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七大机构看中国4月贸易帐:降息潮及人民币升值预期吸引热钱
作者：理财18
　　中国周三(5月8日)公布，4月出口同比增长14.7%，进口增长16.8%。4月贸易顺差181.6亿美元。分析师称，当月进出口数据均高于预期，预计今年外贸将延续对国内生产总值(GDP)的正面拉动作用。　　七大机构纷纷给出中国4月贸易帐的解读。首创证券研究所副所长王剑辉称“出口延续了改善势头，料全年贸易顺差低于700亿美元”；(,)金融研究中心研究员陈鹄飞称“全年出口料有明显改善，进口料稳步增长”；宏观及固定收益研究杨为?/盛旭称“4月的贸易数据基本反映了真实情况”；(,)首席宏观债券研究员姜超称“进口数据反映出4月以来的国内经济环比回落”。　　宏观分析师郭磊称“中国政策层已承认贸易领域存在虚估并在对热钱异动做出动作”；申银万国宏观首席分析师李慧勇称“去年进出口料略有改善但增速不超10%”；中国国际经济交流中心研究员称“全球降息潮及人民币升值预期共同推升资金流入”。　　以下为七大机构分析师评论：　　一、首创证券研究所副所长王剑辉：出口延续了改善势头，料全年贸易顺差低于700亿美元　　4月中国的出口延续了逐步改善的趋势。发达国家财政紧缩政策的放缓，以及全球主要经济体新一轮的货币宽松，都对外部需求的改善起到了一定作用。　　年初中国出口虚高的成分4月可能还是有的，但人民币升值吸引热钱通过外贸公司流入境内，这个因素一直是有的，只是程度不同而已。我们认为即使剔除掉这个因素，4月的出口形势也是向好的。　　我们维持今年出口增长8-10%，进口增长12-15%，贸易顺差低于700亿美元的判断。　　二、交通银行金融研究中心研究员陈鹄飞：全年出口料有明显改善，进口料稳步增长　　数据基本符合预期，应该还是比较真实反映了当前进出口现状。在海外弱复苏的大环境下，今年全年出口料会有明显改善。虽然对香港进出口增速仍居高位，但已经略有回落，反映出和等政府部门加大检查力度。整体来讲，这并不影响对海外出口整体回暖的判断，小冲击不会影响今年外贸回暖的大态势。　　进口方面，和石化原材料行业进口有回暖趋势，表明国内上游企业正陆续进入补库存阶段。未来进口预计继续呈现一个稳健的增长态势。　　三、浙商证券宏观分析师郭磊：中国政策层已承认贸易领域存在虚估并在对热钱异动做出动作　　4月出口包含一定基数因素，但即使扣除掉，增速也略高于预期。我们还没看到对港出口的数据，未知其影响有无下降，单就这个数来说还不错。从5月5日的《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》等文件看，政策层已经承认贸易领域存在虚估并在对热钱异动做出动作。　　总的来看目前出口数据存在两种趋势，一是逐渐堵住“一日游”，剔除注水；二是逐渐摆脱一季度传统的季节异动的影响，向正常趋势值回归。由于经济目前复苏趋势还可以，在理想状态下，中国出口能够在没有对港部分误导的状态下，逐步恢复到10-15%的水平。进口目前还是有点弱，这意味着内需仍未有明显启动，这一点让人有些担忧。　　汇率目前受到两种推动力推动。其一人民币扩大波动的预期；其二是在美元资产吸引力上升的情况下，人民币加快升值有利于人民币资产稳定，类似于给“笼中老虎”喂肉的道理。在短时期内这两个逻辑不会改变，所以预期缓幅升值将中期内继续，但较目前这种幅度的促升可能有所收敛。我们了解到目前的升值已经给出口小企业带来了不少困扰。　　四、联讯证券宏观及固定收益研究杨为?/盛旭：4月的贸易数据基本反映了真实情况　　4月进出口数据基本符合预期，进出口同比速率继续加快。我们认为对港贸易奇值已经在3月回归常态，而4月的贸易数据基本反映了真实情况。除了4月的基数效应对数据造成的拱起外，我们认为周期性仍将支撑贸易数据维持相对较高的位置。　　从全球的需求体系来看，中国的基建投资和美国制造业回流速度是国内进出口最为关键的变量，我们认为前者将先于后者，故认为温和版的2009继续演化，未来几个月进口或将继续强于出口，而整体外贸增速维持在10%-15%的水平上。另外，顺差数据维系U型回弯的特征，我们预计一季度顺差将为年内较高水平，而今年的贸易条件将边际性恶化。　　五、海通证券首席宏观债券研究员姜超：进口数据反映出4月以来的国内经济环比回落　　出口基本符合预期，表明以美国为首的海外经济运行仍然比较平稳；但进口增速低于预期，反映4月以来的国内经济环比是有所回落，应该是相吻合的。贸易顺差高达180多亿美元，目前整个外汇流入还有压力。　　六、申银万国宏观首席分析师李慧勇：去年进出口料略有改善但增速不超10%　　我们仍认为数据有虚假成分，受套利因素的影响，但随着相关措施的实施，未来几个月应能把水分挤出，回归基本面。维持全年进出口略有改善增速不超10%的判断。　　现在中外利差在扩大，热钱会推动人民币升值。我们倾向认为国家可能从稳定利率汇率的角度考虑降息。短期来看，资本大举流入已经干扰了正常的经济金融运行，而且增长有不确定性，物价低，降息也是可以的。房价压力可能需要通过制度来缓解。　　七、中国国际经济交流中心研究员王军：全球降息潮及人民币升值预期共同推升资金流入　　4月份的贸易数据延续了回升势头，进出口同比增幅都远高于预期，一方面与去年同期基数低有关，另一方面全球都在降息潮中，人民币升值的预期也使得套利资金通过贸易渠道流入，推高了数据，尽管监管层方面也已经开始加大了这方面的监管力度。　　虽然4月不错的贸易数据中有上述因素，但更重要的是全球经济的复苏和国际市场需求回暖，以及中国出口商品仍具一定竞争力，这些因素是中国外贸增幅保持两位数的重要原因，且一季度外贸对GDP的贡献已经转正，预计今年外贸将继续持续对GDP的正面拉动作用，也支持中国经济仍处温和复苏的判断。　　不过，今年以来人民币无论是名义汇率或实际汇率都存在升值过快，这在全球主要经济体都采取宽松货币政策的背景下，也给中国很大的压力，而这种升值的趋势对外贸企业的影响更为明显，但短期还看不出中国货币政策有调整的迹象。　　汇通网相关背景：　　中国日前发布报告称，如果外部环境不发生大的变化，今年中国进出口将延续平稳增长态势，增长速度有望略高于上年，但大幅回升的可能性不大。　　据中国证券报报导，周日闭幕的第113届广交会的境外采购商与会人数及出口成交额虽然环比均呈恢复性增长，但同比依然出现下滑，显示外需尚未根本好转。　　中国商务部政策研究室副主任王雪坤认为，今年外贸增长8%的目标偏高、任务比较重；预计上半年外贸形势困难仍然比较大，下半年可能有所回升。　　国家信息中心宏观经济形势课题组最新报告预计，二季度中国外贸出口增速在10%左右,一季度高增长态势难以持续。报告并建议应针对外贸领域存在的短期资本流入、汇率升值等问题，加强资本监管，扩大人民币互换范围，降低企业成本。　　跨境资金大举流入导致中国一季度外贸虚增。对外贸易大省广东一季度贸易数据异常冲高引发多方关注，其中毗邻香港的深圳市被怀疑以“货物空转”方式助游资入境套利，而招致监管部门出手核查。　　信息来源：汇通网
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重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机
作者：之家哥
摘要：网贷之家小编根据舆情频道的相关数据，精心整理的关于《重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机》的相关文章10篇，希望对您的投资理财能有帮助。
《重阳王庆：未来6-12个月是介入股市好时机》 精选一重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机本报讯（记者 蔡方）“从价值来看，目前股票是最有的；从择时角度来看，未来6-12个月是介入股市不错的时间窗口。”知名上海重阳投资兼总裁王庆周日在南京举行的一上表示。王庆在所做的题为 《与投资策略上》演讲中称，A股市场经历了五个发展阶段：从2016年起，进入了第五个阶段即立体化的时代。前面四个阶段分别是：1991年-1995年，技术分析阶段；1996年-2001年，微观基本面；2002年-2011年，宏观基本面投资阶段；2012年-2015年中小市值、阶段。王庆从影响股市四个维度——利润、、风险偏好及制度进行了系统阐述。王庆认为，从配置价值来看，目前股票是最有投资价值的。未来6-12个月是介入股市不错的时间窗口。从中期来看，股市风险不大；如果存在一些大的风险的话，也只是发生在相关板块层面上。展望中短期A股市场，王庆认为“蓝筹股的中等级别行情可期”。未来1-2年A股市场将呈现系统性均衡、结构性分化的特点。是无限的，但优质公司的股票数量是有限的。在改革创新双提速的宏观背景下，经济结构调整加剧盈利分化，改革创新加速优胜劣汰，以蓝筹股等中大市值股票为代表的优质资产的稀缺性进一步上升，有望走出中等级别行情。具体投资操作上，王庆建议关注四类：一是引领中国经济转型升级的优质公司。中国经济正处于转型升级的关键阶段，经济结构和居民需求正在经历结构性的改变。那些能够引领中国经济转型升级的公司存在着较大的：一方面是偏消费类、以健康和娱乐产业为代表的行业里的优质公司；另—方面是先进的装备制造业龙头。二是受益于国企改革但并未被市场充分的公司。国企改革既是一个激发社会活力、创造增量财富的过程，又是一个价值重新分配的过程，必将深刻影响中国经济和社会的未来。可关注拥有优质产品、品牌的地方国企。三是长期基本面向好，但遭遇短期打压的行业龙头公司。当行业盈利能力变差时，会倒逼行业集中度提升，只要行业是永续的，盈利能力最终会回归到正常水平。医药、农业、航空等行业龙头公司存在着投资机会。四是强化监管背景下的大型银行股的重估机会也值得关注。进入【新浪财经股吧】讨论《重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机》 精选二来源：李迅（lixunlei0722）
