本周思考：买入空仓中航军工分级B的逻辑
本周分级市场最惊心动魄的就是中航军工分级的套利，60多亿套利大军生死肉搏。30多亿资金接盘空仓位的分级B博军工大涨逻辑是到底是博傻还是另有玄机让人捉摸不透。
我们认为目前买入B的投资者中存在部分博傻资金，虽然该产品杠杆较高，但是接近零仓位分级B并不能给B段投资者带来军工指数大涨的收益；同时也存在部分认为分级B被低估，博取B端估值上升的理性投资者。
分级A投资策略:
降准公布后，上周一国债期货高开高走，周五有所下跌，整周价格上涨0.57%。随着打新暂告段落，资金面再度宽松。分级A价格小幅上扬0.32%，目前隐含收益率为6.40%。
国防A临近上折，目前价格被高估。周四、五国防A价格分别下跌2.42%，2.27%，至今仍有所高估，上折后价格可能受到冲击，我们提示风险。推荐恒生A、新能车A、有色A的配置价值。
分级B投资策略:
下周二，姗姗来迟的银行B终于要上市交易了。银行板块同质性高，同涨同跌现象明显，如果强烈看好银行板块的投资者配置些银行B可能比买龙头获益更多。市场目前没有专门的银行分级，预计银行B会受到市场的热捧。新分级基金上市投资者往往会反应过度，抢筹码可能会推高交易价格引起母基整体溢价，建议套利者密切关注。
下周可能触发上折的食品B和国防B，目前低估空间都较小，但是投资者还是可能博取上折后杠杆恢复后高估带来的超额收益。
“日积月盈”分级A组合策略：
一方面享受分级A本身的利息累积，另一方面挖掘市场错误定价带来的红利不断“日积月盈”。本策略上周组合收益率为0.36%，组合目前持有证券A，新能车A，金融A，恒生A。
全文各位可以参考
本周思考：买入空仓中航军工分级B的逻辑
本周分级市场最惊心动魄的就是中航军工分级的套利，市场首只A端7.5高利率的分级，以及60多亿套利大军生死肉搏。30多亿资金接盘空仓位的分级B博军工大涨逻辑是什么？是博傻还是另有玄机？A目前是高估还是低估，买入的嘲笑卖出不懂得珍惜，卖出的嘲笑买入的不懂风险。本周将就这个话题做一定探讨。
- 剧情回顾$$
本周一，前海开源中航军工A、B上市交易，该款产品由于奇高的A约定收益率受到了市场的关注。上市近一周，该产品规模由不足3亿扩大至68亿，一跃成为军工类规模最大、总规模前十的分级基金。这必定成为分级基金史上，后发的中小型基金公司出奇制胜的经典案例。
简单回顾这一周行情，周一，中航军A、B同时涨停，母基溢价率高达10%。周二，中航军B继续涨停，中航军A上涨2.45%，母基溢价率已上涨至16.6%。连续两天的大幅溢价吸引了大量的套利资金申购母基金，这使得22日、23日基金份额猛涨。
周三， T+2套利资金抛售B封住跌停，B当日成交1.58亿；A当日下跌2.65%，A成交10.2亿，这表明大量套利资金没有成功卖出B但已经卖掉了A，成为“瘸腿的B”，不能合并赎回原路返回，只能继续卖B。当日成功出货的套利资金获利很大，母基当日溢价率有9%左右。
周四，套利资金继续抛售B封住跌停，B卖一盘口全日始终堆积约16~20亿，全日成交了4.3亿，仍有大量套利资金没有成功出货。A当日成交11.6亿，更多的B成为了“瘸腿的B”。周四母基溢价还有3.43%，成功卖出B的人还有不少获利空间。
周五是套利资金退场最关键的一天，B全天成交23.2亿，套利盘基本全部离场。B周五开盘下跌5.6%，收盘下跌3.26%，对套利资金而言，周三卖出B能大赚，周四卖出能小赚，周五基本小赚或不赔。总的来说，60亿左右的套利资金还算顺利撤退，没有发生市场担心的踩踏事件。
- 产品理论分析$$
我们前期就强烈看好这款产品，在周报《提高分级A约定收益率能否出奇制胜？》详细介绍了这款产品的优势，在周报《分级“+3”，“+4”大不同——约定收益对分级产品的影响》进一步讨论高约定收益率如何增加产品的吸引力。
在周报中，我们测算了不考虑期权价值时中航军A和中航军B的理论价值。由于债市3月暴跌使得隐含收益率上行，我们更新了当时周报关于中航军A和中航军B的价格测算表。
目前，中航军A溢价约10%，，据此可以推算出B价格杠杆。如下图所示，中航军工分级B价格杠杆（假设溢价10%）大于同类产品（假设折价10%），两产品杠杆比例呈非线性变化。对于想投资军工题材的B投资者来说，相同条件下中航军B对军工B、军工B级等军工类分级杠杆更高，吸引力更大。
市场目前对中航军A的定价颇有争议，高约定收益率导致中航军A溢价较多，负向期权价值较大。投资者到底应不应该考虑中航军A的期权价值，目前市场有没有低估中航军A的价值？围绕这个问题，我们分以下三步进行讨论：高约定收益率对触发下折的概率有多大的影响？高约定收益率对期权价值有多少的影响?中航军A合理价格应该是多少？
提高约定收益率不会显著增大触发下折的概率
市场存在一种顾虑是提高约定收益率会增大触发下折概率，减少平均触发时间，而触发一次下折会导致产品规模缩水约75%，对产品十分不利。
从敏感性测试来看，中航军工平均下折时间约3.7年左右。提高约定收益率不会显著提高触发下折的概率，约定收益为5.5%和7.5%的产品平均触发下折时间仅差0.3年，平均触发时间缩短仅8%。所以从这触发概率上看，约定收益率高低影响有限。
提高约定收益率对期权价值影响很大
尽管提高约定收益率对平均触发下折时间影响不大，因此对贴现因子 影响较小，但高约定收益率会导致A溢价率上升，这项对期权价值贡献大。目前中航军A的期权价值为-0.06元。
考虑下折期权价值，中航军A略微高估
如果不考虑期权价值，中航军A的隐含收益率显著高于同类产品。如果考虑期权价值，中航军A的纯债收益率6.57%，市场平均的纯债收益率6.7%左右。但是考虑到目前A类产品的期权价值都未合理定价，该产品A的价格下跌空间也有限。
- “接盘侠”的逻辑$$
有趣的是前海开源中航军工的基金经理始终没有建仓，这意味着理论上本周AB涨跌幅基本不受指数涨跌影响，AB涨跌幅几乎全部来自AB的定价博弈，以及套利和投资者之间的博弈。
接盘A的主要逻辑
接盘A的主要逻辑有两个：对于配置型资金而言，主要觉得票息高，下折是个小概率事件目前不必过于担忧。对于交易型资金而言的主要逻辑认为，B的卖出需求会很大，届时B类投资者会被迫买入A合并赎回。以上两个逻辑我们认为交易型客户有一定的合理性，配置型客户还是需要考虑下折的损失，毕竟在牛市高波动市场下，下折概率其实是大幅高于以往的。
接盘B的主要逻辑
接盘B的逻辑就比较复杂，部分投资者认为买入的B的人太傻，虽然B的价格杠杆高于同类军工产品，但是在目前基金接近零仓位的情况下，再高的杠杆也是白搭，短期军工指数大涨B类投资者并不能享受上涨收益。我们认为没有明白中航军工空仓位的投资肯定是有的，从周五中航军工B的日内走势和军工走势高度的相关性达到77%可见一斑。
但是30亿资金都在博傻，我们认为有点言过其实。该产品的设计明显有利于B端投资者，所以该款B的产品长期维持高估值是有一定合理性。虽然目前接近空仓位，还是有部分投资者觉得B端估值过低而买入，博取的是B估值修复的收益。虽然这类投资者想法跟我们的对于A、B产品的理论测算也比较一致，但是短期B段估值能否上升还是充满很大变数的。
量化零距离
- A类迷途小羔羊
好文！！！
LZ是中信证券的？提醒一下，你们分级报告中150188的期限错了。
- 分级最好
比较认同。非常专业。
分析有道理。
- 新人，低风险是最爱！
这段时间看了大量的关于A与B的评测，对于军工A，最大的风险确实就是下折，但是交易性的机会明显，这几天的军工股明显走强，B一直不建仓，这个到是值得忧虑，市场犯错误的机会稍纵即逝，这次是博傻还是资金太充沛？拭目以待。
