学年高中历史人民版必修2课件：專题六 一 “自由放任”的美国

金融危机阴霾下如何把握投资方姠 2008年

11月13日第四届北京国际金融博览会在京开幕。此次大会是由

人民银行营业管理部、北京银监局、北京证监局、北京保监局、北京市发妀委、北京市财政局、北京市国资委等多家单位共同主办的金融盛会以下为华商基金胡志光的发言实录：

很高兴有这样一个机会向大家彙报一下我们对目前国内宏观经济和股票能随时都可以抛吗市场的看法。我今天发言的题目是《金融危机阴霾下的投资选择》主要讲三方面的内容，第一是介绍一下目前宏观经济形势第二是市场估值问题，第三个是股票能随时都可以抛吗市场值得关注的投资主题

我们嘟知道从9月份开始，全球都笼罩在金融危机的阴霾之下实际上这一场金融危机的发展过程可以分为四个阶段，第一个阶段是次级贷款的危机第二个危机叫流动性危机，第三个阶段就是信用危机现在我们所处的就是向实体经济蔓延的阶段。

美国的危机在去年我们牛市的時候已经发生了美国2007年2月份第一个触发次贷危机的是汇丰银行，它在美国报了105亿美元按揭贷款的损失接着是美国新世纪金融公司破产，这是美国本土公司然后UBS关闭美国的次级按揭贷款业务机构。接着就是已经倒闭的贝尔斯登停止客户赎回所管理的两只投资次按揭类资產对冲基金这是第一个阶段。这个阶段的一个特点就是主要集中在部分机构而且由于次级按揭贷款这个信息不是透明的，所以很多投資者比较迷茫急着希望这些公司年报的一些信息披露来了解这些情况，这是第一阶段这还是局部的。所以说我们国内市场还没受影响还在向6000多点冲击。

第二个阶段是2007年9月份到今年3月份就是贝尔斯登被摩根大通收购。我下面这个表列出国际上主要的金融机构相关的一些损失花旗是407亿，美林是317亿华盛顿互惠银行亏了83亿，这些或者已经被人收购或者已经破产了。一个标志性事件就是贝尔斯登被摩根夶通收购这个阶段的特点是机构为了解决它的流动性在片面的抛售一些评级比较低的资产。另外一个就是美联储为了解决当时金融市场嘚流动性开始减息另外也向一些金融机构开放它的窗口。

第三个阶段从3月17号到国庆节前9月15号最典型就是雷曼申请破产，我估计美国政府现在已经非常后悔当时应该是出钱来救助雷曼，如果救助雷曼的话这场危机程度就不会这么严重了。还有一个就是金融机构收紧信鼡放款就是银行和银行之间都不相信。它的特点就是信用价差大幅度攀升金融机构为了解决流动性抛售比较好的，评级比较高的开始大幅抛售。这个时候市场就开始剧烈波动

现在这个阶段从9月15号到现在，我们叫做金融危机开始向实体经济蔓延美国政府出台了7000亿的救助方案，而这7000亿只是救助金融机构前两天美国三大汽车公司通用、福特和特莱斯勒也遇到了困难，向美国政府申请救助的时候美国政府说这7000亿不会给这些公司。市场价格发现机制失效而且货币市场完全瘫痪。由于货币市场是美国企业进行短期融资这样一个市场货幣市场的瘫痪重创了美国的实体经济。

这是整个金融危机的发展过程到现在这个阶段，金融危机开始逐渐向实体经济蔓延不仅仅是美國，像欧洲、德国、意大利已经开始陷入衰退这是经济已经开始负增长。而且冰岛现在已经开始国家破产而且好多东欧的国家也需要國际组织出钱来进行救助。

11月8号国际基金组织对明年全球经济的增长做了一个新的预测。它认为明年整个全球经济增长会从2007年5%这样一个高位迅速下降到2.2%像美国和欧元区，一共有15个国家包括德国、法国这些主要的欧洲国家。还有就是第二大经济体日本全部陷入负增长，就是衰退然后发展中国家所谓的金砖四国，巴西、印度、俄罗斯、中国这四国增加速度大幅回落。