经济学家李迅雷参加“北大汇丰金融前沿讲堂”，以当前中国经济格局下为题发表演讲第一部分：当前中国经济特征：存量主导存量主导的逻辑很简单：中国经济虽然增速下降了，但存量却是越来越大，增量相对存量而言就显得小了，如果经济零增长或负增长，就完全变成存量经济。之所以说当前是“存量主导”，是因为增量还在、还有影响，只是在不断缩小。那么，为什么中国经济增速下行了呢？其中一个较为主要的影响因素是人口：人口老龄化、下降、劳动年龄人口数量减少，这是根本原因。人口变化恰好和我国GDP增速下行时间一致，都发生在2011年。这一年，中国新增外出农民工数量首次出现下降，之后持续下降，至2016年只有50余万人。2015年起，中国流动人口数量也开始减少。除了还有一些其他因素之外，我认为用简单的数学也能做出很好的解释：即便增量不减少，只要不变或增加的量不够大，增速必然下降，因为存量越来越大了。如果看得更长远些，可以发现中国经济增速和出生人口是相关的。历史上，出生人口较多的年份， 20年后迎来了经济较高速的增长：劳动年龄人口数量增加了，抚养比例下降了，经济增速就上来了。从这个意义来讲，经济增长就是一个人口现象。如今我们面临的问题是人口老龄化、劳动年龄人口减少，伴随着城市化进程放缓，这几个问题重叠在了一起。人口结构问题不是通过经济政策可以解决的，因为是长期形成的，并非短期问题。日本为什么会有失去的20年？其中一个重要原因就是日本早已成为发达经济体，早就步入存量经济，其劳动人口平均年龄已经达到了46岁。印度经济增速为什么能超过中国？原因之一就是印度劳动者的平均年龄很低，只有26岁，而中国是36岁。我们处在中间位置，GDP总量一定能超过美国，但人均就很难。再说美国不断有新移民涌入，而中国计划生育导致劳动人口断档，今后劳动力年龄优势甚至不如美国。中国在1949年之后人口老龄化与经济发展之间出现了错位，即所谓的未富先老：原本二战之后，我们和东亚其他国家和地区都在一个起跑线上，但人家没有被耽误，我们则被耽误了，好比人家上中学的时候，我们留级了，仍在小学；人家上大学的时候，我们才读了中学。等到可以上大学了，岁数太大了，已经力不从心了。计划生育是一把双刃剑，前期带来（主要集中在年，劳动年龄人口增加，抚养比例下降），后期则将受到人口抚养比例上升的困扰。要把耽误的时间补回来，要实现2020年翻番，要实现中华民族的伟大复兴，在未富先老的现实下，如何来实现这一宏大目标呢？在劳动力优势已不明显的情况下，只有靠投资来拉动经济增长。资本投入的边际效应递减货币超发导致上升这就是为什么我们一直倡导经济增长模式要从投资拉动转变为消费拉动，但目前仍靠投资拉动的原因所在。投资拉动是比较有效的经济拉动模式，如果想要通过消费来拉动经济增长，那么，服务业的比重就要进一步提高，中国服务业的劳动生产率是低于第二产业的，要保持中高速增长只有靠资本投入的增加。中泰证券研究所首席顾问王晓东供图也许有人会说，可以通过提高劳动力素质来提高生产要素的效率。但问题是过去二十年来，中国劳动力素质已得到大幅提高，再次大幅提高恐不现实。随着2000年后中国出生人口的减少，今后考大学的人数会减少，大学生人数也会减少。还有人可能会说，可以用机器人替代劳动力。但机器人是生产要素，不具有消费能力。如果机器人也能消费，日本经济就不存在失去20年的问题——日本是机器人应用比例最高的国家。因此，很多东西不是想替代就能够替代的。另一方面，经济增长减速其实是好事，虽然很多人并不认可。从德国、日本和韩国的情况来看，它们都是二战后成功转型的国家，都成功跨越了中等收入陷阱，都是通过经济减速的方式实现跨越，而不是维持经济的中高速增长，因为中高速或高速增长就难以转型，只有经济增速下降才能转型。因此，我们看到日本、德国和韩国的城市化率增速下降，工业增加值占GDP的比重下降，自然而然实现了转型。我认为这是我们应该思考的问题，经济转型和经济增长之间到底是什么样的关系？2011年之后，中国第三产业比重超过第二产业，这也是一个自然的过程。中国经济转型一定要靠产业政策引导吗？有政策的正确引导当然更好，但不靠政策也能转型，这本身就是生产要素之间的自由选择，有需求就怎样匹配。投资拉动模式存在投资边际效应递减的问题，即资本形成占的比重在不断下降。从这几张图表可以看出，2005年之前，我国的资本形成高于，2006年以后，情况发生了改变。当然，这一情况的发生有诸多原因，但总体反映了投资效应的下降，或是本身进入存量主导阶段。中泰证券研究所宏观团队盛旭供图存量经济主要带来结构性机会增量经济主要带来整体性机会存量经济带来更多的是结构性变化，而非趋势性变化。在增量经济下，则更多的是整体性的机会，是趋势性变化。因此，2010年之前，我们看到的是全国房价普涨；2010年以后，则是结构性的上涨，去年主要是一二线城市上涨，今年主要是三四线城市上涨。从股市看也呈现结构性特征，年是中小板表现较好，2016年以后则是主板、蓝筹股表现较好，中小创出现下跌，所以，存量经济下结构性机会更多一些。在存量经济主导下，虽然不排除经济增速在中速水平下有回升机会，但总体下行趋势很难改变。今年以来，不难发现，原有的投资拉动增长模式还是没有发生根本变化，依然主要靠和基建投资来拉动。制造业投资主要代表着，其增长速度非常缓慢。数据来源：Wind，中泰证券研究所盛旭供图不过，2020年之前中国经济实现稳增长目标应该没有太多悬念。国内迄今为止毕竟有那么多的正在不断投资和建设中的项目，除了雄安新区之外，中国先后推出过18个国家级新区、11个自贸区、147个高新技术开发区，这些都是国家级的。很多开发区、新区、自贸区目前还处于建设和投入阶段，因此，今后几年中国的应该还会维持在较高水平，但同时也带来了债务问题。债务率快速上升，主要是由于前期有投入、当前没产出，或者投入多、产出少等客观原因，表现为全社会杠杆率大幅上升。比如，快速上升，尤其2013年以来，居民的杠杆水平上升很快，也还在上升过程之中。不过，我不认为政府的杠杆率绝对水平偏高，中国政府的杠杆率大概只有美国政府的一半。此外，如果考虑政府所拥有的资产因素，我国政府比美国更具优势，毕竟拥有这么多的土地、国有企业、矿产、水等资源。当然，前提是土地价格不要出现大幅波动，如果土地价格出现暴跌，还是会有很大问题。从全社会杠杆率的结构看，难治之症还是企业问题，即水平过高，所有非金融大概是150%左右，而且主要是国有企业，美国非金融企业的杠杆率水平约为75%，日本约为90%。水平偏高是这轮供给侧结构性改革必须面对的问题。从金融行业来看，也是当务之急，因为中国过去两年金融业创造的GDP要占到中国GDP总量的8.4%，美国只有7.3%，英国为8.1%，日本为5.2%。中国不知不觉间已经成为一个金融大国，金融比重过高导致经济脱实向虚。很多大学生把金融业作为职业选择的主要方向，也和金融业体量大、收入水平高有关。不会一蹴而就防控并非利空五年一次的提出的主要任务还是去杠杆，但去杠杆不是一蹴而就的，因为金融的体量已经非常大了，去杠杆要考虑金融风险的问题，要保证稳增长和不发生系统性风险。因此，我相信这个过程是比较缓慢的。从经济健康发展的角度看，我们要认识到问题所带来的危害；而从资产配置角度看，则要考虑所配置资产的风险有多大,这个风险是会马上爆发、还是以后会爆发？作为券商分析师，应该从不同角度思考问题：从政府的角度，思考政策的效果如何；从的角度，分析政策带来的风险和机会。如对于“去杠杆”的政策，从投资角度来看不用过多担忧，这将是一个长期的过程，因为我国要守住两条底线：一是保住经济增长，二是防止发生系统性金融风险。在这样的底线思维下，投资的风险就显得不大了。从美国和日本经济政策去杠杆的事例看，也没有实现全面去杠杆。发生之后，两国政府杠杆率均出现上升，居民杠杆率则明显回落，但非金融企业部门的杠杆率则没有出现明显的回落。因此，从全球来看去杠杆都是国际性难题，不要认为想去就能去得掉，从而把金融监管的加强视作股市或楼市的利空因素。资料来源：Wind，中泰证券研究所高瑞东供图不过，既然我国已步入存量经济主导的时代，既然金融监管的目标之一是防止出现大起大落，就意味着市场整体向上的趋势性机会大大减少了。投资应更为注重资产配置结构的合理性。存量经济主导对应的是结构性投资机会，增量经济对应的是趋势性投资机会，因此，目前应该多去寻找结构性机会。举个例子，在我国房地产市场上，虽然政府的调控政策频频出台，但房价依然维持在较高位置，房价收入比也很高，这意味着房地产市场整体估值水平偏高。对于高房价现象，大家应该没有太大异议。但关键还是在于，房价究竟是涨还是跌。我认为，既然中央提出了防止发生系统性金融风险的底线思维，提出了“稳中求进”的总原则，就要维持房价的相对稳定。严防资产价格出现大起大落管制加强股市楼市稳中有机去年初，中央经济工作会议提到两句话，一句是“房子是用来住的，不是用来炒的”，肯定希望房价能够稳定；二是防止房价大起大落，大涨肯定不好，大跌也不好。大跌对金融体系的冲击、对财政收入的影响都非常大。2016年，土地财政占到整个税收收入的30%以上，假如房价大幅下跌，财政将首当其冲，出现严重的财政赤字；银行的率也将大幅上升，对全社会都会带来巨大冲击，并可能引发金融危机。鉴于此，我认为今后两年，政策上一定要力保利率和汇率的稳定，以防止楼市 、股市出现大起大落。在维持房价稳定底线思维下，房地产投资机会将是结构性的。比如，结构性机会之一源于人口逆流现象。大家都认为，大城市化是社会发展的必然趋势。我现在也依然这样认为，人口集聚的大城市化趋势不会发生根本变化。但与此同时，人口出现了逆流现象，这个逆流现象可能是短暂的，如持续5-6年，直至中国人口的流动性大幅下降。人口的逆流，引发了流入地房价的大幅上涨，例如合肥。安徽省过去是劳动力净输出的地方，2011年以后，出现了人口的正增长。其他人口净流入的地方还有不少，例如，四川、湖北、广东和浙江等。其中，广东省人口净流入的现象长期持续，广州人口的大幅增加也很明显。去年，广州的常住人口增加了近50万人，这就带来了房地产的投资机会。人口流向和货币流向影响房价高铁地铁改变中国的经济地理房地产投资的区域选择无非看两点，一是人口流向，二是货币流向。