顶尖风投人怎样挑选投资企业？
全球最佳的风险投资人，他们会投资什么样的企业？最佳投资人在面对具体企业是如何判断和操作的？作为创业者，你在面对不同投资人时应该如何对待？未来最看好哪些投资领域？连续4年登上福布斯全球最佳创投人童士豪，用他投资过的独角兽案例，为你详细解读其中的秘密。
文 |&童士豪 文章授权转载自GGV纪源资本公众号
&只有&卓越&的企业才能提供最高的投资回报
获得2倍毛回报的基金已经是非常好的表现，而要获得5倍甚至更高的回报，只有投资能够成为卓越的企业才可以实现，即市值超过10亿美元的企业；其中的要点是：谋定而动，顺势而为。
投资的八个字是我的信念：谋定而动，顺势而为。速度要快、狠、准。我现在讲解一下一般VC是怎么样看投资？怎么样成为好的VC？在账上需要什么样子的效果才会有好的成绩单？
基金假设2亿美元，大概平均能够投资20个项目，基本上一千万美元投一个项目，可能分2批，或者3批投的，相对来讲比较早期的基金，可能投的是A轮或B轮。
一般来讲这样的基金如果有1.5倍到2倍净的回报，对海外的LP来讲已经是很好的这个表现了。那达到这样子的结果，毛回报，不除掉这个基金本身的运作的钱以外，需要2.5倍。也就是说，两亿美元的基金我必须还给我们的投资者5亿美元才行。
那怎么样能赚到5亿美元呢？假设我们投了早期的，每一家被我们投的公司，我们都是A轮进去，占有20%的这个股权，5亿等于说这个公司，被投的这20家公司，加了起来它的市值必须要达到25亿美元才行，就是5亿乘以5。这样子的命中率投20家中5家能够上市，25%的命中率，这样子的命中率已经是非常高了，也不过是2.5倍的毛回报。
所以人家说我的基金有5倍或者是更多的回报是怎么做到的？讲白了，不是靠命中率，靠的是其中有一家是否是京东，小米，唯品会，阿里巴巴，才有这样子的情况。再来可能是58，或者是YY、去哪儿、携程，也会有这样的表现。
所以怎么样能够找到或帮助企业变成下一个携程，下一个去哪儿，下一个58，是投资人很关心的事情，有一些早期投资者，会愿意花时间帮助创业者不断扩充他自己的团队，增加新的业务。
从徐新第一天投京东开始，到现在京东变化是巨大无比。从我第一天投小米开始，做的是MIUI的OS，到今天有个小米生态链，中间的变化是巨大的。没有这样子的巨大的变化，要保持好的投资回报是非常难的一件事情。所以我们都认为，要投资卓越的企业才有机会变成卓越的VC。卓越的企业没有一个大的趋势的支持下，也很难变成卓越的企业。天时、地利、人和，缺一不可。
另外，不同的基金在不同的阶段有不同的打法。早期的基金冒的风险会更大，它希望每个它投资的项目会有10倍的回报，所以你在跟A轮的投资聊天的时候，你要想到他心中其实从你身上希望能赚10倍的回报，他投5个能中1个就达到2倍的目标。其中有个必须要成为下一个58，下一个去哪儿，才能够成为超过两倍的基金。
成长性投资的话，B轮或C轮的，离上市时间大概两年到四年，那个投资者跟你聊，他需要5到7倍的回报，他的命中率必须是3选1，或者是2选1，冒的这个风险就会小很多。上市之前的话，基本上必须是稳赚不赔的情况之下，他才会投你。越早期投资的，他冒的风险越大，他死的公司可能越多，但是不能错过下一个能成为卓越的企业。基本上逻辑就是这样子。所以在不同阶段，在跟不同VC在聊的时候，你要想清楚他心中是怎么算这个账的，他必须要什么样子的回报他才能够支持你。
怎样才能投资一家可能成为卓越的企业？
投资可能成为卓越的企业有四大要素：选好市场，能够大到支持10亿美元上市公司，3千万美元的利润空间；寻找、组织优秀团队；找到好的切入点，以迅速自然成长来证明用户有需求；提供充分资金、人才和资源，证明其模式可行，并快速发展。
大家都知道选个大市场，能够有这个10亿美元上市的公司才行。那怎么样成为10亿美元上市公司呢？如果拿30倍的PE的话，这家公司必须有能力证明给投资者看，他在12月之内会有三千万美元利润的空间，这不是个小的数字。
当然京东上市的时候是赔钱的，但是没有之前亚马逊的这个例子的话，别人也不可能相信它未来会有这样子获利的这个空间。但是一般来讲，你要有10亿美元上市的公司，没有3000万美元的利润空间的话，是很难成为这样子的一个市值的。选好市场，大家都知道找到好的这个团队。