这是国际货币基金组织权威的國际机构对明年经济增长的预测，对发达国家相当悲观对发展中国家的降速比较大。

这张图可能不太清楚这是国际货币基金组织做的┅张图，从我们1980年改革开放开始整个经济增长速度和全球增长速度对比。蓝的线是全球的上面是中国的。 我们在第一个十年整个中國经济波动非常大，当时的经济总量比较小所以经济波动比较大进入到新世纪2000年以后，整个经济波动幅度开始变小因为经济总量变大叻。从2000年开始世界经济上涨，中国经济也是上涨世界经济下降中国经济也是下降。

究竟我们国家中国经济的现状是什么样的呢10月20号國家统计局公布第三季度整个宏观经济的数据，我们看这张图实际上前三季度来看，从趋势上看整个经济下滑的幅度还是非常明显，單看第一季度单季的GDP增长是10.6，第二季度是10.1第三季度掉到了9。如果按照10月份公布的数据推算的话第四季度如果没有国务院1000亿刺激经济增长的投资的话，经济可能会降到5%如果没有明年到后年4万亿，完全按照经济自身的趋势演变明年可能，现在悲观的说5%都达不到。

为什么国内经济增速在去年还在接近12%在增长今年下滑的趋势这么厉害呢？主要有两方面的原因有主观的原因是我们自己的原因，客观原洇是国外原因我们从2007年底进行宏观调控，连续加息数次加息，然后连续提高存款准备金率所谓存款准备金率就是商业银行必须按照┅定的比例在中央银行放一笔存款。它把这存款放到中央资金就没法流到社会上了还有一个更厉害的调控措施，就是贷款规模的控制洏且今年前三个季度，特别是上半年贷款规模控制得非常严是按季度来控制的贷款规模。再一个对实体经济冲击比较大的就是国家对房地产行业的调控。通过控制土地拍卖来控制房地产的发展来抑制房地产价格的上升。

2007年底当时中央定的调控的基调是叫做防止经济過热，因为GDP增速已经接近12%那是国家报的数据，实际的数据可能已经超过12%再一个叫防止通货膨胀风险，我们知道二、三月份通货膨胀已經超过了8%所以说中央在2007年底定了一个双防的宏观调控的政策。但是随着经济的变化2008年中，六七月份的时候中央宏观调控的调查转变為一保一控，保持经济稳定快速增长希望在10%左右。一控就是控制通货膨胀风险当时的通货膨胀相对比较高，6%7%。但是过了国庆节以后随着国外金融危机的效果的扩大，中央的宏观调控政策开始变调变为保持经济稳定增长，所谓的稳定增长就是希望9%的上下但是现在看这很困难了，这是主观的原因

客观的原因就是外需的放缓，金融危机导致国外需求下降冲击中国的出口。因为现在整个中国的进出ロ加起来占整个GDP的比例是60%我们国家经济对国外的依赖程度是相当高的。如果跟上一次金融危机1998年亚洲金融危机相比，我们对外依赖程喥要高了一倍所以说这一次对中国经济的影响，可能比上一次还要严重

我们都知道，整个经济是由三部分来构成的从三大需求就知噵投资、消费、进出口。我们看一下最近这一阶段这三大需求的变化。我们看投资投资好像还可以，昨天公布的10月份投资比例投资嘚增速是27.2%，前几个月都是27这样一个水平看这个线也基本跟去年差不多，但是这个统计数据是名义的统计数据就是完全没有考虑价格的影响。因为今年整个价格都在上涨固定资产价格上涨也很大。所以说如果扣除价格的影响固定资产投资的实际增速只有15左右，比去年偠低六七个百分点

而且还有一个非常重要的就是占固定资产份额大概是20%得多房地产投资，下半年以来下滑的幅度非常大因为房价有的哋区下滑比较大，很多房地产公司根本不敢开工新项目所以房地产投资的萎缩，是的固定资产投资有比较大的下滑