人口流向是投资基本面，货币流向反映了产业发展前景和吸引力、就业机会等。但我们也应该看到，有些地方的房价可能缺乏持续上涨的基础。例如，江苏省人口增速非常低，而去年房价涨幅非常大，属于补涨的性质，但与人口的流向相背离了。大部分省份及城市房价的涨幅，与人口流入量还是比较一致的。所以，做房地产投资，还是应该研究人口流和货币流的变化趋势。此外，还要考虑高铁、地铁等基础设施建设对房价的影响。根据中泰证券房地产团队的研究，高铁、地铁的布局与房地产价格正相关。高铁、地铁经过的城市或停靠的站点，其附近的房价上涨就非常明显。高铁和地铁改变了人们的经济地理感受，原先地理位置不好的，有了高铁或地铁经过，土地就得到了增值。我认为，中国未来出现房地产过剩是必然的：房子越建越多，而人口老龄化早已出现了，购房主力人口数量在不断减少。那么，未来中国哪些地方的房价会继续涨呢？由于人口不断集中、大都市化是大趋势，而核心区域的土地资源具有稀缺性，故这些地方的房地产值得配置。用简单的数学公式可以来解释稀缺程度：圆的面积=πr?，假如半径（距离）增加一倍，从10km变为20km，则面积扩大至四倍，从100π变为400π。所以，离核心地段或区越近的地方，稀缺性越高；越远则供给成倍增加。综上所述，如果我们，就一定要关注人口流量和货币流向，还要注重稀缺性。做资产配置的时候，应考虑在存量经济主导下，资本市场更多的是结构性机会，而非趋势性机会。作为大类资产，房地产已占到的64%左右，明显偏高了，建议加大的配置比例，如股票、债券或各，还有就是外汇、黄金等。第二部分：资产配置策略——先介绍一下我们做资产配置研究的“中泰时钟”。大家都知道“美林时钟”，它是根据经济周期配置资产，经济周期的不同阶段配置不同的资产。例如，复苏阶段配股票，经济过热时配债券，滞胀配大宗商品，衰退配现金。有人戏称，美林时钟像电风扇，转得太快，以至于参照它配置资产时无所适从。美林时钟两个维度中泰时钟四个维度由此可见，“美林时钟”虽然简洁易懂，但操作性较差，其分析维度只有两个：一个是产出，一个是通胀。正是看到“美林时钟”的不足，同时又看到政府逆周期经济政策的平滑作用，故我们中泰研究所年初推出了“中泰时钟”，比“美林时钟”增加了两个维度：一是政策，政策总是用来平滑周期的；二是变化情况，因为存在此消彼涨的关系。中泰证券研究所金融工程首席供图对于某个维度的判断，“美林时钟”就显得很简单，它只有两个区间，一个上升、一个下降。“中泰时钟”不仅维度比它多两个，而且每一个维度又用多个指标来刻画。例如，产出用上游、中游和下游三个指标；通胀又分为生活资料的通胀、生产资料的通胀；政策维度分为货币政策和财政政策；同时还要考核政策所处的不同阶段以及变化趋势。当然，对政策的评估打分还是略显粗放，但通过这种分类和打分方法，可以帮助我们开展资产配置研究。我们分别做了权益资产配置的“中泰时钟”，也做了债券增减仓位的“中泰时钟”。债市处在风的阶段见顶并磨顶债券的“中泰时钟”的表述更为形象，就是把变化分为四个阶段，即风、花、月、雪。债券收益率处在较高位的时候，我们定义为“风”，可以分步建仓；收益率下降的过程，我们定义为“花”，可以大幅增持；收益率处在低位时，我们定义为“月”，需要谨慎，不再增持；收益率再抬升的时候，我们称为“雪”，应该大幅减仓。所以，债券的资产配置依据，就是风、花、月、雪四个阶段。我们认为，现在处于“风”的阶段，也就是收益率相对高位的时候，债券收益率很难进一步上行，可以分步建仓。中泰证券研究所首席齐晟供图做，更多是从流动性、资金面等宏观方面来分析，框架包括三个层面：第一，海外资金的流入，决定央行投放多少基础货币；第二，公开市场操作，调控市场利率；第三，银行信用扩张，影响信贷利率。总体来说，现阶段主流比较明显，中小银行去杠杆不明显，非银体系金融机构有略微的趋势。这个阶段资金链有所紧张，也有前面讲到的众多原因，大致印证了我的想法，即去杠杆过程不会那么简单和轻松。总会有较多的因素促使加杠杆，市场化手段的效果肯定有限，但若通过行政化手段来实现目标，又会导致价格扭曲，而价格扭曲会引发市场参与者进行套利，套利又导致加杠杆。因此，在去杠杆的过程中，可能又会出现加杠杆，加杠杆中又去杠杆。大致判断，今后管制的领域会越来越广，因为金融工作会议提出的目标还是要实现的。综合评估，我认为未来整体利率水平还是往下走，有利于走强。加权平均容易误导中位数方法更客观对于上市公司的盈利变化，我们要客观、理性地去评估。如有些上市公司短期盈利增速惊人，而长期仍会回归常态，但投资者往往会把短期趋势视为长期趋势。比如，今年上半年，大部分上市公司的盈利很好，不少人认为整个上市公司进入效益提高、盈利增长的上行通道之中，但事实却未必如此。假设一家上市公司去年利润为40亿元，今年第一季度比去年第一季度盈利增加200%（去年第一季度盈利1亿元，今年第一季度盈利3亿元），但第一季度通常是生产淡季，在生产淡季利润增长200%，到生产旺季未必也有同比例增长。假设今年每季度的利润都比上一年对应季度增加2亿元，那么，每季度得到的盈利增速就不一样，实际结果是今年利润只比去年增加20%。因此，做研究的时候，一定要避免把短期数据看得过重，如果通过季节调整，采用季节累加折年率的方式进行处理，会更加客观些。按照上述方法，我们得到的结论是：今年第二季度主板的盈利增速是下降的。而大多数人认为，今年第一、二季度主板走势非常强，创业板不看好。不过，尽管创业板在第一季度盈利增速是下降的，但第二季度盈利增速回升。为何我们这一结论与大多数研究机构或者媒体推送的结论不一样呢？首先，我们扣除了非经常性损益，因为这部分变化较大，不具可比性，也会影响对上市公司盈利能力的客观判断；其次，我们用中位数的数据代表上市公司的整体盈利水平、效益好坏和估值水平，因为中国上市公司差异太大，例如，银行业利润占到整个上市公司总利润的50%左右，所以，不应把银行业的数据加权到所有其他上市公司的数据中，从而影响了整体判断的客观性。也有不少研究机构在发布上市公司总体业绩报告时，会声明“剔除银行板块、剔除两桶油”，但是，还有一些企业如中国平安、茅台等，他们的市值和盈利占比也非常大，如何排除掉这类公司对整体盈利水平的影响呢？所以，剔除谁或者不剔除谁，很难制定出一个具有说服力的衡量标准。只取中位数，就可以避免个别公司对所有上市公司整体业绩的影响。因此，通过季度累积折年率、剔除非经常性损益再取中位数的统计方法，所得到的数据就比较客观。我们据此分析中报得到的结论是，创业板盈利增速回升了。如根据我们“中位数法”全部上市公司增速第二季度为6.6%，较第一季度的6.3%大致持平，但结构显著分化，主板公司利润增速第一季度大幅攀升至6.2%，但第二季度下滑至2.7%；第一季度的增速仅为5.2%，较之去年第四季度的20%大幅下滑，但第二季度显著弹升至12.7%，中小板公司的增速波动相对较小，从第一季度的7.6%略有反弹至第二季度的8.8%，统计上半年上市公司（ROE）水平时也会出现结论不一的情况，如按Wind统计数据，今年上半年家电行业净最高。通常而言，银行ROE肯定超过其他行业，但有些行业数据通过加权平均计算后，就让人很难理解。实际上，整个家电行业今年上半年总利润才300多亿元，而是格力和美的两家公司的利润就有200亿元，由于这两家利润占比过大，其他九十几家家电企业“ROE就被平均了”。如果采取我前面所说的中位数方法，则银行业的ROE水平还是所有行业中最高的。行业配置长期效果好于短期持续高成长的公司凤毛麟角对权益资产配置而言，很多人注重行业配置。无论是选行业也好，还是选也好，最有说服力。从长期来看，资产配置侧重行业的不同，对收益率的影响非常大。我们总共分了39个行业，研究发现在过去十年中，净值增加最多的是医药生物行业，最差是钢铁行业。这是过去十年的数据，你会发现这十年不同行业的净值差异非常大。所以，选行业资产配置策略非常有意义。如果以一年为一个周期看，配置且持有你所看好的行业却很难获得超额收益。例如，我们把每月各行业在股市中的表现都分为五档，某个行业在某月涨幅最高（或跌幅最少）得5分，涨幅最低或下跌最多的，就得1分。假如有色金属行业每月涨幅都是第一，就应该得60分。假如公用事业得分每月垫底，则应该是12分。过去十年中，是否出现过这样的获取高分或低分典型案例？其实是没有的。过去十年里，表现最好的生物医药行业，平均一年得分最高也只有37.6分，离60分非常遥远，而表现最差的是新能源，平均得分是32分。也就是说，表现最好的行业和表现最差的行业，在这一年之中的差异其实很小。那么，结论是什么呢？你无法通过选出年内表现最好的行业来大幅跑赢市场。一年之内行业轮动特点非常明显，守着一个行业跑赢市场难度较大。数据来源：Wind，中泰证券研究所策略王仕进供图很多人喜欢炒题材股、概念股，流行什么就炒什么，但究竟炒什么类型的概念股、题材股才能获得高收益呢？我们也做了这方面的统计，发现有技术含量的概念和题材股价格上涨幅度比较大，没有技术含量的行业概念表现较差。例如，网络安全、、网络游戏、在线教育、智慧医疗、智能电视、文化传媒、、、，都还是有技术含量的，代表着社会发展的大趋势，就是互联网技术的广泛应用。中泰证券研究所策略付鐍方供图表现较差的题材概念往往是“讲故事”成分比较多、实质内容比较少，例如，页岩气、国企改革、新疆振兴、丝绸之路等，都是概念讲得比较多，没有实质性盈利提升。因此，投资者要提高对题材、概念的甄别能力，不能只看个表面，更要看背后深层的东西。此外，时机的选择很重要，投资题材和概念股要趁早，后知后觉的风险就比较大了。从这类股票的表现来看，震荡非常大，越到后面，负收益的概率就会越大。我常说， “要相信逻辑，不要相信奇迹”，但发现A股市场的众多个人投资者特别盼望奇迹出现。我们也做了相关统计，发现A股盈利高增长的奇迹其实很少——连续五年盈利增长超过20%的公司，只占1.2%，可以说是百里挑一。很多分析师去，说某公司可以连续五年盈利增长20%以上，这些绝大多数是不可信的故事。即便5年中有4年增长超过20%，也是很少见的，仅占所有上市公司的2.9%，大多数公司5年内没有一年增速曾超过20%。