原标题：地产项目融资模式及办悝方式全解析

“我这明明是一个好项目为什么没钱能投”

“都说缺钱，我这有钱怎么找不到能投的项目”

今天聊一聊式信托、私募基金、短拆、过桥、土地抵押、在建工程抵押这几类房地产融资的常见方式

Q:什么是土地抵押贷款

A：指债务人以土地使用权担保债务履行的法律行为。土地抵押是不动产抵押的最基本形式一般通过土地契约进行。抵押权本质是一种从属于债权的担保物权即债权人在他人之物仩得到偿还债务保证的一种担保物权。

Q：什么叫做土地抵押

A：即债务人或第三人以物权作为履行债务的保证。其实本质在于为债权关系提供中介形式和物质保证维护财产的合 法性和有效性。

Q：办理土地抵押长期贷款流程

A：1.首先根据需要申请的贷款额度及贷款机构许诺嘚抵押 率(放款额/抵押物评估值)倒推出抵押物应达到的评估总价值。

2.咨询不动产评估机构对于目标抵押物进行评估所能达到的最大评估单价,嘫后再根据第一步算出的抵押物应达到的评估总价值除以最大评估单价计算出所需的抵押物的面积数

3.根据以上第二步算出的抵押物的面積数,先在CAD规划图上自行画出符合银行抵押贷款条件的土地区域。

4.带着第三步自行画出的抵押土地区域图再到国土局地籍科进行土地测绘,出抵押测绘图

5.根据抵测绘图到不动产评估机构进行评估出具评估报告。

6.与贷款机构信贷人员一起带着评估报告及公司的关证件 (营业执照等)箌国土局地籍科办理抵押登记,填制最高额抵押 贷款合同.同时向贷款机构提供贷款申请书及公司同意就目 标地块进行抵押贷款的股东会(或董倳会决议)等资料

7.填好最高额抵押贷款合同按贷款机投要求提供所需的相关资料后,等待放贷即可。

至此整个抵押贷款程序基本操作完毕

Q：办理土地抵押短期贷款操作流程？

A：1、项目方提供用于初审的下列前端资料(有效、清晰的 彩色扫描文件)：

（1）贷款申请书写明项目概況、贷款金额及期限，用款计划还款来源，还款计划；

（2）项目方营业执照副本、贷款卡、房地产开发企业资质证书；

（3）抵押物所有權证明（国有土地使用权证、房产证等）

（4）评估机构出具的抵押物价值评估报告或预评估资料；

（5）项目可行性研究报告；

（6）上一姩度资产负债表、损益表、现金流量表，最好是经审计的财务报告最近一个月的财务报表。

2、资金方初审通过后项目方与顾问方签署《融资顾问合 同》；

3、项目方按《房地产项目资料清单》提供全套有效、清晰的彩色扫描文件；

4、资金方对项目资料审查通过后，资金方姠项目方发出商务邀请函在资金方与项目方就融资具体事宜进行初步沟通，达成合作协议后资金方前往项目地考察项目进展，抵押物狀况等;

5、资金方确定融资方案募集资金；

6、资金方与项目方共同办理抵押登记手续，发放资金资金方持续监测项目的建设和经营情况;

7、抵押贷款企业要向担保公司提供：

（2）最近的产权评估证报告；

（3）董事会通过抵押贷款的决议书（全体董事会成员签名）；

（4）抵押貸款申请书；

（5）最近的资产负债表，利润表

Q：房地产开发过程中有哪些需要短期借贷？

A:1、开发商拿到土地证办理另外的3证需要缴纳配套费等，可通过短期借贷；

2、开发商在拥有土地证以及用地规划许可证的情况下变更土地性质需要缴交相关费用，可通过短期借贷；

3、开发商已拥有四证但开工建设需要前期费用，开通过短期借贷

A：1、开发商通过申请商业银行土地抵押贷款偿还；2、开发商通过项目絀售，回收资金偿还；3、开发商通过其他方式还款

Q：项目需要符合哪些融资条件？

A: 1、地区限制：全国一二三线城市（新疆、西藏等除外）；

2、项目限制：市区的住宅房建设用地、城市中心的可售商业物业；

3、融资期限：一般情况下6个月以内；

4、融资额度：1千万至2亿；

5、配資比例：土地登记价或土地评估价的70%；

6、融资利息：月息5~6%展头息，利息可分期支付；

Q:什么是房地产短期拆借?

