日元持续上涨对表现不佳的日本经济意味着什么？
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日元持续上涨对表现不佳的日本经济意味着什么　回顾近年来的历史，当乌克兰危机、叙利亚危机等地缘政治危机升级，或逢诸如今年初的全球性股市恐慌之际，日元都会出现比较明显的上涨。彭博社的调查显示，多数分析师认为，如果美元对日元汇率跌破100，日本很可能出手干预汇市。
　　东京市场11日开盘后，日元依然延续上周强势，对日元在早盘跌破1比108。在日本经济基本面不佳、实施负利率的情况下，日元汇率却逆势大幅上涨，给日本和整体经济带来巨大压力。
　　上周，日元对美元汇率单周超过3%，刷新了2014年以来的汇率新高；而今年以来，日元对美元汇率的涨幅更是高达11%。日元成为全球表现最为抢眼的货币。
　　由于日本企业以出口型企业居多，日元升值将损害出口企业利益。例如日元对美元汇率每升值1日元，丰田公司的利润就将减少400亿日元。由于日元升值可能导致日本企业利润下滑，因此日元汇率走势和日本往往呈现负相关关系，即日元跌股市涨，日元涨股市跌。
　　今年以来，东京股市日经225种平均价格指数累计已达17%。在这种情况下，此前大举买入日本股票的外国者也开始撤资，这令日本股市雪上加霜。据彭博社的，今年以来外国投资者已经从日本股市撤走了460亿美元资金。
　　一般来说，汇率是一国经济的晴雨表，经济好汇率升、经济差汇率跌。但在日元持续大幅升值的背后，却是羸弱的日本经济。去年第四季度，日本国内生产总值（GDP）环比下降0.3%，换算成年率下滑1.1%。
　　为了提振日本经济，日本央行于1月29日宣布将实施负利率政策。通常，负利率政策会导致汇率走软。但在日本央行实施负利率后，日元升值的势头却完全没有被扭转。
　　分析人士普遍认为，日元的这种离奇走势，和日元的避险属性有关。在全球地缘政治和经济风险高企之时，全球资金都会倾向于购入更为安全、投资回报 率更低的避险资产。而日元和瑞士法郎就属于这种传统避险货币。日本国债收益率长期以来都是全球主要国家中最低的，收益率最低的资产也被认为是最安全的资 产。
　　回顾近年来的历史，当乌克兰危机、叙利亚危机等地缘政治危机升级，或逢诸如今年初的全球性股市恐慌之际，日元都会出现比较明显的上涨。
　　更为显著的例子是上一轮全球危机。2007年美国次贷危机爆发以后，日元汇率开始升值。并且，随着危机的进一步蔓延和发展，日元升值幅度越来越大。从2007年7月到2012年7月，美元对日元汇率从1比120左右贬至1比75左右。
　　因此，从这一角度来看，今年以来日元的不断上涨反映出全球经济风险上升，全球投资者的避险情绪增强。但对日本经济来说，在遭遇全球性地缘政治或经济风险时日元就会升值这一特点，无异于双重打击：在外部市场恶化的同时，本币升值导致本国出口企业经营恶化。
　　因此，近期的日元升值已引起日本政府高度关注。日本内阁官房长官菅义伟日前在接受采访时就表示，“正密切关注外汇市场，准备好在必要时采取合适措施”。他还强调，二十国集团（G20）并没有限制成员国对单边波动的货币进行干预。
　　今年2月在上海举行的二十国集团（G20）财长和央行行长会议提出，应“避免竞争性货币贬值”。因此，有分析师认为，日本政府的汇率干预措施或将受限。彭博社的调查显示，多数分析师认为，如果美元对日元汇率跌破100，日本很可能出手干预汇市。
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理财产品推荐日本经济迷失20年 日元为何难改升值趋势