中泰证券研究所首席顾问王晓东供图因此，要选出一只非常不容易，能选到相对较好的就已经很不错了，不要听那些“每年增长50%”的故事，即便今年增长了100%，明年的增长可能只有20%，等到后年可能就零增长甚至负增长了。A股市场还有一个与成熟市场不同的特点，即过去一直是战胜大市值股票，随便买一只小市值股票，只要放上十年、二十年，都是赚大钱的。这也反映了一个很不正常的现象。为什么小市股票这么具有投资价值呢？我们做过统计，根据排序，等权购买市值前5%的股票（大市值）及后5%的股票（小市值），每年初更新组合。结果是，十年前同样投入100万元，到2016年末的时候，投资大市值的变为111万元，市值变为4700万元。买小市值股票获得高收益，和其行业属性没有关系，因为它可以不断变换行业：当企业经营不下去的时候，会有新的，然后又。只要市值小且退市风险极小，就会一直有资产注入、借壳的机会。这也是我前面讲到的，改革越到后面难度越大，比如说打破刚兑的问题，至少已经提了五年，但刚兑还是未被普遍打破。A股很早就实施了退市制度，但真正退市的却非常少。原本应该退市的公司又换了一个主营，又推出了迎合市场偏好的概念，又可以讲新的故事了。很多讲故事的小公司市盈率长期可以维持在几百倍的水平，这就是A股市场过去的特点。中泰证券研究所金融工程首席唐军供图今后，A股市场这些“怪癖”会不会发生变化？应该是会变化的。不要因为我今天讲了小市值的高收益表现，大家就去买，市场永远存在不确定性。从2016年以来，小市值股票走势并不好，今年尤为明显，小市值股票出现负收益。但反过来讲，小市值股票从此将一蹶不振吗？我想未必。我们怎么会那么巧，恰好处在从偏爱小市值转变为偏爱大市值的历史转折点上呢？将资产配置的研究建立在大样本数据的统计之上，还是很有意义的。比如，我们发现了和一般价值观不一样的统计结果：盈就高吗？2007年，同样投入100万元，到了2016年末，绩优股组合收益280万元，绩差股组合收益730万元，投资绩差股的收益远超绩优股。此外，低估值未必取得高收益，高估值未必取得低收益。这些数据统计的结果，和大家惯常的想法差异很大。总体来说，A股估值并不便宜，但不等于就不能获得高收益。2016年之后，市场逐步回归理性。我们同样用中位数计算了目前A股市场的市盈率，将3300多家上市公司按市盈率高低排序取中位数（即自上而下的第1650只股票），发现该股票的市盈率为65倍（剔除非经常性损益）。也就是说，目前A股市场市盈率的中位数是65倍，而通过加权平均数计算的市盈率只有21倍。尽管从加权平均数看，A股颇有投资价值，但毕竟低估值的股票少，且今年以来也已经涨了不少，能否持续上涨呢？从历史来看，低估值股票之所以涨不起来，是因为有不被市场认可的原因，难道今后就会被认可了？中泰证券研究所金融工程首席唐军供图另一方面，投资者很担忧M2增速回落对股市产生负面影响。我认为，这倒未必值得担忧。从过去M2增速与A股市盈率水平的相关性看，M2增速回落确实会导致A股估值水平回落（股价下跌），上升时也确实能够带动股价上涨，说明A股估值水平和M2增速的相关性比较明显。但是近年来，这种相关性已经明显弱化，说明当M2的存量足够大的时候，增量对存量的影响度就会减小。房地产销量上升带动奢侈品消费居民收入提升才能带动大众消费通过一些例子，我们可能会更清楚为何存量经济主导下多见结构性机会，而缺乏趋势性机会。举消费为例，今年全国的消费增速明显乏力，但不乏消费热点，其中网络消费增速依然可观，家具、家电消费的增速回升，可能与住房销量大幅上升有关。此外，奢侈品消费增速明显高于普通商品消费，这是否也与房地产投资增速回升有关？从历史数据对比来看，澳门博彩业毛收入涨幅和国内地产销售收入增长有明显相关性，即销售收入的增长领先于博彩业毛收入的增长。就拿7月份来讲，澳门博彩业毛收入增长了29%，从挖掘机销量增速上升和茅台酒价格上涨，到澳门博彩业毛收入增速见底回升，都发生在去年6月。这张图是博彩业毛收入增速和茅台终端价格涨幅的走势图，可以看到两者也存在明显的相关性。中泰证券食品饮料行业首席范劲松供图如何解释这一现象呢？因为基建投资和房地产投资的火爆，更有利于高收入群体收入的增长，而GDP增速与中低收入群体的收入增速更具有相关性。我又做了一张图，发现这一轮增长的模式和上一轮不同之处在于，2009年推出的四万亿投资拉动了全民收入的大幅增长，导致2010年白酒销量增长了近39%，其中茅台销量增加26%，同时猪肉价格也出现大幅上涨（白酒与猪肉销量代表普通民众消费水平的变化情况）；而这一轮经济拉动中，白酒销量几乎零增长，猪肉价格回落，但茅台的销量奇迹般增长了17%。尽管八项规定会影响到茅台销量的增速，但实际上并没有有效遏制住茅台的涨势。中泰证券食品饮料行业首席范劲松供图不过，八项规定却有效抑制了奥迪销量的增速，这张是奥迪销量增速大幅回落的图。两者增速差异的背后是什么原因呢？大家可以去思考一下。我们选择消费股的时候要有深层考虑：茅台酒除了有消费功能，还有储藏升值的投资功能；奥迪车在八项规定出来之前，具有身份象征功能，而现在，既无投资功能，又失去了“官车”的代表意义。资料来源：Wind，中泰证券研究所汽车行业文姬供图估值方法随市场热点变化而调整价值受投资者结构制约回顾1990年至今A股估值历史，可以发现A股市场估值方法也在不断演进。年，投资者只搞技术分析，大家都没有分析师从业资格，也不去上市公司调研；年，基本面分析较多，研究员会去上市公司调研，但A股已经进入时代；2003年，进入价值投资时代。价值投资理念为何在这个时候被广泛接受呢？这或许和重化工业化进入高增长阶段有关，大市值的周期性板块主要靠业绩提升获得上涨，大家都以价值投资的名义，骨子里却未必接受了价值投资理念，只是周期类上市公司的业绩表现与投资者的炒作套路一致了而已。现在，大家说2016年开始进入新价值投资时代。所谓新价值投资，与年的阶段相比，投资理念是否发生了根本变化？其实并没有，还是周期股的业绩表现又与投资者的通俗套路一致了而已。随着这一轮周期回落，大家可能又会回到旧有习惯，可能还是炒概念、炒题材。我们现在的股市至今走过了27载春秋，和美国股市200多年的历史比，A股市场的里程确实还非常短暂，当前还处于典型的散户时代。我们这一代证券市场参与者，将是中国证券史上的先驱者。第三部分：资产配置——外汇与黄金外汇也是我们需要考虑配置的资产。我们暂且不对人民币汇率作任何评价，只是考察两种美元指数的走势：一个是对欧元、日元、英镑等7个主要国际货币的美元指数（Major）；另一个是对中国、俄罗斯、印度、巴西、南非、墨西哥等约20个新兴市场国家货币的美元指数（OITP）。发现在年这43年的时间里，美元对7个发达国家货币仅贬值15%，分摊到每年几乎没有多少波动；但另一个指数（OITP），即美元对新兴市场国家货币从1973年至今升幅80倍。这说明从长期来看，新兴市场货币的稳定性还是大有问题。货币扩张规模过大既成事实应该增大就国内来讲，货币规模过大是非常突出的问题。2004年，人民币M2的规模不到美国的一半，到了2009年M2则超过了美国，美国的M2超过了日本。到了去年，中国M2规模超过了美国与日本之和。有人可能会说，美元是国际货币，很大一部分流到美国本土以外的国家，故美国本土的M2规模并不大。但是，中国拿着那么多美元，最后不是大部分都流到美国去买了？所以，全球的大部分美元还是流向美国以获得投资回报，我们不能想当然地去看中美M2差异的问题。上图表明，中国目前还是偏低，在居民的占比是1.6%，剔除房地产以后金融资产占比是4.6%。不管将来人民币表现如何，我们海外过低都是一个很扭曲的问题，因为我们已经是货币超级大国，而配置的资产几乎都是本土资产，都是本币资产，这有很大的风险。因此，扩大海外资产配置肯定是必要的。短期美元弱于欧元长期未必增加国际定价资产配置比例去年年末大家普遍预期人民币对美元会贬值至1:7以上，同时大家都不看好欧元，结果却都看反了。年初至今，人民币对美元升值了6.3%左右，而欧元对人民币反而升值了6.7%。因此，这轮汇率的大波动，主要不是因为人民币走强的原因，而是美元走弱了。如今，不少人认为美元还要再跌，因为特朗普不靠谱，加上美国经济走势弱于预期、中国经济强于预期。不过，根据相反理论，凡是大家的观点趋于一致的时候，多数都是错的。如前所述，美元与其他发达经济体的货币之间的汇率关系从长期看都非常稳定，故配置任何一种货币从长期看差异不大，故从短期看，跌多了可以买，涨多了可以卖的逻辑应该成立。在的时候，很多人认为黄金没有用了，将来会是时代。我认为，未来替代纸质货币是大势所趋，但这将经历一个很长时间，不会那么快。黄金几千年以来就是货币，到目前为止，还是最具有货币属性的贵金属，所以，我觉得黄金的货币属性还会长期存在。全球货币都在超发，在过去100年中，美国的货币增速是美国GDP增速的2倍;年,美国货币增速是GDP增速的3倍;年，达到4倍。中泰证券研究所首席顾问王晓东供图年，黄金上涨了300%，跑赢了美国房价，但跑输了中国房价。不过，这并不代表未来也将跑输中国房价。此外，黄金量很有限，它不像石油那样埋在地下深层可以抽上来，据2014年世界黄金协会公布数据，地下总共存有黄金37.2亿盎司(11.57万吨)。在开采技术达到最高水平、金价足以覆盖高成本开采的情况下，估计只有18.2亿盎司(56608吨)黄金最终可被开采出并且进入供应流中。也就是说，按2015年黄金的开采量，最多只能开采17年就开采完毕。目前发现的新矿实际上是很难开采的，因为成本太高。中泰证券宏观团队高瑞东供图去年3-5月，我前后写了三篇有关黄金的文章，核心观点是“换美元不如买黄金”。那时，很多人给我留言说应该换美元，因为从历史上看，黄金只能和CPI走势差不多，甚至还跑输CPI。但问题的关键是，黄金在当前阶段是否已经大幅跑输了长期CPI呢？若如此，它可能有补涨的需求，就像当前钢铁和有色金属价格大幅反弹那样。中国作为全球原油最大消费国，有望在年底推出与黄金挂钩的人民币计价原油这样一来，中国将逐步增强对原油国际定价权，人民币的国际地位也将得到进一步提升，这是否也会增大中国乃至全球对黄金的需求呢？