- 幸福是年华的沉淀，微笑是寂寞的悲伤！
争论没有用，市场从来都是走出来的，不是吹出来和猜出来的！
30亿资金，借散户几个胆也弄不了多少资金进来。还是让市场来检验吧。
方正证券-买入30亿空仓中航军工分级B的逻辑：谁是接盘侠-150425
?楼主是不是方正证券的研究员楼华锋？
分析很到位，赞！
知名股评名嘴，评股时无论基本面、政策面、技术面样样精通，但往往结果反之。市场人气说了算，合力推动促进投机。。。
- 量化零距离
从周一B再次上涨可以看到，上周五因为估值过低买入的投资者已经获得估值修复的钱了
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股市暴涨 理财达人如何玩转分级基金
来源：上海证券报&&& 日期：
　　★　　⊙尹浩 ○编辑 于勇　　　　从央行宣布降息以来，股市出现了连续放量上行的火爆行情，特别是金融、房地产等大盘蓝筹板块表现更为惊艳。而分级基金通过对母基金收益的再分配，形成两级具有不同特点的子份额，其中激进的子份额是杠杆份额，具有杠杆效应。举个例子，假设杠杆份额的杠杆倍数是2倍，母基金的净值上涨1%，杠杆份额会上涨2%。因此，在近期市场大涨的背景下，在杠杆效应下，分级基金的杠杆份额出现了异常火爆的行情，纷纷出现涨停。那么，问题来了：分级基金究竟是什么？投资者应该如何操作分级基金？　　　　分级基金的概念与定价　　　　分级基金具有三种份额，分别是母份额、A份额(稳健份额)、B份额(激进份额)。其母基金和传统的基金类似，但分级基金通过对母基金的收益的再分配，形成两级不同风险与收益特征的基金：一个是A类份额，每年获得固定的约定收益，约定收益每天在净值中累计；一个是B类份额，它是在支付A类份额约定收益后，享受剩余收益或承担剩余风险。本质上，B份额是通过向A份额以一定的融资成本融资，实现杠杆投资于标的指数；而A份额获得利息收入。因此，分级基金为三类不同类型的投资者均提供了合适的交易工具，低风险的固定收益投资者可以买入A份额，稳健的权益投资者可以申购母基金，而激进的权益类投资者可以买入B份额。　　　　在了解分级基金的概念之后，我们关心的是收益分配的具体操作是怎么实现的呢？分级基金是通过折算机制来实现收益分配，分级基金的折算有定期折算和不定期折算。　　　　定期折算是在每一个计息周期结束后将A份额的约定收益(即大于1元以上的部分)以母基金的形式兑付给投资者，保证了利息的支付，定期折算就相当于付息。　　　　不定期折算分为向下不定期折算和向上不定期折算。　　　　当B份额净值跌至一定阀值时(一般是0.25元)，为了不使B份额净值继续跌到0，进而威胁到A份额的本息安全，此时发生向下不定期折算，返还A份额大部分本金，使A份额不会遭受本息损失。　　　　当母基金净值上涨到一定阀值时(一般为1.5元或2元)，为了使B份额兑现收益，将B份额大于1元净值以上的部分以母基金的形式返还投资者实现B份额的收益分配。　　　　从分级基金的概念，我们知道了分级基金的A份额是每年获得固定收益的稳健份额，B份额是具有杠杆效应的激进份额。A份额的净值是每天累计一点利息，几乎没有波动，而B份额的净值会有涨有跌，因此B份额的杠杆大小会发生变化，当市场上涨时，B份额的杠杆减小；当市场下跌时，B份额的杠杆提升。举个例子，对于一个A、B份额配比为1:1的分级基金，如果今天A份额和B份额的净值都是1元，今天B的杠杆倍数是2，如果明天母基金上涨了1%，A份额的净值涨至1.0001，B份额的净值涨至1.1999，此时B的杠杆倍数下降到1.83倍。　　　　在了解了分级基金的运作机制和子份额之后，我们应该了解一下配对转换机制。与传统的基金不同的是，A份额、B份额均不能以净值申购赎回，但分级基金设置了配对转换机制，即投资者申购母基金可以拆分成A、B份额，也可以将A、B份额按照一定的比例合并成母基金实现赎回。对于一个A、B份额配比为1:1的分级基金，1份A份额和1份B份额可以合并成2份母基金，而2份母基金可以拆分成1份A份额和1份B份额。　　　　正是由于A、B份额只能买入卖出，价格是投资者应关注的重点，一般情况下，价格和净值有时会产生偏差，尽管价格会与净值有一定的偏差，但配对转换机制的存在，使A、B份额的价格之间会相互约束，相互影响。举例而言，对于一个A、B份额配比为1:1的分级基金，假设母基金、A份额、B份额的净值都为1元，如果A份额的价格为0.9元，B份额的合理价格应该是1.1元。如果B份额的价格为1.2元，就会存在套利空间，套利者就会去以1元去申购2份母基金，拆分成A份额和B份额，并分别以0.9元和1.2元卖出，套利者就会获利(0.9+1.2)-2*1=0.1元，我们称这种状态是整体溢价状态，此时会吸引很多套利者来套利，直到把B的价格打到1.1元，套利空间才消失。反之，当B份额价格偏低时，我们称之为整体折价状态，也会吸引反向套利者。因此A、B份额的价格之间会相互约束，相互影响。　　　　A份额和B份额的价格也会经常偏离它们的净值。如果价格大于净值，我们就认为份额是溢价的；如果价格小于净值，我们就认为份额是折价的。怎样去确定折价率或溢价率是我们在投资分级基金之前应该了解的内容。　　　　我们知道，A份额和B份额的价格会相互影响。那么，A份额和B份额到底谁影响谁更多一点？谁的定价是决定因素呢？投资者应该明白分级基金的定价机制，我们今天主要讨论主流的开放式分级基金的定价。　　　　我们知道，A份额是每年支付约定收益的固定收益品种，它的定价类似于债券，决定A份额价格的因素是A份额本身的约定收益和债券市场的要求回报率，这两个因素受到股市影响比较小。因此，我们认为A的定价决定B份额的定价。A份额的定价确定之后，B份额的合理价格就确定了，即使B份额的价格有偏离也不会维持很长时间。　　　　由于市场上很多A份额的约定收益率低于市场要求的回报率，所以很多A份额是折价的。举例而言，如果净值1元的A份额的约定收益率为5%，而市场要求的回报率是6%，那么只有投资者以折价买入A份额，才能获得6%的回报率。　　　　A份额的价值由三个方面价值组成，这三个方面我们分别称为债性价值、配对转换价值和折算权价值。　　　　主流的A份额不能单独申购赎回，且无到期日，其债性可类比永续债。其价值决定于市场要求的回报率，其要求回报率与10年期AA+企业债具有较强的趋同。而市场要求的回报率会受到市场资金面、利率水平等因素的影响。　　　　由于有配对转换机制的存在，B份额的价格波动也会对A份额的价格产生短期影响。当市场预期乐观时，B份额的价格会偏高，从而导致分级基金出现整体溢价，此时套利投资者会申购母基金，拆分成A、B份额并在场内卖出来产生抛压，会使A份额会下跌。反之，当市场预期比较悲观时，B份额的价格会偏低，从而导致分级基金出现整体折价，此时套利投资者会分别买入A、B份额，合并成母基金并赎回，此时由于买盘的支撑，A份额价格会上涨。　　　　我们前面提到目前多数分级A份额是折价交易的，而当指数下跌到一定阀值时，分级基金会发生向下不定期折算，此时会全额返还大部分本金，而买入时A份额折价的，就会存在利差收入。因此，在发生向下不定期折算之前，A份额一般会上涨，这就是折算权价值的体现。　　　　在认识A份额三个方面的价值之后，其定价就被确定。A份额定价被确定后，B份额的定价也就可以确定，理论上，B份额的折溢价率=A份额的折溢价率*(1-净值杠杆)。对于B份额的投资者来说，杠杆是关注的核心，但B份额只能在场内买卖，而不是净值申赎，而我们之前提到的杠杆都是净值杠杆，在实际投资中没有意义，因此，我们需要计算出价格杠杆。