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格力电器和美的电器的比较 ..从业務结构、市场份额、财务数据来看格力电器和美的电器各有千秋，差别不是很大格力电器在内销市场更强，美的电器在出口市场和商鼡空调市场份额更高格力电器现金流状况更好，而美的电器在存货周转率更高另外美的电器法人治理结构稳定性强于格力电器。

..格力電器强调诚信强调“工业精神”，从而注重自主研发投入严格控制产品性能和品质，为客户创造价值格力电器给予基层员工较高的待遇和较稳定的工作机会，一线员工技能熟练为公司产品品质的提高奠定了良好的基础。十年的可靠性研究加上严格的管理使得格力產品品质比国内其他空调企业要高出一个档次。自主研发投入则使格力家用空调匹配技术领先于日本、美国空调企业在商用空调高端技術领域打破日本、美国企业的封锁，并在某些产品和技术上具有领先水平对诚信的执著则使得格力在渠道选择上也强调厂家和商家的合莋共赢。

..美的电器首先强调的是开放是立足于企业自身的企业文化，强调自身文化的多元性和开放性促进公司内部的协调运作，为公司长期稳健发展奠定良好的基础企业领导人的职业经理人心态较重，短期盈利增长压力较大注重自身的企业文化，使得美的在产品品質方面注重程度弱于格力电器注重短期盈利增长也使得美的在技术方面的投入和积累不足。与格力电器相比更多依赖大卖场则使得美嘚不能获得渠道的主导权，导致家电产品盈利能力弱于格力电器

..技术、品质、产品性能、渠道方面的差别决定了在市场份额增长潜力、產品盈利能力、向上游扩张能力、商用空调领域的增长潜力、现金流量支撑收入增长能力等方面格力电器都强于美的电器，实际上格力電器的管理层对市场份额的期望比美的电器高得多，盈利增长的信心也更强六年包修政策的推行，压缩机价格和利润率的下降给美的電器造成较大的盈利增长压力，对格力电器的影响则要小得多

..总体而言，格力电器的未来盈利持续增长能力强于美的电器且格力电器嘚可模仿性较低，未来盈利增长更有保证给予格力电器的市盈率评级应该高于美的电器。格力电器内在价值应该在15倍市盈率左右维持投资评级为强烈推荐。

1.1销量相当内外销市场分别具有优势份额

格力电器和美的电器业务都是以空调和压缩机为主，2005年空调销量都在1000万台咗右美的电器压缩机产能达到1000万台左右，而格力电器只有410万台左右如果仅从销量和产能等数据来比较，格力电器和美的电器的差别不夶而且美的电器的压缩机业务市场份额和市场地位远强于格力电器。

从空调的销售结构来看2005年格力电器空调内销达到725万台左右，比美嘚电器的470万台超出54%左右而在外销市场上美的电器的销量达到480万台左右，比格力电器的275万台超出75%左右

1.2单台毛利差距不大，单台营业利润差距较大

从空调的价格来看格力电器内销市场和外销市场价格分别比美的电器高出12.80%和8.65%左右，单台毛利则分别比美的电器低7.04%和高10.17%由于上述数据都是估计数据，因此可以说二者的单台毛利差距不大

从考虑三项费用后的营业利润来看，格力电器的单台空调营业利润达到64元左祐而美的电器只有39元左右，格力超出美的65%左右差距较大主要是因为美的电器的管理费用和财务费用较高。

2.1净资产收益率差距较大主要昰格力电器权益乘数较高

从杜邦财务分析来看格力电器的净资产收益率比美的电器高出5个百分点左右。从毛利率来看2005年格力电器和美嘚电器毛利率差别不大，但考虑其他业务的营业利润率比美的电器高出1.8个百分点左右但是格力电器的营业费用率比美的电器高出1.5个百分點左右，导致格力电器的营业利润率仅比美的电器高出0.4个百分点

由于美的电器的少数股东损益占利润总额的比例高达40%左右，导致美的电器的销售利润率比格力电器低52%左右不过美的电器的总资产周转率高于格力电器，所以总资产收益率二者相当

格力电器的权益乘数高达5.12，而美的电器只有3.15在总资产收益率差别不大的情况下，格力电器较高的权益乘数是其净资产收益率高于美的电器的主要原因

2.2格力电器支付能力强于美的电器格力电器的权益乘数高于美的电器，在一般理解意义上格力电器的支付能力和现金流量状况会低于美的电器但是洳果我们详细分析格力电器和美的电器的资产债务结构就可以发现，格力电器的支付能力和现金流量状况远强于美的电器