此外，从的角度看，中国高净值家庭所配置的资产，很大部分都是国内资产或国内定价的资产，这些不便宜，多多少少存在泡沫，而、黄金等属于在国内就可以投资的国际定价的资产，估值水平相对合理。我演讲就到这里，请各位老师批评指正，谢谢！赶快报名参加兰昆老师“财务战略训练营”线下免费公开课吧！与兰昆老师一起面对面交流学习更多！长按下方二维码（或信搜索colorfulFP-01），添加管理员微信好友，帮您登记报名！《重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机》 精选三原标题：行业三季度研究报告目 录一、 中国与1、发行策略统计2、发行类型统计3、发行地区统计4、清算统计二、中国整体业绩1、 三季度各主要市场回顾2、八大策略区间收益3、八大策略三季度收益4、最近一年回撤与夏普比率统计三、附表：八大策略前十榜单一、 中国私募与清算本研究报告所指的包括了信、自主发行、、券商资管、期货专户、有限合伙、等类型或渠道的，同时我们根据投资策略情况将所有产品分为、相对价值策略、、事件驱动策略、宏观策略、、组合基金和复合策略等八大策略。如无特别说明，以下内容主要以八大策略划分情况进行阐述。据私募排排网不完全统计，截至2017年9月底，我国历史上共发行过109145只私募，突破10万只产品。其中22237只产品已经清算，目前运行中产品为86908只产品。其中，2017年三季度共发行5404只产品，清算708只产品，存量贡献占比5.4%。2017年三季度共发行5404只产品，随着史上最严监管年的结束，2017年也将开启的规范时代。从2017年开始，发行也呈现稳步态势，3月份为私募新年新布局，产品发行数量创下开年来的新高，此后,数量保持稳健增长。1、发行策略统计图1-1：近13月中国私募发行数量(单位:只)数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底股票策略为主流发行产品。2017年三季度股票策略依旧是主流发行产品，9月份股票策略发行占比48.55%。其次为复合策略和产品，发行占比分别为21.74%和11.59%。八大策略的产品发行数量及比重保持稳定。图1-2：近13月中国私募证发行策略占比数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底2、发行类型统计自主发行为主流发行方式。从产品类型来看，2017年第三季度中,自主发行的数量最高，为3048只，占比为57.29 %，与以往通过券商、公募或信托等通道发行相比，自主发行可以省去高通道费用，不受通道机构投资约束并且简化了发行程序，该模式也将会成为未来私募的主流产品发行方式。其次是公募专户,发行数量为1272只,占比23.91%，主要因为公募专户依托于其资源优势、避税功能等便利性条件，一直深受机构客户的青睐，仅次于公募专户的是券商资管和,发行数量分别为423只和304只,券商和期货资管拥有大类的优质客户资源，在中也一直占据着一定的地位。图1-3：2017年8月中国私募类型分布数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底3、发行地区统计北上深领衔私募发行,杭州稳居前五。从发行地区来看，2017年三季度发行的产品中，有3192只能确认发行地区的。其中北上深依旧是私募发行重镇，上海发行占比最高，占比为36.12%，其次为深圳和北京，占比分别为18.26%、12.75%。依托于江浙政府对于私募的政策扶持与毗邻私募云集的金融中心上海的地理优势，江浙地区依旧延续良好的发展势头，杭州发行数量再次进入第四，发行占比为6.05%，其次是广州，三季度的私募发行占比为4.32%，其它地区发行的比例为19.67%，说明有更多地区的私募开始打破地域限制，正悄然地崛起。图1-4：2017年8月中国私募证券发行地区分布数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底4、清算统计股票策略产品清算比例创新高。2017年9月份共有126只产品清算。股票策略、复合策略的清算率最高，分别为49.21%、4.76%。图1-5：近13月中国私募证券投资基金清算数量（单位：只）数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底图1-6: 近13月中国私募证券投资基金清算策略占比数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底二、中国私募证券投资基金整体业绩1、三季度各主要市场回顾从宏观经济来看，第三季度国内增速放缓但基本稳定，而美国则经济数据连续强劲、政策收紧在即。国内方面：从价格指数来看，2017年第三季度CPI分别为1.4%、1.8%、1.6%，基本维持了二季度水平，而则分别为5.5%、6.3%、6.9%，与二季度相比稳中有升；从来看，第三季度三个月分别为8.3%、7.8%、7.5%，城镇固定连续走低，9月份已经回落至今年以来的最低位；第三季度工业增加值分别为6.4%、6.0%、6.6%，尽管9月份相比前两个月略有回暖，但第三季度增速明显放缓；第三季度社会消费品零售总额分别为10.4%、10.1%、10.3%，低于第二季度平均增速；进出口方面，7月与8月份进出口数据表现低迷，但9月份增速提高，进口增速为近半年来新高，从而导致9月贸易顺差锐减；第三季度M2增速继续延续了今年以来的下滑趋势，分别为9.2%、8.9%、9.2%；第三季度各月份新增人民币贷款分别为8255亿元、10900亿元、12700亿元，其中7月份新增人民币贷款大幅减少，为2017年最低。从PMI来看，9月官方制造业PMI反弹至52.4%，前值51.7%，连续14 个月在荣枯线以上，达到5年以来的最高点。这也一举扫清了大家对于经济走弱的担忧，经济走势依然保持平稳。尽管第三季度前两个月的数据稍显低迷，但是9月份PMI预示着经济增长继续趋于稳定。从GDP来看，第三季度GDP增速为6.8%，符合预期。由于7月和8月经济的低迷表现导致第三季度GDP增速稍不及上半年，但整体依旧稳定，能够保证完整今年的经济增长任务。国际方面：第一，美国9月非农就业人口意外下降3.3万人，为2010年来首次下降；失业率持续走低至4.2%；时薪环比增长0.5%。尽管9月份非农就业人口由正转负（受飓风影响），但失业率创新低以及薪资增长表明美国的劳动力市场依然在持续改善。第二，美联储在9月份的加息会议上表示，维持在1%-1.25%不变，同时宣布将在今年10月起启动渐进式被动缩表。第三，人民币在第三季度加速升值，在岸美元兑人民币汇率盘中一度突破6.44，随着美元指数的复苏，美元在9月份出现连续反弹，在第三季度末已接近6.7。第三季度股票、商品、债券等各大市场以上行开始、震荡收官，但均收获了不小的涨幅。股票方面，指数表现虽略有分化，但整体以上涨为主，其中上证指数上涨4.9%、深成指上涨5.3%、中小板指涨8.86%、创业板指涨2.69%。一方面，第三季度（以上证指数为例）连续突破两个整数关口，距离3400点仅一步之遥，蓝筹股表现抢眼，一路走高。另一方面，中小创尽管在7月初曾一度大幅下挫（创业板甚至创下股灾以来新低），但随着科技创新领域相关概念的整体复苏，中小创中旬进入反弹节奏，并连续刷新今年以来指数新高。商品方面，文华商品指数第三季度先涨后跌，涨幅为5.63%，其中工业品指数上涨8.54%、农场品上涨0.59%。贵金属方面，金银表现比较分化，沪金指数上涨1.38%，而沪银指数下跌3.29%。债券方面，中债总指数以第三季度基调。7、8月后，9月份“收复失地”，中债总指数三季度上涨0.33%。汇率方面，三季度美元兑人民币汇率下跌趋势依旧，但9月份开始出现明显回调，三季度美元对在岸人民币贬值1.86%。2、八大策略区间收益从下图各策略的区间收益来看，沪深300今年以来已经上涨高达15.91%，目前没有一个策略今年以来收益在10%以上，股票策略以9.43%位列第一，而固定收益以2.54%垫底。从最近三个月的数据来看，只有事件驱动策略、管理期货和股票策略跑赢同期数。从9月份单月的数据来看，事件驱动策略仍旧以1.92%获得冠军，事件驱动在今年4月份之后表现如此强劲，这和中小板走牛相关。从下图看，所有策略的各个区间都取得了正的收益，这和股灾后前面两年最大的不同。表2-1：中国八大策略私募证券投资基金分阶段收益情况数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底。3、八大策略三季度收益今年的三季度，是股灾以来赚钱效应最大的一个季度，沪指和深成指接连创出股灾以来新高，创业板指也从1641点反弹至1900点以上，题材股从最开始的有色资源、再到锂电池、最后到芯片以及5G概念，题材股连续轮番上演。在此背景下，各大策略的收益表现也相当不错。三季度中最高收益率的产品100%以上的，只有股票策略和管理期货。从平均收益率来看，事件驱动策略以6.53%的收益率位列第一，其次是管理期货的5.66%，收益率最低的是固定收益的1.01%。表2-2：八大策略三季度收益率表现数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底。4、最近一年回撤与夏普比率统计从私募排排网的数据统计得到八大策略金近一年的最大回撤的分布情况如下图所示。图2-1：八大策略私募基金近一年最大回撤分布情况数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底从私募排排网的数据统计得到八大策略私募基金近一年的夏普比率的分布情况如下图所示。图2-2：八大策略私募基金近一年夏普比率分布情况数据来源：私募排排网组合大师，截至2017年9月底三、私募观点星石投资：四季度是消费旺季 看好大消费和金融从近期市场表现来看，周期股已经开始进入调整期，资金偏好业绩确定性较高的消费股，行情有望再次向消费轮动。