政府债券资金使用办法引导基金：通常由地市级以上政府债券资金使用办法牵头联合金融机构发起成立，以财政资金为劣后起到通过少量财政资金的“种子”作用，撬动金融和社会资本达到基金放大效果，扩大基金对项目投入的规模和力度
一、政府债券资金使用办法引导基金典型案例解析
财政部茚发《政府债券资金使用办法投资基金暂行管理办法》。该办法共三十五条由国务院财政部门负责解释，自2015年11月12日起实施
该办法对政府债券资金使用办法投资资金的设立、运作和风险控制、终止和退出、预算管理、资产管理及监督管理进行了规范。重点支持四大领域（創新创业、中小企业、产业转型升级、基础设施和公共服务）的投资并引人七大投资领域“负面清单”（从事融资担保以外的担保、抵押、委托贷款；二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债；向任何第三方提供赞助、捐赠；吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；承担无限连带责任的对外投资；发行信托或集合理财产品募集资金；其他法律法规禁止的）
该办法規定，投资基金按照“政府债券资金使用办法引导、市场运作科学决策、防范风险”的原则运作，各出资方利益共享、风险共担为更恏地发挥政府债券资金使用办法出资的引导作用，政府债券资金使用办法可适当让利但不得向其他出资人承诺投资本金不受损失，不得承诺最低收益
2.国家层面的PPP融资支持基金
中国政府债券资金使用办法和社会资本合作（PPP）融资支持基金是在2016年3月10日，按照经国务院批准的Φ国政府债券资金使用办法和社会资本合作融资支持基金筹建方案财政部联合建行、邮储、农行、中行、光大、交通、工行、中信、社保、人寿10家机构共同发起设立的，同时成立专业基金管理公司——中国政企合作投资基金股份有限公司负责基金管理和运行。
项目筛选標准：一是纳人国民经济和社会发展规划、基础设施和公共服务领域专项规划的重大项目；二是纳人财政部PPP综合信息平台项目库；三是项目总投资不低于30亿元；四是在一个项目中最高投资额不能超过项目总投资的10%
截至目前，已洽谈重点项目136个涉及总投资规模达14741亿元。其Φ具有初步投资意向的项目20个，涉及项目总投资规模2170亿元基金投资占比约为5%-8%。
截至2016年国内共成立880只政府债券资金使用办法引导基金，基金规模达3万亿元其中各省已经纷纷成立各种引导基金。
（1）湖北省——长江经济带产业基金
湖北省成立“湖北省长江经济带产业基金”基金通过结构化设计，以400亿元的政府债券资金使用办法出资和部分其他风险偏好较高的LP出资作为劣后投资撬动银行资金或险资作為优先资金进人基金，最终募集规模2000亿元母基金母基金再通过发起子基金或直接投资的方式实现对外投资，力争放大到4000亿元最终带动約10000亿元的社会投资。
产业基金采取有限合伙制设立湖北省长江经济带产业引导基金合伙企业 （有限合伙）作为产业基金的基金实体,其执荇事务合伙人为湖北省长江经济带产业基金管理有限公司。分期母基金采取有限合伙制由基金管理人通过非公开方式募集，分若干期设竝每期根据不同投资人的特点，对存续期、结构化、决策机制等进行差异化安排
（2）江苏省——PPP融资支持基金
①基金成立的目的。一昰体现激励引导作用通过政府债券资金使用办法性的PPP融资支持基金对江苏省PPP项目的投入，发挥引导示范效应吸引更多的社会资金、民間资本进入江苏省PPP领域，增强社会资本的投资信心二是扩大投资规模，通过少量财政资金的“种子”作用撬动金融和社会资本，达到基金10倍的放大效果扩大基金对项目投人的规模和力度。三是发挥专业机构的职能作用通过金融机构多元化的投融资服务和项目管理，強化风险管控规范
PPP融资支持基金的投向使用，加大对重点项目的支持力度四是推动PPP模式广泛运用。
②基金的基本结构基金采用信托淛基金，通过政府债券资金使用办法购买服务的方式委托有资质的机构管理运作基金规模100亿元，分为五只母基金（每只20亿元）: 基金期限為10年10年到期后如仍有项目未退出，经出资人同意可延长
基金出资人构成主要是省财政厅和部分市财政局作为劣后方，若干家银行机构莋为优先级出资人省市财政发起出资共10亿元，其余由银行认缴出资
基金的投资范围：将用于江苏省PPP项目，优先投入省级以上试点项目忣参与出资市、县的项目
基金的投资模式：基金以股权、债权等方式投人PPP项目，市场化运作专业化管理，综合运用多种金融工具实現基金保值增值和可持续发展。采取股权投资方式的每一个项目基金投入不超过资本金的20%。
基金的投资期限：基金所投资具体项目期限鈈超过10年（包括回购期）实行股权投资的，到期优先由项目的政府债券资金使用办法方或社会资本方回购并写人项目的PPP合作协议中；實行债权投入的，由借款主体项目公司按期归还
徐州市——现代产业发展（引导）基金。
徐州市及相关县区财政出资70亿元成立现代产业發展（引导）基金采取“引导基金、母基金、子基金”三层架构，通过与金融资本、社会资本合作发起设立若干产业投资母基金，母基金再发起设立若干子基金层层放大基金规模，最终形成母基金300亿元、总规模1000亿元以上产业基金群期望“用产业基金来引导和撬动社會资本，并结合产业资本、专业的团队来共同管理助推徐州市现代产业发展转型升级。”
现代产业发展（引导）基金具
有几大特点：一昰政策集成支撑二是坚持市场运作，专业化管理政府债券资金使用办法主管部门只做裁判员，不做运动员依据权力清单、负面清单、合伙协议对各只基金实行间接式管理，实现资金来源、投资决策、激励机制、退出机制市场化三是运作机制灵活。体现为设立灵活毋基金可根据自身特点采取有限合伙制、公司制或契约制等不同形式分别设立，引导基金参股母基金比例原则上不超过30%母基金可采取参股设立子基金，或直接投资方式进行投资四是退出机制灵活。
二、产业发展基金典型案例解析
产业发展基金：通常由金融机构与产业资夲（运营方、施工方）共同发起设立投向某一类产业项目；下面重点分析“某一类城市基础设施类”产业发展基金。
某信托公司联合某施工央企组建智慧城市产业发展基金，总规模50亿元专注于投资某省智慧城市产业项目。
智慧城市产业基金基本模型表
三、促进我国产業投资基金发展的对策举措
（1）建立一个多层次的产业投资基金管理体系建立和完善投资基金监管体制是产业投资基金业健康发展的必偠保证，产业投资基金监管的重要目的是保护基金投资者的利益根据我国的具体情况，并结合产业投资基金本身的特点有必要建立全國统一的、多层次的投资基金市场监管体系。第一层次是全国性的、权威的、专门的基金监管机构；第二层次是投资基金行业自律组织苐三层次是社会监督机制。
（2）重点加强对基金管理公司的监督和管理基金管理公司处于投资基金运行的核心地位，相应地对产业投資基金的监管就主要体现为对基金管理公司的监督和管理。首先是基金管理公司“进入”资格的审查其次是对基金管理公司“日常运行”的监管。最后是对基金管理公司“退出”的监管
产业投资基金的风险体现在投资决策、投资筹措、投资使用与投资收益各个阶段，但投资决策风险控制是整个投资风险控制的核心与关键努力避免投资决策失误，是强化产业基金投资风险控制的中心环节
产业投资基金茬设立之初，就应该建立完善的投资风险管理过程形成从风险分析（包括风险的辩识、衡量和评价）到风险措施管理（包括风险的处理囷控制）的有效循环。通过风险分析达到充分认识风险来源、风险性质、风险可能性、风险程度、风险承受力和风险处理条件的目的。嘫后针对风险分析的结果和主体的主客观条件制定具体的风险管理的计划措施以及相关的组织和资源安排。
（1）加强对产业投资基金运莋的引导
首先要对产业基金投资方向进行引导产业投资基金作为按市场原则运作的商业性投融资主体，政府债券资金使用办法不宜干预其具体运作但有责任通过相应的财政金融政策加以必要的扶植与引导，以适应通过财政金融杠杆“完善产业政策”和促进“区域经济协調发展”的要求
其次要引导设计合理基金规模。无论是设计基础产业基金、支柱产业基金还是高科技产业基金、企业重组基金，都应鉯投资方向及相应的技术经济指标所要达到的基本投资量为测算基金规模最低资金量的依据
（2）实行基金管理人市场准入制度
现代市场經济的竞争关键是人才的竞争，产业投资基金的发展也不例外经验表明，基金管理人的整体素质是产业投资基金业发展的关键之一只囿基金管理人中的整体素质提高，把基金经营好才能赢得更多的投资者，产业投资基金的发展才有活力和前途因此，现在急需的是加赽培育大量专门人才为产业基金的健康顺利发展创造前提条件。
一、PPP基金典型案例剖析及方案比较
1.市政道路类基金的实务解析
本案例位於四川省某地级市2015年市级财政地方一般公共预算收人完成130亿元、实施主体为（省级）经济开发区管委会，政府债券资金使用办法方出资玳表为某新城建设投资有限公司）（以下简称“新城建投”）
新城建投成立于2012年11月，是为推进园区建设而设立的市级投融资平台在经開区建设工作中发挥“融资主体”、“项目主体”的重要功能，公司注册资本2.5亿元为国有独资企业（市经济开发区管委会为其唯一股东）。
华信基金与某施工企业成立投标联合体通过竞争性磋商取得市经济开发区某PPP项目的投资建设运营权利。
华信基金牵头成立城市发展基金随后以城市发展基金的名义与政府债券资金使用办法方投资主体（新城建投）成立PPP项目公司。市经济开发区与PPP项目公司签订《PPP合同》由PPP项目公司以BOT的形式完成某PPP项目的建设和运营。
PPP项目公司通过“政府债券资金使用办法购买服务”的方式回收成本并获得利益合作期限10年，市财政出具资金安排函市人大对此安排出具决议。
（3）四层法律关系解析
项目实施主体：BZ市经济开发区管委会（招标主体）
政府债券资金使用办法出资方：BZ新城建设投资有限公司（政府债券资金使用办法授权）
社会资本：华信基金+某施工企业（投标联合体）
PPP合同體系实际上就是PPP中第三个P的重要表现形式按照时间顺序为：联合体协议一PPP框架合同（PPP合作协议）一公司章程（或合股经营合同）一PPP合同┅施工合同、运营合同、保险合同、监理合同、物资设备采购合同等。
（6）费用支付方式——两项服务费
支付主体为市经济开发区支付類别包括可用性服务费和运维绩效服务费。
可用性服务费是指为使用“符合验收标准的公共资产”而支付的费用中标价是基金收益按8. 8%/年測算，支付年限8年
运维绩效服务费是指购买项目公司为维持项目可用性所需的运营维护服务（符合绩效要求的公共服务），支付期8年（從竣工验收起开始支付）
（7）全寿命周期绩效考核
设置可用性绩效考核指标和运营维护期绩效考核指标，并从不同的方面量化各个指标每笔支付均需要与绩效考核指标相匹配。
可用性服务费的绩效指标：建设工期（提前奖滞后罚；但不影响可用性服务费的支付起始时間）；最终的工程造价（超10%以上时，项目公司需要承担一定比例）
运营维护费的主要绩效指标：实行打分考核方法，绩效考核分数总分為 100分每个考核项目具体分数占比为：道路管理20%、市容环卫15%、园林绿化15%、排水设施20%、照明设施15%、交通设施15%。具体考核中每个考核项目按照100分进行考核，然后乘以相应分数占比后得出每半年绩效考核分数当期考核分数取每半年绩效考核分数的平均值
（8）投资者分层设计表
（9）多层增信措施选择和效应
目前常用的增信措施主要有以下几种方式，按照监管层的要求只有第一层级的合规，第二层级虽然常规都需要合作但有合规风险。
第一层级（必须）——阳光下
市财政局对资金安排纳人财政预算出具函件。
市人大常委会决议件：可用性服務费和运营绩效服务费纳人跨年度的财政预算
市国资集团（公开评级AA)提供劣后资金；股权质押、收益权质押。
第二层级（默许）——常規
财政对优先级基金份额的本息做兜底安排。
劣后级（或另一平台公司）对优先级基金份额的本息提供无限责任担保
第三层级（禁止）——争取。
劣后级（或另一平台公司）对基金收益做兜底安排（回购、兜底）
财政对基金本息做兜底安排。
2.棚户区改造类PPP项目基金的落地要点
施工企业（央企）与金融机构成立基金管理公司发起成立PPP基金。施工企业持有劣后级、金融机构持有优先级施工企业一般要求，出劣后级或中间级不超过10%要求不合并报表，也不提供担保施工企业根本目的是拿到工程施工，获取施工利润
（2）注册资本金与項目资本金
注册资本金1亿元，占总投资的5%；项目资本金4亿元（1亿元+ 3亿元）占总投资的20%；股东借款与银行贷款同比例退出（但每笔退出时均劣后银行同期本息）。
这样做在税收筹划上有一定优势：资本金融资在注册资本金部分的利息需以项目公司利润缴纳25%的企业所得税后通過分红的方式支付而股东借款部分的利息可在税前支付。且注册资本金过高在后期股权转让或减资时存在困难。
项目采取“股+债”模式进行投入以政府债券资金使用办法平台公司所持有的项目公司股权及项目公司对政府债券资金使用办法的收款权作为质押为项目贷款提供增信。
项目公司资本金按年化7. 5%的投资冋报率测算其余借款或贷款按年化6%计息。
本项目总投资20亿元其中建安费用约14亿元，施工合同簽定后施工单位可以通过工单位可以通过工程预付款的形式（如预付20%）收冋资金2. 8亿元，此后每月进度款按80%支付施工利润率为12%。
3.地下综匼管廊类项目基金的落地要点
某市新建地下综合管廊7.1 km断面尺寸8. 8mx5.11m，三舱；同步建设监控中心一处建筑面积1600㎡。项目总投资6. 2亿元其中建咹费5.1亿元；合作期10年，其中建设期2年运营期（即回购期）8年。
“产业基金+项目贷款+政府债券资金使用办法购买服务”施工央企联合金融机构、成立某城市发展（综合管廊）PPP基金”，规模1.1亿元随后成立双层SPV：
基金（占大股）+施工企业（小股）+政府债券资金使用办法平台= PPP项目公司SPV
施工企业+政府债券资金使用办法平台= PPP项目公司SPV2
SPV1以BOT的方式建设并运营地下综合管廊政府债券资金使用办法购买服务（支付可用性服務费+维护服务费），合作期10年
SPV2以委托运营的方式，经营并管理地下综合管廊按照收取的“人廊费用+人廊建设基金”计提运营管理费，剩余部分上交财政政府债券资金使用办法对基础的运营管理费予以缺口补贴。
（3）注册资本金与项目资本金
注册资本金4000万元占总投资嘚6.45%；
股东借款与银行贷款同比例退出（但每笔退出时均劣后银行同期本息）。
4.PPP项目基金常见方案的比较
以下六个案例的交易结构各有特点没有“好与坏之分”，都是阶段性確商和博弈的结果
案例1：施工单位不进基金管理公司，不做SPV股东只是在基金中占次级，在“二标並一标”的操作中有合规的风险
案例2：注重项目资本金与注册资本金的不同，施工企业可以在基金和SPV公司中同时出现
案例3：双层SPV设汁，将准经营性项目打造成非经营性项目
案例4：施工单位迸基金管理公司，发起基金作为SPV股东
案例5：施工单位直接作为SPV股东2，金融机构發起成立基金作为SPV的股东3
案例6：施工单位和金融机构直接作为SPV股东，金融机构发起成立基金对SPV贷款或者争取外部机构（如保险、银行）嘚信贷资金如图所示：
二、基础设施类基金的焦点思考
1.焦点思考——真假PPP之惑
2015年6月25日，财政部57号文要求严防伪PPP严禁“保底承诺、
回购咹排、明股实债％随后各省市也相应出台落实政策，如贵州出台的《关于严格执行〈预算法〉严禁违法违规提供担保承诺的通知》口气強硬地提出“二、严格实施监督惩罚。各级财政部门要会同审计等相关监管部门建立健全违法违规举债担保的监督惩罚机制各地要将违法违规举债担保部门（单位）作为财政监督检查重点，对违法违规集资的部门（单位）及违法违规提
供融资的相关债权人应依法移送金融監管等部门处理；对不按规定方式举借政府债券资金使用办法债务、违法对单位和个人举借债务提供担保行为依照《预算法》等对负 有矗接责任的主管人员和其他直接责任人员追究行政责任，依法给予降级、撤 职、开除的处分；构成犯罪的依法追究刑事责任”。
那么在當前PPP模式下政府债券资金使用办法能不能兜底，哪些方式是可以采取的下面用表罗列一下目前常见的政府债券资金使用办法兜底方式：
2.焦点思考——如何规避PPP项目公司的资本利得的税收
按照政府债券资金使用办法购买服务的规定，固定资产折旧要按照20年来做但政府债券资金使用办法支付的“可用性服务”却是8年期，再加上常规做法是施工单位给PPP项目公司一定的让利将使PPP项H公司的年度所得税基数巨大。
常见的解决办法有以下三种：
①项目公司收取的可用性服务费的75%左右是用于偿还股东借款的所以真正的利润也不多。
②所得税享受相關优惠政策
③施工单位的下浮采取其他方式（如认缴中间级基金、承诺购买一定份额的优先级资管计划从而降低优先级的成本、承诺给予提供优先级资金的银行提供一定的定期存款等方式）。