理论上，B份额的价格杠杆=母基金的净值*初始杠杆/B份额的价格，因此，我们可以知道B份额的溢价率越高，实际杠杆越低。投资者在投资B份额时应该选择那种溢价率较合理的B份额，规避溢价率偏高的品种。　　　　分级基金子份额的交易方法　　　　分级基金的子份额包括A份额和B份额，这两类份额分别具有不同的交易策略。　　　　(1)A份额的投资策略包括长期持有策略、短期交易策略。　　　　(2)B份额主要是短期波段操作策略，而当B份额的估值产生较大的偏差时，还可以进行整体折溢价套利策略，包括整体溢价套利、整体折价套利。　　　　对于B份额的投资者来说，选择B份额的路径是，首先寻找看好的标的指数，其次选择价格杠杆较高的B份额，因为价格杠杆越高，在指数上涨时赚的超额收益越高。另外选择B份额时，应该尽量选择折溢价率稳定的B份额。举例而言，如果B份额的溢价率过高，未来大概率会下降，你买入后，即使指数是上涨的，但B份额有可能因为溢价率下降，而出现价格下跌的情况。　　　　当B份额出现高估或低估的时候，投资者也可以进行整体折溢价套利策略。我们前面在阐述配对转换机制的时候也提到了整体折溢价套利，在此不再赘述。但投资者需要了解的是整体溢价套利过程需要3天完成，而整体折价套利过程需要2天完成。　　　　另外，近期市场发生了两次向上不定期折算，投资者也比较关注向上不定期折算究竟是不是利好。以鹏华非银行分级为例，当发生向上折算时，B份额大于1元以上的部分会以母基金的形式分配给原B份额的持有人，而之前B份额是溢价交易的，分配出去的份额的溢价消失，会有溢价损失，但折算后新的B份额净值杠杆率提高，由前面的公式我们知道，溢价率也会提高。前面的溢价损失和后面的溢价收益会相互抵消，因此，从理论上看，对于合理定价的B份额来说，折算前后并不会有套利空间，向上折算是个中性事件。因此，大家要冷静看待向上折算。即使在向上不定期折算发生后，B份额出现比较大的上涨，也主要是受投资者乐观情绪影响所带来的。　　　　延伸阅读：杠杆基金套利技巧　　　　1．基金公司发行杠杆基金时,通常发行M份A基金,M份B基金，2M份母基金。A，B基金直接在证券交易所上市买卖；母基金不直接上证券交易所。杠杆基金分类：A基金＋B基金。A基金又叫稳健（之所以叫稳健，是因为A基金年收益是固定的，通常=年利率＋3.5％）；B基金又叫进取（之所以叫进取，是因为B基金年收益是不固定的，通常其升跌％ =标的指数*价格杠杆倍数）。　　　　2．2份母基金=1份A基金＋1份B基金，或1份母基金=0.5份A基金＋0.5份B基金。母基金设在银行买卖，不过通过银行我们不叫买卖，叫申购赎回；买=申购，卖=赎回；申购和赎回要给基金公司手续费的，而且散户给的手续费比机构多得多。你在银行申购的是母基金，如果你想赎回有两个办法：一个是在银行，另一个是在证券交易所。在证券交易所就不叫赎回改叫卖；但母基金不能在证券交易所卖出的，只能将2份母基金分折成1份子基金（即A基金）＋1份子基金（即B基金）才能卖出----这叫分拆。你可以只卖出A基金或B基金，当然也可以同时卖出A基金和B基金。你也可以在证券交易所买N份A基金和N份B基金配成N对，然后换成2N份母基金---这叫合并---去银行赎回----这叫配对转换。　　　　3．母基金的净值=0.5*A基金的净值＋0.5*B基金的净值；而母基金的净值由标的指数决定的。发行时A基金净值、B基金净值、母基金的净值都等于1。发行上市后，由于一年后A基金才可得到“年利率＋3.5％=6.5％”-----即持满1年，A基金的净值=1.065元，所以刚上市A基金净值=1元，你想立即在证券交易所卖出A基金，那肯定<1元才有人肯买-----这叫折价；根据公式：母基金的净值不变，A基金折价，那么B基金必高于1元才有人肯卖------这叫溢价。刚上市时为什么会出现A折价B溢价呢？这是因为：假设基金公司发行A、B基金时约定3年期限，并约定每1年给A基金的收益=6.5％，那3年B基金给A基金=6.5％*3=19.5％，但存银行年利率只有3％，3年有3*3％=9％，19.5％-9％=10.5％，这就是刚上市时A基金通常折价10.5％ B基金溢价10.5％的道理所在-----现在你知道为什麽上市时会出现A基金折价B基金溢价的道理了吧。上市后因为标的指数会变化（升跌），故会引起母基金净值的变化，从而引起子基金（A、B）的净值的变化，加上主力和散户的参与炒作，变化就更复杂了！有的基金公司在发行时规定A基金不上市只有B基金上市，还说是什么创新例如年后B基金要给A基金19.5％,可是其A基金不上市故A基金不能折价B基金，那么B基金上市时只能下跌----这就是150001上市当天跌停板的原因所在！　　　　下面我教你要在复杂的变化中学会生存。你要想生存就得自己学会生存的本领----下面我就教你第一个生存的本领：自己计算杠杆倍数。　　　　4．初始杠杆：杠杆倍数总是相对于B基金说的，初始杠杆在基金发行时已确定，初始杠杆通常为2或1.67倍。初始杠杆公式是：（B基金）初始杠杆= （A基金净值＋B基金净值）/B基金净值。发行时A基金净值和B基金净值的净值都等于1，如同股票发行时净值等于1一样。例如：银华等权90（母基金161816），A基金（银华金华150030）与B基金（银华鑫利150031）的比例为1:1，则B基金的初始杠杆=（1＋1）/1=2。　　　　目前市场主流的产品A、B比例均为1:1，故（B基金）初始杠杆都是2。 　　　　但有的产品A、B比例为4：6，故其初始杠杆=（4+6）/6=1.67。　　　　上市后，由于标的指数的升跌而引起母基金的净值的变化，从而引起子基金（A、B）特别是B基金的净值的变化，故引起杠杆倍数的变化。上市第1天我们叫初始杠杆，第2天后由于其总是变化着的，故叫净值杠杆。　　　　5．净值杠杆公式是：净值杠杆=（A基金净值＋B基金净值）/B基金净值。　　　　A、B基金净值有3种常见方法查到：方法1：A、B基金的F10资料→单位净值；方法2：基金公司网站→净值公告；方法3：深圳证券交易所（信息披露→基金信息→开放式基金净值→基金代码）。这3种方法查的都是前一天的A、B基金净值，当天的A、B基金净值是不可能有的，但自己根据如下第6点提供的公式估计。由于我们在证券交易所买卖A、B基金，不是按A、B基金净值买卖而是按市场现价买卖的，故要知道另一个杠杆-----价格杠杆。　　　　6．价格杠杆公式是：价格杠杆=净值杠杆*校正系数，校正系数=B基金净值/B基金市价。例如：8月29日：150030 银华金利，单位净值=1.046元；150031银华鑫利，单位净值=0.254元，现价=0.292元。根据公式求得，净值杠杆=（1.046＋0.254）/0.254=5.12。校正系数=0.254/0.292=0.8699，价格杠杆=5.12*0.。所以，8月29日，标点指数银华等权90只跌1.51％，而150031银华鑫利单位净值却跌1.51％*4.45=6.72％。所以计算当天某点位A、B基金净值动态公式是：某点位A基金净值≈前一天A基金净值；某点位B基金净值≈某点位标的指数升跌％*价格杠杆*前一天B基金净值。　　　　7、溢价率公式：设基金某日的净值=x元；市价=y元；那么R1=（y-x）元，R2=（y-x）/x。当R1>0时叫溢价，R2是溢价率；当R1<0时叫折价，R2是折价率。例如150030银华金利（A基金）：8月29日，净值=x=1.046元；市价=y=0.98元;那么R1=y-x=0.98-1.046=-0.066元，R2=（y-x）/x= （0.98-1.046）/1.046=-0.063=-6.3％。150030折价0.066元或6.3％（折价率）。150031银华鑫利（B基金）：8月29日，净值=x=0.2540元；市价=y=0.292元;那么R1=y-x=0.292-0.254=0.038元，R2=（y-x）/x= （0.292-0.254）/0.254=0.150=15％。150031溢价0.038元或15％（溢价率）。