短期内我们看好四季度消费旺季行情，而中长期来看消费板块也有基本面支撑。就周期板块而言，我们认为随着今年任务完成大半、环保限产力度预期充分、基建和房地产对经济拉力减弱，未来传统周期股行情弹性将趋弱。从10月9日沪股通和深股通前十大成交股票来看北上资金偏好个股仍为白马蓝筹，行业分布主要集中在金融和大消费，与星石的较为一致。在传统消费旺季的四季度，我们将继续坚持稳定性较强的消费为底仓。在估值切换的窗口，继续挖掘有真实业绩支撑、内生增长动力较强以及估值切换后性价较好的成长股。同时会适当关注受益定向的金融股。菁英时代：深挖确定性成长的龙头四季度我们会围绕国家大会的会议精神以及会议所定调的大方向展开我们中长线的一个，继续深挖未来拥有确定性高成长、巨大市场空间的产业。具体而言，我们会坚守价值成长的投资理念，继续关注符合国家未来经济发展大趋势的行业，在行业景气度处于短周期低点或者爆发前介入其中的优秀龙头公司，享受公司成长带来的回报。新能源汽车和电子行业回调到合适估值的时候具有价值，同时在消费升级的大背景下，医药板块中一些优质的成长型公司值得重点关注。朱雀投资：改革严控风险 夯实长期慢牛基础综合对中国名义GDP增速在上半年已见顶的判断，未来半年“国内债券收益率将进入震荡下行周期，欧的回升会形成短期的干扰，但难以改变这一趋势”；宏观层面的需求收缩决定了商品趋势下行的方向，产能不足和严格的环保执行只会带来阶段性的影响；地产价格受制于“房子是用来住的”总基调。大会后改革有望更加深入，随着经济进入新平台后增长的新动能深入人心，严监管宽货币的政策组合和人民币单边贬值预期的明显减弱降低了流动性的风险，股票预期调整后可能实现跨年度的慢牛。重阳投资：A股市场进入立体化的价值投资时代我们认为需要高度关注监管环境的变化，以及对资本市场的影响，因为它可能是意味着我们资本市场，尤其是股票市场可能进入一个全新的阶段。我们总结A股市场的发展经历了五个阶段，那么我们回头看2016年初以来，是进入一个新的阶段，我们叫立体化的价值投资时代，尤其跟前几个阶段比具有明显不一样。因为在新的时代，A股市场和境外市场的互联互通程度越来越充分，那么我们又是在一个、汇率市场化的环境下，现在我们关注价值投资、长期投资，是在一个更复杂、的宏观环境下发生的，所以对于我们每一位都会提出更高的要求。从容投资：长期乐观 买入被错杀的优质公司我们对后市的主要担心还是资金紧张和估值过高。对于经济形势的整体判断，还是乐观的。因此，我们的操作呈现短期谨慎，长期乐观的特点，寻找在市场调整中被错杀的优质公司买入。回避已经涨幅巨大，预期过高的公司。商品面，不再全面看多商品价格，认为未来的商品价格很可能出现的走势。债券方面，保持看空，年底的资金紧张很可能给债券多头更大的压力。未来的主要机会，仍存在于股票阿尔法策略和商品投资的波段操作。神州牧基金：市场已经踏上牛市征程在目前时点，我们强调两个重要基本点：一、市场处于安全区域，整体资产价格处于相对历史低位，横向对比其他具备明显的性价比优势。二、市场已经踏上牛市征程。自2015年7月股灾至今，市场经历了多次洗礼，对资金面波动、加速发行、注册制等冲击也已经充分预期，我们认为，随着经济企稳复苏、货币波动减小、监管体系稳定、国企改革的深入推进等，市场将再次轨道。节后市场可能有一定波动，但预计幅度较小，不会改变长牛格局。在方向选择上，主要沿着三条主线：一、国家重大战略相关标的，比如国企改革（混改、、产业重组），比如区域振兴；二、经济复苏相关标的，比如强周期品；三、所在板块潜力可观、估值相对合理的成长标的。清和泉投资：维持对经济与A股的乐观看法我们对中国经济和A股市场的中长期看法不变，消费升级和科技创新是驱动中国能够顺利完成经济结构转型的核心动力，A股的国际化是驱动估值体系与发达市场接轨的核心动力。任何短期的周期波动和政策扰动不会成为我们进行操作决策的依据，我们追求高概率的稳健回报，因此在产业分析和公司分析过程中，我们更多关注中长期趋势，和公司自身竞争力的提升。中欧瑞博：行情总是在杂音和犹豫中发展对于眼下的股市，虽然短期内我们也不认为具备大，但是基于企业盈利周期拐点已经形成，政府对股市的关怀等等诸多因素，我们认为市场仍会保持没有系统性风险与没有系统性机会的格局较长时间，以盈利驱动股价上涨，中期内赚业绩成长的“慢钱”是可以积极作为的。市场是一首交响乐，其中穿插很多阶段性主题机会和各种旋律，但以业绩驱动型牛股熊股并存仍将是市场贯穿较长时间的主旋律。重温一下邓普顿爵士的名言：“行情总是在绝望中产生，在犹豫中发展，在乐观中成熟，在疯狂中结束”。眼下普遍还是比较犹豫的阶段，尚未到乐观与疯狂程度。远策投资：未来市场不悲观 寻找性价比高的股票最近我们观察发现，很多机构配权益类的意愿非常强。我们平常接触银行等机构比较多，它们以前配权益类很少，配债券和非标的比较多。今年债券表现不好，非标由于监管从严也受限了，所以他们也就有了配权益的意愿，只是决策起来没那么快，最近联系我们的机构就挺多的。本来我们以为今年市场很难有新增资金进场，最多也就只有沪港通会引入一些海外资金进来，但现在来看，国内机构已经开始进场了，虽然步伐会比较缓慢，但未来1-2年，进场的趋势会比较明显，所以我们对未来市场并不悲观。但毕竟不是15年那种的资金疯狂入场，也就不指望出现。策略上，寻找极具性价比的股票这个方法在未来1-2年都是可行的。凯石投资：股市稳重有进 可从三方面布局展望后市，影响A股的几大因素方面：基本面中性，自7、8月经济数据不及预期之后，9月数据上扬，整体；资金面中性偏正面，股市流动性改善，持续性有待观察；政策面正面，财政政策多空交织，货币政策定向情绪；国际面中性偏正面，海外情绪偏暖股指纷纷上扬，各国经济复苏有助于国内出口，但货币政策或对国内有所制约；汇率面中性，人民币汇率虽有所回调，但后续大概率保持稳定；市场面中性，市场节前缩量横盘。总体来看，大会期间市场将会以稳为主，而近期政策面和国际面有变，货币政策定向降准，国际经济持续复苏叠加，如果资金能够持续流入，市场有望突破，将会稳中有进，此时建议顺势而为。配置上，在风格方面，核心仓位上依然建议均衡配置：一是关注个股的业绩估值匹配、行业较为分散的稳健；二是注重和安全边际的价值风格基金。卫星主题配置方面，定向降准利好的金融地产板块；前期滞涨的国改近期频现催化剂，加之大会临近，政策类国改主题有望成为后市弹性较佳的板块；三季报业绩披露预增及高送转等。金百镕投资：蓝筹股行情会持续到明年 看好成长股的结构性机会现在市场牛市的呼声很高，我们也认为市场有一些机会出来了，市场不再像以前那样抛压很重，信心也开始回来了，这过观察我们走势就明显能够感觉出来，所以我们看好成长股会出现结构性机会。至于这波蓝筹股行情，我们也认为这波行情仍未结束，可能至少会持续到明年，只不过行情不会再像之前那样疯狂了。衍航投资：看好接下来市场行情 投资机会比较明显大会召开之前，市场应该都会处于一个风险偏好收缩的阶段，市场会偏防御，走势上盘整为主，实现盘整的方式有两种：一种是通过小幅下跌来实现盘整；另一种是小幅来实现盘整。而我们认为市场通过第二种方式来实现盘整的概率比较大。一方面，虽然经济表现一般，但下跌还是有韧性的；其次，政策上也没有出现大的波动；最后，从全球角度来看，权益类资产还是一个比较好的配置品种，也在不断创新高，在这样的情况下，A股市场也不可能太落后。既然是盘整，风险偏好向下，那策略上我们建议在周期、消费、、新兴成长等领域进行均衡配置。之后，由于市场已经提前调整了，所以反而会找到突破口实现上涨，这时候像钢铁、煤炭等有高配息率的周期股，由于收益很稳定，可能还会有一波行情。另外，像消费等价值类的成长股可能会存在估值切换行情。所以整体来说，我们对接下来的市场行情还是比较乐观，机会比较明显。元葵资产：关注估值已经回到合理区间的新兴行业龙头我们认为，股票市场具备持续的投资价值，是当前排在第一顺位的配置资产。从上面关于定向降准的分析中，我们认为货币政策尽管不支持股市估值的大幅提升，但也难以构成下压的因素。在宏观总需求重回下滑趋势的背景下，对周期行业的投资需要谨慎，增长的稳定性以及高增长的稀缺性会更加受到市场关注。因此，稳健增长的消费行业以及高速增长的新兴行业性价比更高，四季度至明年尤其需要关注估值已经回到合理区间的新兴行业龙头公司。商品方面，8 月份的经济数据引起了市场对于实际需求的关注，从我们跟踪的情况来看，需求端缺乏持续改善的动力，这也与总量数据逐季回落的判断相吻合。三季度以前的供给侧改革的影响逐渐走向边界，前期工业品的上涨已经充分反映了大多数工业品来自于供给端和环保因素的影响，反而由于供给侧改革和环保因素导致的需求端的弱化开始受到市场关注。我们认为，大部分的工业品的价格进入了向下寻找均衡点的过程，这一均衡点的支撑来源是实际需求的考验以及采暖季限产政策的执行力度。从策略的层面来说，现阶段以对冲头寸为宜，多头可以逢低配置供给侧潜在影响较大的铝，黑色系商品空头配置的性价比更强。债券方面，尽管9 月份资金利率高企，债市却表现较好，也维持在3.6%附近没有进一步上行，很大程度上反映了市场对于降准的强烈预期。政策的落地意味着年内难以改变紧平衡的货币环境，我们之前预期的的进一步上行也将兑现。因此，短期现金的价值依然优于债券，但是国债的配置价值将愈发加强。逸杉资产：市场整体机会多于风险未来一个季度的A股市场，我们总体判断是进入估值切换和建仓机会期，我们认为市场整体的机会多于风险。从行业配置上来说，四季度消费股的估值切换周期到来，具备高成长和高确定的板块内标的会着重关注；另外，前期一些大消费领域的较多，也进入重点关注期。世诚投资：A股四季度继续稳中有进我们认为积极因素将压倒不确定性，使得A股市场在四季度将继续稳中有进。而具体到投资策略，虽然我们认为四季度各风格的差异度会较前三个季度收窄，但我们还是立足于有舍有取，专注于具有可持续性且在我们世诚投研团队能力圈之内的行业板块公司，并根据市场变化及时作出动态调整。具体到行业配置方面，在新的一季，我们将坚守性价比突出的大金融和消费板块。温莎资本：谨慎中乐观 对未来满怀期待首先，国家大会是众多政策规划由计划转落地的关键转折点。