很多人问我创业者特色是什么，学习能力，领导能力，讲故事能力，判断事情，然后随时会调整速度的能力，都是很重要。以及，他是否找到一个好的切入点。有了好的团队，选好了市场，在没找到个好的切入点，不知道怎么样能够让面对的客户喜欢他，喜欢他的产品，常常在第三点他就浪费很多很多的时间。当一二三都具备了，那就在成本低的情况之下去证明这模式是可行的，甚至于可以被复制的，才能够快速地发展。
这个道理大家都知道，怎么去执行呢？Kobe进入这个NBA的时候18岁，没有读过一天的大学。在他之前，没读过大学直接从高中跳到NBA表现好的，成功的案例就那么几个而已，所以前面有13个球队都没选他。但是他有个什么特质？他这种想要赢的那种欲望非常的强烈，杰瑞魏斯见到他，乔丹见到他，想跟他聊个10分钟，15分钟，觉得这个人要求知的欲望跟赢的那欲望特别的强，特别会学习，花很多的时间来看各种各样伟大的球员有什么招数，不断的练习、学习。
他有一句话我特别喜欢听，他问记者：&你知道洛杉矶早上四点长的是什么样子吗？&很多人不知道，他知道，二十年来几乎没断过。
那我们在创业的每一位是否能做到全力以赴，你早上起来想到的第一件事情，是否你自己做的事情，我可以告诉你，我是这样子的人。第一件事情想的、吃的、睡的都在想做投资的事情，怎么样帮创业者能够有好的发挥，怎么样能够找到下一个有潜力的创业者，遇到有潜力的创业者，我会非常的开心。
因为跟聪明的创业者聊，聊他的事情，聊他的业务，交流该怎么样做才能够做得更好，聪明的创业者会一点就有很多的想法出来，这种交流是非常乐趣的，即使不付我钱，我都愿意干这样的事情。我特别喜欢看球赛，也特别喜欢历史，从这两边悟出很多的道理，跟创业，做投资都是有关的。
&市值超过10亿美元的独角兽有什么特征？
企业成为独角兽的速度不断增加，需要时间越来越短，其中大部分企业是面向大众用户；大部分是30岁左右创业；越来越多能够做大事的创业者，要么是特别懂农村经济，要么是既懂国内市场，又知道国外市场动向。&
美国一家VC做了这个统计。从2005年开始，他们统计每年诞生的公司，后来变成所谓的独角兽，市值超过10亿美元，几乎都是没上市的。这里所有未上市的公司，都是指的估值。
2005年诞生了10家，2006年诞生11家，2007年诞生了23家后来成为独角兽的公司。2007年有什么特别的不同吗？对，iPhone诞生了。你要是早一点创业的公司的话，你还是PC时代的思维。太早出现的2003年、2004年的公司，大部分是没有成就的，只有2004年的facebook变得特别有名。很多公司现在很多大家都不晓得了，他们出来太早，没有抓住机会。2007年成立的公司，基本要七年、八年以后才有机会成为一个独角兽，前面两年需要摸索，后面两年等到LS到一定的规模了，才能够起来。所以这个其实是有一定逻辑在里面的，不是光靠我们自己努力就行的。
2009年又特别的多，为什么呢？因为金融危机过后，很多人都不敢创业，VC也不敢投。那时候能拿到钱的公司，如果还是很努力地去做他该做的事情的话，竞争真的要少了很多。而且iPhone已经出现了，安卓也出来了，有足够的手机在外面了，能够发挥作用了。所以，每一次有新的变化、新的规矩的时候，大家要想一想的，怎么样抓住这个机会。
我们还发现，这84家进入独角兽俱乐部的公司，成为独角兽的这个速度不断的在增加，而且需要时间越来越短，而且大部分呢是做面向大众用户的，不是做企业级服务的。为什么面对消费者的公司，它的估值、市值会比较高? 我们后来研究的结果是因为，面对消费者的公司要全球化，相对来讲比较容易，不管是Google也好，这个facebook也好，全球的消费者共同素质比较高的。另外的话我们也发现，美国虽然是很多年轻创业者，但是真正做出来大的公司的，大部分是30岁左右创业的。
中国麒麟，在去年我们做这个报告的时候有29家公开上市的公司。这20家公司当中有一半出现的时间是2005年这个之后的，其中还有这个38家公司是未上市，但估值已经在去年的时候达到了10亿美元的这个估值，这38家当中，有30家是2005后出现的。这也是因为改善了中国人口红利，PC、互联网、移动互联网的崛起才有这样子的机会，所以从2005年的开始诞生的公司当中，美国有84家公司是市值达到10亿美元的，中国有42家。在这过程当中，印度只有2家，基本上都是干电商的。