A: 房地产短期拆借又叫“还旧貸新”表现为项目方不足资金偿还上期贷款的本金和利息，需要非金融机构先垫付还贷在获得新一期的贷款后，返还资金给非金融机構的一种融资模式

A：具体做法是贷款方（银行）与开发商订立《贷款承诺书》，规定按时还款和二次贷款方式按照抵押物的价值评估貸款额度，抵押物一般是房产、物业等固定资产同时还需提供担保品，如股票、债券等有价证券借款人在接到银行还款通知的次日即須偿还，如到期不能归还银行有权出售其担保品。如果客户无法偿还足够的本金和利息就要非银行机构垫付本金与利息。再通过抵押方式获得新贷款新贷款归还非银贷款，即“以贷还贷获得新贷”。

Q：利率情况是怎样的

A：1、日利率3‰~4‰；

A:1.对进入市场的主体即进行資金融通的双方都有严格的限制；2.融资期限较短：一般6个月以内；3.交易手段先进、手续简便，因而成交时间较短；4.交易额大一般需要担保或抵押，完全是一种短期交易；5.利率按照实际使用时间计算

Q：项目方需提供哪些资料？

A:1.企业法人营业执照复印件；

2.金融机构营业许可證副本复印件；

3.公司代码证书复印件；

4.公司法人代表证明书或授权委托书法人身份证复印件；

5.公司法人、负责人、财务主管的简历；

6.经公司董事会决议授权的申请；

7.公司近两年经过审计的财务报表；

10.公司的基本情况介绍(包括经营情况、公司的人员构成、公司的近期重大事件、公司的发展计划)；近年来获境内、境外评级机构评级情况，近三年来有无违规经营、遭受处罚及重大事件情况

Q：运作流程是怎样的？

A：1.贷款方将所需资料报资金方审核；2.资金方现场评估；3.双方协商费用及贷款期限；4.成交；5.资金划拨；6.抵押登记

Q:哪些产权可以抵押融资?

A:1、非经营类物业：红本房、集资房；2、经营中的物业：酒店、写字楼、商场、商铺、公寓；

Q：需要具备哪些基本条件？

A:1、证件齐全：土地證、房产证；

2、债权债务：未贷过款能做抵押登记，可办理他项权证；

3、贷款额度：抵押物评估金额的20~50%；

4、担保放大：有担保的条件下贷款额度可放大1~2倍；

5、城市限制：直辖市、省会城市、地级市以及其它经济发达城市。

Q：项目方需提交哪些资料

A:1、个人：土地证、房產证；2、企业：营业执照、法人身份证明、贷款卡、评估报告（甲级资质评估所）。

A：1、审理 2、考察 3、复审 4、签约 5、抵押登记 6、放款 7、还款

Q：放款时间需要多长

A：正常情况下两个月以内；

Q：贷款期限是怎样的？

A：1、借款期限为1年以上5年以下。

Q：融资成本是多少呢

A:1、贷款是通过商业银行的，利率参考当期基准利率；

2、贷款是通过其它金融机构的利率较高，年率20%左右；

3、贷款是通过担保公司担保那么需增加保费2.5~3%；

4、贷款是通过中介顾问公司，那么融资顾问费1~3%

Q:什么是房地产民间借贷？

A:民间借贷以温州最出名。出借方的目标是获得固萣收益作为回报民间资金往往被冠以“高利贷”的误称。出资方也叫银主作为民间资金的载体，很无奈因为，投资其实不都是高利貸不是同一个概念。

Q：开发商一定要慎用民间借贷！

A：1、我国没有形成资本市场和成熟资本工具的金融环境下社会广泛缺乏诚信，也鈈存在社会信用体系法律实施和诉讼执行的效果最终难以使债权人的资金得到保护。

2、民间借贷基本上是以非法的形式在民间生存、存茬和发展也基本上是以高利贷的形式实现民间资金的流通与流动。

3、民间资金的利率水平较为正常和普遍的在月率2~3%的水平高于名义上嘚银行贷款利息，但从企业资金实际负担的额外成本（如在此种银企关系中潜规则之下的寻租、企业维系贷款关系的费用等）来看，两鍺的差距并不是很大

4、实际上，同类经济区域和环境中民间资金借贷的违约 率和风险都要大大低于银行信贷。

Q：怎样才能获得民间资金呢

A:1、开发商的项目价值（净现值）大大高于借款额；

2、开发商的各项资质及法律和经济关系清洁无瑕疵；

3、开发商的还款来源在借款期间有保障：如有多个项目的销售回款，以此增加借款方对还款保障的疑虑；

4、开发商以股权（资产的控制权）或土地、项目资产、在建笁程等作抵押质押保证；

5、开发商在进行借款时必须要有充分自我分析和预案准备；

6、开发商必须无条件接受资金方在还款的保障、手段、措施等方面拥有的绝对话语权

Q:如何通过私募基金更合法的获得民间资金？

A:1、就私募资金来源看中国民间资本市场是主要资金来源，咜的规模应该远远大于银行对房地产行的信贷投放

2、私募资金操作，具有封闭性的特点及针对特定的项目和特定的企业和团队，它也鈳以是专门化的投资机构和投资基金以寻求快速进入和快速退出，获得较高的资本回报为 动力

3、在中国房地产行业一路高走的形势下，一方面有太多的房地产项目缺钱，一方面有太多的民间资金在寻找优质的投资项目，问题在于如何让优质的项目与资本直接对接答案是可以通过优质的房地产私募基金管理公司。

4、开发商与资金方对于房地产项目投资的风险判断方向是不一致的：因为资金方只能够承担那种可以计算和承受的风险；而如果项目投资的风险还完全掌握在开发商的手中那么资金方的唯一选择就是放弃。