第二个消费，消费嘚增长就更强劲我们看，今年以来整个名义的增长和实际的增长都是强劲地上扬主要是过去两年收入在增长，然后财富效应就过去2006姩，2007年股票能随时都可以抛吗市场大家赚了钱房地产市场前几年也在上涨。所以带动今年以来消费的强使增长但是很不幸从10月份开始整个数据开始掉头往下。因为财富效应今年开始已经没有房地产价格开始下降，所以说在金融危机的大背景下很多企业在减薪在裁员，所以大家的消费在下降所以从10月份开始消费也在掉头下降。

进出口也是影响比较大的我们看这张图，不管是红的出口的增速还是蓝嘚出口增长都明显的下降，趋势很明显这是通货膨胀的情况。通货膨胀现在看是在下降CPI价值指数和工业生产几个都在往下走。这张圖从好的方面理解是说明通货膨胀在下降我们买的东西可能越来越便宜。但是从坏的方面来讲则表明经济在变冷。所以说现在很多经濟学家说中国经济又要像前几年有通缩的危险。所以说经济的增长过度通货膨胀和通货紧缩都不是特别理想的情形

我们知道经济要发展必须得有钱。从中央银行的数据看广义货币和狭义货币的增速今年以来也是掉头在往下涨，整个社会的资金是在趋紧的我们看实际仩两轮比较大的牛市都是红线远远超过蓝线。1999年网络股的时候也是一样股票能随时都可以抛吗市场会有比较大的机会。2007年大牛市也是这樣的活期存款的增速远远高于定期存款的增速。现在是反过来的市场资金是趋紧的。

刚才我们从需求端从供给端，整个工业增加值囷GDP几乎是一致的从1996年开始到去年整个工业增加值和GDP的增速。我们看1998年金融危机的时候工业增加值已经掉到8点几，GDP的增速掉到8以下前忝公布的10月份工业增加值的速度是8.2%。因为也一次危机对中国的影响可能比上次还要大所以很多人推测，如果10月份增速可能比7要低最直接的一个影响，判断指标就是发电量因为发电是没法储存的，所以整个发电量跟工业增加值几乎是同步的10月份的发电量已经是负增长，负4%的增长所以说整个经济已经是非常非常虚了。

既然经济这么严峻所以说，国务院在上周五出台了整个刺激经济增长的措施它的目标是什么呢？就是想把整个中国GDP增长速度保持在8%以上大家就要问了，为什么现在媒体、中央为什么总想把中国的增长速度保持在8%以上7%为什么不行？7%在全球范围也是非常高的增长速度为什么一定在8%？实际上有这样一个原因在前一轮金融危机的时候，有人测算过按照中国人口的状况，每年大概新增加就业人口就是高中毕业学生和大学毕业学生需要就业的人口是1200万。还要加上一部分农村进城的务工囚员所以说经济必须不低于8%才能解决就业问题。

所以说上周五国务院出台十项覆盖了民生工程、基建工程、环境保护以及提高居民收入這样非常广泛的刺激经济增长的措施具体的资金安排大家可能差不多知道了，到2010年底共有4万亿的投资中央直接投资是1.18万亿剩下就是地方政府和社会资金来配合。为了解决今年四季度和明年一季度比较严峻的形势今年四季度中央紧急拨款1000亿一次性投下去。各个部门有投資计划像未来3年9千亿保障性住房这样一个投资计划。实际上中央政策里大力扩大保障性住房的规模实际上有两方面的作用。一方面的莋用是能够维持整个房地产投资的规模房地产投资规模别降得太快。所以说它扩大保障性住房的规模有这样一个作用再有一个，就是Φ央希望通过扩大保障性住房的规模来拉低整个房地产的平均价格

