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浅析稳健货币政策对股市的影响
中国人民银行近日发布了《稳健货币政策有关问题分析报告》，对我国处于通货紧缩的情况下，为何还要实行稳健的货币政策做出了解释，并对当前金融运行中的主要问题进行了分析，报告强调稳健货币政策不是收缩货币供应。由于货币政策对股市的资金供给有直接的影响，因此有必要分析稳健的货币政策对股市的影响。我们认为，这一政策将对股市、对上市公司产生四大方面的积极影响。　　首先，一定程度上扩大了货币供应量。报告明确指出，今年货币政策目标仍为适当增加货币供应量，广义货币供应量M2和狭义货币供应量M1分别增长13%左右，全部金融机构贷款增加1.3万亿元左右，与2001年的12913亿元基本持平。众所周知，1997年亚洲金融危机以后，我国经济增长放慢，针对这种情况，国家采取扩大内需的方针，实行积极的财政政策和稳健的货币政策，其宗旨为在防范和化解金融风险、提高贷款质量的前提下，适当扩大货币供应量。因此，可以说，稳健的货币政策并不是紧缩银根，而是适当放松了银根，这同1994年以来所实行的紧缩的货币政策有天壤之别，1999年以来股市的上扬同此不无关系。　　其次，加强监管使股市运行更为平稳。加强信贷资金的管理，严禁发放无指定用途的个人消费贷款，严禁违规资金进入股市，尽管短期内对股市资金供给造成较大压力，但是加强监管一方面降低了银行的经营风险，另一方面使一部分企业的资金退出股市，补充了生产、流通中的短期资金的需要，减少了企业对银行贷款的需求，从而降低了企业的财务费用，使企业更加稳健地经营。这对于提高上市公司的整体质量，对于改变目前国内上市公司的资金结构具有积极意义。　　第三，客观上起到促进直接融资的作用，从而有助于资本市场的进一步壮大。银行贷款减少的重要背景之一在于进一步执行国家关于加大直接融资的比重，减小间接融资比重的政策导向。稳健货币政策的实行，由于货币供应量没有明显的增加，客观上起到了促进直接融资、减少间接融资的作用。而直接融资和间接融资问题的解决关系到我国金融运行和企业的良好发展，关系到资本市场的进一步发展。其主要表现如下：其一，国有企业的资产负债率逐年上升，目前国有企业的固定资产负债率平均为70%，流动资金负债率已达到平均80%，从总体上看将变成风险极高的全负债运行企业，甚至是资不抵债企业，不可避免地要引起银行的呆账坏账。如果这一状况得不到改善，国有商业银行的资本金将消耗殆尽。其二，从金融体制改革的方面看，深化资本市场、扩大直接融资、构造合理的融资结构，是分散银行风险、改善银企关系，从而推动国有银行商业化改革的重要一环。而增加直接融资，减少企业资金中信贷资金的比重，从而提高企业经营效益、改善企业资产负债结构，是改善银企关系的根本出路。　　第四，有助于进一步扩大内需，拉动经济增长，从而使股市运行有良好的宏观经济作为保障。今年的货币政策目标之一是发挥信贷政策的窗口作用，引导贷款投向，促进经济结构调整，贷款向中小科技企业、农户、学生和个人消费者倾斜。这些方面对拉动内需，改善我国现有经济结构极为重要，是我国经济转型的生力军。　　总之，3年来的实践表明，稳健货币政策的实行对刺激经济增长、降低金融风险的作用巨大。2002年央行继续实行稳健的货币政策无疑将进一步改善企业运行的大环境，使上市公司这一股市的基石更加稳固，也使股市在WTO的大背景下运行更为平稳。
北京时间12月17日凌晨3点，美国联邦公开市场委员会(FOMC)在为期两天的政策制定会……
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左小蕾：不要刻意罔顾货币政策对资本市场的影响
&&& 资本市场要全面理解温总理讲话深刻的含义，准确理解印证温总理讲话和组合货币政策的出台发出的信号