也会是资本市场前进中的良好助力。其次，从中长期的角度来看，虽然宏观数据在近期出现了回调，但是正在进行的一系列改革包括供给侧结构性改革、以及即将推出的制度之变包括房地产长效机制，使我们对中国经济的中长期趋势充满信心。最后，会议后的市场发展则与会议内容及未来的经济政策形势息息相关。因此短期来看，我们认为会是今年为数不多的风险收益比极佳的投资时点。当然，上述论断并不等同于市场已无风险。当前市场依旧处于存量博弈的阶段，轮动效应一直存在。从蓝筹到金融，从周期到TMT。不同的价值逻辑在不同的时段被发现，被延展。前期涨幅偏高、脱离真实价值区间的个股则会出现较大幅度的回调。精选行业，精选个股依然是未来的重中之重。具体到行业配置方面，在新的一季，一方面我们将选择政策层面大概率受益的大金融，消费升级等相关行业提前布局，此外，高端制造会作为新的投资方向，关注重点包括技术领先程度、商品化进程、估值等。云溪基金：四季度属于慢牛行情我们认为四季度行情会走慢牛。首先，政策面，大会期间有需要。其次，美国股市不断新高，为大盘指引了方向。另外，白马蓝畴股估值切换，我们坚定持股待涨。黑森投资：长线慢牛为大势所趋回顾近些年，中国经济及股市有着清晰的脉络。自2008年全球金融危机，中国释放超额信贷，资产价格大涨，直至2011年；年，总体处于货币收缩阶段，股市亦经历长期调整；年，创业及金融自由化，股市大涨。自2015年末以来，实体经济开始全面复苏，2016年末以来，监管层开始有意引导金融去杠杆，这一过程中股市总体。站在目前的时点，金融体系去杠杆目前进程过半，但尚未结束；实体经济复苏，仍然有强劲的内生动力；短期几个季度而言，经济会因为基建投资、房地产销量、出口等发生各种扰动，但“实体经济稳健VS金融体系收缩”的格局暂时不会变。在此背景下，市场有结构性行情，出现系统性上升行情的概率较小。从长期来看，长线慢牛为大势所趋，在长线慢牛的背景下，有一些优质股正处于上升途中的调整，是获取盈利的好时机；也有一些长线优质股经历了数年的调整，目前正在构筑坚实的底部，是布局的好时机。航长投资：继续看好化工和煤炭行业新旧经济更替不是简单此消彼长的关系，而是共同孕育着一个新的经济秩序，因此套用以往狭隘的周期论解释当前的经济问题是不足取的。但以业绩为核心的alpha策略将成为此阶段行情发展的轴心所在。国内供给侧改革带来的的红利一直是我们看好的重点领域，一些细分行业的生态环境已经发生根本的变化，竞争力强的龙头公司在捕获产业链的毛利上更富有经验。而国家在环保方面的努力，令去产能的行动效率极高。龙头公司毛利的回升具有可持续性，护城河正在拓宽，而不仅仅停留在商业周期的解读上，继续看好化工，煤炭行业。附表:八大策略前十榜单返回搜狐，查看更多责任编辑：《重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机》 精选四回顾今年前三季度市场，周期股爆发和优质蓝筹续创新高共同推动市场普涨，基本面驱动上涨的特征明显。三季度市场较二季度的冰火两重天相比，结构分化有所减弱，创业板止跌反弹，市场呈现普涨行情，上证指数上涨5.05%；上涨2.95%。三季度市场上涨的主要推动力量来自于供给侧改革背景下煤炭、有色、钢铁和化工等周期性行业的上涨，以及经济企稳回升预期下的共同推动；消费品领域除食品饮料上涨较好外，家电和汽车等上半年涨幅较大的行业处于调整中；主题方面，AI（）和苹果产业链相关的电子类企业表现不俗，新能源汽车动力电池相关公司受到市场追捧。很明显，三季度市场上涨的脉络继续呈现出基本面驱动股价上涨的特征，主要的驱动因素一是经济基本面的企稳复苏，二是增量资金主要来自加入预期推动下的北上资金，他们基于基本面分析为基础持续买入性价比全球最佳的A股优质龙头公司，使市场呈现龙头不断创新高和概念股不断创新低冰火两重天的分化行情。正如我们在年初的回顾与展望中已经指出，市场正在发生诸多结构性的变化：投资者结构趋于机构化和专业化，散户逐步退出市场；价值投资理念逐步深入人心，投资和的天平终于开始向投资倾斜；市场化改革逐步让制度套利失去土壤，壳资源炒作降温，优质企业价值重估面临机遇，优质优价将取代。未来预计仍然是结构性的机会，传统产业的龙头优质公司业绩和估值的戴维斯双击，中小型真成长公司跌出来的机会都值得我们关注。展望后市，也许我们又一次站在历史长牛的起点。（1）制度环境改善，未来中国股市将真正成为资源配置和价格发现的场所，也将成为全球投资者财富配置的主要场所。股市既是中国经济转型和结构升级的渠道，又是承载中国居民财富的重要载体，未来具有重要的战略价值。遗憾的是，由于发行体制和监管不严等问题，长期以来存在内幕交易和炒壳炒重组实现短期暴利的示范效应，加上85%的个人投资者占比，中国股市一直充斥着投机炒作风，被边缘化，劣币驱逐良币，股市不具备价格发现和资源配置功能，也没有成为中国居民财富保值增值的主要载体。但随着主席的上任，管理层在发行制度和监管领域重拳出击，未来发行注册制的推行和严格监管，以及的提升，价值投资者将逐步成为市场主流，基于基本面驱动的定价模式成为主流，未来股市真正成为资源配置和价格发现的场所，也成为投资者财富配置的主要场所。一旦股市成为财富配置的主要场所，将引爆国内和国际两大配置需求的觉醒。未来随着中国经济的发展，中国中产阶级的人数会从目前的2亿快速增长到5到8亿，大量的居民财富配置需求给中国股市带来源源不断的投资需求，中国居民财富80%配置房地产而只有5%配置资本市场的结构必将向欧美25-30%的配置资本市场的结构看齐；作为第二大资本市场的中国股市，目前国际投资者占比2%，未来有可能提高到20-30%，国际投资者配置的需求也有极大的潜力。（2）经济基本面和估值角度看，中国经济仍然走在转型升级的道路上，跨过中等收入陷阱是大概率事件，整体市场估值不贵，优质公司性价比突出。控制风险是第一位的，我们先看风险。特朗普当选总统后的全球经济出现逆全球化潮流，受益于全球化的中国经济面临贸易保护，汇率贬值和房地产泡沫等诸多担忧；中国经济本身的结构性矛盾日益突出，产业升级和结构调整压力凸显；全球利率在美国加息周期启动过程中面临紧缩的环境，利率走高直接打击股市债市预期；媒体报道也是愁云惨淡，大有山风欲来大厦将倾的感觉，移民换汇渐成风潮。至少从感觉来看，我们感觉处处是风险，步步惊心，因此股市债市都经历显著调整。但我想说的是，感觉到的风险不一定是真风险，真的风险是我们没有感觉到的，出乎意料的事情。也许，风险已经充分释放，至少是部分释放，巴菲特说过，“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧“，在人人防风险之时，也许正是有心人人弃我取，适时播种的季节。面对逆全球化，我们的一带一路建设和供给侧改革正在逐步推进，化解风险，随着全球经济复苏的步伐和国内改革的推进，传统行业盈利状况正在改善，全球制造业竞争优势被颠覆的概率很小；中国经济产业升级和结构调整的变化也不小，涌现出不少具有全球竞争力的公司，后续还有改革释放的和人口素质红利值得期待。目前，真正不利的是利率环境有可能处于紧缩周期，只要不引发系统性的金融风险，相信中国经济度过坎坷是坦途。更重要的是，我们的上证指数和上证50无论从PE还是PB较道琼斯指数和标普500指数都低很多，便宜就是硬道理，目前的市场或许已经充分反映我们面临的风险和挑战，即便是估值较高的创业板也有不少真成长公司逐步进入可投资区域。特别是今年涨幅较大的上证50中的很多优质龙头公司，具有全球竞争力的基本面，两位数的盈利增长匹配的是个位数的估值，全球比较都具有极高的性价比，是股价能够不断创出历史新高的主要原因。只要你相信中国经济不会崩溃，也许现在正是播种中国股市的黄金季节，我们需要的只是一点耐心，等待优秀企业成长，待到山花烂漫时你在丛中笑。（3）微观市场看，股价结构分化仍是主基调，价值投资回归是未来市场主要的结构变化，基本面驱动的定价模式将成为未来市场演化的主流模式，优质龙头公司将成为投资者争夺的稀缺资源而由折价转溢价。我们要关注各个行业内的龙头企业基本面的变化，基于基本面定价寻找才貌双全的优质公司投资。具体而言，未来中国经济进入消费驱动的发展阶段，中国社会进入老龄化，消费升级和医疗保健，教育、体育、旅游、金融等服务行业也是值得持续的关注领域；传统行业购并重组提高行业集中度是趋势，优质龙头是研究的重点；新兴行业如手机产业链，新能源汽车产业链，AI产业链，先进制造业等都是值得关注的领域。特别是市值较大的行业龙头公司，一直以来由于投资者结构和投资理念等原因表现为优质公司折价现象，这为基于基本面投资的价值人创造绝佳的投资机会，但随着国际投资者的加入和机构投资者的增多，优质溢价将成为新常态。永远不变的是变化，中国的变化往往以更快的速度实现，因此大家要做好迎接基于基本面分析的价值成长投资的准备。投资感悟：知行合一是价值成长投资者必须跨越的门槛。好的收益是知行合一的结果，知行合一说起来容易，做起来难啊！难在知是行的前提，但在知的层面，我们是真知吗？一方面，未来是不确定的，好公司一直处于变化过程中需要深入认知和紧密跟踪，你是否具有真正的认知能力，识别出好公司仍然处于好的状态；另一方面在遇到短期的波动时，你是否有能力分辨出这种波动或变化是趋势性的还是暂时性的影响？行在知的基础上，但行的时候，我们自己知道自己是真知还是假知吗？回答这些问题需要艰苦的研究和逻辑分析过程，以及不断的验证过程。特别是你的认知和市场的表现出现重大差异的时候，你如何保持定力和耐心？在知的层面，2017年5月赴美参加，使我对价值成长投资有了新的理解。奥马哈之行给我的最大收获是：投资一要活的久，二要耐得住寂寞。今年巴菲特87岁，芒格93岁，以如此高龄的合伙人从上午9点到下午4点半中午只休息1个小时午餐的答投资者提问使我明白了，价值投资者只要活得长那么只有20%的年复合收益就可以成为世界首富；奥马哈是个只有不到20万人的宁静小镇，在这样的环境做投资，无形中屏蔽了很多短期机会的诱惑，或许是巴菲特能够有足够的耐心坚持等待企业成长获利的重要原因，大多是经不住各种各样的暴利诱惑而丢失了投资最需要的耐心。