　　随着安倍晋三的再度当选，走势成为市场关注的焦点之一。在日元对外升值和对内升值的叠加影响下，日本能否走出“失去的二十年”仍然是一个未知数。　　趋势难改的日元升值　　上世纪八十年代中期广场协议后，日元对汇率急剧升值。1985年9月，日元汇率还在1美元兑250日元左右波动，广场协议签订后不到3个月，日元汇率就迅速升至1美元兑200日元左右。此后，除了危机期间，日本形势急转直下令日元显著走贬外，大部分时间里日元都处于持续升值通道内。长期以来日本一直维持着巨额的经常项目盈余，这是日元持续稳定升值的重要根源。　　目前，美元兑日元汇率已落至1 美元兑80日元之下，但与日元购买力平价汇率之间已不再有明显偏离。这就意味着，日元汇率已非常接近长期均衡汇率，日元汇率既未被严重低估，也未被严重高估。不过，从日元汇率远期市场来看，日元升值预期依然如故。　　“升值—通缩”循环根深蒂固　　日元升值时日本出口商维持出口价格平稳。日元持续升值的根源，答案在日本出口导向型的经济结构中。日本出口企业在给出口商品定价时，往往以目的地货币来标价。在其他条件不变的条件下，日元升值会导致以外币计价的出口商品价格上涨。但是，日本出口商为保证出口商品竞争力，往往在日元升值时维持出口商品的价格大体不变。随着日元名义有效汇率的上升、即日元升值，日元标价的出口商品价格变化率迅速而明显地上涨，相反合同货币标价的出口商品价格变化率则保持相对平稳。　　出口商利润收缩，被迫压低工资成本。由于没有成比例调高出口商品的价格，日本出口商的利润就被极大地挤压。为缓解利润缩减的压力，日本出口商不得不削减这些可贸易品的生产成本。由于原材料可在国际市场上方便地获得，因此不同国家可贸易品生产成本的差异主要就体现在劳动力成本的差异上。这样，对日本企业来说，一个自然而然的选择就是压低劳动力成本。而劳动力成本的降低可以通过两个途径：一是降低名义工资。二是提高劳动生产率。　　工资下降加剧国内通货紧缩，而通货紧缩引致进一步的日元升值。以对劳工成本变动最为敏感的为例。日本制造业GDP从1991年以来就趋势下降，但相比实际GDP，名义GDP下降幅度要陡峭得多。造成这一差异的最主要原因就是，在此期间由于在微观层面企业不断削减工资，制造业GDP缩减指数明显下行。做个类比：GDP是最终产出扣除中间投入的结果，因此类似于企业毛利的概念。从层面考察日本制造业部门的盈利结构就会发现，这些企业试图降价促销，但最终结果却是销售额下降。销售额下降，增加员工报酬就成为一种奢望。无疑，这会加剧日本内需不振、通货紧缩的压力。在其他条件不变的情况下，国内通货紧缩压力加大就会导致日元汇率的进一步升值。尽管单个公司做出了利润最大化的理性选择，但这种集体选择却没有带来日本经济的扩张。这是一种个体理性导致集体非理性的无奈情形，也是日本经济深陷“日元升值—国内紧缩—日元进一步升值”困境的形象写照。　　效应不彰的汇率干预　　日本政府频繁的汇市干预未能改变日元持续升值的局面。 年，因广场协议后美国对日贸易赤字有增无减，日本政府被迫在市场上抬升日元；年，因1996年美联储采取旨在吸引资本流入以平衡经常项目赤字的“强势美元”政策，随后爆发亚洲金融危机令日本宏观经济形势明显回落，日元汇率急转直下，迫使具有贬值偏好的日本政府入市干预。年，日本央行外汇干预额度和频度激增，但既没有扭转日元升值趋势，也没有刺激企业资金需求。主要原因在于，日本央行通过外汇占款投放的基础货币，被商业以超额储备的形式持有。　　2004年末日本商业银行在中央银行存款账户余额的目标值达到前所未有的35万亿日元。于是在3月17日，日本汇率政策突然由常规干预转变为“放任市场”策略。年期间日本央行转而采用买入商业票据、短期国债或国债回购协议等间接方式干预汇率。日，当日元自1995年以来首次突破美元兑82日元的关键比价时，日本央行时隔六年后再行汇市干预政策。但日元升值势头仍延续。2011年，在全球经济放缓、泰国洪灾、日本地震和核泄漏及日元升值下，日本出口大幅下滑，经济萎靡不振，日本央行再次急剧加大汇市干预规模。　　