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评估注册制对二级市场投资的影响时需要考虑的三个问题
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中国股票发行的注册制改革无疑是近期市场的关注焦点之一，小善看到了网上的各种评论，包括关于注册制推出的时间的猜测、注册制对各种投资策略的影响、注册制对各类型股票估值的影响、注册制对拟上市企业的影响、注册制对中小投资者以及机构投资者的影响以及注册制对协助企业上市的投行、律师事务所和会计师事务所这些中介机构的影响等。小善觉得大家对这些事项的讨论和建言无疑对完善一二级市场制度有非常积极的意义，但是小善也发现其中有不少天马行空的想法，这些想法虽然初衷良好，但很可能忽略了一些已经存在的事实、规定和经验，小善想在这篇小短文中把小善认为的关乎评估注册制对二级市场投资的三个重要问题以及跟这些问题有关的想法写出来，与大家共同探讨。实施注册制的时间
小善之所以把这个问题放在最前面说，是因为小善发现大家关注度最高的问题之一就是注册制的推出时点，不少人觉得注册制一旦实施，市场马上就会有翻天覆地的变化，各路人士也给出了自己推测的时间表。说实话，小善不知道注册制到底会在何时施行，但有一点可以明确的是，现行股票发行的审核制是《证券法》规定的，股票发行施行注册制需要一系列的配套条件的完善，如果要实行注册制，必须要修改现行的《证券法》，也就是说，修订现行《证券法》是注册制得以实施的一个前提条件和主要时间节点。
说到这里，我们还可以把问题更深入的分析，一是在《证券法》修改进度上寻找线索，二是参照《证券法》的征求意见及审议流程。重要的法律法规的修改一般都是要向相关的部委、专家等征求意见的，《证券法》的修订案到底进行到了什么程度小善真是不知道，而且小善觉得这似乎也不是一个很重要的问题，因为只要没有最终定稿，随时都可能修改条文。然而，根据我国《立法法》的规定，列入常务委员会会议议程的法律案，法律委员会、有关的专门委员会和常务委员会工作机构应当听取各方面的意见。听取意见可以采取座谈会、论证会、听证会等多种形式。列入常务委员会会议议程的重要的法律案，经委员长会议决定，可以将法律草案公布，征求意见。对于证券法修订这么重要的事项而言，小善觉得我们获得媒体关于立法机关征求意见以及有关的意见反馈的报道的可能性是很大的，如果立法机构心情好，咱们老百姓还可以看到草案。现在的媒体这么厉害，草案进入审议环节后，关于全国人民代表大会常务委员会会议审议法律案的有关报道咱们也是可以期盼的。
综上，小善的看法是，待到《证券法》修订案征求意见或者上会审议的时候，那才是真的要实施的节奏，不然整天想“狼”来了实在是有点杞人忧天，再说，对于任何一种投资策略而言，注册制真的是“狼”嘛？注册制的核心是什么
据媒体报道，全国人大财经委副主任委员吴晓灵9月19日在“2014中国金融创新论坛”上表示，扩展证券定义，以信息披露为中心的注册制以及允许证券机构在集团层面综合经营，是《证券法》修订的三大焦点。领导说了，注册制的中心是信息披露。小善也是这么认为的，无论各路人士列举了多少种审核制和注册制的差别，这两种股票发行制度的最核心的差别在于由谁对信息披露的不真实、不准确、不完整负责，而不是在于审或者不审，也不在于审核制或者注册制哪个制度的速度更快，更不能想象着施行注册制后，就有大批公司可以借助注册制的东风得以迅速实现上市的梦想，当然也没必要担心注册制的施行必然会导致二级市场股票估值的下降。
在注册制的框架下，监管机构只会审查信息披露是否符合披露要求，而不会对发行人以及各中介机构披露的信息的真实性、全面性、准确性负责，注册制的核心目标是真正做到信息披露方面的各负其责，发行人、中介机构、投资者各自承担所应当承担的风险和责任。注册制施行后的发行节奏和发行的难易程度会怎样影响股票的估值
小善发现，无论是一级市场的发行人、中介机构还是二级市场的投资者，对于施行注册制讨论最多的一部分话题与注册制下发行股票的难易程度以及发行股票的速度有关。
纵使注册制对于审核制有这样或者那样的优点，然而，我们始终无法回避的一件事情就是在已有的注册制样板下，无论是国内的中国银行间市场交易商协会还是香港的联交所，监管机构都会要求发行人以及相关中介机构报送发行申请材料，并且监管机构会针对收到的材料提供审阅及补充意见。也就是说，无论注册制制度下的“审”或者“阅”的要求与审核制制度下的审”或者“阅”的要求有怎样的不同，这两种制度中监管机构都是具有“评价申请发行材料”的权力和职责的。说的更直白一点，证监会评价申请发行材料所实际遵循的详细政策标准、注册流程实际耗费的时间都是影响注册制实施效果的重要因素。