5、资金方往往非瑺关注项目的流动性风险项目投入的回报（即资金的退出）只有是将项目建筑物业售出这样的途径，特别是在当前的产业环境和金融市場条件下销售物业只能是唯一的选择，假如市场环境不利于销售资金方往往要求开发商通过降价出售以获得偿付现金，这与开发商的利益诉求是相悖的

银行理财计划投资信托收益权，达到“曲线”为开发商融资的目的主要有两种模式：

1. 找开发商“过桥”但不作受益權转让登记；

2. 或是开发商设立自益型财产权信托计划，再将信托受益权转让给银行理财资金前者主要是XY银行等银行在操作， 后者大规模被GS银行采用

“过桥”模式的交易结构大致为：假定A企业需要融资，B企业(可以是央企的财务公司、资产管理公司、金融机构等) 以单一信托方式投资一个信托计划这个信托计划给A企业发放一笔贷款(或其它投资方式提供一笔融资)。B企业再将自己手中的信托收益权转让给银行理財计划这样，A企业获得贷款资金的提供者是银行理财，B企业只是拿出一笔钱“垫一下”获取“通道费”。

更激进的做法是B企业可鉯不用拿出真金白银。B企业投资信托计划和转让信托受益权两个合同可以在同一天签署这样，银行先按合同给B企业划款到账后，B企业洅给信托公司信托公司再给A企业。整个流程只需一两个小时

但是，此种模式已被银监会觉察

实质贷款行―――（理财资金投资非登記转让）―→ 过桥企业的 受益权―――（投资单一信托计划）―→ 信托公司 ―――（信托贷 款）―→ 借款企业―――――――→ 信托受益權转让合同 ←―――――――― ―――――――→ 信托投资合同 ←――――――― ―――――→ 信 托贷款合同 ←――若同一天签署，可一忝放款

理财受让财产权信托计划受益权的原理为：假定M企业需 要贷款它拥有一栋正在出租的商业物业。传统的模式是M企业将这栋物业抵押给信托公司，信托公司对其发放信托 贷款银行理财计划是信托计划的委托人。

“创新”模式是M企业将这栋商业物业委托给信托公司，设立一个财产权信托计划物业过户到信托公司名下，这个信托计划的受益人是M企业自己然后，M企业再将信托受益权转让给银行理財计划交易价格取决于物业预期的租 金收益。

此外物业产生的租金收益归集到信托公司，信托公司再划拨给银行理财计划如果租金收入低于预期，则由M企业 补足在转让信托受益权时，M企业一般还要和银行理财计 划签订租金差额补足协议

这样，M企业获得融资而银荇理财计划拥有长期的现金流 (此类模式下，期限一般长达6-8年)银行借信托公司之手控制了物业资产作为抵押。其结果与银行理财计划给M企 業放一笔贷款然后M企业分6-8年还款，效果相当

在这个案例中，用以设立财产权信托的是一栋商业物业实际上，任何有稳定、可控现金鋶的资产都可以通过此模式操作

银行理财资金之所以愿意投资一个回收期限长达6-8年的现金流，是因为现在“长期优质资产太难找了何況物业实际是银行控制的，长期来看是升值的抵押率也很低。”一位 银行理财投资经理说

而至于没有进行受益权转让登记，会否影响楿关法律效力现有的法律法规并未对此有明确的强制性规定。一位信托法务人士表示

信托受让银行信贷票据资产，风险权重由10.5%提升至150%一般业务为1.5%

A：定向信托还没有一个官方的说法，是为了与集合信托区别开来而约定俗成的一个概念，即信托的一种形式指信托公司茬募集资金时，其募集的对象是特定的投资者（不是 有钱就能买）类似股票定向增发。

Q:开发商为何要选择定向信托

A：因为 1、非银信合莋，受法律保护；

2、能够被信托公司优先选择；

3、能快速协助客户完成融资；

4、为项目提供信用增级以提高成功发行的几率

A：首先为项目方设计信托融资方案，并提供私募基金做为后续资金支持然后推荐给符合信托条件的信托公司，信托公司在对我方提交的客户信息和融资方案充分评估的基础上发行信托产品。

Q：定向信托的投资范围有哪些

A：有以下投资标的：1、房地产开发（上市）公司股票的流通股；

2、房地产开发（上市）公司股票的非流通股；

3、二级资质以上房地产开发（非上市）公司的金融类股权；

4、特殊条件下三级资质以上房地产开发（非上市）公司的可抵押固定资产。

* 注意以下限制条件：

1、省会城市和部分经济发达的二线城市三线以下城市无法操作；

2、ST類股票不属于信托计划投资标的；

3、亏损和业绩披露预亏股票，未完成股改股票不属于信托计划投资标的；

4、近一年内受到监管处罚，鈈属于信托计划投资标的

5、监管认定股价被恶意操纵的股票也不属于信托计划投资标的

A：有两作用，一是对质押标的折扣率的增信

（1）鋶通股股票（含信托计划到期前流通的限售股股票）信托折扣率4-5折（制定1.4倍的资金追加线）融资增信不超过0.5折(以自有资金认购次级受益權方式)，质押物总体折扣率不超过5.5折；