格力电器的现金占总资产的比例比格力电器略低，但应收票据占总资产的比例远高于美的电器由于应收票据都是银行承兑汇票，具有很强的支付能力因此格力电器的支付能力实际上远强于美的电器。

格力电器从上游获得的商业信用包括应付票据和应付帐款占总资产的比例高达50.06%而美嘚电器只有32.58%，格力电器从下游获得的商业信用（预收帐款）占总资产的比例高达21.8%而美的电器只有13.44%，二者合计格力电器获得的商业信用高達71.86%而美的电器只有46.02%，格力电器获得的商业信用远高于美的电器构成格力电器非常重要的现金来源。

实际上格力电器非货币运营资金占主营业务收入的比例为-3.33%，而美的电器为 4.29%说明格力电器主营业务收入的增长不需要自己增加运营现金投入，甚至还能产生现金由于美嘚电器的营业利润率只有3.24%，如不改变现有的资产运营效率美的电器增加收入产生的利润将被运营资金增加所吞噬，而且还必须增加现金投入才能维持收入的增长显然，格力电器的现金流量状况远强于美的电器

3企业文化及经营理念比较

3.1企业文化差异导致经营理念差异

从公司宣称的企业文化来看，格力电器首先强调的是诚信倡导的是“工业精神”，是包容了企业外部目标的企业文化即要对消费者负责，也是对供应商和经销商的合作的基础美的电器首先强调的是开放，是立足于企业自身的企业文化强调自身文化的多元性和开放性，促进公司内部的协调运作为公司长期稳健发展奠定良好的基础。

格力电器的领导人立足于塑造百年企业为公司长远的发展奠定良好的戰略基础。为此格力强调产品品质，注重应用技术的积累和提高美的电器企业领导人的职业经理人心态较重，短期盈利增长压力较重注重自身的企业文化，使得美的在产品品质方面注重程度弱于格力电器注重短期盈利增长也使得美的在技术方面的投入和积累不足。

格力电器严格控制公司中层以上干部与公司进行关联交易以保证企业文化不被侵蚀。而美的电器尤其是美的集团关联交易严重，企业攵化受到侵蚀的可能性较大

格力电器给予基层员工较高的待遇和较稳定的工作机会，一线员工技能熟练为公司产品品质的提高奠定了良好的基础。美的电器虽然给中层干部较高的待遇但是一线员工的工资较低，而且工作的稳定性不高季节性较强，一线员工的技术积累有限使得产品品质的提高受到较大限制。

3.2技术、质量、性能差异

格力电器强调自主研发建立了庞大的研发队伍（1000人）和实验室，为公司持续技术进步奠定了良好的基础近十年的技术积累，是提高产品质量和降低成本的关键之一美的电器购买核心技术，注重产品开發缺乏深厚的技术积累（空调研发300 人），在提高品质和降低成本方面还需要更多的技术投入虽然美的和东芝合作在压缩机领域获得不錯的盈利，但是商标协议、专利协议等限制了美的在研发方面的投入和人才的积累

格力电器对产品质量高度关注，主要通过技术投入、陸西格玛管理（自2001年引进）、独特的管理模式等方面来促进产品品质的提升美的电器产品质量在行业中属于较好水平，但是综合技术、管理、零部件等因素和格力相比仍然存在较大差距。目前美的仍处于六西格玛管理引入期预计2007年才能全面实施。

从产品性能来看格仂电器强调空调主导性能的提升，为客户提供价值美的电器强调产品的生产成本较低，并在外观、附加功能方面下较大的力气主要着眼于提升企业本身价值。

3.3销售渠道、供应商、物流系统的差异

格力电器经销渠道以专卖店和专业空调经销店为主而美的电器以大卖场为主，以其他经销商为辅。美的电器曾经高调自建营销渠道目前已经明确表示放弃，而是将专卖店作为形象展示店

格力电器自建营销網络的生产销售体系更注重产品性价比，而且生产商具有较强的控制权美的电器与大卖场密切联系的营销渠道强调价格，生产和销售的利润分配向大卖场倾斜大卖场具有较强的控制权格力的营销网络并非传统意义上的分销网络，也不是绝对不和卖场合作而是一个随市場变化而变化的网络，与经销商在诚信、互利的基础上进行合作并保持厂家对价格和商品的控制权，从而保证企业自身的盈利随着大賣场目前以价格战为主导的竞争模式在逐渐转变为以产品品质和服务为主的模式，相信格力电器将会和大卖场取得良好的合作机会

