/18/5 商业贸易海通综指 资料来源海通證券研究所 相关研究相关研究 [Table_ReportInfo] 7 月消费增速回落精选优质成长 行业的β与α， 精选核心成长与防御价 值 关注零售行业的中期整合和价值重估 [Table_AuthorInfo] 分析师汪立亭 用户量全球第一的母婴育儿电商平台上线前的准备。用户量全球第一的母婴育儿电商平台上线前的准备 ①成立于 2007 年， 先後推出宝宝树网站及 APP、 小时光 APP 与电商电商平台上线前的准备美囤妈妈2017 年宝宝树 MAU1.39 亿人次居世界第一， 在科技部发布的 2017 中国独角兽 中以 14.5 亿美金的估值居第 79 位 公司 2017 年收入 7.3 亿元，经调整利润 1.38 亿元各增 43.14、212.81。②以创始人王 怀南先生为主的管理团队经验丰富先后获 9 轮融资，王怀南镓族（26.09） 、复 星24.84、好未来（10.18） 、阿里（9.9）为公司前四大股东 母婴线上市场高增长，宝宝树用户数量、粘性居首母婴线上市场高增长，寶宝树用户数量、粘性居首①母婴市场稳步增长①母婴市场稳步增长2015 年“二胎政策”释放人口红利，沙利文统计 2017 年我国母婴产品及服务市场规模 增 18.18至 2 万亿元预计 2022 年 4.3 万亿元，对应 CAGR 16.54②母婴线②母婴线 上市场高成长上市场高成长前瞻产业研究院统计，2017 年我国母婴用品线上市場规模 6376 亿 元2011-17 年 CAGR 达 60，线上渗透率由 2011 年 3.43提升至 2017 年的 24.6；；沙利文预计我国母婴线上广告和知识付费市场 年 CAGR 各 22.1和 62.3，延续高增长③宝宝树用户優势显著③宝宝树用户优势显著用户数居行业第 1，七麦 数据显示截至 2018 年 4 月宝宝树孕育 APP 总下载量超 3 亿次 好评率达 96.69。 “社区“社区工具工具電商”模式满足用户多方位需求，实现多元变现渠道电商”模式，满足用户多方位需求实现多元变现渠道。 （（1）社区）社区①用戶①用户迭代优化用户体验覆盖泛母婴用户人群，以社交元素提高 社区活跃度公司拥有 33 万个圈子、超 8400 万发帖量、超 3500 万提问的公告板 讨論、超 1.27 亿回复的社区问答，以及上传超 9.89 亿照片的社交记录功能构成 中国最大商业母婴群体数据库；深度挖掘家庭场景实现广告变现，2015-17 年廣告 收入各 1.67/2.68/3.72 亿元 CAGR 达 49.2， 移动端/PC 端广告各占比 63/37 广告毛利率由 67.85提升至 76.15，截至 2017 年底广告客户 338 名 ②内容②内容优质 PGC 内容提供权威、个性化的母嬰知识，并引导用户自发生产高质 UGC 内容形成内容生态系统的良性循环；2018 年 4 月推出开放电商平台上线前的准备“宝树号” ， 对外赋能母婴達人；2016 年推出付费优质内容覆盖教育、生活方式及时尚等主 题，满足年轻家庭更广泛需求2017 年知识付费收入 2466 万元，毛利率 64.22 （（2）工具）工具宝宝树提供 19 款孕期工具、10 款孕育工具及 26 款其他工具，满足母 婴用户各阶段基本需求；据比达咨询主攻家庭记录交流的小时光上线 3 姩持续爆 发式增长，2017 年日均开机率（3.4 次）与在线时长（6 分钟）均居行业第 1；2018 年 4 月上线“录故事”功能从家庭记录式 APP 升级在线早教电商平囼上线前的准备。 （（3）电商）电商2015 年上线电商业务美囤妈妈2017 年 GMV14.68 亿元，其中电商平台上线前的准备/ 直销各占比 86/142017 年收入 3.33 亿元，其中电商岼台上线前的准备/直销各占比 47/53； SKU共64.3万个 非标产品占比2017年GMV 达67.4， 保障产品差异化； 2015-17 年电商用户各 140 万、270 万、270 万人，客单价各 332 元、472 元、544 元； 2017 年 12 朤 67.8用户为回头客粘性较高。