未能打破“升值-通缩”的恶性循环是日本政府汇市干预效应不彰的根本原因。日本政府干预汇市的方式，一开始采取的是冲销式干预，即由日本财务省利用发行国债所筹资金在外汇市场上购买外汇。冲销式干预在缓解日元升值压力的同时，也避免了国内基础货币的被动投放。一旦干预力度减弱或终止，日元汇率又一如既往地趋势向下。根本原因在于：外汇干预只会平抑日元即期汇率相对于均衡汇率的偏离程度，但却难以改变微观层面的企业行为模式。日本企业维持出口价格相对稳定，并通过压缩工资转嫁利润损失的行为模式不会因为汇率的短期波动而一朝改变。因此，日本政府的汇市干预除了导致政府债务余额的增加和日本央行资产负债表的扩张外，并不能使日本经济从“日元升值—国内通缩—日元进一步升值“的恶性循环中挣脱出来。　　任重道远的安倍晋三　　安倍晋三当选前后日元汇率急剧跳水。12月16日日本大选尘埃落定，自民党领袖安倍晋三再度当选。安倍在胜选演讲中表示，为使日本尽早从目前的“技术性衰退”中脱身，他将大规模增加公共开支，并推行无限量货币宽松政策。强烈的货币宽松预期极大提振了日本和债市。日元兑美元汇率却大幅跳水，非商业日元空头和净空头头寸也急剧膨胀，这可能成为一种自我实现的预期，进一步加剧日元贬值。看起来，日元似乎就要从“升升不息”走向“降降不止”了。　　不过安倍晋三声称推行的激进货币政策新意无多。首先，日本央行本来就在持续推进无限量资产购买。今年4月以来，日本央行已四次扩大资产购买计划规模，目前资产购买规模上限已升至91万亿日元。其次，提高日本央行通胀目标的实质效果不会太大。最后，更换央行行长难以带来货币政策的急剧转变。而且，日本目前的财政调整空间已经非常逼仄，进一步扩大财政开支，以及让日本央行为财政赤字过度买单，所遇的政治阻力也是不可小觑。　　稳定的利差水平和经常项目盈余令近期的日元贬值难以持续。安倍当选，政策面不会带来太多惊喜，经济面也难有根本变化。目前，市场往往将日元套利交易的再度兴起，以及日本经常项目的恶化视为对日元币值的最大威胁。不过，我们认为日元贬值的趋势难以持续：首先，日元与目标货币的利差仍将保持稳定，令日元套利交易动力不足。日元利率处于零利率的下界水平，但美元、和等的利率也维持在低位，还看不到这些经济体从低利率政策中退出的任何迹象。这与年日元与目标货币利差高企，日元套利交易风起云涌的时期不可同日而语。其次，国际
风险偏好低迷，也会遏制日元套利交易。目前，美国财政悬崖的不确定性未消，欧债危机的阴影也盘亘不去，令国际投资者的风险偏好一直不振。最后，稳定的经常项目盈余是日元升值的重要根源。日本企业目的地定价模式是日元升值的微观基础，这在宏观层面的表现就是稳定的经常项目盈余。未来日本经常项目余额可能会趋势走低，但随着全球经济的缓慢复苏，日本出现持续的经常项目赤字的概率却不高。　　强势日元长路漫漫　　我们认为，日本企业目的地定价模式是造成日元持续升值的微观基础，并使日本经济陷入“升值—通缩”怪圈而不能自拔。　　日本要想从“升值—通缩“怪圈中挣脱出来，不外以下几种途径：一是进一步提升日本企业的劳动生产率。这样在维持出口价格不变的情形下，日本出口商就无需通过压低工资来削减生产成本。二是进一步提升日本在产业附加值链条上的地位。在产业链上的位置越高，日本出口商的谈判力越强，就越能改变出口价格“只能跌不能涨“的困局。三是日本央行无限量地干预汇市。只要日本政府不忌讳损害国内货币政策的自主性，其他国家政府也能放任日本政府去干预汇市，日本就能采取类似钉住汇率的方式将日元汇率稳定在某一区间内。四是其他国家货币“大公无私”对日元汇率升值。　　上述几种途径无一例外地都是“前途是光明的，道路是曲折的”。第一，日本劳动生产率与其他发达国家并无太大差异，短期内进一步提升的空间非常有限。第二，在2011年遭受地震灾害后，日本企业有加速将核心技术和研发转移至海外的迹象。