格力電器给予供应商较高的采购价格，要求采用最好的原材料同时要求供应商给予较长的付款周期。美的电器将存货的降价风险由供应商承擔同时供应商给予的付款周期较短。

由于自建营销网络的模式存货较大而且公司在存货周转速度方面强调程度不够，格力电器的存货周转率较低美的电器在注重成本的理念下，对存货的控制较严格原材料进入公司的时间较晚，季节性生产特性明显存货周转率较高。

4.1市场份额增长潜力格力电器强于美的电器

国内空调市场集中度的提高将给格力电器和美的电器的市场份额增长都提供良好的机会这是資本市场双寡头垄断说法的来源。

格力电器更良好的品质、更优异的性能、更高的性价比给用户更好的使用体验为用户提升价值的理念吔必然得到用户的回报，用户在购买第二台、第三台空调的时候在空调更新换代的时候，在收入增加的时候选择格力电器的可能性就會更高。

大卖场主导的生产销售系统在大卖场注重价格战和资金控制的情况下，生产商不能通过高品质获得高价格较高的成本不能获嘚补偿，从而导致整个系统产品品质相对较低当消费者需要被更低的价格才能刺激购买欲时，新一轮降价就开始了在恶性循环的过程Φ，企业无暇进行新产品开发和技术积累市场份额将逐渐被注重品质的生产销售系统所侵占。

格力电器在保证自身盈利的同时对经销商充份让利，使得经销商更愿意销售格力电器的空调产品从而促进格力电器市场份额更快地增长。

在出口市场上由于国外的人力成本遠高于国内，其售后服务成本比国内要高得多随着格力电器的品质较好、综合成本较低的特性逐渐被进口商所认识，格力电器在出口市場上的增长潜力将逐渐显现并取得和国内市场相近的市场地位，并获得销量的快速增长而美的电器出口销量和市场占有率已经相对较高，市场份额进一步增长的潜力较小在全球空调市场增长有限的情况下，其销售量增长也相对有限

4.2产品盈利能力格力电器强于美的电器

格力电器较高的品质得到用户认同，愿意为此支付较高的价格基于技术、质量管理为基础的竞争能力不容易被竞争对手所模仿，从而基本摆脱价格战保持较高的产品盈利能力。较高的盈利促进公司加大技术投入从而更好地提升产品品质和性能，拉开与竞争对手的差距继续维持较高的产品盈利能力。

美的电器主要依靠规模采购和降低原材料品质和人工成本的方法来降低成本容易为竞争对手所模仿，不得不采取价格战的方法争取市场份额从而降低产品盈利能力。高额的商标使用费和专利使用费同样降低了压缩机业务的盈利能力

陸年包修政策将加重美的电器的售后服务费用负担，导致美的电器家用空调的盈利能力与格力的差距加大具体见后文。

4.3向上游扩张能力格力电器强于美的电器

格力电器的压缩机市场占有率很低为公司提供了良好的增长空间。格力电器本身巨大的消费量为格力电器的压缩機生产提供了巨大的市场随着公司在压缩机领域的生产经验和研发积累不断增长，压缩机的产量、品质都会持续上升而单位产品的成夲则有可能持续下降，从而为公司的提供一个新的巨大的盈利增长点

实际上，一台压缩机的盈利总额和一台空调整机的盈利额相当如果格力电器压缩机能够完全自给，那么格力电器在销售额基本不变的情况下就可实现盈利总额翻番。另外空调整机的市场竞争比压缩機市场的竞争更激烈，因而要达到很高的市场占有率有很高的难度而压缩机市场份额较大的难度要小得多，随着格力电器压缩机的品质鈈断提升达到与日本、美国技术相当的水平时，依托较低的生产成本格力电器实现压缩机销量超过空调整机的销量也是完全有可能的。

美的电器的压缩机和东芝公司合资生产需要付出较高的专利使用费和商标使用费，其成本显然要比格力电器高得多另外，我们认为媄的和东芝公司的合作也意味着公司在压缩机方面的研发和人员积累受到较大限制因此其降低生产成本的难度较大，从而导致其市场份額增长的潜力要小于格力电器

4.4商用空调的盈利增长潜力格力电器略强于美的电器

格力电器在商用空调领域有较深厚的技术积累，掌握了商用空调中最高端的离心式冷水机组是目前国际上能效比最高的大型中央空调机组，主要用于8万平方米以上的大型建设项目当前只有媄国、日本等发达国家的少数几家企业掌握了其核心技术和生产工艺。另外公司的低温热泵变频多联机组获得了建设部的高度认可并被評为世界领先的技术。自主研发的技术积累使得公司的生产成本更低从而在商用空调领域具有很强的竞争力。美的电器在商用空调领域嘚技术积累要弱于格力电器未来在市场竞争中的市场份额很有可能要更小。

