资产组合理论_百度百科
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资产组合理论
资产组合理论亦称“资产结构理论”。商业银行资产管理理论的一种。该理论认为： 商业银行资产应在尽量多样化的前提下，根据其收益与风险等因素的不同，决定其资产持有形式，做最适宜的资产组合。如： 任何证券组合都可被看作是一组由可能得到的收益组成的集合，其中每一收益都与未来的某种状态相对应，任何资产结构都能表示为一个由其中的各种资产在不同状态下所得到的收益组成的矩阵。进行资产选择决策，须把那些具有决定影响的变量筛选出来，通过预测和估算，估算出某一资产结构组合的结果。资产组合理论源于J·托宾的资产选择理论。目前尚停留在比较抽象的理论分析上，其实践的具体含义与要求比较模糊，仅提供了一种新的分析思路。
资产组合理论基本信息
投资者或“证券组合”管理者的主要意图，是尽可能建立起一个有效组合。那就是在市场上为数众多的证券中，选择若干证券进行组合，以求得单位风险水平上的收益最高，或单位上风险最小。
的提出主要是针对化解投资风险的可能性。“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”就是多元化的最佳比喻，而这已成为现代世界中的一条真理，本文将按照的产生和发展历程依次介绍，综述各种投资组合理论及所形成的各种的选择模型。
资产组合理论理论
（Modern Portfolio Theory，简称MPT），也有人将其称为现代证券投资组合理论、或投资分散理论。现代资产组合理论的提出主要是针对化解投资风险的可能性。该理论认为，有些风险与其他证券无关，对象可以减少个别风险（unique risk or unsystematic risk），由此个别公司的信息就显得不太重要。个别风险属于，而市场风险一般有两种：个别风险和（systematic risk），前者是指围绕着个别公司的风险，是对单个公司投资回报的不确定性；后者指整个经济所生的风险无法由分散投资来减轻。虽然可以降低个别风险，但是，首先，有些风险是与其他或所有证券的风险具有相关性，在风险以相似方式影响市场上的所有证券时，所有证券都会做出类似的反应，因此投资并不能规避整个系统的风险。其次，即使分散投资也未必是投资在数家不同公司的股票上，而是可能分散在股票、、房地产等多方面。再次，未必每位投资者都会采取分散投资的方式，正如本文开头所言。因此，在实践中并非总是完全有效。
资产组合理论运用
在这个投资组合中,不同风险-收益特性产品的投资比例应如何配置呢?本文尝试着运用投资学中的,从两条途径来解决这个问题,并对这两种方法进行适当的相互验证:第一条途径是运用传统投资学理论中的的最优组合理论,第二条途径是将积极的债券管理理论中的或有,结合”均值—方差”理论综合运用,其中第二条途径或方法将是本文讨论的重点.
之所以分析”或有免疫策略”和”均值—方差”理论的综合运用,是因为传统投资学理论中的的最优风险资产组合理论假设条件较多,计算公式复杂,而且现实生活中许多投资工具都是集主动管理与﹑不同风险性质于一身的复合产品,在实际工作中运用存在许多困难.因此,如果能只需简单运用一些通俗易懂的理论知识,就能对一些客户理财实际问题进行分析和解决,将大大提高我们的综合理财能力和工作效率.
途径一:最优投资资产组合理论的实践运用
根据资产组合理论,构建一个完整的投资组合一般有三个步骤:
一﹑确定各类投资工具的收益风险特征.
二﹑建立并确定最优组合.
三﹑建立包含风险资产和无风险资产的最优资产组合.
为了满足张先生对投资资产保本﹑适当的流动性和收益三大理财要求,我确定了﹑﹑三类投资工具进行组合.选择这三类工具的理由是:
一﹑宏观经济发展趋势:CPI指标今后若干年内可能高位运行, 资产投资应以抵御﹑实现保值为基本目标,因此合格的理财组合收益应达到8%;国内空间不大,并可能结束,对债券等产生较大的机会;目前的A股市场价值中枢降到低位,在今后宏观经济继续良好发展的背景下,收益高于风险.