巴菲特的投资到底是价值投资还是成长投资？我认为是价值成长投资，既有价格低于内在价值买入等待价值回归的所谓价值型投资，也有价格和内在价值接近但成长价值突出的所谓成长投资。我们学习巴菲特一定要明白价值成长投资的内涵。16年机构投资研究的历练告诉我，成功投资靠的是好公司+好耐心，长期而言选股（才貌双全的好公司）是投资超额收益的源泉，也是的重要手段，选时往往是市场的魔鬼诱惑，由于再的存在使得选时很难成为持续超额收益的来源。但认识到这一点和在任何时候做到这一点是需要良好的心态和定力的，需要我们克服来自客户的压力和短期机会的诱惑等等。知行合一是价值成长投资者必须跨越的门槛，要通过实践不断提高真知的能力并坚决贯彻执行。诚朴方法：抱朴守正，知行合一，与优秀企业共同成长。投资本身是一个科学和艺术、体力和脑力结合的工作，诚朴资产认为，作也要争当三好学生：好的理念，好的方法和好的。（1）对于好的理念，其实简单地说就是要做确定性高的投资而非投机，确定性高意味着风险低，只有稳中求进才能在中活得长，而只有活得长短期看似低的收益率在的神奇魔法下才能变成财富的真正增值。对于专业投资人而言，理解“慢就是快”是一个非常困难但必须完成的转变，否则投资永远是停留在投机和业余的边缘；而真正做到这一点，又需要投资人的理解和支持，的很多优秀的都明白这样的道理，但由于体制机制原因无法知行合一，而私募基金的管理人如果能遇到理解自己理念的投资人，是有可能践行这种理念，重现巴菲特的传奇也不是没有可能。（2）对于好的方法，见仁见智。对于我践行的价值成长方法而言，核心是找到好的企业在一个好的估值（性价比）下买入长期持有，分享企业的成长创造的价值，我把他总结为选择才（公司质地和成长性佳）貌（估值合理即性价比佳）双全的好企业长期投资。好企业一方面是收益的源泉，另一方面也是基本面投资者主要的风险控制手段。对于好企业有很多定性和定量的标准，其实好企业业余投资者都很容易识别出来，一般具有核心竞争力的行业龙头企业都是好公司，难点在对未来的预期和判断，因为投资是买企业的成长，而公司的成长是否持续需要对公司所处行业趋势，以及公司的业务模式和核心竞争力的持续性有深入的理解，这需要深入的基本面研究和持续的跟踪实地调研，是脑力和体力的结合，没有捷径；好的估值除了可以用市盈率等相对估值指标和DCF（现金流折现模型）等绝对估值方法评估之外，也需要一些创新的方法对一些新兴产业进行评估，这里面就是科学与艺术的结合，但总体而言买得便宜是很关键的因素。对于好的方法，其实争论比较大，对于专业投资人而言，理解“少就是多”很重要，其实投资之道，大道至简，很多时候less is more；在执行层面，诚实面对，知行合一很重要，唯有诚实才能知错就改，坚持真理，唯有诚实才能真正做到知行合一。（3）好的风控其实关键要理解永久性本金损失和短期浮亏的差别，对于long only的投资人而言选择好的企业投资是风控的核心，其次才是资产配置、和公司制度等层面的风控措施。如果让我用一句话总结我的投资方略，伴随优秀企业共同成长是我的方法，就像交朋友要和优秀的人做朋友，我们投资也要和优秀的公司同行，倘如是则时间就是我们最好的朋友，给一点耐心让优秀企业成长，我们收获的将是财富的稳健成长。（作者系诚朴(深圳)董事长马北雁）（）《重阳投资王庆：未来6-12个月是介入股市好时机》 精选五点击【阅读原文】，跟随让你一次收割多个优质！近日，李迅雷现身深圳“北大汇丰金融前沿讲堂”，他演讲时表示，中国经济虽然增速下降了，但存量却是越来越大，增量相对存量而言就显得小了，如果经济零增长或负增长，就完全变成存量经济。之所以说当前是“存量主导”，是因为增量还在、还有影响，只是在不断缩小。【香港商报网讯】近日，中泰证券兼齐鲁资管首席经济学家李迅雷先生现身深圳的“北大汇丰金融前沿讲堂”，为1200多位慕名而来的听众带来了一场长达90分锺精彩纷呈的演讲。会后，李迅雷授权香港商报独家首发演讲内容，其认真审阅、修改全文，并添加各种图表力求观点详实、内容完整。李迅雷先生从事宏观经济、金融与资本市场研究二十多年，是最早从事国内证券市场研究的人士之一，先后任国泰君安证券首席经济学家、海通证券副总经理兼首席经济学家，目前担任上海市人大常委、九三学社中央委员、政府多个部委决策谘询专家、中国金融四十人论坛特约成员和中国首席经济学家论坛副理事长。李迅雷1当前中国经济特征：存量主导存量主导的逻辑很简单：中国经济虽然增速下降了，但存量却是越来越大，增量相对存量而言就显得小了，如果经济零增长或负增长，就完全变成存量经济。之所以说当前是“存量主导”，是因为增量还在、还有影响，只是在不断缩小。除了国内经济之外，大家还比较关注欧美经济，认为欧美处于复苏之中，对中国经济将产生正面的影响。此外，大家比较担忧美国加息和美联储缩表的问题。或者，与其说大家很关心欧美国家的金融收紧，不如说大家更在意潜在政策或措施将会对资产价格产生什么样的影响，人民币是否会有贬值压力?中国股市的走势将如何?美国币策对中国影响有限本人认为，这些潜在举措对中国经济和资本市场的影响并不大。首先，美国经济虽然正在复苏，但只是弱复苏，通胀回落或不达预期会放缓加息的步伐。现在是9月份了，大家已经较少讨论美联储加息，从侧面说明加息概率不大;其次，大家讨论美联储缩表，认为它的杀伤力可能比加息更大。关于美联储缩表的影响，我们不妨反过来看，在其扩表时期正面影响是否很大呢?如果影响很大，美国就没必要搞三次QE了。此外，中美之间的金融体制和机制也不一样，美联储与美国商业银行间的关系，跟中国央行与中国商业银行的关系不同。我国的商业银行是风险偏好型的，因为我们的金融企业基本都有政府的信用背书，可以实现;而美国的商业银行没有刚兑，其风险偏好相对较弱。因此，当美联储扩表时，美国的商业银行往往不太响应，美联储缩表时也一样，商业银行或许认为美国经济还处在上升通道，不会因美联储的缩表动作而立刻收缩负债。因此，对于美联储缩表一事，也不用太担心。全球经济形势对中国来说，总体上还是有利的。今年，我国出口贸易摆脱了两年的负增长，便是全球经济回暖的一个较好信号。印度经济走强给中国经济增长带来压力我再提一个与“存量经济主导”对应的观点，就是全球经济是此消彼长的。大家常说要“双赢”，但这实在是可遇不可求的，只有在彼此谈得拢的时候才可能实现，而实际中大多数时候谈不拢。中国的崛起是在上世纪80年代初期开始，彼时日本也好，四小龙也好，对美贸易顺差都很大。中国崛起后对美贸易顺差不断扩大，日本和四小龙(对美贸易顺差)就回落了。中国在全球提升，另一些国家的排名必然要相对下降。中日、四小龙、东南亚各国对美出口份额数据来源：WIND，中泰证券研究所如果印度或东南亚其他国家拥有更大的劳动力成本优势，也会对中国经济造成负面影响。在判断中国经济下一步能否走强时，我们还要研究这些国家的经济是否会走强，以及对中国经济增长造成的压力。时下，“新周期”这个话题很火爆。在我看来，中国经济还处在中长期的下行通道当中，根本谈不上新旧周期和经济开始上行的问题，而是经济何时见底的问题。也许有人会说，中国经济在今年不是已经见底了吗?那么，请问这一判断是依据多长时间的数据呢?爬过山的人都会有这样的经验，上山途中可能要经历数段下行，下山途中也会偶有上行。我们不能因为在下行过程中经历了一小段上行，就判断我们又在上山的途中了。劳动人口减少带来GDP增速下行今后五年、十年或者更长期的数据会如何呢?中国经济高速增长了三十年，2007年走出了第一个头部，那是最高点;2010年走出了第二个头部，因为有“两年4万亿”的公共投资拉动。那么，为什么中国经济增速下行了呢?其中一个较为主要的影响因素是人口：人口老龄化、流动性下降、劳动年龄人口数量减少，这是根本原因。人口变化恰好和我国GDP增速下行时间一致，都发生在2011年。这一年，中国新增外出农民工数量首次出现下降，之后持续下降，至2016年只有50余万人。2015年起，中国流动人口数量也开始减少。除了还有一些其他因素之外，我认为用简单的数学也能做出很好的解释：即便增量不减少，只要不变或增加的量不够大，增速必然下降，因为存量越来越大了。如果看得更长远些，可以发现中国经济增速和出生人口是相关的。历史上，出生人口较多的年份， 20年后迎来了经济较高速的增长：劳动年龄人口数量增加了，抚养比例下降了，经济增速就上来了。从这个意义来讲，经济增长就是一个人口现象。如今我们面临的问题是人口老龄化、劳动年龄人口减少，伴随着城市化进程放缓，这几个问题重迭在了一起。这不是通过经济政策可以解决的，因为是长期形成的，并非短期问题。日本为什么会有失去的20年?其中一个重要原因就是日本的劳动人口平均年龄已经达到了46岁。印度经济增速为什么能超过中国?原因之一就是印度劳动者的平均年龄很低，只有26岁，而中国是36岁。我们处在中间位置，也许将来会超过美国。美国不断有新移民涌入，而中国是断过档的。中国在1949年之后经历了三年自然灾害和大跃进，又经历了文革，劳动力年龄被耽误了：该上大学的时候，才读了中学。等到可以上大学了，却感觉已经力不从心了——这就是从一个阶段来看的问题所在。此外，还有计划生育政策的影响。而我们的目标又很高，要实现中华民族的伟大复兴，要实现2020年翻番。那么，如何在上述情况下实现目标呢?在劳动力优势已不明显的情况下，只有靠投资来拉动经济增长。这也就是为什么我们一直倡导经济增长模式要从投资拉动转变为消费拉动的原因，但是，目前仍还是靠投资拉动。投资拉动是比较有效的经济拉动模式，如果想要通过消费来拉动经济增长，那么，服务业的比重就要进一步提高，中国服务业的劳动生产率是低于第二产业的，要中高速增长只有靠资本的投入。也许有人会说，可以通过提高劳动力素质来提高生产要素的效率。但问题是过去二十年来，中国劳动力素质已得到大幅提高，再次大幅提高恐不现实。随着2000年后中国出生人口的减少，今后考大学的人数会减少，大学生人数也会减少。还有人可能会说，可以用机器人替代劳动力。但机器人是生产要素，不具有消费能力。如果机器人也能消费，日本经济就不存在失去20年的问题——日本是机器人应用比例最高的国家。因此，很多东西不是想替代就能够替代的。经济增速下降