月度宏观数据前瞻与观点更新（2022.6）

秦泰博士 CFA 首席宏观分析师

屠强 FRM 高级宏观分析师

5月下旬，市场关注点迅速从疫情冲击转向加速复工达产，6月起太阳照常升起，国务院集中推出并敦促迅速落地的33项稳增长措施将带来怎样的恢复幅度与结构？

总需求：基建稳增长提前，消费转正待6月。零售方面，5月汽车跌幅恢复性收窄，但其他可选消费仍持续笼罩在收入预期偏弱阴云之下，加之全月上海、北京防控措施都较严格，餐饮收入持续承压，5月零售预计同比-9.1%，较4月小幅改善2个百分点。6月随着汽车购置税优惠政策落地实施、上海复工达产骤然加速，餐饮服务逐步恢复，预计零售增速有望大幅改善10个百分点以上，同比有望转正。投资方面，增值税留抵退税集中推进有望持续推动制造业投资阶段性高增，政治局会议对基建投资的鼓励预计将加速新能源和重大项目5月落地，广义基建投资得到促进；加之被计入其他领域投资的新基建等投资方向预计持续火热，5月固定资产投资单月同比增速预计明显回升2.9个百分点至5.2%，累计同比增6.4%。出口5月仍受-15%左右的疫情直接影响，幅度与3-4月接近，但因基数波动而预计小幅回升至同比8.0%；6月初开始上海工业生产迅速复工预计达产较快，6、7月出口同比有望分别改善至12%、16%左右，抓住外需强劲的最后窗口期。

通胀：大幅上修PPI，煤炭保供事关复工信心。基于猪肉价格修复性上涨、原油价格上涨预期抬升等两大因素，小幅上修全年CPI同比中枢至2.2%，但无论从先冲高再回落的路径、还是从结构上体现出的消费需求不足（主要上涨均源于食品和能源）来看，均不足以触发任何意义上的货币紧缩。4月受疫情影响全国各地居民普遍囤购食品，导致除本身处于修复性涨价阶段的猪肉价格外，其他食品价格也普遍上涨。基于原油供给仍然偏紧的现状和后续改善的不确定性，我们上修PPI预测，全年均值上修至4.9%，但对我国PPI影响更大的是煤炭——钢铁价格，进入解封复工阶段，如何尽快实现煤炭增产保供，对于中下游制造业企业信心恢复具有重要的现实紧迫性。

货币政策：流动性相当充裕，宽信用目标强化。居民购房需求较弱去杠杆趋势已现，唯有期待促进有效投资的政策能够激发政府、企业加快融资，5月信贷预计有所修复但仍然明显较常年偏低，政府债券融资加快但社融存量增速反弹还需时日。预计5月M2同比小幅下行至10.1%但整体仍处高位，今年前5个月已经落地或安排的5批流动性投放已经能够相当充裕地保证全年9.5%左右的M2增速目标，年内无需再通过降准等方式提供额外的流动性投放。

生产与GDP：下半年5.6-5.8%较为合理。上海复产骤然加速，企业信心5月已经明显恢复，但本轮信心走在生产恢复之前，供应链物流等堵点的实质性改善仍需期待6-7月。稳经济大盘电视电话会、5.23国常会后，政策路径已经相当清晰：财政融资结构今年预算已经较为充足，并不会因疫情冲击而进一步发行特别国债再加更多杠杆，更强调的是精准、有效促进投资、消费，加之货币政策靠前发力已经基本完成，预计下半年实际GDP同比约分别为5.8%、5.6%，全年实际GDP有望接近5.0%，兼顾稳增长和结构优化。

5月下旬，市场关注点迅速从疫情冲击转向加速复工达产，6月起太阳照常升起，国务院集中推出并敦促迅速落地的33项稳增长措施将带来怎样的恢复幅度与结构？5月上海疫情迅速缓和、北京防控更加精准，全国疫情整体迅速转好。5月23日国常会集中推出6方面33项措施稳增长，并于两日后再度召开稳经济大盘电视电话会议，敦促各部门各地方加快落实稳增长举措，尽快推动复工达产经济恢复，确保经济运行在合理区间。5月30日上海市政府宣布6月1日起迅速全面恢复生产生活秩序，这意味着6月初开始全国即迅速转入经济恢复阶段。预计5月经济数据下行幅度较4月小幅修复，而6月可能出现供需两侧的超预期回升；而展望下半年，市场原先抱有一定期待的财政应急扩大融资以进行超常规基建投资等措施实施的概率是大幅下降的，稳增长并不会以经济结构的失衡或未来预期的紊乱为代价，当前新增政策结构指向下半年的主题是稳增长与优化结构之间的一轮再平衡。