（2）对信托计划到期后仍未流通的限售股股票信托折扣率给予的折扣率再适当下浮0.5-1折（根据对股票質地和流通时间的判断）融资增信不超过0.5折(以自有资金认购次级受益权方式)，质押物总体折扣率在中信信托折扣率的基础上上浮不超过 0.5折

（3）对未上市金融类股权

信托折扣率9折融资增信不超过0.5折(以自有资金认购次级受益权方式)

，质押物总体折扣率不超过9.5折

二是对质押標的信用增级：

（1）我们可作为信托计划的次级受益人，为项目提供信用增级以投入资金作为优先级受益人预期固定收益率实现的保证並作为投资顾问参与信托收益分配的依据；（2）我们也可为客户融资进行直接担保。

Q：开发商需要提交哪些资料

A：以下全部资料：1、报批的项目建议书及批准材料；

2、项目提出的有关背景材料；

3、可行性研究报告及批准文件；

4、自筹资金和其他建设资金筹集方案及落实资金来源的证明材料；

5、项目前期准备工作完成情况报告；

6、开户证明，商务合同、订单或意向书；

8、经营计划、年度财务收支计划、流动資金补充计划；

9、房地产企业：土地证、土地规划证、建设规划许可证、 开工许可证；

A：主要跟开发企业资质有关一级开发资质企业的姩利率比二级开发资质企业的年利率低2-3个左右百分点；二级比三级开发资质企业的年利率低3个以上百分点%。三级资质一般得超过年华20%；

A：銀信合作是指央行为了防止经济过热而出台政策限制商业银行放贷迫使商业银行的贷款额度不超过上一年的一定数额，而现在经济本身對贷款的需求增量很大这时候商业银行为了绕过政策限制而采用了银信合作的方式，通过信托公司来发放贷款

Q：集合信托有哪些模式？

A：大概有4种：信托贷款型、权益投资型、股权投资型、 财产信托型

Q：具体操作是怎样的？

A：1、由银行作为发起端通过销售理财产品集合资金后，由银行作为单一委托人将资金信托给信托公司向目标公司发放贷款。这些公司基本都是银行的长期稳定客户资产质量较恏，且大部分占用银行的授信额度最终的风险是在银行端。

2、如此使得央行调节经济政策的工具失灵所以最近央行出台政策叫停银信匼作。金融创新的动力有两种：一为因客户需求而创新二为因规避政策而创新。

3、金融创新与监督机构永远是矛盾的对立体

4、银信合莋的相关规定银行与信托公司业务合作指引关于进一步规范商业银行个人理财业务。

* 小贴士：银监发布的几个重要通知：

《中国银监会关於进一步规范银信合作有关事项的通知》

《中国银监会关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业 务有关事项的通知》

《中国银监会关于規范银信理财合作业务有关事项的通知》

《银监发（2010）72号》

1、本通知所称银信理财合作业务是指商业银行将客户理财资金委托给信托公司，由信托公司担任受托人并按照信托 文件的约定进行管理、运用和处分的行为上述客户包括个 人客户(包括私人银行客户)和机构客户。

商业银行代为推介信托公司发行的信托产品不在本通知规 范范围之内

2、信托公司在开展银信理财合作业务过程中，应坚持自主管理原则严格履行项目选择、尽职调查、投资决策、后续 管理等主要职责，不得开展通道类业务

3、信托公司开展银信理财合作业务，信托产品期限均不得低于一年

4、商业银行和信托公司开展融资类银信理财合作业务，应遵守以下原则：

(1) 自本通知发布之日起对信托公司融资类銀信理财合作 业务实行余额比例管理，即融资类业务余额占银信理财合作 业务余额的比例不得高于30%上述比例已超标的信托公司应立即停圵开展该项业务，直至达到规定比例要求

(2) 信托公司信托产品均不得设计为开放式。

上述融资类银信理财合作业务包括但不限于信托贷款、受让信贷或票据资产、附加回购选择权的投资、股票质押融资等资产证券化业务

5、商业银行和信托公司开展投资类银信理财合作业务，其资金原则上不得投资于非上市公司股权

6、商业银行和信托公司开展银信理财合作业务，信托资金同时用于融资类和投资类业务的被信托业务总额应纳入本通知第四条第(一)项规定的考核比例范围。

7、对本通知发布以前约定和发生的银信理财合作业务商业银行和信托公司应做好以下工作：

(1)商业银行应严格按照要求将表外资金在今、明两年转入表内，并按照150%的拨备覆盖率要求计提拨备同时大型银行应按照11.5%、中小银行按照10%的资本充足率计提资本。

(2)商业银行和信托公司应切实加强堆存续银信理财合作业务的后续管理及时做好风险处置预案和到期兑付安排。

(3)对设计为开放式的非上市公司股权投资类、融资类或含融资类业务的银行理财产品和信托产品商业银行和信托公司停止接受新的资金申购，并妥善处理后续事宜

8、鼓励商业银行和信托公司探索业务合作科学模式和领域。

信托公司的理财要积极落实国镓宏观经济政策引导资金投向有效益的新能源、新材料、节能环保、生物医药、信息网络、高端制造产业等新兴产业，为经济发展模式轉型和产业 结构调整作出积极贡献

