企业价值评估中股权流动性溢价研究的论文,企业价值评估,企业价值评估方法,企业价值..
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企业价值评估中股权流动性溢价研究的论文
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企业价值评估中迭代计算技术的运用
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收益法在企业价值评估中的应用研究――基于重庆建峰化工股份有限公司的案例分析
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请教：在评估基准日后报告提出日期前公司股权发生变更的处理
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请教：在评估基准日后，报告提出日期前，被评估公司股权发生变更（股东增资）。应如何处理评估报告？评估目的部分股权转让。
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评估结果以评估基准日为准，评估基准日后发生的事项，在特别事项中详细说明，并提请报告使用者注意。
正解，日后事项特别事项说明中披露即可，底稿里留相关资料
提点不同的看法，如果评估基准日已经有明确的依据证明增资事项已经确定，如股东会决议等，仅仅是资金未到位、账务未处理、工商未变更，那么实际上是否是期后事项这么简单呢？比如不考虑增资情况下，评估值5元/股（注册资本），增资价格10元/股或1元/股（不一定是市场价格，比如说是协商后的价格、考虑企业上市预期的价格等等），事实上，增资行为可能增厚或者摊薄原有股东的每股（注册资本）价值。
我觉得：如果增资是股东间同比例增资，此报告可特别事项中说明。如果是不同比例增资需另议，也应进行整体评估后确定。最后在进行股权转让。:)
是否影响评估值呢？比如基准日后其他股东股权以1元/股卖掉500万股，我们现在评2元/股，是否会产生问题。
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继第35期视野思享会主题为集团企业预算管理引发广泛关注后，第36期继续定位为预算管理，主体是欧美企业。不同文化背景和管理体制下的企业对预算管理存在哪些异同？12月27日晚7点30，本期嘉宾xyzhua是【视野特训营】4期的优秀营员代表，与你不见不散。
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收益法评估中是否应考虑缺乏流动性折扣和控股权溢价
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本帖最后由 hexw 于
20:55 编辑
市场法评估中，有两个重要的概念：1、缺乏流动性折扣；2、控股权溢价。在上市公司收购非上市公司控股权评估中，这两个因素在收益法评估中是否应该考虑？
1、关于是否需要考虑缺乏流动性折扣的问题
第一种观点认为，收益法评估是对公司内在价值的评估，与流动性及控股权均无关，不应该考虑考虑上述因素。
第二种观点认为，应该考虑缺乏流动性折扣，但在计算折现率时，公司特有风险中已经包括了缺乏流动性的风险因素，无需额外考虑。
第三种观点认为，必须考虑缺乏流动性折扣，因为折现率计算主要依赖于上市公司相关数据，计算出来的折现率是上市公司的折现率，非上市公司折现率应该更高，因此需要额外考虑被评估企业缺乏流动性的因素。
2、关于是否需要考虑控股权溢价的问题
第一种观点认为，如收益法中预测的是企业自由现金流，则已经隐含了控制权的假设，因为只有能控制一个企业的生产经营，才有能力预测企业自由现金流，所以收益法的评估结果是具有控股权的企业股权价值。
第二种观点认为，折现率的计算所采用的上市公司市值，是非控股权的价格，因此计算出来的企业股权价值应该考虑控股权溢价因素。
上述问题所引申的问题：1、虽然众多评估报告中，都会说明价值类型是市场价值，但收益法评估到底评估市场价值还是内在价值；2、上市公司并购重组中，评估机构一般是受收购方的委托开展评估工作，这种情况下到底是应该评估目标企业独立运行的市场价值或者内在价值，还是应该站在收购方视角的目标公司投资价值（即是否应该考虑协同价值）。
本人非评估专业人士，上述说法较为业余，如不影响理解，则希望各位谅解。上述希望得到各位专业人士的指点，在此感谢！
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本帖最后由 hexw 于
15:31 编辑
查询的相关观点：
1、王少豪在《企业价值评估：观点、方法与实务》中提出：
采用资本资产定价模型分析得出的折现率是在高度流通的证券市场上，针对少数股权交易情况分析所得出的。故CAPM模型估算出的折现率是适于高度流通的少数股权状况的。而关于投资控股和缺乏流通性的考虑需要在求出基础价值后单独考虑。
2、《企业价值益法评估参数确定实证研究初步成果介绍》（赵强）认为：