1.总需求：基建稳增长提前，消费转正待6月

1.1汽车跌幅收窄，餐饮可选仍承压，零售或6月转正

零售方面，5月汽车跌幅恢复性收窄，但其他可选消费仍持续笼罩在收入预期偏弱阴云之下，加之全月上海、北京防控措施都较严格，餐饮收入持续承压，5月零售预计同比-9.1%，较4月小幅改善2个百分点。我们从必需品、可选商品、餐饮服务三方面分析和预测零售变化趋势。必需品受疫情冲击幅度较小，5月预计小幅改善，表现在限额以上的食品和药品类别、以及限额以下零售之中。可选商品中，4月因汽车生产骤停、经销商停止交付而导致的超过-30%的同比下滑，5月乘联会高频数据显示跌幅恢复性收窄一半左右，与生产端的加快恢复相对应，但除汽车外其他可选商品消费预计仍将呈现与4月类似的跌幅，5月制造业PMI就业指数改善幅度较小或显示因疫情导致的居民收入预期受挫尚未有根本性的缓解。5月上海大多数小区提级管理仍基本处于全域静默状态，北京疫情社会面传播链一度多点出现后得到一定控制，全月防控强度也较高，均不利于餐饮收入的快速恢复。预计5月餐饮收入同比-24.3%较4月跌幅小幅扩大1.6个百分点，商品零售同比跌幅收窄2.4个百分点至-7.3%，社会消费品零售总额同比预计为-9.1%，较4月小幅改善2个百分点，其中也包含一定的基数上抬影响。

6月随着汽车购置税优惠政策落地实施、上海复工达产骤然加速，餐饮服务逐步恢复，预计零售增速有望大幅改善10个百分点以上，同比有望转正。5.23国常会确定实施阶段性减征部分乘用车购置税政策后，财政部、税务总局于5月31日公告自6月1日至今年年底，单车价格（不含增值税）不超过30万元的2.0升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。这一直接针对汽车消费（特别是燃油车）的刺激政策幅度明显超预期，有望拉动6月和下半年汽车销售出现较为明显的改善，加之上海复工达产骤然加速，6月1日起即要求全市防范区不再限制居民进出，生产恢复有望提前，餐饮服务也预计将进入稳定恢复期，我们预计6月零售即使面临较5月更高的基数，也仍然可望迎来10.3个百分点的大幅改善，单月零售同比增速有望转正至1.2%。

初步展望下半年，由于国常会透露出政府债务水平今年并无大幅拉升的计划，从而个税减税等刺激消费政策年内落地概率大幅下降，除汽车外的商品零售情况仍将主要由生产和居民收入恢复速度和住宅竣工回落路径所共同决定，难以出现持续超预期高增的现象。综合分析，预计Q2-Q4零售同比分别为-6.3%、8.9%、6.7%，全年同比增长预期下修0.7个百分点至3.3%。

1.2投资：留抵退税激发制造业，基建加速稳增长

增值税留抵退税集中推进有望持续推动制造业投资阶段性高增，政治局会议对基建投资的鼓励预计将加速新能源和重大项目5月落地，广义基建投资得到促进；加之被计入其他领域投资的新基建等投资方向预计持续火热，5月固定资产投资单月同比增速预计明显回升2.9个百分点至5.2%，累计同比增6.4%。

4月固定投资单月增速尽管回落但好于我们上月的预期，超强拉动主要来自制造业和包含新基建的（三大类投资之外的）其他领域投资。展望5-6月，首先应当看到，尽管制造业投资今年面临的需求环境因国内消费需求和出口暂时受挫而稍显偏冷，但增值税留抵退税时点大幅提前至2季度，带来了制造业企业现金流的明显改善，对制造业投资的阶段性刺激作用仍将持续显现，我们预计5月、6月制造业投资单月同比分别达到7.8%、4.6%（4月为6.4%超预期），累计同比分别对应为12.2%、10.8%，并对应上修全年制造业投资同比增速0.8个百分点至5.8%，以反映留抵退税和下半年基建投资等加速带动的制造业投资需求。