　　　　8．配对的A、B基金走势通常总是反向的，B基金走势与标的指数总是同向的！如果你预测大盘开始下跌，那么A基金就会升，那你可直接买A基金但千万不要买B基金；如果你预测大盘开始反弹，那么B基金就会升那你直接买B基金但千万不要买A基金！你也不要考虑在证券交易所买N份A基金和N份B基金配成N对，然后换成2N份母基金去银行赎回！这些钱不是我们散户赚的，基金公司收我们散户手续费那么贵，手续又那么麻烦，蝇头小利我们赚不到的，因为散户（通常资金1000万元）赎回费只有0.02％，所以申购赎回是为那些大机构设计的。8月30日150031跌到折价线要清盘折价了，很多小散似热锅上的蚂蚁，总问申购赎回是亏是赚，唉，还要算来算去那么麻烦折腾干什么呢？在杠杆基金的交易中，套利交易数量占5％，趋势交易占95％。假设你还要坚持配对转换,那我告诉你判断套利的公式吧。M1=A基金现价＋ B基金现价，M2= A基金净值＋ B基金净值，M=M1-M2。通常M在0％-1％波动，当M>1％，就可以套利。当M1> M2，M>1％时, 一级市场（银行）的人会将母基金分拆成A基金＋B基金，然后在二级市场（证券交易所）抛售套利；当M2>M1，M>1％时,二级市场的人买进A基金＋B基金，然后配对转换成母基金，在一级市场抛售套利。　　　　9．如果大市要上涨，买什么样的B基金升幅最大？原理：上证指数（大市）决定标的指数。B基金理论升幅≈价格杠杆倍数*标的指数升幅。B基金根本就没有什么庄，它只能被动跟随标的指数，而标的指数被动跟随上证指数（大市）。第1：买标的指数跌幅最大的基金，因为标的指数跌得深才反弹得高，这是赚钱的大前提！第2：买价格杠杆倍数最大的基金。因为从理论上讲，B基金的升幅=价格杠杆倍数*标的指数升幅。那么哪些基金的价格杠杆倍数最大呢？通常B基金市价最低价的基金其价格杠杆倍数最大，所以要买市价最低价的B基金。第3：买换手率最大的基金。因为换手率大才好进出。第4：买溢价率最小的基金（当然出现折价更好）。这主要是考虑本来认为大市会上涨才买进B基金的，可是大市难测，刚买进B基金大市却跌了。一般有：溢价率越大的B基金其跌得越快，溢价率越小的B基金其跌得越慢。所以买溢价率小的B基金较安全。　　　　10．你懂得以上杠杆基金理论，那么你就可以玩杠杆基金了。但你要想买进B基金赚钱，唯一是你买进后标的的指数升了！如果是超短线（例如1天）可简单地说：B基金的升幅％≈价格杠杆倍数*标的指数升幅％！因为你认为上证指数会上涨你才买B基金,否则风险极大！一句话：99％的个股由大市（上证指数）决定的，故可以简单地认为：标的指数也是由上证指数决定的。因此你认为上证指数会上涨你才买B基金！其他都是扯淡！　　　　11．今天我从60个杠杆基金选出8个活跃B基金：　　　　1）瑞福进取150001,标的指数: 深证100指 399004；　　　　2）双禧B150013,标的指数: 中证100指 399903；　　　　3）银华锐进150019,标的指数: 深证100指 399004；　　　　4）申万进取150023, 标的指数:深成指 399001；　　　　5）信500B150029, 标的指数:中证500指 399905；　　　　6）银华鑫利150031, 标的指数: 中证等权90指 000971；　　　　7）银华鑫瑞150060, 标的指数:内地资源指 399944；　　　　8）中小板B150086, 标的指数:中小板指 399005。　　　　后记：玩杠杆基金你想赢，首先要懂一点杠杆基金理论，以防被人欺骗。
　　　　吴雅楠：深挖分级基金富矿　　　　首只分级基金触发“到点折算”引发的套利狂潮，将分级基金这个曾经的小众品种推向大众。而在信诚中证500指数分级基金和信诚沪深300指数分级基金经理吴雅楠眼里，市场对这座“富矿”的挖掘才刚刚开始。　　　　“分级基金的出现，改变了大家‘靠天吃饭’的局面，低风险份额和高风险份额的设计，实质上为投资者分别提供了一个看跌期权和一个看涨期权。如果善用这种产品，投资者可以在市场下跌过程中依然实现盈利，而在市场上涨过程中加速盈利。”吴雅楠说，“尤其是在目前市场环境下，A股走向对分级基金各子份额的影响更加剧烈，也为投资者提供了更多的选择。”　　　　套利“多棱镜”　　　　对于大多数投资者而言，分级基金的阵容虽在不断扩大，但却依然披着一层朦胧的面纱，不知如何“接近”。对此，吴雅楠表示，在经历了几轮扩容之后，分级基金的未来趋势正在逐步确定，产品设计清晰、杠杆计算简单、套利方式多样化的指数分级基金将成为主流发展方向，并将显著改变投资者对分级基金的“复杂”印象，成为投资者迎战A股市场涨跌的利器。　　　　中国证券报：作为身兼两只分级基金的基金经理，你向我们详细介绍一下，投资者如何通过分级基金的操作获利呢？　　　　吴雅楠：分级基金的核心在于：母基金份额除可供投资者申赎外，还可以拆分成低风险份额（以下简称为A份额）和高风险份额（以下简称为B份额）上市交易。这种独特的设计，使得分级基金提供了多样化的投资机会。　　　　一般来说，A份额会为投资者提供一个稳定的固定收益。比如信诚中证500A的约定收益率为“一年期定期存款利率＋3.2％”，适合偏好固定收益率产品的稳健型投资者，从现有机构持有人结构看，主要为企业年金、保险资金、理财计划和QFII资金等；B份额则提供一个较高的杠杆倍数，适合风险偏好较高、追求资金效率的激进型投资者，从现有机构持有人结构看，主要为券商自营、资管、保险及QFII等。此外，分级基金的特性还为投资者提供了“场内外套利”的机会，即当场内A、B份额的交易价格合并后与母基金净值之间形成折溢价时，投资者可以通过拆分母基金或者将子份额合并成母基金的方式，来套取这种折溢价带来的收益。　　　　中国证券报：前不久，首只分级基金触发“到点折算”，引起了投资者的高度关注。请问，投资者应当如何应对这种特殊情况带来的机会和风险？　　　　吴雅楠：首先要指出的是，“到点折算”是分级基金契约中所约定的一个极端情况，并非所有的分级基金在契约中都有“到点折算”的条款，且不同分级基金“到点折算”的方式有可能存在较大差异。　　　　一般来说，分级基金的A份额隐含“看跌期权”，B份额则代表“看涨期权”。当市场跌到一定位置，B份额净值达到“到点折算”的阀值时，将采取份额缩减并“净值归一”的措施，B份额将承担亏损。A份额隐含的“看跌期权”将得以实现，这是“到点折算”所带来的最明显的投资机会，而A份额此前的折价率水平，将决定投资者所能获得的收益率水平。对于B份额而言，触发“到点折算”短期将会显著降低其溢价率水平，其净值杠杆也将显著降低，恢复至初始杠杆。如果投资者在溢价率过高时介入，则会造成巨大损失，这是投资者应当回避的投资风险。　　　　风控有绝招　　　　在为投资者提供多样化投资机会的同时，分级基金潜藏的投资风险也同样呈多样化格局。对此，吴雅楠表示，投资者参与分级基金投资时，需要认真研究相关基金契约，了解该基金的交易规则和套利方式，尽量规避无谓的投资风险。　　　　中国证券报：随着分级基金的扩容，其市场表现也出现严重分化，你认为投资者应当如何操作，才能规避不必要的投资风险？　　　　