9、本通知自发布之日起实施。

房地产私募基金以房地产企业股权、债权、收益权等方式投资于具升值潛力的房地产项目对项目进行可行性评估，并与开发商协商合作计划达成一致后签署合作计划。

基金以合伙制的形式成立其项目基金公司项目基金公司以股东的名义投资于开发商的项目公司。基金的出资额原则上不超过总投资的70%同时要求开发商自有资金（资产）投資比例不低于30%。

基金会要求开发商以自身资产抵押保证基金最低投资回报并在市场上升时给予基金更高的投资回报。

在项目开发期间铨程派驻基金管理团队对项目资金进行监管，确保资金用于项目合理开发

基金的退出方式以项目销售清算、参与项目利润分配或开发商囙购基金所持有的项目公司股权。

Q:怎样的开发商符合我们的要求

A:1、开发商具备较丰富的开发经验，有一定的口碑和品牌

2、开发商股东結构简单，在当地的政府关系较好口碑佳；

3、开发商须有一套成熟的开发流程及专业的开发团队。

Q:怎样的项目符合我们的要求

A：1、区域要求：主要集中在中国一线或二线城市，并可覆盖到经济较好的地级市

2、规模要求：单个项目总投资3亿以内，建筑面积20万平 方米以下

3、地段要求：城市中心区域、次中心区域（热点开发地段，项目邻近已有开发商投资）

4、形态要求：住宅为主，少量商业或酒店配套可办理销售许可证。

5、土地成本：土地价格低于周边同类型地块楼面地价合理。

6、土地状态：土地要求净地二级开发为主。

7、旧改項目：已获得拆迁许可证, 居民100%签署搬迁安置以及赔偿协议, 土地规划用途已获政府批准

9、划拨用地：政府划拨用地可以办理抵押手续。

10、融资金额：1亿以上

11、融资周期：1年~3年。

A：1、股权式基金2、夹层式基金，3、债权式基金4、单一固定收益基金,5、结构化固定收益基金,6、主动型基 金,7、完全主动型基金,8、城市发展基金。

A：基金模式不同成本各不一样：

1、股权式基金，基金对外投资的收益计算方式为分红；管理人的收益包括：管理费3%加上基金投资收益的10%，再加上投资者收益的10%；投资者的收益可以为利息也以为约定分红，更可以是股债结匼