　　□左小蕾
　　央行18日宣布，一年期存款利率提升27个基点，贷款利率提升18个基点，同时宣布6月5日再次提升存款准备金率50个基点，21日人民币对美元的波动区间扩大到千分之五。货币政策采取如此利率、存款准备金率和汇率多种工具联袂出手的方式，在中国宏观经济调控过程中实属罕见。市场应该格外关注政策发出的信号。
　　首先，不要把这种从来没有过的非常特殊组合形式的货币政策出台简单解读为“不是针对资本市场”。利率和存款准备金率是宏观经济政策，应该是针对宏观经济指标制定。这次货币政策组合确实仍然以宏观形势为政策目标。统计局和央行近期已经公布了4月份的经济和货币方面的数据。各项指标基本在预料之中。但是流动性过剩的问题仍然存在，新增贷款增速仍然同比增长过快，通货膨胀仍然有上升的压力，投资反弹仍然需要防范。根据上述形势，央行行长明确表示过，和存款准备金率提升都有必要。所以货币政策再次行使宏观经济调控功能。
　　但是，货币政策是针对货币目标的宏观政策，一定对所有微观领域都有影响，对资本市场一定有影响，而且资本市场应该最敏感地反应货币政策的影响，特别是利率的调整。最近央行的几次货币政策调整，香港市场因为与内地经济有越来越密切的联系，马上敏感地做出了调整。
　　特别是这次没有先例的货币政策组合的出台，在宏观经济指标并没有恶化，也就是政策完全可以保持和延续前期做法，并没有必要加大对宏观经济的调整力度的情况下，政策表现了反常规的动作，不能不使人们产生“醉翁之意不在酒”的想法。
　　所以市场决不要刻意罔顾政策对资本市场的影响，否则会误人误己，误市场也误国家。
　　其次，不要把这次政策组合轻描淡写地解读为“幅度很小影响不大”而刻意淡化政策的影响。存款准备金率已经连续第八次提升，已经接近历史最高存款准备金率13％，两个月之内已经第二次提升利率。虽然这些政策工具的使用每次幅度都不大，但是累计效应会越来越明显。美联储最近一次加息周期也是通过17次连续25个基点的利率提升对经济产生累计影响。而且加息和存款准备金率提升同时出台，资金成本提升与流动性治理双管齐下，被强化的综合效应的实际影响也不应该“影响不大”。希望市场上的巨额资金不要被“影响不大”误导，再次上演一幕“集成谬误”。
　　最后，不要对这次政策组合以似是而非的“已经提前吸收”一句话带过而采取不屑予理睬的态度。虽然我们观察到，上周五的市场表现了一些理性的回归。在央行发出有必要实施进一步的货币政策之后，市场显现提前吸收信息的调整，明显表现在市场呈现出波动态势。但是这次政策组合的方式和力度毕竟出乎意料之外，并不完全在市场预期之内，市场对政策的吸收也不可能是很充分的。
　　从防范风险和资本市场健康发展的角度看，如果市场能够正确理解和反应，不刻意忽略所谓“利空”信息，包括利率和存款准备金率的提升这样有利于现阶段资本市场的合理调整的政策可能带来的影响；不刻意放大甚至夸大所有的所谓“利好”信息，包括不断推动不理性增长的“炒作”和一些似是而非的不实之词，而是理性地调整投资行为，市场正常的秩序得到恢复，这次政策调整可能成为资本市场走向健康持续发展的新起点。
　　几天前温总理铿锵有力地指出：“我们有能力解决金融领域的问题”。这里有三层意思应该认真理解。
　　第一层意思，非常明确地指出金融市场“有问题”。这是非常实事求是的，对国家和人民利益负责的务实的政治家的态度。金融市场的问题都是大问题，特别是短期不理性上涨形成的“泡沫”是资本市场之最危险的问题。忽视金融市场的问题，特别是忽视“泡沫”问题可能带来严重的后果。敢于面对和正视资本市场的“泡沫”，才能采取主动和积极的方式防范经济危机，这是解决中国的资本市场当前发展中问题，特别是防范泡沫破灭后对重挫整体经济的前提条件。