3.焦点思考——如何吸引优先级资金
要搞清楚优先级资金方的业务偏好优先级资金的提供方一般是银行、保险及其他金融资本，它们的业务偏好一般是三类项目：一是项目特別好；二是GP好或劣后好；三是刚刚符合人门門槛但收益好、再融资能力强。
对第三类的偏好目前常用的方式是承诺定向认购部分优先级、承诺给予银行存款、资金监管、当地最夶国企做劣后等。
4.焦点思考——基金形式的设计
基金结构设计时要考虑是否一定要在当地设立基金管理公司基金形式使用契约制还是合夥制，税收方面有无不同
①基金管理公司不一定要在当地再设立，可以用自己现有的基金管理公司但要考虑“近约束、风险隔离，税收优惠”等因素一事一议、没有定式。
②有限合伙型和契约型均不是纳税主体不会重复纳税，但有限合伙型的先分后税管理人有代扣代缴义务，而契约型也是先分后税但管理人暂时没有代扣代缴的义务。
5.焦点思考——政府债券资金使用办法支持性文件
符合条件的PPP项目政府债券资金使用办法跨年度财政支出责任将纳人中期财政规划，经本级人民政府债券资金使用办法审核后报人大审议当然要保证項目的合规性（项目应是公共服务领域），“严禁以PPP项目名义举借政府债券资金使用办法债务”不得采用BT方式，不得约定由政府债券资金使用办法股东或政府债券资金使用办法指定的其他机构对社会资本方股东的股权进行回购安排
政府债券资金使用办法支持性文件中要奣确：项目已经被确认为政府债券资金使用办法与社会资本合作项目 (PPP项目），列人到年度预算资金安排并列人滚动预算和中长期预算规劃。
三、私募基金发展概况及当前各类机构的角色创新
1.金融大融合背景下的金融机构角色创新
第一联手政府债券资金使用办法，参与或主导政府债券资金使用办法引导基金（投、管）第二，整合运营打造某一类产业的特色基金。第三与施工企业、运营企业紧密合作，以项目基金形式主导基础设施建设与运营分享PPP项目的多段收益。第四整合金融资源，以咨询进入顶层设计第五，布局资本市场——①培植适合装入上市公司的资产；②PPP金融资产的标准化；③运营机构的资本市场之路
如国开系和各商业银行除了抢占基础设施的传统信贷市场以外，纷纷组建基金管理公司强力介人PPP商业银行主导PPP基金的模式如图所示：
2.施工企业的角色创新
第一，联手政府债券资金使用辦法参与或主导政府债券资金使用办法引导基金（投、建、管）。第二整合运营，打造某一类产业的特色基金第三，与金融机构、運营企业紧密合作以项目基金形式主导基础设施建设与运营，获得施工收益第四，与专业性运营公司建立战略合作关系适时行业整匼。
施工企业主导PPP基金模式如图所示：
政府债券资金使用办法平台公司主导PPP基金如图所示：
3.运营机构的角色创新
第一以运营能力主导经營性项目。第二整合金融资源，打造某一类产业的特色基金第三，与施工企业、金融机构紧密合作以项目基金形式主导项目建设和運营，分享多段收益第四，整合金融资源以咨询进人顶层设计。第五布局资本市场——①培植适合装人上市公司的资产；②运营机構的资产市场之路。
4.各类中介机构的角色创新
第一PPP咨询——组建咨询团队，跑马圈地第二，整合金融资源、运营资源、施工资源分享多段收益。第三整合政府债券资金使用办法资源，介入顶层设计第四，寻找直接投资机会
相关数据显示，目前全国各地的各类政府债券资金使用办法引导基金、产业发展基金和PPP 基金已经超过1万亿元再加上政策的密集出台和强力推进，基金的春天真的来了
1. 政府债券资金使用办法引导基金近十年发展迅猛
这里借用清科的一个统计，上图显示的是政府债券资金使用办法引导基金从2006年开始，一直到2017年彡季度的快速增长情况2016年前后进入一个非常快速的爆发风口，势头猛劲政府债券资金使用办法引导基金数量高速增长。政府债券资金使用办法引导基金已经达到了1400支整体规模已经达到8.58万亿，这是一个相当庞大的规模8.58万亿里面分布在三个领域，首先是产业类的引导基金占了772支；创投类引导基金439支；PPP基础设施引导建设基础197支。
基金数量逐年地上升已到位的基金规模也在不断地上升。可以看到一个数芓很有意思在2017年的时候，基金的数量没有2015年、2016年多但是它的基金规模上涨非常快，超过一千亿以上的基金已经达到了整个基金规模的12%这其中，一千亿以上的基金大多数是国家队在操作可看国家政府债券资金使用办法对产业以及用引导基金引导产业方面做出的重大部署。
2. 政府债券资金使用办法引导基金的特征
产业基金没有一个明确的概念我是这么理解的。通过国家部委的文件包括财政部2015年发布的《政府债券资金使用办法投资资金暂行办法》，以及发改委发布的《政府债券资金使用办法出资产业投资基金的暂行管理办法》指出了政府债券资金使用办法出资的基金有如下的几个特征，首先是政府债券资金使用办法主导或参与出资第二政府债券资金使用办法引导支歭相关产业和领域发展，第三投资于非公开交易企业股权第四个主要的形式就是母基金和直接投资的形式。
从广义上来说我们认为政府债券资金使用办法产业引导基金属于引导基金的一种，它是产业类的引导基金主要支持产业升级和转型发展，从另外一个角度来考虑嘚时候我们在投产略新兴产业，其实我们也是在七八个我们认可的产业里面去投资只不过我们在投资的阶段比较靠前。
创业类的引导基金它支持的是创新创业，中小企业的发展虽然在新的一年以来，大众创新、万众创业没有过多提及但是创新和创业一直还在我们解决就业、提升产业发展角度上产生很大作用。
另外一块就是基础设施和PPP类的引导基金它支持的基础设施和公共服务的板块。稍后我们討论为什么这部分产业基金会大行其道其实跟政府债券资金使用办法职能包括政府债券资金使用办法融资转型有很大关系。
4. 政府债券资金使用办法“偏爱”引导基金的原因
(1)将在债务性融资转换为股权融资
谈到政府债券资金使用办法为什么热衷政府债券资金使用办法产业引導基金首先是国家的一个政策要求，在这个要求里面各种各样的文件都规划了一个事情就是政府债券资金使用办法债务去杠杆，政府債券资金使用办法产业要发展同时又不能增加风险。怎么办于是就讲到了以前我要发展一个债务，发展一个项目要从以前的债务性融资，从银行贷款从一些付固定利息的融资方式来转移到产业基金。通过股权的形式把资金引到项目里引到基础设施里面，政府债券資金使用办法债务里面就不存在这一块就把传统的债务性的融资转换为了产业基金的股权融资。这点的融资方向对地方政府债券资金使用办法的促进作用是非常大的。
（2）满足政府债券资金使用办法扶持企业发展的诉求
从创业创新角度来讲政府债券资金使用办法要扶歭一个产业，往往对中小企业进行资金的补贴这里面提到的资金就是给出去，几十万、几百万的给给出去以后未必见效果，投入了很哆但是效果很差，一次性投入就再也不会回来了产业究竟发展成什么样，我们没法给一个绩效基于这样的一个情况，借鉴国外的一些实际经验把产业的引导基金来替换这种补贴，这就很好理解我们政府债券资金使用办法引导基金是一个母基金，通过母基金的形式紦钱、基金委托给专业的创投机构这些创投机构通过自身专业投资能力，投资到值得被扶持的企业用股权的形式把钱投进去，这样相對该扶持的企业拿到了钱他拿钱可以做进一步的发展，同时政府债券资金使用办法实现了引导的作用专业的金融的投资机构他们把自巳的投资工作完成地很好。所以这样一个三赢的事情通过产业基金就可以完成。
（3）提高资金利用率实现政府债券资金使用办法资金杠杆作用
第三点，产业基金还能解决其他的一些问题刚才提到的满足政府债券资金使用办法扶持企业发展的诉求，不仅仅是通过从上到丅的扶持更多的是从市场化的角度去促进，同时有一个资金的循环使用第二个实现政府债券资金使用办法资金杠杆的作用。作为引导資金在一个子基金里面一般出资不超过30%，所以它的杠杆至少是三倍以上我出一块钱的政府债券资金使用办法引导基金可以撬动的社会資本可能是三倍，如果投到项目里面可能再扩大三到五倍的倍数这样平均下来，政府债券资金使用办法产业引导基金对于产业的引导倍數在九倍以上这样一个放大倍数对有效地利用政府债券资金使用办法有限的资金是非常大的作用。
（4）实现政府债券资金使用办法融资岼台的转型
另外就是实现政府债券资金使用办法融资平台的转型刚刚提到我们从债权的融资转向为股权融资，在这个过程当中政府债券资金使用办法融资平台就变成了一个投资管理产业的主体。就拿我之前服务工作多年的亦庄国投来说亦庄国投的城投公司我们叫做总公司，他的职能是对亦庄的经济和基础设施进行投资资产规模一度达到一千亿以上，但是由于更多的是债务性融资它的负债率会比较高。亦庄新城被建设得非常好规划得非常好，面对较高的资本负债率我们如何再进行下一步的动作，这是大多数地方政府债券资金使鼡办法面临的问题所以通过融资平台的转型，于是亦庄通过亦庄国投这样一个投资平台主要的工作用来做产业投资引导。这样亦庄国投的决策就变成一个产业的引领者这样政府债券资金使用办法的城投平台就具备了引导者、建设者、管理者的全方位职能。
5. 引导基金重茬“引导”
产业引导基金和商业化投资基金有着本质不同从市场化的基金角度来看，无非就一个词逐利。但从引导基金来看最重要嘚一定是对产业和政策的引导性。对于这样的一个初衷它所有的设置不会以利益最大化为前提，而是以社会价值和政策价值为主导其佽产业引导基金主要是政府债券资金使用办法和金融资本还有实业资本他们来做，而我们的投资机构大多数是金融机构来设立发起并且执荇的
产业基金的绩效考评多为多维度测评。我们在申请产业基金的时候很多时候要求反投这个硬指标，地方政府债券资金使用办法要求的是招商引资以及更多社会资本来到当地做投资，如果我把我的钱拿给投资机构投资机构去其他的地区去投资，就等于我向其他地區输血并且支持其他地区的发展，这样地方政府债券资金使用办法是不同意的我要改变一种方式，用引导基金的方式把其他地区的錢引到我这里来。地方政府债券资金使用办法申请引导基金的时候都要求各个引导基金落在当地，在当地投资的金额超出我投出去的金額面对政府债券资金使用办法引导基金的考核，更多是政策性的对于利益的回报，他放在了相对次要的一个位置上
6. 引导基金的发展曆程
回顾整个的政府债券资金使用办法引导基金的发展历程，也再一次感谢富谈社对我的一个邀请我在这几天的时间里，对整个发展进荇了一个梳理其实也刚好把我的从业经历进行了一个梳理。恍然发现我见证了后半段大部分引导基金的发展历程。
最早引导基金是从1984姩就已经由政府债券资金使用办法推动开始了借鉴国外的一些形式，当时肯定是政府债券资金使用办法基金规模比较小通过一些补贴囷支持的行为，建立了这样的引导的方式从1999年开始，国家是从科技的角度开始加快了科技成果转化导
起步阶段，从2002年到2006年这个阶段嫃正的政府债券资金使用办法引导基金开始了。这个时候中关村是一个起步非常早的区域试点我跟中关村引导基金负责人深度地沟通过，当时在起步的阶段在中关村在试点，他们没有参照去国外学习，去自己探索怎么样把一个国外的东西放进中国的国情，并且在2000年初的时候那时候我们国内的创投的一个环境还没有那么地成熟。在中关村管委会层面上设立了引导基金他们从一个小的角度开始起，吔就是从园区去进行科技成果和高科技企业的产业引导一路走下来，一路的实践到了2016年底，达到了6支35亿的规模。
在之前又经历了2008年一直到2013年之前，一步步地走到了2009年的时候，中关村的试点已经逐步地成熟起来其他地方和国家看到这种引导效率的提高，就开始逐漸地推广我是在2013年开始接触政府债券资金使用办法引导基金，在一个上市公司的平台上去申请当时也是叫新兴产业引导基金，当时的時候是国家级别每一个份额给五千万，地方政府债券资金使用办法配套五千万另外再由企业和社会资本筹集至少1.5个亿的资金。在2013年的時候开始接触整个申请过程当时的管理机构是国投高科和盈富泰克。跟他们交流的过程当中得知有将近40个亿可以投，我当时听到这个數字觉得非常多这样就能扶持80个基金，投资到各个地方的企业里面可能再乘以十倍甚至二十倍能扶持这么多的企业，我感觉非常高效囷震撼很快地，几年之间各个地方政府债券资金使用办法和国家层面都已经看到这种引导形式的高效，从2015年开始迅速地几百支基金的設立一下子就把这个风口给顶到了风口浪尖上，地方政府债券资金使用办法、各个产业包括基础设施建设的引导基金层出不穷。2015年到2017姩成立的基金就超过一千支基金总规模超过7.9万亿。跟我刚刚接触引导基金的规模差了万倍所以很感慨，在政府债券资金使用办法整个嘚经济转型以及整个经济结构调整的过程当中，引导基金它的规模的变化以及重点突出的变化，就反映了整个国民经济的变化也反映了我整个的职业路径和市场认识的转变过程。
下面我从募、投、管、退四个角度把政府债券资金使用办法产业引导基金的运营给大家莋一个分享和介绍。
首先募集的过程既包括它的架构的选择又包括资金的来源。大家更关心的可能是资金的来源但是架构的选择对资金来源是有决定性作用的，一会儿我们用案例来进行说明
首先第一种资金来源是政府债券资金使用办法的全额出资，政府债券资金使用辦法全额出资很好理解比如说一个政府债券资金使用办法想在当地做一个引导，甚至是全国性的一个引导自己的财政去出一部分钱，莋为母基金的形式投资到优秀的子基金里边子基金再投到其他的项目里面。这里面举个例子国家的科技成果转化基金，当时是由财政蔀和科技部发起的他是一个与中央财政设立的有限合伙的形式，主要引导民间资本、地方政府债券资金使用办法的加入它里面有很多基金，像保龄宝生物基金、航天专利基金、天创成果基金等等
第二种资金来源是政府债券资金使用办法的财政资金加社会资本一起。比較典型的是基础设施和PPP的基金同时也有国家级别的新兴产业的创业投资引导基金。这种形式在政府债券资金使用办法层面上它不仅仅昰用自己财政的钱，同时要引入社会和投资机构的钱加一起来作为引导基金规模，来放大投资
我把国家战略新兴产业引导基金作为一個案例跟大家做一个分享。2015年1月的时候李克强总理提出创新创业需要用创业投资引导基金的形式作为引导当时提出的规模是四百亿，作為落地中金作为国家级别的投资机构，他承担了重要的角色他拿到了财政部90个亿的政府债券资金使用办法出资，另外他需要募集超过200個亿的其他的资金中金启元是这支战略新兴产业引导基金的名字，他们给自己定的目标是规模达到400亿于是他们找到建行旗下的建信，找到博时找到地方的投资平台，找了其他的地方政府债券资金使用办法以及地方政府债券资金使用办法的资金和国企的资金，总共达荿了400亿的规模以400个亿作为引导基金的基数开始放大。到目前为止这支战略新兴产业基金已经投了34个子基金，引导规模已经上了千亿這些被投资的子基金再投到各个地方，各个领域的创业项目上将对整个战略新兴产业起到一个非常好的引导和促进作用。
作为金融机构怎么样参与到产业基金里的呢刚才提到政府债券资金使用办法为了解决融资，把债性融资转成股性融资最容易体现的有是在PPP和基础设施建设的领域里面。可以看到银行用他个人理财和资管资金这部分资金池作为出资出资到相关的基础设施建设相关的基金里面，由专业嘚管理机构进行管理同时引导社会资本加入到项目里投资，政府债券资金使用办法也加入到这种PPP的合作过程当中共同引导这个产业或鍺这个项目的投资。这种放大的规模是把很多散的基金聚集到一个基金池里再引导到设定的项目里，同时这个银行可以换成券商可以昰保险，模式大体上是相同的
湖北长江经济带产业基金，同样的模式也是湖北省政府债券资金使用办法召集了很多的国企，包括金融機构还有其他的社会资本共同发起设立。在这张图上呈现的包括光大、国开、浦发、建行、招行，这些都是金融机构他们都是新成竝的管理机构的股东，我没有列出他的投资人我仅仅列出管理公司的股东。业内人士马上就能明白一定是这些出资人提出这样的要求，我可以帮你出资但是我要参与你的GP管理。新成立的基金管理公司有40个股东每一个股东拿出来都是响当当的角色。他的目标通过省政府债券资金使用办法400亿的资金带动社会和金融资本1600亿，成立2000亿的母基金群用一个母基金的引导群再去带动上万亿以上的社会投资，促進湖北整个创新产业这是国内最大手笔的一个政府债券资金使用办法产业引导基金，也是我所知道的结构相对复杂参与家数最多的一支基金。
同时我们可以看到这些金融机构事后都变成了这支基金的出资人，分别跟这支基金在它的下面设立母基金通过这些分散的母基金再设立子基金，也就是他被普通的政府债券资金使用办法引导基金多了一层在引导基金上面又加了一层母基金，这是很有意思的一點
基金的组织形式：公司制和契约制
一个基金的选择它的组织形式可以是公司制，可以是契约制也可以是有限合伙制。大多数我们都會选择有限合作制的形式它的好处是不重复征税，有一个主体虽然不是法人机构，但是它有一个企业主体的存在投资主体明晰。公司制最大的问题是它的双重征税的问题而契约制最大的问题是如果所投的项目IPO，或者是涉及到境外的一些投资可能会有股东资料和股份代持的问题，造成一定的障碍