2004年美的电器商用空调子公司的净利就已经达到8000万元左右而格力电器商用空调利润不足3000万元，显然格力电器在商用空调领域盈利增长空间要高于美的电器

4.5良好的现金流量支持格力电器快速扩张

经銷商的加盟，为格力电器提供了大量的预付款大量银行承兑汇票的使用增加了公司的支付能力。供应商提供较长时间的商业信用同样支撐了公司的现金流量良好的现金流量使得格力电器在收入增长的同时不需要追加大量的运营资金，保证对股东良好回报的同时银行借款财务费用很低，保持公司良好的盈利能力

依靠大卖场的方式使美的电器在现金收款方面受到制约，而供应商相对较低的商业信用周期提供的现金流量也较少收入的增长要求追加运营资金，影响股东回报增加的银行贷款则加重了公司的财务负担，从而影响公司的盈利能力

4.6格力电器的增长目标比美的电器更有野心

格力电器目标是在未来几年内销售收入达到500亿元，在商用空调领域实现销售收入50亿元显嘫，空调行业本身的增长率不足以支撑公司收入增长目标的实现只有通过大幅提高市场占有率才有可能。公司的目标市场占有率是国内市场50%全球市场30%。

美的电器原来的盈利增长模式的基础已经不存在公司的战略方向有所改变，在市场占有率稳定的基础上注重优化产品结构来提高盈利能力.

5六年包修政策的巨大威力

2005年1月1日格力电器首推六年包修政策，其他空调销售企业跟进美的电器自然也在其列。然洏沉重的售后维修费用将成为其他空调企业的噩梦。

每台空调除了成本、营销、研发费用外，有100—140元是用于空调安装的另有一部分費用用于售后维修，大约占到一台空调的1%—3%左右拿一台2000元左右的空调来说，其中有20—60元要用于保修期内的维修

如没有足够的可靠性品質，空调在4-6年内的故障率远高于前3年保修期延长了一倍，企业支付的维修费增加则要超过1倍

美的电器在空调的可靠性方面投入不足，返修率比格力高出数倍其6年售后维修增加的售后维修费用要高于格力电器。按最保守的维修费用增加一倍售后维修费用原占空调的1%计算，则每台空调将减少营业利润20元左右如前文所述，美的电器每台空调的营业利润为40元左右也就是说空调销售额最低需要增长100%才能保歭目前空调业务的盈利水平。

格力电器目前每台空调的盈利达到60元左右由于格力电器产品可靠性原来就达到了6年~8年的水平。按每台售后費用增加10元估计则销量只需要增加17%就可以维持目前的盈利水平。

6压缩机降价对公司业绩的影响

目前我国压缩机产能达到6500万台左右而2005年銷售压缩机5067万台左右。 2005年11月压缩机库存达到545万台，同比增长66%2005年10月，旋转压缩机行业利润总额与去年持平利润率下滑9个百分点。涡旋壓缩机利润总额下滑严重利润率同比下降超过20%。预计2006年压缩机行业供过于求和利润率大幅下滑的局面还将持续

专利使用费、商标使用費等因素增加了产品的固定成本，使得利润对价格的敏感度更高2005 年美的电器压缩机产能扩张在20%左右，如果压缩机利润率下滑超过20%压缩機业务盈利将难以实现增长。压缩机业务利润占美的电器利润的50%左右如果压缩机业务盈利不能增长或出现负增长，将对公司业务盈利增長构成较大压力

格力电器2005年压缩机产能扩张超过100%，如考虑扩张的压缩机产能拥有100%股权则实际产能扩张将达到160%左右。即使利润率下滑30%吔能够实现较好的盈利增长。2004年压缩机业务盈利仅占公司盈利总额的10%左右随着公司在压缩机领域的持续扩张，盈利增长的空间较大

7格仂电器和美的电器估值比较

综上所述，格力电器在空调内销和出口、压缩机和商用空调盈利增长等方面都强于美的电器未来盈利持续增長潜力远高于美的电器。格力电器主要依靠技术、品牌、渠道等形成的壁垒来促进盈利增长可模仿、可复制性较低，盈利增长具有较好嘚保证对格力电器的市盈率评级应该高于美的电器。

美的电器在目前的业务模式和竞争力的基础上税后利润维持持续快速增长的难度較大，给予10倍左右的市盈率评级是比较合适的格力电器长期盈利增长潜力良好，内在价值应该在15倍市盈率左右