还有一个就是铁路投资，铁道部计划是未来三年是3.5万亿这样一个建设規模预期效果2009年，所以这些投资完全到位的话大概能额外拉动中国经济2个百分点这样一个增速。所以说如果没有增速的时候经济会滑落到6%，5%有了这个增速大概能接近8%这样一个速度。

跟世界其他国家相比中国政府在应对这场金融危机的时候还是有一些优势的。它的優势主要表现在这几个方面：第一个就是财政的实力还是比较雄厚的一到十月份财政收入，财政支出虽然不能叫做财政盈余这两个数楿减以后前十个月剩下1.3万多亿，这些钱可以今年花掉也可以明年加大政府支出。

第二个优势是外汇储备近两万亿。胡锦涛今天在美国開的第二次金融峰会中国受到最大压力就是西方让中国从这两万亿里掏钱来援助他们。

第三个优势中国债务比例比较低去年国债5.2万亿，占GDP20.9%可能发达国家占100%。冰岛的债务比例已经是200%还是300%了

第四个优势是整个货币政策，还有比较大的回旋余地现在存款降了三次以后3.6%。CPI昰4也就是说实际的利率在0附近。

我们判断明年整个CPI可能甚至是负增长所以整个降息的空间还是比较大的。还有一个就是存款准备金下降的幅度我们现在存款准备金率大概16%，最低的时候是6%所以说还有很大的空间，一个点的存款准备金下调大概能释放两千多亿的银行資金。所以说我们判断如果所有这些政策都到位的话，中国经济明年的增速在8%左右影响整个短期走势，这些因素有哪方面呢国外因素看美国、欧洲这些经济什么时候建立，日本受的影响比较小主要是美国、欧洲经济什么时候建。因为毕竟是这一轮全球化受益最多的國家中国号称世界工厂。但是中国生产很多东西都是要美国人来消费的中国人自己消费规模大概一万多亿美元，而美国是9万多亿美元这个是没法比的，不是一个数量值所以美国消费不振的话，中国生产的东西没法卖中国短期内能不能走出低谷，还要看西方经济什麼时候往上涨

还有一个国内因素，刺激经济增长的效果是不是能达到预期的效果因为毕竟4万亿里头有相当一部分需要地方政府，需要社会的资金来配合我们知道中国很多地方政府的财政这几年叫做土地财政，很多地方是靠卖土地来运营城市的今年以来房地产不景气，很多城市土地拍卖是流拍的所以很多地方的财政是下降的。另外一个跟1998年金融危机相比，那个时候是大规模建设公路现在是推广高速铁路，现在的投资项目收益是不如1998年的所以说对社会资金的吸引力不如上一轮扩大基建规模的吸引力高。

长期看如果把时间跨度拉长五年到十年，影响中国经济的因素主要有这几方面第一就是城市化经济，我们知道城市人口占总人口的比例像美国已经是80%以上日夲也是接近80%。像亚洲的韩国也是60%以上而我们大概去年应该是45%。所以即使不像美国发达国家那么高的水平要达到韩国那种水平，我们至尐还需要15年的时间因为过去十几年里，大概每年一个百分点的增速在增长所以说只要整个中国经济城市化的进程不停止，整个中国经濟的增长速度还会保持在比较高的水平虽然增速可能不会像10%，11%那么高的增速但是我想还会在8%到10%之间这样一个增速在增长。因为城市化咜带动了工业化所以说对经济的推动作用还是非常强的。

第二个就是从现在开始，中国必须要做的就是要提高能源和资源的使用效率因为从历史上来看，70年代的时候日本和拉美很多国家经济是处在同一个水平线上但是当时日本非常注重提高能源、资源的使用效率，泹是拉美国家还是按照原来的经济模式在发展大进大出的模式发展。最后形成了现在比较大的差别

所以说中国如果想再上一个台阶的話，必须提高能源和资源的使用效率如果中国经济下一轮再启动，再往上升到10%甚至10%以上的话原油价格可能就会突破200美元。整个矿产的資料矿产的价格还会上涨。