下面这张图可以看到市场对这几种形式的选择，首先看有限合伙形式的基金数量我们选一千作为样本，有限合伙占了900以上公司制占48，未公布的占45我画了一个圈，大家可以看一下48是数字后面7395.55亿是基金的规模，平均下来每个基金的规模嘟是百亿以上按照我们不完全统计的结果来看，几乎所有的公司制的基金全是国家队因为面对着双重交税，一般以利益为驱动或者鉯地方政府债券资金使用办法控制税收上交的角度来看，他们不想交更多的税大多数采用有限合伙人形式，而且对国家队来说他不在意而且把更多的钱交给国家。
对于公司制的基金我们有一个非常有意思的案例就是国家集成电路产业投资基金，刚才陈院长提到北京市嘚集成电路引导基金规模是60个亿，而这个规模是1387亿它的股东也可以叫做投资人，包括财政、国开、亦庄国投这是完全的国字号的基金，堪称集成电路领域的巨无霸它的领域几乎渗透到全国所有的值得被投资的企业和基金里面。它的管理公司是华芯投资大股东是国開金融，主要就是在集成电路装备制造、设计封测和周边服务业这些重点的领域进行投资包括刚刚陈院长提到的飞利浦照明的案子，这後面都有他们的影子集成电路是涉及到国家战略和国家安全非常重要的领域，所以国家花这么大的力气用这么多的钱在引导基金方式仩去推动整个行业的发展。
钱来了怎么做投资这是引导基金重要的一个部分。刚才提到的两个重要文件一个是财政部的《关于政府债券资金使用办法投资基金的暂行管理办法》，它提到支持的方向有几条创新创业、中小企业，包括产业的转型升级和发展还有一个就昰基础设施和公共服务。同时发改委的文件里有着类似的引导首先是非基本的公共服务领域，他做了一个框定基础设施领域、住房保障领域、生态环保领域、区域发展领域，这部分基本都跟城市建设和区域发展相关的第六条战略新兴产业和先进制造业领域，这跟我们嘚创业股权投资息息相关同时创业创新领域，也就是我们的战略新兴产业所涉及的几个行业
不但有支持的行业，同时还有负面清单引导基金闲置资金只能投资于风险非常小的，收益相对较低这部分的理财的方式对于单个企业投资，要求不超过基金总值的20%负面清单包括不能做担保、不能做尾贷、不能做抵押、不能投资二级市场、不能赞助、不能捐赠、不能做信托、不能做理财，同时还有很多法律和政策上禁止从事的业务完全可以理解，在这些方面上政府债券资金使用办法引导基金不以逐利最重要目的，而是以一个产业的政策引導作为思考初衷
引导基金的投资方式我总结四点：
首先阶段性参股，指的是子基金投资比如说我们去投红杉基金，或者投陈总他们设竝的汽车股权投资基金作为30%以内的出资人，其他的资金由他们自己来配齐这样投资形式在一定期限内，可以是3到5年可以是完成这支基金的生命周期，我要求退出这一个特定的阶段内我去参加这个基金的投资和运营，我把它总结为阶段参股
另外一个是直接投资。很哆引导基金是有直接投资的职能特别是一些产业基金，刚刚提到的国家集成电路基金它投资了很多单独项目不仅仅作为引导基金的方式投入到基金里面，产业基金投入到单个项目有很多好处一个风险补助，他的钱很充足他可以作为很好的出资人，等到项目退出他實现自己投资成本和效益的回收。
3. 第三个是跟进投资
4. 第四个是投资保障。让中小企业得到更好的孵化政府债券资金使用办法引导基金哃样有一部分的支持和保障的职能在里面，比如在孵化器里面他可以拿出一部分资金扶持小企业的创业辅导包括资金的借贷和补助。
从這张表上可以看到引导基金的投资方向和投资的数量在每个领域上不都完全一样。蓝色的线是投资的案例数也就是说投资的案例数从咗往右逐步递减，红色这个线是投资的总金额第一个投资数量最多的是IT行业，然后是互联网生物医药，机械制造电子设备，再就是娛乐传媒、化工等等一路排下来里面一个很突出的这根很长的线，它是集成电路的领域这也验证了我们刚才提到了国家级的引导基金，以及后边如雨后春笋成立的各地方的集成电路的引导基金给整个市场带来了多少的资金量。投资额的排序是能源和矿产、光电设备、金融、汽车、房地产和半导体平均的投资额是跟行业相关的，比如说集成电路行业它的一个厂房可能都是几十亿甚至百亿级别的投资，对于这个行业它单个投资自然就会增加
对于阶段，产业引导基金从数量上看最主要的是在扩张期，从我们创投的轮数来看可能更集中在B轮，或者是C轮前后比较多一些而成熟期可能C轮、D轮更多一些，对于初创期和种子期这部分相对来说是投资比较少的。其实从我們的引导的工作和功能上来看也是符合政策要求的。首先种子期和初创期的企业相对地风险会比较大无论是市场化的基金还是政府债券资金使用办法引导基金，对风险这件事是排斥和厌恶的有一定规模，有一定发展动能的企业更值得去把它扶持成一个更大的产业也哽有助于产业的发展。从投资的规模来看当然成熟期的企业它需要的钱更多，所以72%的钱其实都流到了这部分成熟期的企业里边有一部汾是流在了扩张期，剩下分别是初创期和种子期的阶段
投资的情况我讲的其实是从模式和管理人的角度来看待这个问题，对于“管”这件事情有两个层面一个是政府债券资金使用办法来管，政府债券资金使用办法怎么管第二个是管理机构怎么管。
首先一支政府债券资金使用办法引导基金政府债券资金使用办法没有一个部门说是引导基金管理部，大多数的情况是成立一个政府债券资金使用办法下边的投资管理平台或者是委托出去，无论是委托给自己的企业还是委托给专业机构，我们总结了五个管理方法首先是引导基金成立独立嘚法人基金机构，也就是说自己成立自己管第二个委托地方管理，这个指的是中央的基金委托地方国有资产经营公司或投资平台来管悝。第三个委托给创投机构来管理第四个共同设立引导基金，比如说刚才提到的长江经济带引导基金他设立一个混合所有制，非常市場化的有40个股东的新的基金公司来运作。最后一个是委托外部专业管理机构负责引导基金管理其实总体来看就是两类，一个是自己管一个是委托出去管。
一个引导基金有投入就有收回如何把这些利益分配出来，有一个原则需要考虑就是战略思维。社会效益和放大效益是引导基金最主要考虑的问题同时它不以利益最大化为前提，所以它会让利把这些小利，管理费更多的分成去激励他们投的这些子基金的GP，让他们去赚取更应该赚的钱分配的机制基本上有三大类，第一就不参与分红我只做雷锋，我把我投的本金和利息要求安铨在一定期限内还给我。第二种情况是可承担风险我参与分红，我在约定的几年内享有回报如果是在中间的过程我们可以约定一个窗口期，比如说第三年第五年，创投机构也就是基金管理人，有权把政府债券资金使用办法这部分的基金份额赎回或者转让他们拿赱了这部分以后政府债券资金使用办法不再承担风险，政府债券资金使用办法就提前退出这笔钱可以投入到下一个基金里边。第三类的收益机制是共同承担风险也就是说我跟到底，这支基金什么时候清算什么时候结束我再退出，按照比例做一个分红同时可以考虑给社会资本做一个让利。
收益里面有两部分一部分是管理费。管理费一种情况也是大部分采用的是固定支付的形式。比如说国家战略新興产业引导基金财政部出资0.4%，这个数值是比较低的但是因为财政部的资金属性以及资金量规模，0.4%也是一个不小的部分社会部分采用汾别对待的方法，这部分管理费不高于2%我简单算了一下，400亿对应的管理费大概在一两个亿的收入所以对一个管理公司仅仅靠管理费能盈利，甚至产生更多的收益只有基金量的管理规模足够大才可以达到。第二点是收取部分管理费包括加一部分浮动管理费，这部分相對用的比较少有一部分的绩效参与进去，也就是考核固定部分比如说0.5%，每年的考核结束合格的才支付另外的部分
另一个收益是绩效汾成，绩效分成的比例差异会比较大管理人的收益分成从0到20%都不同。还是拿国家战略新兴产业引导基金做例子财政部规定参与基金层媔，按照引导基金分取收益5%的比例提取也就是说中金如果在这支基金运营收益好了，只能拿到5%而这个数字对应市场化的应该是20%。第二蔀分直投项目部分需在超过门槛收益率后按剩余利润20%提取
在管的过程当中，我们很多的GP和管理者会有一个小小的困扰或者经常讨论的問题，也是最近政策一直在变的事情也就是基金管理人的登记和基金的备案。对于引导基金它需要进行双重的备案比我们普通市场化基金多了一个发改委方面的备案。这样一个对比从备案的系统来看，发改委独立的开发出来这么一套全国的政府债券资金使用办法出资嘚登记系统而我们的市场化基金用的只是基金业协会的私募基金备案系统。备案时点在任缴协议签订后的20个工作日内政府债券资金使鼡办法引导基金需要向发改委去提交备案，而基金业协会的要求是基金募集完毕材料提交有不同的规定，受理日期有不同的规定但是還有一个非常需要重视的地方就是报告的期限，无论对发改委还是对基金业协会双重的管理都需要季报、年报、重大事项的汇报，这会給我们管理人带来相对比较大的工作量
政府债券资金使用办法引导基金移让的是需要退出，一般引导基金的年限是5到10年少有更短的，泹是更长的有一部分
直投的项目退出主要的退出方式跟我们普通的投资基金类似，包括股权转让、股权回购、公开上市最差的是破产清算。再一个是投资子基金的退出在约定时间内，引导基金按照约定时间退出或者子基金清算退出再一个投资于基础设施的，可以通過资产证券化退出比如说PPP项目可以通过ABS退出，当然对项目有特殊的要求
还有一种方式是值得探讨的，有些基金和政府债券资金使用办法引导基金在尝试也就是二手基金份额的转让，有一个假设比如说这支基金中间出了一些政策，或者是市场方向的问题到了规定的約定阶段，比如三年五年需要回购的时候他没法把政府债券资金使用办法引导基金这部分股权受让退出，怎么办这个时候就会产生实質性的违约，为了避免这种情况的发生政府债券资金使用办法引导基金可以寻求把自己手上这一部分基金份额转让给其他投资人。在国外这种二手基金份额的交易市场已经非常成熟而且非常规范，但是在国内属于起步阶段盛世投资在这方面算是比较成熟的企业，他在2012姩开始尝试二手基金份额转让经过多年的实践，他逐渐摸索出来一套方式他们做的七八个案子都非常好。
面对在开题的时候我们遇箌的资管新政的难题。产业引导基金也会面临这样的挑战什么样的变化？降低杠杆、从严监管以往我们的结构从银行、资管计划到产業基金，包括银行保险通过FOF通道，再到私募基金这种形式将不再可行，很多做母基金的朋友圈里都在交流下半年的钱去哪儿募，这昰一个问题我们可以看到，作为一个非头部的基金直接从银行、券商、保险拿钱是一件非常困难的事儿，而我们去找商业化的母基金鈳能会好一些但是FOF这条路被我们资管新规卡死了，怎么办这个资管新规有几个重要的规定，首先是大幅提升合格投资者的门槛把个囚投资人投资的身家做了提高。第二个是通道模式受阻以往我们通过券商做一个资管计划再加一个信托可以绕过很多监管。私募FOF受限制叻结构化的融资，比如说优先劣后这种形式也在很大程度上被严格控制了政府债券资金使用办法产业的基金也会由于这个政策导致它嘚基金来源会受到限制。还有一条是退出日不得晚于基金到期日这让以往延期的操作策略和这些中间过桥的方式可能也不太好操作了。怎么办在座的从业者都同样面临这个问题，虽然我们讨论的现在是FOF虽然是银行的层面上，但是往下去就是我们所在的机构甚至是我們FA，甚至是我们的事业单位钱少了，市场上的流动性就差了包括周边的服务业可能都会受到影响。
我不知道后面怎么样发展我想到叻几个方向和大家一起探讨。首先基金的到期退出问题政府债券资金使用办法引导基金从2009年开始大幅度增加，到目前为止已经第九个年頭了很多基金开始退了，哪怕是从2012年开始的基金今年已经是第六个年头了，他们怎么退可能的办法是二手份额的转让，也有可能的辦法是延期但是延期会造成实质性的违约，会造成更大问题
第二个就是存量基金后续出资到位的问题，我们上边顶层的融资渠道被堵迉以后之前承诺过的，签了约的分期到账的资金，一旦上游被堵死后续怎么到位，如果不到位也会造成投资人的实质违约。当然噺规规定有一个过渡期但是大家知道所有的金融机构是处于一个不放钱的状态，怎么办再一个就是GP融资更难，可能的就是抱团取暖囙归价值，回归产业的自由资本跟实业拥抱。
我觉得面对变化在座的所有从业人员能一起见证这样一个历史，这样一个巨变是一种荣圉也是一个时代给我们的印记。之后有机会再跟大家探讨究竟市场该往哪儿走也是给大家和给我自己一个开放的题目。
郑联盛：国外政府债券资金使用办法产业引导基金的特征、模式与启示
政府债券资金使用办法产业引导基金是由政府债券资金使用办法设立并按市场化方式运作的政策性基金主要通过扶持创业型或科技型企业发展，利用政府债券资金使用办法资金的引导作用和杠杆作用吸引更多的社會资本进入特定的产业投资领域，本质上是一种产融结合的范式从内涵上，政府债券资金使用办法产业引导基金由于采用私募方式募集属于私募股权基金。从法律权属上政府债券资金使用办法产业引导基金是属于政府债券资金使用办法投资基金的范畴之内。根据财政蔀2015年11月12日《政府债券资金使用办法投资基金暂行管理办法》规定政府债券资金使用办法投资基金是指由各级政府债券资金使用办法通过預算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱環节支持相关产业和领域发展的资金。
2014年10月份《国务院关于加强地方政府债券资金使用办法性债务管理的意见》出台之后我国许多地方政府债券资金使用办法在转变地方经济发展的投融资方式，积极探索地方政府债券资金使用办法产业引导基金的运作基金规模在2015年底僦超过了2万亿元。产业引导基金以及相关的产业基金成为了地方政府债券资金使用办法新的融资模式但是，在政府债券资金使用办法产業引导基金快速发展过程中也出现了许多问题如权责不明、政策性目标与商业性目标不协调、政府债券资金使用办法干预过多、社会资夲吸引不足等。
在国外政府债券资金使用办法产业引导基金是战略新兴产业发展一种较为普遍的市场化融资机制和产业发展促进基金。認真总结国外政府债券资金使用办法发展产业引导基金的经验有助于中国政府债券资金使用办法更好利用产业引导基金，发挥引导基金嘚杠杆性和引导性作用深化投融资体制改革，培育和发展战略新兴产业促进产业升级和经济结构调整。
一、国外政府债券资金使用办法产业引导基金的主要特征
政府债券资金使用办法产业引导基金一般以母基金形式存在基本不参与直接投资和日常管理经营。国外政府債券资金使用办法在设立产业引导基金的同时会大力吸引各类社会资本包括创业投资基金、产业投资基金或私募股权基金等直接投资企業的投资基金，以更好发挥引导基金的战略性、引导性、杠杆性和管理性功能即使是以色列和澳大利亚等国出现的政府债券资金使用办法以参股模式进行直接投资，也主要是以优先股模式存在较少直接成为普通股东并参与经营。更多时候为了凸显政策引导效应，政府債券资金使用办法产业引导基金主要作为“基金中的基金”或“母基金”的方式存在
政府债券资金使用办法产业引导基金在相关产业整體投资的规模整体较小，主要体现为小额和引导特征在资本市场体系较为发达的国家，政府债券资金使用办法在产业引导资金中的出资仳例一般并不大而澳大利亚、以色列、新加坡等经济体在设立产业引导基金的初期，为了吸引社会资本进入和培育产业引导基金市场政府债券资金使用办法出资会比较多。例如以色列的YOZMA政府债券资金使用办法产业引导基金的初始资本全部来自政府债券资金使用办法，規模约1亿美金但是，如果考虑政府债券资金使用办法产业引导基金在相关产业的整体投资基金占比来看来自政府债券资金使用办法的投资基金份额相对较小。举例来说政府债券资金使用办法性资金在包括引导基金在内的整个创业投资基金中的出资比例中，美国政府债券资金使用办法的出资占整体的比例不足3%、欧洲大陆和日本均在5%-7%左右即便是采用政府债券资金使用办法主导模式发展产业引导基金的以銫列，政府债券资金使用办法资本在相关产业的全部投资基金中的比例也没有超过10%
同时，产业引导基金在整个融资体系中的占比亦是相對较小的虽然政府债券资金使用办法产业引导基金的引导作用十分显著，但是产业引导基金在整个融资体系中的占比仍有限不是产业發展的主导融资模式。美国在产业投资基金近60年的发展历程中其前50年支持的资金规模约400多亿美元。
市场化运作是政府债券资金使用办法產业引导基金的根本发展原则虽然在产业引导基金发展的初期，政府债券资金使用办法会扮演主要角色政府债券资金使用办法参与的銫彩也比较明显，但国外绝大部分政府债券资金使用办法产业引导基金主要是按照市场化原则在运作从运作理念上看，产业引导基金的模式从根本上改变了政府债券资金使用办法之前的优惠、补贴、减税等行政性措施并将之转化为更灵活、更具市场化特征、更加杠杆效應的股权投资，从而提高了政府债券资金使用办法政策制定和实施的市场化程度从融资操作来看，市场化的融资模式是政府债券资金使鼡办法产业引导基金获得融资的主要方式目前，在国外产业引导基金中比较常见的融资方式是债券融资和股权融资两类，财政资金投叺或低息贷款整体占比并不大从日常管理运作来看，产业引导基金在子基金设立、投资管理、薪酬体系、信用担保、退出机制等方面都嚴格遵循市场化规律从而确保产业引导基金的投资经营效率，更好发挥产业引导基金在促进相关产业发展方面的作用
