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2014年证券从业《发行与承销》考试要点解析：第八章
日来源：233网校
第5页：可转换公司债券的定价
　　要点四　　(可转换公司债券的定价)　　可转换公司债券是一种含权债券，兼有公司债券和股票的双重特征。转股以前，它是一种公司债券，具备债券的特性，有规定的利率和期限，体现的是债权、债务关系，持有者是债权人；转股以后，它变成了股票，具备股票的特性，体现的是所有权关系，持有者由债权人转变成了股权所有者。在价值形态上，可转换公司债券赋予投资者一个保底收入，即债券利息支付与到期本金偿还构成的普通附息券的价值；同时，它还赋予投资者在股票上涨到一定价格条件下转换成发行人普通股票的权益，即看涨期权的价值。　　(一)可转换公司债券的转换价值　　CV=P×R　　式中，CV是转换价值，P是股票价格，R是转换比例。　　由于可转换公司债券有一定的转换期限，在不同时点上，股票价格不同，转换价值也不相同。　　(二)可转换公司债券的价值　　可转换公司债券实质上是一种由普通债权和股票期权两个基本工具构成的复合融资工具，投资者购买可转换公司债券等价于同时购买了一个普通债券和一个对公司股票的看涨期权。　　可转换公司债券的价值可以近似地看作是普通债　　券与股票期权的组合体。懑首先，由于可转换公司债券的持有者可以按照券上约定的转股价格在转股期内行使转股权利，这际上相当于以转股价格为期权执行价格的美式买权，一旦市场价格高于期权执行价格，债券持有者就可行使美式买权，从而获利。雾其次，由于发行人在可转换公司债券的赎回条款中规定，如果股票价格连续若干个交易日收盘价高于某一赎回启动价格(该赎回启动价要高于转股价格)，发行人有权按一定金额予以赎回。所以，赎回条款相当于债券持有人在购买可转换公司债券睁就无条件出售给发行人的一张美式买权。当然，发，行人期权存在的前提是债券持有人的期权还未执，行，如果债券持有人实施转股，发行人的赎回权对该投资者也归于无效。　　此外，由于可转换公司债券中的回售条款规定，如果股票价格连续若干个交易日收盘价低于某一回售启动价格(该回售启动价要低于转股价格)，债券持有人有权按一定金额回售给发行人，所以，回售条款相当于债券持有人同时拥有发行人出售的一张美式卖权。综上所述，可转换公司债券相当于这样一种投资组合：投资者持有一张与可转债相同利率的普通债券，一张数量为转换比例、期权行使价为初始转股价格的美式买权，一张美式卖权，同时向发行人无条件出售了一张美式买权。所以，可转换公司债券的价值可以用以下公式近似表示：　　可转换公司债券价值。纯粹债券价值+投资人美式买权价值+投资人美式卖权价值一发行人美式买权价值　　1．普通债券部分　　由于可转换公司债券的债息收入固定，可以采用现金流贴现法来确定纯债券的价值，即将未来一系列债息加上面值按一定的市场利率折成的现值，可由下式计算：　　　　式中，只是普通债券部分价值，c是债券年利息收入，F是债券面值，r是市场平均利率，n是距离到期的年限。　　2．股票期权部分　　(1)布莱克。斯科尔斯(Black．Scholes)期权定价模型　　1973年，经济学家FisherBlack与MyronScholes　　发表了《期权定价和公司债务》的著名论文，在文中提出了动态对冲的概念，建立了欧式期权定价的解析表达式，即布莱克．斯科尔斯期权定价模型。布莱克一斯科尔斯模型的假设前提是：①股票可被自由买进或卖出；②期权是欧式期权：③在期权到期日前，股票无股息支付；④存在一个固定的、无风险的利率，投资者可以此利率无限制地借入或贷出；⑤不存在影响收益的任何外部因素，股票收益仅来自价格变动；⑥股票的价格变动成正态分布。　　【例题2·不定项选择题】　　可转换公司债券实质上是一种由( )构成的复合融资工具。　　A．普通债权　　B．普通股票　　C．对公司股票的看跌期权　　D．对公司股票的看涨期权　　【答案】AD　　【例题3·不定项选择题】　　含有赎回、回售条款规定的可转换公司债券实质上是由( )构成的复合金融工具。　　A．普通债权　　B．投资人美式买权　　C．发行人美式卖权　　D．发行人美式买权　　【答案】ABD　　(2)二叉树期权定价模型　　1979年，经济学家Cox、Ross和Robinstein发表了　　《期权定价：一种简化的方法》的论文，提出了二叉树模型(BinomialModel)。这个模型建立了期权定价数值算法的基础，解决了美式期权的定价问题。模型以发行日为基点，模拟转股起始日基础股票的可能价格以及出现这些价格的概率，然后确定在各种可能价格下的期权价值，最后计算期权的期望值并进行贴现求得期权价值。