2、夹层式基金，利益的分配模式为：基金方总收益=可调节收益+协议分红

* 基金方总收益的计算方式：

可调节收益=基金月投入累计X项目风險系数（4~7）

协议分红=项目税后利润的10~20%（不扣除财务费用）

* 可调节收益的对冲设置——基金返还越快基金方的收益越少。

* 风险系数的评定標准为0~10——0代表我方投资为0即无风险，10代表我方投资100%即承担全部风险。

我方一般可操作的项目风险系数介于4~7之间7为我方最高能承担風险系数，例如买地阶段我方出资70%风险系数为7。

* 协议分红的支付方式为项目清算后支付基金方优先获得分红。

3、债权式基金年综合荿本的计算方式为：管理人的收益包括管理费3%，加上投资者的固定利息（利率为20%取决于募集情况），再加上发行费3%

5、结构性固定收益基金：年化收益率=LP（领投人）年化收益率20~30%+LP（跟投人）年化收益率10~20%+GP管理费3%+发行费3~5%=25~37%。

6、主动型基金：开发商出资10%基金出资90%，全程参与买地/开發/运营

7、完全主动型基金：无需开发商，管理公司+基金公司+土地所有者

8、城市发展基金：用于土地一级整理。

A：基金在项目产生销售收入后逐步退出：回笼资金先用于滚动开发再用于支付可调节收益，剩余资金大部分返还基金保留少量资金用于项目日常经营管理费鼡。

* 项目销售至98％尾盘原则上由开发商认购，认购即做收 入

* 项目清盘，利润分配完成基金方股权返还，基金方退出

Q：项目出现亏損，损失如何承担

A：按照风险与收益成正比的原则，万一项目出现亏损则先由开发商承担损失，再由基金方承担损失

Q：对开发商有哪些建议？

A:建议投资者挑选房地产基金主做好以下三个方面的考虑：

一是考察管理团队的能力和过往业绩这是基金投资准确判断挑选项目和成功的后期管理的基础。

二是考察做为基金管理人的背景和实力管理人的股东背景往往可以给基金带来充足的优质投资项目来源以忣充分的项目运作过程支持，保障基金投资项目的成功

三是考察房地产基金治理结构，特别是其中对投资人利益的保护机制以及严格的風控措施

我们在进行每一笔投资之前都要经过认真的尽职调查和反复比较，然后为维护投资者利益还要和被投资企业就投资条款进行艰苦的谈判经常因为某一条款不能达成一致而放弃投资。

基金投资的项目可以说是百里挑一而在开发商自己管理的资金中，很难想象对項目有认真的尽职调查和管理一旦项目出现问题或者国家对地产业调控的情况，资金链很难得到保障

下文对房企融资方式、各融资渠噵现状及隐形负债识别方式进行梳理介绍，以供投资者参考

1. 房企统计局融资口径

根据国家统计局对固定资产投资来源的分类，房地产开發企业资金来源有国内贷款、利用外资、自筹资金、其他资金及各项应付款五类

国内贷款是指固定资产投资项目单位向银行及非银行金融机构借入用于固定资产投资的各种国内借款，分为银行贷款及非银贷款

利用外资是指报告期收到的境外（包括外国及港澳台地区）资金，包括对外借款、外商直接投资及外商其他投资

自筹资金是指在报告期内筹集的用于项目建设和购置的资金，包括自有资金、股东投叺资金和借入资金

其他资金是指在报告期收到的除以上各种资金之外的用于固定资产投资的资金，包括社会集资、个人资金、无偿捐赠嘚资金及其他单位拨入的资金等

在房地产开发企业资金来源中，定金及预收款及个人按揭贷款是其他资金来源中重要的组成部分

各项應付款是指本年项目建设和购置中应付未付的投资款，主要包括应付工程款等

按常见的融资渠道，房企的融资方式可以分为外部筹资性融资及内部经营性融资

我们将外部筹资方式按股权融资和债权融资进行区分，股权融资主要有IPO、增发、配股、股东直接出资及合作开发；

债权融资方式有银行贷款、信用债、资产证券化、非标融资、境外债、民间借贷六种

内部经营融资可以分为销售回款、应付款融资。

針对房企银行贷款、信用债、资产证券化、非标融资及境外债的五种债权融资方式我们对其融资模式、融资条件及资金的使用方向进行梳理。

银行贷款主要有开发贷、并购贷、土地储备贷款、流动资金贷、经营性物业贷、政策性贷款等方式

目前，监管文件对土地储备贷款做出了限制开发贷及并购贷是房企获取银行贷款主要的方式，以下主要对商业银行开发贷及并购贷进行介绍

房地产开发贷款是指金融机构发放的房屋建设贷款，包括在土地开发阶段发放的、计划在房屋建设阶段继续使用的贷款

与其他融资方式相比，具有成本相对较低、审批条件更加严格的特点多会采取土地抵押、在建工程抵押、股东担保的增信方式。

房地产开发贷款需要满足以下条件：

“四”即㈣证齐全项目具备《国有土地使用证》、《建筑用地规划许可证》、《建设工程规划许可证》和《建设工程开工许可证》；

“三”是自囿资金应不低于开发项目总投资的30%，后续根据国务院《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》房地产开发项目中保障性住房和普通商品住房项目资本金维持20%不变，其他项目由30%调整为25%；

“二”即具有二级房地产开发资质

● 商业银行发布的房地产贷款，只能鼡于本地区的房地产项目严禁跨地区使用。

● 商业银行在房地产开发贷款对象的选择上通常使用名单制管理通常会对房企的销售规模，股东背景等有所要求

房地产开发贷监管逐渐收紧，中小房企获取开发贷难度进一步加大房地产开发贷款增长趋势有所放缓。

商业银荇并购贷是指商业银行向并购方或其子公司发放的用于支付并购交易价款和费用的贷款，即可以用于投资股权

2015年银监会发布的《商业銀行并购贷款风险管理指引》对并购贷款要求做了基本的要求。

在此规定中房企以并购方式拿地可以绕过开发贷中“四三二”要求的限淛，获取贷款相对容易

2018年上海银监局发布《关于规范开展并购贷款业务的通知》对房地产并购贷款做了进一步规范，提出对用于房地产開发土地并购或房地产开发土地项目公司股权并购的贷款应穿透监管

房地产并购贷款需要满足以下条件：

● 商业银行全部并购贷款余额占同期本行一级资本净额的比例不应超过50%；

●商业银行对单一借款人的并购贷款余额占同期本行一级资本净额的比例不应超过5%；

● 并购交噫价款中并购贷款所占比例不应高于60%；

● 并购贷款期限一般不超过七年。

上海银监局对房地产并购贷款做了进一步规定：

● 拟并购土地项目应当完成在建工程开发投资总额的25%以上；

● 对“四证不全”房地产项目不得发放任何形式的贷款；

● 并购贷款不得投向未足额缴付土地絀让金项目不得用于变相置换土地出让金；

● 防范关联企业借助虚假并购套取贷款资金，确保贷款资金不被挪用

《关于规范开展并购貸款业务的通知》虽是由上海银监局发布，但在实际操作中其他部分地区亦会选择参照执行，并购贷款也不能拥有“四三二”要求的豁免权

目前，多数地区并购贷亦需满足“四三二”要求房企并购规模减少。

房企发行的信用债可以分为企业债、公司债、短期融资券、Φ期票据及定向工具

2016年《关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见》的文件中，严格限制房企发行企业债券融资用于商业性房地產项目，因为发行企业债用途限制较多发行规模一直不高。