　　第二层意思表明，针对市场的“问题”，政府有足够的治理手段和办法。监管当局已经连下两道金牌强调市场风险。现在市场的风险是“系统风险”，不是靠分散风险的投资组合能够达到防范风险的效果。所以“买者自负”应该是至今为止对投资者和整体市场的最准确的也是最大的风险警告。和基金“老鼠仓”的查处，应该是监管当局规范和恢复市场秩序，对可能“坏了资本市场一锅粥”的浑水摸鱼者们的公开宣战。相信还有更严格的对上市公司、基金公司、公司以及违规违法行为的监管规则出台。这次的货币政策的组合冲击应该是一次“突发性”袭击，本身就是一次非常有力度的和非常不寻常的新的政策思路。对银行违规资金入市的查处以及对跨境短期投机资本的查处，说明政府已经全面出击。相信政策完全有“兵来将挡，水来土掩”，游刃有余，成竹在胸的准备。
　　第三层意思也是最重要的意思，中国政府有充分的信心，完全能够解决经济发展中的各种矛盾，完全能够解决银行业、资本市场和整个金融业改革开放中遇到的所有的新问题。面对国际国内复杂的经济环境和矛盾，中国政府有能力有信心创造全球化趋势下的避免经济危机持续发展的新模式。
　　资本市场要全面理解温总理讲话深刻的含义，准确理解印证温总理讲话和组合货币政策的出台发出的信号，资本市场一定会走向理性繁荣。
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　　[论文关键词]货币政策 资本市场 影响 对策 　　[论文摘要]本文围绕近期资本市场巨幅振荡，股市大幅下跌这一情况，着重从货币政策入手，分析了我国实施从紧货币政策的必要性及其对资本市场的深刻影响，提出了资本市场当前的应对之道。 　　 　　27年1月下旬以来，中国资本市场出现了幅度巨大的调整。如沪指从27年1月16日的6124点至28年4月22日的299点，下跌了3134点，下跌幅度超过了51%。为什么会出现这种情况呢？除了股市自身的原因之外，宏观经济政策特别是货币政策变化也是重大原因。只有充分认识当前我国实施的货币政策及其对资本市场的影响，才能把握决策的主动权。 　　 　　一、从紧货币政策提出的背景和必要性 　　27年12月召开的中央经济工作会议确定：实施十年之久的稳健的货币政策“功成身退”，取而代之的是从紧的货币政策。 　　货币政策从‘稳健’转为‘从紧’，发出强烈的政策信号。相比前几年，27年下半年以来， 中国经济形势已有较大不同，这一政策的出台是基于政府对当前物价连续上涨、货币信贷增长过快等宏观形势的准确判断。货币政策作为国家通过各种工具调节货币供求以实现宏观调控目标的方针和策略的总称，其走向与宏观经济形势紧密相连。 　　1997年亚洲金融危机之后，为应对当时的严峻经济形势，中国开始实行稳健的货币政策。1998年至22年，中国面临通缩压力，那时稳健的货币政策取向是增加货币供应量。23年以来，面对经济中出现的贷款、投资、外汇储备快速增长等新变化，稳健的货币政策内涵开始发生变化，逐渐向适度从紧的货币政策转变，央行从实际情况出发，适当紧缩银根，多次上调存款准备金率和利率。十年来，稳健的货币政策配合其他宏观经济政策，把握好金融调控力度，有效地促进了中国经济的健康发展。 　　经历连续四年两位数增长后，中国经济形势已发生较大变化。27年以来，中国居民消费价格涨幅从3月份的3.3%上扬到1月份的6.5%，通胀压力加大。前1月新增贷款是去年全年新增贷款的1.1倍，27年1月末广义货币供应量同比增幅比上年末高1.53个百分点。流动性过剩问题仍在发展，物价上涨压力不容小觑。 　　面对近年来中国经济的新变化，“防止经济增长由偏快转为过热”被确定为27年宏观调控的首要任务。按照27年6月13日召开的国务院常务会议部署，在坚持稳健的前提下，货币政策要“稳中适度从紧”，已释放出了适当控制货币投放的信号。