根据我国可转换公司债券发行的特点，采用二叉树模型进行定价的方法较为可行。　　(三)影响可转换公司债券价值的因素(债券价值和期权价值)　　(1)票面利率／，债权价值／　　(2)转股价格／，期权价值＼债券价值＼　　(3)股票波动率／，期权价值／-债券价值／(4)转股期限／，转股权价值／债券价值／(5)回售条款：回售期限越长、转换比率越高、　　回售价格越高，回售的期权价值就越大。　　(6)赎回条款：赎回期限越长、转换比率越低、赎回价格越低，赎回的期权价值就越大，越有利于发行人。【例题4·不定项选择题】　　通常情况下，可转换公司债券赎回期限越长，则( )。　　A．转换比率越高　　B．赎回价格越低　　C．赎回的期权价值就越小　　D．越有利于发行人　　【答案】BD
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可转换债券，简称可转债，又作可換股債券，一种金融衍生品，它可以转换为债券发行的，其转换比率一般会在发行时确定。可转换债券通常具有较低的，因为可以转换成股票的权利是对债券持有人的一种补偿。因為将可转换债券转换为时，所换得的股票价值一般远大于原债券价值。但是一旦轉換成股票就有下跌風險，不再有債券保值特性。
从本质上讲，可转换债券是在发行公司债券的基础上，附加了一份，并允许购买人在规定的时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。
有些可转换债券到期后要求必须转为股票，这类可转换债券也可以称为必（须）转换债券。
其他类型的可转换证券包括：可交换债券（可以转换为除发行公司之外的其他公司的股票）、可转换优先股（可以转换为普通股的）、强制转换证券（一种短期证券，通常收益率很高，在到期日根据当日的股票价格被强制转换为公司股票）。
从发行者的角度看，用可转换债券融资的主要优势在于可以减少费用，但如果债券被转换，公司股东的股权将被。
从定价的角度看，可转换债券由和两部分资产组成。对可转换债券定价需要假定
所对应的股票的价格波动程度，从而对认股权证定价
固定收益部分的债券息差（），它由该公司的信用程度和该债券的优先偿付等级（公司无法偿付所有债务时对各类债务的偿还次序）决定。
如果已知可转换债券的市场价值，可以通过假定的债券息差来推算隐含的股价波动程度，反之亦然。
这种波动程度/信用的划分是标准的可转换债券的定价方法。除了上文提及的可交换债券，无法将股价波动程度和信用完全分开。高波动程度（有利于）往往伴随着恶化的信用（不利）。优秀的可转换债券投资者是那些能在两者间取得平衡的人。
一种简单的可转换债券的定价方法，是把未来的债券利息和的和认股权证的现值相加。但这种方法忽略了一些事实，比如，利率和债券息差都是随机的，可转换债券往往附带或条款，以及转换比率的定期重置等等。最普遍的可转换债券定价方法是有限差分模型，例如二叉或三叉树。关于国有金融企业发行可转换公司债券有关事宜的通知
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中央政府门户网站　　　 日 16时15分　　 来源：财政部网站
关于国有金融企业发行
可转换公司债券有关事宜的通知
各中央管理金融企业，各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅（局），新疆生产建设兵团财务局：
　　为规范国有金融企业发行可转换公司债券行为，促进证券市场健康发展，根据《中华人民共和国公司法》和《中华人民共和国证券法》等法律规定，现就有关事项通知如下：
　　一、国有金融企业发行可转换公司债券，发行主体应当为境内外上市公司，同时符合以下原则：
　　（一）审慎性原则。国有金融企业发行可转换公司债券，要综合考虑经济形势、产业发展前景、外部融资环境、长期发展战略等因素，分析论证各种融资方式后统筹进行决策。
　　（二）控制力原则。国有金融企业发行可转换公司债券，要切实维护国有出资人权益，保持国有控制力。可转换公司债券行权后，原则上国有控股地位应当保持不变。
　　（三）合理布局原则。国有金融企业发行可转换公司债券，要坚持以金融为主业的发展方向，募集资金投向应当符合宏观经济政策和国家产业政策，满足公司业务布局调整和优化的需要。
　　（四）保护投资者权益原则。国有金融企业发行可转换公司债券，应当严格遵守有关法律法规，有利于提高上市公司的核心竞争力和可持续发展能力，保障投资者的合法权益。
　　二、国有金融企业发行可转换公司债券，应当满足上市公司证券发行管理相关规定的要求。发行认股权和债券分离交易的可转换公司债券的，还应当同时满足以下要求：