资本定价模型是通过是由美国学者威廉夏普（William Sharpe）、林特尔（John Lintner）、特里诺（Jack Treynor）和莫辛（Jan Mossin）等人在现代投资组合理论的基础上发展起来的，是对股票投资而言的；CPAM模型是建立在股票波动率与衡量股票市场的指数波动率之间存在一个线性关系基础上的；收益法中考虑缺少流通折扣是有必要的。
经营现金流实际就是反映控股股东的权益，分红现金流实际就是反映少数股东的权益，采用上述方式直接获得控制权价值或缺少控制价值，避免再进行所谓控制权溢价或缺少控制折扣。
一位非评估专业人士对评估理解如此深入，令人倾佩！
对于控股权溢价没有什么意见，但对于缺乏流动性折扣谈点个人看法：
理论上同意第三种观点。之所以强调理论上，是因为实务中不太赞同。
我们采用CAPM计算股权现金流折现率，其中的社会平均收益率如果采用证券市场收益计算得到，理论上非上市公司经营风险更大，应该有更高的期望报酬率。但问题是：
（1）在中国，相对优秀的、收益高的公司上市了，如果再考虑流动性问题对折现率的影响，那相对收益较低的非上市公司却对应了更高的期望报酬，是否合理？比如，按证券市场收益率计算社会平均收益率为12%，对应静态（不考虑增长）的市盈率8.33倍，考虑30%缺乏流通折扣，非上市公司市盈率5.83倍，对应的收益率是多少呢？——17.14%，难道整个非上市公司平均的收益率水平有这么高吗？
（2）所谓证券市场的收益率是一个长期平均的收益率，即使假设我们国家很早就可以买卖股指，但是不是大多数投资者都会坚持从一开始就投资或者每年都投资等额的资金呢？也许有人会说这是整个社会假设市场化非常充分、资金完全流动状况下的平均收益率，但相信绝大部分中国人会感觉自己被平均了，咱们能有8%-10%收益率的投资就不错了。
举两个不太专业的例子想说，理论是理论，如果完全按照理论模型去做，看上去很高深、很光鲜，但往往就会偏离实际！
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的确是个说不清道不明的问题
首先，我们需要思考的是为什么会提出流动性问题，流动性是相对的，相对谁呢？相对于流动性最强的钞票和可以在证券交易所直接交易的股票。看看企业的资产负债表也许有助于我们对流动性的理解，资产方就是按照流动性由上至下列示的，为什么“其他资产”列在了最后，就是因为他无法单独交易，根本就无法变现（变成现金，也就是钞票或自由存取的银行存款），他只能中联企业持续经营中为企业带来一定得权益。再往上，是无形资产，有些无形资产可以单独转让，可以许可使用，但是有些在不能单独转让，相对于它上面的固定资产而言，看不见摸不着，没有个载体，其流动性自然也比较差。固定资产的流动性也比较差，差就差在它的固定性上，无法随意移动，移动了就影响了其价值的实现，买方就受到了限制，不像钞票，装麻袋里面，扛了就走。
下面就说说本文的核心——股权，也就是资产负债表上的长期股权投资，之所以作为长期股权列示，而不作为交易性金融资产，相信大家应该能够理解，其中主要就是非上市公司的股权，它相对于上市公司股权，相对于货币资金自然缺乏流动性。但是，当你采用的就是刚刚交易的和被评估股权类似的企业的股权转让价格时，流动性的问题便直接通过市场法解决了，但是，目前这种可比交易案例法很少采用，比如，房地产的评估值就是根据刚刚挂牌成交的邻居家的房子交易价格确定的，那么这个房子的流动性也已经被考虑。反之，如果你以上市公司流通股的收盘价或平均交易加为基础评估非上市公司股权，显然需要打个大大的流动性折扣。而上市公司股权由于能够在交易所上市流通，其股价便存在了流动性溢价。
再进一步，看看收益法的结果是否该考虑流动性问题（总算转入正题）。收益法评估中有三大指标——预期收益、收益期和折现率，收益法的目的是通过资产的预计未来收益折现来确定资产现在的价值，显然，未来收益与流动性无关，而折现率是将未来收益折现的比值，是期望报酬率，是考虑了一般经营回报和评估对象自身回报及其风险的比值，一般也不会考虑流动性问题，尽管在确定折现率的过程中采用CAPM模型，借用了上市公司的一些指标，但这些指标是确定期望报酬率、风险报酬率、风险溢价的，也与资产价值中是否含有流动性没有关系。因此，收益法的结果没有考虑流动性折扣或溢价（通过收益法评估上市公司股权价值的时候，评估结果中没有包括其流动性溢价），需要在此基础上予以考虑才能真正反映该非上市公司股权的市场价值，或者说，收益法的评估结果相当于会计准则中的“现值”，而非“公允价值”（脱手价值），有现值得出公允价值或市场价值，还需要考虑市场因素，其中就包括变现的难以程度，也就是流动性问题。评估实践中由于流动性被忽视，因此，便出现了多次的流拍。当然，也有抢着要的，也就是说流动性对该被评估资产价值的影响不大，这是资产的畅销程度决定的。
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本帖最后由 hexw 于
21:34 编辑
一位非评估专业人士对评估理解如此深入，令人倾佩！
对于控股权溢价没有什么意见，但对于缺乏流动性折扣谈 ...