未上市的麒麟，创始的人是来自哪些地方，我们也做了分析，浙江最多，占了6个，再来是山西、福建，其它都差不多了。这些公司总部在北京是最多的，16家，上海第二，10家。所以在北京的浙江人，他们的成功率是最高的。&越来越多的创业者能够做大事的，要么是特别懂这个农村经济，特别了解四五线城市的这个发展的状况，要么是又懂国内，也知道国外在干嘛。这两种极端化的成功的比例会越来越高，因为不这样子，无法脱颖而出。未上市的麒麟的数量开始超过公开上市的麒麟的数量了，这个结果跟这十年来互联网在国内快速的这个成长是很有关系的。到2020年，中国互联网的市场会扩大到10亿人用户，现在是6、7亿左右，新增加的，一定会很多来自于农村市场。多少人创业是跟四线、五线城市的用户有关的？不多。但是未来这五年，它是会成长最快的。&& 中国和美国独角兽的差异
中国独角兽做电商的居多，美国独角兽则多数走高端，卖奢侈品，即便两国公司同是做电商，打法也会不同；美国独角兽倾向战略投资，中国独角兽往往擅长生态链；中国创业者往往目标导向，追求速度，而美国创业者多为兴趣导向，追求极致，两者如果能够融会贯通，想不成功都难。
我们也做了这样子一个对比，美国独角兽跟中国麒麟，我们看行业，你就会发现在中国跟电商有关的麒麟是这个最多的，这个行业最多的是来自于电商，在美国不是，是企业级服务，美国电商成为独角兽的特别特别的少，不到5%。为什么是这样的结果？美国社会有什么样子的客观的原因造就我们有这样子的结果？&第一，它线下的这个零售发展的不错，有沃尔玛，沃尔玛在80、90年代是那个时候的谷歌，那个时候的facebook。它用IT的这个能力控制整个供应链，很短的时间之内可以不断地有便宜的在中国生产的产品进入它的店里头，然后全部系统化的管理，知道什么东西卖得好，什么东西卖得不好，能够随时地调整，他们去研究学习，把人家好的优点都融入到沃尔玛的体系里头。后来又出现了一个亚马逊，亚马逊表现的也不错，而且上市的时候融了一大笔钱。那时候的互联网的泡沫破了，其它做电商公司的也融不到钱的。他一家融了钱不断地去做，加强各种的环节的这个服务的提升。有他们两家在，美国大部分的电商是做不来的。所以美国人后来很多VC或创业者都喜欢走高端，最近的五年来拿到钱的美国电商公司都是走高端的，卖这个奢侈品的。这些公司也都做不大，因为跟品牌打交道很浪费时间，速度很慢。同时买的对象，受众群是少数的一个族群。虽然每一个人付的钱可以很多，但次数不高。所以美国人对于投资的电商是非常不看好的。&
那对我们来讲，其实是个机会，为什么？因为美国做出来好的电商公司，它可以全球卖，它不仅只是在美国市场卖，如果它做的这个事情是针对全球的屌丝用户的话，或者全球中产阶级消费升级的一个市场的话，这两个市场，于全球来讲是大市场，但是必须这个团队是够国际化，也敢去做一个世界级别的企业，所以它打法跟美国之前熟悉的电商公司的打法是不一样的。因为团队长的样子也不一样。我投了几家在美国做得不错的电商的公司，都具备这样子的特质，一个是来自于东欧中国团队的组合Wish，一个是来自于印度在美国跟华人的一个团队的组合Poshmark。
你要是在中国练了十年的兵，知道为什么中国企业能够起来，有什么社会的原因给他机会，如果这个事情把它去全球化的话，会有什么样子的条件能够让这样子的公司做好。仔细研究，其实有很多机会的。这就是我愿意在中美都做投资的原因。
我们发现中国成为麒麟的公司，它需要的时间比美国成为独角兽的公司的时间要短，更快，这是很有意思的一个现象。大家猜猜看为什么？中国创业者的目标更明确，更会想我的最后的结果应该是什么，我怎么样从A到B，我要做什么样的事情才到那样的结果。大部分美国人创业不是这么想的，他只是为了他自己一个兴趣去创业。
未来的投资趋势
未来10年的投资方向主要有三大领域：物联网和IOT、互联网+、国际化。万物互联和互联网+方面将迎来巨大的发展机会，而国际化的企业才有更大的机会获得成功。