　　（一）公司最近一期末经审计的净资产不低于人民币50亿元。
　　（二）最近3个会计年度实现的可分配利润均不低于公司发行债券1年的利息。
　　（三）本次发行后，累计公司债券余额不得超过最近一期末净资产额的20%，预计所附认股权全部行权后募集资金总额，不得超过本次拟发行可转换公司债券的金额。
　　三、国有金融企业发行可转换公司债券，应当根据国家有关产业政策规定、资本市场状况以及公司发展需要，进行充分的可行性研究，严格履行内部决策程序。
　　四、国有金融企业发行可转换公司债券，应当按照市场化原则，综合考虑银行贷款利率、同类债券利率以及上市公司未来发展前景等因素，合理确定债券利率和转股价格。
　　五、可转换公司债券转股价格应不低于债券募集说明书公告日前1个交易日、前20个交易日、前30个交易日该公司股票均价中的最高者。
　　六、可转换公司债券发行后，因配股、增发、送股、派息、分立及其他原因引起公司股份变动的，国有金融企业应当同时调整转股价格。
　　七、国有金融企业发行可转换公司债券，应当设定有条件赎回条款。在转股期内，公司股票在任何连续30个交易日中超过15个交易日（含）的收盘价格高于（含）当期转股价格的130%（含）时，国有金融企业控股股东有权通过公司治理程序，要求以约定价格赎回全部或部分未转股债券。
　　八、完成公司制改革的中央直接管理国有金融企业及其子公司发行可转换公司债券，按照公司治理程序进行决策，并报财政部备案；未完成公司制改革的中央直接管理国有金融企业，其子公司发行可转换公司债券，报财政部审核。
　　九、地方管理的国有金融企业及其子公司发行可转换公司债券，参照中央直接管理国有金融企业的做法，报省级财政部门备案或者审核。
　　十、国有金融企业发行可转换公司债券，须履行审核手续的，相关申请材料应在上市公司股东大会的20个工作日前报送财政部门；履行备案手续的，应在可转换公司债券发行前、上市公司股东大会召开后20个工作日内，将备案材料报送至财政部门。
　　十一、国有金融企业发行可转换公司债券，应当向财政部门报送以下材料：
　　（一）发行可转换公司债券的请示或报告，以及公司董事会关于发行可转换公司债券的决议。履行备案手续的，还需提供股东大会关于发行可转换公司债券的决议。
　　（二）可转换公司债券发行方案，以及国有金融企业关于上市公司发行可转换公司债券对控股股东地位、上市公司股价和资本市场影响的分析及应对预案。
　　（三）国有金融企业和上市公司控股股东基本情况、营业执照、公司章程、国有资产产权登记文件、认购股份情况及上一年度经会计师事务所审计的财务会计报告。
　　（四）公司基本情况、最近一期年度财务会计报告和中期财务会计报告，以及上市公司前次募集资金使用情况的报告及本次募集资金使用方向是否符合国家相关政策规定。
　　（五）上市公司发行可转换公司债券投资项目可行性报告，以及上市公司发行可转换公司债券的风险评估论证情况、还本付息的具体方案以及发生债务风险的应对预案。
　　（六）律师事务所出具的法律意见书，以及财政部门要求提供的其他材料。
　　十二、国有金融企业发行可转换公司债券，须履行审核手续的，财政部门应在20个工作日内作出答复。在召开股东大会时，国有控股股东应当按照财政部门出具的意见对方案进行表决。股东大会召开前尚未取得财政部门意见的，国有控股股东应当按照规定，提议延期召开股东大会。
　　十三、国有金融企业不得发行可交换公司债券。本通知所称可交换公司债券是指公司发行的在一定期限内依据约定的条件可以交换成该公司所持特定公司股份的债券。
　　十四、可转换公司债券行权后，国有金融企业应当按照国家有关规定及时办理国有产权变更登记手续。年度终了后3个月内，省级财政部门和中央直接管理金融企业应将上一年度国有金融企业发行可转换公司债券情况统计汇总后报财政部。
　　十五、本通知适用的国有金融企业，是指依法设立的国有独资及国有控股金融企业（含实业类子公司），包括政策性银行、国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、农村信用合作社、城市信用合作社、新型农村金融机构、信托公司、金融资产管理公司、金融租赁公司、财务公司、保险类公司、证券类公司、期货公司、基金管理公司，以及金融控股公司、融资性担保公司等。其他金融类企业参照执行。
　　十六、本通知自公布之日起30日后施行。
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　财政部
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