感谢回复！以下是个人的一些看法。
折现率应该是预期收益率，投资者投资非上市公司的预期收益率，应该是要高于投资上市公司的预期收益率的，个人认为除流动性因素外，原因可能包括：
1、非上市公司财务信息的可靠性低于上市公司；
2、非上市公司的公司治理普遍低于上市公司；
3、非上市公司规模整体小于上市公司，抗风险能力低于上市公司。
因此，投资者投资非上市公司时会考虑决策时会考虑上述因素所带来的风险。你想，如果投资者做一个投资组合，投资10家年收益10%的非上市公司，其中有2家财务作假导致投资没有收益（假设可以收回投资成本），那么投资组合的整体收益会降低为8%，如果要维持10%的预期收益，则对每一家被投资方的预期收益要达到12.5%。
所以，这不是在于整体非上市概念公司的平均收益高于上市公司，而是在于你选择被投资标的时，会以更高的要求来设定投资标准。
另外，证券市场的平均收益率，可以通过购买与市场相同结构的组合（如ETF）实现，只是因为太多人以为自己比股神还厉害，结果贪念导致无法达到市场平均收益率，甚至亏损，而“被平均”，目前资本市场提供的工具已经能够解决，不能再抱怨市场化不充分了。
的确是个说不清道不明的问题
首先，我们需要思考的是为什么会提出流动性问题，流动性是相对的，相对谁呢？ ...
确如所说，折现率其实是期望报酬率。如果从这个角度讲，应该是首先有预期收益，然后投资者认为现在付出多少投资成本才划算，倒推出来说报酬率是多少，而不是预测收益，计算折现率，然后计算这个东西值多少钱。所以作为合格的、理性的投资者，应该自己可以看折现率计算过程，判断是否需要考虑流动性溢价/折价问题，做出自己的投资决策。这或许就是评估的咨询职能，而非鉴证职能，评估报告或者更名为价值咨询报告更为恰当。
也就是说，在采用收益法确定评估值的基础上再考虑资产的流动性对价值的影响更为清晰和妥当一些，在折现率中考虑流动性因素似有不妥，折现率对应的是预期收益，流动性对应的是资产价值。
在折现率中考虑缺少流动性折扣与控股权溢价，似乎折现率与评估目更具相关性，但目前对缺少流动性折扣与控股权溢价的衡量，好像都集中在评估结果的调整。所以调整折现率缺乏实证研究，可能会让人觉得过于随意。
本帖最后由 hexw 于
20:58 编辑
达莫达兰认为，对估值原则的真正损害是发生在估值完成之后，最少有两种常见做啊会对估值产生巨大危害，其中一点就是估值修饰。达莫达兰指出，常见的估值修饰情况是在所估价值的基础上，再给予一定的增幅或折扣，以反映估值过程中分析师认为欠考虑的因素。举例来说，为控制权额外增加20%价值，这在并购公司的估值中并不少见，就像非上市公司估值的常规做法是减少20%-25%的价值，以反映其流动性的不足一样......上述调整的结果导致最终价值反映了分析师事先形成的主观偏见。
达莫达兰认为，对估值原则的真正损害是发生在估值完成之后，最少有两种常见做啊会对估值产生巨大危害，其中 ...
对于投资者来讲，对于价值的判断一定是主观的，虽然其判断的主要技术依据是各种数学模型。因为毕竟任何一种模型的主要参数的取值都摆脱不了人为的判断。
而作为所谓的评估师来讲，其估值水平理论上应该反映的是市场中大多数人的价值判断标准。但在操作过程中，尤其是在我国目前的状态下，是无法摆脱委托方或相关当事方的影响的。因此，从现实的角度来讲，评估师的价值判断在多数情况下就是反映了委托方的主观意向，评估因此被工具化。。。
在评估被工具化的今天，谈任何所谓的数据修正都是为了调整而调整。这与理论其实是无关的
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而作为所谓的评估师来讲，其估值水平理论上应该反映的是市场中大多数人的价值判断标准。但在操作过程中，尤其是在我国目前的状态下，是无法摆脱委托方或相关当事方的影响的。因此，从现实的角度来讲，评估师的价值判断在多数情况下就是反映了委托方的主观意向，评估因此被工具化。。。
在评估被工具化的今天，谈任何所谓的数据修正都是为了调整而调整。这与理论其实是无关的
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