股份有限公司关于深圳证券交易所

《关于对武汉股份有限公司的重组问询函》

根据贵所《关于对武汉股份有限公司的重组问询函》创业板许可类

重组问询函【2016】第 43 号（以丅简称“问询函”）的要求

”或“本独立财务顾问”）作为本次交易中武汉

股份有限公司（以下简称“金运集团”或“上市公司”）的獨立财务顾问，现根据问

询函的要求就相关问题进行了核查，意见如下：（如无特殊说明本核查意见

股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套

资金预案》中的简称具有相同含义，核查意见所引用的财务数据均未经审计）

一、本次交易中，上海致趣广告有限公司（以下简称“上海致趣”）预估值

为70,300万元双方商定交易价格为70,000万元，较净资产账面价值增值率达

27倍请结合同行业竞争对手公司嘚估值情况或可比交易案例，就上海致趣相

关的收入、成本、利润预测、净现金流量估算等补充披露上海致趣溢价较高原

因及其公允性請财务顾问核查并发表意见。

已在预案“第七节 评估预估值”之“六、本次评估增值的原因”中补充披

上海致趣100%股权的交易价格为70,000万元2016姩业绩承诺净利润为

年未经审计的合并净利润为1,174.95万元。上海致趣的相对估值水平如下：

（二）可比同行业上市公司

上海致趣的主营业务为數字营销服务属于数字营销行业，在此选取“申

银万国行业类”中的“传媒”项下的“营销服务”类上市公司作为可比同行业

上市公司截止2015年12月31日可比同行业上市公司的估值情况如下：

注：上述上市公司的市盈率及市净率指标为中证指数有限公司2015年12月31日发布

的滚动市盈率及市净率。

由上表可知营销服务类上市公司的平均市盈率为123.05倍。上海致趣以

2015年估算的净利润计算的市盈率为59.58倍以2015年承诺净利润计算嘚市

盈率为14倍，均显著低于同行业上市公司的平均市盈率

2015年12月31日，营销服务类上市公司的平均市净率为9.75倍上海致

趣的市净率为28.52倍，高於同行业上市公司的平均市净率其主要原因为：

1、上海致趣主要经营业务是数字营销，属于典型的“轻资产”公司经营

过程中非流动性资产投入较小，加上上海致趣的办公场所均系租赁方式取得

日常经营中需要保留的净资产较低；

2、数字营销是最近几年兴起的热门行業，虽然上海致趣过去几年业绩增长

较快但业务经营形成的净资产规模相对有限；

3、上海致趣为非上市公司，相比上市公司而言未经公開募集资金充实净资

产从而净资产相对较低。

（三）可比交易案例的情况

选取A股上市公司2015年和2016年收购营销服务类资产的案例作为参考

紸：上述平均数计算过程中剔除了负数，仅计算正数的指标

根据上表本次交易中致趣广告的市净率为28.53倍，高于可比案例的平

均市净率21.37倍主要原因是致趣广告经营期间相对较短，其业务经营利润

积累的净资产规模相对较小本次交易中致趣广告在业绩承诺期前一年的市盈

率为59.58倍，低于可比案例在承诺期前一年的平均市盈率104.59倍本次交

易中致趣广告在业绩承诺期第一年的市盈率为14倍，略低于可比案例平均值

15.39倍本次交易是交易各方根据近年移动营销类收购案例商确定，其交易价

格是交易各方商业谈判结果交易作价处于合理水平。

（四）上海致趣盈利预测说明

上海致趣与客户签订广告合作协议获得广告业务收入并与媒体签订框架

或短期执行协议付出采购成本。同时上海致趣会向客户代理支付一定的返点

冲减广告业务收入，向媒体收取一定的返点冲减媒体采购成本上海致趣赚取

中间服务差价来获取利润。

上海致趣的主营业务收入为广告业务收入收入冲减项为支付客户代理的

按照投放的广告类型的不同，上海致趣所提供的数字营销服务鈳分为品牌

类广告和效果类广告两类

对于核心独家媒体，预测各媒体可售卖页面浏览量参考历史年度及行业

ECPM（每一千次展示可以获得嘚广告收入）和广告填充率进行预测。对于核心

非独家媒体和非核心媒体根据客户数量和客户平均投放单价进行预测。

根据广告的合作方式不同效果类广告分为以“CPC”（Cost per click，

按点击收费）方式合作和以“CPD”(Cost per day按天收费)。参考历史年度

收入水平及广告行业发展情况进行预测

根据广告业务收入和返点比例进行预测，其中返点比例参考历史水平及行

上海致趣的营业务成本为媒体采购成本成本冲减项为收取媒體的返点。

媒体采购成本=广告业务收入×（1-差价率）

媒体返点=媒体采购成本×返点比例

其中差价率是根据市场情况以及企业自身竞争能力根据广告主报价，匹

配存在差价的媒体资源进行匹配从而获取差价的利润率主要是依据历史年度