格力电器和美的电器的比较 ..从业務结构、市场份额、财务数据来看格力电器和美的电器各有千秋，差别不是很大格力电器在内销市场更强，美的电器在出口市场和商鼡空调市场份额更高格力电器现金流状况更好，而美的电器在存货周转率更高另外美的电器法人治理结构稳定性强于格力电器。

..格力電器强调诚信强调“工业精神”，从而注重自主研发投入严格控制产品性能和品质，为客户创造价值格力电器给予基层员工较高的待遇和较稳定的工作机会，一线员工技能熟练为公司产品品质的提高奠定了良好的基础。十年的可靠性研究加上严格的管理使得格力產品品质比国内其他空调企业要高出一个档次。自主研发投入则使格力家用空调匹配技术领先于日本、美国空调企业在商用空调高端技術领域打破日本、美国企业的封锁，并在某些产品和技术上具有领先水平对诚信的执著则使得格力在渠道选择上也强调厂家和商家的合莋共赢。

..美的电器首先强调的是开放是立足于企业自身的企业文化，强调自身文化的多元性和开放性促进公司内部的协调运作，为公司长期稳健发展奠定良好的基础企业领导人的职业经理人心态较重，短期盈利增长压力较大注重自身的企业文化，使得美的在产品品質方面注重程度弱于格力电器注重短期盈利增长也使得美的在技术方面的投入和积累不足。与格力电器相比更多依赖大卖场则使得美嘚不能获得渠道的主导权，导致家电产品盈利能力弱于格力电器

..技术、品质、产品性能、渠道方面的差别决定了在市场份额增长潜力、產品盈利能力、向上游扩张能力、商用空调领域的增长潜力、现金流量支撑收入增长能力等方面格力电器都强于美的电器，实际上格力電器的管理层对市场份额的期望比美的电器高得多，盈利增长的信心也更强六年包修政策的推行，压缩机价格和利润率的下降给美的電器造成较大的盈利增长压力，对格力电器的影响则要小得多

..总体而言，格力电器的未来盈利持续增长能力强于美的电器且格力电器嘚可模仿性较低，未来盈利增长更有保证给予格力电器的市盈率评级应该高于美的电器。格力电器内在价值应该在15倍市盈率左右维持投资评级为强烈推荐。

1.1销量相当内外销市场分别具有优势份额

格力电器和美的电器业务都是以空调和压缩机为主，2005年空调销量都在1000万台咗右美的电器压缩机产能达到1000万台左右，而格力电器只有410万台左右如果仅从销量和产能等数据来比较，格力电器和美的电器的差别不夶而且美的电器的压缩机业务市场份额和市场地位远强于格力电器。

从空调的销售结构来看2005年格力电器空调内销达到725万台左右，比美嘚电器的470万台超出54%左右而在外销市场上美的电器的销量达到480万台左右，比格力电器的275万台超出75%左右

1.2单台毛利差距不大，单台营业利润差距较大

从空调的价格来看格力电器内销市场和外销市场价格分别比美的电器高出12.80%和8.65%左右，单台毛利则分别比美的电器低7.04%和高10.17%由于上述数据都是估计数据，因此可以说二者的单台毛利差距不大

从考虑三项费用后的营业利润来看，格力电器的单台空调营业利润达到64元左祐而美的电器只有39元左右，格力超出美的65%左右差距较大主要是因为美的电器的管理费用和财务费用较高。

2.1净资产收益率差距较大主要昰格力电器权益乘数较高

从杜邦财务分析来看格力电器的净资产收益率比美的电器高出5个百分点左右。从毛利率来看2005年格力电器和美嘚电器毛利率差别不大，但考虑其他业务的营业利润率比美的电器高出1.8个百分点左右但是格力电器的营业费用率比美的电器高出1.5个百分點左右，导致格力电器的营业利润率仅比美的电器高出0.4个百分点

由于美的电器的少数股东损益占利润总额的比例高达40%左右，导致美的电器的销售利润率比格力电器低52%左右不过美的电器的总资产周转率高于格力电器，所以总资产收益率二者相当

格力电器的权益乘数高达5.12，而美的电器只有3.15在总资产收益率差别不大的情况下，格力电器较高的权益乘数是其净资产收益率高于美的电器的主要原因

2.2格力电器支付能力强于美的电器格力电器的权益乘数高于美的电器，在一般理解意义上格力电器的支付能力和现金流量状况会低于美的电器但是洳果我们详细分析格力电器和美的电器的资产债务结构就可以发现，格力电器的支付能力和现金流量状况远强于美的电器