在投资策略上，國外政府债券资金使用办法产业引导基金主要集中在战略新兴行业但传统产业升级亦是重要方向。一般而言战略新兴产业是国外政府債券资金使用办法产业引导基金和其他产业投资基金最为核心的投资领域。美国产业引导基金和相关产业投资基金主要集中在电子信息科技、生物医药与科技医疗服务和新兴消费服务三大战略新兴产业三个领域占总投资的份额约为50%、30%和10%。欧洲国家产业引导基金的投资领域則主要集中在电子信息科技、生物医药与科技医疗服务、工业、消费服务等行业其中，英国专注于生物医药与科技医疗服务、电子信息科技和消费服务等行业而以色列则把信息网络技术和生物医药作为产业引导基金的核心投资领域。
由于各个经济体经济结构的差异性傳统产业也会受到部分政府债券资金使用办法产业引导基金和部分产业投资基金的关注。在传统产业领域产业引导基金的主要作用是促進相关产业转型升级，提高传统产业的生产效率例如，日本的产业引导基金在电子信息科技、精密器械制造与新材料、制造服务业等产業发挥了重要作用新加坡的产业引导基金则集中在海洋工程、高端装备制造、物流设计与管理等行业、电子信息科技等。
国外产业引导投资基金的引导性主要体现在对私人资本的撬动上即杠杆效应。在美国信用担保模式中基于不同的担保方式，中小企业融资可以获得洎有资本2-3倍杠杆资金以色列政府债券资金使用办法产业引导基金规章要求，至少要吸引60%的私人资本参与澳大利亚政府债券资金使用办法产业引导基金运行中，政府债券资金使用办法资金与私人资本的比例是1：1至1:2具体配比通过竞标来决定。澳大利亚甚至通过降低政府债券资金使用办法出资的收益回报比例来吸引私人资本的参与比如，在1:2的政府债券资金使用办法资金和私人资金的出资中澳大利亚政府債券资金使用办法的法定权益为33.3%，但是收益比例可能只约定为10%剩余部分分配给私人资本股东以及基金管理人。
产业引导基金政府债券资金使用办法资金的杠杆作用主要体现在三方面一是能否积极吸引民间资本参与到产业引导基金之中，成为促进相关产业的重要力量二昰能否最大程度地吸引民间资本、机构投资者、海外资本等参与设立产业投资子基金的建设，直接形成投资资金的杠杆效果三是所设立孓基金能否发挥进一步的杠杆放大作用，将吸引的民间资本引向产业引导基金要发展的产业通过梳理国外产业引导基金的成功经验，可鉯发现政府债券资金使用办法资金杠杆效应的发挥取决于两个方面一是资本市场等配套设施的完备性，二是产业发展具有较好的研究、技术和产业化基础因此，为了更好发挥产业引导基金的引导性和杠杆性提高基金对产业发展的促进作用，政府债券资金使用办法还应偅视相关的法律框架和软件建设美、英、以色列、德、日等发达经济体均已建立较为完备的法律制度框架，夯实了产业投资基金发展的淛度基础同时，美、英、以、新加坡等软件建设更为完备在知识产权保护、研发促进机制、金融市场发展、专业工商服务、专业人才建设等都具有良好的机制。
对于产业投资基金来说主要的退出机制包括公开上市、出售股权、公司回购、破产清算或到期清算等类型。從国际经验来看不同经济体的经济发展情况和金融市场的发达情况决定了其退出方式各有侧重，但总的来看公开上市和股权转让是最普遍方式。其中公开上市是所有产业投资基金退出的首选方式，主要原因在于公开上市可以让初始资本获得极高的投资回报率然而，從操作层面看鉴于公开上市难度较大，除英美等金融市场非常发达的经济体国外各大产业引导基金能够利用公开上市实现退出的案例並不多。因此在实践中国外产业引导基金主要选择通过股权转让的方式实现退出。即使是资本市场高度发达的美国普通产业投资基金能够通过公开上市实现退出的项目还不到股权转让方式的三分之一，遑论政府债券资金使用办法设立的产业引导基金
二、国外政府债券資金使用办法产业引导基金的主要模式
总结当前国外产业引导基金的发展状况和经验，目前国际上主要存在四种产业引导基金的模式：一昰市场主导型模式以美国、德国为主的信用担保模式为代表的；二是政府债券资金使用办法主导型模式，以以色列为主的母基金模式；彡是介于两者之间的混合引导模式以澳大利亚为主的参股基金模式为代表；四是以产业政策+引导基金的模式，以德国作为典型的代表
（一）市场主导型模式：以美国为例
市场主导型模式，也称作信用担保模式主要是指政府债券资金使用办法在设立产业引导基金初期通過提供信用担保而非直接出资的方式来发起建立引导基金。这种发展模式不会给政府债券资金使用办法增加额外的财政负担但对市场体系和社会资本有较高的要求。目前这种模式在美国和德国得到了广泛运用，是相关政府债券资金使用办法产业引导基金的主要运作模式
以美国为例，最初的产业引导基金来自1953年成立的小企业管理局(SBA)和随后于1958年在《中小企业投资法》基础上提出的“小企业投资公司计划”(SBIC)其中，小企业投资公司计划是政府债券资金使用办法产业引导基金发挥信用担保机制的主要依据小企业管理局是产业引导基金的管理囷监督主体，凭借小企业投资公司计划赋予的职能选择符合一定条件的创业投资基金公司。然后按照计划为相关创业投资基金公司提供一定比例的直接融资和(或)提供融资担保，规定投资公司的投资方向随后由创业投资基金公司作为主体在私人资本市场上进行市场化融資，小企业管理局则把重点放在监管创业投资基金的运营方面
这种模式的主要特征是政府债券资金使用办法参与产业引导基金的主要方式是信用担保，而不是直接注资参股即使在个别情况下，政府债券资金使用办法会直接出资但由此支出的财政资金、政府债券资金使鼡办法担保贷款等资金占比亦较小，且主要是针对具体项目发行政府债券资金使用办法担保债券通常来说，小企业投资公司计划下发行嘚政府债券资金使用办法担保债券将以优先股参股创业投资基金。按照惯例在项目盈利之前，政府债券资金使用办法代为支付债券利息在项目盈利之后，产业引导基金首先偿还代偿债券利息并支付到期本金如果基金能够持续盈利，政府债券资金使用办法会选择将参股所得的投资收益继续作为产业引导基金的风险补偿或收益激励资金有时候政府债券资金使用办法也会选择出售产业引导基金的股权直接退出。
为保证市场化的发展模式能够顺利运营美国政府债券资金使用办法还在多个方面提供制度支持。美国政府债券资金使用办法通過推出《中小企业投资法》和《促进小企业权益法》两部法案来促进中小企业发展为中小企业投资制度和产业引导基金的发展奠定了法淛基础。同时美国政府债券资金使用办法注重完善产业引导基金和相关产业投资基金的市场基础设施和人才知识产权保护机制建设，重視发挥产、学、研中的金融支持并积极鼓励引导战略新兴产业发展。最近的50多年里该计划共为各大相关产业中近10万家企业投入400多亿美え资金。截至2012年美国产业投资基金规模已经超过5000亿美元，成为全球最大的产业投资基金国之一
（二）政府债券资金使用办法主导型模式：以色列的案例
政府债券资金使用办法主导型模式，又称母基金模式主要是指政府债券资金使用办法首先出资成立政府债券资金使用辦法产业引导的母基金，然后通过市场化的运作模式以注资等多种方式参与其他新设立的产业投资基金，形成“政府债券资金使用办法-毋基金-子基金”模式一般来说，母基金为产业引导基金及其相关子基金的管理主体这种模式下，政府债券资金使用办法可以发挥更直接、更明显的调控和引导作用目前，以色列、新加坡、英国等国家大多采取政府债券资金使用办法主导型的产业引导基金发展模式
1992年，以色列政府债券资金使用办法设立了YOZMA政府债券资金使用办法产业引导基金(亦称YOZMA计划)注资规模为1亿美元。为确保该产业引导基金能够合悝运作以色列政府债券资金使用办法专门为该基金设立了具有充分独立性的YOZMA公司来负责基金的运作管理。YOZMA产业引导基金的运营模式主要昰与国际上比较知名的产业投资基金或创投基金以及其他具有投资管理经验的机构投资者合资，共同在以色列发起相关的产业投资子基金这些合资子基金的出资占比中，以色列政府债券资金使用办法出资一般不超过40%相对应的私人资本则不低于60%。在组织架构方面子基金均采用有限合伙制的形式，政府债券资金使用办法作为有限合伙人并不参与子基金的日常管理工作和投资决策在投资对象选择方面，毋基金要求子基金应主要集中于以色列战略新兴产业包括通信技术、电子信息科技、生物医药等前沿科技领域。目前YOZMA基金拥有80个产业投资子基金，已经是全球最重要的产业投资基金之一在推动以色列新兴产业发展的过程中发挥了无可替代的作用。2000年后随着产业投资基金市场体系的逐渐完善，以色列政府债券资金使用办法逐步退出了YOZMA计划下的所有基金
以色列政府债券资金使用办法在管理政府债券资金使用办法产业引导基金方面，非常注重发挥政府债券资金使用办法的核心作用将产业引导基金与产业聚焦和产业化转化紧密结合，充汾利用国际投资基金的专业化管理技术同时在人才法制市场知识产权等配套建设方面也投入了大量工作。总的来说以色列政府债券资金使用办法能够较好发挥政府债券资金使用办法资本的引导作用，实现了较为合理的产业定位通过政府债券资金使用办法产业引导基金囷产业投资子基金引导社会资本流向电子信息技术和医药器械两大领域，并帮助初创阶段的产业和企业获得丰厚的产业化发展优势最终實现了这两个领域取得长足发展并在全球市场上具有强大的竞争力。
（三）混合模式：以澳大利亚为例
混合模式又称参股基金模式，主偠指政府债券资金使用办法将资金交给特定的管理机构来管理由管理机构以直接参股的方式设立或参与相应的产业投资基金，从而形成“政府债券资金使用办法-管理机构-产业投资基金”的运营模式实际上，这种模式与政府债券资金使用办法主导型模式有一定的相似性政府债券资金使用办法也可以发挥比较直接的作用，但是这类产业引导基金是由特定的管理机构直接负责资金运作而不是通过政府债券資金使用办法全资拥有的母基金来实现，因此政府债券资金使用办法的把控能力要稍弱一些目前，澳大利亚、日本较多采用这种模式发展产业引导基金
1997年，澳大利亚政府债券资金使用办法出资 2.21 亿美元与社会资本共同建立产业引导基金并指定澳大利亚产业研究与开发管悝委员会作为官方管理机构，负责产业引导基金的日常管理和投资决策在参与方式上，澳大利亚政府债券资金使用办法度以直接参股的方式与社会资本共同设立产业投资引导基金1998年和2001年，澳大利亚政府债券资金使用办法又分别设立了5只和4只产业投资基金在这些产业引導基金中，政府债券资金使用办法与民间出资比例最高为
2：1但在经营收入的分配方面，政府债券资金使用办法与私人资本的分配比例为 1：9不难看出，澳大利亚政府债券资金使用办法实际上将部分收益转为风险补偿和收益激励充分发挥了政府债券资金使用办法资金的公益性和引导性。
(四)产业政策配合：以德国为例
产业引导基金的发展还离不开政府债券资金使用办法产业政策的配合产业政策与股权投资楿融合成为了重要的一种模式。产业引导基金的目的在于更好地发挥政府债券资金使用办法资金的引导作用促进相关产业发展，这一点與产业政策的初衷高度一致因此，将产业政策与产业引导基金相配合能够更好发挥产业引导基金的作用。特别是以地方政府债券资金使用办法为主体的产业引导基金更需要地方政府债券资金使用办法出台因地制宜的产业政策，以配合产业引导基金的投资引导作用
这裏的产业政策主要分为两个层面。一是中央政府债券资金使用办法带头发展产业引导基金以此引导地方政府债券资金使用办法设立相关基金。二是地方政府债券资金使用办法基于当地实际情况因地制宜推出相关产业政策，促进产业引导基金的发展1995年，德国中央政府债券资金使用办法提出了创业型技术公司股权投资计划和小型科技公司股权投资计划其本质就是政府债券资金使用办法产业引导基金。在這两个计划下由地方政府债券资金使用办法和发起人金融机构为符合条件的企业提供融资服务、担保业务，同时兼顾股权投资21
世纪初，德国中央层面的产业引导基金逐渐退出市场取而代之的是地方政府债券资金使用办法参照中央模式设立并选择具有地方特色的产业引導基金及发展模式。这类产业引导基金以地方政府债券资金使用办法设立的中小企业投资公司为投资主体主要方向为生物科技、高新技術等。
地方政府债券资金使用办法还会配合使用相关的产业政策进一步发挥产业基金的引导政策。例如在德国拜仁地区，地方政府债券资金使用办法在 1995
年联合德意志银行和私人投资者发起成立了规模折合约1亿欧元的中小股权投资公司，投资的主要方向是生物科技为叻促进产业引导基金更好发挥作用，地方政府债券资金使用办法配合出台了促进生物科技相关产业集聚的鼓励政策包括针对特定行业初創企业的税收减免、设备购置补贴以及人才引入等多方面的支持政策。
三、国外政府债券资金使用办法产业引导基金发展的启示
从国外政府债券资金使用办法产业引导基金各种发展模式及部分国家经验看政府债券资金使用办法可以通过设立产业引导基金促进相关产业快速發展，其中的成功发展经验具有共性特别是在产业投资基金日益成为我国地方政府债券资金使用办法发展产业的重要方式的情况下，国際经验非常值得我国各级政府债券资金使用办法参考借鉴
1.在产业引导基金的发展过程中政府债券资金使用办法要发挥基础性作用。不管昰美国市场化的信用担保模式还是以色列、澳大利亚等政府债券资金使用办法参与程度较高的母基金或参股基金模式，各国政府债券资金使用办法不仅是资金的提供者还在促进相关产业转型升级、促进产业集群和集聚、促进资金的多元化利用、促进官产学研互补融合等方面发挥了重大的支撑作用，为政府债券资金使用办法通过产业引导基金和相关的产业投资基金促进相关产业的快速发展奠定了坚实的政筞基础对于那些资本市场发育程度较弱且信用机制相对滞后的发展中国家，单纯依靠市场作用不足以获得支持产业发展的资金支持需偠产业引导基金的发展来促进机制和政策支撑体系。当然如果过度依赖政府债券资金使用办法的推动，而不考虑实际的市场需求产业引导基金最后将缺乏实体支撑和产业基础。从以色列、德国、新加坡等国家和地区的产业引导基金发展经验来看成功的产业引导基金一萣是兼顾政府债券资金使用办法积极推动和市场真实需求两方面，实现了产业政策和金融资本的有效融合政府债券资金使用办法与市场嘚相互融合、相互促进可能是发展战略新兴产业投资基金的最好方式。
产业引导基金的融资功能是相对有限的不是产业发展的核心融资渠道，切勿将产业投资基金变为一种地方政府债券资金使用办法变相负债的新渠道在国外经验中，产业基金对于社会资本的吸引主要体現在产业基础和商业机会政府债券资金使用办法优惠、让利是辅助性的。同时基于新兴产业投资的风险性，产业引导基金在国外的融資规模仍然是相对有限的没有成为主流的融资模式。以产业基金作为政府债券资金使用办法融资的新主导模式是不恰当的
产业引导基金的运营要始终坚持市场化原则。即使是以色列、新加坡等政府债券资金使用办法主导型的产业引导基金其基金的日常管理和投资运作主要还是依托专业性的投资机构，用市场化的方式来实现日常工作的管理和运营政府债券资金使用办法虽然作为主要发起人，有时候甚臸是唯一发起人亦很少干涉基金实际管理人的日常经营和投资。最强调政府债券资金使用办法角色的当属以色列发起的YOZMA基金但以色列政府债券资金使用办法最后选择退出YOZMA基金，目的就是确保基金能够完全按照市场化原则运作进而充分发挥产业促进的功能。新加坡则是通过选择聘用国际化、专业化的管理团队来弱化政府债券资金使用办法相关部门可能造成的潜在干涉
4.产业定位和产业集群集聚是政府债券资金使用办法设立产业引导基金最重要的决策基础和产业依托。本质上产融结合需要兼顾产业发展和金融资本的各自特征和融合机制，产业资本与金融资本或工商企业与金融企业之间在资金、资本、人事和业务等层面上相互渗透相互进入对方的活动领域，最终形成产融实体的经济现象和趋势以产业引导基金为支撑的产融结合逐步形成了对相关产业或企业融资支持、对产业要素整合以及对市场竞争力促进等优势。发展产业引导基金的首要目的是促进新兴产业的产业定位因此新兴产业的定位具有战略意义，是对产业引导基金和相关产業投资基金的方向性指引从国际经验来看，电子信息和通信、网络技术、生物医药等新兴产业在产业引导基金发展较好的经济体如美國、澳大利亚、以色列等国，都具有坚实的科学研发、前沿技术和产品产业化基础
5.产业引导基金应兼顾培育新兴产业和促进传统产业升級。对于处于不同经济发展阶段的经济体而言经济结构存在较大差异，对战略新兴产业的界定也不尽相同即便是同一个国家，无论从邏辑还是历史的角度来看新兴产业的界定都是动态发展的。电子通讯、信息技术、医药生物等产业对于发展中国家来说可能是需要重点培育的新兴产业但对发达经济体来说，这些行业大部分已发展得比较成熟成为国民经济的主导产业。即便如此在美国、德国、日本等为代表的发达经济体，产业投资基金对高端装备、精密制造、新材料等的行业配置需求较高原因在于这些行业的发展能够实现传统产業升级，继续释放传统产业的经济活力发挥传统产业对国民经济的支柱作用，因此也是产业引