吴雅楠：目前市场上指数分级基金A份额主要分为两类：一类没有期限，相当于永续年金，久期较长，此类品种基本上出于折价交易状态，折价率在10％-30％；另一类是固定期限，久期较短，大多处于溢价交易状态，基本没有波段操作空间。永续的A类份额由于折价空间波动较大，隐含收益率波动也较大，并蕴藏看跌期权价值，所以波段操作空间更大。因此，波段操作A类份额，首先要选择没有期限的品种，信诚500A和信诚300A便是此类品种。　　　　此外，在A类份额的选择上还可参考两点：第一，是否有本金保障机制。这种机制将保障A类份额的本金安全，甚至当触发“到点折算”时，A类份额本金可获大部分兑付；第二，隐含收益率（即约定收益率除以折价率）状态。一般而言，隐含收益率越高，投资价值越大。目前A类份额隐含收益率均在6％以上，其中信诚300A等隐含收益率更达到8％以上。　　　　而对于B份额来说，主要可以参考三个指标：首先是标的指数。作为博反弹的利器，标的指数的弹性是首要参考指标，弹性越大，反弹空间越大。此外，标的指数的风格是否与当前市场热点契合也是另一重要指标；其次是净值杠杆，B类份额的净值变化还取决于其杠杆水平。数据显示，目前信诚500B的净值杠杆率在2.8倍左右；最后是溢价率，过高的溢价率会提前透支部分反弹收益。　　　　中国证券报：你如何看待A股市场四季度乃至更长时间的趋势？在这种背景下，投资者应当如何操作分级基金？　　　　吴雅楠：始于9月6日的本轮反弹行情持续时间之短，超乎市场预料。我们认为，短期市场是否能持续反弹，取决于系列政策利好能否持续及最终兑现。而从实际来看，后续利好政策明显乏力，叠加政治与周边军事等不确定因素，利空情绪重新上升。A股在经历了“估值杀”、“业绩杀”之后，目前又出现“情绪杀”，形成有如“三国杀”的市场环境。　　　　而从中长期来看，能否演变成A股市场反转，取决于政策累积效应是否能让经济基本面企稳回升。不过，从当前严峻的经济形势及政府对于经济刺激的决心来看，宽松政策推行的幅度及速度依旧可期。因此，我们认为市场投资机会更可能出现在四季度，待10月份一些不确定因素消除后，市场可能会相对活跃。　　　　从分级基金的投资角度，我认为就目前的时点而言，不管是A份额还是B份额都有机会。投资者关键是认清自己的风险承受能力，选取适合自己的品种。对于A类份额来说，在下跌市场中是一个非常好的防守反击工具，是投资者逆市赚钱的交易型工具，它是一个弱市中转站，投资者可以在市场下跌时期持有，等待市场上涨预期确认后转投B份额，从而提高资金效率和收益率。而一旦股市后期出现反转的时机和条件，趋势把握能力较强的交易型投资者可重点关注穿越周期、成长特性突出、价格杠杆较高、流动性较好的B份额，以获取阶段反弹超额收益。　　　　迎来新时代　　　　分级基金的出现，为中国基金业的历史翻开了新的一页，也激发了业内人士对更多产品创新的憧憬。吴雅楠认为，在国外市场，随着投资者个性化需求和产品走向的多样化，结构化产品发展迅猛并满足了个人与机构投资者的不同风险偏好需求，所以，随着国内资本市场的发展，相信中国也将迎来工具化、结构化与衍生产品时代。　　　　中国证券报：你认为，目前分级基金的发展中还存在哪些问题需要解决？又应该采用怎样的方法来解决？　　　　吴雅楠：分级基金要想成为更多投资者的投资选择，需要在以下几个方面进行改善：1、结构更加标准、清晰、简洁。为了使投资者对不同分级基金的投资更加便利，应帮助投资者更快、更准确地熟悉不同分级基金的结构和参数。2、完善投资者教育。分级基金毕竟是相对复杂的结构化产品，并且提供杠杆工具，所以，为使投资者了解分级基金在震荡市场中的特点和风险，需要基金公司在投资者教育方面付出更多努力，对不同类型和需求的投资者增加风险提示。3、提高场内流动性。和ETF工具一样，场内流动性的高低决定了分级基金的吸引力和生命力。希望为流动性提供者设立更标准化机制和降低相关费率，使更多流动性提供者参与和改善分级基金的流动性。4、完善稳健份额的约定收益与分红机制，使稳健份额的固定收益特征更加明确。5、在产品设计上对分级基金子份额的定价更加明确，并使市场对不同份额定价更加有效。6、完善分级基金子份额的交易机制，使之成为相应回购和融槐甑模岣叱∧诮灰椎幕钤径扔肓鞫浴　　　　中国证券报：在你看来，分级基金未来会拥有怎样的发展空间？　　　　吴雅楠：分级基金作为风险偏好分离以及内嵌期权的结构化品种，很好地满足了震荡市场中投资者对工具化和交易型产品的需求。股市可能面临“地雷”个股及信息不对称带来的隐藏风险，分级基金则为投资者提供了结构标准化和风险透明化的交易型和配置型工具。分级基金已经发展为股票指数分级和债环旨叮畈沽瞬煌什⒉煌蹇楹头绺竦母芨耸搅砝Beta工具的空白，并引入了创造新的Alpha绝对收益套利策略和增加了震荡市场中的盈利模式。所以我相信，随着投资者对这类工具认识的加深和参与度的提高，市场定价将更加明晰和有效，未来发展前景非常广阔。　　　　有券商分析师提醒投资者，目前杠杆基金的飙涨，虽然有A股市场上攻的因素，但也存在明显的炒作痕迹。而且，部分杠杆基金的场内外溢价率过高，容易引发场内外套利行为，需要警惕其中隐藏的投资风险。　　　　在非银行金融板块的狂飙突进中，继证券B日前触发向上折算条款后，非银行B也在11月26日达到合同约定的向上折算条件，成为今年以来第4只实现向上折算的杠杆基金。而杠杆基金频频出现向上折算，也被许多业内人士视为A股牛市来临的信号。　　　　不过，有券商分析师提醒投资者，目前杠杆基金的飙涨，虽然有A股市场上攻的因素，但也存在明显的炒作痕迹。而且，部分杠杆基金的场内外溢价率过高，容易引发场内外套利行为，需要警惕其中隐藏的投资风险。　　　　降息刺激下爆炒　　　　央行意外宣布降息，令A股市场再度迎来一波强势上攻，而杠杆基金则成为此波上涨的急先锋。　　　　以刚刚迎来向上折算的非银行B为例，这个以跟踪券商股和保险股为主的杠杆基金，截至昨日收盘，本周短短4个交易日已经大涨38.68%。与此同时，跟踪有色金属板块的信诚800有色B也飙涨了39.71%，另外，信诚800金融B同期也大涨了28.26%。　　　　对于杠杆基金的集体飙涨，某分级基金的基金经理表示，与传统指数基金直接复制指数、享受指数收益不同，杠杆指基可利用本身的杠杆作用放大收益，博取更高回报。而种种迹象显示，牛市基调已定，A股有望再创新高，后市仍将震荡上行，投资者可利用杠杆指基进行波段操作或做杠杆投资，把握难得的历史性投资机会。　　　　值得注意的是，随着市场的不断上扬，越来越多的杠杆基金有可能会触发向上折算条款，这也为投资者提供了难得的投资机会。分析人士指出，随着基金净值的上涨，杠杆基金的杠杆倍数会逐步降低，通过向上折算将会恢复杠杆基金的初始杠杆倍数，在牛市中能更好地发挥杠杆效应，而这种折算的过程，则会为投资者提供一定的套利机会。不过，他强调，不同杠杆基金向上折算的方式不同，投资者在投资前需要仔细研究。　　　　绩优基金精选　　　　套利盘蠢蠢欲动　　　　业内人士指出，随着杠杆基金的不断飙涨，市场炒作意味愈发浓厚，这令杠杆基金的投资风险不断增加。　　　　以信诚800有色B为例，昨日该杠杆基金再度大涨8.8%，但其跟踪的800有色指数昨日仅上涨0.49%。很显然，昨日该杠杆基金的上涨已经出现较为明显的炒作痕迹，需要引起投资者的警惕。　　　　“目前市场上的增量资金非常多，这对于杠杆基金的炒作是十分有利的，即便在一定程度上脱离了其基本面，也能被投资者接受。”某分级基金的基金经理表示，“不过，杠杆基金的上涨并非没有天花板，其溢价率如果过高，就会引发场内外套利盘的出现，这对于投资者来说，是一种巨大的风险。”而有迹象显示，目前市场上出现的套利机会已经引发套利资金蠢蠢欲动。　　　　