2016利率与通货膨胀率对中国证券市场影响研究论文
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内容摘要:证券市场是国民经济的重要组成部分，国民经济的宏观走势对证券市场有着非常重要的影响。在宏观经济的相关变量中，利率、税率和通货膨胀率等几个因素对证券市场带来的影响最直接、最明显。本文主要分析了利率、通货膨胀率的变动对我国证券市场走势的影响，认为我国证券市场信息不对称现象严重，证券市场对利率变动预期有过度反应。关键词:利率 通货膨胀率股市是宏观经济的晴雨表，国民经济的宏观走势对证券市场有着非常重要的影响。但在我国，由于金融工具缺乏创新，股市又主要受政策因素的影响，利率、税率、通货膨胀率等宏观经济参数的变动对证券市场走势的影响并不明显。下面我们从理论和实证方面对利率和通货膨胀率的变动对证券市场的影响作一探讨。利率变动对证券市场的影响作为宏观经济晴雨表的证券市场，其波动受诸多因素的影响，其中，利率是影响证券市场波动的重要因素之一。一般而言，利率与证券市场表现为负相关。根据现值理论，证券价格主要取决于证券预期收益和当时市场利率两个因素，并与预期收益成正比，与折扣率(无风险利率)成反比。下面我们分别讨论利率上升和下降对证券市场造成的影响。利率上升对证券市场的影响利率上升将对上市公司造成影响。利率上升，公司融资成本增加，利润率下降，股票价格自然下跌。使投资者不能对其业绩形成一个良好的预期，从而公司债券和股票价格将下跌。利率上升将改变资金的流向。利率上升，吸引部分资金从证券市场特别是股市转向储蓄，导致证券需求下降，证券价格下跌。利率下调对证券市场的影响银行利率的调低有可能使证券投资的收益率高于银行存款的利率，从而抬高证券的投资价值，吸引投资者从银行抽出资金投入证券市场，以获取最大收益。因此，利率调低通过游资释放的刺激，使大量的资金进入证券市场，从而形成一轮新上升行情;利率的降低也意味着银根的放松，企业借款规模的扩大和借款成本的下降，从而降低上市公司的经营成本，提高收益，负债水平较高的企业得益尤甚。对于一个成熟的证券市场来说，指数波动对利率变化非常敏感，但是，对于一个过渡经济中的新兴市场而言，其波动除了受利率等通常因素的影响外，在更大程度上主要受到诸如证券市场制度变迁、政策变化、资金推动等因素的影响。更重要的是，过渡经济中的新兴市场在制度安排与政策选择上可能存在的随意性，导致证券市场与利率的关系发生一定程度的扭曲。王小颖(23)对1996年以来的8次降息事件中利率与上证综指之间的关系以及降息前后预期和后果对股市的冲击作了实证检验，认为利率变动预期与股指存在更强的相关性。投资者将降息看成是利好消息，积极入市购买股票，从而把股票价格推高;早在降息公告之前，市场已对降息作出反应，市场过度反应现象明显，信息不对称现象显著。表1列出了我国1996年及以后的历次利率调整对上证指数的影响，从表中可以看出，我国股市利率预期的反应还比较到位，在9次降息中提前一周作出反应的有6次，占67%。通货膨胀对证券市场的影响23年1月以来，我国居民消费价格指数(CPI)开始由负转正，从9月份开始快速上升，并在年末上升至3.2%。通货膨胀率作为一个衡量宏观经济的重要指标，对证券市场的影响可以从以下方面分析。引起股票价格变动的因素都会受到通货膨胀的影响一方面，通货膨胀对整个国民经济的影响是弊大于利的。在通货膨胀的情况下，经济的稳定增长受到威胁，企业利润变得不稳定，投资趋于茫然，投资者心态受到严重影响，政府采取的反通货膨胀政策，如紧缩的货币、财政政策，会使股票市场上的货币供给受到不利的影响。在通货膨胀情况下，企业经理和投资者不能很明确地知道眼前盈利究竟是多少，很难预料将来盈利水平，企业利润变得不稳定，使新投资停滞不前，这会使股价上升缺少实质性的支撑。