基建投资作为逆周期调节主要工具，并且一季度以来10.3%的同比较高增速得到政治局会议的肯定，预计在4月受疫情暂时冲击之后，5月开始即将在重点项目和新能源投资方面加大落地实物工作量的力度。此外，5.23国常会集中推出的33项稳增长措施中提出加快推进的几个基建投资领域，包括水利工程、交通（国铁集团发行3000亿铁路建设债券、新增完成新改建农村公路3万公里等）、地下综合管廊等，并于6.1国常会明确“调增政策性银行8000亿信贷额度”，落实了5.23国常会提出的引导银行长期贷款的要求，尽管并未直接发行特别国债进行基建融资扩张，但也具有相当程度的支持力度，可以期待6月到3季度基建投资有所高增。我们当前预计5月、6月广义基建投资（包含电力热力燃气和水的生产和供应业，即包含新能源投资）单月同比分别为10.3%、10.9%（4月受疫情冲击跌至2.8%），对应累计同比分别为8.4%、9.1%（高于4月的7.6%），并对应上修全年广义基建投资同比增速预测至8.0%，较上月再上修1个百分点。Q2-Q4单季同比增速预计分别为8.4%、9.1%、5.5%。

此外，除三大类投资外的其他领域投资中包含有较多新基建、数字基建、补链强链等相关的投资内容，也属于当前政策明确支持鼓励的基础设施建设范畴，4月该项单月同比增速即未受疫情影响而反弹至12.2%，我们预计5月、6月单月同比增速分别可达到13.1%、5.6%；全年其他领域投资同比增速预计可达到10.0%，显著高于去年的-0.2%，对下半年固定投资稳增长作用的发挥具有至关重要的意义。

今年地产政策明显分为两个层次：一方面，通过保信贷、加快优质项目处置、优化预收款资金监管等方式改善开发商融资，推动年内建安投资和地产竣工向持续好于新开工的方向演进，通过保交付、稳竣工以避免房地产投资过度拖累经济增长，以缓和“近忧”；另一方面进一步推进二三线城市因城施策放松本地地产需求，以期稳定地产销售和未来两年的地产投资，纾解“远虑”。目前来看“近忧”房地产产业链对今年GDP拖累相对可控，预计5月、6月房地产开发投资同比增速分别为-7.4%、-5.6%，对应的累计同比增速分别为-3.9%、-4.3%。下半年预计随基数走低而呈现修复性改善，维持全年房地产投资同比-0.3%的预测不变，好于今年新开工大幅下滑可能内生性拖累的程度（或为-5%至-10%之间），主要来自改善开发商融资、施工环节去库存缓解“近忧”的效果。

综合分析，预计5月、6月固定资产投资单月同比增速分别为5.2%、3.6%，对应的累计同比分别为6.4%、5.6%。而展望全年，由于我们本月基于当前扩大有效基建投资新增政策、以及增值税留抵退税对制造业投资的额外刺激作用的重视，我们上修全年固定投资同比增速预测至5.5%，较上月预测提升0.7个百分点，其中预计4个季度单季同比分别为9.3%、3.7%、5.1%、5.9%。考虑到下半年PPI的回落趋势是确定性相当大的，这意味着固定资产投资对实际经济增长的稳定作用在下半年有望尤为明显地体现出来。

1.3进出口：抓住6-7月外需强劲的尾巴

出口5月仍受-15%左右的疫情直接影响，幅度与3-4月接近，但因基数波动而预计小幅回升至同比8.0%；6月初开始上海工业生产迅速复工预计达产较快，6、7月出口同比有望分别改善至12%、16%左右，抓住外需强劲的最后窗口期。尽管由于本轮疫情对汽车、机械装备、电子通讯等产业链造成不同程度的生产困难，但从2020年一季度的情况来看，产业链的困难是暂时的，尽管在冲击发生的当下生产企业对供需两方面展望都会较为悲观，但国内产业链的韧性已经在疫情之初成功接受了严苛的考验。从出口商品结构来看，东盟中的越南等国更接近与我国协同加工的关系而并非直接替代的威胁，后者更多来自发达国家产业链加速恢复的可能性，而这一点目前仅在美国有初步迹象，在欧洲等区域并不普遍。美国居民薪资增速一季度高位趋稳，可能预示着美国本轮商品消费需求过热和通胀顶部二季度出现的概率较大，应积极观察我国企业6月快速复工达产之后恢复生产和出口、以抓住外需强劲的尾部拉动时段的可能性。4月出口同比（美元计价）3.9%与我们此前预期（5.3%）相当接近，验证了我们对疫情冲击-15%、外需拉动约20%的结构性分析，预计5月受疫情冲击程度与3-4月接近，但考虑到去年同期深圳港小规模疫情导致小幅的基数波动，5月出口同比或小幅回升至8.0%，同时预计6-7月出口同比分别反弹至12.5%、15.9%左右，8月之后随着外需的趋势性回落而可能再度走弱，4季度或降至5%左右。小幅下修全年出口同比、进口同比增速预测1个百分点至10%和6.8%，但维持净出口拉动全年0.7个百分点实际增长的预测不变，稍好于常年。