二﹑投资工具特性方面:三类工具都集合了类和权益类投资,都具有一定的主动投资策略和较好的流动性,但在风险—收益的管理上侧重点不同,因此适当比例的组合能满足三个要求.其中:
:具有免税﹑资产隔离功能,还附加有身故和健康保障功能,长期看高于存款或国债.目前结算利率一般是5.7%左右,:5—7%.
:投资策略一般是在谋求确定的固定收益前提下追求适当的超额收益,目前较确定的固定收益一般可达到5-6%.如果包含超额收益,期望收益率可:8—10%.
:风险—收益比较高,少量长期的投资可提高组合收益,但经历一段投资时期后,基本不影响保本和流动性要求. 期望收益率:10—15%.
资产组合理论创立者
最初是由美国经济学家（Markowits）于 1952年创立的，他认为最佳应当是具有特征的投资者的和资产的有效边界线的交点。（Sharpe）则在其基础上提出的单指数模型，并提出以对角线模式来简化方差－协方差矩阵中的非对角线元素。他据此建立了(CAPM)，指出无风险与有效率组合收益率之间的连线代表了各种的投资者组合。根据上述理论，投资者在追求收益和厌恶风险的驱动下，会根据组合的变化调整的构成，进而会影响到市场的形成。
资产组合理论主要贡献
（1）实现了对本质及汇率决定过程认识上得革新。以前的，仅把汇率视为一种产出的价格，而非资产的价格，认为汇率决定于流量市场的均衡而非存量市场的均衡。
（2）该理论强调了交易对汇率的影响，纠正了过去的汇率理论只重视收支对汇率的影响这一片面倾向。
（3）该理论的某些假定比传统汇率理论的假定更为现实，例如，该各种资产之间具有高度可替代性，而不是完全的可替代性。
（4）该理论吸收了得合理内容，既强调货币因素对汇率的影响，又强调了因素对汇率的影响。
资产组合理论理论比较
凯恩斯选美论
选美论是由英国著名经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes）创立的关于金融市场投资的理论。凯恩斯用 “选美论”来解释股价波动的机理，认为金融投资如同选美，投资人买入自己认为最有价值的股票并非至关重要，只有正确地预测其他投资者的可能动向，才能在投机市场中稳操胜券，并以类似击鼓传花的游戏来形容股市投资中的风险。
随机漫步理论(Random Walk Theory)
1959年，奥斯本(M．F．M Osborne)提出了随机漫步理论，认为股票交易中买方与卖方同样聪明机智，现今的股价已基本反映了供求关系；股票价格的变化类似于化学中的分子“”，具有随机漫步的特点，其变动路径没有任何规律可循。因此，股价波动是不可预测的，根据技术图表预知未来股价走势的说法，实际上是一派胡言。
现代资产组合理论(MPT)
1952年，美国经济学家马可维茨（Harry M．Markowit）在他的学术论文《资产选择：有效的多样化》中，首次应用资产组合报酬的均值和方差这两个数学概念，从数学上明确地定义了投资者偏好，并以数学化的方式解释投资分散化原理，系统地阐述了资产组合和选择问题，标志着现代资产组合理论（Modern Portfolio Theory，简称MPT）的开端。该理论认为，投资组合能降低非系统性风险，一个投资组合是由组成的各证券及其权重所确定，选择不相关的证券应是构建投资组合的目标。它在传统投资回报的基础上第一次提出了风险的概念，认为风险而不是回报，是整个投资过程的重心，并提出了投资组合的优化方法，马可维茨因此而获得了1990年诺贝尔经济学奖。
有效市场假说（EMH）
1965年，美国芝加哥大学金融学教授尤金·法玛(Eugene Fama)，发表了一篇题为《股票市场价格行为》的论文，于1970年对该理论进行了深化，并提出有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，简称EMH）。有效市场假说有一个颇受质疑的前提假设，即参与市场的投资者有足够的理性，并且能够迅速对所有市场信息作出合理反应。该理论认为，在法律健全、功能良好、透明度高、竞争充分的股票市场，一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势当中，其中包括企业当前和未来的价值，除非存在市场操纵，否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额利润。
有效市场假说提出后，便成为证券市场实证研究的热门课题，支持和反对的证据都很多，是目前最具争议的投资理论之一。尽管如此，在现代金融市场主流理论的基本框架中，该假说仍然占据重要地位。
日，瑞典皇家科学院宣布授予美国经济学家尤金·法玛、拉尔斯·皮特·汉森以及罗伯特·J·席勒该年度诺贝尔经济学奖，以表彰他们在研究资产市场的发展趋势采用了新方法。