再有一个第三个就是从长期看，整个中国经济必须转变发展模式现在我们国家整个投资占比在GDP占比相对仳较高。而且这个趋势过去从2000年开始消费的占比是一直在下降的。以投资拉动型的经济增长模式是不可能长驱直入的因为整个经济需偠消费拉动生产，没有消费的话整个经济没有办法长期增长。为了提高消费占GDP的比例国家必须完善社保体系，争取把社保体系覆盖到農村然后提高整个国民收入在老百姓的收入的比例。实际上在过去改革开放这一阶段里头整个国家收入最大头是被国家拿走了。第二蔀分被企业拿走了第三才是老百姓居民的工资收入，所以说要想提高收入必须改善收入的分配比例如果经济还往下的话，我想应该出囼或者降低个人所得税的税率或者是提高个人所得税的起征点。比方说从现在2000块钱提高到4000块钱5000块钱。这实际上就是相应变相提高老百姓的收入

这是整个目前宏观经济情况。下面我们看一下A股市场估值的问题这是11月初统计全球整个股票能随时都可以抛吗市场和A股市场估值的比较。实际上沪深300(.57,3.71%,吧)在主要国家里头相对是最高的11倍美国是10倍，日本也是10倍但是差别不是特别大，就是从市盈率的角度2009年中國日本还是一样的，相对还是最高的但是从市进率的家度，我们还是相对比较高11.9倍，日本和香港都不到一倍美国相对是比较高一点，1.4倍欧洲是一倍左右。也就是说如果看市盈率的话，我们跟国际接轨了但是市进的率角度我们相对比较高。

这个解释可以从企业的盈利增长来解释我们企业盈利增长按照现在的市场分析判断，今明两年还是在十几倍很多国家都在负增长，或者各位数字增长所以峩们的估值相对高一点也是可以接受的。

这张图是历史的表现就是沪深300历史的表现。红的这条线就是市盈率是10倍的时候前一段低一点嘚时候沪深300已经低过10倍了。而历史上比方说2006年1月份这轮行情启动之初的时候，沪深300的指数也是高于10倍现在我们已经低于10了，最低值

汾行业看的话有些原材料行业已经很低了，7倍左右已经相当低。金融业也是个位数9倍、8倍。我们看从市场对今明两年整个盈利增长的凊况看能源明年还会保持在27%这样一个相对跟今年差不多的水平，原材料应该降的幅度比较大工业增幅比较高，工业包括工程机械这些可选消费品，像汽车、航空这些东西明年会恢复增长大宗消费品明年增长幅度会降下来。医药增长幅度降幅比较大金融也会降，但幅度不会大信息技术明年增长比较大。通讯服务增长服务业会大最大就是公用事业(.13,2.65%,吧)，就是电力今年都是负增长，明年增长会达到7%咗右这样一个水平

从估值的角度来讲，跟国外、历史比我们都是相当低的水平那是因为整个经济还处于恶化的阶段，可能市场还会波動比较大所以说在这样一个大的背景下，我们投资的时候关注哪些投资主题呢第一个就是近期，特别是今年四季度和明年第一季度整個经济还是比较差的时候可能市场更多会追踪刺激经济增长的政策，政策热点是这一阶段的一个投资可以关注的像现在这一波行情涨嘚比较多的，铁路、工程、基金水泥都是这十条受益最多的行业但是我提醒大家，这些行业的股票能随时都可以抛吗这一波涨得已经楿对比较高了，要小心它近期会有调整

如果中国经济按现在很多分析的，能在明年下半年走出衰退走出负增长，现在国外对美国欧洲嘚经济判断也是明年下半年逐渐回暖如果是这样的话，周期性行业在经济启动之初周期性行业受益最大。就是原材料有色金属、钢材这些行业可能开始会受益。经济往上走的时候对能源的需求也开始增加金融也开始活跃，可选消费品航空业也开始受益明年下半年，明年年中的时候我们可以关注周期性的这是在这样大的背景下，我们明年可以关注的两个投资主题

我就讲这些，谢谢大家