2.通胀：大幅上修PPI，煤炭保供事关复工信心

2.1食品能源小幅推升全年CPI，但消费需求整体偏弱

基于猪肉价格修复性上涨、原油价格上涨预期抬升等两大因素，小幅上修全年CPI同比中枢至2.2%，但无论从先冲高再回落的路径、还是从结构上体现出的消费需求不足（主要上涨均源于食品和能源）来看，均不足以触发任何意义上的货币紧缩。4月受疫情影响全国各地居民普遍囤购食品，导致除本身处于修复性涨价阶段的猪肉价格外，其他食品价格也普遍上涨。这一暂时性冲击因素在5月得到逆转，高频数据显示鲜果、鲜菜价格均环比大幅下跌，显示非疫区居民囤购食品意愿有所下降，同时生鲜供给较为充足。但猪肉价格修复性上涨动能仍然强劲，5月高频肉价环比再度大超季节均值，显示生猪存栏和出栏情况仍然偏紧，本轮猪周期涨价阶段仍将持续，尽管涨幅受规模化养殖比例提升的影响确实并不会如2019年的非洲猪瘟阶段那么大。此外，受俄乌冲突延宕和欧洲欲加码收紧自俄石油进口等影响，全球原油供给未能明显改善不确定性仍然较大，油价再度上冲至110美元/桶以上，也通过国内成品油价格机制形成能源价格的一定输入性通胀压力。但3月以来全国多地疫情导致居民收入预期弱化，可选商品消费和服务消费全年需求或持续承压，这意味着尽管我们本月因猪周期价格上涨、油价涨幅较大等两大因素而上修全年CPI同比均值预期至2.2%，但上修幅度较小仅0.2个百分点。国内消费需求整体偏弱、工业复工达产韧性更强的结构意味着我国CPI涨幅将持续明显低于发达国家，货币政策不会因CPI过高而形成被动紧缩压力。预计5月、6月CPI同比分别为2.3%、2.6%，本轮CPI上涨的峰值或出现在9月，同比预计达到3.2%，此后自Q4起回落并在2.0%左右中枢附近震荡。

2.2上修油价推升PPI，煤炭加快增供是达产当务之急

基于原油供给仍然偏紧的现状和后续改善的不确定性，我们上修PPI预测，但对我国PPI影响更大的是煤炭——钢铁价格，进入解封复工阶段，如何尽快实现煤炭增产保供，对于中下游制造业企业信心恢复具有重要的现实紧迫性。与发达国家主要由油气价格驱动不同，我国独特的能源结构决定了PPI的“双轮驱动”属性，原油进口依赖度超过70%意味着当油价上涨时我国石化产业链整体价格被动上涨但利润向海外原油上游让渡；而国内供需能够形成闭环的煤炭冶金产业链如果遭遇煤炭、钢铁价格上涨，则更多通过利润向上游集中的形式对中下游制造业企业的生产信心造成结构性的打击。本月我们基于俄乌冲突仍在持续、美国政府希望通过增加国内页岩油产出和中东传统产油国增产的方式来稳定通胀水平的努力至今尚未见效，全球原油供给仍然偏紧的现状，整体上调全年油价预测路径，上修全年布伦特油价中枢预测至99美元/桶，从而石化产业链价格涨幅被动随之上调。在此背景下，我们也充分关注到33条稳增长措施中明确提出“在确保安全清洁高效利用的前提下有序释放煤炭优质产能”，“抓紧推动实施一批能源项目”等保障国家能源安全的具体举措。根据前4个月工业企业利润情况来看，当前已经出现因煤价过高而利润过度向上游集中的态势，前4个月煤炭开采和洗选业利润占工业企业利润总额的13%，远高于过去三年同期的不到5%的水平。当前疫情好转、加速复工的阶段，能否进一步稳定中下游制造业企业生产信心，尽快扩充煤炭产能是当务之急。我们当前预测5月、6月PPI同比分别为6.4%、6.1%，从而Q2-Q4季度PPI同比预计分别达到6.8%、4.0%、-0.2%，全年均值上修至4.9%，较上个月有较大幅度（0.9个百分点）的预测上修。