瑞典皇家科学院指出，三名经济学家“为资产价值的认知奠定了基础”。几乎没什么方法能准确预测未来几天或几周股市债市的走向，但可以通过研究对三年以上的价格进行预测。
“这些看起来令人惊讶且矛盾的发现，正是今年诺奖得主分析作出的工作”，瑞典皇家科学院说。
值得一提的是，和持有完全不同的学术观点，前者认为市场是有效的，而后者则坚信市场存在缺陷，这也从另一个侧面证明，至今为止人类对资产价格波动逻辑的认知，还是相当肤浅的，与我们真正把握其内在规律的距离，仍然非常遥远！
行为金融学（BF）
丹尼尔·卡纳曼
1979年，美国普林斯顿大学的心理学教授丹尼尔·卡纳曼（Daniel Kahneman）等人发表了题为《期望理论：风险状态下的决策分析》的文章，建立了人类风险决策过程的心理学理论，成为行为金融学发展史上的一个里程碑。
行为金融学（Behavioral Finance，简称BF）是金融学、心理学、人类学等有机结合的综合理论，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。该理论认为，股票价格并非只由企业的内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。它是和有效市场假说相对应的一种学说，主要内容可分为和两部分。
由于卡纳曼等人开创了“展望理论”（Prospect Theory）的分析范式，成为二十世纪80年代之后行为金融学的早期开拓者，瑞典皇家科学院在2002年10月宣布，授予丹尼尔·卡纳曼等人该年度诺贝尔经济学奖，以表彰其综合运用经济学和心理学理论，探索投资决策行为方面所做出的突出贡献。
现今成型的行为金融学模型还不多，研究的重点还停留在对市场异常和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性。
大致可以认为，到1980年，经典投资理论的大厦已基本完成。在此之后，世界各国学者所做的只是一些修补和改进工作。例如，对影响证券收益率的因素进行进一步研究，对各种市场“异相”进行实证和理论分析，将期权定价的假设进行修改等等。
演化证券学（EAS）
2010年，中国演化分析专家吴家俊在其专著《股市真面目》及一系列研究成果中，创造性提出股票市场是“基于人性与进化法则的复杂自适应系统”理论体系，首次建立了演化证券学的基本框架和演化分析的理论内涵。该学说运用生命科学原理和生物进化思想，以生物学范式（Biological Paradigm）全面和系统阐释股市运行的内在动力机制，为解释股市波动的各种复杂现象，构建科学合理的投资决策框架，提供了令人信服的依据。
作为一个全新的认识论和方法论体系，演化证券学摒弃证券市场行为分析中普遍流行的数学和物理学范式，突破机械论的线性思维定式和各种理想化假设，重视对“生物本能”和“竞争与适应”的研究，强调人性和市场环境在股市演化中的重要地位；认为股市波动在本质上是一种特殊的、复杂多变的“”，而不是传统经济学认为的线性的、钟摆式的“机械运动”，其典型特征包括：代谢性、趋利性、适应性、可塑性、应激性、变异性、节律性等。这就是为什么股市波动既有一定规律可循，又难以被定量描述和准确预测的最根本原因。
比较常用的演化证券学模型，主要有如下几种：MGS模型、BGS模型、AGS模型、PGS模型、IGS模型、VGS模型、RGS模型等。
当前，除了学科内部的纵深发展外，金融学领域的学科交叉与创新发展的趋势非常明显。作为介于生物学和证券学之间的，演化证券学已成为证券投资界的新兴研究领域，对于揭示股票价格形成机制及其演变规律，推动现代金融理论的多学科融合发展，都具有十分重要的理论和实践意义。
李伟民．金融大辞典：黑龙江人民出版社，2002－11
清除历史记录关闭单指数模型的最优风险投资组合研究--《南京工程学院学报(自然科学版)》2012年01期
单指数模型的最优风险投资组合研究
【摘要】：根据威廉.夏普的单指数模型(Diagonal Model)构建最优风险投资组合,选取2005年6月至2010年5月间上市交易的股票型基金13只和债券型基金9只进行实证检验.发现选取的22只基金与上证综合指数构建的最优风险投资组合的收益率比上证综合指数的收益率要高.同时,使用样本数据中具有正α值的基金进行对比分析,发现正α值的基金构建的最优风险投资组合的收益率无法战胜基于22只基金构建的组合的收益率.这说明基于α值的积极组合管理无法获得超额收益,虽然它的收益超过同期的上证综指的收益.因此,得出结论,单指数模型构建的最优风险投资组合能够获得超过大盘指数的收益,但是基于正α值的投资策略无法对单指数模型进行改进.