全球现在有30亿的智能硬件，智能上网有20亿只手机，未来的这个五年，智能硬件的数目可能会翻一倍，未来的十年可能会翻三倍。在这个巨大的机会当中，前面十年是中国的快速成长十年，我们已经看到了产生出42家麒麟这样子的公司。未来的五年到十年，这个数字可以再翻一倍到两倍，尤其是能国际化的公司。多少人在做？有花工夫去练好英文，或练好第三个语言，有去各个国家、印度也好，去这个东南亚也好，去欧洲去考察的？未来的十年，绝对是谁国际化的能力强，谁就有机会干成更大的这个事业。
能够上网的智能硬件越来越多，硬件里头都有软件去让它们变得更聪明。对消费者来说智能硬件能够发挥的作用更大，而且又能够联网，后台有云的基础服务，能够让整个系统变得更智能化。所以当初五年前听人家讲这个无人驾驶车的时候，觉得是有点科幻小说，现在美国以及在国内你都可以看到无人车在跑了。这个是一定会发生的事，这里头有巨大的机会是值得大家去努力的。&从可穿戴的产品到能生活化的这个产品会越来越多。就是小米花了那么多工夫打造&米+&这个品牌的道理在这里。这个完全是跟现在的做法是不同的一个打法。如果你做的东西是有价值的，是更智能化的，你就有成功的机会。&另外，零售业开始渗透其它的线下行业，零售业是第一个受到互联网冲击的线下行业。Airbnb现在一晚上能够提供的房子或房间超过一百万，万豪是是全球最大的酒店集团，它现在有的这个房间是74万。Airbnb在中国根本还没有太多的存在，所以未来市场的空间、未来成长的空间可能还是更大的。&&寻找成长最快的公司
小红书是2013年，我们开始关注它，2014年投资的。那时候我们都一直认为屌丝经济是最重要的经济，在中国屌丝市场，谁赢得屌丝，谁能赢得天下，这个发挥的作用是巨大的。到底消费升级这一块，白富美的市场这一块，到底能成长得多快，其实我们心里并不是很有把握的，如果不看好这个趋势的话，是没有理由去投资小红书的。
我们后来看了iPhone的数据，手机到底有多少？在2014年的时候算了一算，大概一亿左右，这个成长的速度是非常的快的，可能未来能够发展到2亿，也许3亿的空间，那够了。加上小红书的创始人毛文超是斯坦福MBA毕业的，他的很多同学来自于东南亚，来自于印度。未来真正中国市场饱和了，去其他国家的机会是否有，只要跟品牌打好了关系，这个产品是不是能够卖到其他的国家去？现在还太早，但想象的空间是存在的。所以后来想了一下，还是决定投资。在内部有一些争议，因为在那之前，做白富美经济做大的公司并不多。所以只看之前发生什么事情去做判断是不够的。还是要在客观的环境中间找到是否有成功的因素跟原因在，才能够做这样子的赌博。&因为智能手机的崛起，所以消费者心态也发生了变化，中国三十年的改革，已经有足够的基础让85后、90后有不同的消费习惯。小红书用户最多的其实出生在90到95年，再来是出生在85到90之间，这两个族群是消费的主力。
麦肯锡做了一个报告，现在的市场是屌丝的市场，未来十年白富美市场占的比例会越来越大。国外和一线城市的消费会带动一部分人的消费方式，四五线城市消费实力增加，也会释放到线上来，这两个趋势中间看起来好像是有一些冲突，但是各自都有成长的空间。
最后关于全球化。不知道在座听说过Wish的有多少人，应该是做电商的人才会听过。简单地来说，把淘宝这个模式放到这个移动互联网上，面对全球的屌丝用户，就是他们做的事情。我记得我2013年在北京第一次见到这个团队的时候，他们做的事情，那时候还没开始卖产品。等我2013年加入GGV以后，我又去找它，发现他们这个成长的速度还蛮快的。那时候我记得在硅谷很多的这个美国VC都见过他们，但是没有投资，因为觉得说你卖来自于中国便宜的东西给在美国相对来讲比较低端的用户价值不大，我问了他们五个问题。
在上面什么东西卖得好？品牌卖得好，还是非品牌卖得好？答案是非品牌。这是加分，不是减分。因为我知道跟品牌打交道是很麻烦，品牌货又不多，你跟它合作的话，你的规模是有限的。如果很多人愿意买非品牌的东西，那你就找到一个市场和产品的好的结合点。