另一方面，由于通货膨胀主要是因为货币供应量过多造成的，货币供应量增多，开始时一般能刺激生产，增加公司利润，从而增加可分派股息，进而会使股票更具吸引力，引起股价上涨。在通胀后期，如果人们预期通货膨胀即将结束，如果通货膨胀使企业的产品销售价格高于工资和其它成本的增幅，通货膨胀便有可能促进投资和企业盈利的增加，这又会使股价上升。一般来说，通货膨胀与通货紧缩都会对经济的长期发展带来不良影响。证券市场是反映国民经济运行的晴雨表，从理论上来说证券市场的运行方向与国民经济的发展主流应该是一致的，无论是通货膨胀还是通货紧缩对证券市场都会带来影响。不同程度的通货膨胀对证券市场有不同的影响温和、稳定的通货膨胀对证券价格上扬有推动作用。这种类型的通货膨胀通常被理解是一种积极的经济政策结果。旨在调整某些商品的价格并以此推动经济的增长。在这种情况下，某些行业、产业和上市公司因受到政策的支持，其商品价格有明显的上调，销售收入也随之提高，促使其证券价格上涨。但是，严重的通胀则是非常危险的，政府不能长期容忍通货膨胀的存在，又必然会运用宏观经济政策抑制通胀，其结果是置企业于紧缩的宏观经济形势中，这又势必在短期中导致企业利润的下降，资金进一步离开资本市场，证券市场的价格又会形成新一轮的下跌。我国通货膨胀对证券市场影响的检验通货膨胀率与股票价格走势的一般刻画通货膨胀率作为系统风险中的市场要素，其变动影响到整个金融市场价格的变化，股票价格也会受到影响。王宏利(1999)对年的通货膨胀率与股票价格的关系作了研究，结果表明:上海证券交易所建立初期，股票市场资金量少，通货膨胀率与股票价格的相关性不能充分体现出来。随着大量资金的涌入，股市扩容速度不断加快，通货膨胀率与股票价格的相关性明显显现出来。通货膨胀率与股票价格具有极高的负相关性。我们对21年1月到24年4月的通货膨胀率作图1分析。可以看出，整个时间段可以基本划分为四个区间，每个区间的对应相关性如表2所示。公务员之家虽然自去年以来，通货膨胀率呈上升趋势，但总体来说，通货膨胀率作为宏观经济因素它的走势比较平稳。而股票价格几经波折，说明股票价格不但受宏观经济因素的影响，还受到其他非经济因素的影响，这也是股票市场固有的特点。从整个走势图可以看出，股票市场作为宏观经济的晴雨表还是反映出了一定的宏观经济情况，一定程度上可以用股票价格作为预测通货膨胀的重要经济指标。股票收益率与通货膨胀率的关系我们对股票收益率与通胀率进行拟和得到图2。从图中可以看出与较平稳的通货膨胀率相对应的是波幅更大也更频繁的股票收益率。对21年1月到24年4月期间股票市场收益与通货膨胀的关系作进一步检验。其中上证综指取月末收盘价，数据来源为中国证监会网站;居民消费物价指数来源为中国国家统计局网站。为得到股票收益率与通货膨胀率的基本关系，建立以下基本方程式:Rt=α+βtINFt+μt这里，Rt是股票收益，INFt为通货膨胀率，μt是残差项，α是常数。令:Rt=Ln(Indext/Indext-1)，INF=Ln(CPIt/1)其中R代表股票收益率，INF代表通货膨胀率，Index代表上证综指月度收盘价，CPI代表月度居民消费物价同比指数，t表示时间，μ是误差项。回归结果见表3。结果表明:21年1月-24年4月期间股票市场收益率与通货膨胀率呈正相关关系，一定程度上反映了宏观经济变量的变化，但统计意义上不具有显著性。本文通过对利率和通货膨胀率的变动对证券市场的影响进行分析，认为我国证券市场信息不对称现象严重，证券市场对利率变动预期有过度反应。由于其它因素的干扰，股票市场更多地显现出非理性的一面，通货膨胀与通货紧缩对我国证券市场走势的影响不显著，我国股市经济晴雨表的作用不明显。参考文献:1.王宏利.通货膨胀率与股价高度负相关现象探析[J].预测，19992.原静一，屠国根.利率调低后证券市场的反应[J].浙江金融，23