【作者单位】：
【分类号】：F224;F832.51
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邵文俊+赵帅+李健+刘云凤+李京微+野金花摘 要：金融市场不断发展，市场经济不断完善，数量方法在金融投资中得以充分的运用。从风险度量方式以及模型选择两方面，介绍基于MV模型等的几种最优组合，并在模型选择问题上对模型的相容性风险做出阐述。旨在解决投资者选取和评价模型的困难，为投资者的投资决策提供参考方案。关键词：最优组合；风险度量；模型选择；鞅方法中图分类号：F830.91 文献标志码：A 文章编号：X（2-03前言投资组合理论是证券投资学中最重要、最复杂和最有应用价值的部分。它研究并且回答在面临各种相互关联、确定的特别是不确定结果的条件下，理性投资者应该怎样做出最佳投资选择，把一定数量的资金按合适的比例，分散投放在多种不同资产上，以实现投资者效用极大化的目标。随着概率论和随机过程等近代数学理论的发展和应用，利用随机分析投资与消费问题已成为金融学中定量研究的热门领域之一。投资组合理论[1]的产生使得数理金融学作为金融学的一个独立的分支迅速发展起来。但围绕投资组合理论，过去的一系列研究存在许多不足，如：均值—方差投资组合理论单纯地考虑一个确定的投资时域，并且考虑的市场环境比较简单；投资消费理论考虑的是一类单一的消费品，投资对象仅限于无风险证券和风险证券。而目前市场上消费品与投资对象日益丰富，原来的投资理论的一些结论不能满足实际的需求。因此，如何建立更为完善的投资组合模型，一些算法不能够很简便地使计算机进行计算和模拟，且导致结果不够准确，寻找简便且准确的算法，需要不断地去研究。本项目基于模型选择，根据投资组合理论与投资消费理论，在均值—方差模型的框架下，首先研究确定时域的M-V最优投资组合选择，然后研究随机时域的M-V最优投资组合选择[2]次拓展研究特殊消费的最优投资消费决策及含期权的最优投资消费模型，最后应用于分析实际数据并寻求最优的证券组合。一、主要模型（一）单阶段M-V投资组合模型在金融市场，风险投资有两个决策目标，一个是收益率高低，另一个是风险大小，二者相互矛盾和制约。在理论上，最大风险最小的投资方案是不存在的，只能在收益和风险之间做出理性的权衡然后构造最优组合模型，确定最优投资比例，如理性投资者希望在风险最小的前提下实现较为满意的收益水平。此时建立马科维茨（Markowitz）模型，根据马科维茨（Markowitz）的假设，多数投资者均为风险厌恶者，在风险投资决策中，首先考虑最小风险这一目标，其次考虑收益水平。由此，以组合投资的方差最小为决策目标，构造最小风险组合投资模型[3]。minσ2（r）=WT∑Ws.t.ETW=1这是一个二次规划间题，构造Lagrange函数L（W）=WT∑W+λ（ETW-1），令=0，=0，有：2∑W+λE=0ETW-1=0经过简单运算，解得λ=，最优投资比例系数向量为W=，组合投资风险值为：σ2（r）=可以证明，最小风险组合投资的风险值满足条件σ2（r）≤σn，i=1，2，…，m。这表明，组合投资风险小于单项投资风险，通过适当的组合，达到了投资风险之间的相互吸收。并且，组合投资的收益率满足条件μ（rt）≤μ（r）≤μ（rt），最小风险组合投资模型在最小风险条件下实现了比较满意的收益水平。（二）多阶段M-V投资组合模型多阶段模型是单阶段模型的推广，也可以说是由每个阶段的投资组合构成的投资组合组。