&来自于中国的商品，占你的销售额的比率大概多少？答案90%以上。对美国来讲，美国VC又是扣分的，中国风险太大了，我连中国都没去过，中国卖的这些商品好和不好，我也不知道。这个可能中国卖的产品可能有局限性，全球用户可能不购买，是扣分的。但我认为是加分项，因为你连中国商品都能卖得好的话，那可见你找到适合的用户愿意买中国商品了，那这不是件容易的事情。&我问在美国谁买你的商品？美国的主要用户来自德州、佛罗里达州，美国中西部、美国南部，这些都是沃尔玛用户的这个分布点。纽约、旧金山、洛杉矶，用户不是很多。这个才干了六个月的时间，转型才六个月的时间的平台卖商品，而且卖来自于中国的商品，居然能够打入美国这个中西部、南部，这种大部分白人多的地方。那你真的是找到一个需要被服务又很少选择的这个族群了，这个绝对是加分。&美国跟非美国的销售额的比率大概是多少？这个问题的答案，关系到国际化的速度会有多快，才干了六个月，美国的销售额的比率占了多少？只有60%。如果是80%来自于美国市场，那么我可能会担心，因为这在美国市场真的不是主流，但是如果60%来自于美国的销售，40%来自于美国以外的话，那可见愿意买中国商品的人是全球的趋势，不只是来自某个地方的趋势而已。&你在中国的团队有多大？大家猜猜看答案是多少？没有。我们在中国投资那么久了，最起码的电商的人脉还是有的，帮你介绍几个人，你觉得不错，很快能够建立一个中国团队，成长速度会更快。结果我们投资了以后，帮他们介绍了中国负责人，一下子建了40个人的团队。他们成长速度极快，在电商这块，他们跟亚玛逊不是第一就是第二，齐名的，而且没花多少钱做广告。而且不只是美国，在西欧的国家、北欧的国家、部分东欧的国家也都是前几名。&所以我们喜欢投资的企业会全球化基因，有美国的技术含量高的创新部分，也有中国这种大市场、屌丝市场、大众市场的理解。
另外一家公司是musical.ly，美国现在所有从8岁到15岁的年轻人，超过三分之一都在玩这个应用。这个团队是在哪里呢？在上海。主要用户在哪里？在美国。这是个中国团队设计出来产品，跟美国主流的产品没有任何的差别，但是有中国的元素在里面。我们投Musical.ly的时候，很多人觉得说不予置评。可是短短的六个月当中，他们成长速度惊人，社交也越做越强。到现在美国大部分的女性用户、男性用户，尤其是女性用户，使用从8岁到15岁的话，都在上面。之前我们一直讲全球化，全球化，全球化，连微信都做不到的事情，这个团队居然做到了，如果只在国内，它的空间反而会比较有限，因为国内市场已经有小咖秀和映客了。如何成为顶尖行业研究员，一文看懂！
如何成为顶尖行业研究员，一文看懂！
行业研究员的三个阶段　　在我个人看来，行研会经历三个阶段：基础fundamental、进阶professional和高级master。1、基础阶段　　该阶段行研应能达到以下三个要求：　　（1）熟练认知所负责行业的基本特征，包括：行业整体供需状况以及市场在当前阶段对供需水平的一致预期，了解行业主要的技术经济特征，比如：是否具有规模效应，竞争的主要手段（如技术、品牌、渠道、管理）等；　　（2）熟知行业估值的历史区间（纵向），并与当时的经营（盈利）状况有总体对应，或者说清楚行业的生命（景气）周期；　　（3）熟知行业内主要公司当前的估值横向对比情况，对主要公司的经营状况有一定了解。该阶段行业一般从业在一年左右，应该已经经历了对行业基础数据和竞争特点的详细梳理，对行业及主要公司的纵向与横向估值状况了然于胸，推荐的标的往往主要是基于估值特别是横向比较进行。2、进阶阶段（信息主导阶段）　　进阶阶段行研所（应）的主要特征是：　　（1）与一批上市公司（董秘或证代，甚至是总经理或董事长）及同行（买方&卖方）保持较为密切的联系，能够及时获取上市公司或行业整体最新的信息，包括但不限于：业绩大幅增长或下滑、资产重组、送配信息、技术突破、再融资、股权激励、增减持等；　　（2）能够判断信息的价值并给出合理的推荐（强力、一般、持续、短期），对其中长周期信息能够及时跟踪其进度；　　（3）如何判断信息的价值非常非常重要，这里给出几条帮助鉴别信息质量及价值的原则，可能并不完整，欢迎补充：企业高管的利益与投资者一致：比如在再融资前、股权激励行权后（最好是离解禁还有一段时间）、公司大股东或高管大比例增持股份后、前次增发即将解禁前（这个力度稍弱些，视企业的责任心）等。