27年12月的中央经济工作会议又在 “一个防止”的基础上增加为“两个防止”：防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀，从紧的货币政策由此“全新登场”。 　　28年以来，由于美国次贷危机的发展，美联储为刺激经济连续降息，美元不断贬值，造成人民币不断升值，美元流入中国的趋势加快，流动性过剩的问题仍然非常突出。同时，由于一季度国内遭遇较大面积的雪灾及春节等因素的影响，一二月份物价上涨呈加快的趋势。三月份虽然CPI有所下降，但PPI则呈上升势头，一季度CPI达到8%，总体上物价上涨的形势仍十分严峻。因此，实行从紧的货币政策是非常必要、非常及时的。可以说，这是我国宏观调控的重大措施，是做到“两个防止”的根本保证。 　　 　　二、从紧货币政策对资本市场的影响 　　在国家实行从紧货币政策的情况下，资本市场的发展面临严峻的考验。从紧的货币政策主要表现为：一严格控制货币信贷总量和投放节奏，如各银行的信贷规模实行总的年度额度控制和季度额度控制；二严格控制货币供应总量，如央行通过调整各银行的准备金率，通过发行央行票据等适时回收流动性；三严密监控市场物价，及时通过渐进的人民币升值、调整利率等手段，防止物价由结构性上涨演变为明显通货膨胀。 　　这些从紧货币政策措施的实施，立即在宏观和微观上产生的巨大的变化： 　　（一）市场流动性开始紧张起来。银行信贷供不应求，“僧多粥少”，银行贷款的结构和利率得以优化，大大提升了各商业银行的业绩，却使企业在实际上增加了利率负担，提高了企业的经营成本，从而总体上降低了企业的赢利能力。 　　（二）中小企业的经营更为困难。信贷额度通常都被大企业抢走，中小企业特别是民营企业甚至有的大型民营企业为了生存，有的只好求助于其他融资方式，如民间高利贷等，从而更进一步提高资金使用成本；有的在出现资金链条断裂的情况下，只好变卖股票，主动或被动地进行“大小非”减持，有的变卖家产，缩小经营规模；有的甚至因而破产倒闭。今年初，泛海投资突然大规模减持民生银行就是其资金链紧张引起的，这种 “大小非” 的早期抛售反而又成就其暴利，成为证券市场上“大小非”减持获利的榜样。 　　（三）房地产企业的可持续经营受到严峻考验。房地产企业是资金密集型企业，需要宽松的信贷作为其快速发展的支撑和保证。近几年来房价的上涨使不少企业产生了过于乐观的预期，从而使其开发规模过于扩张，天价购地，开发成本过高，信贷规模过大。现在信贷的额度制将使其资金需求无法得到充分的保证。因此，房地产的发展速度将逐步降低，中小房地产企业将面临大量的重组、并购、破产、倒闭现象，即使是最大的房地产商也面临压缩战线的问题。在这种情况下，房价的上涨无法持续。虽然人民币的逐渐加速升值对房价的上行是个支撑，但房地产商面临的资金压力迫使他们必须加速资金的回收速度。如果房价出现拐点或房价下滑，购房者的热情将大打折扣，房产的销售量就会出现下降，房地产业将面临着巨大的发展风险。去年年底的“万科降价销售风暴”，就是在资金面紧张的情况下抢占先机，争取主动的做法，不失为万科的高明之处。 转贴于 看准网
　　（四）企业和个人的消费需求受到抑制。经济增长过快和较大的通货膨胀压力迫使我们实行从紧货币政策，从而使企业面临较大的资金及成本压力。这种情况下，企业的消费乃至生产的积极性都将受到严重影响。个人消费者的消费倾向、消费能力也将受到严重影响。特别是今年以来，股市的暴跌使全国上亿账户股民、基民的财富严重缩水，财产性收入出现负增长。这样，今年他们的消费水平肯定将大打折扣，这对整个社会的消费都将产生消极影响。而消费不振在促使物价走低的同时，必将反过来制约企业盈利增长并进而抑制社会生产的发展。 　　因此，从紧的货币政策不仅意味着宽松的货币环境的终结，也代表了劳动生产率的快速提升告一段落，需要一定时间的调整之后才可能重新为企业盈利快速增长提供动力，这又意味着资本市场对基本面预期的重大转变。 　　