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中国证券报：管好通胀预期 流动性是关键
　　在国内目前利率市场化程度不高的情况下，加息对约束银行信贷以及抑制地方政府追求经济短期高增长的强烈意愿并不是最有效的工具。银行信贷额度控制以及严格的项目管理，对遏制经济过热、控制通胀恶化更有直接作用。对于抑制高房价而言，取消抵押贷款的折扣利率以及取消各种开发优惠信贷，可能比小幅提升利率的作用要大得多
　　□左小蕾
　　2009年经济迅速实现V型反转后，经济显然进入增长态势。但是转型刻不容缓的保增长比经济大幅下滑时的保增长更复杂。
　　预期管理主要是流动性管理
　　2010年的通胀风险，不仅面对直接的通胀上升的压力，同时还面对房地产泡沫以及经济高增长的偏好的间接推高通胀水平的风险。随着经济增长态势恢复，CPI的不断上升；干旱造成粮食减产粮价可能上升的担心；资源税以及包括劳动力工资在内的要素价格体制的改革等价格水平上升的新增压力；各地在各种发展规划的推动下，过度推动高增长冲动非常强烈；使得在2009年非常宽松的流动性的环境中已经形成的通胀预期不断被强化。通胀预期的形成和通胀恶化因素增加了经济形势的复杂性。
　　复杂的通胀预期形成因素需要通胀预期管理更加智慧。在年初启动存款准备金率和公开市场操作的货币工具以后，加息政策变成日前讨论焦点。
　　不过国内外许多观点认为，通胀预期管理主要是流动性管理，流动性管理的最有效工具是存款准备金率和公开市场操作。在利率市场化程度不高的环境中，利率对流动性管理甚至对控制经济过热，效果都非常有限。粮价食品价格一般是通胀恶化的导火线。利率对粮食和食品价格上涨也没有直接调控的效果。
　　进行更深刻的通胀预期形势以及可能演变的分析，切实把握合适的货币工具适时使用，确保通胀预期管理的有效性，才能避免通胀恶化，保证经济平稳增长。
　　今年预期管理难上加难
　　随着经济增长恢复，2010年的通胀变化将受到总需求包括投资增长货币供应顺差因素拉动，各种成本因素推动和输入性因素等等多种因素的影响。
　　2009年的货币供应量增长30%，相对8.7%经济增长，这意味着1块钱的价值，对应的流动性却有近4块钱。宽松的货币环境是在2009年CPI负增长的情况下却形成通胀预期的最主要原因。与西部再开发特别是资源大省的发展相关的资源税改革，以及上游企业可能会通过成本转移形成对最终消费价格的上涨压力。同时，劳动力成本上升及西南大旱可能造成的粮价上涨等因素都将影响CPI也增强通胀预期。此外，与输入性影响相关的石油价格以及相关的大宗产品价格大幅上涨产生输入性成本影响，还有资本流入增加的输入性流动性的影响，都是通胀变化的不确定因素。
　　通胀形势在投资、货币、成本、灾害、国内和国外诸多因素的复杂交错综合作用下，使2010年通胀预期管理确实非常困难。
　　应对手段须有针对性
　　对于复杂的相互交错的各种通胀形势变化的因素，采取对各种因素有针对性的货币工具，对于成功实现通胀预期的有效管理，避免通胀恶化显得格外重要。
　　成本拉动价格上涨动用货币工具一般无效。比如，资源税以及其他要素价格机制改变带来的价格水平上涨，劳动力工资水平的一次性上涨，自然灾害造成粮价食品价格上涨，包括输入性成本因素推动的价格水平上涨，一般的货币政策工具，不论存款准备金率的提升，还是公开市场操作，或者提高利率等等市场化，数量化的货币工具，应该都没有直接的作用。
　　一般来说，如果上面各种原因分别或者综合引起价格水平上涨，在可承受的通胀水平之内，在国内经济现阶段应该是4%左右的水平，不必动用干预政策。如果价格水平上涨达到4%到平均收入增长水平之间，比如3%-5%，可以启动低收入群体的补贴，如果上涨更高，低收入补贴和一定程度的价格限制就可能是比较有效的手段。