3.货币政策：流动性相当充裕，宽信用目标强化

3.1信贷社融：居民去杠杆延续，期待政府企业加快融资

居民购房需求较弱去杠杆趋势已现，唯有期待促进有效投资的政策能够激发政府、企业加快融资，5月信贷预计有所修复但仍然明显较常年偏低，政府债券融资加快但社融存量增速反弹还需时日。居民部门当前购房需求整体仍相当疲弱，即使5月以来我们看到央行接连下调全国首套商贷利率下限、以及5Y LPR各20BP、15BP，其因城施策对二三线城市地产销售形成直接刺激作用也尚需时日，当月二线城市因前期已经开始密集推出因城施策刺激措施而有所改善，三线城市需求仍在下滑，预计居民贷款仅略能转正。5月预计企业中长贷和短期贷款发放均有所加速，特别是疫情冲击下一些企业现金流骤然紧张短贷需求预计较为旺盛，推动5月新增贷款总额预计在10600亿左右，尽管较4月有明显改善，但同比仍少增4000亿以上，初步预计6月新增贷款19900亿，居民贷款阶段性修复和基建等部门企业中长贷的激发预计将成为主要驱动力。我们本月下修全年新增贷款总规模预测至20.3万亿，比上个月预测收缩1万亿，预计今年全年仅较去年小幅多增3000亿左右。

此外预计在政府债券融资大幅向5-6月集中、企业表外融资收缩速度放缓的共同支撑下，5月预计新增社融1.95万亿，同比可回到基本持平水平，社融存量同比预计也持平于4月的10.2%。8月前政府债券发行节奏将明显提前，有望推动社融存量同比增速在7月迎来阶段性反弹（10.4%），但由于全年居民信贷需求预期的大幅下修，以及政府部门今年并无通过特别国债等新增大规模债务杠杆直接投向基建投资领域的打算，因而全年社融新增量我们仍下修至32.1万亿左右，仅较去年多约7500亿，全年社融存量同比增速可能下行至9.7%左右，较去年下行0.6个百分点。

3.2货币操作：靠前发力基本完成，年内或不再降准降息

预计5月M2同比小幅下行至10.1%但整体仍处高位，今年前5个月已经落地或安排的5批流动性投放已经能够相当充裕地保证全年9.5%左右的M2增速目标，年内无需再通过降准等方式提供额外的流动性投放。今年以来新增五批流动性投放包括：1、一季度净投放4000亿MLF；2、上缴外储经营结存利润共1.1万亿给财政，在财政支出时可陆续形成对应规模的增量基础货币投放；3、发挥好货币政策工具的总量和结构双重属性，增设2000亿科技创新再贷款、400亿普惠养老再贷款、1000亿煤炭开发利用再贷款，合计新增再贷款基础货币投放额度3400亿；4、4月25日降准25BP释放长期流动性5300亿；5、5.23国常会33项稳增长措施中包括普惠金融再贷款额度翻番，即新增400亿。货币政策今年能做的、应做到的，5月之前应该说已经安排到位，靠前发力已经基本完成，年内剩余时段进一步实施货币刺激的必要性和概率都大幅下降。下半年货币政策的主要关注点将是疏通信用扩张机制，有效实现宽信用目标。

5月5Y LPR单边下调之后，年内再降概率极低。为何下调5Y LPR？最大的目的是在疫情冲击经济的背景下，引导企业综合融资成本下降，促进企业复产扩产，增加有效投资。从本次5Y LPR下调来看，房地产调控政策是否有松动？先下调首套房贷利率加点下限，再小幅下调5Y LPR，恰恰意在避免形成再度刺激一线城市和东部沿海地区地产泡沫的预期；当前房地产调控政策仍着力于因城施策拉动二三线、中西部地区地产销售，决定下调5Y LPR反向说明当前情形下政策层面对一线城市地产销售前景也预期较为谨慎。为何首次出现5Y LPR单边下调，1Y LPR不变的情况？这种操作结构凸显今年货币政策靠前发力已经基本完成，流动性投放已经相当充裕，央行当前主要着力于引导信用需求释放，而并不希望市场形成更加宽松的货币政策操作预期。本次下调LPR有何影响？还有进一步下调的空间吗？考虑到本次下调5Y LPR一定程度造成银行利差挤压、向实体经济让利的情况，同时又考虑到货币操作短期进一步投放流动性的必要性较低，1Y LPR未进一步下调约束银行存款利率下行空间，我们预计年内LPR或将维持本月水平，进一步下调空间狭窄。