这一点非常重要，因为企业释放利好的动机不同即使是同样的消息也会有截然不同的结果，比如有可能是高管股份解禁前拉高股价，随之而来可能有大笔卖出；信息与行业及公司基本面不存在逻辑背离：比如有大额投资但公司实际上资金紧张（当年大龙地产巨资拍地被证明为是“地托”），号称技术突破但是缺少足够技术积累，号称业绩大增（大比例送配）但大股东或高管在减持，号称业绩大幅增长但同行业经营不佳且缺少足够个性化因素等等；理性对比信息的收益与风险：经过前面的分析后，假定信息属实，也要理性对比信息所可能带来的收益和风险。我们往往会面临这样的局面，就是股价已经上涨了一定幅度，然后经过努力我们掌握了上涨的原因，这时该如何决策呢？这个很难给出单一的确定答案，大致可以通过计算“预期收益”以及“策略保护”的方法来平衡收益与风险。具体来讲，就是估计信息兑现的可能性与收益，并与失败的概率与风险进行对比，比如那些完全没有当前价值支持的重组类信息，在股价已经有所表现的情况下一旦失败风险巨大，投资需谨慎，而另外一些由于细分行业景气持续改善导致的业绩超预期消息，即使短期低于预期，只要行业景气持续改善，则仍有希望。另外还有一个操作策略方面的保护性动作，比如赌重组类的操作，首先是确定资金配置不能超过一定比例，其次是制定严格的止损纪律，这样就给自己加上了一层保护膜，使得最终推荐成功的概率更大。重视信息兑现的时间，综合考虑兑现前时间内与市场整体的互动：有时候信息属实，但是由于兑现时间太久，期间大盘疲软，则可能造成提前止损，或者是信息出台的刺激力度低于预期，这要求我们不仅要广泛了解信息，还要对信息进度有密切及时的跟踪，并给出（或调整）相应的投资建议。　　目前绝大多数的买方行研就是以进阶为努力方向，乐此不疲甚至以此为荣，特别是在市场活跃的时期这些行研往往能创造十分可观的收益，因此，作为行研，深入结交上市公司和同行，是非常重要的功课，建立自己的人脉网络，这是研究员不可划拨的无形资产。　　如果信息覆盖率能够达到较好的水平，并且自身具备较好的判断能力，那么进阶阶段可以成为行研努力的最终目标，事实上绝大多数的行研也是以此为目标的。一般来讲，行研从业一年之后就开始从基础阶段向进阶阶段过渡，过渡期的时间与研究员的努力程度、个人性格等有很大关系，大致2-3年就可以完成过渡，并给投资经理很好的支持。但如果要能够对操作策略和风险控制等方面都有很好的理解和建议，则需要与投资结合非常紧密，比如某些基金公司把行研也作为行业基金经理对待，或者像交易部目前试行的对成熟些的行研给予少量仓位试验，这个过程应该至少持续2-3年，行研经历了行业自身以及市场的完整周期，才能对实际操作和风险有更深更全面的认识。再其后行研把该行业经验向其他行业复制，并经过实际锻炼，成为组合投资经理。当然，这些时间段都是我个人的经验判断，具体进程可能会有很大差异，但我相信这个大致的整体进程应该是这样的。3、高级阶段　　成熟的进阶阶段行研已经是很高的要求了，但如果说对行研有一个终极目标，我个人认为还有一个高级阶段（事实上我个人觉得是个大师级要求，大家继续看吧）。其特征为：　　（1）对行业发展规律有极深的理解：这种理解除了认识行业自身的技术、供求等特点外，往往还需要对行业的宏观环境和长期因素有深刻的理解，甚至是对整个社会政治经济文化环境的当前特点与发展方向有准确的判断。最典型的例子体现在资源和品牌消费行业，站在当前我们可以清晰地看到过去5-10年中国产业层面有两个特点最为引入注目：　　一是资源价值重估：上游资源行业谈判能力越来越强，侵蚀了中游行业不少的利润，自身利润更是几何式增长；　　二是消费大升级：品牌消费特别是带有一定垄断性质的高端消费品（典型如白酒）经历了近10年的“旺季”。如果能够对这样的大趋势有准确坚定的判断，那么即使不靠消息（甚至要避开若干消息的噪音），一样可以赚取巨额财富。即使是放到更小的周期，诸如09年初的煤炭、10年上半年的航空、10年下半年的工程机械与水泥等等，如果判断准确并且坚定，收益也相当理想。　　（2）对公司估值和风险有纵向和横向的清晰把握，在公司的经营拐点有准确坚定的判断。