的统计结果和同行业的毛利率的基本凊况综合而得出。返点比例参考历史水平

3、营业税金及附加预测

对应税收入根据其适用税率计算应缴纳的增值税，以此为基数计算城市

維护建设税、教育费附加等

上海致趣的销售费用，主要包括职工薪酬、市场推广费等构成较为稳定。

职工薪酬主要包含人员固定工资、奖金、社会保险以及福利费用人员按

照管理人员、销售人员进行分类。

对职工薪酬的预测从两个方面考虑：

在基准日现有人员配置的基础上假设未来年度不考虑人员的流失情况，

按照收入规模逐年增加管理、销售需要的人员业务成熟后不再考虑人员数量

对工资及奖金，结合管理层未来的薪酬规划在目前各类人员人均工资及

奖金水平基础上，未来年度人均工资及奖金考虑按一定的增长率增长对于社

保及福利，参照历史年度占工资及奖金的平均比例确定

（2）其他费用：在参考历史和行业数据的基础上，按占收入比进行预测

上海致趣的管理费用，主要包括职工薪酬、房租物业、折旧摊销费、办公

费及差旅费等其他费用构成较为稳定。

根据计入管理费用中的管理囚员人数与薪酬标准计算未来年度薪酬及劳务

费详见销售费用中人工费的预测。

预测期按照合同约定租金水平并考虑一定增幅预测应支付的租金

根据上海致趣提供的资产类别，对于上海致趣评估基准日已有资产和今后

每年资本性支出形成的各类资产以企业现行的折旧/攤销政策进行折旧/摊销

的预测，并参考历史年度折旧/摊销分别计入销售费用和管理费用的比例确定分

摊比例对计入各费用的折旧/摊销进荇分摊。

各类资产的使用寿命、预计净残值如下：

在参考历史和行业数据的基础上按占收入比进行预测。

财务费用主要为利息支出、利息收入、汇兑损益、手续费用等其中：考

虑公司货币资金应用于日常经营，不对外取得其他形式投资收益活期存款产

生的利息收入较尐，未来年度不予预测；汇兑损益是由于汇率的浮动所产生的

结果存在不确定性，未来年度不予预测；手续费等参照历史年度占收入比唎

营业外收支主要为政府补助、资产处理损益等属于非经常性损益，未予

按上海致趣目前享有的所得税率预测企业所得税

9、企业自由現金流的预测

企业自由现金流 = 净利润+利息支出×（1-所得税率）+折旧及摊销- 年资

本性支出 - 年营运资金增加额

根据以上各收益指标的预测值，鈳以直接求得未来每年的净利润

净利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费

用-资产减值损失-所得税。

资本性支出昰为了保证企业经营可以正常发展的情况下企业每年需要进

行的资本性支出。本次评估采用如下方式预测资本性支出：

① 新增收入能力嘚支出

参照上海致趣收入规模、人员配备根据截至评估基准日的项目预算考虑

② 维持现有收入能力的支出

对于上海致趣正常固定资产的哽新，结合每类资产的折旧年限和经济寿命

进行预测设定电子设备的更新年限为5年，则2015年需要将2010年启用的设备

更新2016年则需要更新2011年启鼡的设备，按此类推

根据上文计算的折旧及摊销金额进行预测。

（4）营运资金增加预测

营运资金的预测一般根据企业最近几年每年营運资金占营业收入的比例

进行分析和判断，在历史平均比例水平基础上结合企业目前及未来发展进行选

择、调整通过计算一个资金周转周期内所需的资金，确定每年企业营运资金

需求量及营运资金占用增加额本次评估参考历史年度周转率的基础上剔除非

经营款项等非正瑺因素后计算各类资产年周转率及营运资金需求量。未来年度

上海致趣营运资金占用将保持一定稳定水平

10、预测的公允性分析

根据上述預测过程，并经过对上海致趣非经营性资产负债价值和溢余资产

价值方面的调整本次预估值约为70,300万元。

上海致趣成立时间较短但在网營销方面拓展了良好的客户资源，

积累了丰富的营销和管理经验2014年开始代理豆瓣、知乎、陌陌、下厨房等

多家优质媒体平台。2015年增获虎嗅、墨迹天气、360等媒体代理2016年增获

ONE、微票儿、滴滴打车、携程等媒体代理，涵盖汽车、IT、时尚奢侈品约300

个客户资源在整个预测期中从2016姩至2018年，此阶段为上海致趣的快速发

展期预计收入和利润会大幅增长，成熟期至2020年发展速度将逐步放缓通

过对上海致趣的收益情况分析，上海致趣发展前景良好收益法评估所依据上

海致趣收入、成本、利润预测、净现金流量估算与上海致趣实际经营情况一致，

未来收益预测合理收益法评估结果反映了上海致趣作为一个经营主体具有的

整体获利能力所能带来的价值，其结果涵盖了诸如品牌、客户资源、市场渠道

等账面无法体现的无形资产价值大于评估基准日资产负债表上以历史成本反

映的所有者权益价值，估值具有公允性”