　　对于与流动性有关的通胀因素要动用存款准备金率和公开市场操作的管理。2009年非常时期形成的流动性过剩的环境，致使全年CPI负增长仍然形成通胀预期。如果2010年延续2009年的货币环境，通胀恶化将难以避免。2010年必须回归常态流动性的合理水平。存款准备金率和公开市场操作直接调整流动性，对于稳定流动性调整货币环境到合理水平的效果是最有效的。而对于输入性流动性的影响，存款准备金率和公开市场操作对冲结汇释放的流动性也是最有效率的工具。不过2010年如果房地产市场进入调整阶段，人民币汇率相对稳定的形势下，资本流出是更值得注意的影响。
　　信贷平稳增长对于流动性控制也至关重要。央行对银行进行必要的额度控制，对于经济在全年意义上增长更平稳，对于价格水平平稳增长，对于平稳货币的乘数效应，是有针对性的有效的管理措施。
　　不刻意推动过快经济增长也是通胀预期管理的重要措施。要使随着经济增长而增长的CPI平稳增长，关键是不要推动更高的或者过高的经济增长。过高的经济增长短期内一定推动过度的投资和要求相应过度的货币供应，在潜在增长率短期不可能改变的硬约束下，通胀水平高涨就不可避免。
　　利率是市场化的货币工具。利率是资金成本。利率通过调整资金成本影响企业投资规模以及相应的信贷，达到控制总需求控制短期经济过热和调控通胀的目的。当经济出现过热预期时，就需要通过加息等手段遏制通胀恶化。但是在国内目前利率市场化程度不高的情况下，加息对银行信贷的约束和小幅渐进加息对于地方政府推动经济短期高增长的强烈意愿，可能并不是最有效的工具。而对于房地产价格管理，首选手段应该是取消抵押贷款的折扣利率，以及取消各种开发优惠信贷，比小幅提升利率的作用要大得多。
　　在2010年，我们要特别注意粮价的导火线作用。目前流动性的管理至关重要。今年干旱造成粮食减产，增加粮价可能上涨推动CPI上升的担心。如果仅是粮价上涨，我们采取上面的措施有步骤地应对。但是如果流动性过剩的局面没有得到控制，就等于经济运行中遍布干柴，粮价上涨就等于一把火，通胀就会成燎原之势。
【编辑:王峥】
----- 经济新闻精选 -----
直隶巴人的原贴：我国实施高温补贴政策已有年头了，但是多地标准已数年未涨，高温津贴落实遭遇尴尬。
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祁斌：用股权性投资抵御通胀
来源：证券时报网 作者：郑晓波
　　证券时报记者 郑晓波　　在昨日召开的“2011中国金融投资夏季峰会”上，中国证监会研究中心主任祁斌建议投资者用股权性投资抵御通胀，让老百姓的投资与经济的成长挂钩。他同时就纽交所和德交所并购案发表了自己的看法，认为中国必须正视并采取措施积极应对这场并购。　　祁斌说，虽然中国已经成为仅次于美国的全球第二大经济体，但我国经济还有很大的改进空间，具体而言就是要提升经济的质量和效益。在他看来，中国经济目前正在发生的事情主要是两个主题：工业化和发展新经济。　　就工业化而言，中国经济面临的第一个挑战是整合。祁斌说，当前我国的钢铁、化工、汽车等各个行业都要进行并购整合。依靠行政力量进行整合并不是经济发展的最优路线，并购应该是市场行为，依托资本市场、依托上市公司并购重组进行产业整合是一个非常好的路线。他认为，未来10年中国将迎来并购浪潮。　　对于新经济，祁斌指出，目前全球主要的新兴产业都是依托美国的资本市场和风险投资发展起来的。“美国找到了资本与科技的有效对接机制，因此新经济在美国得到了发展壮大。这其中资本市场发挥了极大作用。美国的金融体系中有一半的金融资源在资本市场进行配置。”他认为，当前中国经济改革也要大力发展资本市场，同时对商业银行业进行改革，推动银行向中间业务转型，从而为资本和新经济对接创造条件。　　祁斌指出，6月份居民消费价格指数创新高，意味着老百姓面临抗通胀的压力。他认为，全球范围内抗通胀最好的办法是股权性投资，让老百姓的投资与经济成长挂钩。“我们希望中国老百姓通过各种手段参与中国的资本市场，成为中国经济的股东，这是我们建设和谐社会、消除社会矛盾的手段。”