展望6月货币操作，由于仍将持续获得央行利润上缴等在内的5批流动性投放的支持，预计MLF当月等额续作、月末逆回购8月底前都维持500亿左右地量的基础上，M2同比仍可维持在10.1%且不至于引发银行间流动性紧张和短端利率的上行。预计8月底之前银行间流动性逐步转化为合理的信用投放节奏过程中，R007逐步上行至接近2.0%的水平，9月-12月流动性季节性小幅趋紧，月末逆回购预计投放2000亿-6000亿，R007或在2.1%政策利率水平附近窄幅震荡。而无论从稳增长还是从宽信用目标的角度来看，10Y国债收益率下半年的合理中枢水平或都将小幅抬升，我们认为2.9%-3.0%可能是较为合理的。

4.1上海迅速复工提振企业信心，V型复苏期待6-7月

上海复产骤然加速，企业信心5月已经明显恢复，但本轮信心走在生产恢复之前，供应链物流等堵点的实质性改善仍需期待6-7月。5月PMI生产、新订单指数分别大幅回升5.3、5.6至49.7、48.2，生产信心已超3月，新订单也接近3月，一扫4月上海疫情持续蔓延、北京也出现社会面传播时企业在供需两侧的低落情绪。5月下半月上海疫情持续改善复产加速、北京社会面传播得到初步控制，企业需求和生产信心迅速改善，突出显示出疫情冲击是暂时的、产业链韧性是长期的。也应看到PMI中的从业人员、原材料库存改善幅度微弱，货运物流仍低位徘徊，5月信心走在生产恢复之前。总的来看，我们预计5月工业生产同比修复性改善至0.5%左右，较4月上行3.6个百分点左右但仍低于正常月份；相信解封后伴随着财政扩大留抵退税、延长缓缴社保费，以及畅通货运物流等措施的加速见效，6月工业生产有望迎来强劲恢复，初步预测6月工业生产同比或可强劲回升至5%以上。

4.2稳增长与调结构再平衡，下半年合理预期5.6-5.8%

稳经济大盘电视电话会、5.23国常会后，政策路径已经相当清晰：财政融资结构今年预算已经较为充足，并不会因疫情冲击而进一步发行特别国债再加更多杠杆，更强调的是精准、有效促进投资、消费，加之货币政策靠前发力已经基本完成，预计下半年实际GDP同比约分别为5.8%、5.6%，全年实际GDP有望接近5.0%，兼顾稳增长和结构优化。从两次最新稳增长政策会议来看，财政并未增加很大的融资压力：因经济增速低于年初预期约0.5个百分点所导致的财政收入减少年化约1-1.5%，考虑到去年四季度以来的税收缓缴政策或可递补；新增减退税力度较小、缓缴社保费可由社会保险基金预算内存量资金缓冲，加之年初预算融资结构中留有一定冗余（如财政部副部长上周提及的原准备结转下年的4000亿中央对地方转移支付额度等），基建投资也主要试图撬动更多银行贷款，本次会议似乎显示政府部门今年并没有大幅提升债务水平的打算，我们认为目前的政策刺激尚无需额外发行特别国债，措施落地后的传导机制和效率更值得关注。货币政策在年内已经安排、大部分已经投放的2.41万亿流动性基础上，已经可以充分保障全年宽信用目标下的流动性合理充裕，后续进一步降准降息概率较低。本轮新增政策、叠加4月以来已经出台的稳增长政策，预计在低基数下有望推动下半年实际GDP增速小幅上行至5.6-5.8%，我们测算二季度受疫情影响实际GDP同比或在2.5%左右，从而全年实际GDP有望达到4.8%左右，下半年回到5.5%的合理区间之上的同时，不会因今年的稳增长而导致明年新的下行压力和预期紊乱风险，实际上是一个兼顾稳增长和结构优化长期可持续性的半年。

内容节选自申万宏源宏观研究报告：

《太阳照常升起——月度宏观数据前瞻与观点更新（2022.6）》

证券分析师：秦泰 屠强