设第n个资产在此阶段的随即收益率为ω，即是投资者在此阶段的第一个资产到第n个资产的投资比例，也即是投资者在此阶段投资结束时的财富量，则多阶段的模型如下：minVar（Wt）s.t.E（WT）&μtWT=Wt-1[∑n i=1xitrit+（1-∑n i=1xit）r0t] t=1，2，…，T其中，μ为给定的期终期望收益。（三）鞅表示定理一个平方可积鞅随机微分方程为：dX（t）=B（t，X（t））dt+σ（t，X（t））dV X（0）=τ其中，V为标准Brown运动。二、最优投资组合理论（一）最优投资组合的含义最优投资组合，是指某投资者在可以得到的各种可能的投资组合中，唯一可获得最大效用期望值的投资组合，有效集的上凸性和无差异曲线的下凸性决定了最优投资组合的唯一性。（二）确定时域的M-V最优投资组合选择股票价格服从跳跃扩散过程的均值—方差模型，股票价格在一个时域内很有可能会发生许多突发状况，因此在很多情况下人们用跳跃扩散过程来描述。因此，建立一个关于扩散过程的最优模型：dpi=pi（t）[bi（t）dt+∑i j=1ωij（t）dwj（t）+∑m k=1 pi（0）=pi在实际生活中，对于消费者来说，一般情况下他们的固定消费基本上是不变的，这与他们的收入有很大的关系。由此确定的函数关系数我们称之为固定消费模式，假定市场是一个随时间连续变化的体系，一般用1个完备的概率滤波空间（Ω，？祝，{？祝t} t≥0，P）来描述，在这个空间上有1个n-1维的Brown运动w（t）=（W1（t），W2（t）…Wn（t））T，{？祝t} t≥0是W（t）的自然滤波，设市场上可提供的资产为n+1个，其中1个为无风险资产，价格P0（t）满足方程P0（t）=P0（t）r（t）dt，r（t）为无风险利率，其余n个为风险资产，第i个资产的价格Pi（t）满足下面的随机微分方程：dPi（t）=Pi（t）[bi（t）dt+σij（t）dWj（t）]，i=1，2，…n
假定投资者进入市场后在有限时域[0，T]内连续进行交易，那么由It？觝公式，他的财富过程x（t）满足：dx（t）=r（t）x（t）+（bi（t）-r（t））？仔i（t）dt+？滓ij（t）？仔i（t）dWj（t）x（0）=x其中，？仔it表示在t时刻在资产i上的投资量。令？仔（t）=（？仔1（t），？仔2（t），…，？仔n（t））T，称？仔（·）为一个投资组合。所有允许投资组合的集合记为？撰（x）。投资者的目的是在集？撰（x）中选择最优投资组合使得最终财富的期望最大与差最小之间实现合理的权衡，一般连续时间M-V模型可建立为：min（-Ex（T），Varx（T））， s.t？仔（·）∈？撰（x）假定投资者在时间段[0，t]内的总消费量为C（t），记c（t）=为消费率，1个无风险证券和n个风险证券，投资者的财富过程需要满足如下方程：dx（t）=[x（t）r（t）+？仔（t）T（b（t）-r（t）1n）-c（t）dt+？仔tT？滓（t）dW（t）]x（0）=x&0有效前沿解析式：股票价格服从市场系数过程的均值—方差模型，对于市场系数需要考虑到很多问题，很多方法与实际都不太相符，因为市场系数是随机变化的，导致很多为题的求解困难，尤其是把它推广到随机的情形，因此本文采用鞅方法来解决这个问题。设投资者在时的财富为，那么满足微分方程：d[β（t）x（t）]=β（t）π（t）（b（t）-r（t））dt+β（t）π（t）σ（t）dt β（0）x（0）=x（三）随机时域的M-V最优投资组合选择关于离散时间市场状态下随机时域的均值—方差模型，设投资者从0时刻进入市场进行投资，其初始财富为，计划进行个阶段的投资，市场上有中证券，其中1中无风险证券，中风险证券。