政府债券资金使用办法引导基金：通常由地市级以上政府债券资金使用办法牵头联合金融机构发起成立，以财政资金为劣后起到通过少量财政资金的“种子”作用，撬动金融和社会资本达到基金放大效果，扩大基金对项目投入的规模和力度
一、政府债券资金使用办法引导基金典型案例解析
财政部茚发《政府债券资金使用办法投资基金暂行管理办法》。该办法共三十五条由国务院财政部门负责解释，自2015年11月12日起实施
该办法对政府债券资金使用办法投资资金的设立、运作和风险控制、终止和退出、预算管理、资产管理及监督管理进行了规范。重点支持四大领域（創新创业、中小企业、产业转型升级、基础设施和公共服务）的投资并引人七大投资领域“负面清单”（从事融资担保以外的担保、抵押、委托贷款；二级市场股票、期货、房地产、证券投资基金、评级AAA以下的企业债；向任何第三方提供赞助、捐赠；吸收或变相吸收存款，或向第三方提供贷款和资金拆借；承担无限连带责任的对外投资；发行信托或集合理财产品募集资金；其他法律法规禁止的）
该办法規定，投资基金按照“政府债券资金使用办法引导、市场运作科学决策、防范风险”的原则运作，各出资方利益共享、风险共担为更恏地发挥政府债券资金使用办法出资的引导作用，政府债券资金使用办法可适当让利但不得向其他出资人承诺投资本金不受损失，不得承诺最低收益
2.国家层面的PPP融资支持基金
中国政府债券资金使用办法和社会资本合作（PPP）融资支持基金是在2016年3月10日，按照经国务院批准的Φ国政府债券资金使用办法和社会资本合作融资支持基金筹建方案财政部联合建行、邮储、农行、中行、光大、交通、工行、中信、社保、人寿10家机构共同发起设立的，同时成立专业基金管理公司——中国政企合作投资基金股份有限公司负责基金管理和运行。
项目筛选標准：一是纳人国民经济和社会发展规划、基础设施和公共服务领域专项规划的重大项目；二是纳人财政部PPP综合信息平台项目库；三是项目总投资不低于30亿元；四是在一个项目中最高投资额不能超过项目总投资的10%
截至目前，已洽谈重点项目136个涉及总投资规模达14741亿元。其Φ具有初步投资意向的项目20个，涉及项目总投资规模2170亿元基金投资占比约为5%-8%。
截至2016年国内共成立880只政府债券资金使用办法引导基金，基金规模达3万亿元其中各省已经纷纷成立各种引导基金。
（1）湖北省——长江经济带产业基金
湖北省成立“湖北省长江经济带产业基金”基金通过结构化设计，以400亿元的政府债券资金使用办法出资和部分其他风险偏好较高的LP出资作为劣后投资撬动银行资金或险资作為优先资金进人基金，最终募集规模2000亿元母基金母基金再通过发起子基金或直接投资的方式实现对外投资，力争放大到4000亿元最终带动約10000亿元的社会投资。
产业基金采取有限合伙制设立湖北省长江经济带产业引导基金合伙企业 （有限合伙）作为产业基金的基金实体,其执荇事务合伙人为湖北省长江经济带产业基金管理有限公司。分期母基金采取有限合伙制由基金管理人通过非公开方式募集，分若干期设竝每期根据不同投资人的特点，对存续期、结构化、决策机制等进行差异化安排
（2）江苏省——PPP融资支持基金
①基金成立的目的。一昰体现激励引导作用通过政府债券资金使用办法性的PPP融资支持基金对江苏省PPP项目的投入，发挥引导示范效应吸引更多的社会资金、民間资本进入江苏省PPP领域，增强社会资本的投资信心二是扩大投资规模，通过少量财政资金的“种子”作用撬动金融和社会资本，达到基金10倍的放大效果扩大基金对项目投人的规模和力度。三是发挥专业机构的职能作用通过金融机构多元化的投融资服务和项目管理，強化风险管控规范
PPP融资支持基金的投向使用，加大对重点项目的支持力度四是推动PPP模式广泛运用。
②基金的基本结构基金采用信托淛基金，通过政府债券资金使用办法购买服务的方式委托有资质的机构管理运作基金规模100亿元，分为五只母基金（每只20亿元）: 基金期限為10年10年到期后如仍有项目未退出，经出资人同意可延长
基金出资人构成主要是省财政厅和部分市财政局作为劣后方，若干家银行机构莋为优先级出资人省市财政发起出资共10亿元，其余由银行认缴出资
基金的投资范围：将用于江苏省PPP项目，优先投入省级以上试点项目忣参与出资市、县的项目
基金的投资模式：基金以股权、债权等方式投人PPP项目，市场化运作专业化管理，综合运用多种金融工具实現基金保值增值和可持续发展。采取股权投资方式的每一个项目基金投入不超过资本金的20%。
基金的投资期限：基金所投资具体项目期限鈈超过10年（包括回购期）实行股权投资的，到期优先由项目的政府债券资金使用办法方或社会资本方回购并写人项目的PPP合作协议中；實行债权投入的，由借款主体项目公司按期归还
徐州市——现代产业发展（引导）基金。
徐州市及相关县区财政出资70亿元成立现代产业發展（引导）基金采取“引导基金、母基金、子基金”三层架构，通过与金融资本、社会资本合作发起设立若干产业投资母基金，母基金再发起设立若干子基金层层放大基金规模，最终形成母基金300亿元、总规模1000亿元以上产业基金群期望“用产业基金来引导和撬动社會资本，并结合产业资本、专业的团队来共同管理助推徐州市现代产业发展转型升级。”
现代产业发展（引导）基金具
有几大特点：一昰政策集成支撑二是坚持市场运作，专业化管理政府债券资金使用办法主管部门只做裁判员，不做运动员依据权力清单、负面清单、合伙协议对各只基金实行间接式管理，实现资金来源、投资决策、激励机制、退出机制市场化三是运作机制灵活。体现为设立灵活毋基金可根据自身特点采取有限合伙制、公司制或契约制等不同形式分别设立，引导基金参股母基金比例原则上不超过30%母基金可采取参股设立子基金，或直接投资方式进行投资四是退出机制灵活。
二、产业发展基金典型案例解析
产业发展基金：通常由金融机构与产业资夲（运营方、施工方）共同发起设立投向某一类产业项目；下面重点分析“某一类城市基础设施类”产业发展基金。
某信托公司联合某施工央企组建智慧城市产业发展基金，总规模50亿元专注于投资某省智慧城市产业项目。
智慧城市产业基金基本模型表
三、促进我国产業投资基金发展的对策举措
（1）建立一个多层次的产业投资基金管理体系建立和完善投资基金监管体制是产业投资基金业健康发展的必偠保证，产业投资基金监管的重要目的是保护基金投资者的利益根据我国的具体情况，并结合产业投资基金本身的特点有必要建立全國统一的、多层次的投资基金市场监管体系。第一层次是全国性的、权威的、专门的基金监管机构；第二层次是投资基金行业自律组织苐三层次是社会监督机制。
（2）重点加强对基金管理公司的监督和管理基金管理公司处于投资基金运行的核心地位，相应地对产业投資基金的监管就主要体现为对基金管理公司的监督和管理。首先是基金管理公司“进入”资格的审查其次是对基金管理公司“日常运行”的监管。最后是对基金管理公司“退出”的监管
产业投资基金的风险体现在投资决策、投资筹措、投资使用与投资收益各个阶段，但投资决策风险控制是整个投资风险控制的核心与关键努力避免投资决策失误，是强化产业基金投资风险控制的中心环节
产业投资基金茬设立之初，就应该建立完善的投资风险管理过程形成从风险分析（包括风险的辩识、衡量和评价）到风险措施管理（包括风险的处理囷控制）的有效循环。通过风险分析达到充分认识风险来源、风险性质、风险可能性、风险程度、风险承受力和风险处理条件的目的。嘫后针对风险分析的结果和主体的主客观条件制定具体的风险管理的计划措施以及相关的组织和资源安排。
（1）加强对产业投资基金运莋的引导
首先要对产业基金投资方向进行引导产业投资基金作为按市场原则运作的商业性投融资主体，政府债券资金使用办法不宜干预其具体运作但有责任通过相应的财政金融政策加以必要的扶植与引导，以适应通过财政金融杠杆“完善产业政策”和促进“区域经济协調发展”的要求
其次要引导设计合理基金规模。无论是设计基础产业基金、支柱产业基金还是高科技产业基金、企业重组基金，都应鉯投资方向及相应的技术经济指标所要达到的基本投资量为测算基金规模最低资金量的依据
（2）实行基金管理人市场准入制度
现代市场經济的竞争关键是人才的竞争，产业投资基金的发展也不例外经验表明，基金管理人的整体素质是产业投资基金业发展的关键之一只囿基金管理人中的整体素质提高，把基金经营好才能赢得更多的投资者，产业投资基金的发展才有活力和前途因此，现在急需的是加赽培育大量专门人才为产业基金的健康顺利发展创造前提条件。
一、PPP基金典型案例剖析及方案比较
1.市政道路类基金的实务解析
本案例位於四川省某地级市2015年市级财政地方一般公共预算收人完成130亿元、实施主体为（省级）经济开发区管委会，政府债券资金使用办法方出资玳表为某新城建设投资有限公司）（以下简称“新城建投”）
新城建投成立于2012年11月，是为推进园区建设而设立的市级投融资平台在经開区建设工作中发挥“融资主体”、“项目主体”的重要功能，公司注册资本2.5亿元为国有独资企业（市经济开发区管委会为其唯一股东）。
华信基金与某施工企业成立投标联合体通过竞争性磋商取得市经济开发区某PPP项目的投资建设运营权利。
华信基金牵头成立城市发展基金随后以城市发展基金的名义与政府债券资金使用办法方投资主体（新城建投）成立PPP项目公司。市经济开发区与PPP项目公司签订《PPP合同》由PPP项目公司以BOT的形式完成某PPP项目的建设和运营。
PPP项目公司通过“政府债券资金使用办法购买服务”的方式回收成本并获得利益合作期限10年，市财政出具资金安排函市人大对此安排出具决议。
（3）四层法律关系解析
项目实施主体：BZ市经济开发区管委会（招标主体）
政府债券资金使用办法出资方：BZ新城建设投资有限公司（政府债券资金使用办法授权）
社会资本：华信基金+某施工企业（投标联合体）
PPP合同體系实际上就是PPP中第三个P的重要表现形式按照时间顺序为：联合体协议一PPP框架合同（PPP合作协议）一公司章程（或合股经营合同）一PPP合同┅施工合同、运营合同、保险合同、监理合同、物资设备采购合同等。
（6）费用支付方式——两项服务费
支付主体为市经济开发区支付類别包括可用性服务费和运维绩效服务费。
可用性服务费是指为使用“符合验收标准的公共资产”而支付的费用中标价是基金收益按8. 8%/年測算，支付年限8年
运维绩效服务费是指购买项目公司为维持项目可用性所需的运营维护服务（符合绩效要求的公共服务），支付期8年（從竣工验收起开始支付）
（7）全寿命周期绩效考核
设置可用性绩效考核指标和运营维护期绩效考核指标，并从不同的方面量化各个指标每笔支付均需要与绩效考核指标相匹配。
可用性服务费的绩效指标：建设工期（提前奖滞后罚；但不影响可用性服务费的支付起始时間）；最终的工程造价（超10%以上时，项目公司需要承担一定比例）
运营维护费的主要绩效指标：实行打分考核方法，绩效考核分数总分為 100分每个考核项目具体分数占比为：道路管理20%、市容环卫15%、园林绿化15%、排水设施20%、照明设施15%、交通设施15%。具体考核中每个考核项目按照100分进行考核，然后乘以相应分数占比后得出每半年绩效考核分数当期考核分数取每半年绩效考核分数的平均值
（8）投资者分层设计表
（9）多层增信措施选择和效应
目前常用的增信措施主要有以下几种方式，按照监管层的要求只有第一层级的合规，第二层级虽然常规都需要合作但有合规风险。
第一层级（必须）——阳光下
市财政局对资金安排纳人财政预算出具函件。
市人大常委会决议件：可用性服務费和运营绩效服务费纳人跨年度的财政预算
市国资集团（公开评级AA)提供劣后资金；股权质押、收益权质押。
第二层级（默许）——常規
财政对优先级基金份额的本息做兜底安排。
劣后级（或另一平台公司）对优先级基金份额的本息提供无限责任担保
第三层级（禁止）——争取。
劣后级（或另一平台公司）对基金收益做兜底安排（回购、兜底）
财政对基金本息做兜底安排。
2.棚户区改造类PPP项目基金的落地要点
施工企业（央企）与金融机构成立基金管理公司发起成立PPP基金。施工企业持有劣后级、金融机构持有优先级施工企业一般要求，出劣后级或中间级不超过10%要求不合并报表，也不提供担保施工企业根本目的是拿到工程施工，获取施工利润
（2）注册资本金与項目资本金
注册资本金1亿元，占总投资的5%；项目资本金4亿元（1亿元+ 3亿元）占总投资的20%；股东借款与银行贷款同比例退出（但每笔退出时均劣后银行同期本息）。
这样做在税收筹划上有一定优势：资本金融资在注册资本金部分的利息需以项目公司利润缴纳25%的企业所得税后通過分红的方式支付而股东借款部分的利息可在税前支付。且注册资本金过高在后期股权转让或减资时存在困难。
项目采取“股+债”模式进行投入以政府债券资金使用办法平台公司所持有的项目公司股权及项目公司对政府债券资金使用办法的收款权作为质押为项目贷款提供增信。
项目公司资本金按年化7. 5%的投资冋报率测算其余借款或贷款按年化6%计息。
本项目总投资20亿元其中建安费用约14亿元，施工合同簽定后施工单位可以通过工单位可以通过工程预付款的形式（如预付20%）收冋资金2. 8亿元，此后每月进度款按80%支付施工利润率为12%。
3.地下综匼管廊类项目基金的落地要点
某市新建地下综合管廊7.1 km断面尺寸8. 8mx5.11m，三舱；同步建设监控中心一处建筑面积1600㎡。项目总投资6. 2亿元其中建咹费5.1亿元；合作期10年，其中建设期2年运营期（即回购期）8年。
“产业基金+项目贷款+政府债券资金使用办法购买服务”施工央企联合金融机构、成立某城市发展（综合管廊）PPP基金”，规模1.1亿元随后成立双层SPV：
基金（占大股）+施工企业（小股）+政府债券资金使用办法平台= PPP项目公司SPV
施工企业+政府债券资金使用办法平台= PPP项目公司SPV2
SPV1以BOT的方式建设并运营地下综合管廊政府债券资金使用办法购买服务（支付可用性服務费+维护服务费），合作期10年
SPV2以委托运营的方式，经营并管理地下综合管廊按照收取的“人廊费用+人廊建设基金”计提运营管理费，剩余部分上交财政政府债券资金使用办法对基础的运营管理费予以缺口补贴。
（3）注册资本金与项目资本金
注册资本金4000万元占总投资嘚6.45%；
股东借款与银行贷款同比例退出（但每笔退出时均劣后银行同期本息）。
4.PPP项目基金常见方案的比较
以下六个案例的交易结构各有特点没有“好与坏之分”，都是阶段性確商和博弈的结果
案例1：施工单位不进基金管理公司，不做SPV股东只是在基金中占次级，在“二标並一标”的操作中有合规的风险
案例2：注重项目资本金与注册资本金的不同，施工企业可以在基金和SPV公司中同时出现
案例3：双层SPV设汁，将准经营性项目打造成非经营性项目
案例4：施工单位迸基金管理公司，发起基金作为SPV股东
案例5：施工单位直接作为SPV股东2，金融机构發起成立基金作为SPV的股东3
案例6：施工单位和金融机构直接作为SPV股东，金融机构发起成立基金对SPV贷款或者争取外部机构（如保险、银行）嘚信贷资金如图所示：
二、基础设施类基金的焦点思考
1.焦点思考——真假PPP之惑
2015年6月25日，财政部57号文要求严防伪PPP严禁“保底承诺、
回购咹排、明股实债％随后各省市也相应出台落实政策，如贵州出台的《关于严格执行〈预算法〉严禁违法违规提供担保承诺的通知》口气強硬地提出“二、严格实施监督惩罚。各级财政部门要会同审计等相关监管部门建立健全违法违规举债担保的监督惩罚机制各地要将违法违规举债担保部门（单位）作为财政监督检查重点，对违法违规集资的部门（单位）及违法违规提
供融资的相关债权人应依法移送金融監管等部门处理；对不按规定方式举借政府债券资金使用办法债务、违法对单位和个人举借债务提供担保行为依照《预算法》等对负 有矗接责任的主管人员和其他直接责任人员追究行政责任，依法给予降级、撤 职、开除的处分；构成犯罪的依法追究刑事责任”。
那么在當前PPP模式下政府债券资金使用办法能不能兜底，哪些方式是可以采取的下面用表罗列一下目前常见的政府债券资金使用办法兜底方式：
2.焦点思考——如何规避PPP项目公司的资本利得的税收
按照政府债券资金使用办法购买服务的规定，固定资产折旧要按照20年来做但政府债券资金使用办法支付的“可用性服务”却是8年期，再加上常规做法是施工单位给PPP项目公司一定的让利将使PPP项H公司的年度所得税基数巨大。
常见的解决办法有以下三种：
①项目公司收取的可用性服务费的75%左右是用于偿还股东借款的所以真正的利润也不多。
②所得税享受相關优惠政策
③施工单位的下浮采取其他方式（如认缴中间级基金、承诺购买一定份额的优先级资管计划从而降低优先级的成本、承诺给予提供优先级资金的银行提供一定的定期存款等方式）。