该基金经理进一步表示，分级基金场内外套利的方式比较简单，当场内份额中A份额和B份额合并计算的单位基金净值要大大高于场外母基金的净值时，投资者就可以通过券商交易系统或基金销售渠道买入母基金，再拆分成A份额和B份额后，在二级市场卖出即可实现套利。需要指出的是，这种套利并没有金额上限，也就是说，如果溢价率过高，很有可能出现巨量资金涌入套利的情况，从而对杠杆基金二级市场形成巨大的卖压，导致价格下跌至合理水平。　　　　市场情绪持续“亢奋”，昨日杠杆基金继续担当反弹先锋一路狂飙，各路资金持续涌入，多只杠杆基金成交额创出历史新高。随之而来的是，杠杆基金母基金溢价率开始走高。业内人士认为，牛市行情中，杠杆基金的高杠杆率会带来大幅超越市场的收益，但短期而言，则需要警惕套利资金进入后导致B份额遭受卖盘的打压。　　　　成交额迭创新高　　　　昨日，沪深两市成交再创天量，成交额突破6000亿元关口。与此同时，多只杠杆基金遭遇资金“扫货”，成交额创上市以来的新高。　　　　11月21日以来的5个交易日，300高贝B涨幅已经达到了54.06%，成为期间涨幅最大的一只杠杆基金。涨幅超过50%的还有鹏华非银行B，该基金在过去5个交易日成交量迭创新高，昨日成交金额达到2.61亿元，创出该基金上市以来的新高。　　　　备受市场追捧的还有信诚中证800有色B、国泰国证房地产B、鹏华资源B、招商中证大宗商品B以及申万菱信申万证券行业B，上述5只杠杆基金在过去5个交易日累计涨幅均超过40%。其中，信诚中证800有色B、国泰国证房地产B、鹏华资源B以及申万菱信申万证券行业B等基金昨日成交额均创出上市以来新高。　　　　“杠杆基金近期大面积涨停着实壮观，配合成交量情况来看，在一定程度上体现了短期内市场极度看多的热情。”一位长期关注杠杆基金的投资人士表示。　　　　警惕套利资金打压B份额　　　　杠杆基金飙升之后，“甜蜜的烦恼”或许也渐行渐近。　　　　“杠杆基金在博取短期收益方面有着出色的工具性特点，对于把握市场的事件性机会非常有效，但同时也要注意，杠杆指基的价格涨幅是与母基金的表现及自身的杠杆密切相关的，如果涨幅过大就导致了整体溢价的产生，后续套利资金进入后会导致B份额遭受卖盘的打压。”华泰证券研究员王乐乐表示。　　　　据统计，截至11月26日，长盛同瑞中证200溢价率达9.3%，鹏华中证A股资源产业溢价率达9.07%，此外，招商沪深300高贝塔、泰信基本面400、信诚中证800有色、鹏华非银分级溢价率都超过6%。　　　　一位业内人士分析，随着母基金持续高溢价，投资者可以通过申购母基金将其拆分成分级基金A类份额和B类份额，并在场内卖出的方式获取分级基金可观的整体溢价收益。事实上，部分基金偏高的整体溢价率已经持续了3、4个交易日，而整体溢价套利从T日申购到T+3日卖出需要4个交易日时间。　　　　王乐乐认为，“上周五或者这周一应该已经有套利资金介入。这意味着最迟到周五，首批套利资金分拆的子份额将进入场内卖出，建议投资者密切关注相关风险。”　　　　事实上，本周以来已有不少资金悄然申购母基金拆分成子份额，造成杠杆基金场内份额激增。深交所公布的信息显示，本周前三个交易日，长盛同瑞B和鹏华非银行B两只杠杆基金份额分别激增42%和41%，鹏华地产B份额激增33%。　　　　在王乐乐看来，当整体溢价率过高时，应该主要选择ETF来进行操作，非银金融板块可以关注易方达旗下的沪深300非银金融ETF，看好金融板块的投资者可以关注国泰上证180金融ETF
【来源：上海证券报&&】
【0时叫溢价，R2是溢价率；当R1<0时叫折价，R2是折价率。例如150030银华金利（A基金）：8月29日，净值=x=1.046元；市价=y=0.98元;那么R1=y-x=0.98-1.046=-0.066元，R2=（y-x）/x= （0.98-1.046）/1.046=-0.063=-6.3％。150030折价0.066元或6.3％（折价率）。150031银华鑫利（B基金）：8月29日，净值=x=0.2540元；市价=y=0.292元;那么R1=y-x=0.292-0.254=0.038元，R2=（y-x）/x= （0.292-0.254）/0.254=0.150=15％。150031溢价0.038元或15％（溢价率）。
　　　　8．配对的A、B基金走势通常总是反向的，B基金走势与标的指数总是同向的！如果你预测大盘开始下跌，那么A基金就会升，那你可直接买A基金但千万不要买B基金；如果你预测大盘开始反弹，那么B基金就会升那你直接买B基金但千万不要买A基金！你也不要考虑在证券交易所买N份A基金和N份B基金配成N对，然后换成2N份母基金去银行赎回！这些钱不是我们散户赚的，基金公司收我们散户手续费那么贵，手续又那么麻烦，蝇头小利我们赚不到的，因为散户（通常资金1000万元）赎回费只有0.02％，所以申购赎回是为那些大机构设计的。8月30日150031跌到折价线要清盘折价了，很多小散似热锅上的蚂蚁，总问申购赎回是亏是赚，唉，还要算来算去那么麻烦折腾干什么呢？在杠杆基金的交易中，套利交易数量占5％，趋势交易占95％。假设你还要坚持配对转换,那我告诉你判断套利的公式吧。M1=A基金现价＋ B基金现价，M2= A基金净值＋ B基金净值，M=M1-M2。通常M在0％-1％波动，当M>1％，就可以套利。当M1> M2，M>1％时, 一级市场（银行）的人会将母基金分拆成A基金＋B基金，然后在二级市场（证券交易所）抛售套利；当M2>M1，M>1％时,二级市场的人买进A基金＋B基金，然后配对转换成母基金，在一级市场抛售套利。　　　　9．如果大市要上涨，买什么样的B基金升幅最大？原理：上证指数（大市）决定标的指数。B基金理论升幅≈价格杠杆倍数*标的指数升幅。B基金根本就没有什么庄，它只能被动跟随标的指数，而标的指数被动跟随上证指数（大市）。第1：买标的指数跌幅最大的基金，因为标的指数跌得深才反弹得高，这是赚钱的大前提！第2：买价格杠杆倍数最大的基金。因为从理论上讲，B基金的升幅=价格杠杆倍数*标的指数升幅。那么哪些基金的价格杠杆倍数最大呢？通常B基金市价最低价的基金其价格杠杆倍数最大，所以要买市价最低价的B基金。第3：买换手率最大的基金。因为换手率大才好进出。第4：买溢价率最小的基金（当然出现折价更好）。这主要是考虑本来认为大市会上涨才买进B基金的，可是大市难测，刚买进B基金大市却跌了。一般有：溢价率越大的B基金其跌得越快，溢价率越小的B基金其跌得越慢。所以买溢价率小的B基金较安全。　　　　10．你懂得以上杠杆基金理论，那么你就可以玩杠杆基金了。但你要想买进B基金赚钱，唯一是你买进后标的的指数升了！如果是超短线（例如1天）可简单地说：B基金的升幅％≈价格杠杆倍数*标的指数升幅％！因为你认为上证指数会上涨你才买B基金,否则风险极大！一句话：99％的个股由大市（上证指数）决定的，故可以简单地认为：标的指数也是由上证指数决定的。因此你认为上证指数会上涨你才买B基金！其他都是扯淡！　　　　11．今天我从60个杠杆基金选出8个活跃B基金：　　　　1）瑞福进取150001,标的指数: 深证100指 399004；　　　　2）双禧B150013,标的指数: 中证100指 399903；　　　　3）银华锐进150019,标的指数: 深证100指 399004；　　　　4）申万进取150023, 标的指数:深成指 399001；　　　　5）信500B150029, 标的指数:中证500指 399905；　　　　6）银华鑫利150031, 标的指数: 中证等权90指 000971；　　　　7）银华鑫瑞150060, 标的指数:内地资源指 399944；　　　　8）中小板B150086, 标的指数:中小板指 399005。　　　　后记：玩杠杆基金你想赢，首先要懂一点杠杆基金理论，以防被人欺骗。