今年以来，我国资本市场的巨幅振荡，股市的巨幅下跌，这当然与美国次债危机、国内雪灾和去年过度上涨后估值过高有关。但在股市已大幅下跌、股市估值已处于合理位置后，股市仍然没有企稳迹象，则与市场对由于实施从紧货币政策而引起的基本面预期的转变相关联。它产生了以下几种预期：①市场和企业估值预期下降。② “大小非”减持的动力加大。③人们投资股票、基金欲望降低。④最重要的是：市场受机构和外资操控的可能性加大，市场有可能朝着非理性的方向发展，最终为这些机构特别是外资抄底并获取暴利创造条件。正是这些预期推动A股市场屡创新底，逐步向熊市迈进。 　　 　　三、资本市场应对从紧货币政策的必要措施 　　实施从紧的货币政策意味着资本市场有一个价值回归的过程，有一个消除泡沫的过程，所谓“通胀无牛市”就是这个道理。因此，股市的适当调整是及时的、必要的。 尤其在前两年涨幅过大的情况下，调整应是牛市纠偏，应是克服股市的存在问题，调整可以为今后资本市场更健康的发展打好基础。然而调整决不是、也决不可以人为地制造熊市。 　　我国的经济发展不能没有一个健康稳定的资本市场。正如“国九条”所指出的那样：完善社会主义市场经济体制需要发挥资本市场优化资源配置的功能，国民经济持续、快速增长需要资本市场成为众多企业直接融资的场地；经济结构的战略性调整需要资本市场提供兼并重组的平台；不断提高人民生活水平也需要资本市场为人们提供一个分享经济发展成果、增加个人财富的机会。 　　因此，在实施从紧货币政策的新形势下，管理层应努力加强资本市场的基础性建设，努力创造公平、公开、公正的市场环境，努力纠正股市中的存在问题，以减轻从紧货币政策对股市的负面作用。当前迫切要做的是要从股市政策和制度入手，改变股市的运行环境。 　　（一）降低交易成本，让利于民。在股市不断暴跌、熊态毕现之时，必须把印花税降下来，这不是一个救不救市的问题，也不是能不能救市的问题，而一个公平不公平的问题，对股市投资者的态度问题。从鼓励投资的角度，在股市低迷时就应降低甚至取消印花税，还可以通过规范并适当降低证券交易的佣金收入，降低投资者的交易成本，以提振投资者的信心。 　　（二）规范再融资，防范“圈钱”。必须面对新情况，重新制订再融资规则，明确何为“圈钱”行为，既保护企业正常的再融资行为，又保护市场承受再融资的能力。要把再融资与企业对投资者的回报相联系，与企业的净资产相联系，与企业前一次融资的效益相联系。要明确规定前后两次融资的间隔时间，防止企业过于频繁地进行再融资。特别是对公开增发，要规定最低的折价百分比，防止企业在估值过高时或通过操纵股价进行高价公开增发，高位套牢投资者。只有这样才能保护投资者的积极性，挽回市场信心。 　　（三）鼓励回购，防止股价非理性下跌。作为上市公司股东，既有依法规范地减持股份的权利，又有维护股价稳定，防止股价被严重低估的权责。因此管理层应制订有关规则，鼓励上市公司根据市场情况回购本公司的股票，以维护公司形象和利益，增加市场增量资金，减轻“大小非”减持压力，增强市场和投资者的信心。就是说，在股改的后半场，大股东是应该也是可以有所作为的。 　　需要指出的是，实行从紧货币政策客观上会对资本市场产生重大的调整压力，但决不是要通过股市的不断下跌，以股市市值的损失为代价，来减少消费，从而达到控制通胀的目的，决不是要剥夺亿万投资者的资产，使他们处于贫困状态，决不是要以牺牲资本市场为代价，进而以经济衰退为代价来实现“双防” 的目标。因此，资本市场要解放思想，改革创新，创造先进的科学的市场环境。 　　 　　参考文献 　　[1]胡总书记在中国共产党第十七次代表大会上的工作报告 　　[2]温总理在27年12月中央经济工作会议上的讲话 　　[3]温总理28年3月5日政府工作报告 转贴于 看准网
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