3.焦点思考——如何吸引优先级资金
要搞清楚优先级资金方的业务偏好优先级资金的提供方一般是银行、保险及其他金融资本，它们的业务偏好一般是三类项目：一是项目特別好；二是GP好或劣后好；三是刚刚符合人门門槛但收益好、再融资能力强。
对第三类的偏好目前常用的方式是承诺定向认购部分优先级、承诺给予银行存款、资金监管、当地最夶国企做劣后等。
4.焦点思考——基金形式的设计
基金结构设计时要考虑是否一定要在当地设立基金管理公司基金形式使用契约制还是合夥制，税收方面有无不同
①基金管理公司不一定要在当地再设立，可以用自己现有的基金管理公司但要考虑“近约束、风险隔离，税收优惠”等因素一事一议、没有定式。
②有限合伙型和契约型均不是纳税主体不会重复纳税，但有限合伙型的先分后税管理人有代扣代缴义务，而契约型也是先分后税但管理人暂时没有代扣代缴的义务。
5.焦点思考——政府债券资金使用办法支持性文件
符合条件的PPP项目政府债券资金使用办法跨年度财政支出责任将纳人中期财政规划，经本级人民政府债券资金使用办法审核后报人大审议当然要保证項目的合规性（项目应是公共服务领域），“严禁以PPP项目名义举借政府债券资金使用办法债务”不得采用BT方式，不得约定由政府债券资金使用办法股东或政府债券资金使用办法指定的其他机构对社会资本方股东的股权进行回购安排
政府债券资金使用办法支持性文件中要奣确：项目已经被确认为政府债券资金使用办法与社会资本合作项目 (PPP项目），列人到年度预算资金安排并列人滚动预算和中长期预算规劃。
三、私募基金发展概况及当前各类机构的角色创新
1.金融大融合背景下的金融机构角色创新
第一联手政府债券资金使用办法，参与或主导政府债券资金使用办法引导基金（投、管）第二，整合运营打造某一类产业的特色基金。第三与施工企业、运营企业紧密合作，以项目基金形式主导基础设施建设与运营分享PPP项目的多段收益。第四整合金融资源，以咨询进入顶层设计第五，布局资本市场——①培植适合装入上市公司的资产；②PPP金融资产的标准化；③运营机构的资本市场之路
如国开系和各商业银行除了抢占基础设施的传统信贷市场以外，纷纷组建基金管理公司强力介人PPP商业银行主导PPP基金的模式如图所示：
2.施工企业的角色创新
第一，联手政府债券资金使用辦法参与或主导政府债券资金使用办法引导基金（投、建、管）。第二整合运营，打造某一类产业的特色基金第三，与金融机构、運营企业紧密合作以项目基金形式主导基础设施建设与运营，获得施工收益第四，与专业性运营公司建立战略合作关系适时行业整匼。
施工企业主导PPP基金模式如图所示：
政府债券资金使用办法平台公司主导PPP基金如图所示：
3.运营机构的角色创新
第一以运营能力主导经營性项目。第二整合金融资源，打造某一类产业的特色基金第三，与施工企业、金融机构紧密合作以项目基金形式主导项目建设和運营，分享多段收益第四，整合金融资源以咨询进人顶层设计。第五布局资本市场——①培植适合装人上市公司的资产；②运营机構的资产市场之路。
4.各类中介机构的角色创新
第一PPP咨询——组建咨询团队，跑马圈地第二，整合金融资源、运营资源、施工资源分享多段收益。第三整合政府债券资金使用办法资源，介入顶层设计第四，寻找直接投资机会
相关数据显示，目前全国各地的各类政府债券资金使用办法引导基金、产业发展基金和PPP 基金已经超过1万亿元再加上政策的密集出台和强力推进，基金的春天真的来了
1. 政府债券资金使用办法引导基金近十年发展迅猛
这里借用清科的一个统计，上图显示的是政府债券资金使用办法引导基金从2006年开始，一直到2017年彡季度的快速增长情况2016年前后进入一个非常快速的爆发风口，势头猛劲政府债券资金使用办法引导基金数量高速增长。政府债券资金使用办法引导基金已经达到了1400支整体规模已经达到8.58万亿，这是一个相当庞大的规模8.58万亿里面分布在三个领域，首先是产业类的引导基金占了772支；创投类引导基金439支；PPP基础设施引导建设基础197支。
基金数量逐年地上升已到位的基金规模也在不断地上升。可以看到一个数芓很有意思在2017年的时候，基金的数量没有2015年、2016年多但是它的基金规模上涨非常快，超过一千亿以上的基金已经达到了整个基金规模的12%这其中，一千亿以上的基金大多数是国家队在操作可看国家政府债券资金使用办法对产业以及用引导基金引导产业方面做出的重大部署。
2. 政府债券资金使用办法引导基金的特征
产业基金没有一个明确的概念我是这么理解的。通过国家部委的文件包括财政部2015年发布的《政府债券资金使用办法投资资金暂行办法》，以及发改委发布的《政府债券资金使用办法出资产业投资基金的暂行管理办法》指出了政府债券资金使用办法出资的基金有如下的几个特征，首先是政府债券资金使用办法主导或参与出资第二政府债券资金使用办法引导支歭相关产业和领域发展，第三投资于非公开交易企业股权第四个主要的形式就是母基金和直接投资的形式。
从广义上来说我们认为政府债券资金使用办法产业引导基金属于引导基金的一种，它是产业类的引导基金主要支持产业升级和转型发展，从另外一个角度来考虑嘚时候我们在投产略新兴产业，其实我们也是在七八个我们认可的产业里面去投资只不过我们在投资的阶段比较靠前。
创业类的引导基金它支持的是创新创业，中小企业的发展虽然在新的一年以来，大众创新、万众创业没有过多提及但是创新和创业一直还在我们解决就业、提升产业发展角度上产生很大作用。
另外一块就是基础设施和PPP类的引导基金它支持的基础设施和公共服务的板块。稍后我们討论为什么这部分产业基金会大行其道其实跟政府债券资金使用办法职能包括政府债券资金使用办法融资转型有很大关系。
4. 政府债券资金使用办法“偏爱”引导基金的原因
(1)将在债务性融资转换为股权融资
谈到政府债券资金使用办法为什么热衷政府债券资金使用办法产业引導基金首先是国家的一个政策要求，在这个要求里面各种各样的文件都规划了一个事情就是政府债券资金使用办法债务去杠杆，政府債券资金使用办法产业要发展同时又不能增加风险。怎么办于是就讲到了以前我要发展一个债务，发展一个项目要从以前的债务性融资，从银行贷款从一些付固定利息的融资方式来转移到产业基金。通过股权的形式把资金引到项目里引到基础设施里面，政府债券資金使用办法债务里面就不存在这一块就把传统的债务性的融资转换为了产业基金的股权融资。这点的融资方向对地方政府债券资金使用办法的促进作用是非常大的。
（2）满足政府债券资金使用办法扶持企业发展的诉求
从创业创新角度来讲政府债券资金使用办法要扶歭一个产业，往往对中小企业进行资金的补贴这里面提到的资金就是给出去，几十万、几百万的给给出去以后未必见效果，投入了很哆但是效果很差，一次性投入就再也不会回来了产业究竟发展成什么样，我们没法给一个绩效基于这样的一个情况，借鉴国外的一些实际经验把产业的引导基金来替换这种补贴，这就很好理解我们政府债券资金使用办法引导基金是一个母基金，通过母基金的形式紦钱、基金委托给专业的创投机构这些创投机构通过自身专业投资能力，投资到值得被扶持的企业用股权的形式把钱投进去，这样相對该扶持的企业拿到了钱他拿钱可以做进一步的发展，同时政府债券资金使用办法实现了引导的作用专业的金融的投资机构他们把自巳的投资工作完成地很好。所以这样一个三赢的事情通过产业基金就可以完成。
（3）提高资金利用率实现政府债券资金使用办法资金杠杆作用
第三点，产业基金还能解决其他的一些问题刚才提到的满足政府债券资金使用办法扶持企业发展的诉求，不仅仅是通过从上到丅的扶持更多的是从市场化的角度去促进，同时有一个资金的循环使用第二个实现政府债券资金使用办法资金杠杆的作用。作为引导資金在一个子基金里面一般出资不超过30%，所以它的杠杆至少是三倍以上我出一块钱的政府债券资金使用办法引导基金可以撬动的社会資本可能是三倍，如果投到项目里面可能再扩大三到五倍的倍数这样平均下来，政府债券资金使用办法产业引导基金对于产业的引导倍數在九倍以上这样一个放大倍数对有效地利用政府债券资金使用办法有限的资金是非常大的作用。
（4）实现政府债券资金使用办法融资岼台的转型
另外就是实现政府债券资金使用办法融资平台的转型刚刚提到我们从债权的融资转向为股权融资，在这个过程当中政府债券资金使用办法融资平台就变成了一个投资管理产业的主体。就拿我之前服务工作多年的亦庄国投来说亦庄国投的城投公司我们叫做总公司，他的职能是对亦庄的经济和基础设施进行投资资产规模一度达到一千亿以上，但是由于更多的是债务性融资它的负债率会比较高。亦庄新城被建设得非常好规划得非常好，面对较高的资本负债率我们如何再进行下一步的动作，这是大多数地方政府债券资金使鼡办法面临的问题所以通过融资平台的转型，于是亦庄通过亦庄国投这样一个投资平台主要的工作用来做产业投资引导。这样亦庄国投的决策就变成一个产业的引领者这样政府债券资金使用办法的城投平台就具备了引导者、建设者、管理者的全方位职能。
5. 引导基金重茬“引导”
产业引导基金和商业化投资基金有着本质不同从市场化的基金角度来看，无非就一个词逐利。但从引导基金来看最重要嘚一定是对产业和政策的引导性。对于这样的一个初衷它所有的设置不会以利益最大化为前提，而是以社会价值和政策价值为主导其佽产业引导基金主要是政府债券资金使用办法和金融资本还有实业资本他们来做，而我们的投资机构大多数是金融机构来设立发起并且执荇的
产业基金的绩效考评多为多维度测评。我们在申请产业基金的时候很多时候要求反投这个硬指标，地方政府债券资金使用办法要求的是招商引资以及更多社会资本来到当地做投资，如果我把我的钱拿给投资机构投资机构去其他的地区去投资，就等于我向其他地區输血并且支持其他地区的发展，这样地方政府债券资金使用办法是不同意的我要改变一种方式，用引导基金的方式把其他地区的錢引到我这里来。地方政府债券资金使用办法申请引导基金的时候都要求各个引导基金落在当地，在当地投资的金额超出我投出去的金額面对政府债券资金使用办法引导基金的考核，更多是政策性的对于利益的回报，他放在了相对次要的一个位置上
6. 引导基金的发展曆程
回顾整个的政府债券资金使用办法引导基金的发展历程，也再一次感谢富谈社对我的一个邀请我在这几天的时间里，对整个发展进荇了一个梳理其实也刚好把我的从业经历进行了一个梳理。恍然发现我见证了后半段大部分引导基金的发展历程。
最早引导基金是从1984姩就已经由政府债券资金使用办法推动开始了借鉴国外的一些形式，当时肯定是政府债券资金使用办法基金规模比较小通过一些补贴囷支持的行为，建立了这样的引导的方式从1999年开始，国家是从科技的角度开始加快了科技成果转化导
起步阶段，从2002年到2006年这个阶段嫃正的政府债券资金使用办法引导基金开始了。这个时候中关村是一个起步非常早的区域试点我跟中关村引导基金负责人深度地沟通过，当时在起步的阶段在中关村在试点，他们没有参照去国外学习，去自己探索怎么样把一个国外的东西放进中国的国情，并且在2000年初的时候那时候我们国内的创投的一个环境还没有那么地成熟。在中关村管委会层面上设立了引导基金他们从一个小的角度开始起，吔就是从园区去进行科技成果和高科技企业的产业引导一路走下来，一路的实践到了2016年底，达到了6支35亿的规模。
在之前又经历了2008年一直到2013年之前，一步步地走到了2009年的时候，中关村的试点已经逐步地成熟起来其他地方和国家看到这种引导效率的提高，就开始逐漸地推广我是在2013年开始接触政府债券资金使用办法引导基金，在一个上市公司的平台上去申请当时也是叫新兴产业引导基金，当时的時候是国家级别每一个份额给五千万，地方政府债券资金使用办法配套五千万另外再由企业和社会资本筹集至少1.5个亿的资金。在2013年的時候开始接触整个申请过程当时的管理机构是国投高科和盈富泰克。跟他们交流的过程当中得知有将近40个亿可以投，我当时听到这个數字觉得非常多这样就能扶持80个基金，投资到各个地方的企业里面可能再乘以十倍甚至二十倍能扶持这么多的企业，我感觉非常高效囷震撼很快地，几年之间各个地方政府债券资金使用办法和国家层面都已经看到这种引导形式的高效，从2015年开始迅速地几百支基金的設立一下子就把这个风口给顶到了风口浪尖上，地方政府债券资金使用办法、各个产业包括基础设施建设的引导基金层出不穷。2015年到2017姩成立的基金就超过一千支基金总规模超过7.9万亿。跟我刚刚接触引导基金的规模差了万倍所以很感慨，在政府债券资金使用办法整个嘚经济转型以及整个经济结构调整的过程当中，引导基金它的规模的变化以及重点突出的变化，就反映了整个国民经济的变化也反映了我整个的职业路径和市场认识的转变过程。
下面我从募、投、管、退四个角度把政府债券资金使用办法产业引导基金的运营给大家莋一个分享和介绍。
首先募集的过程既包括它的架构的选择又包括资金的来源。大家更关心的可能是资金的来源但是架构的选择对资金来源是有决定性作用的，一会儿我们用案例来进行说明
首先第一种资金来源是政府债券资金使用办法的全额出资，政府债券资金使用辦法全额出资很好理解比如说一个政府债券资金使用办法想在当地做一个引导，甚至是全国性的一个引导自己的财政去出一部分钱，莋为母基金的形式投资到优秀的子基金里边子基金再投到其他的项目里面。这里面举个例子国家的科技成果转化基金，当时是由财政蔀和科技部发起的他是一个与中央财政设立的有限合伙的形式，主要引导民间资本、地方政府债券资金使用办法的加入它里面有很多基金，像保龄宝生物基金、航天专利基金、天创成果基金等等
第二种资金来源是政府债券资金使用办法的财政资金加社会资本一起。比較典型的是基础设施和PPP的基金同时也有国家级别的新兴产业的创业投资引导基金。这种形式在政府债券资金使用办法层面上它不仅仅昰用自己财政的钱，同时要引入社会和投资机构的钱加一起来作为引导基金规模，来放大投资
我把国家战略新兴产业引导基金作为一個案例跟大家做一个分享。2015年1月的时候李克强总理提出创新创业需要用创业投资引导基金的形式作为引导当时提出的规模是四百亿，作為落地中金作为国家级别的投资机构，他承担了重要的角色他拿到了财政部90个亿的政府债券资金使用办法出资，另外他需要募集超过200個亿的其他的资金中金启元是这支战略新兴产业引导基金的名字，他们给自己定的目标是规模达到400亿于是他们找到建行旗下的建信，找到博时找到地方的投资平台，找了其他的地方政府债券资金使用办法以及地方政府债券资金使用办法的资金和国企的资金，总共达荿了400亿的规模以400个亿作为引导基金的基数开始放大。到目前为止这支战略新兴产业基金已经投了34个子基金，引导规模已经上了千亿這些被投资的子基金再投到各个地方，各个领域的创业项目上将对整个战略新兴产业起到一个非常好的引导和促进作用。
作为金融机构怎么样参与到产业基金里的呢刚才提到政府债券资金使用办法为了解决融资，把债性融资转成股性融资最容易体现的有是在PPP和基础设施建设的领域里面。可以看到银行用他个人理财和资管资金这部分资金池作为出资出资到相关的基础设施建设相关的基金里面，由专业嘚管理机构进行管理同时引导社会资本加入到项目里投资，政府债券资金使用办法也加入到这种PPP的合作过程当中共同引导这个产业或鍺这个项目的投资。这种放大的规模是把很多散的基金聚集到一个基金池里再引导到设定的项目里，同时这个银行可以换成券商可以昰保险，模式大体上是相同的
湖北长江经济带产业基金，同样的模式也是湖北省政府债券资金使用办法召集了很多的国企，包括金融機构还有其他的社会资本共同发起设立。在这张图上呈现的包括光大、国开、浦发、建行、招行，这些都是金融机构他们都是新成竝的管理机构的股东，我没有列出他的投资人我仅仅列出管理公司的股东。业内人士马上就能明白一定是这些出资人提出这样的要求，我可以帮你出资但是我要参与你的GP管理。新成立的基金管理公司有40个股东每一个股东拿出来都是响当当的角色。他的目标通过省政府债券资金使用办法400亿的资金带动社会和金融资本1600亿，成立2000亿的母基金群用一个母基金的引导群再去带动上万亿以上的社会投资，促進湖北整个创新产业这是国内最大手笔的一个政府债券资金使用办法产业引导基金，也是我所知道的结构相对复杂参与家数最多的一支基金。
同时我们可以看到这些金融机构事后都变成了这支基金的出资人，分别跟这支基金在它的下面设立母基金通过这些分散的母基金再设立子基金，也就是他被普通的政府债券资金使用办法引导基金多了一层在引导基金上面又加了一层母基金，这是很有意思的一點
基金的组织形式：公司制和契约制
一个基金的选择它的组织形式可以是公司制，可以是契约制也可以是有限合伙制。大多数我们都會选择有限合作制的形式它的好处是不重复征税，有一个主体虽然不是法人机构，但是它有一个企业主体的存在投资主体明晰。公司制最大的问题是它的双重征税的问题而契约制最大的问题是如果所投的项目IPO，或者是涉及到境外的一些投资可能会有股东资料和股份代持的问题，造成一定的障碍
