，它到底能在风口上飞多久，让我们拭目以待吧！
来源：刘龙飞律师、法律风险管理
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