小善认为，证监会评价申请发行材料所实际遵循的详细政策标准决定了发行的难易程度、注册流程实际耗费的时间决定了发行的节奏，这两方面内容很难在证券法的修订案中规定的非常详细，实际的细则还是要由证监会制定，这样看来，证监会还是有机会调节发行的难易程度和节奏的。
鉴于此，就截至目前的公开信息来看，以股票发行实施注册制后的发行节奏和难易程度为推论基础的关于股票估值的观点都是值得商榷的，因为在《证券法》之外，有关的细则和实际操作对股票发行的节奏和难易程度的影响可能更大。结语
以上三方面的内容是小善觉得评估注册制对二级市场投资的影响时三个需要考虑的问题，这三方面的问题直接影响到大家对二级市场股票的估值的看法。需要特别说明的是，这些看法在我们看到证监会最终的实际做法之前都是猜测，小善的这些看法也只是根据自己有限的认识作出的简要分析而已。——————————————————————分享是一道简单的公式，只要你解开了，便找到了成功的方向。如对我们的基金产品感兴趣，可以致电3或邮件至。直接在微信上给小善留言也可以哦，小善会尽快回复你的。如果您喜欢这篇文章，可点击右上角分享到朋友圈，推荐给您的朋友，请他（她）关注投资干货微信帐号：touziganhuo更多投资分享，请关注我们的新浪微博：“侯安扬HF”和“上善若水基金”。
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11月5日 17:21
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向注册制过渡 投行需加强内控
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中国证监会稽查大队处长。中国人民大学法律硕士、公共管理硕士，2007年加入证监会稽查总队，先后主办或参与办理了多起内幕交易、操纵市场、虚假陈述大要案件。齐宁最新文章
　　【财新网】（专栏作家 齐宁）股票发行改革已重新提上日程，与之相应的配套措施之一是强化追究责任机制，对违法违规行为进行严惩。
　　近两年以来，对环节财务造假问题的关注上升到前所未有的高度，先后集中查处了万福生科、新大地、天丰节能、天能科技等一批财务造假案件，在发行人、中介机构乃至整个证券市场中都产生了很大影响和震慑。今年上半年，证监会又进一步推出了首发企业信息披露抽查机制，可以预见，在股票发行从核准制向注册制过渡期间乃至注册制实施后，针对IPO的监管“高压”将趋于制度化和常态化。因此，保荐机构有必要重新审视过去的业务模式，切实加强投行的风险控制。
　　一是转变理念。以往在市场快速发展过程中，业绩至上、利益至上成为不少投行的首要甚至唯一目标，与此同时，投行风险控制的责任意识和理念并未得到充分强调和重视，一切业务流程、组织架构、业绩指标也都围绕着更多、更快产出项目而设置。为了激励各个业务团队进行业务拓展，很多券商实行项目直接提成制度，将个人收益直接与项目佣金收入挂钩，由此带来的行业潜规则就是，投行人员的收入主要来自于项目佣金的实现，因此尽可能多、尽可能快地推动项目过会发行，而不是发现问题终止项目，成为相当部分投行团队的“理性”选择。在新的监管环境下，这种选择显然已难以为继，因为一旦被发现问题而受到处罚，不仅投行人员自身受到重大影响，更会关系到投行部门乃至整个券商的“生死存亡”。因此，投行必须摒弃以往的项目导向，树立项目与风险并重的经营理念，在追求业绩与控制风险之间寻找平衡点。
　　二是筛选项目。项目是风险控制的基础，一个真实、质地优良的公司，在借力资本市场实现自身发展的同时，自然也会给为之提供服务的投行带来丰厚的回报；相反，一个造假、粉饰业绩的公司，一旦被揭穿后受到严惩，保荐机构不仅不能得到回报，而且会受到严厉的责任追究。因此，控制风险必须严把项目关，对于风险大的项目，投行要敢于说不，特别是在向注册制过渡期间，不能片面追求项目数量，而是更要注重项目质量，因为严格的监管和执法也是对投行机构和人员大浪淘沙的过程，处罚意味着失去信誉、失去职业生涯、失去市场份额。当然，筛选项目需要投行人员有一双识别有潜在造假风险的“慧眼”，从已调查的几起案件中反映的情况来看，除了依靠保荐代表人个人长期的经验积累外，投行在项目切入初期应对下列异常事项保持足够的警觉，包括：1）是否有过频繁地更换保荐机构，如有，则最好能向此前的券商详细了解解除服务协议的原因和经过；2）发行人人员任职方面，是否有从提供服务的中介机构到发行人任职的情况；3）一些显而易见的非财务指标，如主要客户的变动是否过于频繁，人均利润水平是否过高等等。当然，包括浑水、香橼等一些国外著名做空机构归纳出的造假企业风险特征，也是在筛选项目中可供借鉴的经验。