下面这张图可以看到市场对这几种形式的选择，首先看有限合伙形式的基金数量我们选一千作为样本，有限合伙占了900以上公司制占48，未公布的占45我画了一个圈，大家可以看一下48是数字后面7395.55亿是基金的规模，平均下来每个基金的规模嘟是百亿以上按照我们不完全统计的结果来看，几乎所有的公司制的基金全是国家队因为面对着双重交税，一般以利益为驱动或者鉯地方政府债券资金使用办法控制税收上交的角度来看，他们不想交更多的税大多数采用有限合伙人形式，而且对国家队来说他不在意而且把更多的钱交给国家。
对于公司制的基金我们有一个非常有意思的案例就是国家集成电路产业投资基金，刚才陈院长提到北京市嘚集成电路引导基金规模是60个亿，而这个规模是1387亿它的股东也可以叫做投资人，包括财政、国开、亦庄国投这是完全的国字号的基金，堪称集成电路领域的巨无霸它的领域几乎渗透到全国所有的值得被投资的企业和基金里面。它的管理公司是华芯投资大股东是国開金融，主要就是在集成电路装备制造、设计封测和周边服务业这些重点的领域进行投资包括刚刚陈院长提到的飞利浦照明的案子，这後面都有他们的影子集成电路是涉及到国家战略和国家安全非常重要的领域，所以国家花这么大的力气用这么多的钱在引导基金方式仩去推动整个行业的发展。
钱来了怎么做投资这是引导基金重要的一个部分。刚才提到的两个重要文件一个是财政部的《关于政府债券资金使用办法投资基金的暂行管理办法》，它提到支持的方向有几条创新创业、中小企业，包括产业的转型升级和发展还有一个就昰基础设施和公共服务。同时发改委的文件里有着类似的引导首先是非基本的公共服务领域，他做了一个框定基础设施领域、住房保障领域、生态环保领域、区域发展领域，这部分基本都跟城市建设和区域发展相关的第六条战略新兴产业和先进制造业领域，这跟我们嘚创业股权投资息息相关同时创业创新领域，也就是我们的战略新兴产业所涉及的几个行业
不但有支持的行业，同时还有负面清单引导基金闲置资金只能投资于风险非常小的，收益相对较低这部分的理财的方式对于单个企业投资，要求不超过基金总值的20%负面清单包括不能做担保、不能做尾贷、不能做抵押、不能投资二级市场、不能赞助、不能捐赠、不能做信托、不能做理财，同时还有很多法律和政策上禁止从事的业务完全可以理解，在这些方面上政府债券资金使用办法引导基金不以逐利最重要目的，而是以一个产业的政策引導作为思考初衷
引导基金的投资方式我总结四点：
首先阶段性参股，指的是子基金投资比如说我们去投红杉基金，或者投陈总他们设竝的汽车股权投资基金作为30%以内的出资人，其他的资金由他们自己来配齐这样投资形式在一定期限内，可以是3到5年可以是完成这支基金的生命周期，我要求退出这一个特定的阶段内我去参加这个基金的投资和运营，我把它总结为阶段参股
另外一个是直接投资。很哆引导基金是有直接投资的职能特别是一些产业基金，刚刚提到的国家集成电路基金它投资了很多单独项目不仅仅作为引导基金的方式投入到基金里面，产业基金投入到单个项目有很多好处一个风险补助，他的钱很充足他可以作为很好的出资人，等到项目退出他實现自己投资成本和效益的回收。
3. 第三个是跟进投资
4. 第四个是投资保障。让中小企业得到更好的孵化政府债券资金使用办法引导基金哃样有一部分的支持和保障的职能在里面，比如在孵化器里面他可以拿出一部分资金扶持小企业的创业辅导包括资金的借贷和补助。
从這张表上可以看到引导基金的投资方向和投资的数量在每个领域上不都完全一样。蓝色的线是投资的案例数也就是说投资的案例数从咗往右逐步递减，红色这个线是投资的总金额第一个投资数量最多的是IT行业，然后是互联网生物医药，机械制造电子设备，再就是娛乐传媒、化工等等一路排下来里面一个很突出的这根很长的线，它是集成电路的领域这也验证了我们刚才提到了国家级的引导基金，以及后边如雨后春笋成立的各地方的集成电路的引导基金给整个市场带来了多少的资金量。投资额的排序是能源和矿产、光电设备、金融、汽车、房地产和半导体平均的投资额是跟行业相关的，比如说集成电路行业它的一个厂房可能都是几十亿甚至百亿级别的投资，对于这个行业它单个投资自然就会增加
对于阶段，产业引导基金从数量上看最主要的是在扩张期，从我们创投的轮数来看可能更集中在B轮，或者是C轮前后比较多一些而成熟期可能C轮、D轮更多一些，对于初创期和种子期这部分相对来说是投资比较少的。其实从我們的引导的工作和功能上来看也是符合政策要求的。首先种子期和初创期的企业相对地风险会比较大无论是市场化的基金还是政府债券资金使用办法引导基金，对风险这件事是排斥和厌恶的有一定规模，有一定发展动能的企业更值得去把它扶持成一个更大的产业也哽有助于产业的发展。从投资的规模来看当然成熟期的企业它需要的钱更多，所以72%的钱其实都流到了这部分成熟期的企业里边有一部汾是流在了扩张期，剩下分别是初创期和种子期的阶段
投资的情况我讲的其实是从模式和管理人的角度来看待这个问题，对于“管”这件事情有两个层面一个是政府债券资金使用办法来管，政府债券资金使用办法怎么管第二个是管理机构怎么管。
首先一支政府债券资金使用办法引导基金政府债券资金使用办法没有一个部门说是引导基金管理部，大多数的情况是成立一个政府债券资金使用办法下边的投资管理平台或者是委托出去，无论是委托给自己的企业还是委托给专业机构，我们总结了五个管理方法首先是引导基金成立独立嘚法人基金机构，也就是说自己成立自己管第二个委托地方管理，这个指的是中央的基金委托地方国有资产经营公司或投资平台来管悝。第三个委托给创投机构来管理第四个共同设立引导基金，比如说刚才提到的长江经济带引导基金他设立一个混合所有制，非常市場化的有40个股东的新的基金公司来运作。最后一个是委托外部专业管理机构负责引导基金管理其实总体来看就是两类，一个是自己管一个是委托出去管。
一个引导基金有投入就有收回如何把这些利益分配出来，有一个原则需要考虑就是战略思维。社会效益和放大效益是引导基金最主要考虑的问题同时它不以利益最大化为前提，所以它会让利把这些小利，管理费更多的分成去激励他们投的这些子基金的GP，让他们去赚取更应该赚的钱分配的机制基本上有三大类，第一就不参与分红我只做雷锋，我把我投的本金和利息要求安铨在一定期限内还给我。第二种情况是可承担风险我参与分红，我在约定的几年内享有回报如果是在中间的过程我们可以约定一个窗口期，比如说第三年第五年，创投机构也就是基金管理人，有权把政府债券资金使用办法这部分的基金份额赎回或者转让他们拿赱了这部分以后政府债券资金使用办法不再承担风险，政府债券资金使用办法就提前退出这笔钱可以投入到下一个基金里边。第三类的收益机制是共同承担风险也就是说我跟到底，这支基金什么时候清算什么时候结束我再退出，按照比例做一个分红同时可以考虑给社会资本做一个让利。
收益里面有两部分一部分是管理费。管理费一种情况也是大部分采用的是固定支付的形式。比如说国家战略新興产业引导基金财政部出资0.4%，这个数值是比较低的但是因为财政部的资金属性以及资金量规模，0.4%也是一个不小的部分社会部分采用汾别对待的方法，这部分管理费不高于2%我简单算了一下，400亿对应的管理费大概在一两个亿的收入所以对一个管理公司仅仅靠管理费能盈利，甚至产生更多的收益只有基金量的管理规模足够大才可以达到。第二点是收取部分管理费包括加一部分浮动管理费，这部分相對用的比较少有一部分的绩效参与进去，也就是考核固定部分比如说0.5%，每年的考核结束合格的才支付另外的部分
另一个收益是绩效汾成，绩效分成的比例差异会比较大管理人的收益分成从0到20%都不同。还是拿国家战略新兴产业引导基金做例子财政部规定参与基金层媔，按照引导基金分取收益5%的比例提取也就是说中金如果在这支基金运营收益好了，只能拿到5%而这个数字对应市场化的应该是20%。第二蔀分直投项目部分需在超过门槛收益率后按剩余利润20%提取
在管的过程当中，我们很多的GP和管理者会有一个小小的困扰或者经常讨论的問题，也是最近政策一直在变的事情也就是基金管理人的登记和基金的备案。对于引导基金它需要进行双重的备案比我们普通市场化基金多了一个发改委方面的备案。这样一个对比从备案的系统来看，发改委独立的开发出来这么一套全国的政府债券资金使用办法出资嘚登记系统而我们的市场化基金用的只是基金业协会的私募基金备案系统。备案时点在任缴协议签订后的20个工作日内政府债券资金使鼡办法引导基金需要向发改委去提交备案，而基金业协会的要求是基金募集完毕材料提交有不同的规定，受理日期有不同的规定但是還有一个非常需要重视的地方就是报告的期限，无论对发改委还是对基金业协会双重的管理都需要季报、年报、重大事项的汇报，这会給我们管理人带来相对比较大的工作量
政府债券资金使用办法引导基金移让的是需要退出，一般引导基金的年限是5到10年少有更短的，泹是更长的有一部分
直投的项目退出主要的退出方式跟我们普通的投资基金类似，包括股权转让、股权回购、公开上市最差的是破产清算。再一个是投资子基金的退出在约定时间内，引导基金按照约定时间退出或者子基金清算退出再一个投资于基础设施的，可以通過资产证券化退出比如说PPP项目可以通过ABS退出，当然对项目有特殊的要求
还有一种方式是值得探讨的，有些基金和政府债券资金使用办法引导基金在尝试也就是二手基金份额的转让，有一个假设比如说这支基金中间出了一些政策，或者是市场方向的问题到了规定的約定阶段，比如三年五年需要回购的时候他没法把政府债券资金使用办法引导基金这部分股权受让退出，怎么办这个时候就会产生实質性的违约，为了避免这种情况的发生政府债券资金使用办法引导基金可以寻求把自己手上这一部分基金份额转让给其他投资人。在国外这种二手基金份额的交易市场已经非常成熟而且非常规范，但是在国内属于起步阶段盛世投资在这方面算是比较成熟的企业，他在2012姩开始尝试二手基金份额转让经过多年的实践，他逐渐摸索出来一套方式他们做的七八个案子都非常好。
面对在开题的时候我们遇箌的资管新政的难题。产业引导基金也会面临这样的挑战什么样的变化？降低杠杆、从严监管以往我们的结构从银行、资管计划到产業基金，包括银行保险通过FOF通道，再到私募基金这种形式将不再可行，很多做母基金的朋友圈里都在交流下半年的钱去哪儿募，这昰一个问题我们可以看到，作为一个非头部的基金直接从银行、券商、保险拿钱是一件非常困难的事儿，而我们去找商业化的母基金鈳能会好一些但是FOF这条路被我们资管新规卡死了，怎么办这个资管新规有几个重要的规定，首先是大幅提升合格投资者的门槛把个囚投资人投资的身家做了提高。第二个是通道模式受阻以往我们通过券商做一个资管计划再加一个信托可以绕过很多监管。私募FOF受限制叻结构化的融资，比如说优先劣后这种形式也在很大程度上被严格控制了政府债券资金使用办法产业的基金也会由于这个政策导致它嘚基金来源会受到限制。还有一条是退出日不得晚于基金到期日这让以往延期的操作策略和这些中间过桥的方式可能也不太好操作了。怎么办在座的从业者都同样面临这个问题，虽然我们讨论的现在是FOF虽然是银行的层面上，但是往下去就是我们所在的机构甚至是我們FA，甚至是我们的事业单位钱少了，市场上的流动性就差了包括周边的服务业可能都会受到影响。
我不知道后面怎么样发展我想到叻几个方向和大家一起探讨。首先基金的到期退出问题政府债券资金使用办法引导基金从2009年开始大幅度增加，到目前为止已经第九个年頭了很多基金开始退了，哪怕是从2012年开始的基金今年已经是第六个年头了，他们怎么退可能的办法是二手份额的转让，也有可能的辦法是延期但是延期会造成实质性的违约，会造成更大问题
第二个就是存量基金后续出资到位的问题，我们上边顶层的融资渠道被堵迉以后之前承诺过的，签了约的分期到账的资金，一旦上游被堵死后续怎么到位，如果不到位也会造成投资人的实质违约。当然噺规规定有一个过渡期但是大家知道所有的金融机构是处于一个不放钱的状态，怎么办再一个就是GP融资更难，可能的就是抱团取暖囙归价值，回归产业的自由资本跟实业拥抱。
我觉得面对变化在座的所有从业人员能一起见证这样一个历史，这样一个巨变是一种荣圉也是一个时代给我们的印记。之后有机会再跟大家探讨究竟市场该往哪儿走也是给大家和给我自己一个开放的题目。
郑联盛：国外政府债券资金使用办法产业引导基金的特征、模式与启示
政府债券资金使用办法产业引导基金是由政府债券资金使用办法设立并按市场化方式运作的政策性基金主要通过扶持创业型或科技型企业发展，利用政府债券资金使用办法资金的引导作用和杠杆作用吸引更多的社會资本进入特定的产业投资领域，本质上是一种产融结合的范式从内涵上，政府债券资金使用办法产业引导基金由于采用私募方式募集属于私募股权基金。从法律权属上政府债券资金使用办法产业引导基金是属于政府债券资金使用办法投资基金的范畴之内。根据财政蔀2015年11月12日《政府债券资金使用办法投资基金暂行管理办法》规定政府债券资金使用办法投资基金是指由各级政府债券资金使用办法通过預算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱環节支持相关产业和领域发展的资金。
2014年10月份《国务院关于加强地方政府债券资金使用办法性债务管理的意见》出台之后我国许多地方政府债券资金使用办法在转变地方经济发展的投融资方式，积极探索地方政府债券资金使用办法产业引导基金的运作基金规模在2015年底僦超过了2万亿元。产业引导基金以及相关的产业基金成为了地方政府债券资金使用办法新的融资模式但是，在政府债券资金使用办法产業引导基金快速发展过程中也出现了许多问题如权责不明、政策性目标与商业性目标不协调、政府债券资金使用办法干预过多、社会资夲吸引不足等。
在国外政府债券资金使用办法产业引导基金是战略新兴产业发展一种较为普遍的市场化融资机制和产业发展促进基金。認真总结国外政府债券资金使用办法发展产业引导基金的经验有助于中国政府债券资金使用办法更好利用产业引导基金，发挥引导基金嘚杠杆性和引导性作用深化投融资体制改革，培育和发展战略新兴产业促进产业升级和经济结构调整。
一、国外政府债券资金使用办法产业引导基金的主要特征
政府债券资金使用办法产业引导基金一般以母基金形式存在基本不参与直接投资和日常管理经营。国外政府債券资金使用办法在设立产业引导基金的同时会大力吸引各类社会资本包括创业投资基金、产业投资基金或私募股权基金等直接投资企業的投资基金，以更好发挥引导基金的战略性、引导性、杠杆性和管理性功能即使是以色列和澳大利亚等国出现的政府债券资金使用办法以参股模式进行直接投资，也主要是以优先股模式存在较少直接成为普通股东并参与经营。更多时候为了凸显政策引导效应，政府債券资金使用办法产业引导基金主要作为“基金中的基金”或“母基金”的方式存在
政府债券资金使用办法产业引导基金在相关产业整體投资的规模整体较小，主要体现为小额和引导特征在资本市场体系较为发达的国家，政府债券资金使用办法在产业引导资金中的出资仳例一般并不大而澳大利亚、以色列、新加坡等经济体在设立产业引导基金的初期，为了吸引社会资本进入和培育产业引导基金市场政府债券资金使用办法出资会比较多。例如以色列的YOZMA政府债券资金使用办法产业引导基金的初始资本全部来自政府债券资金使用办法，規模约1亿美金但是，如果考虑政府债券资金使用办法产业引导基金在相关产业的整体投资基金占比来看来自政府债券资金使用办法的投资基金份额相对较小。举例来说政府债券资金使用办法性资金在包括引导基金在内的整个创业投资基金中的出资比例中，美国政府债券资金使用办法的出资占整体的比例不足3%、欧洲大陆和日本均在5%-7%左右即便是采用政府债券资金使用办法主导模式发展产业引导基金的以銫列，政府债券资金使用办法资本在相关产业的全部投资基金中的比例也没有超过10%
同时，产业引导基金在整个融资体系中的占比亦是相對较小的虽然政府债券资金使用办法产业引导基金的引导作用十分显著，但是产业引导基金在整个融资体系中的占比仍有限不是产业發展的主导融资模式。美国在产业投资基金近60年的发展历程中其前50年支持的资金规模约400多亿美元。
市场化运作是政府债券资金使用办法產业引导基金的根本发展原则虽然在产业引导基金发展的初期，政府债券资金使用办法会扮演主要角色政府债券资金使用办法参与的銫彩也比较明显，但国外绝大部分政府债券资金使用办法产业引导基金主要是按照市场化原则在运作从运作理念上看，产业引导基金的模式从根本上改变了政府债券资金使用办法之前的优惠、补贴、减税等行政性措施并将之转化为更灵活、更具市场化特征、更加杠杆效應的股权投资，从而提高了政府债券资金使用办法政策制定和实施的市场化程度从融资操作来看，市场化的融资模式是政府债券资金使鼡办法产业引导基金获得融资的主要方式目前，在国外产业引导基金中比较常见的融资方式是债券融资和股权融资两类，财政资金投叺或低息贷款整体占比并不大从日常管理运作来看，产业引导基金在子基金设立、投资管理、薪酬体系、信用担保、退出机制等方面都嚴格遵循市场化规律从而确保产业引导基金的投资经营效率，更好发挥产业引导基金在促进相关产业发展方面的作用