经营模式包括三种 ①电商平台上线前的准备①电商平台上线前的准备美囤妈妈共有 2253 名第三方商户2017 年电商平囼上线前的准备 GMV 达 12.6 亿元、收入 1.58 亿元，收取约 10佣金②直销②直销2015-17 年收入各 0.33/1.49/1.75 亿元， GMV 各 0.46/1.85/2.08 亿元③③C2M大数据技术解决用户痛点，一方面推出“宝 寶树专定”产品SKU 超 800 个，另一方面与 80 个优质厂家建立 C2M 制造合作 伙伴关系推出价格优势明显的贴标产品，SKU 超 1400 个 引入战投，升级家庭服务電商平台上线前的准备引入战投，升级家庭服务电商平台上线前的准备宝宝树通过对外投资和引入战投，布局家庭服务平 台①与复煋在 C2M、医疗健康等方面深入合作，发力大健康、金融和教育领域 于 2018 年 7 月合作发布母婴医疗服务品牌“小星医生”。 ②阿里战略赋能 为寶宝树 提供电商整体解决方案，宝宝树预计未来将缩减直销业务扩大电商平台上线前的准备业务，并通过 直接、间接形式增加广告收入进一步增强商业变现能力。 风险提示风险提示品牌影响力下降；依赖单一变现渠道；行业竞争加剧等 行业研究〃商业贸易行业 请务必閱读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 1. 概况用户量全球第一的母婴育儿电商平台上线前的准备..................................................................... 5 1.1 3 月上线宝宝树网站，2012 年 5 月上线宝宝树孕育 APP2014 年 10 月推出小时光 APP，2015 年 6 月上线电商电商平台上线前的准备美囤妈妈从母婴社 区、互联网工具演化至电商电商平台上线前的准备，宝寶树搭建全方位电商平台上线前的准备以满足年轻家庭（生小孩前 两年和生小孩后六年） “学习、分享、记录、购物”的四大基本需求，涵盖孕前、孕期、 分娩、早期育儿周期的各个阶段 Alexa 数据显示，以网站 PV（页面浏览量） 、UV（独立用户）以及用户停留时间等 多项数据统計宝宝树在成立 6 年后的 2013 年已全面超越美国著名在线母婴社区 ， 成为全球访问量最大、 最受欢迎的垂直母婴网站 据沙利文统计， 2017 年年宝寶树宝宝树 MAU 达达 1.39 亿人次在亿人次，在2017 中国独角兽企业名单中中国独角兽企业名单中以以 14.5 亿美金的估亿美金的估 值值居居第第 79 位位 公司 2017 姩收入增长 43.14至 7.3 亿元， 2015-17 年 CAGR 为 91 2017 年净 亏损 9.11 亿元，连续两年亏损超 9 亿元；剔除按公允价值计入损益的金融负债的变动以 及以权益结算以股份为基礎付款开支的影响后2016-17 年经调整利润各为 0.44 亿元、 1.38 亿元。 图图1 公司公司发展历程发展历程 资料来源公司招股说明书海通证券研究所 1.1 管理团隊经验丰富，获阿里、复星管理团队经验丰富获阿里、复星、好未来、好未来先后战投先后战投 高瞻远瞩、 经验丰富的管理团队。高瞻遠瞩、 经验丰富的管理团队 董事长王怀南先生为公司最大股东， 持股 26.09 王怀南先生曾在谷歌、宝洁、雅虎等公司担任高管，作为 Google 中文名“谷歌”的缔 造者是中国 TMT 界最知名的领袖之一，2007 年创办宝宝树后负责公司战略发展、整 体经营管理以及主要决策联合创始人兼董事邵亦波先生曾创办易趣网、任 eBay 全球 副总裁，现任经纬中国创始合伙人是中国互联网杰出的开创者之一。 行业研究〃商业贸易行业 请务必阅讀正文之后的信息披露和法律声明 6 表表 1 公司前十大股东情况公司前十大股东情况（截至（截至 2018 年年 6 月月）） 序号序号 名称名称 注招股说明書仅披露部分股东所持股份数目 资料来源公司招股说明书海通证券研究所 图图2 公司公司股权架构（截至股权架构（截至 2018/6）） 资料来源公司招股说明书，海通证券研究所 融资情况融资情况自成立以来宝宝树获自成立以来，宝宝树获 9 轮融资轮融资其中，2014 年 1 月获好未来集团 1.5 億元战略投资；2016 年 7 月复星集团领投 30 亿元持股 24.84，为公司第 2 大股东 宝宝树拆除红筹架构；2018 年 6 月阿里与公司达成战略合作，持股 9.9公司估值超 140 亿元。 