　　三是挑对伙伴。尽管投行在协助企业发行上市中处于主导地位，会计师、律师的合作与配合同样不容忽视。选择了业务精湛、执业规范、勤勉尽责的合作伙伴，不仅能产生更为高效的团队效应，也能帮助投行有效地规避和控制风险。反之，合作伙伴怠于行使职责或疏忽大意，不仅自身会受到责任追究，还会由于业务分工的原因，使投行受到牵连。如新大地案中，由于大成所律师未调取梅州绿康（注：新大地前十大客户之一）的全部工商底档，核查验证不充分，导致未能发现其实际为新大地的关联方，因而被证监会处罚，而南京证券最终也因同样的事项而被认定为未勤勉尽责。值得注意的是，去年年底颁布的新股发行体制改革意见中，进一步明确了保荐机构应当对其他中介机构出具的专业意见进行核查，这促使投行与会计师、律师的连带关系更为紧密，因此，从控制风险的角度出发，投行应当以足够谨慎的态度，挑选好自己的合作伙伴。
　　四是强化复核。在以往项目为主、效益优先的投行经营模式下，内控复核部门往往缺乏足够的“话语权”，复核程序更多地是为了履行程序而“锦上添花”，其结果往往流于形式或走过场，很难起到风险控制的作用。为此，投行有必要提高复核的独立性和有效性，对项目复核的思维方式也应从“栽花”转为“挑刺”，这样才能将风险控制落到实处（注：国内已有券商开始尝试在投行之外单独设立复核部门）。
　　从案件调查的角度来看，强化复核可以从三个方面着力，包括现场复核、底稿复核和招股说明书的复核，而后两方面往往是以往投行复核中不太重视或容易被忽视的部分，很多认定造假的关键线索都是从这两方面发现的。如新大地案中被发行人隐瞒的潜在关联方、报告期三年均为前十大客户的“梅州市曼陀神露山茶油专卖店”，其使用的商号正是新大地招股说明书中披露的其持有的注册商标，这种行为实际上已经构成了“利益倾斜”，也是最后调查认定关联关系的依据之一；而另外一家配合造假的“梅州市康之基农业科技发展有限公司”，根据招股说明书中提供的该公司采购品种、种植面积、产品单价等基础数据，结合油茶苗种植密度、施肥量等行业技术指标进行测算分析，就能很快发现新大地对其销售的不合理性。■
　　作者为中国证监会稽查总队处长
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开心签到天数: 2 天连续签到: 1 天[LV.1]初来乍到
本帖最后由 prodigy_baron 于
07:11 编辑
& && &&&注册制对股市的影响分析：
& & 注册制的核心思想是：支持实体经济，尤其是中小微企业，对于增加就业、降低融资成本是很好的。提升资源配置效率，将资金配置和定价的权利交给市场——市场化、优胜劣汰。
& &&&具体影响：
& &&&1.资源配置的市场化：优胜劣汰，基本面将变得十分重要。现在基本面不是决定性因素，将来会成为决定性因素。
& &&&2.主要还是要扩大创业板，对创业板冲击比较大。未来上市的公司主要是小市值的公司，巨无霸较少，对资金的分流作用有限，再融资对资金也有一定的影响，但注册制也不等于可以随便发行股票，还是有审核的、有监管的。
& &&&3.一级市场与二级市场、原始股与二级市场股份之间的溢价依然会存在，仍然会吸引大量的申购资金。也有一定的好处，场外资金会被吸引过来，中国家庭财产 的股票占比将提升。
& &&&4.新股将变得便宜，不会出现抢购新股的情况
& &&&5.退市制度等配套制度的推出将进一步优化资源配置效率，强化基本面的作用。
& &&&6.系统性风险会下降，改变现在一涨全涨，一跌全跌的局面（不分好坏），变成有涨有跌的局面，更注重个股而不是大盘。
支持楼主：、
购买后，论坛将把您花费的资金全部奖励给楼主，以表示您对TA发好贴的支持
载入中......
总评分:&经验 + 100&
论坛币 + 100&
学术水平 + 5&
热心指数 + 5&
信用等级 + 5&
prodigy_baron 发表于
注册制对股市的影响分析：
& & 注册制的核心思想是：支持实体经济，尤其是中小微企业，对于增加就 ...什么叫基本面?
桃小妖桃乐丝 发表于
什么叫基本面?基本面：宏观经济形势、行业状况、公司业绩等
有道理，只不过要看实际情况了
鼓励发帖！
prodigy_baron 发表于
基本面：宏观经济形势、行业状况、公司业绩等注册制的实施是利大于弊还是弊大于利
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