这主要是指非周期行业，典型的例子有如在2003年左右发掘烟台万华（那时的万华应该是非周期的）、贵州茅台、中集集团，近年的洋河股份、山西汾酒、中恒集团，以及大部分时间的张裕、三一重工等等。　　能达到这一阶段的行研是比较少的，因为不仅需要有判断能力，还需要有极强的自信心，而信心的积累肯定需要成功的实践，所以成长到这一阶段的行研数量少，需要的时间也更长，但这种行研为投资经理甚至机构整体的贡献是巨大的，甚至可以不夸张地说，可以改变自己乃至若干人的人生轨迹，因此是每个行研努力的终极目标。如何成长为更好的行研　　根据亲身经验和观察交流，个人认为行研成长需重视以下三点。1、打牢基本功 　　不要认为基本技能对应的就是行研的基本阶段，事实上，行研的高级阶段正是建立在对于行业和公司分析的最重要基本点的深刻理解之上，我们会看到不少报告中频频出现诸如“长尾”、“博弈”等新鲜词汇，但最终我们发现，正是最为基础的竞争优势、财务和公司治理的分析，决定了行业景气和公司价值。我们对行业供求和公司治理等方面的疏忽，往往是对毛利率以及公司可信度等方面判断错误的原因，正如在篮球比赛中，决定比赛成败的，往往不是拉杆式扣篮，而是娴熟得接近本能的挡拆与三分远投。　　（1）行业分析与企业管理　　 推荐波特《竞争优势》，多年下来发现还是这个经典模型最全面和好用；　　（2）财务　　推荐CPA教材的《会计学》和《财务管理》，也有人推荐罗斯的《公司理财》。从实践来看，能够把 “杜邦分析”娴熟使用，从而面对任何的投资与并购行为，都能快速反应到相关的财务指标是非常重要的。我们经常会发现，对业绩的高估来源于景气下降时对毛利率的弹性估计不足，或是对清理库存的损失估计不足，或者，我们重点分析了收入和毛利率，但是最终误差出现在不断膨胀的管理和财务费用。有多少人能够自信地说，对于行业景气和周转率、库存、现金流以及毛利率和管理费用率等指标，自己已经建立了一个清晰的分析框架或模型了呢？　　（3）投资　　投资与前述价值分析的差异在于引入了与股价的比较，个人觉得这个最难。价值是相对稳定的，而价格波动性很大，行研存在的基础是假定“价格围绕价值波动”，虽然有的时候波动幅度有点过大，但这不能作为动摇前者的理由，否则我们的存在就没有价值。　　投资（技巧）类的必须技能包括：如何分析公司价值，这个我们前面已经讲了很多；如何衡量和利用市场的情绪，在股价低于价值最深的时候买入，在股价高于价值最多的时候卖出，比如很多判断市场情绪的现象、指标等；如何最优化（保护）我们的投资，比如集中或分散、止损止盈等。 　　但是很遗憾，除了经典的巴菲特、费雪和少数技术分析书籍，对后两者我也没有合适的推荐。南方基金投资总监邱国鹭在微博中有一些不错的总结，可以借鉴，但还不算很系统和完整。我建议大家还可以看一些行为金融和决策学方面的基础书籍，比如一些很简单的决策方法如“最小后悔法”等，可以帮助投资者保持心态稳定，《行为金融》的经典是福克斯的，《金融心理学》可能也会有所帮助，推荐特维德的，但也有人说很一般。2、建立投资盈利模式的基本框架　　借鉴前辈的总结及个人经验，投资的盈利模式有以下四类： 　　（1）持续成长　　成长类投资的关键在于选股，选股则要兼顾市场空间、公司竞争力（技术、规模、管理、品牌、渠道等）以及公司治理，其中公司治理尤为重要，因为成长投资一般来讲时间相对长，无论对行业与公司跟踪如何密切，行研总还是个“外部人”，作为“内部人”的上市公司高管，一旦不能确认其诚信，他们要想忽悠研究员是很容易的一件事。　　（2）景气反转　　景气投资的关键在于判断景气，相对而言选股的重要性弱一些。其特点是弹性大（无论业绩还是股价），容易产生盈利惊奇（可能高也可能低哦），关键点是要选出并十分十分密切地跟踪景气指标。要做到这一点并不容易，但世界上又有什么钱是容易赚的呢，成长类投资要有千里眼，于万千股票中选出最有能力最靠谱的来，景气类投资则要有顺风耳，随时准备成为惊弓之鸟。　　（3）事件驱动　　事件投资的关键是信息和判断，缺一不可，另外对操作的要求也比较高。事件驱动投资的基础是要有广泛的信息来源，这很多是“功夫在诗外”，研究员可能会抱怨自己又成为“三陪”了，认命吧J。