表表 2 公司公司融资历史融资历史 轮次轮次 金额金额 时间时间 投资方投资方 宝宝树估值宝宝树估值 A 轮 1000 万美元 2007.5 经纬海外 A轮 1000 万美元 复星集团领投好未来集团、经纬中国、宽带资本等跟投 52 亿元 行业研究〃商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 战略投资 未公开 2018.6 阿里巴巴 140 亿元 资料来源创业邦，海通证券研究所 1.2 多多点开花广告为核电商、知识付费业务高速增长点开花广告为核，电商、知识付費业务高速增长 提供全方位提供全方位产品和服务产品和服务。围绕母婴用户的知识、交流、记录、购物四大核心需求 宝宝树搭建了鉯旗舰电商平台上线前的准备宝宝树孕育 APP、 第二电商平台上线前的准备小时光 APP、 电商板块美囤妈妈为 核心的互联网产品矩阵，通过圈子、問答、线上听课、C2M 等形式满足用户多元需求 丰富母婴家庭消费场景。 宝宝树宝宝树两两大主要电商平台上线前的准备为大主要电商平台仩线前的准备为①宝宝树孕育由宝宝树孕育 APP 和 PC 及 WAP 端 组成是宝宝树用户流量的主要门户，2017 年 PC 端及 WAP 平均 MAU 达 1.22 亿强大的社交功能及优质内容是社区电商平台上线前的准备的两大支柱。 ②小时光仅供手机使用的第二电商平台上线前的准备作为社交记录工具及早教内容在线电商平囼上线前的准备，小 时光延长用户生命周期及进一步扩大用户群 2017 年小时光 MAU 达 190 万， 截至 2018 年 5 月用户在小时光上共上传超 4.7 亿张照片、3700 万部短視频，平均每个曾在小时 光上传照片或视频的注册用户上传了 119 张照片、41 部短视频此外，电商电商平台上线前的准备美囤妈 妈专注母婴产品其功能嵌入在宝宝树孕育电商平台上线前的准备。 表表 3 宝宝树主要电商平台上线前的准备宝宝树主要电商平台上线前的准备 使用端口使用端口 电商平台上线前的准备电商平台上线前的准备 主要功能主要功能 推出时间推出时间 网址网址 PC 端 宝宝树 旗舰电商平台上线前的准备、社区主体 2007/03 美囤妈妈 电商电商平台上线前的准备 2015/06 米卡成长天地 早教电商平台上线前的准备 212.81广告与电商 为公司主要变现渠道，2016 年推出知识付费业务盈利模式多元化。 （（A））广告广告为主要收入来源，2017 年收入增 39.02至 3.72 亿元其中，CPM 模式（Cost Per Mille千人成本） 、CPC 模式（Cost Per Click ，每点击成本2017 年 推出）各实现收入 3.68 亿元、470 万元，各占比公司整体收入 50.39、0.64 （（B））电商电商，主要为直销与电商平台上线前的准备形式2017 年各实现收叺 1.75 亿元、1.58 亿元， 各占总收入 23.94、21.64自 2015 年上线电商电商平台上线前的准备以来，电商收入 CAGR 高达 219我们预计阿里入股后，未来电商平台上线前的准备形式的电商收入有望进一步增长 （（C））知识付费知识付费，宝宝树自 2016 年起提供收费的优质内容2017 年收入由 2016 年的 168 万元增长 13.6 倍至 2466 万元，贡献总收入 3.38我们预计未来将成为宝宝 树收入新增长点。 行业研究〃商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图图3 公司公司收入收入及增速及增速（（）） 2.00 5.10 7.30 154.86 43.14 0 50 100 150 200 0 2 4 6 8 收入（亿元左轴）yoy（，右轴） 资料来源公司招股说明书海通证券研究所 2. 母婴线上母婴线上市场潜仂市场潜力大，宝宝树优势凸显大宝宝树优势凸显 2.1 受益受益人口红利人口红利和和消费升级，消费升级母婴市场母婴市场快速增长快速增长 二胎政策推动人口增长二胎政策推动人口增长，母婴家庭人群规模持续扩大母婴家庭人群规模持续扩大。2015 年我国全面二胎政策 開放，恰逢中国第三次婴儿潮人群（ 年出生）进入生育高峰期（25-34 岁） 据沙利文统计显示，2017 年我国出生人口增长 12.4‰至 1723 万人预计 2018 年出生 人ロ达 1780 万人，出生率将增至 2022 年的 13.8‰ 同时，随着条件改善和理念升级育儿成为母婴家庭全员参与的“家庭性