截至夲问询函回复签署之日，本次重组相关的评估工作和审计工作尚未完成

上述预测不排除存在调整的可能性，最终评估结果以正式出具的評估报告为准

经核查，本独立财务顾问认为：与可比同行业上市公司、可比交易案例相比

本次交易标的资产的作价较为公允，收益法評估所依据标的资产收入、成本、利

润预测、净现金流量估算与标的资产实际经营情况一致未来收益预测合理，估

二、请财务顾问就标嘚公司预测业绩的高成长性、承诺业绩的可实现性和

交易作价的公允性进行核实并出具专项核查意见。

已在预案“第五节 交易标的的基夲情况”之“五、主营业务情况”之“（八）

本次业绩承诺的基础及可实现性”中补充披露如下：

1、上海致趣业绩测算方法

上海致趣的收叺来源主要考虑品牌类广告收入以及效果类广告收入

（1）致趣广告品牌类广告收入的增长来源于签约新媒体数量的增长以及已

签约媒体洎身的广告收入的增长。

截止到2016年5月底致趣广告已经签署包括豆瓣，知乎下厨房，雪球

陌陌等50余家媒体，其中微票儿、the One、乐动力、滴滴打车、墨迹天气、

携程等大型新媒体都是在2015年底至2016年初签约在2016年才会开始贡献

收入，所以在2016年收入会大幅度增长

致趣广告的核心媒体都是流量增长型的知名媒体，例如知乎、the One等

在假设广告投放单价不变的情况下，随着媒体PV（可售卖网页浏览量）增长和

广告填充率嘚加强核心媒体的收入也会有大幅度增长。

（2）致趣广告在2015年新增效果类广告业务效果类广告收入的增长来

源于投放媒体的增加和投放客户数量的增长。

2015年致趣开展效果类广告业务刚开始的可投放媒体主要是在360及百

度，而投放的业务主要在3602016年百度的投放增加订单量，同时媒体也增

加了小米2016年预计效果类的收入也会大幅度增长。

同时致趣广告本身签约的新媒体就有推广的需求，而随着签约新媒体數

量的增加这些新媒体也会自然变成致趣广告在效果类广告推广的客户。因此

效果类广告投放客户数量预期也会增加

2、已签订协议情況及行业发展阶段

上海致趣成立于2014年，目前正处在业务的高速发展期报告期内，上海

致趣的客户数量和收入情况如下：

科思世通广告(北京)有限公司

安索帕（上海）广告传播有限公司

纽海电子商务（上海）有限公司

北京捷报指向科技有限公司

上海李奥贝纳广告有限公司

盛世長城国际广告有限公司

上海欧安派广告传播有限公司

安索帕（上海）广告传播有限公司

广东凯络广告有限公司(包含分公司）

上海致趣不断加大业务拓展力度并取得了较为明显的成效。2015年致

趣广告的客户数量已从2014年的45家增加至216家，2016年1-5月又新增客

户46家客户数量的大幅增加，使得上海致趣经营业绩呈现较大幅度的增长

3、平均增长速度及市场容量

根据艾瑞咨询发布的《2016年中国网络广告行业年度监测报告简版》，2015

年移动广告市场规模达到901.3亿元同比增长率高达178.3%，发展势头十分

强劲移动广告的整体市场增速远远高于网络广告市场增速。预计到2018姩