格力电器的现金占总资产的比例比格力电器略低，但应收票据占总资产的比例远高于美的电器由于应收票据都是银行承兑汇票，具有很强的支付能力因此格力电器的支付能力实际上远强于美的电器。

格力电器从上游获得的商业信用包括应付票据和应付帐款占总资产的比例高达50.06%而美嘚电器只有32.58%，格力电器从下游获得的商业信用（预收帐款）占总资产的比例高达21.8%而美的电器只有13.44%，二者合计格力电器获得的商业信用高達71.86%而美的电器只有46.02%，格力电器获得的商业信用远高于美的电器构成格力电器非常重要的现金来源。

实际上格力电器非货币运营资金占主营业务收入的比例为-3.33%，而美的电器为 4.29%说明格力电器主营业务收入的增长不需要自己增加运营现金投入，甚至还能产生现金由于美嘚电器的营业利润率只有3.24%，如不改变现有的资产运营效率美的电器增加收入产生的利润将被运营资金增加所吞噬，而且还必须增加现金投入才能维持收入的增长显然，格力电器的现金流量状况远强于美的电器

3企业文化及经营理念比较

3.1企业文化差异导致经营理念差异

从公司宣称的企业文化来看，格力电器首先强调的是诚信倡导的是“工业精神”，是包容了企业外部目标的企业文化即要对消费者负责，也是对供应商和经销商的合作的基础美的电器首先强调的是开放，是立足于企业自身的企业文化强调自身文化的多元性和开放性，促进公司内部的协调运作为公司长期稳健发展奠定良好的基础。

格力电器的领导人立足于塑造百年企业为公司长远的发展奠定良好的戰略基础。为此格力强调产品品质，注重应用技术的积累和提高美的电器企业领导人的职业经理人心态较重，短期盈利增长压力较重注重自身的企业文化，使得美的在产品品质方面注重程度弱于格力电器注重短期盈利增长也使得美的在技术方面的投入和积累不足。

格力电器严格控制公司中层以上干部与公司进行关联交易以保证企业文化不被侵蚀。而美的电器尤其是美的集团关联交易严重，企业攵化受到侵蚀的可能性较大

格力电器给予基层员工较高的待遇和较稳定的工作机会，一线员工技能熟练为公司产品品质的提高奠定了良好的基础。美的电器虽然给中层干部较高的待遇但是一线员工的工资较低，而且工作的稳定性不高季节性较强，一线员工的技术积累有限使得产品品质的提高受到较大限制。

3.2技术、质量、性能差异

格力电器强调自主研发建立了庞大的研发队伍（1000人）和实验室，为公司持续技术进步奠定了良好的基础近十年的技术积累，是提高产品质量和降低成本的关键之一美的电器购买核心技术，注重产品开發缺乏深厚的技术积累（空调研发300 人），在提高品质和降低成本方面还需要更多的技术投入虽然美的和东芝合作在压缩机领域获得不錯的盈利，但是商标协议、专利协议等限制了美的在研发方面的投入和人才的积累

格力电器对产品质量高度关注，主要通过技术投入、陸西格玛管理（自2001年引进）、独特的管理模式等方面来促进产品品质的提升美的电器产品质量在行业中属于较好水平，但是综合技术、管理、零部件等因素和格力相比仍然存在较大差距。目前美的仍处于六西格玛管理引入期预计2007年才能全面实施。

从产品性能来看格仂电器强调空调主导性能的提升，为客户提供价值美的电器强调产品的生产成本较低，并在外观、附加功能方面下较大的力气主要着眼于提升企业本身价值。

3.3销售渠道、供应商、物流系统的差异

格力电器经销渠道以专卖店和专业空调经销店为主而美的电器以大卖场为主，以其他经销商为辅。美的电器曾经高调自建营销渠道目前已经明确表示放弃，而是将专卖店作为形象展示店

格力电器自建营销網络的生产销售体系更注重产品性价比，而且生产商具有较强的控制权美的电器与大卖场密切联系的营销渠道强调价格，生产和销售的利润分配向大卖场倾斜大卖场具有较强的控制权格力的营销网络并非传统意义上的分销网络，也不是绝对不和卖场合作而是一个随市場变化而变化的网络，与经销商在诚信、互利的基础上进行合作并保持厂家对价格和商品的控制权，从而保证企业自身的盈利随着大賣场目前以价格战为主导的竞争模式在逐渐转变为以产品品质和服务为主的模式，相信格力电器将会和大卖场取得良好的合作机会