本版导读：&|&&|&&|&&|&&|&&|&
中国经济不会硬着陆 最大风险是通胀
日 02:31来源：
——访华尔街最具影响力的经济学家之一史蒂芬·罗奇
最近一段时间，国际上围绕中国概念股以及中国经济的怀疑和指责甚嚣尘上，中国的股市和在海外上市的中国公司股票“跌跌不休”，几个月前还前景一片大好的全球市场似乎也突然变得阴云密布。中国经济到底怎么了？世界会迎来又一次的衰退吗？
史蒂芬·罗奇认为，中国经济出现所谓“硬着陆”的概率并不大，外界对于中国的忧虑和唱空显然过了头。中国目前最突出的问题就是通胀，比较有效的做法应该是大幅上调贷款利率。对于全球经济，罗奇并不乐观。他认为，随着经济刺激政策逐步退场，加上各国面临诸多难题，世界经济未来几年都将保持疲软增长态势。
⊙记者 朱周良○编辑 王晓华
作为华尔街最资深、也是最具影响力的经济学家之一，史蒂芬·罗奇近日在沪接受报记者专访。对于目前经济界最关心一些问题，这位亚洲非执行兼耶鲁大学教授给出了他的解答。
中国还需要继续加息
上海证券报：最近海外上市的中国概念股暴跌，有人认为，中国股票出现了泡沫，中国经济出了大问题，您认为呢？
罗奇：我并不认为中国股票总体上有泡沫。我承认，的确有部分股票可能被高估，或者有这样那样的问题，给股市人气带来了负面影响。但我并不据此认为，当前中国股票存在泡沫。
如果投资人相信现在中国经济马上就会出现硬着陆，那么现在可以卖出中国股票。但我认为这种看法是错误的。
很多人都在谈论中国的房，谈论中国的投资过剩，谈论中国再次出现上升苗头的坏账。没错，在这些领域，的确有些令人担忧的迹象，但还不至于会让中国经济出现硬着陆。
我仍然对中国经济的前景非常乐观，很多外国人现在对于中国经济充满担忧，对美、欧、日乃至全球经济都非常担忧。我认为，对于中国的担忧有些过头了。
我认为，中国的“十二五”规划中扶持消费的政策是一项英明的决策，这将有助于推动中国经济的结构性调整，有助于实现宏观的再平衡，有助于更好抵御来自外部的冲击，比如目前来自区、日本以及美国的各种冲击。
我认为，支持内需的战略是完全对路的，中国执行这一战略的决心也是很大的，而中国也拥有实施相关战略的有效工具。
上海证券报：那么您对中国经济有什么担忧吗？
罗奇：我认为，中国在应对通胀方面需要更加激进一些。中国已经采取了一系列措施来缓解通胀压力，包括大幅提高存款准备金率，通过行政手段调节供需，温和的本币升值以及自去年10月以来先后四次上调基准利率。
但我最希望看到有更大动作的是在利率方面。现在中国的一年期贷款利率是6.3%，而通胀率达到5.5%，这说明实际贷款利率仅为0.8%，还不到1%，这显然太过宽松，根本谈不上是“紧缩”的政策。我认为，中国的实际贷款利率至少应该达到2%到2.5%，也就是说，贷款利率至少还应该上调150基点。在“高增长、高通胀”的背景下，中国需要最强有力的政策工具，那就是上调贷款利率。
我认为，可能导致中国经济硬着陆的最大风险，是未能采取强力措施控制通胀。因为，如果中国的通胀继续加速上升，到时候可能需要比现在更强的货币紧缩，后者将可能导致经济出现非常显著的降温，就像上90年代初的情况一样。如果中国的通胀率持续上升，比如到6%、7%，到时候可能需要更高的利率才能给经济降温。与其那样，还不如现在就大幅上调贷款利率。
世界经济疲软在预料之中
上海证券报：最近世界经济再度出现疲软，这是否在您的预期之中？全球经济目前的最大风险是什么？
罗奇：我对再次出现的全球经济疲软一点都不吃惊，几年来，我一直非常清楚地表达了我对经济增长黯淡前景的忧虑。