　　　　吴雅楠：深挖分级基金富矿　　　　首只分级基金触发“到点折算”引发的套利狂潮，将分级基金这个曾经的小众品种推向大众。而在信诚中证500指数分级基金和信诚沪深300指数分级基金经理吴雅楠眼里，市场对这座“富矿”的挖掘才刚刚开始。　　　　“分级基金的出现，改变了大家‘靠天吃饭’的局面，低风险份额和高风险份额的设计，实质上为投资者分别提供了一个看跌期权和一个看涨期权。如果善用这种产品，投资者可以在市场下跌过程中依然实现盈利，而在市场上涨过程中加速盈利。”吴雅楠说，“尤其是在目前市场环境下，A股走向对分级基金各子份额的影响更加剧烈，也为投资者提供了更多的选择。”　　　　套利“多棱镜”　　　　对于大多数投资者而言，分级基金的阵容虽在不断扩大，但却依然披着一层朦胧的面纱，不知如何“接近”。对此，吴雅楠表示，在经历了几轮扩容之后，分级基金的未来趋势正在逐步确定，产品设计清晰、杠杆计算简单、套利方式多样化的指数分级基金将成为主流发展方向，并将显著改变投资者对分级基金的“复杂”印象，成为投资者迎战A股市场涨跌的利器。　　　　中国证券报：作为身兼两只分级基金的基金经理，你向我们详细介绍一下，投资者如何通过分级基金的操作获利呢？　　　　吴雅楠：分级基金的核心在于：母基金份额除可供投资者申赎外，还可以拆分成低风险份额（以下简称为A份额）和高风险份额（以下简称为B份额）上市交易。这种独特的设计，使得分级基金提供了多样化的投资机会。　　　　一般来说，A份额会为投资者提供一个稳定的固定收益。比如信诚中证500A的约定收益率为“一年期定期存款利率＋3.2％”，适合偏好固定收益率产品的稳健型投资者，从现有机构持有人结构看，主要为企业年金、保险资金、理财计划和QFII资金等；B份额则提供一个较高的杠杆倍数，适合风险偏好较高、追求资金效率的激进型投资者，从现有机构持有人结构看，主要为券商自营、资管、保险及QFII等。此外，分级基金的特性还为投资者提供了“场内外套利”的机会，即当场内A、B份额的交易价格合并后与母基金净值之间形成折溢价时，投资者可以通过拆分母基金或者将子份额合并成母基金的方式，来套取这种折溢价带来的收益。　　　　中国证券报：前不久，首只分级基金触发“到点折算”，引起了投资者的高度关注。请问，投资者应当如何应对这种特殊情况带来的机会和风险？　　　　吴雅楠：首先要指出的是，“到点折算”是分级基金契约中所约定的一个极端情况，并非所有的分级基金在契约中都有“到点折算”的条款，且不同分级基金“到点折算”的方式有可能存在较大差异。　　　　一般来说，分级基金的A份额隐含“看跌期权”，B份额则代表“看涨期权”。当市场跌到一定位置，B份额净值达到“到点折算”的阀值时，将采取份额缩减并“净值归一”的措施，B份额将承担亏损。A份额隐含的“看跌期权”将得以实现，这是“到点折算”所带来的最明显的投资机会，而A份额此前的折价率水平，将决定投资者所能获得的收益率水平。对于B份额而言，触发“到点折算”短期将会显著降低其溢价率水平，其净值杠杆也将显著降低，恢复至初始杠杆。如果投资者在溢价率过高时介入，则会造成巨大损失，这是投资者应当回避的投资风险。　　　　风控有绝招　　　　在为投资者提供多样化投资机会的同时，分级基金潜藏的投资风险也同样呈多样化格局。对此，吴雅楠表示，投资者参与分级基金投资时，需要认真研究相关基金契约，了解该基金的交易规则和套利方式，尽量规避无谓的投资风险。　　　　中国证券报：随着分级基金的扩容，其市场表现也出现严重分化，你认为投资者应当如何操作，才能规避不必要的投资风险？　　　　吴雅楠：目前市场上指数分级基金A份额主要分为两类：一类没有期限，相当于永续年金，久期较长，此类品种基本上出于折价交易状态，折价率在10％-30％；另一类是固定期限，久期较短，大多处于溢价交易状态，基本没有波段操作空间。永续的A类份额由于折价空间波动较大，隐含收益率波动也较大，并蕴藏看跌期权价值，所以波段操作空间更大。因此，波段操作A类份额，首先要选择没有期限的品种，信诚500A和信诚300A便是此类品种。　　　　此外，在A类份额的选择上还可参考两点：第一，是否有本金保障机制。这种机制将保障A类份额的本金安全，甚至当触发“到点折算”时，A类份额本金可获大部分兑付；第二，隐含收益率（即约定收益率除以折价率）状态。一般而言，隐含收益率越高，投资价值越大。目前A类份额隐含收益率均在6％以上，其中信诚300A等隐含收益率更达到8％以上。　　　　而对于B份额来说，主要可以参考三个指标：首先是标的指数。作为博反弹的利器，标的指数的弹性是首要参考指标，弹性越大，反弹空间越大。此外，标的指数的风格是否与当前市场热点契合也是另一重要指标；其次是净值杠杆，B类份额的净值变化还取决于其杠杆水平。数据显示，目前信诚500B的净值杠杆率在2.8倍左右；最后是溢价率，过高的溢价率会提前透支部分反弹收益。　　　　中国证券报：你如何看待A股市场四季度乃至更长时间的趋势？在这种背景下，投资者应当如何操作分级基金？　　　　吴雅楠：始于9月6日的本轮反弹行情持续时间之短，超乎市场预料。我们认为，短期市场是否能持续反弹，取决于系列政策利好能否持续及最终兑现。而从实际来看，后续利好政策明显乏力，叠加政治与周边军事等不确定因素，利空情绪重新上升。A股在经历了“估值杀”、“业绩杀”之后，目前又出现“情绪杀”，形成有如“三国杀”的市场环境。　　　　而从中长期来看，能否演变成A股市场反转，取决于政策累积效应是否能让经济基本面企稳回升。不过，从当前严峻的经济形势及政府对于经济刺激的决心来看，宽松政策推行的幅度及速度依旧可期。因此，我们认为市场投资机会更可能出现在四季度，待10月份一些不确定因素消除后，市场可能会相对活跃。　　　　从分级基金的投资角度，我认为就目前的时点而言，不管是A份额还是B份额都有机会。投资者关键是认清自己的风险承受能力，选取适合自己的品种。对于A类份额来说，在下跌市场中是一个非常好的防守反击工具，是投资者逆市赚钱的交易型工具，它是一个弱市中转站，投资者可以在市场下跌时期持有，等待市场上涨预期确认后转投B份额，从而提高资金效率和收益率。而一旦股市后期出现反转的时机和条件，趋势把握能力较强的交易型投资者可重点关注穿越周期、成长特性突出、价格杠杆较高、流动性较好的B份额，以获取阶段反弹超额收益。　　　　迎来新时代　　　　分级基金的出现，为中国基金业的历史翻开了新的一页，也激发了业内人士对更多产品创新的憧憬。吴雅楠认为，在国外市场，随着投资者个性化需求和产品走向的多样化，结构化产品发展迅猛并满足了个人与机构投资者的不同风险偏好需求，所以，随着国内资本市场的发展，相信中国也将迎来工具化、结构化与衍生产品时代。　　　　中国证券报：你认为，目前分级基金的发展中还存在哪些问题需要解决？又应该采用怎样的方法来解决？　　　　吴雅楠：分级基金要想成为更多投资者的投资选择，需要在以下几个方面进行改善：1、结构更加标准、清晰、简洁。为了使投资者对不同分级基金的投资更加便利，应帮助投资者更快、更准确地熟悉不同分级基金的结构和参数。2、完善投资者教育。分级基金毕竟是相对复杂的结构化产品，并且提供杠杆工具，所以，为使投资者了解分级基金在震荡市场中的特点和风险，需要基金公司在投资者教育方面付出更多努力，对不同类型和需求的投资者增加风险提示。3、提高场内流动性。