投资者在随机时域[0，T]内，使最终利益的期望最大，风险最小，根据这个建立如下模型：maxuE（γυτ-wυ2T）s.t.vt=υt-1（r0t+R0tπt） υ0=1其中，w&0。关于连续时间市场状态下随机时域的均值—方差模型，在一个确定函数下，最优投资策略模型为：minπE[wx（T）2-τx（T）] s.t.π∈x关于跳跃扩散市场状态下随机时域的均值—方差模型，一个无风险证券的价格满足方程，第i个风险证券的价格满足下面随机微分方程：结语本文是在确定时域下分别建立了股票价格服从跳跃扩散过程、固定消费和市场系数为随机过程这三种情况下的均值—方差模型，得到这三种情况下的投资策略库和有效前沿方程式；在随机时域下建立了离散时间、连续时间与跳跃时间三种市场状态下的均值—方差模型，得到其解析表达式。从这几个模型中我们可以看出，其在投资组合理论与投资消费理论下的最优解析式。另外，文中给出了模型评价的方式为投资者提供了选择，即如果在相似度比较高的模型中进行投资活动时，投资者可以采取偏好系数加权法，更多地考虑自己的风险偏好，但相似程度低的模型则考虑最小风险模型来最小化损失，投资者可以根据风险偏好的不同，在投资模型选择时参考本文中的几种方法。同时，我们可以根据文中提到的模型的基本性质来对这些模型做一个一般性的检验，也即验证他们是否满足这些人们普遍赞同的性质。结合模型所满足性质的意义来考虑组合模型的实用性，以及对于自己的投资做出合理的决策。参考文献：[1] Markowitz H M.Portfolio Selection[J].Journal of Finance，1952，（1）：77-91.[2] 曹志广，韩其恒.投资组合管理[M].上海：上海财经大学出版社，2005.[3] 张璞，李鑫，窦雯虹.最优证券组合投资模型[J].西北大学学报：自然科学版，2001，（2）：99-101.[4] 苏敬勤，陈东晓.Markowitz投资组合理论与实证研究[J].大连理工大学学报：社会科学版，2002，（2）：30-35.[5] 余后强，李玲.基于我国证券市场的马科维茨模型与实证研究[J].甘肃科学学报，2013，（3）：146-149.[6] 罗光明，刘永.Markowitz投资组合模型在深沪股市上的实证研究[J].新疆财经，2001，（4）：41-43.[7] 陈学荣，张银旗，周维.投资组合理论及其在中国证券市场中的应用研究[J].系统工程，2000，（5）：6-12.[8] 赵，黄顿，包锋，等.风险厌恶程度的度量及投资组合理论——基于实证调查分析[J].湖北经济学院学报：人文社会科学版，2010，（8）：43-45.[9] 玄海燕，包海明，杨娜娜.基于非正态稳定分布的均值——尺度参数多期投资组合模型[J].甘肃科学学报，2013，（4）：144-147.[10] 刘超.现代证券投资组合理论在我国应用的局限和思考[J].经济经纬，2006，（2）：139-142.[11] Georges Dionne and Tarek M.Harchaoui.BanksCapital，Securitization and Credit Risk：An Empirical Evidencefor Canada[R].HECWorking Paper，2003，（3）.[12] 史敬涛，吴臻.一类证券市场中投资组合及消费选择的最优控制问题[J].高校应用数学，2005，（1）：1-8.[责任编辑 陈丹丹]
经济研究导刊
2016年30期
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