但只有信息没有判断肯定不行，缺乏理性判断的信息有时会成为“噪音”甚至是“毒药”，而判断的标准有两个：一是信息源的可靠性，比如其透露信息的动机，历史上信息的准确性等；二是信息真实或虚假时对股价的影响有多大，可以借用我们前面提到过的“预期收益法”进行分析。此外时间因素也很重要就不再重复了。　　（4）主题投资　　主题投资很容易与价值投资相混淆，很多时候“先成功后失败”的价值投资就是主题投资。主题与价值的差异在于：狂热性和阶段性。狂热性是指该主题广受追捧，龙头股或许是主业与主题相关，边缘股票则可能只是一个概念，比如产品刚刚开始立项或是只有孙公司少量涉及等，另外狂热还指有些时候炒作概念并不要求业绩，至少短期不要求业绩，远期则还看不清楚；阶段性是指主题炒作往往是集中在某个阶段，过了这个村，哪怕你抱着纯正的龙头股甚至产生了一些业绩的时候，股价都再也进不了那个店门了。当然也有少数的主题投资转化为成功的价值投资，比如网络股时代的三大门户，虽然在泡沫破灭时股价都跌到过几毛钱濒临退市，但后来都远远超越了泡沫高峰时的最高价，但这种例子实在是太少了不足为据。主题投资既要有景气类投资的敏感，又要有事件类投资的信息广泛，但最关键的是敢于“始乱终弃”，该胆大的时候色胆包天义无反顾，该撤退的时候铁面无情，别让一夜情发展成天长地久，唉，真的有点分裂，一般人还真做不来那么彻底L。　　这四类模式很容易理解，但人最难是自知，即每时每刻都清楚地知道自己玩的是什么游戏，游戏的规则是什么，什么时候要忠贞不二，什么时候逢场作戏，这样才能如鱼得水游刃有余。3、能力建设与持续改进　　以上我们给出了行研发展的三个阶段，以及一些技能要求，那么行研该如何建立并改善自己的能力呢？除了勤奋和扩展人脉之外，我还想推荐一些个人认为有益的思维习惯，可能有些抽象，但句句都是经验（或教训）之谈。　　（1）建立自己的锚 　　有一句网络流行语，“有逻辑的研究员你伤不起”。我前面帮助大家梳理了一个基本的盈利模式框架，同时反复强调基本功的重要性，是希望大家建立起自己对行业、公司以及投资建议方面的分析框架，并且在框架的每一个结点上都很清楚其需要跟踪的要点是什么。唯有如此，我们才具备了持续改进的基础，虽然搭建框架并不容易且需要时间检验，但一旦框架被证明有效，那么我们的投资生涯就有了“锚”，总体来讲不会犯太大的错误，也不太可能错失重大的机会。　　（2）建立定时检验机制　　靠“锚”来分析和投资一定是正确的，但是期待一套既定的“指标体系”来明确指导投资也一定是幼稚的，就像虽然船有了锚但并不能总是泊在固定港口，所以还必须建立检验和持续改进的机制。最简单的办法就是每月、每季、每年把所负责股票的涨跌排行榜打印出来，“逐个”分析涨跌两端个股的原因，并与自己的“锚”相对照，是自己忽略了某些因素，还是“锚”本身出现了问题？同样，如果是已经向投资经理推荐的品种，更是要时时处处要反复检验，新出一个行业数据是不是朝着预期的方向发展，新出的公司公告是不是在预期之内？如果不符合预期一定要高度警惕，是不是自己的假设有问题，是行业景气反转了，还是公司自己管理不善，是仅仅时间低于预期，还是管理层有意在忽悠我，下一次的验证节点在哪里，预期会怎样？只有坚持这样的检验体系，你的投资才不会“出轨”，才不会被“雷”追尾。个人的框架体系也才能持续改进趋于完善。　　（3）清楚自己在哪里　　投资到底是艺术还是科学，这是个永恒的难题。就我个人的观点，投资很难用科学来完全解释，但也不能像艺术那样挥洒自如无拘无束。再精巧的体系也会有疏漏，所以我们的决策总是会面临一定的不确定性，如何处理这剩余的一些不确定性，我认为这是个决策的技术问题。这正如德州扑克，你可以赌，但是要随时清楚自己所处的位置，你有多大的概率跑赢对手，总体来讲前面我们所建立的“锚”可以帮助我们认清自己的位置，但这还不够，需要用设定好的技术性策略来应对剩余的不确定性，比如并不是在出现买入信号的第一时间就满仓，而是等待确认甚至是二次确认时才“梭哈”，再如满仓状态下第一次低于预期就减仓，而最重要的是坚决执行（合理的）止损策略等等，这些具体的策略与个人风格有关但仍有很强的技术性和规律性。作者：中信建投 王琦&
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