在经历了2008年和2009年的金融危机后，全球经济目前仍非常脆弱，这也符合历史上的一贯规律。每次在发生重大的全球性金融危机过后，世界经济总要经历相当长一段时间的恢复期。尽管在危机刚刚过去后的初期反弹会很快，会有“V”型反转，但当经济再次掉头向下，接下来会有一段很长时间的缓慢增长期。过去两年的危机期间，金融市场、金融机构和实体经济遭受了很沉重的打击，需要有很长的时间才能恢复元气。在此过程中，如果碰巧出现新的重大冲击，经济可能出现反复，甚至再次陷入衰退。
上海证券报：那么您认为这个低增长时期会持续多久？出现又一次衰退的概率有多大？
罗奇：这真的很难说。在我看来，至少在未来几年中，全球经济都可能保持缓慢增长格局。
我认为，再次出现衰退的可能性，可能超过大多数人的预期，很多人都认为这不大可能发生。但我认为，有三分之一概率世界经济会重新陷入衰退。
从某种程度上来说，现在的经济状况比一年前更艰难。G20各国在危机期间和危机后推出的刺激措施正在减弱，各国都没有太大意愿推出新的刺激措施，甚至于恰恰相反，很多国家都在着手撤出刺激措施。我赞同这样的做法，但我也希望各国政府要注意很好地控制财政和货币政策。
展望未来，在全球经济低迷的大背景下，尤其是西方经济体持续增长缓慢的情况下，包括中国在内的出口导向型经济体若想享受“双速复苏”模式的较快增长，我认为不太现实，除非这些国家转变增长模式，更多依赖内需拉动。
美欧对待债务问题都在“踢罐子”
上海证券报：能不能谈谈您对美联储下一步政策走向的看法？
罗奇：我认为QE2是个彻底的失败，没能解决任何基本的经济问题。虽然美联储方面一直否认会有新的刺激措施出台，但我认为，美联储很可能在下半年的某个时候出台QE3。就像QE2的出台是个错误一样，QE3即便是又一个错误，美联储也会继续这么错下去，因为这是一轮疲软的经济复苏。
要知道，美国的问题和中国恰恰相反。我们没有继续降低资金价格的空间，因为利率已经到了零，所以如果要提供更多的刺激，只能通过量化宽松的手段。
上海证券报：美国会重回衰退么？
罗奇：同样，我认为未来几年美国经济重回衰退的概率有三分之一。最大的风险在于美国的国内消费，后者占到美国GDP的70%。过去13个季度，美国消费开支的平均增长年率仅为0.5%，美国的消费开支还从未在这么长时间内保持如此疲弱。
上海证券报：再过一个多月，美国就可能面临债务违约，您认为这一幕会发生么？
罗奇：我的确相信，国会和政府会在最后期限前达成协议，但我认为很可能是一份令人失望的协议。我认为，美国政府和国会缺乏足够的政治意愿，来彻底解决预算问题。
我认为，美国债务违约的可能性较低，因为双方会达成一份协议。民主党希望加税，特别是针对富人，但共和党希望从收入方面解决问题。我认为，最终双方会达成一份泛泛的协议，以应付目前的危机。不过几年后，问题还会重新出来。
用一句俗话说，这就好比是一路“踢罐子”。而且，这是一个大的“罐子”，会发出很大噪音。
上海证券报：那欧洲呢？
罗奇：欧洲显然也在“踢罐子”。
欧洲正在试图解决希腊、爱尔兰和葡萄牙的流动性问题，这可以通过制订新的援助方案解决。但问题在于，这些国家遇到的真正问题并非流动性问题，而是偿债能力的问题，要解决这一问题，要么实施债务重组，要么就是出现违约。这是一个大问题。
不过，我认为欧元区会继续存在，但可能会有些改变。欧洲国家维护欧元区的政治意愿仍很强烈，如果有一些小国被迫离开欧元区，我会感到意外。
○中国经济的确有些令人担忧的迹象，但还不至于出现硬着陆。
○中国的实际贷款利率至少应该达到2%到2.5%，也就是说，贷款利率至少还应该上调150基点。
○只要中国依然坚持走现在的道路，我对中国的未来增长和发展前景一直乐观下去。
○有三分之一概率世界经济会重新陷入衰退。
○未来几年美国经济重回衰退的概率有三分之一。最大的风险在于美国国内消费，后者占到美国GDP的70%。过去13个季度，美国消费开支的平均增长年率仅为0.5%。
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