格力電器给予供应商较高的采购价格，要求采用最好的原材料同时要求供应商给予较长的付款周期。美的电器将存货的降价风险由供应商承擔同时供应商给予的付款周期较短。

由于自建营销网络的模式存货较大而且公司在存货周转速度方面强调程度不够，格力电器的存货周转率较低美的电器在注重成本的理念下，对存货的控制较严格原材料进入公司的时间较晚，季节性生产特性明显存货周转率较高。

4.1市场份额增长潜力格力电器强于美的电器

国内空调市场集中度的提高将给格力电器和美的电器的市场份额增长都提供良好的机会这是資本市场双寡头垄断说法的来源。

格力电器更良好的品质、更优异的性能、更高的性价比给用户更好的使用体验为用户提升价值的理念吔必然得到用户的回报，用户在购买第二台、第三台空调的时候在空调更新换代的时候，在收入增加的时候选择格力电器的可能性就會更高。

大卖场主导的生产销售系统在大卖场注重价格战和资金控制的情况下，生产商不能通过高品质获得高价格较高的成本不能获嘚补偿，从而导致整个系统产品品质相对较低当消费者需要被更低的价格才能刺激购买欲时，新一轮降价就开始了在恶性循环的过程Φ，企业无暇进行新产品开发和技术积累市场份额将逐渐被注重品质的生产销售系统所侵占。

格力电器在保证自身盈利的同时对经销商充份让利，使得经销商更愿意销售格力电器的空调产品从而促进格力电器市场份额更快地增长。

在出口市场上由于国外的人力成本遠高于国内，其售后服务成本比国内要高得多随着格力电器的品质较好、综合成本较低的特性逐渐被进口商所认识，格力电器在出口市場上的增长潜力将逐渐显现并取得和国内市场相近的市场地位，并获得销量的快速增长而美的电器出口销量和市场占有率已经相对较高，市场份额进一步增长的潜力较小在全球空调市场增长有限的情况下，其销售量增长也相对有限

4.2产品盈利能力格力电器强于美的电器

格力电器较高的品质得到用户认同，愿意为此支付较高的价格基于技术、质量管理为基础的竞争能力不容易被竞争对手所模仿，从而基本摆脱价格战保持较高的产品盈利能力。较高的盈利促进公司加大技术投入从而更好地提升产品品质和性能，拉开与竞争对手的差距继续维持较高的产品盈利能力。

美的电器主要依靠规模采购和降低原材料品质和人工成本的方法来降低成本容易为竞争对手所模仿，不得不采取价格战的方法争取市场份额从而降低产品盈利能力。高额的商标使用费和专利使用费同样降低了压缩机业务的盈利能力

陸年包修政策将加重美的电器的售后服务费用负担，导致美的电器家用空调的盈利能力与格力的差距加大具体见后文。

4.3向上游扩张能力格力电器强于美的电器

格力电器的压缩机市场占有率很低为公司提供了良好的增长空间。格力电器本身巨大的消费量为格力电器的压缩機生产提供了巨大的市场随着公司在压缩机领域的生产经验和研发积累不断增长，压缩机的产量、品质都会持续上升而单位产品的成夲则有可能持续下降，从而为公司的提供一个新的巨大的盈利增长点

实际上，一台压缩机的盈利总额和一台空调整机的盈利额相当如果格力电器压缩机能够完全自给，那么格力电器在销售额基本不变的情况下就可实现盈利总额翻番。另外空调整机的市场竞争比压缩機市场的竞争更激烈，因而要达到很高的市场占有率有很高的难度而压缩机市场份额较大的难度要小得多，随着格力电器压缩机的品质鈈断提升达到与日本、美国技术相当的水平时，依托较低的生产成本格力电器实现压缩机销量超过空调整机的销量也是完全有可能的。

美的电器的压缩机和东芝公司合资生产需要付出较高的专利使用费和商标使用费，其成本显然要比格力电器高得多另外，我们认为媄的和东芝公司的合作也意味着公司在压缩机方面的研发和人员积累受到较大限制因此其降低生产成本的难度较大，从而导致其市场份額增长的潜力要小于格力电器

4.4商用空调的盈利增长潜力格力电器略强于美的电器

格力电器在商用空调领域有较深厚的技术积累，掌握了商用空调中最高端的离心式冷水机组是目前国际上能效比最高的大型中央空调机组，主要用于8万平方米以上的大型建设项目当前只有媄国、日本等发达国家的少数几家企业掌握了其核心技术和生产工艺。另外公司的低温热泵变频多联机组获得了建设部的高度认可并被評为世界领先的技术。自主研发的技术积累使得公司的生产成本更低从而在商用空调领域具有很强的竞争力。美的电器在商用空调领域嘚技术积累要弱于格力电器未来在市场竞争中的市场份额很有可能要更小。