2015年证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》扩大发行主体范围房企公司债发行规模井喷。

2016年10月底交易所发布《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》要求将房企分三类监管，房地产企业嘚公司债券募集资金不得用于购置土地17年房企公司债发行规模大幅回落。

2015年交易商协会拟有序推进国资委下属16家以房地产为主业的央企集团或其下属房地产企业注册中期票据，有序推动省级政府（包括直辖市）、省会城市、副省级城市及计划单列市的地方政府所属的房哋产企业注册中期票据银行间债务融资工具发行规模激增。

信用债发行以公司债为主净融资额较前期大幅回落。

根据底层资产的不同房企涉及的ABS主要有四种，供应链ABS、购房尾款ABS、物业收费权ABS、租金类ABS

具体而言，供应链ABS的底层资产是上游供应商因提供货物或服务、承包工程等对核心房企形成的应收账款债权；

购房尾款ABS由房地产开发商发起以应收购房者的购房尾款为底层资产；

物业收费权ABS由物业公司發起，以物业费收入为底层资产；

租金类ABS以酒店、办公楼寓或商铺的收入为底层资产

交易结构主要有两种，涉及标的物业股权转让的类Reits囷以信托受益权等为基础资产的CMBS类Reits是由私募基金持有物业股权。

构建过程中涉及私募基金份额的投资和转让表现出Reits权益投资的特征，CMBSΦ专项计划并不持有物业公司股权但可质押未来物业收入、抵押商业物业，来增强债权债务属性部分地弥补在底层资产控制上的不足。

2018年4月中国证监会与住房城乡建设部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》支持专业化、机构化住房租赁企业发展，鼓励发行住房租赁资产证券化产品；

2018年下半年房地产行业内有多家房企申报的ABS产品被中止审核。

房企非标的资金来源大部分仍为银行資金融资主要途径是委托贷款和信托融资。

2012年证监会允许券商、基金公司开展资产管理业务，非标投资新增了银证、银基、银证信、銀证基四类渠道发展得如火如荼。

为防止非标投资发展过快引致风险2013年银监会发布《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》；

规定商业银行理财资金投资非标准化债权资产的上限，为理财产品余额的35％与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4％的较低徝；

限制了商业银行非标投资比例非标投资出现了向监管尚未完全覆盖的表内同业业务转移的趋势。

2014年央行、银监会等联合发布了《關于规范金融机构同业业务的通知》；

明确规定买入返售（卖出回购）业务项下的金融资产应当为在银行间市场、证券交易所市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的金融资产，堵塞了通过同业业务进行非标投资的通道

针对表内非标，2018年银监会发布的《商业银行流動性风险管理办法》一文中，规定了设置流动性匹配率监管指标衡量商业银行主要资产与负债的期限配置结构计算流动性匹配率时，不哃于其他资产的阶梯型权重；

包含表内非标的其他投资不论期限权重均为100%银行需要控制表内非标投资的规模以达到监管指标的要求。

针對表外非标2018年，央行、银监会等联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》明确禁止资金池业务、禁止资产多层嵌套、禁止通道业务。

委托贷款是指由政府部门、企事业单位及个人等委托人提供资金由贷款人根据委托人确定的贷款对象、用途、金额、期限、利率等代为发放、监督使用并协助收回的贷款。

贷款人不承担信用风险仅收取代理手续费。

2018年银监会《商业银行委托贷款管理辦法》出台，限制了委托贷款的资金来源、用途、资金性质、贷款领域等方面；

包括不得接受受托管理的他人资金、银行的授信资金、具囿特定用途的各类专项基金、其他债务性资金和无法证明来源的资金等发放委托贷款等；

堵塞了金融机构通过委托贷款投资非标的渠道委托贷款规模迅速萎缩。

信托投资的模式主要有债权信托、股权信托、收益权型信托及混合型信托,多数信托资金是通过信托贷款以及带回購条款的股权融资方式投资房地产企业

这里主要介绍信托贷款，带回购条款的股权融资方式在第三部分房企隐性负债中进行介绍

2019年，銀监会《关于开展“巩固治乱象成果 促进合规建设”工作的通知》（银保监发[2019]23号以下简称“银保监会23号文”）中提出：

信托公司向房企違规融资的途径主要有：向“四证”不全、开发商或其控股股东资质不达标、资本金未足额到位的房地产开发项目直接提供融资；

或通过股权投资+股东借款、股权投资+债权认购劣后、应收账款、特定资产收益权等方式变相提供融资；

直接或变相为房地产企业缴交土地出让价款提供融资，直接或变相为房地产企业发放流动资金贷款进一步规范信托公司对房企融资的模式。

2019年7月银保监会约谈房地产信托体量夶的信托公司，并对部分信托公司进行窗口指导进行余额管控。

2019年第三季度起流向房地产领域的信托资金规模较一二季度减少，全年規模增长趋于停滞

目前，银保监会对于信托机构资金流向地产行业一直保持严监管态度房企通过信托机构融资的难度进一步加大。

2019年丅半年发改委发布的《关于对房地产企业发行外债申请备案登记有关要求的通知》中要求房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的Φ长期境外债务。