这将进一步加剧日本国内本已较为严重的产业空心化，使得沿着产业链上移更加举步维艰。第三，日本政府的汇率干预毫无疑问会受到国际社会的巨大压力，遑论目前正试图摆脱“低就业复苏”窘境的美国了。第四，本轮经济危机中国际社会没有重蹈大萧条时期竞争性贬值的覆辙，这已是不幸中的万幸。但正如迪斯雷利所言，国际社会上“只有永恒的利益”。将扭转日元升值的希望寄托在他国货币的主动升值上，不啻是镜中花和水中月。相反，如果欧债危机再生变数，还会给日元升值带来新一轮支撑。因此，中长期内强势日元仍将是一种常态，并将给日本政府带来持续不断的挑战。（作者系首席经济学家）　
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日元升值加速 向海外转移能否为日企带来转机
　　近来，日元升值速度加快，一度升至75.95日元兑1美元的战后最高水平。尽管日本政府出手干预汇市，不断抛售日元，购入美元，但日元升值压力一直未减。甚至在日本国债信用等级被降低后，日元汇率仍未如市场所料出现走低，反而异常坚挺。日元强劲升值对于正在走出东日本大地震阴影的日本企业来说，无疑是雪上加霜。许多日本企业不得不通过加快向海外转移的步伐来应对。
　　据日本媒体调查，今年日本出口企业制定的盈利汇率底线平均是82日元兑1美元。日元升值后，大部分企业被迫将这个底线调至80日元兑1美元。然而，市场很快又突破这个大关，升至76日元兑1美元。面对这一形势，日本企业亏损开始加剧。马自达汽车公司近期宣布，由于日元升值，其二季度企业销售收入亏损230亿日元。该公司高管尾崎清叹息道：“无论怎么努力，也赶不上日元升值的步伐。”陷入困境的远不止马自达一家。日立制作所发表的统计表明，其二季度盈利下降150亿日元，主要原因就是日元升值。而日产公司的同期亏损则高达550亿日元。日本企业界人士近来纷纷发表讲话，对日元升值前景深表忧虑，并表示要相应加快向海外转移的速度。东芝一位高管说：“企业内部改善管理、压缩成本的速度完全跟不上日元升值的速度。这样下去，在日本很难生存，只能考虑向海外寻找出路。”西铁城公司负责人称：“汇率压力越来越大，不得不考虑向海外转移。”日本企业行会的负责人也说：“如果政府不能采取对策稳定日元汇率，企业离开日本的势头就会加大。”
　　上个世纪以来，日本企业已经出现多轮向海外转移的浪潮，原因多是为了应对日元升值。许多出口型企业已经将生产基地转移到成本较低的发展中国家。随着日元步步攀升，日本企业又把和生产有关的设计、销售等部门移至海外。分析人士称，新一轮海外转移，可能涉及企业的采购、物流系统，还可能涉及研发部门，另有部分企业会将最新的产品生产线转移出去。据日本有关机构最新调查，目前约有40%的出口型企业“有意或有计划向海外转移”。比如，松下公司正在研究物流部门的海外转移，而索尼公司计划将部分可能失去竞争力的新一代产品转移到海外生产。
　　日本企业应对日元升值的另一举措则是加大从海外的进口，以降低国内产品的成本。日产汽车公司决定从8月开始扩大海外零部件的进口，进口地区主要是中国和韩国。松下公司则计划大幅提高零部件的进口比率，以应对日元升值的压力。此外，一些企业也开始压缩日元升值下失去优势的事业部门，以减轻企业负担。最近松下公司将属下三洋电器公司的白色家电部门出售给中国的海尔公司，在日本引起轰动。而索尼公司已经出售了数家电视机生产企业。分析人士指出，日元持续升值将使日本国内更多的产业失去优势，海外并购案预计将进一步增加。（阎海防）
【编辑:种卿】
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直隶巴人的原贴：我国实施高温补贴政策已有年头了，但是多地标准已数年未涨，高温津贴落实遭遇尴尬。
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