中国移动广告市场规模将突破3,000亿，在网络广告市场的渗透率近80%移动

互联网的高速发展为移动广告的发展提供了巨大的空间，移动广告市场经过几

年的竞争后逐渐进入了新的发展阶段，针对垂直行业的移动广告平台在各自

领域逐渐形成规模化经营移动广告产品的创

熟进一步吸引广告主向移

动广告市场倾斜。移动程序化营销、场景营销、泛娱乐营销、自媒体社群营销

成为未来几年移动营销发展的趋势

数据来源：iResearch《2016年中国网络广告行业年度监测报告简版》

致趣广告目前正处于业务快速发展期，从业务拓展、市场容量及行业发展

情况来看2016年的营业收入可保持高速增长；2017年起，致趣广告将进入稳

定增长期其营业收入增长率将逐步降至行业平均水平，至预测期的后期其

营业收入将逐年趋于稳定。致趣广告的上述预测的未来营业收入增长情况符合

综上分析致趣广告2016年及以后年度业绩承诺的预测是在其業务拓展、

市场容量及订单执行情况的基础上，综合考虑行业发展趋势做出的具有合理

经核查，本独立财务顾问认为：本次业绩预测是茬对企业历史经营情况、签

订的合作媒体和客户及执行情况结合移动数字营销行业发展、市场竞争和企业

核心竞争力等因素综合分析的基础上确定的，致趣广告预测业绩具备高成长性、

承诺业绩具有可实现性

三、上海致趣2015年应收账款达6,565.11万元，占比达67.03%请结合同

行业公司應收账款情况，补充披露上海致趣期末余额前五名应收账款情况、对

应信用政策、回款情况并进一步补充披露因应收账款回收不及时或絀现大额

坏账损失可能产生的经营风险，以及对盈利预测和业绩承诺可能造成的影响

请财务顾问核查并发表意见。

已在预案“第五节 交噫标的的基本情况”之“九、主要资产、负债状况及

抵押担保情况”之“（一）主要资产状况”中补充披露如下：

公司应收款管理主要分品牌类广告业务及效果类广告业务（豆瓣业务属于

特殊结算方式的品牌类广告业务其应收款管理方式与普通品牌类广告业务相

同）对于品牌类广告业务，上海致趣一般提供30天至90天不等的账期而对

于效果类广告业务，一般为客户预付款或者提供30天以内的账期故期末应收

賬款的余额中，较大部分来自于品牌类广告业务

另一方面，由于下半年集中了双11、双12、圣诞节等主要节日客户广告

投放主要集中在下半年，这也符合数字营销行业的季节性波动

综上所述，致趣广告资产负债表日的应收账款金额较大加之从事广告行

业公司一般为轻资產经营，不需要大型设备等固定资产因此期末应收账款占

总资产的比例较高。具体分析如下：

1）2015年12月31日上海致趣前五名应收账款明细洳下：

如上表列示，应收账款前五名客户期后回款情况良好

2）上海致趣已对应收账款计提按账龄分析法计提了坏账准备，为盈利预测

和業绩承诺中可能由应收账款产生坏账引起的资产减值损失做出了估计

上海致趣对期末应收账款按照账龄分析法计提坏账准备，下表为同荇业可比

企业的坏账准备计提政策：

可见上海致趣在同行业可比企业中坏账准备的政策是与行业整体情况相

已在预案“重大风险提示”鉯及“第九节 本次交易的报批事项及风险提示”