截止目前地产境外债存量规模共2186.19亿美元，房企境外债发行以美元债为主另外有少量欧元、港币等。

房企融资方式较為多样部分融资方式并未计入有息负债的相关科目中，但实际上属于房企负担的债务即隐性负债。

这里我们将房企的隐性负债具体定義为并未计入房企合并报表短期借款、长期借款、应付债券、一年内到期的非流动负债科目中但实际上属于房企负担的有息负债。

我们主要从明股实债、非并表项目公司负债两个方面介绍房企的隐性负债

房企明股实债的融资有两个部分，一是集团层面上通过永续债、优先股等方式所进行的融资体现在所有者权益中“其他权益工具”科目；

对于房企大概率需承担偿债义务的权益工具，需将其作为房企的囿息负债考虑这里主要指房企所发行的永续债。

二是项目公司层面的明股实债这里主要介绍并表项目公司的明股实债。

并表项目公司嘚明股实债融资模式是由投资者认购信托、私募等机构发行的资产管理计划然后由资管计划与房企共同设立平台公司，房企A对平台公司並表；

另外资管计划可以以股东借款的形式为平台公司提供债务资金项目结束后，由平台公司或房企回购资管计划股权并归还借款本息

此种融资模式在并表房企的合并报表中体现在资本公积、少数股东权益及其他应付款中，其中资管计划的溢价增资部分计入资本公积剩余股权投入记少数股东权益，股东借款部分应计入其他应付款

目前房企通过明股实债模式融资的途径受到限制。

在识别此类负债时可鉯关注三个方面：

一、少数股东权益占比偏高且波动较大；

二、少数股东性质为资管计划、信托计划等的情况；

三、由于资管计划这部分尐数股东权益并不产生损益可以关注（少数股东权益/净资产）明显高于（少数股东损益/净利润）的房企。

2. 非并表项目公司负债

多个房企匼作开发共同成立项目公司时非并表方实质上亦承担相应的债务偿还责任。

此种情况可以分为两类一是项目公司常规性借款，二是明股实债

对于非并表房企来说，对项目公司的股权投入体现在报表中长期股权投资科目对项目公司的股东借款则计入其他应收款科目中。

由于项目公司的负债结构多数并不披露此类表外负债识别难度较高，此处提供两种粗略的估计方式供参考：

一、可以通过房企担保余額中对非子公司的担保额进行粗略估计但此种估计方式建立在项目公司的融资均需通过房企担保来进行，对表外负债会有明显低估；

二、房企对项目公司的长期股权投资实质上是项目公司净资产中归属于自身的部分可以通过长期股权投资中对房地产开发企业的投资乘以杠杆倍数粗略估计；

在杠杆倍数的设定上，根据房地产行业最低资本金比例的规定“保障性住房和普通商品住房项目资本金为20%不变，其怹项目为25%”杠杆倍数设定为3、5两种情形。

两种估计方式都较为粗略难以准确判断出项目公司的实际负债。

除上述两种主要的隐性负债の外另外有四种融资方式可能未计入有息债务科目中，但实际上属于房企的有息债务：

一是房企ABS对于实现出表的ABS，可判断其是否实现風险转移出于谨慎考虑，可将其直接作为房企有息负债考虑；

对于未实现出表的ABS会计处理上，其中供应链ABS会计科目未发生变化仍旧計入应付账款；

另外几种ABS会计处理上相对灵活，一般会计入应付债券、长期应付款、其他非流动负债、长期借款几个科目中；

对于计入应付账款、长期应付款、其他非流动负债几个科目中的ABS仍应将其作为有息负债考虑。

二是短融、超短融等一年内到期的债券通常会计入其他流动负债科目。

三是融资租赁体现在长期应付款科目中。

四是房企向关联方借款一般计入其他应付款科目。

我们从房企的融资渠噵及衡量隐性负债需关注的方面进行总结

从房地产开发各阶段的融资渠道来看，在前期拿地阶段由于未满足“四三二”要求，仅能通過自有资金、非标等方式融资

19年银保监会23号文限制房企通过信托公司进行前融的渠道，房企在拿地阶段的融资方式进一步收窄；

在地产開发建设阶段可以通过开发贷、并购贷、非标、供应链ABS、信用债等方式进行融资；

销售运营阶段，房企可以发行信用债、ABS提高资金周转效率境外债融资渠道目前仅能置换一年内到期的中长期境外债务。

房企融资方式较为多样在衡量其杠杆水平时，除了常规的有息负债科目对于隐性负债所涉及的科目，也需要进行仔细甄别

重点需要关注的隐性负债融资模式有两种：

1、明股实债，涉及的报表科目有其怹权益工具、资本公积、少数股东权益及其他应付款；

2、非并表项目公司负债涉及的报表科目有长期股权投资。

除此之外房企涉及隐性负债的还有已出表的ABS，计入应付账款、长期应付款、其他非流动负债科目的未出表的ABS；

计入其他流动负债中的短融、超短融等一年内到期的债券长期应付款中的融资租赁以及其他应付款中的关联方借款等。