和ETF工具一样，场内流动性的高低决定了分级基金的吸引力和生命力。希望为流动性提供者设立更标准化机制和降低相关费率，使更多流动性提供者参与和改善分级基金的流动性。4、完善稳健份额的约定收益与分红机制，使稳健份额的固定收益特征更加明确。5、在产品设计上对分级基金子份额的定价更加明确，并使市场对不同份额定价更加有效。6、完善分级基金子份额的交易机制，使之成为相应回购和融槐甑模岣叱∧诮灰椎幕钤径扔肓鞫浴　　　　中国证券报：在你看来，分级基金未来会拥有怎样的发展空间？　　　　吴雅楠：分级基金作为风险偏好分离以及内嵌期权的结构化品种，很好地满足了震荡市场中投资者对工具化和交易型产品的需求。股市可能面临“地雷”个股及信息不对称带来的隐藏风险，分级基金则为投资者提供了结构标准化和风险透明化的交易型和配置型工具。分级基金已经发展为股票指数分级和债环旨叮畈沽瞬煌什⒉煌蹇楹头绺竦母芨耸搅砝Beta工具的空白，并引入了创造新的Alpha绝对收益套利策略和增加了震荡市场中的盈利模式。所以我相信，随着投资者对这类工具认识的加深和参与度的提高，市场定价将更加明晰和有效，未来发展前景非常广阔。　　　　有券商分析师提醒投资者，目前杠杆基金的飙涨，虽然有A股市场上攻的因素，但也存在明显的炒作痕迹。而且，部分杠杆基金的场内外溢价率过高，容易引发场内外套利行为，需要警惕其中隐藏的投资风险。　　　　在非银行金融板块的狂飙突进中，继证券B日前触发向上折算条款后，非银行B也在11月26日达到合同约定的向上折算条件，成为今年以来第4只实现向上折算的杠杆基金。而杠杆基金频频出现向上折算，也被许多业内人士视为A股牛市来临的信号。　　　　不过，有券商分析师提醒投资者，目前杠杆基金的飙涨，虽然有A股市场上攻的因素，但也存在明显的炒作痕迹。而且，部分杠杆基金的场内外溢价率过高，容易引发场内外套利行为，需要警惕其中隐藏的投资风险。　　　　降息刺激下爆炒　　　　央行意外宣布降息，令A股市场再度迎来一波强势上攻，而杠杆基金则成为此波上涨的急先锋。　　　　以刚刚迎来向上折算的非银行B为例，这个以跟踪券商股和保险股为主的杠杆基金，截至昨日收盘，本周短短4个交易日已经大涨38.68%。与此同时，跟踪有色金属板块的信诚800有色B也飙涨了39.71%，另外，信诚800金融B同期也大涨了28.26%。　　　　对于杠杆基金的集体飙涨，某分级基金的基金经理表示，与传统指数基金直接复制指数、享受指数收益不同，杠杆指基可利用本身的杠杆作用放大收益，博取更高回报。而种种迹象显示，牛市基调已定，A股有望再创新高，后市仍将震荡上行，投资者可利用杠杆指基进行波段操作或做杠杆投资，把握难得的历史性投资机会。　　　　值得注意的是，随着市场的不断上扬，越来越多的杠杆基金有可能会触发向上折算条款，这也为投资者提供了难得的投资机会。分析人士指出，随着基金净值的上涨，杠杆基金的杠杆倍数会逐步降低，通过向上折算将会恢复杠杆基金的初始杠杆倍数，在牛市中能更好地发挥杠杆效应，而这种折算的过程，则会为投资者提供一定的套利机会。不过，他强调，不同杠杆基金向上折算的方式不同，投资者在投资前需要仔细研究。　　　　绩优基金精选　　　　套利盘蠢蠢欲动　　　　业内人士指出，随着杠杆基金的不断飙涨，市场炒作意味愈发浓厚，这令杠杆基金的投资风险不断增加。　　　　以信诚800有色B为例，昨日该杠杆基金再度大涨8.8%，但其跟踪的800有色指数昨日仅上涨0.49%。很显然，昨日该杠杆基金的上涨已经出现较为明显的炒作痕迹，需要引起投资者的警惕。　　　　“目前市场上的增量资金非常多，这对于杠杆基金的炒作是十分有利的，即便在一定程度上脱离了其基本面，也能被投资者接受。”某分级基金的基金经理表示，“不过，杠杆基金的上涨并非没有天花板，其溢价率如果过高，就会引发场内外套利盘的出现，这对于投资者来说，是一种巨大的风险。”而有迹象显示，目前市场上出现的套利机会已经引发套利资金蠢蠢欲动。　　　　该基金经理进一步表示，分级基金场内外套利的方式比较简单，当场内份额中A份额和B份额合并计算的单位基金净值要大大高于场外母基金的净值时，投资者就可以通过券商交易系统或基金销售渠道买入母基金，再拆分成A份额和B份额后，在二级市场卖出即可实现套利。需要指出的是，这种套利并没有金额上限，也就是说，如果溢价率过高，很有可能出现巨量资金涌入套利的情况，从而对杠杆基金二级市场形成巨大的卖压，导致价格下跌至合理水平。　　　　市场情绪持续“亢奋”，昨日杠杆基金继续担当反弹先锋一路狂飙，各路资金持续涌入，多只杠杆基金成交额创出历史新高。随之而来的是，杠杆基金母基金溢价率开始走高。业内人士认为，牛市行情中，杠杆基金的高杠杆率会带来大幅超越市场的收益，但短期而言，则需要警惕套利资金进入后导致B份额遭受卖盘的打压。　　　　成交额迭创新高　　　　昨日，沪深两市成交再创天量，成交额突破6000亿元关口。与此同时，多只杠杆基金遭遇资金“扫货”，成交额创上市以来的新高。　　　　11月21日以来的5个交易日，300高贝B涨幅已经达到了54.06%，成为期间涨幅最大的一只杠杆基金。涨幅超过50%的还有鹏华非银行B，该基金在过去5个交易日成交量迭创新高，昨日成交金额达到2.61亿元，创出该基金上市以来的新高。　　　　备受市场追捧的还有信诚中证800有色B、国泰国证房地产B、鹏华资源B、招商中证大宗商品B以及申万菱信申万证券行业B，上述5只杠杆基金在过去5个交易日累计涨幅均超过40%。其中，信诚中证800有色B、国泰国证房地产B、鹏华资源B以及申万菱信申万证券行业B等基金昨日成交额均创出上市以来新高。　　　　“杠杆基金近期大面积涨停着实壮观，配合成交量情况来看，在一定程度上体现了短期内市场极度看多的热情。”一位长期关注杠杆基金的投资人士表示。　　　　警惕套利资金打压B份额　　　　杠杆基金飙升之后，“甜蜜的烦恼”或许也渐行渐近。　　　　“杠杆基金在博取短期收益方面有着出色的工具性特点，对于把握市场的事件性机会非常有效，但同时也要注意，杠杆指基的价格涨幅是与母基金的表现及自身的杠杆密切相关的，如果涨幅过大就导致了整体溢价的产生，后续套利资金进入后会导致B份额遭受卖盘的打压。”华泰证券研究员王乐乐表示。　　　　据统计，截至11月26日，长盛同瑞中证200溢价率达9.3%，鹏华中证A股资源产业溢价率达9.07%，此外，招商沪深300高贝塔、泰信基本面400、信诚中证800有色、鹏华非银分级溢价率都超过6%。　　　　一位业内人士分析，随着母基金持续高溢价，投资者可以通过申购母基金将其拆分成分级基金A类份额和B类份额，并在场内卖出的方式获取分级基金可观的整体溢价收益。事实上，部分基金偏高的整体溢价率已经持续了3、4个交易日，而整体溢价套利从T日申购到T+3日卖出需要4个交易日时间。　　　　王乐乐认为，“上周五或者这周一应该已经有套利资金介入。这意味着最迟到周五，首批套利资金分拆的子份额将进入场内卖出，建议投资者密切关注相关风险。”　　　　事实上，本周以来已有不少资金悄然申购母基金拆分成子份额，造成杠杆基金场内份额激增。深交所公布的信息显示，本周前三个交易日，长盛同瑞B和鹏华非银行B两只杠杆基金份额分别激增42%和41%，鹏华地产B份额激增33%。　　　　在王乐乐看来，当整体溢价率过高时，应该主要选择ETF来进行操作，非银金融板块可以关注易方达旗下的沪深300非银金融ETF，看好金融板块的投资者可以关注国泰上证180金融ETF">E-mail】【】【】【】【】【】
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