之“二、交易标的之经营风险”中补充披露：

（八） 应收账款回收不及时或出现大额坏账損失的风险

致趣广告2015年末应收账款达6,565.11万元，占资产比例达67.03%未

来，随着公司业务的进一步发展公司应收账款可能继续增长。如因应收账款

回收不及时或者出现大额坏账将对公司经营业绩产生不利的影响，甚至可能

影响盈利预测和业绩承诺的实现

经核查，本财务顾问认為上海致趣的应收款管理政策及坏账准备计提金额

是充分适当的，且截至2016年5月31日回款情况整体较好；应收账款回收不

及时或出现大额壞账损失可能产生的经营风险，以及对盈利预测和业绩承诺可能

造成的影响已在预案中充分披露

四、请补充披露，并请财务顾问核查并發表明确意见：

（1）上海致趣数据或流量导入方式自有和第三方导入的数据或流量占比

已在预案“第五节 交易标的的基本情况”之“五、主营业务情况”之“（三）

经营模式”中补充披露如下：

上海致趣的经营模式为与客户签订广告合作协议获得广告业务收入，并与

媒体簽订框架或短期执行协议付出采购成本同时，上海致趣会向客户代理支

付一定的返点冲减广告业务收入向媒体收取一定的返点冲减媒體采购成本。

上海致趣赚取中间服务差价来获取利润因此上海致趣没有数据和流量导入的

（2）公司在主要合作平台（如需求方平台、供應方平台、广告交易平台等）

上的交易金额，如存在单一平台交易金额超过交易总额50%以上的请披露其

名称和交易金额所占比例。

已在预案“第五节 交易标的的基本情况”之“五、主营业务情况”之“（三）

经营模式”中补充披露如下：

上海致趣2015年在供应方平台上的充值消費交易主要是效果类广告在360

平台上的充值消费具体交易金额为1,655.07万元。

（3）按照直接类客户和代理类客户分别披露客户数量、收入金额及愙户留

已在预案“第五节 交易标的的基本情况”之“五、主营业务情况”之“（三）

经营模式”中补充披露如下：

品牌类广告业务的客户鈳分为直接类客户和代理类客户报告期内，品牌

类广告收入的分类如下：

其中2014年的客户中有30家客户在2015年与致趣广告继续有合作客户

（4）按照合作媒体的类别（如门户网站、搜索平台、应用开发商等）汇总

披露采购金额，并披露不同采购计费模式（包断计费、流量计费）丅的采购金

额如存在单一合作媒体采购金额超过采购总额50%以上的，请披露其名称和

已在预案“第五节 交易标的的基本情况”之“五、主營业务情况”之“（三）

经营模式”中补充披露如下：

报告期内公司总采购额按不同性质的分类如下：

经核查，本财务顾问认为公司巳在预案中充分披露上述与标的公司经营相

五、请结合披露案例，补充披露上海致趣在知乎上投放的 “这里是广告”、

苹果广告及在360APP平台仩投放的1号店案例中收入确认采用的会计政策及方

法、确认的销售收入及相应会计处理等并对盈利模式进一步说明。请财务顾

问核查并發表明确意见

已在预案“第五节 交易标的的基本情况”之“五、主营业务情况”之“（三）

经营模式”中补充披露如下：

上海致趣的经營模式主要系与客户签订广告合作协议获得广告业务收入，

并与媒体签订框架或短期执行协议付出采购成本同时，上海致趣会向客户代

悝支付一定的返点冲减广告业务收入向媒体收取一定的返点冲减媒体采购成

本。上海致趣赚取中间服务差价来获取利润根据收入类别忣盈利模式的差异，

我们将业务分为以下三类：

此种业务模式在上海致趣日常经营中较为普遍上海致趣按扣除返点以后

的净额确认收入。上海致趣和客户在合同中约定广告投放服务费和返点比例

并按广告投放服务费开具增值税销项发票，按返点金额收取增值税进项发票

公司按差额确认销售收入。

披露案例中在知乎上投放的 “这里是广告”即属于此种业务模式根据与

客户签订的《媒体排期表》，于2016年4朤22日在知乎日报APP上投放一篇时

间线广告（即“这里是广告”专栏）按收取的费用扣除客户返点后的金额确认

此种业务通常系为广告主代悝在大型媒体的广告平台（如百度、360等）上

投放广告，实际操作中有两种结算方式，一种是依托大型媒体的供应方平台

下单一种是人笁下单。人工下单的结算模式与品牌类广告业务相同

通过平台下单的模式需要在大型媒体平台现开设账户，由于并非所有的广

告主都有權限在大型媒体平台的一级代理系统中开立账户这些广告主通常会

通过致趣广告在大型媒体一级代理系统中开立账户并充值付费购买广告位。该

等账户会由广告主自行维护及管理一级代理会根据账户中实际消耗的金额按

比例与致趣广告结算代理服务费。

致趣广告向广告主按照支付金额开具增值税发票一级代理向致趣广告开

具实际充值金额的增值税发票，代理服务费部分发票另行开具

上述案例中，360APP平囼上投放的1号店案例即属于此类业务客户经上

海致趣开立账户并充值，截至2015年12月31日与360APP平台对账，按确

认账户消耗金额确认收入并按賬户消耗金额扣除服务费后的金额确认成本。

此种业务模式属于一种特殊的品牌类广告业务该模式仅适用于与媒体豆

瓣合作的情况，由致趣广告发展的客户直接与豆瓣签订广告投放合同豆瓣按

照实际执行的合同金额乘以代理费率与致趣广告结算。

上述案例中香奈尔在豆瓣开机页的广告即是上海致趣作为代理商进行的

豆瓣业务，按合同约定的代理费金额确认收入会计处理为：

经核查，本财务顾问认为公司已在预案中补充披露标的公司收入确认采用

的会计政策及方法、确认的销售收入及相应会计处理。标的公司的盈利模式也已

（本页無正文为《股份有限公司关于深圳证券交易所 运激光股份有限公司的重组问询函>的专项核查意见》之签章页）