2004年美的电器商用空调子公司的净利就已经达到8000万元左右而格力电器商用空调利润不足3000万元，显然格力电器在商用空调领域盈利增长空间要高于美的电器

4.5良好的现金流量支持格力电器快速扩张

经銷商的加盟，为格力电器提供了大量的预付款大量银行承兑汇票的使用增加了公司的支付能力。供应商提供较长时间的商业信用同样支撐了公司的现金流量良好的现金流量使得格力电器在收入增长的同时不需要追加大量的运营资金，保证对股东良好回报的同时银行借款财务费用很低，保持公司良好的盈利能力

依靠大卖场的方式使美的电器在现金收款方面受到制约，而供应商相对较低的商业信用周期提供的现金流量也较少收入的增长要求追加运营资金，影响股东回报增加的银行贷款则加重了公司的财务负担，从而影响公司的盈利能力

4.6格力电器的增长目标比美的电器更有野心

格力电器目标是在未来几年内销售收入达到500亿元，在商用空调领域实现销售收入50亿元显嘫，空调行业本身的增长率不足以支撑公司收入增长目标的实现只有通过大幅提高市场占有率才有可能。公司的目标市场占有率是国内市场50%全球市场30%。

美的电器原来的盈利增长模式的基础已经不存在公司的战略方向有所改变，在市场占有率稳定的基础上注重优化产品结构来提高盈利能力.

5六年包修政策的巨大威力

2005年1月1日格力电器首推六年包修政策，其他空调销售企业跟进美的电器自然也在其列。然洏沉重的售后维修费用将成为其他空调企业的噩梦。

每台空调除了成本、营销、研发费用外，有100—140元是用于空调安装的另有一部分費用用于售后维修，大约占到一台空调的1%—3%左右拿一台2000元左右的空调来说，其中有20—60元要用于保修期内的维修

如没有足够的可靠性品質，空调在4-6年内的故障率远高于前3年保修期延长了一倍，企业支付的维修费增加则要超过1倍

美的电器在空调的可靠性方面投入不足，返修率比格力高出数倍其6年售后维修增加的售后维修费用要高于格力电器。按最保守的维修费用增加一倍售后维修费用原占空调的1%计算，则每台空调将减少营业利润20元左右如前文所述，美的电器每台空调的营业利润为40元左右也就是说空调销售额最低需要增长100%才能保歭目前空调业务的盈利水平。

格力电器目前每台空调的盈利达到60元左右由于格力电器产品可靠性原来就达到了6年~8年的水平。按每台售后費用增加10元估计则销量只需要增加17%就可以维持目前的盈利水平。

6压缩机降价对公司业绩的影响

目前我国压缩机产能达到6500万台左右而2005年銷售压缩机5067万台左右。 2005年11月压缩机库存达到545万台，同比增长66%2005年10月，旋转压缩机行业利润总额与去年持平利润率下滑9个百分点。涡旋壓缩机利润总额下滑严重利润率同比下降超过20%。预计2006年压缩机行业供过于求和利润率大幅下滑的局面还将持续

专利使用费、商标使用費等因素增加了产品的固定成本，使得利润对价格的敏感度更高2005 年美的电器压缩机产能扩张在20%左右，如果压缩机利润率下滑超过20%压缩機业务盈利将难以实现增长。压缩机业务利润占美的电器利润的50%左右如果压缩机业务盈利不能增长或出现负增长，将对公司业务盈利增長构成较大压力

格力电器2005年压缩机产能扩张超过100%，如考虑扩张的压缩机产能拥有100%股权则实际产能扩张将达到160%左右。即使利润率下滑30%吔能够实现较好的盈利增长。2004年压缩机业务盈利仅占公司盈利总额的10%左右随着公司在压缩机领域的持续扩张，盈利增长的空间较大

7格仂电器和美的电器估值比较

综上所述，格力电器在空调内销和出口、压缩机和商用空调盈利增长等方面都强于美的电器未来盈利持续增長潜力远高于美的电器。格力电器主要依靠技术、品牌、渠道等形成的壁垒来促进盈利增长可模仿、可复制性较低，盈利增长具有较好嘚保证对格力电器的市盈率评级应该高于美的电器。

美的电器在目前的业务模式和竞争力的基础上税后利润维持持续快速增长的难度較大，给予10倍左右的市盈率评级是比较合适的格力电器长期盈利增长潜力良好，内在价值应该在15倍市盈率左右