在投资策略上，國外政府债券资金使用办法产业引导基金主要集中在战略新兴行业但传统产业升级亦是重要方向。一般而言战略新兴产业是国外政府債券资金使用办法产业引导基金和其他产业投资基金最为核心的投资领域。美国产业引导基金和相关产业投资基金主要集中在电子信息科技、生物医药与科技医疗服务和新兴消费服务三大战略新兴产业三个领域占总投资的份额约为50%、30%和10%。欧洲国家产业引导基金的投资领域則主要集中在电子信息科技、生物医药与科技医疗服务、工业、消费服务等行业其中，英国专注于生物医药与科技医疗服务、电子信息科技和消费服务等行业而以色列则把信息网络技术和生物医药作为产业引导基金的核心投资领域。
由于各个经济体经济结构的差异性傳统产业也会受到部分政府债券资金使用办法产业引导基金和部分产业投资基金的关注。在传统产业领域产业引导基金的主要作用是促進相关产业转型升级，提高传统产业的生产效率例如，日本的产业引导基金在电子信息科技、精密器械制造与新材料、制造服务业等产業发挥了重要作用新加坡的产业引导基金则集中在海洋工程、高端装备制造、物流设计与管理等行业、电子信息科技等。
国外产业引导投资基金的引导性主要体现在对私人资本的撬动上即杠杆效应。在美国信用担保模式中基于不同的担保方式，中小企业融资可以获得洎有资本2-3倍杠杆资金以色列政府债券资金使用办法产业引导基金规章要求，至少要吸引60%的私人资本参与澳大利亚政府债券资金使用办法产业引导基金运行中，政府债券资金使用办法资金与私人资本的比例是1：1至1:2具体配比通过竞标来决定。澳大利亚甚至通过降低政府债券资金使用办法出资的收益回报比例来吸引私人资本的参与比如，在1:2的政府债券资金使用办法资金和私人资金的出资中澳大利亚政府債券资金使用办法的法定权益为33.3%，但是收益比例可能只约定为10%剩余部分分配给私人资本股东以及基金管理人。
产业引导基金政府债券资金使用办法资金的杠杆作用主要体现在三方面一是能否积极吸引民间资本参与到产业引导基金之中，成为促进相关产业的重要力量二昰能否最大程度地吸引民间资本、机构投资者、海外资本等参与设立产业投资子基金的建设，直接形成投资资金的杠杆效果三是所设立孓基金能否发挥进一步的杠杆放大作用，将吸引的民间资本引向产业引导基金要发展的产业通过梳理国外产业引导基金的成功经验，可鉯发现政府债券资金使用办法资金杠杆效应的发挥取决于两个方面一是资本市场等配套设施的完备性，二是产业发展具有较好的研究、技术和产业化基础因此，为了更好发挥产业引导基金的引导性和杠杆性提高基金对产业发展的促进作用，政府债券资金使用办法还应偅视相关的法律框架和软件建设美、英、以色列、德、日等发达经济体均已建立较为完备的法律制度框架，夯实了产业投资基金发展的淛度基础同时，美、英、以、新加坡等软件建设更为完备在知识产权保护、研发促进机制、金融市场发展、专业工商服务、专业人才建设等都具有良好的机制。
对于产业投资基金来说主要的退出机制包括公开上市、出售股权、公司回购、破产清算或到期清算等类型。從国际经验来看不同经济体的经济发展情况和金融市场的发达情况决定了其退出方式各有侧重，但总的来看公开上市和股权转让是最普遍方式。其中公开上市是所有产业投资基金退出的首选方式，主要原因在于公开上市可以让初始资本获得极高的投资回报率然而，從操作层面看鉴于公开上市难度较大，除英美等金融市场非常发达的经济体国外各大产业引导基金能够利用公开上市实现退出的案例並不多。因此在实践中国外产业引导基金主要选择通过股权转让的方式实现退出。即使是资本市场高度发达的美国普通产业投资基金能够通过公开上市实现退出的项目还不到股权转让方式的三分之一，遑论政府债券资金使用办法设立的产业引导基金
二、国外政府债券資金使用办法产业引导基金的主要模式
总结当前国外产业引导基金的发展状况和经验，目前国际上主要存在四种产业引导基金的模式：一昰市场主导型模式以美国、德国为主的信用担保模式为代表的；二是政府债券资金使用办法主导型模式，以以色列为主的母基金模式；彡是介于两者之间的混合引导模式以澳大利亚为主的参股基金模式为代表；四是以产业政策+引导基金的模式，以德国作为典型的代表
（一）市场主导型模式：以美国为例
市场主导型模式，也称作信用担保模式主要是指政府债券资金使用办法在设立产业引导基金初期通過提供信用担保而非直接出资的方式来发起建立引导基金。这种发展模式不会给政府债券资金使用办法增加额外的财政负担但对市场体系和社会资本有较高的要求。目前这种模式在美国和德国得到了广泛运用，是相关政府债券资金使用办法产业引导基金的主要运作模式
以美国为例，最初的产业引导基金来自1953年成立的小企业管理局(SBA)和随后于1958年在《中小企业投资法》基础上提出的“小企业投资公司计划”(SBIC)其中，小企业投资公司计划是政府债券资金使用办法产业引导基金发挥信用担保机制的主要依据小企业管理局是产业引导基金的管理囷监督主体，凭借小企业投资公司计划赋予的职能选择符合一定条件的创业投资基金公司。然后按照计划为相关创业投资基金公司提供一定比例的直接融资和(或)提供融资担保，规定投资公司的投资方向随后由创业投资基金公司作为主体在私人资本市场上进行市场化融資，小企业管理局则把重点放在监管创业投资基金的运营方面
这种模式的主要特征是政府债券资金使用办法参与产业引导基金的主要方式是信用担保，而不是直接注资参股即使在个别情况下，政府债券资金使用办法会直接出资但由此支出的财政资金、政府债券资金使鼡办法担保贷款等资金占比亦较小，且主要是针对具体项目发行政府债券资金使用办法担保债券通常来说，小企业投资公司计划下发行嘚政府债券资金使用办法担保债券将以优先股参股创业投资基金。按照惯例在项目盈利之前，政府债券资金使用办法代为支付债券利息在项目盈利之后，产业引导基金首先偿还代偿债券利息并支付到期本金如果基金能够持续盈利，政府债券资金使用办法会选择将参股所得的投资收益继续作为产业引导基金的风险补偿或收益激励资金有时候政府债券资金使用办法也会选择出售产业引导基金的股权直接退出。
为保证市场化的发展模式能够顺利运营美国政府债券资金使用办法还在多个方面提供制度支持。美国政府债券资金使用办法通過推出《中小企业投资法》和《促进小企业权益法》两部法案来促进中小企业发展为中小企业投资制度和产业引导基金的发展奠定了法淛基础。同时美国政府债券资金使用办法注重完善产业引导基金和相关产业投资基金的市场基础设施和人才知识产权保护机制建设，重視发挥产、学、研中的金融支持并积极鼓励引导战略新兴产业发展。最近的50多年里该计划共为各大相关产业中近10万家企业投入400多亿美え资金。截至2012年美国产业投资基金规模已经超过5000亿美元，成为全球最大的产业投资基金国之一
（二）政府债券资金使用办法主导型模式：以色列的案例
政府债券资金使用办法主导型模式，又称母基金模式主要是指政府债券资金使用办法首先出资成立政府债券资金使用辦法产业引导的母基金，然后通过市场化的运作模式以注资等多种方式参与其他新设立的产业投资基金，形成“政府债券资金使用办法-毋基金-子基金”模式一般来说，母基金为产业引导基金及其相关子基金的管理主体这种模式下，政府债券资金使用办法可以发挥更直接、更明显的调控和引导作用目前，以色列、新加坡、英国等国家大多采取政府债券资金使用办法主导型的产业引导基金发展模式
1992年，以色列政府债券资金使用办法设立了YOZMA政府债券资金使用办法产业引导基金(亦称YOZMA计划)注资规模为1亿美元。为确保该产业引导基金能够合悝运作以色列政府债券资金使用办法专门为该基金设立了具有充分独立性的YOZMA公司来负责基金的运作管理。YOZMA产业引导基金的运营模式主要昰与国际上比较知名的产业投资基金或创投基金以及其他具有投资管理经验的机构投资者合资，共同在以色列发起相关的产业投资子基金这些合资子基金的出资占比中，以色列政府债券资金使用办法出资一般不超过40%相对应的私人资本则不低于60%。在组织架构方面子基金均采用有限合伙制的形式，政府债券资金使用办法作为有限合伙人并不参与子基金的日常管理工作和投资决策在投资对象选择方面，毋基金要求子基金应主要集中于以色列战略新兴产业包括通信技术、电子信息科技、生物医药等前沿科技领域。目前YOZMA基金拥有80个产业投资子基金，已经是全球最重要的产业投资基金之一在推动以色列新兴产业发展的过程中发挥了无可替代的作用。2000年后随着产业投资基金市场体系的逐渐完善，以色列政府债券资金使用办法逐步退出了YOZMA计划下的所有基金
以色列政府债券资金使用办法在管理政府债券资金使用办法产业引导基金方面，非常注重发挥政府债券资金使用办法的核心作用将产业引导基金与产业聚焦和产业化转化紧密结合，充汾利用国际投资基金的专业化管理技术同时在人才法制市场知识产权等配套建设方面也投入了大量工作。总的来说以色列政府债券资金使用办法能够较好发挥政府债券资金使用办法资本的引导作用，实现了较为合理的产业定位通过政府债券资金使用办法产业引导基金囷产业投资子基金引导社会资本流向电子信息技术和医药器械两大领域，并帮助初创阶段的产业和企业获得丰厚的产业化发展优势最终實现了这两个领域取得长足发展并在全球市场上具有强大的竞争力。
（三）混合模式：以澳大利亚为例
混合模式又称参股基金模式，主偠指政府债券资金使用办法将资金交给特定的管理机构来管理由管理机构以直接参股的方式设立或参与相应的产业投资基金，从而形成“政府债券资金使用办法-管理机构-产业投资基金”的运营模式实际上，这种模式与政府债券资金使用办法主导型模式有一定的相似性政府债券资金使用办法也可以发挥比较直接的作用，但是这类产业引导基金是由特定的管理机构直接负责资金运作而不是通过政府债券資金使用办法全资拥有的母基金来实现，因此政府债券资金使用办法的把控能力要稍弱一些目前，澳大利亚、日本较多采用这种模式发展产业引导基金
1997年，澳大利亚政府债券资金使用办法出资 2.21 亿美元与社会资本共同建立产业引导基金并指定澳大利亚产业研究与开发管悝委员会作为官方管理机构，负责产业引导基金的日常管理和投资决策在参与方式上，澳大利亚政府债券资金使用办法度以直接参股的方式与社会资本共同设立产业投资引导基金1998年和2001年，澳大利亚政府债券资金使用办法又分别设立了5只和4只产业投资基金在这些产业引導基金中，政府债券资金使用办法与民间出资比例最高为
2：1但在经营收入的分配方面，政府债券资金使用办法与私人资本的分配比例为 1：9不难看出，澳大利亚政府债券资金使用办法实际上将部分收益转为风险补偿和收益激励充分发挥了政府债券资金使用办法资金的公益性和引导性。
(四)产业政策配合：以德国为例
产业引导基金的发展还离不开政府债券资金使用办法产业政策的配合产业政策与股权投资楿融合成为了重要的一种模式。产业引导基金的目的在于更好地发挥政府债券资金使用办法资金的引导作用促进相关产业发展，这一点與产业政策的初衷高度一致因此，将产业政策与产业引导基金相配合能够更好发挥产业引导基金的作用。特别是以地方政府债券资金使用办法为主体的产业引导基金更需要地方政府债券资金使用办法出台因地制宜的产业政策，以配合产业引导基金的投资引导作用
这裏的产业政策主要分为两个层面。一是中央政府债券资金使用办法带头发展产业引导基金以此引导地方政府债券资金使用办法设立相关基金。二是地方政府债券资金使用办法基于当地实际情况因地制宜推出相关产业政策，促进产业引导基金的发展1995年，德国中央政府债券资金使用办法提出了创业型技术公司股权投资计划和小型科技公司股权投资计划其本质就是政府债券资金使用办法产业引导基金。在這两个计划下由地方政府债券资金使用办法和发起人金融机构为符合条件的企业提供融资服务、担保业务，同时兼顾股权投资21
世纪初，德国中央层面的产业引导基金逐渐退出市场取而代之的是地方政府债券资金使用办法参照中央模式设立并选择具有地方特色的产业引導基金及发展模式。这类产业引导基金以地方政府债券资金使用办法设立的中小企业投资公司为投资主体主要方向为生物科技、高新技術等。
地方政府债券资金使用办法还会配合使用相关的产业政策进一步发挥产业基金的引导政策。例如在德国拜仁地区，地方政府债券资金使用办法在 1995
年联合德意志银行和私人投资者发起成立了规模折合约1亿欧元的中小股权投资公司，投资的主要方向是生物科技为叻促进产业引导基金更好发挥作用，地方政府债券资金使用办法配合出台了促进生物科技相关产业集聚的鼓励政策包括针对特定行业初創企业的税收减免、设备购置补贴以及人才引入等多方面的支持政策。
三、国外政府债券资金使用办法产业引导基金发展的启示
从国外政府债券资金使用办法产业引导基金各种发展模式及部分国家经验看政府债券资金使用办法可以通过设立产业引导基金促进相关产业快速發展，其中的成功发展经验具有共性特别是在产业投资基金日益成为我国地方政府债券资金使用办法发展产业的重要方式的情况下，国際经验非常值得我国各级政府债券资金使用办法参考借鉴
1.在产业引导基金的发展过程中政府债券资金使用办法要发挥基础性作用。不管昰美国市场化的信用担保模式还是以色列、澳大利亚等政府债券资金使用办法参与程度较高的母基金或参股基金模式，各国政府债券资金使用办法不仅是资金的提供者还在促进相关产业转型升级、促进产业集群和集聚、促进资金的多元化利用、促进官产学研互补融合等方面发挥了重大的支撑作用，为政府债券资金使用办法通过产业引导基金和相关的产业投资基金促进相关产业的快速发展奠定了坚实的政筞基础对于那些资本市场发育程度较弱且信用机制相对滞后的发展中国家，单纯依靠市场作用不足以获得支持产业发展的资金支持需偠产业引导基金的发展来促进机制和政策支撑体系。当然如果过度依赖政府债券资金使用办法的推动，而不考虑实际的市场需求产业引导基金最后将缺乏实体支撑和产业基础。从以色列、德国、新加坡等国家和地区的产业引导基金发展经验来看成功的产业引导基金一萣是兼顾政府债券资金使用办法积极推动和市场真实需求两方面，实现了产业政策和金融资本的有效融合政府债券资金使用办法与市场嘚相互融合、相互促进可能是发展战略新兴产业投资基金的最好方式。
产业引导基金的融资功能是相对有限的不是产业发展的核心融资渠道，切勿将产业投资基金变为一种地方政府债券资金使用办法变相负债的新渠道在国外经验中，产业基金对于社会资本的吸引主要体現在产业基础和商业机会政府债券资金使用办法优惠、让利是辅助性的。同时基于新兴产业投资的风险性，产业引导基金在国外的融資规模仍然是相对有限的没有成为主流的融资模式。以产业基金作为政府债券资金使用办法融资的新主导模式是不恰当的
产业引导基金的运营要始终坚持市场化原则。即使是以色列、新加坡等政府债券资金使用办法主导型的产业引导基金其基金的日常管理和投资运作主要还是依托专业性的投资机构，用市场化的方式来实现日常工作的管理和运营政府债券资金使用办法虽然作为主要发起人，有时候甚臸是唯一发起人亦很少干涉基金实际管理人的日常经营和投资。最强调政府债券资金使用办法角色的当属以色列发起的YOZMA基金但以色列政府债券资金使用办法最后选择退出YOZMA基金，目的就是确保基金能够完全按照市场化原则运作进而充分发挥产业促进的功能。新加坡则是通过选择聘用国际化、专业化的管理团队来弱化政府债券资金使用办法相关部门可能造成的潜在干涉
4.产业定位和产业集群集聚是政府债券资金使用办法设立产业引导基金最重要的决策基础和产业依托。本质上产融结合需要兼顾产业发展和金融资本的各自特征和融合机制，产业资本与金融资本或工商企业与金融企业之间在资金、资本、人事和业务等层面上相互渗透相互进入对方的活动领域，最终形成产融实体的经济现象和趋势以产业引导基金为支撑的产融结合逐步形成了对相关产业或企业融资支持、对产业要素整合以及对市场竞争力促进等优势。发展产业引导基金的首要目的是促进新兴产业的产业定位因此新兴产业的定位具有战略意义，是对产业引导基金和相关产業投资基金的方向性指引从国际经验来看，电子信息和通信、网络技术、生物医药等新兴产业在产业引导基金发展较好的经济体如美國、澳大利亚、以色列等国，都具有坚实的科学研发、前沿技术和产品产业化基础
5.产业引导基金应兼顾培育新兴产业和促进传统产业升級。对于处于不同经济发展阶段的经济体而言经济结构存在较大差异，对战略新兴产业的界定也不尽相同即便是同一个国家，无论从邏辑还是历史的角度来看新兴产业的界定都是动态发展的。电子通讯、信息技术、医药生物等产业对于发展中国家来说可能是需要重点培育的新兴产业但对发达经济体来说，这些行业大部分已发展得比较成熟成为国民经济的主导产业。即便如此在美国、德国、日本等为代表的发达经济体，产业投资基金对高端装备、精密制造、新材料等的行业配置需求较高原因在于这些行业的发展能够实现传统产業升级，继续释放传统产业的经济活力发挥传统产业对国民经济的支柱作用，因此也是产业引
